Asset Allocation Monthly

Transcriptie

1 Voor professionele beleggers Asset Allocation Monthly Februari 2016 Joost van Leenders, CFA Hoofdeconoom, Multi Asset Solutions SAMENVATTING BELEGGINGSKLIMAAT China, groei en olie veroorzaken marktschommelingen Gewijzigde perceptie van het monetaire beleid Positie in risicovolle activa uitgebreid: nu tactisch overwogen in aandelen SAMENVATTING ASSETALLOCATIE Dit was de slechtste januari voor risicovolle activa sinds jaren of zelfs de slechtste ooit. Omdat de wisselkoers EUR/USD amper wijzigde, daalden aandelen in beide valuta s met circa 6%. Beleggers weken uit naar de veilige havens van staatspapier dat positieve rendementen neerzette van 1% in Japan tot meer dan 2% in de VS De rendementen op investment-grade bedrijfsobligaties bewogen zijwaarts, die op hoogrentende obligaties waren negatief maar in mindere mate dan aandelen dankzij het hoge couponrendement op dit papier. Vastgoed en grondstoffen werden ook massaal verkocht. We moeten ons afvragen of de fundamentele factoren zijn veranderd en hoe beleggers het beste reageren. Volgens ons blijft de Chinese groei vertragen, zijn de verwachtingen voor de wereldwijde economie nu somberder en hebben de markten vooral oog voor de negatieve aspecten van lage olieprijzen. We vergrootten onze positie in aandelen, vooral om tactische redenen. Multi-asset Equities Dec-15 Jan-16 Wat is er veranderd? Duration Investment grade High yield Emerging market debt Real estate Commodities De verkoopspiraal in risicovolle beleggingsklassen lijkt erop te wijzen dat een aantal fundamentele factoren zijn gewijzigd. Volgens ons is dat inderdaad het geval, maar was de reactie van de markten overdreven. Hoop dat de Chinese economie stabiliseert werd door de meest recente cijfers ondergraven. In

2 Maandrapport assetallocatie februari 2 het vierde kwartaal van vorig jaar vertraagde de groei verder naar 6,8% jaar op jaar in reële termen. In nominale termen was de groei naar Chinese normen zelfs nog bescheidener op amper 6,0%. Tegen eind 2015 vertraagden de investeringen en de industriële productie, terwijl de PMI's van de maaksector in januari hardnekkig onder de 50 bleven. Door een massale uitstroom van kapitaal stond de Chinese valuta begin januari nog altijd onder druk. We zouden het veel minder over China hebben als de rest van de wereldeconomie het goed deed. De groei in de VS liep in het vierde kwartaal echter terug naar slechts 0,7% kwartaal op kwartaal geannualiseerd door een lagere consumptiegroei, minder bedrijfsinvesteringen, een zwakkere nettohandel en de afbouw van voorraden. Zwakte in de maakindustrie is niet nieuw, maar nu de slapte zich mogelijk uitbreidt naar de consumptie zijn de verwachtingen voor de VS minder positief. In de eurozone zijn de voorlopende indicatoren mogelijk in positieve zin gedraaid, maar de recente reële cijfers stelden teleur. geloven, is een wijziging van het programma voor activaaankopen van de ECB echter ook niet uitgesloten. De Bank van Japan (BoJ) verraste de wereld eind januari met een verlaging van de depositorente onder nul. Net voor de vergadering had BoJ-president Kuroda dit nog uitgesloten. Aandelen stegen na dit nieuws en de rente op tienjarige obligaties daalde naar een diepterecord van slechts 0,044%. We verwachten dat de impact op de economie beperkt blijft. Door een systeem met drie niveaus wordt de negatieve rente slechts op een deel van de bankreserves toegepast. Naarmate de reserves stijgen door de kwantitatieve versoepeling van de BoJ zou een groter deel ervan onder de negatieve rente moeten vallen, maar het tweede niveau van het systeem waar een nulrente wordt toegepast kan nog worden uitgebreid. De BoJ sluit verdere verlagingen niet uit, maar ze zal zich voorzichtig opstellen om de winstgevendheid van banken niet al te veel te schaden. Monetair beleid: gewijzigde percepties De duik van de aandelenmarkten wijzigde de verwachtingen voor het monetaire beleid aanzienlijk. In de eurozone zinspeelde ECB-voorzitter Draghi onverbloemd op nieuwe maatregelen tijdens de beleidsvergadering van maart. Deze keer hamerde Draghi erop dat de ECB haar standpunt volgende maand opnieuw moest bekijken en mogelijk wijzigen. De mogelijkheid dat hij zijn hand opnieuw overspeelde zoals in december wuifde hij weg door te benadrukken dat de raad van bestuur bij de ECB als één man achter hem stond. Een sterkere verlaging van de depositorente lijkt de minst controversiële optie omdat dit in december al op weinig verzet stuitte. Als we de recentste aanwijzingen van Draghi mogen Kan de Amerikaanse Federal Reserve de rente wel verhogen als de ECB en de BoJ hun beleid versoepelen? De kans op een beleidsverkrapping in maart lijkt nu erg klein. De verwachtingen van de markt dat dit gebeurt zijn gedaald van meer dan 50% naar slechts 20%. In het persbericht na de beleidsvergadering van januari zei de Amerikaanse centrale bank dat ze "de wereldwijde economische en financiële ontwikkelingen op de voet volgde". Daarmee toont ze haar bezorgdheid over die ontwikkelingen. Positie in risicovolle activa uitgebreid Nadat we het risico in onze modelportefeuille in december geleidelijk hadden afgebouwd, trokken we het in januari weer langzaam op. We namen winst op onze onderweging in

3 Maandrapport assetallocatie februari 3 aandelen uit de opkomende landen versus cash. Na een negatief rendement stonden de opkomende aandelen begin januari dicht bij de dieptepunten van augustus en december, terwijl aandelen uit de ontwikkelde landen in het midden van hun recente handelsbandbreedte bleven. Met wat we nu weten hebben we te vroeg winst genomen, maar het paste in ons visie dat we de positie in risicovolle beleggingsklassen geleidelijk wilden uitbreiden. met die in de opkomende economieën zouden wij small caps verkiezen. Het vooruitzicht van fusies en overnames waarin smallcaps overnamedoelen kunnen worden, is eveneens positief. Bovendien was het momentum van de beleggingsklasse recent sterk. Smallcaps doen het al negen maanden beter dan largecaps, waardoor hun waarderingen nu echter vrij hoog worden. Daarom namen we winst. Onze overweging in Amerikaanse en Europese hoogrentende bedrijfsobligaties wijzigden we niet. Tegen medio januari namen we winst op onze longpositie in de Japanse yen tegenover short in de Amerikaanse dollar die als afdekking tegen negatieve economische ontwikkelingen werkte. Tegelijk stapten we over naar een overweging in aandelen uit de ontwikkelde landen versus cash met een voorkeur voor de VS en Japan. Wij zien dit vooral als een tactische positie. De fundamentele factoren voor aandelen zoals de waarderingen, de economische verwachtingen en het monetaire beleid waren volgens ons per saldo neutraal. Het sentiment en de posities van beleggers hadden echter extreem negatieve niveaus bereikt. Volgens ons positioneerden de markten zich in hoge mate voor een eventuele recessie in de VS of een harde landing in China.. Dit is niet wat wij verwachten. Onze voorkeur voor de VS is gebaseerd op de relatieve groeiverwachtingen, die voor Japan op het gulle monetaire beleid en die voor beide op de relatief sterke fusieen overnameactiviteit. Voor beleggers met een voorkeur voor Europese activa, adviseren we toch ook een overweging in Europese aandelen. We namen ook winst op onze overweging in Europese smallcaps versus largecaps. Dit halveerde onze overweging in Europese smallcapaandelen aangezien we ten aanzien van Amerikaans vastgoed overwogen bleven. De redenen voor onze voorkeur voor smallcaps blijven grotendeels van kracht. Op basis van de economische cyclus in Europa vergeleken

4 Maandrapport assetallocatie februari 4 Assetallocatie 1 Multi-asset Equities Duration Investment grade High yield Emerging market debt Real estate Commodities Equities European large caps Jan-16 Feb-16 Jan-16 Feb-16 Fixed income Euro Govies Euro Short Dated US Govies Investment Grade (EUR) Investment Grade (US) Investment Grade (US) Euro Inflation Linked High Yield (EUR) High Yield (USD) Emerging Bonds USD Emerging Bonds Local Ccy Jan-16 Feb-16 European small caps US large caps US small caps Japan Emerging markets Real estate European Real Estate US Real Estate Asian Real Estate Jan-16 Feb-16 KEY Over: Neutral: Under: Increase: No change: Decrease: Foreign exchange AUD CAD CHF DKK EUR GBP HKD JPY NOK NZD SEK SGD USD EM FX Jan-16 Feb-16 1 De tabellen tonen nettoposities vergeleken met de benchmark binnen de modelportefeuille van Multi Asset Solutions. Standpunten tegenover een specifieke beleggingsklasse moeten niet afzonderlijk worden beoordeeld, maar in de context van de volledige portefeuille * Het durationrisico wordt los van de onderliggende allocatie aan vastrentende producten beheerd door gebruik te maken van futures op staatspapier.

5 Maandrapport assetallocatie februari 5 Aandelen Overwogen Gewijzigd. Omdat we onze positie in risicovolle beleggingsklassen geleidelijk willen verhogen openden we een overweging in aandelen uit de ontwikkelde landen versus cash. We prefereren Amerikaanse en Japanse aandelen. In de VS is de nominale bbp-groei hoger en is de fusie- en overnameactiviteit sterker. In Japan zijn het monetaire beleid en de verbeterde corporate governance gunstig voor de aandelenmarkten. Voor Europa zijn we voorzichtiger in het licht van de politieke risico's, maar voor beleggers met een voorkeur voor deze regio adviseren we toch ook een overweging in Europese aandelen. Dit is in eerste instantie een tactische positie. De wereldwijde economie lijkt te verzwakken en de bedrijfswinsten zijn globaal genomen niet sterk. De waarderingen verbeterden per saldo, maar echt goedkoop lijken aandelen ons niet. Het pessimisme en de negatieve positionering van beleggers lijken ons echter overdreven. Small-cap aandelen: Overwogen Gewijzigd. De overweging in Europese smallcaps is gebaseerd op ons scenario van een ontkoppelde groei met een opleving van de conjunctuur in de VS en de eurozone, maar een relatief zwakkere groei in de opkomende economieën. Europese largecaps zijn in hoge mate afhankelijk van de opkomende markten die tot nu toe geen enkel teken van herstel toonden. Overvloedige liquiditeit is positief voor smallcaps en de winstverwachtingen zijn volgens ons gunstig. Na de hogere rendementen van Europese smallcaps ten opzichte van largecaps namen we winst op deze positie. Wij blijven overwogen in smallcaps maar uitsluitend vergeleken met Amerikaans vastgoed. Staatsobligaties: Neutrale duration Ongewijzigd. De lagere groei- en inflatieverwachtingen misten hun effect op de obligatierendementen niet. Terwijl de Japanse BoJ de markten verraste met de verlaging van een belangrijke richtrente tot onder nul en de ECB op meer versoepelingsmaatregelen zinspeelde, lijkt de Amerikaanse Federal Reserve van plan om de rente geleidelijker te verhogen dan ze eerst had aangegeven. De obligatierente staat laag, maar de duration in onze modelportefeuille is neutraal. Alleen beleggers met een sterke voorkeur voor vastrentende producent en dus weinig mogelijkheid om het risico elders in de portefeuille te verhogen adviseren we om een shortdurationpositie in te nemen. Investment-grade bedrijfsobligaties: Neutraal Ongewijzigd. De fundamentele macro-economische factoren in de eurozone zijn volgens ons positief voor deze beleggingsklasse. Het aantal wanbetalingen blijft beperkt, terwijl de kredietvoorwaarden verder verbeteren en de obligatierente per saldo historisch laag blijft. Investment-grade obligaties uit de eurozone zijn volgens ons overgewaardeerd vergeleken met hoogrentend papier en dus geven we de voorkeur aan die laatste beleggingsklasse. Hoogrentende obligaties: Overwogen Ongewijzigd. Hoogrentende bedrijfsobligaties kunnen profiteren van een situatie waarin de groei, de inflatie en de rendementen laag zijn. De activa-aankopen van de ECB drukken beleggers actief uit de markt nu het netto-aanbod van nieuwe staatsobligaties krimpt. Hierdoor kan er een schaarstepremie op vastrentende instrumenten in euro ontstaan. We zijn voorzichtiger voor Amerikaanse hoogrentende obligaties in het licht van de verzwakkende balansen, maar we bleven toch overwogen omdat het aantal emissies daalde. Obligaties uit de opkomende landen Onderwogen Ongewijzigd. De fundamentele factoren voor deze beleggingsklasse verslechterden de laatste jaren. Het einde van de supercyclus voor grondstoffen en van de sterke kredietgroei in enkele opkomende economieën houdt dalingsrisico's in. De spreads blijven hoog en het positieve couponrendement maakt een onderweging duur, maar we verkiezen een shortpositie in obligaties in lokale valuta op basis van de structurele zwakte in deze landen en het gebrek aan overtuigende signalen dat de Chinese, Russische en Braziliaanse economie de bodem voorbij zijn.

6 Maandrapport assetallocatie februari 6 Vastgoedaandelen: Onderwogen Ongewijzigd. We zien positieve fundamentele factoren voor vastgoed zoals aantrekkelijke dividendrendementen, gunstige aanbodfactoren en lage financieringskosten, maar de hoge waarderingen en de volatiele rente vormen een risico. We blijven onderwogen in Amerikaans vastgoed. Grondstoffen Neutraal Ongewijzigd. De grondstoffenprijzen zijn per saldo gedaald naar het laagste niveau sinds jaren. Het aanbod is ruim en de vraag neemt slechts beperkt toe. De carry op grondstoffen is negatief, maar een onderweging stelt beleggers bloot aan het risico van een opleving. Dat rechtvaardigt volgens ons een neutrale positie.

7 Maandrapport assetallocatie februari 7 Disclaimer Dit document dient enkel ter informatie en is 1) geen voorstel of aanbod tot het aankopen of verhandelen van de financiële instrumenten hierin beschreven en 2) geen beleggingsadvies. Voordat u investeert in enig product van BNP Paribas Investment Partners* dient u zich te informeren over de (financiële) risico's die verbonden zijn aan een belegging in dit product en mogelijke restricties die u en uw beleggingsactiviteiten als gevolg van de op u van toepassing zijnde wet- en regelgeving ondervinden. Indien u na het lezen van dit materiaal een belegging in dit product overweegt, wordt u dan ook geadviseerd om een zodanige belegging te bespreken met uw relatiebeheerder of persoonlijke adviseur en na te gaan of dit product - gezien de daarmee verbonden risico's - past binnen uw beleggingsactiviteiten. De waarde van uw belegging kan fluctueren. In het verleden behaalde resultaten bieden geen garantie voor de toekomst. De mogelijkheid bestaat dat uw belegging in waarde stijgt; het is echter ook mogelijk dat uw belegging weinig tot geen inkomsten zal genereren en dat uw inleg bij een ongunstig koersverloop geheel of ten dele verloren gaat. BNP Paribas Investment Partners* heeft alle redelijkerwijs mogelijke zorg besteed aan de betrouwbaarheid van dit materiaal, echter aanvaardt geen aansprakelijkheid voor druk- en zetfouten. De in dit document opgenomen informatie en opinies kunnen worden gewijzigd zonder voorafgaand bericht. BNP Paribas Investment Partners is niet verplicht de hierin opgenomen informatie en opinies te actualiseren of te wijzigen. * BNP Paribas Investment Partners is de wereldwijde merknaam van de vermogensbeheerdiensten van BNP Paribas Groep. Dit document is uitgegeven door BNP Paribas Investment Partners Netherlands N.V. (adres: Burgerweeshuispad 201, 1076 GR Amsterdam) dat deel uitmaakt van de BNP Paribas groep. 2 Bronnen voor alle cijfers: Bloomberg en Datastream, tenzij anders vermeld.