Lusteloze aandelenmarkten nu groei afzwakt

Transcriptie

1 Lusteloze aandelenmarkten nu groei afzwakt Léon Cornelissen Lukas Daalder Ronald Doeswijk Highlights Het lijkt erop dat het tempo van de wereldwijde economische groei afzwakt. Verschillende opkomende markten hebben meer aandacht voor inflatie, en de centrale banken verkrappen strenger dan verwacht. In de komende maanden hoeven we van aandelen niet veel te verwachten, maar over een horizon van twaalf maanden verwachten wij wel dat de risicopremies positief zullen zijn. Het verschil tussen winstherzieningen in de cyclische sectoren en hun defensieve tegenhangers wordt kleiner. Dit geeft ook aan dat we minder positieve verrassingen kunnen verwachten naarmate de economische cyclus vordert. Onroerend goed is ook getroffen door een verandering in risicobereidheid onder beleggers. Net als voor aandelen, is een zijwaarts handelspatroon waarschijnlijk. Bedrijfsobligaties worden niet getroffen door het afzwakken van de economie. Volgens ons is er nog steeds ruimte voor een verdere vernauwing van de spread gezien het lage aantal faillissementen en de verbeterende kredietkwaliteit. De vooruitzichten voor grondstofprijzen blijven goed voor de lange termijn. Op de korte termijn zijn de vooruitzichten verslechterd als gevolg van de onrust in het Midden-Oosten. Verder zal de industriële productie afnemen vanaf de historisch hoge niveaus. Dit kan de prijzen verder onder druk zetten. Binnen de beleggingscategorie aandelen gaat onze voorkeur uit naar Noord-Amerika en de opkomende markten boven Europa. In de twee eerstgenoemde regio's zijn de winstherzieningen beter. In Amerika is de consument weer gaan kopen en de exporten zullen profiteren van de zwakke dollar. In de opkomende markten zijn de inflatierisico s beheersbaar, gezien de aanhoudende monetaire verkrapping en de daling van de voedselprijzen, terwijl de overheidsfinanciën gezond zijn. Page 1 of 16

2 Wij hebben een lichte voorkeur voor cyclische en defensieve sectoren boven de sector financiële dienstverlening. De winstontwikkeling in de cyclische sectoren is al geruime tijd sterker dan in andere sectoren. Inmiddels zijn de winstgroei en de winstherzieningen vergelijkbaar geworden. De sector financiële dienstverlening is het meest kwetsbaar voor een mogelijke herstructurering van de schulden in de eurozone. Page 16 of 16 2 Page 16 of 16 16

3 Samenvatting Het lijkt erop dat het tempo van de wereldwijde economische groei afzwakt. Verschillende opkomende markten hebben meer aandacht voor inflatie, en de centrale banken verkrappen strenger dan verwacht. In de komende maanden hoeven we van aandelen niet veel te verwachten, maar over een horizon van twaalf maanden verwachten wij wel dat de risicopremies positief zullen zijn. De vooruitzichten voor grondstofprijzen blijven goed voor de lange termijn. Op de korte termijn zijn de vooruitzichten verslechterd als gevolg van de onrust in het Midden-Oosten. Verder zal de industriële productie afnemen vanaf de historisch hoge niveaus. Dit kan de prijzen verder onder druk zetten. Macro-economische visie Het lijkt erop dat het tempo van de wereldwijde economische groei afzwakt. China, de eurozone, Japan en het VK remmen allemaal de groei af, maar om verschillende redenen. Ondanks een verzwakkende dollar lijkt het groeitempo van de Amerikaanse economie te vertragen, ook al is de ISM manufacturing-index sterk. De ISM non-manufacturing-index is sterk gedaald, wat waarschijnlijk een reactie is op de fiscale verkrapping door de regering. Verschillende belangrijke opkomende markten hebben meer aandacht voor inflatie, en de centrale banken verkrappen strenger dan verwacht. Noord-Amerika De Amerikaanse economie is licht verzwakt in het eerste kwartaal. Het BBP groeide 1,8% op jaarbasis, wat minder was dan de 3,1% in het vierde kwartaal van 21 en iets lager dan de consensusverwachting van 2,%. Het tempo van de vertraging en de onderverdeling van de individuele componenten zijn echter niet echt bedreigend. Het extreme winterweer heeft invloed gehad, en een onderverdeling naar de verschillende componenten laat zien dat de overheidsuitgaven de belangrijkste negatieve factor waren met een daling van 5,2%, het totale groeicijfer moest hierdoor een vol procentpunt inleveren. De consumentenbestedingen (+2,7%) en de bruto-investeringen (+8,5%) bleven sterk, hoewel het laatste vooral het resultaat was van heropbouw van voorraden na de sterke daling in het vierde kwartaal. Al met al wijzen deze cijfers erop dat de Amerikaanse economie een stabiele performance heeft gehad, ondanks de stijging van energiegerelateerde prijzen. ISM MANUFACTURING EN NON MANUFACTURING INDEX US ISM PURCHASING MANAGERS INDEX (MFG SURVEY) SADJ US ISM NONMANUFACTURERS SURVEY INDEX: BUSINESS ACTIVITY SADJ( Source: DATASTREAM S&P verraste de markten met een ondubbelzinnige waarschuwing aan de Amerikaanse regering door zijn visie voor de langetermijnschuld van het land te verlagen naar negatief. De kredietbeoordelaar vond deze stap nodig vanwege de onzekerheid over het toekomstige begrotingsbeleid en de schulden van het land. Volgens S&P is er momenteel een kans van één op drie dat de huidige triple A -rating in de komende twee jaar wordt verlaagd. Het lijkt onwaarschijnlijk dat S&P, of de andere grote kredietbeoordelaars, ooit de rating van de VS zullen verlagen. Maar zelfs als het zover zou komen, zal het directe effect waarschijnlijk beperkt zijn. Zolang de dollar de belangrijkste reservevaluta blijft, zal de vraag naar Amerikaans schuldpapier in stand blijven waardoor de Amerikaanse regering kan blijven lenen. China zou zijn yuan-beleid sterk moeten veranderen om deze situatie te kunnen wijzigen. Op dit moment is dat niet erg waarschijnlijk. Europa In het VK groeide het BBP met een teleurstellende,5% in het eerste kwartaal, wat maar net voldoende compensatie was voor de krimp als gevolg van het winterweer in het vierde kwartaal van 21. De PMI-index voor de dienstensector daalde van 57,1 in maart naar 54,3 in april, wat wijst op een verwachte daling van het groeitempo als gevolg van verkrapping door de regering. Het niveau van boven de 5 wijst op aanhoudende groei, maar het totaalbeeld is zwak. Tegelijkertijd, stegen de prijzen van Page 16 of 16 3 Page 16 of 16 16

4 eindproducten volgens een meting naar het hoogste niveau in meer dan twee jaar. De geharmoniseerde EU-inflatie daalde in maart van 4,4% naar 4,%, dat geeft de Bank of England wat lucht omdat de centrale bank hierdoor voorlopig niet in actie hoeft te komen. De kern van de eurozone-economie blijft groeien, hoewel het nog maar een kwestie van tijd is voordat het effect voelbaar wordt van monetaire verkrapping en de daarmee samenhangende sterke euro. De manufacturing PMI-indices voor april stegen in Duitsland, Nederland en Frankrijk. Het verschil in groei binnen de eurozone blijft ook nog steeds bestaan. De PMI van Griekenland was lager dan 5 en die van Spanje daalde tot dicht bij de 5. Portugal heeft overeenstemming bereikt met het IMF en de EU over een steunpakket voor drie jaar. Het is het derde land dat hulp nodig heeft. Half mei moet het pakket unaniem worden goedgekeurd door alle ministers van financiën van de eurozone. Eind juni zal de EU haar permanente crisismechanisme afronden, dit European Stability Mechanism wordt de opvolger van de tijdelijke 'European Financial Stability Facility. Maar de motivatie om steun te bieden neemt af binnen de eurozone. Tegelijkertijd doet Spanje zijn best om afstand te nemen van de andere TOTALE EN KERNINFLATIE (% op jaarbasis) EUROZONE EUROZONE CPI (%YOY) EUROZONE CORE CPI (%YOY) periferielanden, maar wordt daarbij gehinderd door de verkrappende maatregelen van de ECB. De centrale bank van de eurozone voerde in april voor het eerst in drie jaar een renteverhoging door vanwege een verslechterend inflatievooruitzicht. De ECB gaf begin mei echter aan dat de bank geen haast zal maken met een volgende verkrapping Source: DATASTREAM Pacific Een gebruikelijke naschok na een grote aardbeving is de GROTE NASCHOK TE ZIEN IN JAPANESE INDUSTRIELE PRODUCTIE publicatie van de economische cijfers over de maand 4% 4% waarin de natuurramp plaatsvond. In Japan was het effect 3% 3% van de aardbeving nog groter dan werd gevreesd. De industriële productie over de maand maart kelderde met 2% 2% meer dan 15% ten opzichte van februari, wat veel meer was 1% 1% dan de algemeen verwachte daling van 1,6%. Volgens voorlopige peilingen wordt deze recorddaling in de % % komende maanden waarschijnlijk gevolgd door een herstel. -1% -1% De verwachte hogere output voor april (+3,9%) en mei (+2,7%) zal de daling van maart echter niet kunnen -2% -2% compenseren. Tegelijkertijd zijn de particuliere bestedingen -3% INDUSTRIAL PRODUCTION (MOM) -15.3% -3% (een berucht volatiel cijfer) gedaald met 8,5% op jaarbasis, INDUSTRIAL PRODUCTION (YOY) vergeleken met een daling van,2% in de voorgaande -4% -4% maand. Het is nog niet bekend of het BBP over het eerste BRON: BLOOMBERG, ROBECO kwartaal negatief zal zijn, maar dit is slechts een detail, het BBP over het tweede kwartaal zal zeker zeer negatief zijn. De consensusverwachting is dat er vanaf dat punt een sterk herstel zal optreden, omdat de wederopbouw van infrastructuur een impuls zal geven aan de productie. De OESO heeft bijvoorbeeld de groeiverwachting voor 211 gehalveerd (van 1,7% naar,8%), maar de groeiverwachting voor 212 is met ongeveer de helft verhoogd (van 1,2% naar 2,3%). Dan zou er sprake zijn van een klassiek V-vormig herstel na een natuurramp. We benadrukken echter opnieuw dat er ook risico s zijn die dit scenario kunnen verhinderen. De kerncentrale van Fukushima zorgt voor onzekerheid, maar het grootste vraagteken is de financiering van het herstel. Tot nu toe heeft de Japanse regering een extra budget aangekondigd van JPY 4 biljoen, maar gezien de door diezelfde regering geschatte directe kosten van JPY 16 tot 25 biljoen is dit slechts een eerste stap. Met een schuld van meer dan 2% van Page 16 of 16 4 Page 16 of 16 16

5 het BBP en een geschat primair begrotingstekort van 7% in 211, is het geen verrassing dat S&P een nieuwe waarschuwing over de kredietwaardigheid van Japan heeft gegeven. Daarnaast wijst commentaar van verschillende functionarissen van de BoJ erop dat de Japanse consument zijn uitgaven nog verder heeft teruggeschroefd, een terugkeer naar deflatie lijkt daardoor onvermijdelijk. Al met al blijven wij zeer voorzichtig over de vooruitzichten voor de middellange termijn voor de Japanse economie. Opkomende markten De geleidelijke verkrappingsmaatregelen van de Chinese autoriteiten hebben de economie wat kunnen afkoelen. De PMI-index daalde van 53,4 naar 52,9 in april. De inflatie blijft stijgen en bereikte in maart een niveau van 5,4% op jaarbasis. De Chinese autoriteiten hebben de yuan licht laten stijgen ten opzichte van de Amerikaanse dollar. Maar de reden daarvoor was de zwakte van de Amerikaanse valuta. Toch geeft de Chinese centrale bank de hoogste prioriteit aan het bedwingen van de inflatie. CHINESE CPI (% YOY) EN INDIASE BENCHMARK WPI (% YOY) Door de rente begin mei onverwacht met 5 basispunten te verhogen, gaf de Reserve Bank of India aan dat zij het inflatierisico serieuzer neemt. Ondertussen bleef de PMI-index voor de dienstensector stijgen, van 58,8 in maart naar 59,2 in april. Er is meer ruimte voor monetaire verkrapping in de komende maanden aangezien de inflatie (zoals gemeten door de benchmark WPI [groothandelsprijzen]) naar verwachting tussen de 8, en 9,% op jaarbasis zal blijven CHINA INDIA Source: DATASTREAM In Brazilië liep de inflatie op tot 6,4% op jaarbasis in april. De centrale bank verhoogde diezelfde maand de rente met 25 basispunten, na twee verhogingen van 5 basispunten in januari en maart. De economische groei komt ruim boven de 4,% uit, dus verdere monetaire verkrapping dit jaar is onvermijdelijk. De Russische centrale bank lijkt ook serieuzere aandacht te hebben voor inflatie. De bank verhoogde onverwacht de rente voor de tweede keer dit jaar. De inflatie bedroeg 9,6% in april, ondanks de stijging van de roebel van 12% ten opzichte van de dollar dit jaar. BBP-GROEI PER REGIO (%) M 211 ROBECO* VS 2,9 2,9 3,3 -,3 = EUROZONE 1,7 1,7 1,7,1 = VK 1,4 1,8 2,2, - JAPAN 3,9,3 2,7-1,2 = CHINA 1,3 9,3 8,9,1 = INDIA 8,7 8,2 8,5 -,1 + BRAZILIE 7,5 4,1 4,5 -,3 + RUSSLAND 4, 4,6 4,6,2 + WERELD 3,8 3,2 3,6 -,2 = * GEEFT AAN OF WE EEN HOGER (+), GELIJK (=) OF LAGER (-) GROEIPERCENTAGE VERWACHTEN DAN DE HUIDIGE CONSENSUSSCHATTING VOOR 211 BRON: CONSENSUS ECONOMICS, ROBECO CPI-GROEI PER REGIO (%) M 211 ROBECO* VS 1,6 2,7 2,1,8 = EUROZONE 1,6 2,4 1,8,4 + VK 4,7 4,8 2,9,4 + JAPAN -,7,2,2,3 - Page 16 of 16 5 Page 16 of 16 16

6 CHINA 3,3 4,6 3,7,1 = INDIA 1,2 7,9 7,,6 = BRAZILIE 5,9 6, 4,9,5 = RUSLAND 8,8 8,5 7,5,1 = WERELD 2,3 3,1 2,4,5 = * GEEFT AAN OF WE EEN HOGERE (+), GELIJKE (=) OF LAGERE (-) CPI VERWACHTEN DAN DE HUIDIGE CONSENSUSSCHATTING VOOR 211 BRON: CONSENSUS ECONOMICS, ROBECO Page 16 of 16 6 Page 16 of 16 16

7 Vooruitblik financiële markten Assetmix Terugblik op afgelopen maand Risicovolle beleggingscategorieën hebben momentum verloren, vooral gemeten in euro's. Ondanks gezonde macro-economische cijfers en aanhoudend sterke winstcijfers, zijn aandelen tot stilstand gekomen. Gemeten in euro s daalden aandelen 2,7% over de afgelopen maand, terwijl ze in dollars 1,4% stegen als gevolg van de zwakte van deze valuta. Onroerend goed en grondstoffen daalden ook, respectievelijk met 1,% en 5,3%. Grondstofprijzen lieten na een sterke stijging een correctie zien, het rendement over zes maanden staat nog steeds op een fatsoenlijke 13,4%. De spreads op high-yield en investment-gradeobligaties zijn de afgelopen maanden redelijk stabiel gebleven, waardoor beleggers konden profiteren van de renteverschillen. De dollar is verrassend zwak gebleven. Een maand geleden was de koers USD 1,42 voor een euro, nu staat de koers op USD 1,49. Niet-afgedekte beleggingscategorieën in de eurozone kunnen hiervan profiteren, maar de concurrentiepositie van bedrijven in de regio neemt af. PERFORMANCE PER BELEGGINGSCATEGORIE (TOTAAL RENDEMENT EUR) STOCKS: MSCI WORLD AC REAL ESTATE: S&P GLOBAL BONDS: JPM EUROLAND ALL.MAT. COMMODITIES: S&P GSCI HIGH YIELD: BARCLAYS PAN-EUR Source: DATASTREAM PERFORMANCE PER BELEGGINGSCATEGORIE (TOTAALRENDEMENT IN EUR) -1M -3M -6M -12M -3Y -5Y AANDELEN (MSCI AC WORLD) -2,7% -5,4% 4,1% 5,3% 1,8% -,5% ONROEREND GOED (S&P GLOBAL REITS) -1,% -4,7% 1,3% 7,2% -3,6% -8,1% HIGH YIELD (BARCLAYS PAN-EUR),9%,7%,2% 3,3% 11,5% -4,1% OBLIGATIES (JPM EUROLAND ALL MAT,) -,1% -,9% -4,2% -1,6% 12,6% 19,5% GRONDSTOFFEN (S&P GSCI) -5,3%,3% 13,4% 8,1% -36,1% -31,2% BRON:THOMSON FINANCIAL DATASTREAM Aandelen In de komende maanden hoeven we van aandelen niet veel te verwachten, maar over een horizon van twaalf maanden verwachten wij wel dat de risicopremies positief zullen zijn. De winstcijfers over het eerste kwartaal waren, wederom, goed. De meeste bedrijven rapporteerden betere cijfers dan verwacht. Maar het wordt moeilijker om de analistenverwachtingen te verslaan. Hoewel de verhouding opwaartse versus neerwaartse winstherzieningen nog steeds groter is dan 1, loopt het cijfer wel terug sinds de tweede helft van 29 (zie grafiek hiernaast). Tegelijkertijd wordt het duidelijke verschil tussen de winstherzieningen in de cyclische sectoren en hun defensieve tegenhangers minder groot. Dit geeft ook aan dat we minder positieve verrassingen kunnen verwachten naarmate de economische cyclus vordert. OPWAARTSE VERSUS NEERWAARTSE WINSTHERZIENINGEN RATIO OF UPWARD VERSUS DOWNWARD EARNINGS VERSIONS Source: DATASTREAM Page 16 of 16 7 Page 16 of 16 16

8 Page 16 of 16 8 Page 16 of 16 16

9 Maar het positieve nieuws is dat de economie nog steeds aan het herstellen is van een diepe recessie. Het herstel is zeker niet steil, gezien de ernst van de recessie, maar het ligt voor de hand dat we voorlopig blijven doormodderen met een redelijke wereldwijde economische groei van tussen de 3,% en 3,5%. De fusie- en overnamemarkt is nu ook duidelijk aan het herstellen, wat aangeeft dat bedrijven weer vertrouwen krijgen in de lange termijn. Dit is een ondersteunende factor voor de aandelenmarkten. De waardering is neutraal, met een verwachte koers-winstverhouding van 12,3x. Historisch gezien, boeken aandelen weinig vooruitgang in de maanden mei tot en met oktober. Voor dit jaar zou een dergelijke pauze in de zomer overeenkomen met onze visie dat het macro-economisch beeld zo goed is als verwacht mag worden, gezien het feit dat de schuldencrisis in de eurozone nog steeds onopgelost is. WERELDWIJDE FUSIE EN OVERNAME MARKT 6 3,5 5 3, 2,5 4 2, 3 1,5 2 1, VOLUME (USD BLN) # DEALS (RIGHT AXIS) Onroerend goed Onroerend goed is ook getroffen door een verandering in risicobereidheid onder beleggers. Net als voor aandelen, is een zijwaarts handelspatroon waarschijnlijk. Analisten verwachten een winstgroei van rond de 9% voor het huidige en het volgende jaar. Per saldo hebben zij hun winstverwachting nauwelijks veranderd in de afgelopen drie maanden. Onroerend goed wordt niet zo zwaar getroffen door de stijging van de olieprijs en blijft profiteren van de lage rente, aangezien deze categorie gevoeliger is voor de rente dan aandelen. Voor wat betreft de waardering is er geen verschil met aandelen. De koers/cashflow-verhouding voor onroerend goed is 1,5x die voor aandelen, wat exact overeenkomt met historische gemiddelden. Bovendien komt het seizoenspatroon van de performance van onroerend goed overeen met dat van aandelen. PRICE-TO-CASH FLOW ONROEREND GOED VERSUS AANDELEN PRICE-TO-CASH-FLOW REAL ESTATE RELATIVE TO P/CF STOCKS AVERAGE P/CF REAL ESTATE VS P/CF STOCKS Source: DATASTREAM Page 16 of 16 9 Page 16 of 16 16

10 Bedrijfsobligaties We blijven positief gestemd over bedrijfsobligaties. De spreads zijn niet noemenswaardig gewijzigd in de afgelopen drie maanden, maar dat betekent wel dat beleggers zijn beloond met een risicopremie. Bedrijfsobligaties worden niet getroffen door het afzwakken van de economie. Volgens ons is er nog steeds ruimte voor een verdere vernauwing van de spread gezien het lage aantal faillissementen en de verbeterende kredietkwaliteit. High-yieldspreads in de VS zijn bijvoorbeeld gedaald tot onder hun historische gemiddelde en mediane niveaus, maar ze bevinden zich nog steeds in het vijfde deciel van rentespreads in de periode sinds Het grootste risico voor bedrijfsobligaties is dat de schuldencrisis in de eurozone weer oplaait. Dit zou kunnen gebeuren in het geval van een plotselinge schuldherstructurering. SPREAD AMERIKAANSE INVESTMENT GRADE EN HIGH YIELD OBLIGATIES 2% 18% 16% 14% 12% 1% 8% 6% 4% 2% % US IG SPREAD US HY SPREAD BRON: BARCLAYS, ROBECO Page 16 of 16 1 Page 16 of 16 16

11 Staatsobligaties Wij handhaven onze visie dat staatsobligaties onaantrekkelijk zijn, aangezien bedrijfsobligaties waarschijnlijk beter zullen blijven presteren dan staatsobligaties. Op de middellange termijn nemen de inflatierisico s duidelijk toe, aangezien de grondstofprijzen scherp zijn gestegen in de afgelopen zes maanden en het ruime monetaire beleid waarschijnlijk nog wel even zal aanhouden. De Federal Reserve maakt in ieder geval geen haast om de rente dit jaar nog te verhogen, en het is afwachten of de ECB haar agressieve houding ten opzichte van de inflatie kan voortzetten gezien de problemen in de periferie. Volgens ons is een stijging van de lange rente nog ver weg. In alle belangrijke regio s is de kerninflatie gestegen, maar zolang de arbeidsmarkten over het algemeen zwak zijn, verwachten wij dat het nog wel even zal duren voordat de kerninflatie echt hard gaat stijgen. KERNINFLATIE (%) 4 4 TIENJAARSRENTE (%) US JAPAN UK EUROLAND -2 Source: DATASTREAM 1..5 US UK JAPAN 1..5 Grondstoffen Binnen grondstoffen zijn de prijzen voor agrarische producten en levend vee licht gecorrigeerd, wat goed nieuws is voor het inflatierisico voor de opkomende markten. Het sentiment voor industriële en edelmetalen, en voor energie, zijn ook getroffen door de correctie na de indrukwekkende stijging over de afgelopen zes tot twaalf maanden. De olie- en kopervoorraden blijven bovengemiddeld, maar omdat wij geloven dat de stijgende trend van grondstofprijzen een weergave is van de groeiende vraag van de wereldwijde middenklasse en het krappe aanbod, verwachten wij dat de vooruitzichten voor grondstofprijzen op de lange termijn goed blijven. Op de korte termijn zijn de vooruitzichten verslechterd als gevolg van de onrust in het Midden-Oosten. Bovendien zullen de productiecijfers waarschijnlijk dalen vanaf hun historische hoogtepunten, wat ook enige druk op de prijzen kan zetten. Page 16 of Page 16 of 16 16

12 GSCI COMMODITY SPOT PRICES (USD) OLIE- EN KOPERVOORRADEN 'S 4 'S ENERGY AGRICULTURE INDUSTRIAL METALS LIVESTOCK PRECIOUS METALS Regiomix 1 8 Source: DATASTREAM US CRUDE OIL STOCKS EXCL. STRATEGIC RESERVES COPPER STOCKS IN LME WAREHOUSES(R.H.SCALE) PERFORMANCE PER REGIO (MSCI AC WORLD; UNHEDGED TOTAALRENDEMENT IN EUR) -1M -3M -6M -12M -3Y -5Y NOORD-AMERIKA (47%) -3,6% -6,% 6,7% 3,3% 6,7%,2% EUROPA (26%),% -1,4% 4,4% 13,6% -6,2% -3,1% PACIFIC (13%) -1,3% -1,8% 1,2% -2,4% -2,6% -17,1% OPKOMENDE MARKTEN (13%) -5,8% -5,% -1,9% 6,2% 8,5% 31,% AC WORLD (1%) -2,7% -5,4% 4,1% 5,3% 1,8% -,5% BRON: THOMSON FINANCIAL DATASTREAM We blijven sceptisch over de beste performer van de afgelopen maand: Europa. De performance van Europa was uitzonderlijk sterk, vooral dankzij de stijging van de euro. Bovendien is het producentenvertrouwen sterk, maar dat lijkt van tijdelijke aard, tenzij de euro even een pauze neemt in zijn opmars. De detailhandelsomzetten in de eurozone zijn nog steeds vlak, maar de export is een jaar met meer dan 2% gestegen. Het belangrijkste risico is het weer oplaaien van de schuldencrisis. Het wordt steeds waarschijnlijker dat er snel een herstructurering komt van de Griekse schuld, en niet pas in 213. Het is nog niet duidelijk hoe dat zal uitpakken, maar het zou slecht kunnen zijn voor de Europese banken en de euro zelf. Onze voorkeur gaat uit naar Noord-Amerika en de opkomende markten boven Europa. In de twee eerstgenoemde regio's zijn de winstherzieningen beter. Bovendien is in Amerika de consument weer gaan kopen en de exporten zullen profiteren van de zwakke dollar. In de opkomende markten zijn de inflatierisico s beheersbaar, gezien de aanhoudende monetaire verkrapping en de daling van de voedselprijzen, terwijl de overheidsfinanciën gezond zijn. WINST- EN WAARDERINGSCIJFERS PER REGIO (MSCI AC WORLD) WINSTGROEI (%) ST.DEV. RAMINGEN (%) WINSTHERZ. INDEX K/W OP 12M FWD WINST FJ1 FJ2 12M HUIDIG 1J GEM. 3M 1M HUIDIG 1J GEM. NOORD-AMERIKA 17, 14,2 15,8 6,6 5,3 21,7 31,7 13,4 15,5 EUROPA 13, 12,8 12,6 15,2 12,7-6,4-7,8 1,8 13,5 PACIFIC 1, 19,7 1,5 1,4 1,5-8,2-5,3 13,2 17,1 OPKOMENDE MARKTEN 16,7 13,2 15,6 14, 9,6-2,6-1,1 11,2 1,7 AC WORLD 14,9 14,3 14,2 2,7 2, 5,3 9,2 12,3 14,6 DE WINSTHERZIENINGSINDEX WORDT BEREKEND ALS HET VERSCHIL TUSSEN HET AANTAL OP- EN NEERWAARTSE HERZIENINGEN TEN OPZICHTE VAN HET AANTAL TOTALE HERZIENINGEN. BRON:THOMSON FINANCIAL DATASTREAM Sectormix PERFORMANCE PER SECTOR (MSCI AC WORLD; UNHEDGED TOTAALRENDEMENT IN EUR) -1M -3M -6M -12M -3J -5J ENERGIE (12%) -8,1% -5,6% 11,5% 1,8% -2,% 11,3% Page 16 of Page 16 of 16 16

13 BASISMATERIALEN (9%) -5,2% -6,9% 3,4% 13,8% 1,2% 3,6% INDUSTRIE EN DIENSTVERLENING (11%) -3,% -4,8% 8,1% 9,5% 4,% 2,5% CONSUMENT CYCLISCH (1%) -,3% -3,9% 5,1% 8,7% 22,1% 3,2% CONSUMENT DEFENSIEF (9%) 1,2% -,2% 3,2% 7,2% 26,1% 37,7% GEZONDHEIDSZORG (8%) 1,9%,9% 7,6% 5,1% 23,4% 7,% FINANCIËLE DIENSTVERLENING (21%) -3,7% -7,4% -,1% -1,6% -22,8% -35,% IT (12%) -1,5% -1,2% 2,7% -1,2% 12,2% 4,% TELECOM (5%) -2,8% -3,7% 1,1% 13,5% 5,3% 23,9% NUTSBEDRIJVEN (4%) -1,1% -6,3% -2,% -1,6% -1,2% 6,2% AC WORLD (1%) -2,7% -5,4% 4,1% 5,3% 1,8% -,5% BRON:THOMSON FINANCIAL DATASTREAM Op dit moment hebben we geen uitgesproken sectorvoorkeur. Wij hebben een lichte voorkeur voor cyclische en defensieve sectoren boven de sector financiële dienstverlening. De winstontwikkeling in de cyclische sectoren is al geruime tijd sterker dan in andere sectoren. Inmiddels zijn de winstgroei en de winstherzieningen vergelijkbaar geworden. Dat is logisch aangezien de economische cyclus verder vordert. De relatieve performance van de sector financiële dienstverlening is nog steeds zwak, de winstherzieningen zijn niet bijzonder en bovendien is deze sector het meest kwetsbaar voor een mogelijke schuldherstructurering in de eurozone. Page 16 of Page 16 of 16 16

14 WINST- EN WAARDERINGSCIJFERS PER SECTOR (MSCI AC WORLD) WINSTGROEI (%) ST.DEV. RAMINGEN (%) WINSTHERZ. INDEX K/W OP 12M FWD WINST FJ1 FJ2 12M HUIDIG 1J GEM. 3M 1M HUIDIG 1J GEM. ENERGIE 22,2 11,9 18,2 3,6 2,5 13,6 14,8 11, 12,2 BASISMATERIALEN 39,1 13,4 26,5 4,1 2,5 6, 9,7 11,5 13,1 INDUSTRIE EN DIENSTVERLENING 17,7 15,1 17,1 1,1,7 19,3 31,9 13,4 15,5 CONSUMENT CYCLISCH 12,2 22,4 13,9 1,,7 6,7 2, 14,1 17, CONSUMENT DEFENSIEF 8,6 11,4 1,,4,3-11,4-9,3 14,8 16,3 GEZONDHEIDSZORG 4,7 6,1 5,4,4,3 1,9 24,3 12, 16,4 FINANCIËLE DIENSTVERLENING 15,4 18,2 16,2,8,9 4, 5,1 1,9 12, IT 14,2 13,4 13,2,6,4 2,5 1,3 12,9 2,4 TELECOM 5,6 8,2 6,5,5,5-25,8-19,7 12, 19,9 NUTSBEDRIJVEN -8, 16,1-4,4 1,5,7-15,3-26,8 13,9 13,3 AC WORLD 14,9 14,3 14,2 2,7 2, 5,3 9,2 12,3 14,6 DE WINSTHERZIENINGSINDEX WORDT BEREKEND ALS HET VERSCHIL TUSSEN HET AANTAL OP- EN NEERWAARTSE HERZIENINGEN TEN OPZICHTE VAN HET AANTAL TOTALE HERZIENINGEN. BRON:THOMSON FINANCIAL DATASTREAM Page 16 of Page 16 of 16 16

15 Sluitingsdatum voor kopij: 5 mei 211. De maanden in de tekst en de tabellen zijn geen kalendermaanden maar worden teruggerekend vanaf de sluitingsdatum. Belangrijke informatie Dit document is met zorg samengesteld door Robeco Institutional Asset Management B.V. (Robeco). Het is bedoeld om de lezer te voorzien van informatie over de specifieke capaciteiten van Robeco, maar is geen aanbeveling om bepaalde effecten of beleggingsproducten te kopen of te verkopen. Elke belegging staat altijd bloot aan risico. Beleggingsbeslissingen dienen daarom alleen op basis van het relevante prospectus en grondig financieel, fiscaal en juridisch advies te worden genomen. De inhoud van dit document is gebaseerd op betrouwbaar geachte informatiebronnen. Er wordt echter geen garantie of verklaring omtrent de juistheid of volledigheid gegeven, noch uitdrukkelijk, noch stilzwijgend. Dit document is niet bedoeld voor distributie aan of gebruik door enig persoon of entiteit in enige jurisdictie of land waar de plaatselijk geldende wet- of regelgeving een dergelijke distributie of gebruik niet toestaat. De informatie in dit document is uitsluitend bedoeld voor professionele beleggers volgens de Wet financieel toezicht of voor personen die volgens andere van toepassing zijnde wetten gerechtigd zijn dergelijke informatie te ontvangen. Historische rendementen worden alleen ter illustratie gegeven en zijn als zodanig geen weergave van de verwachtingen van Robeco voor de toekomst. In het verleden behaalde resultaten zijn wellicht niet representatief voor toekomstige resultaten en de werkelijke rendementen kunnen aanzienlijk afwijken van de verwachtingen uitgesproken in dit document. De waarde van uw belegging kan fluctueren. In het verleden behaalde resultaten bieden geen garantie voor de toekomst. Alle copyrights, octrooien en andere eigendommen in de informatie in dit document zijn het eigendom van Robeco Institutional Asset Management B.V. Er worden geen rechten van welke aard dan ook in licentie gegeven of toegewezen of op andere wijze overgedragen aan personen die toegang hebben tot deze informatie. Dit document is niet bestemd voor distributie aan of gebruik door enig (rechts)persoon in enige jurisdictie, zoals burgers en bewoners van de VS, waar de distributie of het gebruik in strijd zou zijn met enige wet of regelgeving, of waar de diensten van Robeco niet beschikbaar zijn. Page 16 of Page 16 of 16 16

16 Robeco Institutional Asset Management B.V., Rotterdam (Handelsregister nr ), is geregistreerd bij de Autoriteit Financiële Markten in Amsterdam. Page 16 of Page 16 of 16 16