Marktomstandigheden In het tweede kwartaal van 2016 zijn de rentes op de kapitaalmarkt van de eurozone verder gedaald. In het algemeen gold hoe langer

Transcriptie

1 Marktomstandigheden In het tweede kwartaal van 2016 zijn de rentes op de kapitaalmarkt van de eurozone verder gedaald. In het algemeen gold hoe langer de looptijd hoe groter de daling. Zo nam de rente op swaps met een 10-jaars looptijd met 14 basispunten af (tot 0,32%) en daalde de 2-jaars swaprente met 5 basispunten (tot -0,20%). Ook op de geldmarkt zijn de rentes gedaald. Het 3-maands euribor-tarief sloot het kwartaal 4 basispunten lager (op -0,29%). De rente op Duitse 10-jaars staatsobligaties zakte voor het eerst in de historie tot onder de 0,00%. Ultimo juni bedroeg ze -0,13%, waar dit eind maart nog +0,15% was. Een groot deel van de uitstaande Duitse staatsobligaties had een negatieve rente. Pas bij looptijden van 14 jaar en langer was het effectieve rendement positief. De rente op staatsobligaties uit de kernlanden van de eurozone daalde sterker dan die uit de periferie. In aanloop naar het Britse referendum over het lidmaatschap van de Europese Unie waren staatsobligaties uit de meeste perifere landen minder geliefd. Over het hele kwartaal gemeten daalde alleen in Spanje en Griekenland de rente ongeveer net zo hard als in Duitsland. Hier zorgden de uitslag van de Spaanse parlementsverkiezingen, waar de protestpartijen minder stemmen trokken dan was verwacht, en de deal tussen de Griekse regering en haar schuldeisers over het voorzetten van het hulpprogramma voor opluchting bij beleggers. De overige perifere landen deden het minder goed dan de kernlanden. In Italië en Portugal steeg de rente zelfs met enkele basispunten. De zorgen over China en andere opkomende markten verdwenen afgelopen kwartaal naar de achtergrond. Grondstofprijzen vonden de weg omhoog. Een vat Brent ruwe olie steeg met 25% in prijs tot net onder de 50 dollar, wat de grootste kwartaalstijging sinds 2009 was. De aandelenmarkten waren volatiel, maar uiteindelijk eindigde de MSCI World Total Return Index in dollars gemeten het kwartaal 1,0% hoger. Omdat de dollar ten opzichte van de euro met 2,7% in waarde steeg kwam de stijging van de MSCI World Index in euro s uit op 3,8%. De Europese aandelenbeurs (MSCI Europe) had last van de Brexit-perikelen en ging per saldo 0,2% omlaag. Europese onroerend goedaandelen deden het met een min van 3,2% nog een stuk slechter.

2 Na een aanvankelijke daling namen de risicopremies van bedrijfsobligaties toe. Vanwege de onzekerheden in Groot-Brittannië hadden obligaties van financiële ondernemingen het lastig. De gemiddelde spread van Europese bankobligaties met een AA-rating en een 5-jaars looptijd steeg per saldo met 5 basispunten tot ruim boven de 80 basispunten. Economische omgeving Dit kalenderjaar is het groeitempo van de Amerikaanse economie afgenomen, maar van een recessie daar is vooralsnog geen sprake. In Europa zette de groei gestaag door. De keuze van het Britse volk om de EU te verlaten zal ceteris paribus de economische groei wereldwijd lager doen uitkomen. Er is echter nog veel onzeker. De financiële markten zullen proberen in te schatten wat een en ander gaat betekenen voor de economie, het Europese eenwordingsproces en het beleid van centrale banken. Afgelopen kwartaal vielen in de Verenigde Staten de cijfers over de arbeidsmarkt tegen. De werkloosheid daalde weliswaar, maar de banengroei nam flink af. De meeste andere macrocijfers waren positief. Zo bleven de persoonlijke inkomens met 4% op jaarbasis stijgen. Ook namen het consumentenvertrouwen en het vertrouwen onder inkoopmanagers toe. De detailhandelsverkopen zaten tevens in de lift en de huizenverkopen stegen tot het hoogste niveau sinds 2007/2008. De industriële productie vertoonde daarentegen wederom een krimp. De Amerikaanse inflatie bleef gelijk op 1,0% op jaarbasis. Ook de kerninflatie, exclusief energie- en voedselprijzen, kende met 2,2% weinig verandering.

3 In het Verenigd Koninkrijk kwamen in juni zeer sterke cijfers uit over de winkelverkopen en de industriële productie. De inflatie bevond zich op 0,3% op jaarbasis. In de eurozone zette de daling van de werkloosheid door. De bedrijvigheid in de industriële sector bleef groeien en ook de kredietverlening nam verder toe. Zowel het producentenvertrouwen als het consumentenvertrouwen herstelden van een dip in het vorige kwartaal. Hier stond tegenover dat de groei van de detailhandelsverkopen iets afnam. De inflatie werd weer positief, met een stijging van 0,1% op jaarbasis. De kerninflatie vlakte licht af tot 0,9%. Het teleurstellende banencijfer en het naderende Britse referendum maakten dat de Federal Reserve haar beleid onveranderd liet. Voorzitter Janet Yellen merkte op niet te veel belang te hechten aan een enkel rapport en de positieve economische krachten sterker te vinden dan de negatieve. Volgende renteverhogingen zullen geleidelijk in de tijd plaatsvinden.

4 Ook de Bank of England en de ECB hielden hun kruit droog. De ECB startte begin juni met het eerder aangekondigde opkoopprogramma voor bedrijfsobligaties. Mario Draghi gaf aan economisch herstel te zien. Ondanks een nog zwakke inflatiedynamiek is een terugkeer naar inflatie volgens hem niet ver weg. De economische risico s zijn nog steeds neerwaarts. De ECB-voorzitter deed een oproep aan de politiek om meer bij te dragen aan het herstel. Vooruitzichten Nu de uittreding uit de EU een feit lijkt en de Britse premier David Cameron heeft aangekondigd pas in oktober op te stappen om de onderhandelingen met de EU over te laten aan zijn opvolger zal het sentiment op de financiële markten in de zomerperiode weer grotendeels worden bepaald door het beleid van de centrale banken. We gaan nog steeds uit van renteverhogingen in de VS, maar het tempo zal geleidelijk zijn. Het beleid zal in ieder geval voorlopig ruim blijven. Ook de ECB en de Bank of England zullen een stimulerend beleid blijven voeren. Het monetaire beleid geeft een neerwaartse druk op de rente in de eurozone. Het effectieve rendement van een groot deel van de obligaties uit de kernlanden van de eurozone ligt onder de officiële depositorente van -0,4% die de ECB hanteert als ondergrens voor het staatsobligatieopkoopprogramma. De ECB zal verder de rentecurve moeten opschuiven of het depositotarief moeten verlagen om in voldoende mate staatsobligaties van de kernlanden op te kunnen kopen. Als alternatief kan de centrale bank naar verhouding meer obligaties van de perifere landen aanschaffen, maar daar is een beleidswijziging voor nodig die op verzet zal stuiten van landen als Duitsland en Nederland. Beleggers zullen hoe dan ook blijven anticiperen op mogelijke additionele monetaire beleidsmaatregelen. In technische zin bevindt de lange rente zich in een neerwaartse trend. Hier staat tegenover dat de economie van de eurozone er goed voorstaat. Draghi c.s. zullen er alles aan doen om de inflatieverwachtingen te doen toenemen. We kiezen er voorlopig voor om in de vastrentende portefeuille de duration (maatstaf voor de rentegevoeligheid) rond het marktgemiddelde te houden. We hanteren daarbij tevens een neutrale positionering op de rentecurve. Ondanks de Brexit zullen in een omgeving van lage rentes obligaties uit de periferie, gegeven de hogere rente, gewild blijven. Voor een vastrentende portefeuille blijven we op zoek naar

5 alternatieven voor laag renderende obligaties met een hoge rating, zonder het risicoprofiel ingrijpend te wijzigen. We handhaven de posities in landen als Ierland, Italië, Spanje, Portugal en Slovenië. Er zijn probleemgebieden, zoals de Italiaanse bankensector, maar met de ECB in de whatever it takes modus zal de perifere obligatiemarkt ondersteuning blijven vinden. We zijn daarnaast nog steeds positief over investment grade en high yield bedrijfsobligaties (corporates). Met het onlangs gestarte opkoopprogramma is ook deze beleggingscategorie voorzien van een natuurlijke kooppartij. De uitslag van het referendum in het VK is in beginsel niet goed voor Britse beleggingen. De daling van de waarde van het pond sterling pakt echter goed uit voor de exportsector. Verder heeft de Britse centrale bank duidelijk aangegeven klaar te staan met maatregelen om de economie en het bedrijfsleven te steunen. Pas over twee jaar eindigt formeel het EU-lidmaatschap. De komende periode zal in het teken staan van onzekerheid. We adviseren derhalve selectief te zijn bij de keuze van Britse beleggingstitels. Vanwege het veilige karakter met de verschafte extra zekerheden zullen vooral covered bonds naar verwachting goed in prijs blijven liggen. In een gemengde portefeuille houden we vast aan onze overwogen positie in zakelijke waarden. De economie zit in een opgaande fase en in een dergelijke periode doen zakelijke waarden het vaak beter dan obligaties. Verder is het stimulerende beleid van centrale banken positief voor risicovollere beleggingen. Aandelen, inclusief die van onroerend goed, kennen een aantrekkelijk dividendrendement in vergelijking met de rente op obligaties. Hier staat tegenover dat aandelen op basis van koers/winstverhoudingen duur zijn. Onroerend goedaandelen blijven, met de stabiele cashflows van het onderliggende vastgoed, een goede belegging in tijden van lage rentes. In onze asset allocatie zijn we nog steeds onderwogen in vastrentende waarden.