Liquiditeitsprobleem aangepakt, solvabiliteit blijft bron van zorg

Transcriptie

1 mei 2010 Liquiditeitsprobleem aangepakt, solvabiliteit blijft bron van zorg Léon Cornelissen Lukas Daalder Ronald Doeswijk Highlights Toen de Griekse schuldencrisis uit de hand ging lopen, hebben de Europese leiders drastische actie ondernomen en met een reddingsplan ter waarde van EUR 720 miljard de financiële markten gestabiliseerd. Ook de Europese Centrale Bank zegde de obligatiemarkten een ongekend hoog interventieniveau toe. Hoe groot het reddingspakket ook is, het kan de structurele problemen in de eurozone niet oplossen. Een liquiditeitscrisis is weliswaar afgewend, maar de zorgen over de solvabiliteit van bepaalde eurolanden blijven bestaan. De wereldeconomie vertoont verrassend veel kracht, maar een algemene monetaire verkrapping op opkomende markten en toenemende zorgen over de duurzaamheid van het beleid met betrekking tot overheidsschulden hebben gezorgd voor een afnemende risicobereidheid bij beleggers. De verkiezingen in het VK leverden een coalitie op van Conservatieven en Liberaal Democraten. Het risico dat het VK zijn huidige AAA-status zal verliezen, is toegenomen. Dat geldt ook voor de neerwaartse risico's voor het Britse pond, als gevolg van een gebrek aan vooruitgang op het gebied van fiscale maatregelen. Onze visie op aandelen is gewijzigd: we zijn niet langer positief over deze beleggingscategorie. Wij verwachten dat de aandelenmarkten zich zijwaarts zullen bewegen bij wat grotere volatiliteit. Het wordt voor de economische groei en de winsten steeds moeilijker positief te verrassen. Aan de andere kant blijft de markt zich zorgen maken over de toestand van overheidsfinanciën. Tegelijk met de wijziging van onze visie op de assetmix, heeft binnen aandelen ook een verschuiving plaatsgevonden in onze regionale voorkeur. Wij zijn nu negatief over Europa en positief over Noord- Amerika. Pagina 1 van 12

2 Staatsobligaties zijn minder aantrekkelijk dan bedrijfsobligaties, maar ten opzichte van kasgeld zijn de beleggingsvooruitzichten vergelijkbaar omdat we geen grote schommelingen voorzien in de lange rente, behalve in de perifere landen met schuldzorgen. Binnen aandelen neemt ons enthousiasme over het cyclische segment wat af. Daarentegen zijn we niet meer zo negatief over de defensieve sectoren telecom en nutsbedrijven. Wij handhaven onze enigszins voorzichtige kijk op financials. De onzekerheid over toekomstige regulering blijft een negatieve factor, terwijl de staatsschuldencrises de sector ernstig zouden kunnen beschadigen. Pagina 2 van 12

3 Samenvatting De wereldeconomie vertoont verrassend veel kracht, maar de algemene monetaire verkrapping in opkomende markten en een uit de hand lopende schuldencrisis in de eurozone hebben geleid tot afnemende risicobereidheid bij beleggers. In april hebben we een meer defensieve positie ingenomen. We zijn niet langer optimistisch over aandelen. Binnen deze beleggingscategorie geven we de voorkeur aan Noord-Amerika boven Europa, terwijl we in opkomende markten en de Pacific een neutrale houding aannemen. Binnen de sectoren hebben we geen voorkeur meer voor cyclische aandelen. Macro-economische visie De wereldeconomie vertoont verrassend veel kracht, maar de monetaire verkrapping in opkomende markten en een uit de hand lopende schuldencrisis in de eurozone hebben geleid tot afnemende risicobereidheid bij beleggers. Noord-Amerika De Amerikaanse economie lijkt onverstoorbaar op stoom te liggen, vooral in vergelijking met de hectische en AMERIKAANSE ECONOMIE IN Q1: CONSUMENTEN DUBBEL ZO STERK TERUG % onvoorspelbare ontwikkelingen in Zuid-Europa. Het BBP % steeg met 3,2% op jaarbasis in het eerste kwartaal. De Amerikaanse consument nam daarbij opnieuw het voortouw met een stijging van 3,6% op jaarbasis (zie grafiek) % -0.75% +2.24% Rekening houdend met het extreme winterweer, was het -2 kwartaal redelijk sterk. Dit geldt ook voor de winsten. -4 Oordelend op basis van 75% van de bedrijven binnen de -6 S&P 500 die tot nu toe hun cijfers hebben gepubliceerd, INVENTORIES CONSUMER SPENDING -8 INVESTMENT: NON-RESIDENTIAL INVESTMENT: RESIDENTIAL was het eerste kwartaal goed. Meer dan 80% overtrof de -10 GOVERNMENT SPENDING EXPORTS -/- IMPORTS winstverwachtingen en bijna 70% overtrof de TOTAL GDP -12 omzetramingen. De verdere stijging van de ISM Q1 Q2 Q3 Q4 Q1 manufacturing-index naar 60,4 geeft bovendien aan dat het BRON: ISM, BUREAU OF ECONOMIC ANALYSIS momentum in de industriële sector blijft toenemen. Ondertussen blijft de Fed de woorden 'gedurende langere tijd' maar herhalen, terwijl de obligatiemarkt zich de afgelopen maand herstelde, deels geholpen door de onrust op de Europese aandelenmarkten. De invloed van de Griekse crisis op de economie zal waarschijnlijk verwaarloosbaar zijn, tenzij zich een scenario voordoet waarin het beurssentiment aanzienlijk verslechtert. Dit wijst erop dat de Amerikaanse economie op een stabiele herstelkoers zit. Zoals altijd zijn er talloze risico's die het herstel in de kiem kunnen smoren (zoals de huizenmarkt, het wegvallen van overheidssteun en de aanhoudende zwakte van regionale banken), maar op dit moment gaat de aandacht uit naar meer urgente problemen. Europa De verkiezingen van begin mei in het VK leverden geen duidelijke winnaar op. In plaats daarvan is een coalitie van Conservatieven en Liberaal Democraten aan de macht gekomen. Ondanks de zalvende woorden van de nieuwe premier en vicepremier zijn wij er niet van overtuigd dat deze coalitie lang stand zal houden en vrezen we dat de politieke strijdpunten op de lange termijn niet verborgen kunnen blijven. De centrumlinkse Liberaal Democraten pleitten in hun verkiezingsprogramma tegen onmiddellijke bezuinigingen om het Britse tekort van GBP 163 miljard terug te brengen. Het argument was dat het herstel hiermee tot stilstand zou komen. Tijdens de coalitieonderhandelingen accepteerden zij echter het plan van de Conservatieven om direct GBP 6 miljard te bezuinigen. Wij denken dat het huwelijk van korte duur zal zijn. Het risico dat het VK zijn huidige AAAstatus verliest, is toegenomen en dat geldt ook voor de neerwaartse risico's voor het Britse pond. De inflatie loopt op. Door de relatief lange duration van de Britse staatsschuld heeft de regering een zeer goede reden om een hogere inflatie toe te staan. Deze kan de reële schuldenlast effectief verlagen. Pagina 3 van 12

4 Het economische herstel in de eurozone wint aan kracht. Dit wordt geïllustreerd door de sterke stijging van het Duitse producentenvertrouwen en de daling van de Duitse werkloosheid twee maanden op rij. De economische groei wordt ondersteund door de recente sterke daling van de euro. Helaas overschaduwt de reden hiervan de overigens tamelijk gunstige economische ontwikkelingen: de groeiende schuldencrisis binnen de EU. Na vier maanden gesteggel zijn de EU en het IMF een reddingspakket voor Griekenland overeengekomen. Dit betekent niet dat een faillissement voor Griekenland hiermee is afgewend. Het is van cruciaal belang dat de Griekse bevolking de strenge bezuinigingsmaatregelen accepteert. Het was inmiddels te verwachten dat de problemen zouden overslaan naar andere landen. Toen de Griekse schuldencrisis uit de hand ging lopen, hebben de Europese leiders de financiële markten gestabiliseerd met een reddingsplan ter waarde 10-JAARS SPREADS TEN OPZICHTE VAN DUITSLAND van EUR 720 miljard. Ook de Europese Centrale Bank zegde de obligatiemarkten een ongekend hoog interventieniveau toe. Hoe groot het reddingspakket ook is, het kan de structurele problemen in de eurozone niet oplossen. Een liquiditeitscrisis is weliswaar afgewend, maar de zorgen over de solvabiliteit van bepaalde eurolanden blijven bestaan. Hoewel de EU de Europese groeiverwachtingen heeft verhoogd naar 1% voor 2010, zijn de neerwaartse risico's tegelijkertijd toegenomen J F M A M J J A S O N D J F M A GREECE SPAIN PORTUGAL ITALY IRELAND Source: DATASTREAM Pacific De Reserve Bank of Australia verhoogde aan het begin van de maand het belangrijkste rentetarief opnieuw met 25 bp waarmee de basisrente uitkwam op 4,5%. De zesde verhoging in zeven vergaderingen was niet echt een verrassing voor de markt, dat gold evenmin voor de verklaring dat de centrale bank de normalisatiefase als afgerond beschouwt. De centrale bank gaf aan dat de rente nu op een neutraal niveau staat, wat betekent dat het tempo van de verkrapping vanaf nu trager zal worden. Australië is op dit moment het enige land ter wereld dat van een ruim monetair beleid is overgestapt naar neutraal beleid. Het is interessant te zien dat Australische aandelen min of meer zijwaarts bewogen tijdens die normalisatiefase (zie grafiek). Hoewel dit lijkt te bewijzen dat de eerste fase van monetaire verkrapping altijd moeilijk is voor aandelen, moet hierbij opgemerkt worden dat de uitverkoop in de afgelopen weken weinig te AUSTRALISCHE AANDELEN BEWOGEN ZIJWAARTS TIJDENS DE VROEGE VERKRAPPINGSCYCLUS 2.5 Jan Feb Apr May Jul Aug Oct Nov Jan Feb Apr maken had met het rentebeleid. Het nieuws dat Australië vanaf % belasting wil gaan heffen op de winsten van mijnbouwbedrijven kwam als een onaangename verrassing voor wereldwijde grondstoffenaandelen. De grootste schok werd gevoeld op de Australische aandelenmarkt waar het zwaartepunt op grondstoffen ligt. Het is echter nog niet zeker of het voorstel ook daadwerkelijk wordt doorgevoerd, want de regering gaat een verkiezing tegemoet en de recente peilingen zien er niet bemoedigend uit. Over Japan is weinig bijzonders te melden. Er is nog steeds sprake van deflatie en de industriële productie was iets zwakker dan verwacht, maar daar staat tegenover dat de arbeidsmarkt tekenen van uitbodeming vertoont BRON: BLOOMBERG Cash rate (l) S&P/ASX 200 (r) Normalization phase Pagina 4 van 12

5 Opkomende markten BRAZILIAANS CPI (OP JAARBASIS) Op opkomende markten dwingt de stijgende inflatiedruk de 8 autoriteiten tot meer monetaire verkrapping. In China zijn beleidsmakers terughoudend met het opwaarderen van de 7 yuan of het verhogen van de rente, maar zij hebben wel voor de derde keer dit jaar de reserveverplichtingen voor 6 banken verhoogd. Bovendien hebben zij na een scherpe stijging van de prijzen drastische maatregelen getroffen om 5 vastgoedspeculatie aan banden te leggen. De terughoudende centrale bank van India verhoogde in april 4 opnieuw de rente, zij het met slechts 25 bp. De Braziliaanse centrale bank was brutaler en verhoogde op 28 april de 3 rente met 75 bp naar 9,5% om de inflatie te beteugelen. De 2 enige uitzondering is Rusland, waar de centrale bank de BR CPI - ANNUAL % CHANGE rente voor de derde keer dit jaar heeft verlaagd, ditmaal met een bescheiden 25 bp naar een historisch dieptepunt van 8%. Nu de Russische economie zich sterk herstelt, is een stijging van de inflatie later dit jaar waarschijnlijk, vergezeld door een hogere korte rente Source: DATASTREAM BBP-GROEI PER REGIO (%) M 2010 ROBECO* VS EUROZONE VK = JAPAN = CHINA = INDIA BRAZILIË RUSLAND WERELD * GEEFT AAN OF WE EEN HOGER (+), GELIJK (=) OF LAGER (-) GROEIPERCENTAGE VERWACHTEN DAN DE HUIDIGE CONSENSUSSCHATTING VOOR 2010 BRON: CONSENSUS ECONOMICS, ROBECO CPI-GROEI PER REGIO (%) M 2010 ROBECO* VS = EUROZONE = VK JAPAN = CHINA INDIA BRAZILIË RUSLAND WERELD = * GEEFT AAN OF WE EEN HOGERE (+), GELIJKE (=) OF LAGERE (-) CPI VERWACHTEN DAN DE HUIDIGE CONSENSUSSCHATTING VOOR 2010 BRON: CONSENSUS ECONOMICS, ROBECO Pagina 5 van 12

6 Vooruitblik financiële markten Assetmix Terugblik op afgelopen maand Op de financiële markten was sprake van een omslag. De MSCI Wereld-index in euro's staat net iets onder zijn top, maar lokale indices hebben fors verloren met dalingen van rond de 8% in Europa, 6% in de Pacific en 5% in de VS. De euro leverde de afgelopen maand ongeveer 6% in ten opzichte van de dollar. Aandelen daalden licht in deze periode, met een rendement van -1,1%. Verrassend genoeg noteerde onroerend goed een positieve performance, met een rendement van 1,3%. High yield viel echter terug en verloor 1,9%. Ook grondstoffen leverden in. Zij sloten de afgelopen maand als slechtste beleggingscategorie, samen met high yield. De volatiliteit is duidelijk terug en de VIX steeg de afgelopen maand van 15 naar 30. Nu de schuldencrisis in de eurozone wordt aangepakt met het enorme kredietpakket en de inkoopsteun van de ECB, verwachten wij dat dit thema voor de korte termijn naar de achtergrond verdwijnt. De VIX heeft dan ruimte om te dalen. PERFORMANCE PER BELEGGINGSCATEGORIE (TOTAALRENDEMENT IN EUR) J F M A M J J A S O N D J F M A STOCKS: MSCI WORLD AC BONDS: JPM EUROLAND ALL.MAT. REAL ESTATE: NAREIT GLOBAL COMMODITIES: S&P GSCI HIGH YIELD: BARCLAYS PAN-EUR Source: DATASTREAM PERFORMANCE PER BELEGGINGSCATEGORIE (TOTAAL RENDEMENT IN EUR) -1M -3M -6M -12M -3Y -5Y AANDELEN (MSCI AC WORLD) -1.1% 12.8% 17.8% 31.9% -14.3% 21.7% ONROEREND GOED (NAREIT GLOBAL) 1.3% 19.5% 24.7% 49.2% -32.3% 15.6% HIGH YIELD (BARCLAYS PAN-EUR) -1.9% 2.9% 7.7% 53.9% -10.5% -6.2% OBLIGATIES (JPM EUROLAND ALL MAT.) 0.4% 1.3% 2.1% 5.7% 19.2% 21.1% GRONDSTOFFEN (S&P GSCI) -1.9% 8.5% 11.2% 13.8% -21.3% -27.6% BRON: THOMSON FINANCIAL DATASTREAM Aandelen Het rapportageseizoen over het eerste kwartaal was veel beter dan analisten hadden verwacht. De omzet- en winstcijfers waren boven verwachting, wat resulteerde in een nieuwe golf van opwaartse winstherzieningen. We bevinden ons in de goede fase van de winstcyclus, waarin zich verrassingen voordoen door het onderschatten van operationele hefboomwerking en omzetgroei. De consensus verwacht nu echter een winstgroei van meer dan 30% in 2010, waardoor er minder ruimte is voor positieve verrassingen. De operationele hefboom zal dalen en economische verrassingen zullen de komende maanden beperkt zijn. Het Amerikaanse producentenvertrouwen is nu bijvoorbeeld al op een zeer hoog niveau, terwijl het sentiment onder Chinese producenten wordt gedrukt door verkrappingsmaatregelen en het vooruitzicht van een naderende herwaardering van de yuan. Kortom, we verwachten dat de winstontwikkeling in de komende maanden slechts een kleine positieve rol speelt. WINSTGROEI EN WINSTHERZIENINGEN MSCI AC WORLD RATIO OF UPWARD VERSUS DOWNWARD EARNINGS VERSIONS Source: DATASTREAM Pagina 6 van 12

7 Onze visie op aandelen is gewijzigd. We zijn niet positief meer over deze beleggingscategorie. Wij verwachten dat de aandelenmarkten zich zijwaarts zullen bewegen bij wat grotere volatiliteit. Het wordt voor de economische groei HET 'SELL IN MAY' EFFECT OP MSCI WERELD (EUR) 50% WINTER -/- SUMMER = 8.7% ( ; MSCI WORLD IN EUROS) 40% en de winsten steeds moeilijker positief te verrassen. Tegelijkertijd blijft de markt zich zorgen maken over de toestand van overheidsfinanciën. Hoewel deze zorgen zich nu nog concentreren in Zuid-Europa, kon het VK wel eens het volgende slachtoffer worden. Nu de verkiezingen 30% 20% 10% voorbij zijn, valt een spoedige downgrade van de kredietwaardigheid niet uit te sluiten. Bovendien zijn de 0% overheidsbestedingen niet meer de motor achter de wereldeconomie, zelfs al zou er niet worden bezuinigd. -10% Het ligt meer voor de hand dat de overheidsbestedingen een negatieve bijdrage gaan leveren. En zo komen -20% consumenten en bedrijven dus weer op de stoel van de chauffeur te zitten. Wij denken dat de conjunctuur het pad omhoog blijft volgen. Dit is voor de aandelenmarkten op de middellange tot lange termijn een steun in de rug. Voorlopig zitten we echter in een consolidatiefase. Dat zou goed passen binnen het seizoenspatroon, omdat aandelenmarkten over het algemeen een matig rendement genereren in de periode van mei tot oktober. Vastgoed Het waarderingsgat tussen vastgoed en aandelen wordt groter. Op dit moment zijn beleggers bereid 23x de verwachte winst voor 2010 op vastgoed te betalen, tegen 13x voor aandelen. Dit groeiende verschil is deels te wijten aan de outperformance van vastgoed en deels aan het uitblijven van opwaartse winstherzieningen voor de sector. Wij blijven van mening dat aandelen een beter risico/rendementsprofiel hebben. Voor vastgoed zijn de fundamentals slechter. Dit was gunstig toen de risicobereidheid weer terugkeerde naar de markt. Maar nu opwaartse winstherzieningen uitblijven en er weer spanningen zijn op de financiële markten, achten wij de kans klein dat vastgoed het beter zal doen dan aandelen of andere risicovolle beleggingen. WAARDERING WERELDWIJDE REIT'S VERSUS WERELDWIJDE AANDELEN (12-MAANDS FORWARD K/W) Bedrijfsobligaties MSCI AC WORLD MSCI AC REITS Wij geven de voorkeur aan bedrijfsobligaties boven staatsobligaties, maar denken wel dat de outperformance in de toekomst beperkt blijft. De spreads van bedrijfsobligaties zijn namelijk verder genormaliseerd en kunnen nadelig worden beïnvloed door de problemen rond staatsschulden. Daar staat als plus tegenover dat bedrijven over het algemeen een gezonde balans hebben, een goede (of aantrekkende) winst realiseren en zich niet overenthousiast storten in fusies en overnames. Bij de keuze tussen investment grade en high yield, geven wij de voorkeur aan de eerste vanwege de meer defensieve eigenschappen. Staatsobligaties Staatsobligaties zijn minder aantrekkelijk dan bedrijfsobligaties, maar ten opzichte van kasgeld zijn de beleggingsvooruitzichten vergelijkbaar omdat we geen grote schommelingen voorzien in de lange rente, behalve in de perifere landen met schuldzorgen. Het risico van inflatie bevindt zich voor de korte termijn vooral op een aantal opkomende markten en in het VK. Bovendien moeten de grote centrale banken van de volwassen landen hun lage-rentebeleid de komende drie tot zes maanden nog wel handhaven. Op de middellange tot lange termijn stijgt het risico van een oplopende Pagina 7 van 12

8 inflatie. De reden hiervoor is de groeiende middenklasse (waardoor de grondstoffenprijzen sterk kunnen stijgen), de vergrijzing (wat kan leiden tot stijgende lonen) en een groeiende schuld/bbp-verhouding (die deels kan worden opgelost via hogere inflatie). Naar nu is gebleken, geeft zelfs een uitgesproken agressieve centrale bank de voorkeur aan een vriendelijke oplossing. Wij verwachten daarom dat de wereldwijde schuldberg eerder inflatoire dan deflatoire gevolgen zal hebben. Voorlopig denken we dat een aanzienlijke verslechtering van het sentiment op de obligatiemarkten niet voor de hand ligt vanwege de gunstige inflatieverwachtingen op de korte termijn. Grondstoffen De meeste grondstoffen volgen duidelijk de weg omhoog. Dit is niet veranderd, zelfs niet nu de Amerikaanse dollar zo sterk is. De economische activiteit houdt de grondstoffenprijzen op peil. Op de korte termijn kan het sentiment echter negatief worden beïnvloed door een groeiende voorraad Amerikaanse olie en LME koper. Daarnaast kan de huidige onrust op de markt en de zwakke relatieve performance van Chinese vastgoedaandelen de huidige rally afvlakken. Zoals Ajay Kapur al verklaarde, lijken Chinese vastgoedaandelen de afgelopen vijf jaar een voorlopende indicator te zijn geweest voor de mijnbouw. Zoals te zien is in onderstaande grafiek, lijken ze echter ook de voorloper te zijn voor de spotkoers van industriële metalen. De kans bestaat dat aanhoudende economische groei in de komende jaren hier en daar leidt tot schaarste, maar wij verwachten toch niet dat grondstoffenprijzen op korte termijn dramatisch gaan stijgen. SPOTKOERS GRONDSTOFFEN (USD) CHINEES VASTGOED VOORLOPENDE INDICATOR VOOR INDUSTRIËLE METALEN? ENERGY AGRICULTURE INDUSTRIAL METALS LIVESTOCK PRECIOUS METALS 60 Source: DATASTREAM RELATIVE PERFORMANCE OF CHINES REAL ESTATE SPOT PRICE OF INDUSTRIAL METALS (USD) 60 Source: DATASTREAM Regiomix PERFORMANCE PER REGIO (MSCI AC WORLD; UNHEDGED TOTAALRENDEMENT IN EUR) -1M -3M -6M -12M -3Y -5Y NOORD-AMERIKA (49%) 1.5% 16.3% 24.8% 34.2% -10.6% 15.2% EUROPA (25%) -4.8% 7.0% 5.4% 25.0% -26.8% 14.6% PACIFIC (14%) -1.7% 11.2% 19.6% 27.5% -16.2% 21.2% OPKOMENDE MARKTEN (13%) -2.6% 13.7% 18.1% 43.4% 10.5% 101.8% AC WORLD (100%) -1.1% 12.8% 17.8% 31.9% -14.3% 21.7% BRON: THOMSON FINANCIAL DATASTREAM Tegelijk met de wijziging van onze visie op de assetmix, hebben wij ook onze regionale voorkeur gewijzigd. Om te beginnen zijn we nu negatief over Europa en positief over Noord-Amerika. De winsten zijn in beide regio's verrassend sterk. Maar het economische herstel in Noord-Amerika is sterker, ondanks de verdere stijging van de belangrijke Duitse graadmeter voor het producentenvertrouwen. Belangrijker is echter dat Europa, of meer specifiek de landen aan de rand van de eurozone, in het middelpunt staat van de problemen rond staatsschulden. Hoewel de liquiditeitsproblemen wel zijn opgelost, bestaat er geen institutioneel systeem waarmee het solvabiliteitsprobleem op de lange termijn kan worden aangepakt. Het VK, de VS en Japan kennen soortgelijke problemen, maar beschikken wel over een dergelijk institutioneel kader. Ook dit kan lokaal een Pagina 8 van 12

9 negatief effect hebben op de Europese performance en de euro drukken. Op de tweede plaats geven wij niet langer de voorkeur aan opkomende markten boven de Pacific. In het afgelopen halfjaar liep de performance van opkomende markten parallel aan de markt als geheel, terwijl je zou verwachten dat deze cyclische markten juist zouden profiteren van de grote economische verrassingen die optraden. Monetaire verkrapping en inflatoire risico's vormen op dit moment een tegenwicht tegen de krachtige groei. Bovendien was onze negatieve kijk op de Pacific niet terecht omdat ook deze regio in lijn met de markt presteerde. Nu de consensusvoorspellingen voor economische groei in Japan verbeteren, hebben we besloten onze visie op beide regio's te neutraliseren. WINST- EN WAARDERINGSCIJFERS PER REGIO (MSCI AC WORLD) WINSTGROEI (%) ST.DEV. RAMINGEN (%) WINSTHERZ. INDEX K/W OP 12M FWD WINST FY1 FY2 12M HUIDIG 10J GEM. 3M 1M HUIDIG 10J GEM. NOORD-AMERIKA EUROPA PACIFIC OPKOMENDE MARKTEN AC WORLD DE WINSTHERZIENINGSINDEX WORDT BEREKEND ALS HET VERSCHIL TUSSEN HET AANTAL OP- EN NEERWAARTSE HERZIENINGEN TEN OPZICHTE VAN HET AANTAL TOTALE HERZIENINGEN. BRON: THOMSON FINANCIAL DATASTREAM Sectormix PERFORMANCE PER SECTOR (MSCI AC WORLD; UNHEDGED TOTAALRENDEMENT IN EUR) -1M -3M -6M -12M -3Y -5Y ENERGIE (11%) -3.1% 9.9% 10.1% 18.1% -1.2% 45.4% BASISMATERIALEN (8%) -4.6% 13.7% 18.3% 40.5% -1.5% 81.4% INDUSTRIE EN DIENSTVERLENING (10%) 0.5% 17.1% 25.5% 36.8% -15.2% 26.3% CONSUMENT CYCLISCH (10%) 2.1% 18.5% 28.0% 39.9% -13.1% 16.9% CONSUMENT DEFENSIEF (10%) 0.5% 10.8% 19.2% 35.8% 11.2% 47.9% GEZONDHEIDSZORG (9%) -1.5% 5.5% 16.9% 29.4% -5.3% 11.3% FINANCIËLE DIENSTVERLENING (21%) -2.4% 14.9% 12.6% 29.9% -39.8% -10.3% IT (12%) 0.8% 15.4% 24.8% 44.3% 1.9% 30.4% TELECOM (5%) -1.5% 6.6% 11.0% 21.0% -11.7% 25.3% NUTSBEDRIJVEN (4%) -1.0% 6.8% 13.2% 16.8% -15.2% 35.3% AC WORLD (100%) -1.1% 12.8% 17.8% 31.9% -14.3% 21.7% BRON: THOMSON FINANCIAL DATASTREAM Ook onze kijk op sectoren is deze maand aanzienlijk gewijzigd. Cyclische sectoren hebben enorm geprofiteerd van het wereldwijde economische herstel. Nu echter algemeen een wereldwijde groei van 3,3% (dollargewogen) wordt voorspeld, denken wij dat er weinig ruimte meer is voor positieve verrassingen. Wij worden dus minder enthousiast over cyclische aandelen. Voor olie en basismaterialen is onze visie nu neutraal, terwijl we positief blijven voor industrie en dienstverlening en IT. Kapitaalgoederen is een laat-cyclisch segment en de goed gekapitaliseerde IT-sector blijft indrukwekkende winstcijfers produceren. Over de defensieve sectoren telecom en nutsbedrijven zijn we minder pessimistisch na hun omvangrijke underperformance ten opzichte van de markt in de vroege herstelfase van de economie. Bovendien presteren defensieve sectoren over het algemeen redelijk goed in de periode van mei tot oktober. Wij handhaven onze enigszins voorzichtige kijk op financials. De onzekerheid over toekomstige regulering blijft een negatieve factor, terwijl de staatsschuldencrises de sector ernstig zouden kunnen beschadigen. WINST- EN WAARDERINGSCIJFERS PER SECTOR (MSCI AC WORLD) WINSTGROEI (%) ST.DEV. RAMINGEN (%) WINSTHERZ. INDEX K/W OP 12M FWD WINST FY1 FY2 12M HUIDIG 10J GEM. 3M 1M HUIDIG 10J GEM. ENERGIE BASISMATERIALEN INDUSTRIE EN DIENSTVERLENING CONSUMENT CYCLISCH CONSUMENT DEFENSIEF GEZONDHEIDSZORG FINANCIËLE DIENSTVERLENING IT TELECOM NUTSBEDRIJVEN AC WORLD Pagina 9 van 12

10 DE WINSTHERZIENINGSINDEX WORDT BEREKEND ALS HET VERSCHIL TUSSEN HET AANTAL OP- EN NEERWAARTSE HERZIENINGEN TEN OPZICHTE VAN HET AANTAL TOTALE HERZIENINGEN. BRON: THOMSON FINANCIAL DATASTREAM Pagina 10 van 12

11 Sluitingsdatum tekst en tabellen: 11 mei De maanden in de tabellen zijn geen kalendermaanden, maar worden teruggerekend vanaf de sluitingsdatum. Belangrijke informatie Dit document is met uiterste zorgvuldigheid samengesteld door Robeco Asset Management, een handelsnaam van Robeco Institutional Asset Management B.V. (Robeco). Het is bedoeld om de lezer te voorzien van informatie over de specifieke capaciteiten van Robeco, maar is geen aanbeveling om bepaalde effecten of beleggingsproducten te kopen of te verkopen. De informatie in dit document is uitsluitend bedoeld voor gekwalificeerde beleggers binnen de Wet financieel toezicht of voor personen die onder willekeurige van toepassing zijnde wetten geautoriseerd zijn dergelijke informatie te ontvangen. Beleggingsbeslissingen dienen alleen op basis van het relevante prospectus en grondig financieel, fiscaal en juridisch advies te worden genomen. De prospectussen zijn op verzoek kosteloos verkrijgbaar via De inhoud van dit document is gebaseerd op betrouwbaar geachte informatiebronnen. Er wordt echter geen garantie of verklaring omtrent de juistheid of volledigheid gegeven, noch uitdrukkelijk, noch stilzwijgend. Dit document is niet bedoeld voor distributie aan of gebruik door enig persoon of entiteit in enige jurisdictie of land waar de plaatselijk geldende wet- of regelgeving een dergelijke distributie of gebruik niet toestaat. Historische rendementen worden alleen ter illustratie gegeven en zijn als zodanig geen weergave van de verwachtingen van Robeco voor de toekomst. De waarde van uw belegging kan fluctueren. In het verleden behaalde resultaten bieden geen garantie voor de toekomst. Alle auteursrechten, patenten en andere eigendomsrechten die van toepassing zijn op de informatie in dit document zijn het eigendom van Robeco. Er worden geen rechten van welke aard dan ook in licentie gegeven of toegewezen of op andere wijze overgedragen op personen die toegang hebben tot deze informatie. Pagina 11 van 12

12 Robeco Institutional Asset Management B.V., Rotterdam (Handelsregister nr ), is geregistreerd bij de Autoriteit Financiële Markten in Amsterdam. Pagina 12 van 12