Overzicht Salt water of fresh water economists Onzekere mondiale economie Financiële crisis Is Europa de weg kwijt? Wat kunt u doen? Spaart u genoeg voor de oudedag? Risico analyse: afweging tussen zekerheid en hoog rendement, CAPM model, enz. Praktische adviezen Naar een nieuw pensioenbestel?
Baron John Maynard Keynes (1883-1946) General Theory of Employment, Interest and Money Ook Cambridge Arts Theatre, lid Bloomsbury Group, King s College, belegger, Bestuur BoE, Economic Consequences of the Peace, Marshall Plan, Bretton Woods, A Treatise on Probability IS-LM model (John Hicks) Liquidity Trap Bertrand Russell: most brilliant man, witty, passionate Verheven tot Baron
Friedrich von Hayek (1899-1992) Beïnvloed door Wittgenstein (net zoals Keynes!) Grootste criticaster van Keynes: Oostenrijkse School LSE, Chicago, Freiburg Nobelprijs 1974 Road to Serfdom: fascisme gevolg van socialism? Laissez faire Inspirator van Thatcher en Reagan. Zijn Fatal Conceit of Socialism ging als zoete broodjes over de toonbank na val van Muur Sociaal is een wezelwoord
Milton Friedman (1912-2006) Chicago econoom Nobelprijs 1976 Eerst Keynesian, toen synthesis, later Monetarist Voorspelde stagflatie Adviseur van Reagan Hartstochtig advocaat van vrije markt en tegen overheidsbemoeienis Economie van Dr Pangloss Capitalism and Freedom, 1962
Robert E. Lucas, Jr. (1937-..) Nobelprijs 1995 Chicago econoom Rationele verwachtingen: only surprises matter Aanbodseconoom Lucas kritiek op de Phillips curve en Keynesiaanse uitruil tussen banen en inflatie Lucas paradox: waarom stroomt kapitaal niet van rijke naar arme landen?
Ulysses en de sirenen Door gezang van Sirenen is rationeel denken volstrekt onmogelijk Dus vastbinden aan mast en was in de oren doen Vergelijk met onafhankelijke Centrale Bank en Fiscale Autoriteit En met living wills voor als je niet meer in staat bent te beslissen
Joe Stiglitz (1943 -..) Nobelprijs 2001 Voormalig en zeer lastig chef-econoom van de Wereldbank Economie is niet perfect: risicoselectie en moreel gevaar Tobin tax op financiële transacties Grote criticus van kapitalisme en bestrijder van monopolisten, bankiers, enz. Zeer begaan met ongelijkheid en armoede
Economics of Mrs T: You turn (U-turn) if you want too. The Lady is not for turning.
WERELDWIJD ROEKELOOS GEDRAG Speculatieve hausse in aandelen- en huizenmarkten gevoed door hebberigheid, verlagen van kredietstandaarden voor tientallen miljoenen huishoudens. En door het falen van regulering en supervisie en door dogma van laat alles maar aan de markt over. Mogelijk gemaakt door jaren van lage rentevoeten na barsten van dotcomzeepbel. Wereldwijd gokken en risico nemen met geleend geld: subprime, lenen in buitenlandse valuta.
Waarom was deze crisis anders? Alles veel meer ondoorzichtig: securitisatie, banken verrast door hoge exposure in subprime via SIVs, conduits, trading books. Eén grote kapitaal markt voor de hele wereld: flitskapitaal, cross-border posities, links tussen markten via wholesale funding. Veel te veel investeringen met geleend geld (zie IJslandse cowboys). Centrale rol van alles op de pof doen in Britse en Amerikaanse huishoudens: maakte hervorming van de bankensector wel heel moeilijk. Commissie Vickers.. Te veel water bij de wijn
Lessen van de financiële crisis Overheid moet roekeloos gedrag niet aanmoedigen. Vermijd rondshoppen bij toezichthouders (leidt tot schaduw bancair systeem en overmatig lenen), dus coördineer financiële regulering en toezicht. Regulering en toezicht kan het veranderende financiële landschap van al die nieuwe produkten niet bijhouden. Noodzaak van sterker (macro) risk management. Geen pro-cyclische regulering en boom-bust cycles. Mondiale onevenwichtigheden: noodzaak voor gecoördineerde macro en monetair beleid zodat VS meer en China minder spaart.
Mondiale crisis? Global imbalances: China (en Duitsland en NL ook) financiert losbandige levensstijl van Britten en Amerikanen Goedkope Chinese munt: exportoverschotten, dus China wordt steeds rijker en de VS en het VK steeds armer Rusland wil Dutch disease vermijden, dus wil ook een niet te sterke roebel Wat als China de stekker eruit trekt en zelf meer gaat besteden? Fragiliteit van dollar en pond? Moeten wennen aan herkaveling van macht: BRIC landen maar ook Afrikaanse tijgers steeds machtiger en Europa steeds irrelevanter met aanhoudende vertraging van economische groei
Europese crisis Griekenland heeft de boel belazerd en moet nu met 20 a 40 procent in levensstandaard terug Niet meer pensioen met 45, gewoon netjes belasting betalen, enz. Zolang dat niet gebeurt zal de rest van Europa moeten bijspringen: Europa van twee snelheden! Toch is Euro nog sterk Probleem van Spanje en Ierland is heel anders dan dat van Griekenland of Portugal en ook heel anders dan dat van Italië Waar de overheid niet ingrijpt, straft de markt af Griekenland betaalt nu meer dan 20 procent rente (anderen minder hoog) Eerst van kredietcrisis naar banken crisis, maar nu een landencrisis. Toch alles heel verknoopt Geen echte aanpak van schuldenproblematiek! Double-dip recessie en inzinking wereldhandel - terugval slaat volledig neer op bedrijven en huishoudens
Europese aanpak? Europa is geen optimaal valutagebied: lonen en prijzen niet flexibel, weinig internationale migratie, en weinig solidariteit En aanpassingen via depreciatie van drachma ook niet meer mogelijk Europa heeft ook geen echte tanden op gebied van begrotingscontrole Voorkom dat Europa omvalt als een dominospel Doormodderen amper nog een optie Dus bail-out/bail-ins en tegelijkertijd een ordered default Liquidity trap: er is amper munitie nog over toch Bernanke Wat nodig is: grootscheepse herkapitalisatie van zombie-banken van Zuid-Europa. Kan prille opbloei fnuiken.
Omgeving is onzeker Snelle groei en goede perspectieven voor de BRICS die ofwel een enorme inhaalslag aan het maken zijn of veel grondstoffen hebben: Brazilië, Rusland, India, China en Zuid- Afrika. Zelfs Afrika met haar zeer jonge generaties heeft goede groeiperspectieven. Europa daarentegen kwakkelt: Cyprus, Griekenland, Spanje, Ierland. Van bail-outs naar bail-ins. Steeds meer een rentenierscontinent. De bezuinigingen versterken de recessie alleen nog maar meer. Extreem lage rente, maar niemand investeert en economie ligt op zijn gat.
Meer structurele hervormingen nodig De Lissabon doelen zijn niet gehaald. Innovatie moet worden aangespoord door concurrentie, hogere investeringen in onderwijs en R&D, en betrouwbaar bankenstelsel. Verdere hervormingen zijn nodig omdat Europa niet kan blijven groeien met domweg repliceren van large-scale produktieprocessen. Verdere structurele hervormingen geblokkeerd door lobbies. Huidig klimaat is ook niet echt gunstig voor hervormingen zie recent Sociaal Akkoord. Maar zijn dringend nodig om de groei te stimuleren en de werkloosheid te doen dalen.
Wat kunt u doen? Investeer in uzelf en in uw kinderen: onderwijs, talen (Chinees, enz.), capaciteiten. Spaar door te investeren in uw eigen huis, aandelen en obligaties. Als u jong bent kunt u veel meer risico s nemen. Als u oud bent veel minder omdat uw menselijk kapitaal veel lager is. Als u jong bent, lenen om een huis of aandelen te kopen. Liefst een huizenindex. Als u oud bent, ontsparen voor een fatsoenlijke oudedag door aandelen te verkopen, het eigen huis te verkopen en te gaan huren, annuïteit, enz.
Heeft u genoeg gespaard voor de oudedag? Hoeveel bent u waard als u 20 bent? Vermogen is nul, maar ook contante waarde van inkomen gedurende de periode dat men werkt plus contante waarde van opgebouwd pensioen. 50K dus 2.5 miljoen Euro als reële rente 2% is! En hoeveel als u 65 bent? Uw vermogen plus de contante waarde van uw pensioen zolang u leeft. Hoeveel levert dat per maand op? Kan ik daarvan rond komen? Is de terugval in consumptie niet te groot? Wat is het grootste risico voor een mens? Dat ze langer leven dan ze gedacht hadden zonder dat ze daarvoor gespaard hebben voor een pensioen. Langleven-risico.
CAPITAL ASSET PRICING MODEL
Dus als rendement op een asset negatief gecorreleerd is met het marktrendement, dan is het een goede hedge en hoeft het verwachtte rendement niet zo groot te zijn. Als het aandeel met de markt meebeweegt dan moet het rendement hoger zijn dan de safe rate of return. Nobelprijs voor Sharpe, Markovitz and Merton Miller.
Idee achter het CAPM model Er is systeemrisico waar niet aan valt te ontkomen en wat geldt voor alle risky assets: undiversifiable. Er zijn ook idiosyncratische risico s welke gedeeltelijk teniet gedaan kunnen worden door een gespreid mandje van assets. Optimaal is een deel van vermogen in safe assets (cash, T bills) te stoppen en de rest in risky assets afhangende van hoe risicomijdend men is. Hoeveel in iets asset gestopt wordt hangt af van de inverse van de covariantie matrix en de vector of stochastische excess returns.
Plotting the Securities Market Line: above the line an asset is undervalued and below the line it is overvalued.
John Kay: The Long and The Short of It A Guide to Investment for Normally intelligent People Who Aren t in the Industry Columnist van Financial Times Oprichter Oxford Business School
Praktisch advies: los eerst af Geef uw klanten of werknemers niet advies wat louter gebaseerd is opfiscale motieven. Maar door economisch gezond-verstand. Vertel uw klanten en werknemers ook hun spaargeld eerst te gebruiken om creditcardschulden en andere schulden met hoge rentes af te lossen. Inclusief hypotheken en dan pas te beleggen in aandelen, obligaties enz. waar het rendement voor een gecorrigeerd risico vaak lager is. Dit soort advies is op de korte termijn niet altijd aantrekkelijk vanuit het perspectief van de adviseur, maar op de lange termijn wel. Er is nieuwe business door klanten en werknemers te adviseren/helpen met een offset-rekening om de hypotheek beetje bij beetje af te lossen als er sprake is van een over-saldo op de lopende rekening.
Praktisch advies: spreidt! Zorg dat klanten/werknemers als ze beleggen hun aankopen in de tijd spreiden: als men 8K wil beleggen in een bepaald aandeel, beleg dan 2K in maand 1, 2K in maand 2, 2K in maand 3 en 2K in maand 4. Zo minimaliseert men het risico dat men net op een tijdstip koopt dat het aandeel veel te duur is. Zorg ook voor spreiding van beleggingen in het soort asset: dus niet alles in aandelen, maar ook wat in obligaties en in onroerend goed. Zorg voor spreiding van beleggingen per soort bedrijf: dus niet alles in Koninklijke Olie, maar in een mandje aandelen. Bijv. Magnums en Burberries. Zorg voor spreiding van aankopen per geographische regio: niet alles in Nederland of Europa, maar ook in de BRICS, de VS en Afrika.
Een mix is belangrijk Een heel riskant aandeel in een portefeuille dat in de omgekeerde richting beweegt van de rest van de markt, kan dus het overall risico van een portefeuille verminderen. Een combinatie van risico s kan dus minder riskant zijn dan de som van alle risico s apart opgeteld. Dat is de magie van spreiding! Scheepsbouwer Robb Caledon ten tijde van de Britse verkiezing in 1979: als Labour zou verliezen, is het fantastisch voor alle andere aandelen maar niet voor RC vanwege het nationalisatie-risico. De beta was dus negatief of nul omdat het risico volstrekt specifiek was en het aandeel leverde daarom zelfs minder dan het rendement van de safe asset op.
Praktisch advies: life-cycle fund Voor jonge klanten/adviseurs is het aantrekkelijk meer risico te nemen, want hun verdiencapaciteit is nog groot. Als het fout gaat, kunnen jonge mensen altijd nog weer opnieuw beginnen. En ouderen zullen beleggingsportefeuilles moeten hebben met minder risico. Wellicht kunnen meer life-cycle fondsen worden opgericht en in de markt worden gezet die expliciet rekening houden met de leeftijd van de koper.
Praktisch advies: DIY Voor klanten/werknemers is het aantrekkelijk hoge tarieven te vermijden van allerlei beleggingsfondsen die zeggen alles voor uw te spreiden. Uit onderzoek blijkt dat beleggingsfondsen zeker de helft van het fiscale voordeel inpikken. Het is daarom voor veel klanten interessanter in een index zoals DOW, NASDAQ, AEX, AMX of een commodity index te beleggen. Of te beleggen in Exchange Traded Funds die zo n index bijna precies kunnen nabootsen. Voor klanten/werknemers is het cruciaal ze te helpen met het ontwikkelen van een langere termijnvisie en ze niet gek te maken met allerlei bomen-groeien-tot-in-de-hemel verhalen. Ze hebben geen behoefte aan elke week kopen en verkopen, want daar zitten veel te veel kosten aan verbonden voor de kleine belegger.
Praktisch advies: hou het simpel en vermijd kosten Vermijd hybride, ontransparante beleggingsprodukten zoals bijvoorbeeld de beleggingshypotheek, fondsen met ingebouwde opties om een vloer te leggen in het rendement of allerlei onbegrijpelijke derivaten. Die lijken fantastisch maar zijn vaak veel te duur, omdat klanten/werknemers ze niet begrijpen (en de verkoper vaak ook niet). Wees voorzichtig met Financiële instellingen die een te hoge rente of rendement beloven, maar die vervolgens keihard wordt verlaagd als u bent ingestapt. Uw inertia m.b.t. uw portfolio kan dan gretig worden uitgebuit (vgl. met mobiele-telefoonkopers). Sommige banken willen geld verdienen door produkten te kopen waar u geen behoefte aan heeft. De koper is zou dan niet moeten willen kopen: vergelijk met de portemonnee-veiling!
Portemonnee-veiling illustreert probleem van imperfecte informatie Uw kunt de inhoud van mijn portemonnee schatten en er op bieden. Maar u bent stom om aan deze veiling mee te doen: als u te laag biedt, zeg ik nee; als u te veel biedt, zeg ik graag ja. Waarom zou u bieden als de verkoper altijd meer informatie dan u heeft? Zo is het met subprime gegaan en is het nog steeds met allerlei ontransparante, hybride beleggingsprodukten.
Professionele beleggingsinstellingen Wat zegt iemand als John Kay tegen gewone mensen over professionele beleggers: Ze speculeren met uw geld: als het goed gaat, verdienen ze er goed op; als het mis gaat, mag de staat U dus opdraaien voor de kosten. Maar vaak is het beter voor een carriere om conventionally wrong te zijn dan unconventionally right en desastreus om unconventionally wrong te zijn (Keynes). Dus uit onderzoek blijkt dat professionele beleggers te vaak kiezen voor closet indexation : uiteindelijk ziet het resultaat er dan ook niet veel anders uit dan de index van de beurs.
Praktisch advies: geen Voodoo-nomics Chartisten, gurus en glazenbol-tuurders zijn charlatans. Sell in May and go away? The small company effect : er is minder onderzoek naar kleine bedrijven dus die zijn minder gespot en doen het beter. Buy the dogs of the Dow : de slechtste performers van de grote bedrijven van vorig jaar. Luister niet naar collega-investeerders: die vertellen je alleen hun successen, niet hun verliezen. Schoonheidswedstrijd van Keynes!
Praktisch advies: ga contrair Er is sprake van dat bedrijven die het goed doen voor drie a vijf jaar, het daarna slecht doen, en vice versa (mean reversion). Maar dat is iets anders dan een speculatieve zeepbel: als alles maar blijft stijgen omdat iedereen denkt dat het maar blijft stijgen. De laatste die instapt is de pineut. George Soros: ga contrair met wat de markt gelooft en speculeer daar op. Markt is hyper-nerveus en daar kan je je voordeel meedoen. Doe het omgekeerde van wat de adviseurs u vertellen! Buffett: koop assets die ondergewaardeerd zijn gezien relatief tot hun fundamentele waarden.
Survey MEJUDICE hot of the press : survey onder top -economen Maximaal gefaciliteerde pensioenopbouw moet worden verlaagd van 2,25% naar 1,75% zoals voorgesteld door Rutte 2: Eens of zeer mee eens: 39%; oneens of zeer oneens 43% Delen van risico s met toekomstige generaties is een essentiële meerwaarde van het stelsel van aanvullende pensioenen: Eens of zeer mee eens: 66.5%; oneens of zeer oneens: 20.7% Pensioenbelang van werknemers beste gediend door verplichte aansluiting bij een pensioenfonds: Eens of zeer oneens: 70%; oneens of zeer oneens 10.7% Ik kan me niet voorstellen dat velen van u het hiermee eens zullen zijn. (Surveys gewogen naar of econoom pensioenexpert is of niet)
NAAR EEN HOUDBAAR PENSIOENSTELSEL Kosten van oudedag, slecht management, financiële crisis en babyboomersvoordelen worden onevenredig afgewenteld op jongere generaties. Het huidige intergenerationele contract is niet meer houdbaar in een sterk vergrijzende samenleving en krimpende open economie. Mensen zullen ook meer moeten sparen voor de verzorging in de oudedag.
WAT TE DOEN? Verplichte aansluiting is gedwongen nering en tering en maakt pensioenfondsen lui en klantonvriendelijk. En leidt tot minder tucht van de markt, zeker met monsterfondsen als het ABP. Maar te veel vrijheid holt de solidariteit uit. En het grootste risico is het risico dat je langer leeft dan we gedacht hadden. DAAROM: Garandeer een welvaartsvaste AOW ( koffie ). Beperk aftrek aanvullende pensioenen tot zeg anderhalf of twee keer modaal ( melk ). Geef meer ruimte voor keuzevrijheid in het vrije deel van private pensioenen ( schuim ).
Tot slot Beleg in zaken die ons interesseren, waar we achter staan en die voor onze kleinkinderen te billijken zijn: verantwoord en duurzaam beleggen. Kinderarbeid? Wapens? Bedrijven die excessief water gebruiken of CO2 uitstoten? Grondstoffen en oorlogen? Die dictators steunen? Liever niet.