Kwartaalbericht The Conviction Fund Eerste kwartaal 2016 Bodegraven, 10 april 2016 Rendement Het jaar is voor alle beleggers slecht begonnen, maar goe

Transcriptie

1 Datum : 10 april 2016 Onderwerp : 1e kwartaalbericht 2016 Geachte Participant, Hierbij ontvangt u het eerste kwartaalbericht van 2016 van The Conviction Fund. Terwijl alle beurzen met zo n 8% daalden, heeft ons fonds de nullijn vastgehouden. Dit is in deze markt een prachtig resultaat, hoewel wij aan het einde van dit jaar natuurlijk hopen op een mooi positief rendement. In dit bericht lichten we dit resultaat toe en besteden we in het bijzonder aandacht aan het innovatieve Corbion (dat voedselingrediënten en bioplastics produceert) en aan FACC, een Oostenrijkse bouwer van vliegtuigcomponenten. Verder wijden we enige woorden aan de verwachte rentebewegingen in de komende jaren. Met vriendelijke groet, Kees Roodenburg Fondsbeheerder The Conviction Fund Zuidzijde 72a 2411 RT Bodegraven M: Kees.Roodenburg@theconvictionfund.nl

2 Kwartaalbericht The Conviction Fund Eerste kwartaal 2016 Bodegraven, 10 april 2016 Rendement Het jaar is voor alle beleggers slecht begonnen, maar goed voor beleggers in The Conviction Fund. De markten in het eurogebied daalden met -7,8%, terwijl ons fonds een miniem negatief rendement had van -0,2%. Deze prestatie is bijzonder goed, omdat we hiermee de index met maar liefst 7,6% hebben verslagen. Deze outperformance is voor 2% te danken aan de bijzondere situatie dat ons fonds niet belegd was bij de start van het jaar, door de gedwongen wisseling van depotbank. Het restant is echter te danken aan onze keuze voor aandelen, en dat stemt tevreden. Tegelijk realiseren we ons dat ook toeval een rol speelt, zodat een beperkte terugslag in het tweede kwartaal mogelijk is e kwartaal tot heden totaal sinds 2004 gemiddeld per jaar The Conviction Fund 144,99 145, ,67 103,03 90,46-0,2% -0,2% +8,0% +2,9% +26,8% +13,9% -12,0% +154,9% +7,9% Euro Stoxx 50 Net Return Index -7,8% -7,8% +6,4% +4,0% +21,5% +18,1% -14,6% +53,6% +3,6% Outperformance +7,6% +7,6% +1,6% -1,1% +5,3% -4,2% +2,6% +101,3% +4,3% Stemming op de markt en onze strategie Het jaar begon bijzonder met een plotse en vrij stevige val van de aandelenbeurzen. De aanleiding is ook achteraf lastig vast te stellen. Het lijkt een cocktail te zijn geweest van de vrij hoge waardering van aandelen in de Verenigde Staten, de sterk vertragende Chinese economie, de terugslag in het herstel van de ontwikkelde economieën en onzekerheid over de veiligheid in de wereld. De neergang zette begin december 2015 al in en ging in een constant tempo door, zonder grote schokken. Tot medio februari daalde de beurs ruim 20%. Hierna volgde een fors en vlot herstel in Europa van ruim 10% tot het kwartaaleinde. In Europa staat de beurs nu circa 10% onder de top van begin december. In de Verenigde Staten staan de koersen vlak onder deze top. U begrijpt: mijn voorkeur ging heel 2015 al uit naar de redelijker gewaardeerde Europese aandelen en dat is nu des te meer zo. Wij houden vast aan de visie dat de ontwikkelde economieën in een langdurige en trage herstelfase zitten en blijven dan ook fors belegd. Wel is het zaak om bij winsten op individuele fondsen te verkopen 1 e kwartaalbericht /13 10 april 2016

3 en zo de winst veilig te stellen, omdat de beursmarkten regelmatig terugslagen zullen kennen. Emerging markets zijn een apart verhaal. Veel van deze landen lijden zeer sterk onder de lage grondstoffenprijzen, die vaak hun grootste bron van inkomsten zijn. Toch neemt The Conviction Fund voorzichtig weer wat meer positie in dergelijke landen in, omdat de waarderingen sinds 2011 met 30% zijn gedaald. The Conviction Fund belegt dan graag via westerse bedrijven die veel omzet hebben in emerging markets. Door de westerse organisatiegraad is de bedrijfsvoering niet per se beter, maar tenminste wel beter te begrijpen. The Conviction Fund belegt bijvoorbeeld in Citigroup, een Amerikaanse bank die zeer professioneel is door zijn westerse basis, maar laag gewaardeerd door zijn forse exposure naar emerging markets. Wij verwachten dat deze vermeende zwakte zich ten voordele keert. Vergelijkbare overwegingen vormen de basis voor onze beleggingen in Oriflame (deur-tot-deur verkoop van cosmetica), Yaskawa (productie van robots en controlunits) en SBI Holding (bankdiensten). Overigens spelen bij al deze bedrijven ook andere overwegingen een belangrijke rol. Samenvattend: The Conviction Fund blijft fors belegd, omdat wij geen recessie verwachten, en blijft vooral gericht op Europa. Beauty: beste belegging van dit kwartaal Al sinds de oprichting van ons fonds is Corbion een vaste waarde in onze portefeuille. In eerste instantie hadden we een beperkt belang (2% van ons fondsvermogen), maar begin 2016 was dit gestegen naar bijna 6% (enerzijds door koerswinst, anderzijds 1 e kwartaalbericht /13 10 april 2016

4 door verdere aankopen). Deze forse positie geeft aan dat wij een robuuste ontwikkeling verwachten. Corbion is de nieuwe naam van het bij velen bekende CSM: de maatschappij die suikerbieten raffineerde, onder andere in de bekende fabriek in Halfweg bij Haarlem. Sinds 2000 was CSM vooral actief in bakkersingrediënten. Maar in 2013 werd deze poot voor veel geld verkocht, omdat CSM niet de schaalgrootte had om te blijven concurreren. CSM concentreerde zich op de productie en verkoop van biochemische (ofwel afbreekbare) ingrediënten op basis van melkzuur. Melkzuur wordt gemaakt van gefermenteerde suiker. Ziedaar de connectie met de oorsprong van CSM. Het productpalet van Corbion is breed en kent diverse afnemersgroepen. Veel ingrediënten zitten in voeding om bijvoorbeeld de houdbaarheid te verlengen, maar producten van Corbion kennen ook biomedische toepassingen in geneesmiddelen, verzorgingsproducten en industriële harsen. Bij al deze toepassingen werkt Corbion zeer nauw samen met de klant. Continue innovatie en productontwikkeling is belangrijk: men zoekt doorlopend naar nieuwe moleculen en hun toepassingen. Een bijzondere activiteit is de productie van bioplastics (afbreekbaar plastic) op basis van melkzuur. Iedereen is dolenthousiast over de mogelijke toepassing van bioplastics op basis van duurzame grondstoffen. Aan de horizon gloren hoge omzetten en hoge marges, dankzij sterke patentbescherming en wereldwijd maar 3 producenten. Er speelt echter een kip-ei-probleem. Corbion is huiverig om een fabriek te bouwen, omdat er geen afnemers zijn. Bioplastics worden nu namelijk nog nauwelijks geproduceerd. Er begint nu echter vaart in te komen, omdat na afnamebeloftes van klanten recent de bouw van een forse bioplastics-fabriek in Thailand is gestart. Al met al schets ik hier een bedrijf met een diverse en stabiele afnemerspopulatie, dat zeer innovatieve ingrediënten levert. Ingrediënten die vaak geen grote kostenpost zijn in het eindproduct, maar wel cruciaal. Kortom: een stabiele omzet, die fors groeit en hoge marges kent. Als u wilt weten hoe het walhalla voor beleggers eruitziet: zo! Bacterieremmend versmatje onder je vlees Daarbij komt dat Tjerk de Ruiter sinds februari 2014 de nieuwe CEO is. Een Nederlander met Amerikaanse bedrijfsopvoeding. Hij pakt de zaken voortvarend maar voorzichtig aan. Laat ik u een aantal van zijn acties noemen. Vrij vlot vormde hij een nieuw topteam om zich heen en kwam, na zorgvuldige afwegingen, met een zeer concrete strategie. Groei en marges werden vrij precies geprognosticeerd en geplande investeringen 1 e kwartaalbericht /13 10 april 2016

5 benoemd. Ook richtte hij de R&D in rondom heldere thema s en wil hij daarbij bewijzen van voortgang zien, via fasering van het onderzoek met tussendoelen. Als een onderzoeksdoel niet wordt gehaald, is dat reden om een onderzoek te stoppen. Deze aanpak is afgekeken van de ontwikkeling van medicijnen. Op deze wijze wordt het cruciale, maar lastig beheersbare R&D goed hanteerbaar. Als klap op de vuurpijl gaf De Ruiter in zijn strategie aan geld over te hebben en dit terug te geven aan de aandeelhouders door aandelen in te kopen. Zijn er dan geen risico s? Natuurlijk wel. Ten eerste vormen zeer innovatieve producten een intrinsiek risico. Afnemers moeten het lef hebben om nieuwe en veelbelovende, maar onzekere ingrediënten uit te proberen. Ten tweede is de concurrentie ook in deze tak van sport groot. Tot slot is een goed plan nog geen garantie voor succes. Kwartaal op kwartaal volg ik daarom of Corbion levert volgens plan. Vooralsnog verloopt de groei wat langzamer dan ik verwachtte, maar met kleine stappen kom je ook in Rome. Samenvattend is er sprake van een aandeel met een fraaie omzetgroei, forse marges en een hoog dividendrendement. Inclusief dividend en buybacks heeft The Conviction Fund al 100% rendement gemaakt. En dat zal naar mijn overtuiging nog meer worden. Beast: slechtste belegging van dit kwartaal FACC heet de blooper van dit kwartaal. De oorzaak is heel eenvoudig: in januari verloor dit Oostenrijkse bedrijf 50 miljoen door internetfraude. Prompt daalde de koers met 20%. De fraude was van een kinderlijke eenvoud en een variant op de phishing mails die u en ik bijna dagelijks krijgen. In dit geval hadden de fraudeurs (uit Korea) na zeer goed onderzoek een zeer waarheidsgetrouwe mail naar de betaalafdeling gestuurd, waarin ze fingeerden dat de CFO van FACC een onmiddellijke betaling van 50 miljoen opdroeg aan een bekende klant, natuurlijk met vermelding van het verkeerde bankrekeningnummer. Het lijkt te simpel voor woorden miljoen weg. Ik verwacht dat de koers niet meer herstelt, omdat de bedrijfsleiding dit jaar erg veel aandacht aan de fraude en versterking van hun interne beveiliging moet besteden en dus minder aan hun echte business. Daarom ben ik doende de helft van ons belang (2% van ons fondsvermogen) te verkopen. De andere helft houd ik nog even aan, omdat er een kleine kans is dat de schade zal meevallen. Fraudes gebeuren gewoon. Ook de Nederlandse fietsenfabriek Accell, die bij mij in hoog aanzien staat, verloor op deze manier eind vorig jaar 15 miljoen. Als 1 e kwartaalbericht /13 10 april 2016

6 fondsbeheerder kan ik er twee dingen tegen doen. Ten eerste: voorzichtig zijn met grote belangen (de eieren over verschillende mandjes spreiden). Ten tweede: in mijn analyse altijd de cultuur en organisatiegraad van een bedrijf betrekken. Bedrijven die jong zijn, een cowboycultuur kennen of intern zeer veeleisende doelen stellen, zijn kwetsbaar. Deze cultuurkenmerken brengen naast goede elementen een groter risico op calamiteiten met zich mee. Composiet in vleugelonderdelen Veel meer kan een fondsbeheerder mijns inziens niet doen. Calamiteiten horen bij organisaties. De praktijk leert dat er jaarlijks ergens in onze portefeuille een ramp opdoemt. Ik reageer dan door te verkopen (zoals bij FACC) of juist bij te kopen (als de koers te ver doorzakt). Terug naar FACC: een Oostenrijkse bouwer van vliegtuigonderdelen van composiet. FACC startte in 1989 als een spin-off van Fischer-skies, ook een composietproduct. In 2009 kwam het bedrijf in financiële problemen en werd het van de beurs gehaald door AVIC, een grote Chinese vliegtuigproducent. In juni 2014 bracht AVIC weer een fors belang naar de beurs. Sindsdien volg ik het bedrijf. FACC was het afgelopen jaar verliesgevend, omdat het fors moest investeren in productielijnen voor nieuwe typen vliegtuigen. Mijn verwachting was dat de bestellingsgolf aan vliegtuigen van de afgelopen tien jaar zou leiden tot een grote bloei van toeleveranciers. Vliegtuigbouwers zelf, zoals Airbus en Boeing, waren daardoor al fors in koers gestegen, maar bij bedrijven zoals FACC zag ik een kans. FACC heeft namelijk alle grote vliegtuigbouwers als klant. Omdat ik niet heel zeker was van mijn verwachting en de robuustheid van FACC, nam ik in eerste instantie een klein belang (minder dan 1% van ons fondsvermogen). Toen de Chinese moeder zich niet verder meer terugtrok, de forse investeringen waren gedaan en de koers wat aantrok, heb ik in november 2015 ons belang verdubbeld. Twee maanden dus voor de fraude... een hele beroerde timing. Het bedrijf heet FACC, wat mij betreft terecht gelijkend op the F-word. Zoals eerder aangegeven, bouwen we ons belang nu verder af, waarschijnlijk volledig. Beleggingstechniek: rente en inflatie Zoals we vroeger Kremlin-watchers hadden, beginnen steeds meer financiële journalisten Janet Yellen en Mario Draghi woord voor woord te volgen. Allemaal gericht op één vraag: wat gebeurt er met de rente? 1 e kwartaalbericht /13 10 april 2016

7 Tot mijn verbazing gaat men er daarbij steeds vanuit dat de rente ooit omhoog moet. Ik vraag mij dit af en probeer The Conviction Fund zo in te richten dat een lage rente (en een lage groei) blijvertjes zouden kunnen zijn in de komende 10 jaar. Begrijp me goed: ik zeg niet dát het gebeurt, maar het zou kunnen. Een gelijkblijvende lage rente is om diverse redenen mogelijk. Ten eerste is een lage rente zeer aantrekkelijk voor de economie. Het maakt het goedkoper om goede ideeën te financieren en zo komt er vooruitgang. Ten tweede is de lage rente zeer aantrekkelijk voor overheden met grote schulden (VS, UK, Japan en de PIGS Portugal, Ierland, Griekenland en Spanje). Het beleid dat daarbij hoort heet financial repression: de centrale bank houdt voor zijn overheid de rente laag en de inflatie hoog. Hierdoor betaalt de staat weinig rente over staatsschuld, maar int hij door inflatie van lonen en prijzen steeds hogere belastingen (BTW en loonbelasting). Aflossen wordt daardoor makkelijker. Tot slot is er een historische reden dat de rente laag kan blijven. Na de Tweede Wereldoorlog zijn we een stevige rente en inflatie als normaal gaan beschouwen, maar dit is in de hele economische historie niet juist. Van 1600 tot 1800 had Nederland bijvoorbeeld een inflatie van 0,4%. In diezelfde twee eeuwen bedroeg de rente 5,3% 1. Dat lijkt hoog, maar met de toenmalige transactiekosten en beperkte informatie zou ook dat nu scherp lager moeten zijn. De centrale banken die streven naar een forse inflatie en renteverhoging zouden wel eens kunnen falen, omdat dit van nature helemaal niet vanzelfsprekend is. 2,5% eeuwigdurende obligatie uit 1648 van Stichtse Rijnlanden Voor mij als fondsbeheerder is het adagium om onze portefeuille zo in te richten dat uw rendementen afdoende zijn in zoveel mogelijk verschillende scenario s. Hierboven heb ik aangegeven dat ik agnost ben voor de rente (klinkt beter dan visieloos) en dat ik onze aandelenportefeuille zo probeer in te richten dat het niet uitmaakt of de rente hoog is of laag, abrupt beweegt of helemaal niet. Dit laat onverlet dat The Conviction Fund de rente op de voet volgt, want wat feitelijk gebeurt heeft wel degelijk invloed op onze beleggingen. En wat al die watchers vinden, zorgt ook voor zijn eigen dynamiek. 1 Uit het toegankelijke boek 'Hollands Gouden Glorie, de financiële kracht van Nederland door de eeuwen heen', van prof. Marius van Nieuwkerk. 1 e kwartaalbericht /13 10 april 2016

8 Meer weten? Uw vragen en reacties stel ik zeer op prijs. Aarzel niet om contact met mij op te nemen via Ook als u onze kwartaalberichten wilt ontvangen of juist niet is een mailbericht voldoende. Op vindt u steeds de laatste transactiekoers en meer informatie over ons fonds. 1 e kwartaalbericht /13 10 april 2016

9 Bijlage I : Samenstelling Fondsvermogen per 30 maart 2016 Verdeling fondsvermogen naar onderdelen: Naam Sector Kapitalisatie Belang Oriflame Non-food retail M 6,8% Randstad Uitzendbureau L 5,7% Corbion Voedingsmiddelenindustrie M 5,6% Accell Luxe consumentengoederen M 5,5% GIMV Beleggingsfondsen/Holding B 5,4% FCA Automotive L 5,1% Zumtobel Industrie M 4,2% PostNl Logistiek M 3,8% RD Shell A Energie L 3,7% Asea Brown Bovery Ingenieursbureau L 3,7% Yaskawa Industrie M 3,5% Vicat Bouw M 3,4% Gemalto ICT services L 3,1% Aegon Verzekeringen L 3,1% Sabaf Industrie S 3,0% Hunter Douglas Luxe consumentengoederen M 2,6% Vivendi Media L 2,5% Arcelor Mittal Grondstofproductie L 2,4% TNT Express Logistiek L 2,0% Reesink Kapitaalgoederen S 2,0% Ingenico ICT services L 1,9% KPN Telecom L 1,8% SBI Holding Bank M 1,8% Citigroup Bank L 1,7% Euronav Logistiek M 1,7% Boskalis Logistiek L 1,6% BeterBed Non-food retail S 1,6% Hugo Boss AG Luxe consumentengoederen L 1,6% FACC Industrie S 1,5% Belangen 1% 3,1% Cash C 4,7% Toelichting: 1 e kwartaalbericht /13 10 april 2016

10 De kolom belang geeft in een percentage de grootte weer van een belegging in verhouding tot het totale fondsvermogen. De kolom sector geeft aan in welke sector het bedrijf (voornamelijk) actief is. Het is zaak om niet te veel in dezelfde sectoren te investeren, omdat daarmee de afhankelijkheid van die sectoren te groot wordt. Hieronder vindt u een samenvattende tabel. De kolom kapitalisatie geeft de waarde van het bedrijf op de beurs aan: het aantal uitstaande aandelen van het bedrijf maal de koers. Verkoop van aandelen kan makkelijker van bedrijven met een grotere kapitalisatie. De tabel hieronder vat deze informatie voor het fonds samen en geeft de betekenis van de codes. Verdeling fondsvermogen naar bedrijfsomvang beleggingen: Omschrijving Beurswaarde (euro) Kapitalisatie Belang Cash C 4,7% Beleggingsfondsen/Holding B 5,4% Large Caps > mln L 41,7% Medium Caps > 500 mln M 39,4% Small Caps > 50 mln S 8,8% Micro Caps < 50 mln XS 0,0% 1 e kwartaalbericht /13 10 april 2016

11 Verdeling fondsvermogen naar bedrijfssector Sector Belang Sector Belang Industrie 12,7% Energie 3,7% Luxe consumentengoederen 9,7% Ingenieursbureau 3,7% Non-food retail 9,2% Bank 3,5% Logistiek 9,1% Grondstofproductie 3,3% Uitzendbureau 5,7% Verzekeringen 3,1% Voedingsmiddelenindustrie 5,6% Media 2,5% Beleggingsfondsen/Holding 5,4% Kapitaalgoederen 2,0% Automotive 5,1% Telecom 1,8% ICT services 5,0% Bouw 4,2% Cash 4,7% Verdeling fondsvermogen naar valuta valuta exposure (aandelen +cash) belang EUR (euro) 80,2% SEK (Zweedse kroon) 7,6% JPY (yen) 5,3% CHF (Zwitserse frank) 3,7% USD (US dollar) 1,7% CAD (Canadese dollar) 0,9% GBP (Britse pond) 0,6% 1 e kwartaalbericht /13 10 april 2016

12 Bijlage II: Toelichting op de resultaten Historische rendementen en outperformance per jaar: The Conviction Fund koers ultimo rendement Euro Stoxx 50 Net Return Index koers rendement ultimo Outperformance , ,12 14,5% ,1% 5,4% ,77 22,5% ,2% -2,7% ,08 19,2% ,9% 2,3% ,02 5,2% ,8% -3,6% ,35-34,7% ,4% 7,7% ,35 33,7% ,5% 8,2% ,86 17,8% ,4% 20,2% ,46-12,0% ,6% 2,6% ,03 13,9% ,1% -4,2% ,67 26,8% ,5% 5,3% ,46 2,9% ,0% -1,1% ,28 8,0% ,4% 1,6% Gemiddeld 8,1% 4,3% 3,8% Toelichting: De rendementen over het laatste kwartaal en het lopende jaar staan in het kwartaalbericht vermeld. Sinds 2004 heeft de fondsbeheerder een besloten beleggingsfonds beheerd. Op 1 april 2012 is dit fonds op gelijke voet overgegaan in The Conviction Fund. De resultaten van het besloten beleggingsfonds zijn hierboven vermeld na aftrek van de kosten en vergoedingen zoals The Conviction Fund die hanteert. Bij de berekening van het jaarlijks gemiddelde gaan we uit van een situatie waarin behaalde rendementen worden herbelegd. Outperformance = het aantal procentpunten dat The Conviction Fund beter dan wel slechter heeft gepresteerd dan de benchmark. 1 e kwartaalbericht /13 10 april 2016

13 Transactiekoersen (in euro, geldend op de eerste werkdag van de genoemde maand) jan feb mrt apr mei jun jul aug sep okt nov dec ,46 n.v.t. n.v.t. 100,00 100,44 98,63 98,15 97,95 99,70 99,84 99,92 99, ,03 105,10 105,87 105,63 106,73 110,28 104,81 111,51 111,94 119,03 126,67 128, ,67 131,50 131,81 134,04 134,66 138,19 138,09 134,60 136,93 134,48 131,62 135, ,46 140,29 154,85 159,79 159,31 159,80 155,09 157,06 144,91 139,05 148,39 149, ,28 139,21 140,40 144,99 Toelichting: Transacties worden uitgevoerd op de eerste werkdag van de maand. De transactiekoers wordt berekend met de slotkoers van de effecten die The Conviction Fund in bezit heeft op de laatste dag van de maand ervoor. De berekende participatiewaarde februari 2016 is dan bijvoorbeeld de transactiekoers voor transacties op 1 februari The Conviction Fund is op 1 april 2012 van start gegaan en maandelijks verhandelbaar. Vóór die periode zijn alleen jaarlijkse koersen opgemaakt. Om die reden ontbreken de koersen voor 1 februari en 1 maart e kwartaalbericht /13 10 april 2016