beleggingsvisie update December 2015 maandelijkse nieuwsbrief Verlaging aandelenbelang om risico s te beperken Hoewel de vooruitzichten voor de wereldeconomie niet ongunstig zijn, zijn er nogal wat risico s en onzekerheden die het positieve beeld kunnen verstoren. Daarom hebben we de sterke overweging in aandelen verlaagd naar een gematigde overweging ten gunste van obligaties. Regionaal gezien blijft Europa overwogen en de Verenigde Staten in gelijke mate onderwogen. Binnen opkomende markten, dat als regio een neutrale weging heeft, verschuiven we het accent wat meer naar Azië (naar China en India). Vooruitzichten> pagina 5 Wereldeconomie in 2015 wat zwakker gegroeid Het afgelopen jaar is de wereldeconomie trager gegroeid dan menigeen had voorzien. De tegenvallers zaten vooral in de Verenigde Staten en de opkomende landen en werden vooral veroorzaakt door gewijzigde valutakoersen. In de Verenigde Staten had met name de industriële sector last van de sterke dollar, die ook leidde tot druk op de winstgevendheid van Amerikaanse bedrijven. Europa deed het relatief goed. Als gevolg van de zwakke euro waren daar meer mee- dan tegenvallers te melden. Marktomgeving > pagina 2 Komend jaar betere vooruitzichten opkomende landen In de opkomende landen was de economische ontwikkeling zwakker dan verwacht. Dit was voor een belangrijk deel het gevolg van in waarde gedaalde valuta s. In 2015 overheersten vooral de negatieve effecten daarvan, doordat de exporten minder opleverden en voor de importen meer moest worden betaald. In 2016 verwachten we weer positieve effecten als de exportvolumes sterker groeien en de importen worden gedrukt. Special> pagina 4
marktomgeving De wereldeconomie maakt dit jaar een zwakkere periode door dan eerder ook door ons was verwacht. Dit komt vooral door de industriële sector. In de Verenigde Staten heeft deze sector last van de sterke dollar. In China leidt de toenemende oriëntatie op de binnenlandse economie tot een afname van industriële exporten en van import van grondstoffen. Ook in Europa en vooral in Duitsland heeft de industrie daaronder te lijden vanwege de verminderde exportmogelijkheden. Toch zijn er lichtpuntjes, vooral in de dienstensector en in de sectoren die gerelateerd zijn aan de consumentenbestedingen. Een heel goed voorbeeld was de sterke stijging van de Amerikaanse werkgelegenheid in oktober met 271.000 banen, die volledig plaatsvond in de dienstverlening en de detailhandel. Federal reserve gaat rente spoedig verhogen Door de sterke stijging van de werkgelegenheid zijn de leden van het Amerikaanse stelsel van centrale banken (de Fed) het wat meer eens geworden over het tijdstip van de lang verwachte eerste renteverhoging in ruim negen jaar. Vermoedelijk zal die verhoging van de rente in december 2015 plaatsvinden, waarna deze rente in 2016 in een zeer langzaam tempo verder zal worden verhoogd van 0,5% tot 1,25%. Deze verwachtingen, die breed worden gedeeld, hebben de dollar verder versterkt tegenover de meeste andere valuta s. De belangrijkste reden dat de groei van de Amerikaanse economie achterblijft bij de eerdere verwachtingen is de dollar die al geruime tijd in waarde is gestegen. In tegenstelling tot een eerdere schatting van 3,8% zal de economie dit jaar vermoedelijk met circa 2% groeien, precies het gemiddelde van de afgelopen drie jaar. De binnenlandse economie groeit overigens sterker want de oorzaak van de vertraging ligt vooral aan de afgenomen buiten landse handel. maar de ECB gaat juist een tegengesteld beleid voeren Tot nog toe verrasten veel Europese macro-cijfers juist in positieve zin en de regio is daarmee de positieve noot in een wat tegenvallende wereldeconomie. Toch heeft ook de Europese export last van de terugval van economische groei in vooral de opkomende landen (zie de Special op pagina 4). Ondanks het stimulerende effect van de zwakke euro (concurrentievoordeel ten opzichte van Amerikaanse bedrijven) is de economische groei in de loop van dit jaar teruggevallen. Volgens recente cijfers bedroeg de groei voor de regio als geheel in het derde kwartaal 0,3% ten opzichte van het voorgaande kwartaal, vergeleken met respectievelijk 0,5% in het eerste en 0,4% in het tweede kwartaal. Omdat de euro tegenover veel andere valuta s niet is verzwakt ontbreekt het voordeel voor een groot deel van de buitenlandse handel. De groei in de Europese regio lijkt op dit moment niet voldoende om de inflatie te verhogen tot de 2% die de Europese Centrale Bank (ECB) als doel heeft. Het lijkt daarom waarschijnlijk dat de ECB nog dit jaar het opkoopprogramma van obligaties zal uitbreiden en verlengen en mogelijk ook de rente verder zal verlagen. De zwakte van de euro zal echter ook in 2016 nog doorwerken in een concurrentievoordeel tegenover Amerikaanse bedrijven. Gezien het toegenomen optimisme bij Europese bedrijven en consumenten blijven de vooruitzichten voor de Europese economie dus goed. De Japanse economische groei valt verder terug dan eerder verwacht, zij het minder sterk dan de Amerikaanse. De in waarde gedaalde yen heeft een sterkere krimp weten te voorkomen. Economische groei in een aantal landen in het tweede en derde kwartaal van 2015 % t.o.v. voorgaand kwartaal 1,0 0,8 0,6 0,4 0,2-0,0-0,2-0,4 Ver. Staten Japan 2e kwartaal Eur. Unie Duitsland Frankrijk 3e kwartaal Italië Nederland Bron: Datastream Met uitzondering van Frankrijk is de economische groei bijna overal teruggevallen. In Japan was zelfs sprake van twee kwartalen van krimp. De lage groei in Nederland wordt voor een deel veroorzaakt door een afname van de gasproductie. pagina 2
marktontwikkelingen Eind september kwam er een eind aan de onrust op de financiële markten, die ongeveer anderhalve maand heeft geduurd. Sindsdien zijn de koersen op de aandelenmarkten gestegen en zijn ze vaak weer in de buurt gekomen van eerdere niveaus. Op de Amerikaanse en Duitse obligatiemarkten waren de koersen van 10-jaars staatsobligaties tot hoge niveaus gestegen, hoewel de toppen van eind september, begin oktober geen echte recordstanden vormden. Daarna daalden de koersen weer wat en stegen de rendementen: in de Verenigde Staten wat meer dan in Duitsland. Dat was het gevolg van verschillen in het monetaire beleid van beide regio s. Rendementen op bedrijfsobligaties verder gestegen De ontwikkeling op de wereldwijde obligatiemarkten wordt momenteel voor een belangrijk deel bepaald door de verwachtingen over het beleid van de centrale banken, vooral dat van de Fed en de ECB. Groei en inflatie spelen, gezien hun lage niveaus, een minder grote rol. Vooral de Europese inflatieverwachtingen blijven uitermate laag, waardoor de obligatie rentes in de kernlanden van de eurozone uitermate laag zijn gebleven. Op Duitse staatsleningen met looptijden van 10 jaar bedraagt het rendement circa 0,55% (13 november). Voor looptijden van 5 jaar zijn deze rendementen inmiddels negatief: voor nog kortere looptijden was dit al langer het geval. In de Verenigde Staten is de 10-jaarsrente in afgelopen anderhalve maand met bijna 0,3%-punt gestegen tot 2,33%. De renteverschillen met bedrijfsobligaties zijn opgelopen, vooral op de Europese markt. Dat is enerzijds het gevolg van uitgifte van relatief veel nieuwe obligaties, waardoor de koersen onder neerwaartse druk komen. Daarnaast hebben ook zorgen over Griekenland, China en de dieselgate hieraan bijgedragen. Drie jaar geleden hadden deze bedrijfsobligaties lagere rendementen dan Italiaans staatspapier, maar dat is nu omgekeerd. High yield heeft zelfs iets hogere rendementen dan drie jaar geleden. Hoewel daar een hoger risico tegenover staat, is dit risico beter aanvaardbaar dan drie jaar geleden nu de bedrijven er beter voor staan en de faillissementsrisico s volgens ons dus kleiner zijn. In de Verenigde Staten zijn de rendementen op bedrijfsobligaties iets sterker gestegen, maar dat is ook het geval met de staatsobligaties, zodat de verschillen tussen deze twee categorieën minder zijn opgelopen. Koersherstel maakt aandelenmarkten wat duurder Sinds begin oktober zijn de koersen op de aandelenmarkten wereldwijd tussen 6% en 8% gestegen. De Duitse Dax Index en de Japanse Nikkei deden het met respectievelijk bijna 11% en bijna 13% zelfs nog beter. Het waren overigens niet alleen de verbeterende winstverwachtingen, die de koersen in de richting van eerder dit jaar bereikte niveaus opdreven. Belangrijker nog waren de verwachtingen over een nieuwe uitbreiding van het beleid van vooral de ECB en de Bank of Japan. De koersstijgingen waren in Europa gemiddeld genomen dan ook wat sterker dan in de Verenigde Staten. Dat kwam overeen met verschillen in winstontwikkeling, die in de Verenigde Staten door de sterkere dollar wat harder werden geraakt. In Europa heeft de zwakke euro tegenover de dollar zowel de omzetten van veel bedrijven als de winsten in euro s wat extra opgedreven. Het herstel op de aandelenbeurzen kwam onder andere door de verwachtingen over het beleid van centrale banken en de wegebbende zorgen over de economieën van China en een aantal andere opkomende landen. Omdat de winstvooruitzichten niet structureel zijn ver beterd, zijn de waarderingen in de meeste regio s inmiddels wel wat hoger geworden. Verloop aandelenkoersen in 2007-2015 Index: 1 jan 2007 = 100 160 140 120 100 80 60 40 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 S&P-500 Nikkei-225 Eurostoxx-100 AEX MSCI-Pacific Bron: Datastream In augustus en september hebben de wereldwijde aandelenmarkten een van de grootste correcties sinds 2011 (de Griekse crisis) doorgemaakt. Dit keer was een tegenvallende economische groei in de Verenigde Staten de belangrijkste oorzaak. Overigens volgde in oktober en november al weer een herstel. Onder meer door verwachtingen dat de ECB sterker zou gaan stimuleren. pagina 3
special Vooruitzichten voor opkomende markten Opkomende landen in zowel Azië, Latijns Amerika als Oost Europa en Afrika hebben het afgelopen jaar een moeilijke periode doorgemaakt. Een greep uit deze problemen: lage grondstoffenprijzen (schadelijk voor de grondstoffen exporterende landen), afnemende importen door China (vooral nadelig voor de eigen Aziatische regio), tegenvallende groei in de Verenigde Staten en politieke onevenwichtigheid. In een poging om de welvaartsgroei op peil te houden hebben de meeste landen hun munt in waarde laten dalen. Tot nog toe zonder resultaat. Deels komt dit doordat bijna alle landen hun munt probeerden te verzwakken, waardoor alleen een waardedaling tegenover de Amerikaanse dollar overbleef. Deels kon op de korte termijn ook geen overdreven verwachting ontstaan. De vraag is nu of de vooruitzichten voor deze regio s voor 2016 beter zijn. Valutaveranderingen hebben tijd nodig De afgelopen anderhalf jaar zijn de munten van de meeste opkomende landen met 20% of meer in waarde gedaald tegen over de Amerikaanse dollar. Sommige valuta s zoals de Braziliaanse reaal en de Russische roebel zelfs met het dubbele. Ook de euro, de Japanse yen, de Canadese en de Australische dollar zijn fors in waarde gedaald tegenover de Amerikaanse munt. Dat betekent inderdaad dat er een concurrentievoordeel optreedt ten opzichte van Amerikaanse bedrijven. Op de langere termijn is dat ook het geval. De omvang van de export en van de import reageert daar echter meestal niet direct op. Op de korte termijn betekent dat dat landen met in waarde gedaalde munten minder ontvangen voor hun exporten en meer moeten betalen voor ingevoerde goederen. Dat is dus welvaartsverlies. Op de wat langere termijn gaan de export- en de importhoeveelheden zich wel aanpassen aan de gewijzigde prijsverhoudingen de export stijgt en de import neemt af en de economische groei neemt toe. Dit patroon is al enige tijd zichtbaar in India, dat de rupee al in 2013 fors zag verzwakken tegenover de dollar. India ondervindt nu een sterkere economische opleving dan de meeste andere opkomende landen. Dit patroon verwachten wij in 2016 ook in andere opkomende landen en het vormt de reden dat wij daar dan een cyclisch herstel verwachten. China in overgangsfase en dat verklaart veel Er zijn verschillende redenen om aan te nemen dat 2016 voor de opkomende landen een beter jaar wordt dan dit jaar. In de eerste plaats is de vrees voor een hele scherpe terugval van de Chinese economie naar onze mening wat overtrokken. Het land is in een overgangsfase van een export- en investeringsgeleide economie naar een economie waarin de nadruk meer ligt op de consumptie en diensten. Recente indicatoren laten een afname zien van de groei van de industriële productie (die met 5,6% in oktober nog steeds hoog is) en een lichte versnelling van de groei van de detailhandel (tot 11%). Een langdurige afname van de invoer, zoals die nu een aantal maanden achtereen zichtbaar is, is in dat verband niet erg waarschijnlijk. Wel zal de samenstelling van de invoer zich geleidelijk aanpassen aan de veranderende consumptiebehoeften. Tot slot denken we dat de prijzen van grondstoffen te ver naar beneden zijn doorgeschoten en dat deze zich in 2016 zullen herstellen vanwege de verbeterende vraag- en aanbodverhoudingen van veel grondstoffen. Detailhandelsverkopen in China 2010-2015 % t.o.v. een jaar eerder 23 21 19 17 15 13 11 9 2010 2011 2012 2013 2014 2015 Bron: Datastream De groei van de Chinese detailhandelsverkopen is trendmatig afgenomen vanaf zeer hoge niveaus. Dit is een normale beweging als de omvang van deze bestedingen snel groter wordt. Het dieptepunt van de (nog steeds hoge) groei lijkt nu bereikt en de transitie van de Chinese economie naar meer consumptie en diensten wordt langzaam zichtbaar. pagina 4
vooruit zichten Onzekerheden en risico s nopen tot minder risico De vooruitzichten voor de wereldeconomie zijn iets beter vergeleken met de wat tegenvallende situatie in 2015. Toch blijft er een aantal risico s en onzekerheden bestaan. Deze liggen op het terrein van de industrie in de Verenigde Staten en de opkomende landen, de inflatie, geopolitieke spanningen en het beleid van de Fed. Daarom vinden we het verstandig om het risico in de portefeuilles wat te verkleinen door het grote overwogen belang in aandelen wat af te bouwen ten gunste van obligaties. We blijven gematigd overwogen in aandelen omdat de groei van de wereldeconomie volgens ons verder aantrekt, de bedrijfswinsten in een gematigd tempo verder zullen herstellen en de waarderingen nog steeds aantrekkelijk zijn. In onze regionale voorkeuren hebben we een neutrale weging voor zowel ontwikkelde markten als opkomende markten. In de ontwikkelde landen houden we een voorkeur voor Europa boven de Verenigde Staten (op basis van zowel de winstgroei als de waardering) en in de opkomende markten verschuiven we het accent nog wat meer naar Azië, naar vooral China en India. Verder houden we een voorkeur voor de sectoren informatietechnologie en gezondheidszorg ten koste van de sectoren nutsbedrijven en telecom. Obligaties blijven onderwogen, meer nadruk op bedrijfsobligaties De verlaging van het belang in aandelen komt ten goede aan de obligatieportefeuille. De vergroting van het obligatiebelang wordt volledig belegd in bedrijfsobligaties. Het gaat daarbij in gelijke mate om obligaties van zeer kredietwaardige bedrijven en van zogeheten high yield obligaties (hoog renderende maar risicovollere obligaties). Binnen High Yield geven we de voorkeur aan Europa. Door deze accentverschuiving naar bedrijfsobligaties vermindert het belang van staatsobligaties in de portefeuille verder. Binnen deze laatste categorie hand haven we overigens wel de bestaande overweging van Spaans en Italiaans papier, omdat dit een wat hoger rendement oplevert dan obligaties uit de kernlanden van de eurozone. De keuze voor (Europese) bedrijfsobligaties wordt ingegeven door het opgelopen rendementsverschil met staatsobligaties, nu de rente op staatsobligaties weer onder druk staat, terwijl de rente van Europese bedrijfsobligaties juist wat is opgelopen. Het wat hogere risico ten opzichte van staatsobligaties vinden we aanvaardbaar omdat de vooruitzichten voor de wereldeconomie en daarmee de bedrijfsresultaten verbeteren. Hedge funds, vastgoed en grondstoffen We handhaven een overwogen belang in hedge funds, waarbij we strategieën kiezen die gevoelig zijn voor de bewegingen op de aandelenmarkten: met name long-short equity, event driven en Macro/CTA. Op deze wijze proberen we het portefeuillerisico te spreiden met het oog op de onzekerheden en risico s die zich in 2016 zouden kunnen voordoen. Beleggingen in vastgoed zijn gevoelig voor een stijging van de rente. Bovendien lijkt het koersverloop van vastgoed erg op dat aandelen, waardoor vastgoed veel minder bijdraagt aan risicospreiding. Voor de meeste risicoprofielen handhaven we daarom de bestaande onderweging. Omdat de verwachte rentestijging achter blijft bij eerdere verwachtingen zien we alleen voor het meest offensieve profiel enige ruimte om de weging in vastgoed te verhogen. Hoewel het overwogen belang in grondstoffen vanwege de gedaalde prijzen per saldo tegen ons heeft gewerkt, handhaven we onze positie. Naar onze mening zijn de prijzen naar beneden doorgeschoten en we verwachten in 2016 een stijging wanneer de economische groei in de Verenigde Staten en Europa versnelt. Bovendien bieden grondstoffen vaak risicospreiding in tijden van onzekerheden en risico s, die voor onrust zorgen op de financiële markten. pagina 5
Algemene Disclaimer De in dit document aangeboden informatie is opgesteld door Beleggingsadvies en Vermogensbeheer Nederland van ABN AMRO Bank N.V. ( ABN AMRO ) en is bedoeld als informatie in algemene zin en is niet toegespitst op uw persoonlijke situatie. De informatie mag daarom nadrukkelijk niet beschouwd worden als een advies of als een voorstel of aanbod tot 1) het aankopen of verhandelen van financiële instrumenten en/of 2) het afnemen van beleggingsdiensten noch als een beleggingsadvies. Beslissingen op basis van de informatie uit dit document zijn voor uw eigen rekening en risico. De informatie en de voorwaarden die van toepassing zijn op door ABN AMRO aangeboden financiële instrumenten en beleggingsdiensten verleend door ABN AMRO kunt u vinden in de Voorwaarden Effectendienstverlening ABN AMRO en het Informatieblad Effectendienstverlening ABN AMRO die verkrijgbaar zijn via www.abnamro.nl/beleggen. Hoewel ABN AMRO tracht juiste, volledige en actuele informatie uit betrouwbaar geachte bronnen aan te bieden, verstrekt ABN AMRO expliciet noch impliciet enige garantie dat de aangeboden informatie in dit document juist, volledig of actueel is. ABN AMRO aanvaardt geen aansprakelijkheid voor druk- en zetfouten. De in dit document opgenomen informatie kan worden gewijzigd zonder voorafgaand bericht. ABN AMRO is niet verplicht de hierin opgenomen informatie te actualiseren of te wijzigen. ABN AMRO en/of haar agenten of onderaannemers aanvaarden geen enkele aansprakelijkheid ten aanzien van enige schade (met inbegrip van gederfde winst), die op enigerlei wijze voortvloeit uit de informatie die u in dit document wordt aangeboden of het gebruik daarvan. ABN AMRO, of de rechthebbende, behoudt alle rechten (waaronder auteursrechten, merkrechten, octrooien en andere intellectuele eigendomsrechten) met betrekking tot alle in dit document aangeboden informatie (waaronder alle teksten, grafisch materiaal en logo s). Het is niet toegestaan de informatie uit dit document te kopiëren of op enigerlei wijze openbaar te maken, te verspreiden of te vermenigvuldigen zonder voorafgaande schriftelijke toestemming van ABN AMRO of rechtmatige toestemming van de rechthebbende. U mag de informatie in dit document wel afdrukken voor uw eigen persoonlijk gebruik. US Person Disclaimer Beleggen ABN AMRO Bank N.V. ( ABN AMRO ) is niet geregistreerd als broker-dealer en investment adviser zoals bedoeld in respectievelijk de Amerikaanse Securities Exchange Act van 1934 en de Amerikaanse Investment Advisers Act van 1940, zoals van tijd tot tijd gewijzigd, noch in de zin van andere toepasselijke wet- en regelgeving van de afzonderlijke staten van de Verenigde Staten van Amerika. Tenzij zich op grond van de hiervoor genoemde wetten een uitzondering voordoet, is de effectendienstverlening van ABN AMRO inclusief (maar niet beperkt tot) de hierin omschreven producten en diensten, alsmede de advisering daaromtrent niet bestemd voor Amerikaanse ingezetenen ( US Persons in de zin van vorenbedoelde wet- en regelgeving). Dit document of kopieën daarvan mogen niet worden verzonden of meegebracht naar de Verenigde Staten van Amerika of worden verstrekt aan Amerikaanse ingezetenen. Onverminderd het voorgaande is het niet de intentie de in dit document beschreven diensten en/of producten te verkopen of te distribueren of aan te bieden aan personen in landen waar dat ABN AMRO op grond van enig wettelijk voorschrift niet is toegestaan. Een ieder die beschikt over dit document of kopieën daarvan dient zelf na te gaan of er wettelijke beperkingen bestaan tegen de openbaarmaking en verspreiding van dit document en/of het afnemen van de in dit document beschreven diensten en/of producten en zodanige beperkingen in acht te nemen. ABN AMRO is niet aansprakelijk voor schade als gevolg van diensten en/ of producten die in strijd met de hiervoor bedoelde beperkingen zijn afgenomen. Colofon Auteur: Ben Steinebach, Hoofd Beleggingsstrategie van ABN AMRO MeesPierson Indien u naar aanleiding van deze nieuwsbrief vragen heeft, verzoeken wij u contact op te nemen met uw vermogensbeheerder of beleggingsadviseur.