beleggingsvisie Juni/Juli 2012 Vermogensadvies en Vermogensbeheer zeswekelijkse nieuwsbrief Toegenomen turbulentie op de meeste financiële markten Twee ontwikkelingen spelen de financiële markten sinds mei ernstig parten. De verslechtering van de mondiale economische conjunctuur en het weer oplaaien van de Europese schuldencrisis. Om de portefeuilles enigszins tegen de daardoor toenemende turbulentie op de financiële markten te beschermen, hebben we de weging van hedgefunds verhoogd. Marktomgeving en Vooruitzichten Aandelen blijven ongeveer neutraal De waarderingen op de aandelenmarkten weerspiegelen vooral het risico dat Griekenland uit de eurozone treedt. Wij achten dat niet waarschijnlijk en zien voor de iets langere termijn wel degelijk kansen. Gezien de korte termijn spanningen en de langere termijn kansen handhaven we een neutraal belang. Vooruitzichten Verwachte rentestijging rechtvaardigt onderwogen belang in obligaties Onder de aanname dat de Europese schuldencrisis uiteindelijk zal worden opgelost (of op zijn minst beheerst) zal er een normalisatie op de obligatiemarkten plaatsvinden, resulterend in een geleidelijke en beperkte stijging van de rente. Daarom handhaven wij een onderwogen belang in obligaties in het algemeen. Met bedrijfsobligaties - zowel van zeer kredietwaardige bedrijven als risicovollere bedrijfsobligaties (high yield) en obligaties uit opkomende landen - zoeken we wat extra rendement. Vooruitzichten en special
marktomgeving Consumentenvertrouwen in de VS en Europa Index Index Mondiaal spelen momenteel een paar zorgelijke ontwikkelingen. In de eerste plaats vindt er een vertraging plaats van de economische groei in 150 125 5 0-5 praktisch alle regio s. In de tweede plaats verslechtert het beeld van de Europese schuldencrisis op een aantal punten. De financiële markten 100-10 -15 reageren op beide ontwikkelingen erg nerveus, wat vooral in mei heeft 75-20 geleid tot felle koersdalingen op de aandelenmarkten en hernieuwde koersstijgingen van Amerikaanse en Duitse staatsobligaties, die (kennelijk) nog steeds als veilige havens worden gezien. 50 25 1995 1997 1999 2001 2003 2005 2007 2009 2011-25 -30-35 Terugval van de mondiale economie In tegenstelling tot 2011, toen vooral tijdelijke factoren (kernramp in Japan en stijging van de olieprijs) voor een terugval in de groei zorgden, zijn de oorzaken nu van meer structurele aard. In Europa zijn dat bijvoorbeeld de bezuinigingen op de overheidsuitgaven en belastingverhogingen, die worden doorgevoerd om de overheidstekorten terug te dringen. De recessie in Europa leidt voorts tot verminderde exportkansen voor opkomende landen, Japan en de Verenigde Staten. Overigens betekent de afname van economische groei niet dat wij in een mondiale recessie terechtkomen. In de opkomende landen - vooral in Azië - blijft de groei hoog en hebben de beleidsmakers nog de nodige manoeuvreerruimte om stimulansen te geven. De Amerikaanse economie blijft groeien, maar beneden trend. In de tweede helft van dit jaar verwachten wij enig herstel van de groei van de wereldeconomie, als gevolg van de daling van de olieprijs en het gevoerde stimuleringsbeleid in de opkomende landen. VS eurozone (as rechts) Bron: Datastream Amerikanen hebben jarenlang op de pof geleefd. De afbouw van schulden die daardoor nodig is, heeft geleid tot een laag vertrouwen bij consumenten. In Europa is het vertouwen op een wat hoger niveau recentelijk opnieuw gedaald. Griekenland en Spanje in de problemen Na de Griekse verkiezingen van 6 mei bleek het onmogelijk om een stabiele regering te formeren. Daarom zijn nieuwe verkiezingen noodzakelijk op 17 juni en de linkse combinatie Syriza staat in de peilingen op grote winst. Deze partij wil - wanneer ze aan de macht komt - de afspraken over het terugdringen van het overheidstekort heronderhandelen. Dit maakt een Grieks uittreden uit de eurozone op enige termijn waarschijnlijker. Een gelopen race is dat echter niet, omdat de Griekse bevolking in meerderheid de euro wil behouden. Daarom achten wij de waarschijnlijkheid dat Griekenland in de eurozone blijft nog steeds iets groter dan 50%, hoewel de waarschijnlijkheid dat het land de eurozone zal verlaten door de ontwikkelingen is toegenomen (zie special op p4). Mochten de Grieken uittreden, dan zal de wereldeconomie zich negatiever ontwikkelen dan hierboven geschetst. Tegelijkertijd is een aantal Spaanse banken in grote problemen geraakt als uitvloeisel van verliezen die zijn geleden door de vastgoedcrisis. Omdat zij geen budgettaire ruimte (meer) heeft om deze banken te hulp te komen, heeft de Spaanse overheid inmiddels een beroep gedaan op het Europese steunfonds. Al met al blijft de Europese schuldencrisis als een donkere wolk boven de financiële markten hangen.
marktontwikkelingen De hernieuwde onrust op de financiële markten in mei heeft zich, zoals gebruikelijk, vertaald in een voortgaande vlucht uit risicovollere beleggingen naar beleggingen die als veilige havens worden gezien. Dat zijn vooral Amerikaanse en Duitse staatsobligaties, die inmiddels negatieve reële rendementen opleveren, een effectief rendement dat achterblijft bij de inflatie. Tegelijkertijd zijn de aandelenkoersen - met uitzondering van een aantal Aziatische markten - fors gedaald en weer terug op niveaus van het begin van dit jaar. Kapitaalstromen zoeken nieuwe richting Als gevolg van de eerder beschreven ontwikkelingen is in mei de aversie tegen het nemen van risico bij beleggers opnieuw sterk toegenomen. De groeiende twijfel over het voortbestaan van de eurozone in zijn huidige omvang begint te leiden tot het wegtrekken van kapitaal uit de perifere eurolanden. Dit kapitaal zoekt enerzijds een weg naar de kernlanden van de eurozone en anderzijds naar landen buiten de eurozone en ook buiten Europa. Hierdoor lopen de renteverschillen binnen de eurozone verder op en wordt het voor de landen in de periferie moeilijker om toegang te behouden tot de openbare kapitaalmarkt. Inmiddels zijn Amerikaanse en Duitse staatsobligaties erg duur geworden en bedroeg het effectief rendement voor een looptijd van tien jaar begin juni respectievelijk 1,5% en 1,2%. Uitgaande van ons basisscenario verwachten wij niet dat de eurozone uiteen zal vallen, enerzijds omdat Europese beleidsmakers uiteindelijk de juiste beslissingen hebben genomen en dat naar onze mening ook zullen blijven doen. Anderzijds is een grote meerderheid van het Griekse volk voorstander van het behoud van de euro en zal het voor elke politieke partij bijzonder moeilijk zijn om maatregelen te nemen die een uittreding dichterbij brengen. Wanneer ze hier daadwerkelijk recht aan doen, zullen de financiële markten tot rust komen. Daardoor zal de rente in de Verenigde Staten en Duitsland ongetwijfeld weer wat oplopen, maar nog steeds laag blijven in historisch perspectief. Aandelenmarkten weerspiegelen vooral veel risico Het gebrek aan vertrouwen bij ondernemers, consumenten en beleggers heeft in mei ook een forse tik gekregen van de teruglopende economische groei en de weer toegenomen problemen binnen de eurozone. Dat was goed te zien op de meeste internationale aandelenmarkten, waar de koersen fors zijn gedaald. Hoewel de winstvooruitzichten iets minder gunstig zijn geworden als gevolg van de afnemende economische groei, staan bedrijven er nog steeds goed voor. Dit laatste wordt niet weerspiegeld in de koersen, die vooral worden gedreven door het macro-economische en politieke klimaat. Wanneer het klimaat verbetert, zal blijken dat de waarderingen aantrekkelijk zijn en kan ook het sentiment snel verbeteren. Bovendien zal de huidige hoge volatiliteit (de mate van de koersfluctuaties), die een maatstaf is voor het risico, moeten verminderen voor een verbeterd perspectief op de aandelenmarkten. Wat dat betreft is er op de aandelenmarkten momenteel sprake van spanningen op de korte termijn, maar zijn er tegelijkertijd ook kansen op de wat langere termijn. Wanneer we kijken naar de verschillende regio s, dan kunnen we concluderen dat vooral de Europese markten sinds eind maart fors zijn geraakt. Ook Japan en de opkomende markten hebben over die periode echter een forse veer moeten laten. Op de markten van de Verenigde Staten zijn de verliezen daarentegen beperkt gebleven. Verloop aandelenindices 2005-2012 index 1 jan 2005 = 100 index 1 jan 2005 = 100 170 260 150 240 220 130 200 110 180 90 160 140 70 120 50 100 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 S&P 500 Nikkei 225 AEX EuroStoxx 600 Emerging Markets (as rechts) Bron: Bloomberg Sinds maart 2012 is de risico-aversie bij beleggers weer toegenomen, wat heeft geleid tot een vlucht uit aandelen en forse koersdalingen.
special En wat als Griekenland uit de eurozone treedt? Door de verkiezingen van 6 mei in Griekenland en de politieke ontwikkelingen daarna is het risico dat de Grieken - al dan niet gedwongen door de omstandigheden - uit de eurozone treden, aanzienlijk toegenomen. Op 17 juni zijn er opnieuw verkiezingen geweest. Hoewel een uitreden onmiddellijk daarna niet waarschijnlijk en noodzakelijk is, komt die wel dichterbij als Syriza aan de macht komt. Wat zullen de directe gevolgen daarvan zijn en hoe zullen wij daarop in ons beleggingsbeleid reageren? In dit scenario verwerpt een nieuwe regering met de voorwaarden van het reddingspakket, wat vervolgens tot het intrekken van de financiering en een staatsbankroet leidt. De Europese Centrale Bank (ECB) zal dan vermoedelijk de geldkraan voor de Griekse banken en de Griekse centrale bank dichtdraaien, omdat Griekse staatsobligaties niet meer als onderpand kunnen worden gebruikt. Dit leidt tot de ineenstorting van het Griekse bankwezen en omdat de overheid onvoldoende middelen heeft om de banken te steunen zal Griekenland mogelijk gedwongen zijn uit de eurozone te treden. De kosten voor de rest van de eurozone bedragen bij benadering 300 miljard, maar dit lijkt een te hanteren bedrag. De spanningen binnen de eurozone zullen echter sterk oplopen, vooral omdat de toegang tot de kapitaalmarkt voor landen als Spanje en Italië sterk zal worden bemoeilijkt. De recessie in de andere lidstaten zal verdiepen tot een krimp van 1 à 2%. Een snelle en effectieve beleidsreactie van IMF, EFSF, ECB en EU om de financiële stabiliteit te waarborgen is essentieel. De situatie op de financiële markten zal turbulent zijn, met grote koersfluctuaties, aanzwellende kapitaalstromen van de periferie naar de kernlanden en sterk toenemende risicoaversie. Effectief rendement op 10-jaars staatsleningen % 6,0 5,5 5,0 4,5 4,0 3,5 3,0 2,5 2,0 1,5 1,0 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 VS Duitsland Bron: Bloomberg Door de sterk toegenomen turbulentie op de financiele markten vluchten beleggers op grote schaal weer in Duitse en Amerikaanse staatsobligaties. De rendementen daarop hebben daardoor historische laagtepunten bereikt. Er is een kleiner risico op een nog negatiever scenario, waarin als gevolg van politieke besmetting meer landen (zullen moeten) uittreden. Kort gezegd zullen in dit scenario de directe kosten aanzienlijk hoger zijn, evenals de economische krimp. Politieke verlamming zal leiden tot een vertraging in de beleidsreacties, waardoor de stabiliteit verder in gevaar komt. Een recessie zal zich uitbreiden en een mondiaal karakter krijgen. Wij gaan er nog altijd van uit dat deze negatieve scenario s zich niet voor hoeven te doen. Per slot van rekening wil een aanzienlijke meerderheid van de Griekse bevolking de euro behouden. Niettemin is het goed om voorbereid te zijn op het ergste. In een dergelijk geval zullen wij de portefeuilles van onze cliënten zo goed mogelijk beschermen met beleggingen waarvan de gevoeligheid voor de beschreven ontwikkelingen zo gering mogelijk is.
op waarde schatten vooruitzichten Onderwogen belang in obligaties gehandhaafd Door de voortgaande daling van het effectief rendement op vooral Amerikaanse en Duitse staatsobligaties in mei, zijn deze obligaties momenteel extreem duur. Dit weerspiegelt in hoge mate de verwachting dat Griekenland uit de eurozone zal treden, mogelijk gevolgd door enkele andere landen. Wij achten dat minder waarschijnlijk en verwachten daarom dat een deel van de koersstijging van genoemde obligaties zal worden gecorrigeerd. Waar de rentestanden wel (veel) hoger zijn is sprake van hogere risico s. Daarom handhaven wij een onderwogen belang in obligaties in het algemeen en staatsobligaties in het bijzonder. In de obligatieportefeuille hebben we wel een overwogen positie in bedrijfsobligaties. Dat geldt zowel voor bedrijfsobligaties met een zeer goede kredietwaardigheid als ook voor hoog renderende maar risicovollere bedrijfsobligaties (high yield) en obligaties van bedrijven uit opkomende landen. Voor al deze categorieën geldt dat het hogere rendement ten opzichte van staatsobligaties voldoende compensatie vormt voor het hogere risico. Neutrale opinie op aandelen Op de korte termijn domineren de risico s op de aandelenmarkten, die voortvloeien uit de verwachtingen over het opgeven van de euro door Griekenland en de problemen bij de Spaanse banken. Dat is voor ons aanleiding om onze benadering, waarin we stap voor stap aandelen hebben toegevoegd voorlopig stop te zetten. Omdat de vooruitzichten op de wat langere termijn gunstiger zijn, achten wij het nu niet verstandig om aandelenbelangen af te bouwen. Daardoor hebben wij op dit moment een neutrale houding ten aanzien van aandelen. De voorwaarden voor een verbetering van de vooruitzichten op de langere termijn zijn naar onze mening een verbetering van het macroeconomische beeld, een afname van de volatiliteit en mogelijkerwijze een iets grotere correctie van de aandelenkoersen. In onze regioallocatie hebben wij een voorkeur voor de opkomende markten vanwege hun nog altijd goede groeiprestaties en hun grotere beleidsmatige manoeuvreerruimte. Van de sectoren prefereren wij enerzijds de cyclische industrie en anderzijds de meer defensieve consumptiegoederen. We blijven onderwogen in telecom en de nog altijd kwetsbare financiële dienstverlening. Grondstoffen, hedgefunds en vastgoed Het klimaat voor grondstoffen is verslechterd als gevolg van onder andere de verslechterde macro-vooruitzichten. Dit kan vrij snel veranderen als het macro-beeld opklaart, de dollar (weer) daalt en de risico-aversie op de financiële markten vermindert. Vooralsnog handhaven wij een onderwogen belang. In de huidige turbulente omstandigheden op de financiële markten kunnen hedgefunds enige bescherming bieden omdat het koersverloop veelal wat verschilt van dat van andere beleggingscategorieën. Daarom vergroten wij de positie in hedgefunds van 5% tot 8% (overwogen) ten koste van cash. De koersen van beursgenoteerd vastgoed hebben de afgelopen maanden steun ondervonden van vraag door beleggers die op zoek waren naar een stabiele inkomensstroom. De waarderingen zijn nog aantrekkelijk als gevolg van de koersdalingen die daarvoor hebben plaatsgevonden.
Algemene Disclaimer De in dit document aangeboden informatie is opgesteld door Vermogensadvies en Vermogensbeheer Nederland van ABN AMRO Bank N.V. ( ABN AMRO ) en is bedoeld als informatie in algemene zin en is niet toegespitst op uw persoonlijke situatie. De informatie mag daarom nadrukkelijk niet beschouwd worden als een advies of als een voorstel of aanbod tot 1) het kopen van beleggingsproducten en/of 2) het afnemen van beleggingsdiensten noch als een beleggingsadvies. Beslissingen op basis van de informatie uit dit document zijn voor uw eigen rekening en risico. De informatie en voorwaarden die van toepassing zijn op door ABN AMRO aangeboden beleggingsproducten en beleggingsdiensten verleend door ABN AMRO kunt u vinden in de Voorwaarden Beleggen ABN AMRO die verkrijgbaar zijn via www.abnamro.nl/beleggen. Hoewel ABN AMRO tracht juiste, volledige en actuele informatie uit betrouwbaar geachte bronnen aan te bieden, verstrekt ABN AMRO expliciet noch impliciet enige garantie dat de aangeboden informatie in dit document juist, volledig of actueel is. ABN AMRO aanvaardt geen aansprakelijkheid voor druk- en zetfouten. De in dit document opgenomen informatie kan worden gewijzigd zonder voorafgaand bericht. ABN AMRO is niet verplicht de hierin opgenomen informatie te actualiseren of te wijzigen. ABN AMRO en/of haar agenten of onderaannemers aanvaarden geen enkele aansprakelijkheid ten aanzien van enige schade (met inbegrip van gederfde winst), die op enigerlei wijze voortvloeit uit de informatie die u in dit document wordt aangeboden of het gebruik daarvan. ABN AMRO, of de rechthebbende, behoudt alle rechten (waaronder auteursrechten, merkrechten, octrooien en andere intellectuele eigendomsrechten) met betrekking tot alle in dit document aangeboden informatie (waaronder alle teksten, grafisch materiaal en logo s). Het is niet toegestaan de informatie uit dit document te kopiëren of op enigerlei wijze openbaar te maken, te verspreiden of te vermenigvuldigen zonder voorafgaande schriftelijke toestemming van ABN AMRO of rechtmatige toestemming van de rechthebbende. U mag de informatie in dit document wel afdrukken voor uw eigen persoonlijk gebruik. US Person Disclaimer ABN AMRO Bank N.V. ( ABN AMRO ) is niet geregistreerd als broker-dealer en investment adviser zoals bedoeld in respectievelijk de Amerikaanse Securities Exchange Act van 1934 en de Amerikaanse Investment Advisers Act van 1940, zoals van tijd tot tijd gewijzigd, noch in de zin van andere toepasselijke wet- en regelgeving van de afzonderlijke staten van de Verenigde Staten van Amerika. Tenzij zich op grond van de hiervoor genoemde wetten een uitzondering voordoet, is de beleggingsdienstverlening van ABN AMRO, inclusief (maar niet beperkt tot) de hierin omschreven beleggingsproducten en beleggingsdiensten, alsmede de advisering daaromtrent niet bestemd voor Amerikaanse ingezetenen ( US Persons in de zin van vorenbedoelde wet- en regelgeving). Dit document of kopieën daarvan mogen niet worden verzonden of meegebracht naar de Verenigde Staten van Amerika of worden verstrekt aan Amerikaanse ingezetenen. Onverminderd het voorgaande is het niet de intentie de in dit document beschreven beleggingsdiensten en/of beleggingsproducten te verkopen of te distribueren of aan te bieden aan personen in landen waar dat ABN AMRO op grond van enig wettelijk voorschrift niet is toegestaan. Een ieder die beschikt over dit document of kopieën daarvan dient zelf na te gaan of er wettelijke beperkingen bestaan tegen de openbaarmaking en verspreiding van dit document en/of het afnemen van de in dit document beschreven beleggingsdiensten en/of beleggingsproducten en zodanige beperkingen in acht te nemen. ABN AMRO is niet aansprakelijk voor schade als gevolg van beleggingdiensten en/of beleggingsproducten die in strijd met de hiervoor bedoelde beperkingen zijn afgenomen. Colofon Auteur: Ben Steinebach, Hoofd Beleggingsstrategie van ABN AMRO MeesPierson Heeft u nog vragen naar aanleiding van deze nieuwsbrief? Neem dan contact op met uw beleggingsadviseur of vermogensbeheerder.