Alternatieve financieringsvormen ''voor het structureel energetisch verbeteren van sociale huurwoningen door corporaties''

Transcriptie

1 Alternatieve financieringsvormen ''voor het structureel energetisch verbeteren van sociale huurwoningen door corporaties'' Auteur Tom Cattier (126530) Opdrachtgever Stichting Pioneering Begeleidster Mevr. M.J.M. ter Haar - Wiefferink Opleiding Vastgoed & Makelaardij 1 ste Begeleidster Mevr. A.H.J. Overzet 2 de lezer Dhr. R. Veenhoven Studiejaar Versie 2.0 Inleverdatum 02 juli 2014

2 Colofon Titel Ondertitel Alternatieve financieringsvormen voor het structureel energetische verbeteren van sociale huurwoningen door corporaties Publicatie Afstudeerscriptie Datum 02 juli 2014 Versie 2.0 Auteur Tom Cattier (126530) Talingstraat ZR Delden Opleiding Saxion Hogeschool Enschede Academie Bestuur, Recht en Ruimte Vastgoed & Makelaardij M.H. Tromplaan AB Enschede 1 ste begeleidster Mevr. A.H.J. Overzet Docent a.h.j.overzet@saxion.nl de lezer Dhr. R. Veenhoven Docent r.veenhoven@saxion.nl Opdrachtgever Contactpersoon Lectoraat Contactpersoon Stichting Pioneering Werkplaats Duurzaamheid Postbus KB Enschede Dhr. G.A.M. Salemink Chef werkplaats g.salemink@pioneering.nl Gebiedsontwikkeling en Recht M.H. Tromplaan AB Enschede Mevr. M.J.M. ter Haar - Wiefferink Docent/Onderzoeker m.j.m.terhaar@saxion.nl

3 MANAGEMENTSAMENVATTING Om de toenemende CO2-uitstoot in Nederland terug te dringen is het structureel energetisch verbeteren van de Nederlandse woningvoorraad een noodzaak. Woningcorporaties hebben circa 2,4 miljoen woningen in eigendom die goed zijn voor een derde van de totale woningvoorraad in Nederland. Om deze reden hebben woningcorporaties een belangrijke rol bij het verduurzamen van de Nederlandse woningvoorraad. Tot voor kort werden duurzame investeringen door woningcorporaties veelal geborgd gefinancierd. Diverse ontwikkelingen in zowel de corporatiesector als de kapitaalmarkt zorgen ervoor dat de financiering van duurzame investeringen door woningcorporaties op termijn lastiger worden. Hierdoor worden woningcorporaties gedwongen opzoek te gaan naar alternatieve financieringsvormen voor het aantrekken van kapitaal voor het structureel energetisch verbeteren van hun sociale huurwoningen. Deze aanleiding heeft geresulteerd in de volgende doelstelling: Het ontwikkelen van een matrix om inzichtelijk te maken waaraan financieringsvormen, voor het structureel energetisch verbeteren van sociale huurwoningen door corporaties, moeten voldoen. Door een matrix te ontwikkelen waarin verschillende maatregelen vanuit energetisch oogpunt, criteria vanuit corporaties en algemene financieringscriteria voor vastgoed worden opgenomen, kunnen (alternatieve) financieringsvormen voor het structureel energetisch verbeteren van sociale huurwoningen door corporaties worden beoordeeld. De centrale vraagstelling van het onderzoek luidt als volgt: In hoeverre kan een matrix worden ontwikkeld die inzichtelijk maakt waaraan alternatieve financieringsvormen, voor het structureel energetisch verbeteren van sociale huurwoningen door corporaties, moeten voldoen? Om de centrale vraagstelling te kunnen beantwoorden zijn deelvragen opgesteld en zijn verschillende methodieken toegepast. Dit onderzoek is op te delen in een theoretisch, praktisch en analytisch kader. Elk kader kent haar eigen methodieken. In het theoretisch kader is literatuuronderzoek gedaan naar verschillende criteria wat betreft structureel energetisch verbeteren, financieringscriteria door corporaties en vastgoedfinancieringscriteria. Op basis van de criteria uit het literatuuronderzoek is een matrix ontwikkeld waarmee (alternatieve) financieringsvormen kunnen worden beoordeeld. De matrix is opgedeeld in twee stappen. Stap 1 ''de investering'' en stap 2 ''de financiering''. Stap 1 is om te beoordelen of een financieringsvorm überhaupt geschikt is voor het structureel energetisch verbeteren als bedoeld in deze scriptie. Stap 2 beoordeelt de financieringsvorm vervolgens inhoudelijk op haalbaarheid. De ontwikkelde matrix is toegepast en getoetst in de praktijk. Om de matrix te kunnen toepassen moeten een aantal financieringsvormen worden geselecteerd. Deze financieringsvormen zijn met behulp van een brainstormsessie geselecteerd. De geselecteerde financieringsvormen zijn sale and leaseback, obligaties en Energy Service Companies. Deze vormen zijn toegevoegd en op basis van de matrix beoordeeld. De complete matrix aangevuld met de alternatieven is vervolgens getoetst in de praktijk bij diverse professionals aan de hand van halfgestructureerde interviews. De investering en de maatregelen voor het structureel energetisch verbeteren zoals is opgenomen in de matrix komen overeen met de uitkomsten van de interviews. De financieringscriteria lijken compleet op een aantal wijzigingen na. Hiermee lijkt de matrix in zijn geheel ook compleet. Over de beoordeling van de verschillende financieringsvormen ten aanzien van de matrix kunnen onvoldoende uitspraken gedaan worden. Op basis van de mening en beleving van de verschillende respondenten III

4 kunnen vervolgens betere uitspraken gedaan worden over de geselecteerde financieringsvormen. Bij een sale and leaseback constructie is het geen optie om deze constructie toe te passen op het vastgoed. Het toepassen van deze constructie op installaties is wel een optie. Woningcorporaties mogen waarschijnlijk geen obligaties uitgeven, waardoor deze vorm geen kans van slagen lijkt te hebben. Een Energy Service Company wordt gezien als een interessant alternatief. Maar deze financieringsvorm lijkt op basis van de interviews niet haalbaar. Het probleem wat zich namelijk voordoet, is dat het alleen wordt toegepast op installaties. Bij het structureel energetisch verbeteren is het belangrijk om eerst de schil te isoleren om zoveel mogelijk warmteverlies te beperken. De conclusie en de beantwoording van de hoofdvraag worden als volgt geformuleerd. Uit het onderzoek blijkt dat de investering met de criteria voor het structureel energetisch verbeteren en de financieringscriteria uit de theorie grotendeels overeenkomen met de criteria uit de praktijk. Het doorvoeren van een aantal kleine wijzingen zal voldoende zijn om de criteria compleet te maken. Dit betekend echter niet dat de matrix een goed middel is om alternatieve financieringsvormen te beoordelen. Uit de interviews blijkt dat een dergelijke matrix niet kan worden gebruikt voor het beoordelen van een financieringsvorm. Het lijkt überhaupt onmogelijk om een matrix te ontwikkelen zoals bedoeld in deze scriptie. Het grote probleem uit de matrix doet zich voor bij de verschillende criteria gesteld door de corporaties. Corporaties sturen op de WSW- criteria, maar deze criteria wordt de corporaties opgelegd. Het is niet zo dat een corporatie deze criteria zelf heeft opgesteld om een financieringsvorm aan te beoordelen. Door dit gegeven wordt het erg corporatiespecifiek. Ook lijken de vastgoed- financieringscriteria in sommige gevallen overbodig. Over de geselecteerde financieringsvormen kan gezegd worden dat de beoordeling aan de hand van de matrix overeenkomt met de beoordeling door respondenten uit het praktijkonderzoek. Alle financieringsvormen worden namelijk onvoldoende beoordeeld. Op basis van dit onderzoek kan gezegd worden dat geen enkele alternatieve financieringsvorm geschikt is voor het structureel energetisch verbeteren van sociale huurwoningen. Ook in de toekomst zal de kans van slagen voor een alternatieve financieringsvorm gering zijn. Dit is voornamelijk te verklaren doordat geen zekerheden kunnen worden gegeven waardoor het risico voor externe partijen te groot wordt en daarmee de rente voor de corporatie te hoog. Aanbevelingen in dit onderzoek worden gedaan voor de ontwikkeling van een matrix en voor vervolgonderzoek. De ontwikkeling van een matrix, waarmee alternatieve financieringsvormen kunnen worden beoordeeld, zal altijd corporatiespecifiek zijn. Een corporatie zal voor haar eigen organisatie een dergelijke matrix kunnen ontwikkelen. Daarnaast wordt aanbevolen om elke financieringsvorm specifiek door te bereken op een corporatie aan de hand van rente en risico's. Dit kan door middel van bijvoorbeeld casestudies. Vervolgonderzoek zou gedaan kunnen worden naar alternatieve financieringsvormen voor niet-daeb activiteiten. Deze activiteiten kunnen op termijn niet meer geborgd gefinancierd worden. Een vervolgonderzoek naar groenfinancieringen wordt ook aanbevolen. Groenfinancieringen hebben veel voordelen, maar een verkeerd imago. Verder spreken een aantal respondenten over het energiefonds van de provincie, de gemeente en collega-corporaties voor het financieren van structureel energetische verbeteringen. Een onderzoek naar de kansen van deze partijen wordt aanbevolen. De meeste zekerheden, het vastgoed, zijn door het WSW opgeëist. Onderzoek naar andere zekerheden die aan externe financiers geboden kunnen worden zou interessant kunnen zijn. Verder is het van belang dat corporaties met een financieel zwakke positie zo snel mogelijk hun kasstromen op orde krijgen of op een andere manier hun financiële positie versterken wa ardoor ze weer aan de criteria van het WSW voldoen en geborgd geld kunnen (blijven) aantrekken voor het structureel energetisch verbeteren. IV

5 VOORWOORD Voor u ligt mijn BBA scriptie met als titel alternatieve financieringsvormen voor het structureel energetisch verbeteren van sociale huurwoningen door corporaties. Deze scriptie is geschreven voor het behalen van de HBO opleiding Vastgoed & Makelaardij en is tot stand gekomen in opdracht van Stichting Pioneering. In de afgelopen maanden is dit onderzoek uitgevoerd met als doel nieuwe inzichten te bieden op het gebied van financieringsmogelijkheden om sociale huurwoningen energetisch te kunnen verbeteren. Deze inzichten zijn nodig omdat de financieringsmogelijkheden van corporaties in toenemende mate worden beperkt, als gevolg van verschillende ontwikkelingen zoals de verhuurderheffing en het teruglopen van de inkomsten uit verkoop. De financieringsproblematiek is niet alleen in corporatieland, maar wereldwijd een zeer actueel item en een gevolg van de aanhoudende financieel-economische crisis. Mede door de actualiteit van het onderwerp is deze scriptie met veel interesse en plezier geschreven. Dit wil niet zeggen dat het behalen van de eindstreep eenvoudig is geweest. Het heeft veel tijd en moeite geko st om de onderzoeksopzet helder voor ogen te krijgen en de gevonden informatie op een juiste manier te filteren zonder de relevantie voor het eindproduct te verliezen. Bij de totstandkoming van deze scriptie is de hulp van een aantal personen van groot belang geweest. Graag bedank ik Marloes ter Haar-Wiefferink als begeleidster, vanuit het lectoraat gebiedsontwikkeling en recht, voor stichting Pioneering en Angelique Overzet als begeleidster vanuit de opleiding Vastgoed & Makelaardij. Beide begeleiders stonden klaar wanneer gewenst en hebben mij op een prettig ervaren wijze begeleid. Rob Veenhoven wil ik bedanken voor zijn bevindingen, open aanmerkingen zodat de kwaliteit van deze scriptie gewaarborgd is gebleven. In het bijzonder w il ik graag Gerard Salemink als opdrachtgever bedanken voor de kans die hij mij heeft geboden om bij stichting Pioneering dit onderzoek te mogen uitvoeren. Naast deze personen wil ik graag alle professionals, op het gebied van (vastgoed)financiering en sociale woningbouw, bedanken voor hun medewerking aan de brainstormsessie en de interviews. Zonder deze personen was het eindresultaat niet daar geweest waar het nu is. Als laatste wil ik mijn gezin bedanken voor het vertrouwen en geduld dat mij is gegeven voor het schrijven van deze scriptie. Tom Cattier Delden, juli V

6 INHOUDSOPGAVE Managementsamenvatting... III Voorwoord... V Verklarende woordenlijst... VIII 1. Inleiding Aanleiding Doel- en vraagstelling Deelvragen Afbakening onderzoek Methoden van onderzoek Methodiek per deelvraag Leeswijzer Criteria structureel energetisch verbeteren Sociale huurwoning Energetisch niveau Woningcorporatie Structureel energetisch verbeteren Technische maatregelen Resumé Financieringscriteria corporaties Financiering Criteria WSW- criteria Treasury- criteria Resumé Vastgoed- financieringscriteria Vastgoed Functie van vastgoed Financieringscriteria Eigen- of vreemd vermogen Zekerheden Rente Risico's Financiering- ratio's Resumé Het model, de matrix VI

7 6. De praktijk De brainstormsessie De matrix De interviews Professionals woningcorporaties Professionals (vastgoed)financiering Resumé De analyse Conclusies Reflectie Aanbevelingen Literatuur en bronnenlijst Bijlagen...56 Bijlage 1: Interviewvormen...57 Bijlage 2: Ontstaan en beleid corporatiesector Bijlage 3: Vormen van zekerheden Bijlage 4: Brainstormsessie 03 oktober Bijlage 5: Interviewopzet professionals woningcorporatie Bijlage 6: Interviewopzet professionals vastgoedfinanciering...67 Bijlage 7: Interview Mark Huiskes (ING Real Estate Finance) Bijlage 8: Interview Roel Amkreutz (ProWonen) Bijlage 9: Interview Dick Maas (ING Zakelijk) Bijlage 10: Interview Ben Meijer (Ons Huis) Bijlage 11: Interview Henny Manrho (Wonen Delden) Bijlage 12: Samenvatting interviews VII

8 VERKLARENDE WOORDENLIJST Afkortingen CFV DAEB DSCR EBITDA EURIBOR Fte ICR LTV WACC WOZ WSW Begrippen Aedes Aflossingsfictie Alternatieve financiering Corporate governance Geborgde financiering Gebruikersoppervlak (GO) Centraal Fonds Volkshuisvesting Diensten van Algemeen Economisch Belang Debt Service Coverage Ratio. Geeft de verhouding aan tussen de netto huurinkomsten en de te betalen rente en aflossing. Earnings before Interest, Tax, Depreciation and Amortisation. Een maatstaf voor de brutowinst voor aftrek van rente, belasting, afschrijving en goodwill. Euro Interbank Offered Rate. Euribor is het gemiddelde rente tarief waartegen een groot aantal vooraanstaande Europese banken elkaar leningen in euro's verstrekken. Fulltime-equivalent, rekeneenheid waarin de personeelssterkte of de omvang van een betrekking wordt uitgedrukt (Van Dale, 2013) Interest Coverage Ratio. Geeft de verhouding aan tussen de netto huurinkomsten en de te betalen rente. Loan to Value. De LTV is het percentage van de waarde van het vastgoed ten opzichte van de uitstaande lening. Weighted Average Cost of Capital. Het gemiddeld rendement dat een onderneming moet betalen over het door de onderneming aangetrokken vermogen wordt de gemiddeld gewogen kostenvoet genoemd. (van der Wielen & de Vries, 2012). Wet waardering onroerende zaken Waarborgfonds Sociale Woningbouw Aedes is de vereniging van woningcorporaties in Nederland, die de belangen voor haar leden op alle mogelijk fronten behartigt (Aedes, 2013) Dit is een fictieve aflossing die ruimte creëert in de operationele kasstromen om leningen af te lossen. De fictie van 2% is gebaseerd op de eindigheid van de exploitatieduur. De exploitatieduur van 50 jaar is algemeen aanvaard in de sociale huursector (WSW, 2014) Alternatieve financiering zijn financieringsvormen die afwijken van wat gebruikelijk is bij woningcorporaties, maar daar niet voor onderdoen, of waarvan verondersteld kan worden dat ze beter zijn. Het gaat hierbij specifiek om alternatieven voor woningcorporaties en niet om alternatieven in zijn geheel. Betekent behoorlijk ondernemingsbestuur. De term wordt gebruikt voor het aanduiden van hoe een onderneming goed, efficiënt en verantwoord geleid moet worden. Leningen (financiering) worden geborgd door het WSW. Hierdoor kan de corporatiesector gemakkelijker leningen afsluiten met gunstige voorwaarden zoals een lage rente. De leningen hebben betrekking op financiering van huurwoningen en maatschappelijk vastgoed, nieuwbouw en renovatie. De borging wordt beschouwd als staatssteun, aangezien gemeenten en het Rijk garant staan (Aedes, 2013). Dit is de oppervlakte waarvoor wordt geschat dat deze nuttig gebruikt kan worden en wordt berekend aan de hand van de NEN 2580 (Architectenweb, 2013) VIII

9 Lessee Obligoverplichting WOZ-waarde Degene die een leaseovereenkomst aangaat, dus iemand die het gebruik van een lease-object verwerft. Een obligo is een verplichting van de deelnemer om aan het WSW een bedrag over te maken. De hoogte van het obligo is afhankelijk van het totaal geborgde bedrag met een tarief van 3,85%. Op deze manier staan de deelnemende corporaties gerant voor elkaar (Aedes, 2012). De geschatte marktwaarde op de waardepeildatum is de WOZ-waarde van een woning. Voor de beschikking in 2014 is deze datum 1 januari IX

10 1. INLEIDING In dit hoofdstuk wordt de onderzoeksopzet beschreven. Eerst wordt de aanleiding van het onderzoek weergegeven. Daarna worden de doel- en vraagstelling geformuleerd evenals binnen welke kaders dit onderzoek plaatsvindt. Vervolgens worden de toegepaste methodieken omschreven. Het hoofdstuk wordt afgesloten met een conceptueel model en een leeswijzer Aanleiding Bepaalde gassen in de atmosfeer (CO2, waterdamp, CH4, N2O, CFK) zorgen voor het vasthouden van de warmte die zon afgeeft. Zonder dit zogenaamde broeikaseffect zou het op aarde gemiddeld niet warmer zijn dan -18 graden. Dankzij deze broeikasgassen is het gemiddeld 12 graden (MilieuCentraal, 2013). Sinds de industriële revolutie (1750) worden door industrie, ontbossing, verkeer, energieverbruik in het huishouden, landbouw en veeteelt van de mens extra broeikasgass en in de atmosfeer gebracht wat een negatieve invloed heeft op het broeikaseffect. Om deze reden wordt, volgens diverse wetenschappers, de mens verantwoordelijk gehouden voor het versterken van het broeikaseffect (Het broeikaseffect, 2013; MilieuCentraal, 2013). Bij de extra uitstoot van gassen gaat het voornamelijk om het belangrijkste broeikasgas CO2. MilieuCentraal (2013) schrijft dat de concentratie CO2 in de atmosfeer de laatste decennia explosief is gestegen, waardoor het gemiddeld steeds warmer wordt op aarde en in de toekomst een waarde zal bereiken die al het leven op aarde in gevaar kan brengen. Om het tij mede te helpen keren en de toenemende CO2-uitstoot in Nederland terug te dringen is het structureel energetisch verbeteren van de Nederlandse woningvoorraad een noodzaak. Ruim 70% van de Nederlandse woningvoorraad is voor 1980 gebouwd en deze woningen zijn verantwoordelijk voor 80% van het totale gasverbruik. Woningcorporaties hebben circa 2,4 miljoen woningen in eigendom die goed zijn voor een derde van de totale woningvoorraad in Nederland (Lupi, 2013). Om deze reden hebben woningcorporaties een belangrijke rol bij het verduurzamen van de Nederlandse woningvoorraad. Energetisch verbeteren van de sociale huurwoningen in Nederland is mede hierdoor een belangrijke pijler voor het behalen van de klimaatdoelstellingen uit het overheidsbeleid (Deloitte, 2011). Om deze bijdrage te kunnen leveren aan de klimaatdoelstellingen van de overheid, door de corporaties, is het Convenant Energiebesparing Corporatiesector tussen de Rijksoverheid, Aedes en de Woonbond opgesteld. In dit Convenant is vastgelegd dat alle woningen in eigendom van corporaties minimaal een B-label moeten hebben vóór het eind van Om de afspraken uit het convenant na te streven zullen woningcorporaties flinke investeringen moeten doen in het energ etisch verbeteren van de bestaande woningportefeuille (Agentschap NL, 2012). Tot voor kort werden duurzame investeringen door woningcorporaties veelal geborgd gefinancierd. Dit werd gedaan door middel van een garantie van het Waarborgfonds Sociale Woningbouw. Diverse ontwikkelingen in zowel de corporatiesector als de kapitaalmarkt zorgen ervoor dat de financiering van duurzame investeringen door woningcorporaties op termijn lastiger worden. Mede door de economische crisis komen de kasstromen van woningcorporaties verder onder druk te staan. Met ingang van 2013 moeten woningcorporaties gezamenlijk een verhuurderheffing betalen aan de overheid. Deze heffing zal van 50 miljoen per jaar (in 2013) oplopen tot 1,7 miljard per jaar (in 2017). Hierdoor komen de kasstromen van de woningcorporaties nog verder onder druk te staan (Blok, 2013). Als gevolg van de verslechterde woningmarkt en de economische crisis zijn ook de inkomsten uit de verkoop van huurwoningen, het zogenaamde uitponden, aan het dalen. In het verleden werden deze opbrengsten gebruikt voor de financieringsbehoefte, maar deze bron van financiering is nu deels weggevallen (Agentschap NL, 2012)

11 Bovengenoemde ontwikkelingen zetten de financieringsmogelijkheden van woningcorporaties onder druk. Hierdoor worden woningcorporaties gedwongen opzoek te gaan naar alternatieve financieringsvormen voor het aantrekken van kapitaal voor het structureel energetisch verbeteren v an hun sociale huurwoningen (Agentschap NL, 2012). Om te bepalen waaraan alternatieve financieringsvormen moeten voldoen is een model vereist. Een model in de vorm van een matrix waarin verschillende criteria vanuit energetisch oogpunt, criteria vanuit corporaties en algemene financieringscriteria voor vastgoed worden opgenomen. Met behulp van deze matrix kunnen alternatieve financieringsvormen worden beoordeeld en geselecteerd. Op dit moment is geen matrix voorhanden, welke inzichtelijk maakt waaraan (alternatieve) financieringsvormen, voor het structureel energetisch van sociale huurwoningen door corporaties, moeten voldoen Doel- en vraagstelling De doelstelling en de vraagstelling van dit onderzoek volgen uit bovengenoemde aanleiding en worden hieronder geformuleerd. De doelstelling van het onderzoek is tweedelig, namelijk de interne doelstelling en de externe doelstelling, waarbij de interne doelstelling voor de auteur is en de externe doelstelling voor de opdrachtgever. De interne en externe doelstelling luiden als volgt: Interne doelstelling: Het ontwikkelen van een matrix om inzichtelijk te maken waaraan financieringsvormen, voor het structureel energetisch verbeteren van sociale huurwoningen door corporaties, moeten voldoen. Door een matrix te ontwikkelen waarin verschillende maatregelen vanuit energetisch oogpunt, criteria vanuit corporaties en algemene financieringscriteria voor vastgoed worden opgenomen, kunnen (alternatieve) financieringsvormen voor het structureel energetisch verbeteren van sociale huurwoningen door corporaties worden beoordeeld. Externe doelstelling: Met behulp van de matrix kan Stichting Pioneering alternatieve financieringsvormen beoordelen om vervolgens een wel overwogen keuze te maken voor één of meerdere financieringsvormen. Deze uitkomsten kan Stichting Pioneering delen met de corporaties, om zo over te kunnen gaan tot het structureel energetisch verbeteren van haar sociale huurwoningen, met als doel het terugdringen van de toenemende CO2-uitstoot in Nederland en het verlagen van de woonlasten voor de huurders. Op deze manier wordt een bijdrage geleverd aan de klimaatdoelstellingen uit het overheidsbeleid. De centrale vraagstelling van het onderzoek luidt als volgt: In hoeverre kan een matrix worden ontwikkeld die inzichtelijk maakt waaraan alternatieve financieringsvormen, voor het structureel energetisch verbeteren van sociale huurwoningen door corporaties, moeten voldoen? Deelvragen Om tot een antwoord te komen op de bovengenoemde centrale vraagstelling wordt het onderzoek uitgevoerd volgens de TPA (Theorie, Praktijk, Analyse) structuur. Dit leidt tot de volgende deelvragen: Theorie 1. Wat is het structureel energetisch verbeteren van sociale huurwoningen door corporaties? 2. Welke criteria worden gehanteerd door corporaties voor het aantrekken van financiering? 3. Welke algemene financieringscriteria voor vastgoed worden gehanteerd vanuit de literatuur?

12 Praktijk Analyse 4. Hoe ziet een matrix eruit die rekening houdt met de criteria voor structureel energetisch verbeteren, financieringscriteria vanuit corporaties en algemene financieringscriteria voor vastgoed? 5a. Welke financieringsvormen kunnen geselecteerd worden om te beoordelen aan de (ontwikkelde) matrix? 5b. In hoeverre is de matrix compleet en hoe worden de geselecteerde financieringsvormen beoordeeld? 6. Welke conclusies en aanbevelingen kunnen worden gedaan op basis van de confrontatie tussen de theorie en de praktijk over de (ontwikkelde) matrix? Voor een extra toelichting op bovengenoemde TPA structuur zie paragraaf 1.6 Leeswijzer, figuur 2 Conceptueel model Afbakening onderzoek Om het onderzoek beheersbaar te houden wordt deze afgebakend. Deze afbakening geeft de richting van het onderzoek aan en wordt schematisch weergegeven in figuur 1. Het onderzoek zal zich richten op de sociale huurwoningen van corporaties. Hierbij gaat het om grondgebonden woningen die zijn gebouwd voor de introductie van de strengere isolatie eisen. Deze woningen zijn qua isolatie eisen dusdanig verouderd dat het een grote investering vraagt om ze aan de huidige eisen te laten voldoen. Om tot passende financieringsvormen te komen wordt gekeken naar die criteria, op basis waarvan een corporatie haar vastgoedactiviteiten financiert. Wanneer voorgaande inzichtelijk is gemaakt, worden de verschillende criteria voor het financieren van vastgoed behandeld. Figuur 1 Afbakening onderzoek (Bron: Eigen bewerking) 1.4. Methoden van onderzoek In de literatuur wordt onderscheid gemaakt tussen kwantitatief en kwalitatief onderzoek. In dit onderzoek wordt gebruikt gemaakt van kwalitatieve methoden van dataverzameling. Bij deze methoden worden nagenoeg geen cijfermatige gegevens verzameld en wordt niet gezocht naar een causaal verband. De beleving van het onderzochte staat bij deze methoden centraal (Verhoeven, 2011). Voor dit onderzoek worden de methoden literatuuronderzoek, brainstormen en interviews toegepast. De verschillende methoden worden hieronder toegelicht

13 Literatuuronderzoek Allereerst zal een literatuuronderzoek worden gedaan dat betrekking heeft op het onderwerp. Literatuuronderzoek kan beschouwd worden als een vorm van deskresearch. Dit literatuuronderzoek vormt de basis van het theoretisch kader en heeft de volgende doelen: 1. Verzamelen van resultaten uit eerdere gepubliceerde onderzoeken; 2. Oriëntatie op een probleemsituatie voor elk hoofdstuk; 3. Theoretische onderbouwing voor elk onderwerp per hoofdstuk (Verhoeven, 2011). Brainstormsessie ( brainstormen) Nadat het literatuuronderzoek is afgerond zal op basis van de ''titel'' van dit onderzoek een brainstormsessie worden georganiseerd. Deze methode is bedoeld om (alternatieve) financieringsvormen te indiceren voor nader onderzoek en voor het toepassen op de ontwikkelde matrix. Tijdens een brainstormsessie wordt met een groep respondenten tegelijk gesproken. Er worden verschillende brainstormtechnieken onderscheiden. De traditionele brainstormmethode kent namelijk een aantal varianten (alternatieven). Deze varianten zijn in de loop der tijd ontwikkeld en uitgewerkt. De belangrijkste varianten van de traditionele techniek zijn: mind mapping, de nominal group technique, brainwriting, excursietechniek en storyboarding (van de Westelaken, Peters, & Kieft, 2011). Voor dit onderzoek wordt de traditionele brainstormmethode gebruik. De traditionele brainstormmethode bestaat doorgaans uit circa acht personen die onder leiding van een gespreksleider discussiëren over een bepaald onderwerp. Hierbij wordt meestal een gesprekspuntenlijst gebruikt. Grofweg bieden brainstormsessies de volgende voordelen: De respondenten kunnen op elkaar reageren en doen dit ook sneller; Er is in geringe mate sprake van beïnvloeding van respondenten door interviewer. Dit komt doordat het gesprek plaatsvindt in een groep in plaats van tussen twee individuen. De respondenten spreken in een groepsdiscussie meer met elkaar dan met de interviewer; De onderzoeksresultaten zijn relatief snel beschikbaar; Brainstorming in een groep ontwikkelt nieuwe ideeën; De doelgroep krijgt het gevoel om samen te werken aan een oplossing (Right martonderzoek, 2013). Interviews Op basis van de ontwikkelde matrix, aangevuld met financieringsvormen uit de brainstormsessie, worden verschillende interviews afgenomen. In een interview, ook wel een vraaggesprek, staat de beleving van de geïnterviewde voorop. Interviews kunnen in drie verschillende vormen opgezet worden, namelijk het ongestructureerde (open) interview, het half gestructureerde interview en het gestructureerde interview (Verhoeven, 2011). Elke vorm kent haar eigen kenmerken, deze worden toegelicht in bijlage 1. Om achter de beleving en de mening van de geïnterviewde te komen wordt gekozen voor persoonlijke interviews in de vorm van een halfgestructureerd interview. In deze interviewvorm wordt wel een vragenlijst of een topiclijst met onderwerpen gebruikt en voor de respondent is alle ruimte voor de eigen inbreng. In dit onderzoek worden verschillende partijen geïnterviewd die mogelijk een deel uit maken van alternatieve financieringsvormen. Partijen die geïnterviewd worden zijn: Medewerkers van corporaties. Deze mensen staan het dichts bij de problematiek uit dit onderzoek en weten waaraan hun financieringen moeten voldoen; Medewerkers van banken. Banken zijn instellingen die in de huidige financieringsvorm het meeste kapitaal ter beschikking stellen voor het uitvoeren van dergelijke renovaties en veel met vastgoedfinancieringen te maken hebben

14 Methodiek per deelvraag In tabel 1 wordt de methodiek per deelvraag weergegeven. Deelvraag 1: Methodiek: Deelvraag 2: Methodiek: Deelvraag 3: Methodiek: Deelvraag 4: Methodiek: Deelvraag 5a: Methodiek Deelvraag 5b: Methodiek: Deelvraag 6: Wat is het structureel energetisch verbeteren van sociale huurwoningen door corporaties? Literatuuronderzoek Welke criteria worden gehanteerd door corporaties voor het aantrekken van financiering? Literatuuronderzoek Welke algemene financieringscriteria voor vastgoed worden gehanteerd vanuit de literatuur? Literatuuronderzoek Hoe ziet een matrix eruit die rekening houdt met de criteria voor structureel energetisch verbeteren, financieringscriteria vanuit corporaties en algemene financieringscriteria voor vastgoed? Literatuuronderzoek Welke financieringsvormen kunnen geselecteerd worden om te beoordelen aan de (ontwikkelde) matrix? Brainstormsessie In hoeverre is de matrix compleet en hoe worden de geselecteerde financieringsvormen beoordeeld? Interviews Welke conclusies en aanbevelingen kunnen worden gedaan op basis van de confrontatie tussen de theorie en de praktijk over de (ontwikkelde) matrix? Analyse Methodiek: Tabel 1 Methodiek per deelvraag (Bron: Eigen bewerking) 1.5. Leeswijzer Dit onderzoek is opgedeeld in zeven hoofdstukken, elke deelvraag neemt één hoofdstuk in beslag. De hoofdstukken worden gestructureerd volgens de TPA-structuur. Om een duidelijk weergave te krijgen van deze structuur en het verloop van het onderzoek is in figuur 2 het conceptueel model weergegeven. Hoofdstuk één is behandeld. Het verdere verloop, de hoofdstukken twee tot en met zeven, worden hieronder toegelicht. Allereerst wordt in hoofdstuk twee ingegaan op het structureel energetisch verbeteren van sociale huurwoningen door corporaties. Eerst worden de ''sociale huurwoning'' en de ''woningcorporatie'' eruit gelicht. Vervolgens wordt omschreven hoe en wat het structureel energetisch verbeteren van deze woningen inhoud. Met behulp van dit hoofdstuk wordt antwoord gegeven op deelvraag 1: Wat is het structureel energetisch verbeteren van sociale huurwoningen door corporaties? In hoofdstuk drie staan de criteria die door de corporaties worden gesteld, ten behoeve van het aantrekken van hun financieringsbehoefte, centraal. Hoe worden de corporaties momenteel gefinancierd en welke zaken zijn hierbij belangrijk. Aan het eind van dit hoofdstuk wordt antwoord gegeven op deelvraag 2: Welke criteria worden gehanteerd door corporaties voor het aantrekken van financiering? In het vierde hoofdstuk staat de theorie achter het begrip ''vastgoedfinanciering'' centraal. Welke vormen van vastgoedfinanciering zijn mogelijk en welke criteria zijn hierbij van belang. In het resumé aan het einde van dit hoofdstuk wordt antwoord gegeven op deelvraag 3: Welke algemene financieringscriteria voor vastgoed worden gehanteerd vanuit de literatuur?

15 Figuur 2 Conceptueel model (Bron: Eigen bewerking) Het vijfde hoofdstuk staat in het teken van het ontwikkelen van een matrix en wordt antwoord gegeven op deelvraag 4: Hoe ziet een matrix eruit die rekening houdt met de criteria voor structureel energetisch verbeteren, financieringscriteria vanuit corporaties en algemene financieringscriteria voor vastgoed? Deze ontwikkelde matrix vormt de basis voor het praktijkonderzoek. Hoofdstuk zes wordt ingevuld door de praktijk. Het praktijkonderzoek is tweedelig en bestaat uit een brainstormsessie (deel a) met als doel verschillende financieringsvormen te selecteren, deze financieringsvormen worden toegepast op de ontwikkelde matrix, en bestaat uit het afnemen van interviews (deel b). Tijdens de interviews wordt de complete matrix, aangevuld met de financieringsvormen, getoetst aan de kennis en ervaring van diverse professionals uit het werkveld. Met dit hoofdstuk wordt een antwoord verkregen op deelvraag 5a: Welke financieringsvormen kunnen geselecteerd worden om te beoordelen aan de (ontwikkelde) matrix? En deelvraag 5b: In hoeverre is de matrix compleet en hoe worden de geselecteerde financieringsvormen beoordeeld? In het zevende en laatste hoofdstuk komen alle resultaten samen om de conclusies en aanbevelingen van het onderzoek te kunnen presenteren. Met behulp van de conclusies in dit hoofdstuk wordt antwoord gegeven op de centrale vraagstelling. In dit hoofdstuk wordt verder een reflectie gegeven op de het onderzoeksproces en worden aanbevelingen gedaan ten aanzien van de matrix en aanbevelingen voor vervolgonderzoek

16 2. CRITERIA STRUCTUREEL ENERGETISCH VERBETEREN In dit hoofdstuk staat het structureel energetisch verbeteren van sociale huurwoningen door corporaties centraal. Alvorens te kunnen schrijven over ''structureel energetisch verbeteren'' moet eerst duidelijk zijn wat onder sociale huurwoningen van corporaties wordt verstaan. Deze duidelijkheid wordt verkregen door een definitie te geven van zowel de sociale huurwoning als de woningcorporatie. De sociale huurwoning wordt ook belicht vanuit energetisch oogpunt om te kunnen inventariseren waarom sociale huurwoningen energetisch verbeterend moeten worden. Wanneer deze duidelijkheid verkregen is wordt het ''structureel energetisch verbeteren'' toegelicht. Daarmee komen ook de verschillende maatregelen aan de orde waarmee sociale huurwoningen naar het gewenste zuinigheidsniveau gebracht kunnen worden. In het resumé wordt antwoord gegeven op deelvraag 1: Wat is het structureel energetisch verbeteren van sociale huurwoningen door corporaties? 2.1. Sociale huurwoning In deze paragraaf wordt de sociale huurwoning toegelicht. Ook worden deze woningen op energetisch niveau bekeken. Een sociale huurwoning is een woning met een relatief lage huur die over het algemeen eigendom is van een woningcorporatie. In deze scriptie wordt er vanuit gegaan dat alle sociale huurwoningen in eigendom zijn van woningcorporaties. Om als consument in aanmerking te komen voo r een sociale huurwoning moet aan bepaalde voorwaarden worden voldaan (Rijksoverheid, 2014). De maximale huur van een sociale huurwoning is in 2014 vastgesteld door de Rijksoverheid (2014) op 699,48. Dit is de kale huurprijs, hiermee wordt de huur zonder kosten voor licht, gas, water en servicekosten bedoeld. De sociale huurwoningen die worden ontwikkeld door corporaties zijn bedoelt voor een bepaalde doelgroep. Er wordt onder andere gekeken naar gezinssamenstelling en inkomen. Een sociale huurwoning is een woning, met een relatief lage huur, voor mensen die moeite hebben om voor hun eigen huisvesting te zorgen. Om voor een sociale huurwoning in aanmerking te komen moet door de woningzoekende aan een aantal criteria worden voldaan. Het belangrijkste criterium is de hoogte van het jaarinkomen. Het huishoudinkomen van de woningzoekende mag in 2014 niet hoger zijn dan Van alle vrijgekomen sociale huurwoningen moet 90% worden toegewezen aan inkomens tot deze grens. Verder is het van belang dat de woningzoekende staat ingeschreven bij de woningcorporatie van de desbetreffende gemeente en bij sommige gemeenten is een huisvestingsvergunning nodig. Naast deze criteria zijn een aantal urgentiecriteria van toepassing op bepaalde mensen om voorrang te krijgen. Hierbij moet gedacht worden aan een medische indicatie, sociale indicatie, leeftijd, de duur van inschrijving en de woon-werkafstand (Rijksoverheid, 2014). In deze scriptie worden de begrippen corporatiewoning, sociale huurwoning en sociale woning gebruikt voor de aanduiding van de sociale huurwoning Energetisch niveau Door de jaren heen zijn veel verschillende woningen ontwikkeld en gebouwd door corporaties. Tegenwoordig worden woningen bij de bouw goed geïsoleerd. Voor dit onderzoek is de corporatiewoning, en daarmee de bestaande voorraad, afgebakend naar grondgebonden woningen voor het bouwjaar Deze woningen werden bij de bouw niet of onvoldoende geïsoleerd. In deze subparagraaf wordt de sociale huurwoning op energetisch niveau toegelicht. Uit een rapportage van het Agentschap (2011) blijkt dat het huidig energetisch niveau van bovengenoemde woningen zeer beperkt is. Nagenoeg alle woningen zijn voorzien van centrale verwarming. De HR-combiketel komt het meeste voor en een kleiner deel van de woningen heeft een andere ketel of wordt nog lokaal verwarmd. Naast het gebruik van combiketels wordt gebruik

17 gemaakt van keukenboilers, elektrische en gasboilers voor de bereiding van warm tapwater. Bij het na-isoleren van de woning ligt het accent op het plaatsen van HR-glas. Echter het na-isoleren van de dichte delen blijft hierbij achter. Van de dichte geveldelen is 35% geïsoleerd, van het vloeroppervlak 8 %, van het hellend dak 17% en van het platte dak 26%. Het grootste gedeelte, ruim 82%, van de woningen is voorzien van natuurlijke ventilatie. Het overige deel heeft mechanische afzuiging. Ongeveer 35% van de woningen is voorzien van kierdichting. Sinds 2008 heeft de Rijksoverheid (2014) vastgesteld dat woningen een energielabel moeten hebben tijdens een transactiemoment (verhuur of verkoop). Met behulp van dit label wordt de energie-index vermeldt. Onder gemiddelde omstandigheden wordt het energiegebruik gemeten en is onafhankelijk van het bewonersgedrag. Woningen worden op basis van de energie-index ingedeeld en worden geclassificeerd van A tot en met G. Bij woning met een G-label is nog veel energiebesparing mogelijk. Als veel energiebesparende maatregelen zijn getroffen valt de woning in klasse A (Agentschap NL, 2011). Om aan de doelstellingen van het Convenant Energiebesparing Corporatiesector te kunnen voldoen, moeten de sociale huurwoningen van corporaties beschikken over een energielabel B. De huidige voorraad woningen, als bedoelt in deze scriptie, hebben een energielabel variërend van E tot en met G (Agentschap NL, 2011). Dit betekent dat de woningen een minimale sprong van drie labels moeten maken Woningcorporatie In deze paragraaf wordt de woningcorporatie toegelicht. De Rijksoverheid (2013) spreekt over woningcorporaties in de zin van woningbouwverenigingen of woonstichtingen die betaalbare woningen bouwen, beheren en verhuren. Daarnaast werken corporaties samen met andere partijen aan prettige en leefbare wijken en dorpen. Dit doen zij door niet alleen te bouwen en te renoveren maar ook met sociale activiteiten. Sinds de Woningwet van 1901 zijn corporaties door de overheid toegelaten instellingen die in aanmerking komen voor financiële steun. Hierdoor hebben woningcorporaties in Nederland een centrale rol in de volkshuisvesting gekregen (van der Schaar, 1991). Tegenwoordig worden door de Rijksoverheid (2014) regels opgesteld voor woningcorporaties en wordt toezicht gehouden. De regels voor woningcorporaties worden door middel van de herziene Woningwet aangepast. Waarschijnlijk wordt de herziene Woningwet in 2014 ingevoerd. In bijlage 2 wordt het ontstaan en het beleid van de corporatiesector beschreven. In deze scriptie worden de begrippen corporatie, woningcorporatie, woningbouwvereniging en corporatiesector gebruikt voor de aanduiding van de woningcorporatie. Op basis van paragraaf 2.1 en 2.2 wordt de ''sociale huurwoning'' in dit onderzoek gedefinieerd als een woning, met een relatief lage huur, voor mensen die moeite hebben om voor hun eigen huisvesting te zorgen. Deze woningen zijn in eigendom van woningcorporaties. Corporaties zijn organisaties die sociale huurwoningen bouwen, beheren en verhuren Structureel energetisch verbeteren In deze paragraaf wordt eerst een definitie gegeven van de begrippen structureel en energetisch verbeteren. Als het structureel energetisch verbeteren duidelijk is komen de verschillende maatregelen aan de orde waarmee de woningen naar het gewenste zuinigheidsniveau gebracht kunnen worden. Van Dale (2013) geeft de volgende definitie aan het begrip structureel: iets wat niet structureel is, is niet toevallig, maar heeft een diepere oorzaak. Een voorbeeld hierbij is: structurele werkloosheid wordt niet veroorzaakt door toevallige, tijdelijke omstandigheden. Voor dit onderzoek is deze betekenis niet juist en niet specifiek genoeg. Een synoniem van structureel is diepgaand en vergaand. Diepgaand en vergaand in de zin van bouwkundige aanpassingen en daarbij samenhangende financiën. De definitie, van deze twee begrippen door van Dale (2013), wordt hieronder weergegeven:

18 diep gaand 1 diep doordringend; grondig: een diepgaand onderzoek. ver gaand (vergrotende trap: verdergaand, overtreffende trap: verstgaand of meest vergaand) 1 in grote mate; 2 verregaand. Het is van belang om te bepalen in hoeverre er sprake is van ''structureel'' in de zin van het financiële aspect. Zoals eerder aangeven moeten de woningen naar een energielabel B waarbij er minimaal 3 labelsprongen moeten worden gerealiseerd. Op basis van tabel 2 betekent dit een investering van tussen de en met een gemiddelde van per woning bij 3 labelsprongen. Label 1 labelsprong 2 labelsprongen 3 labelsprongen 4 labelsprongen A B C D E F G Gemiddeld Tabel 2 Investeringen energetische maatregelen per labelsprong (Bron: EIB, eigen bewerking) Uit onderzoek van Abdallah (2013) blijkt dat alleen al uit het Nederlandse gedeelte van de Euregio ongeveer woningen van corporaties voldoen aan bovenstaande criteria voor energetische verbeteringen. Dit resulteert in een totale investering van ruim 1,1 miljard. Voor alle woningen van corporaties in Nederland samen betekent dit een miljardeninvestering tot Het begrip energetisch is afkomstig van het woord ener gie en wordt door van Dale (2002;2006) letterlijk vertaald als 1 kracht waarmee men iets doet, naar iets streeft; 2 de mogelijkheid om bijvoorbeeld beweging, warmte of licht te maken. Ver be te ren wordt door van Dale (2002;2006) gedefinieerd als 1 ten goede veranderen, beter worden; 2 zorgen dat iets beter wordt; 3 een fout goedmaken = corrigeren. Renoveren kan gezien worden als synoniem van verbeteren en is toepasselijker voor dit onderzoek. Re no ve ren betekent (een woning) aanpassen, moderniseren. Samen kunnen de woorden energetisch en verbeteren beter geïnterpreteerd worden als iets energie zuiniger maken of als verduurzamen. Ver duur za men betekent duurzaam maken en duur zaam betekend 1 geschikt, bestemd om lang te bestaan; 2 lang aanhoudend; 3 van goede kwaliteit, gaat niet snel kapot. Een synoniem van verduurzamen (wat meer duidelijkheid schept ten aanzien van dit onderzoek) is: Con ser ve ren 1 voor bederf bewaren; 2 in stand houden, in goede conditie houden (Van Dale, 2006; Van Dale, 2002). Ener gie zui nig daarentegen betekend 1 (van apparaten) relatief weinig energie verbruikend (Van Dale, 2002). In deze scriptie wordt ''structureel energetisch verbeteren'' gedefinieerd als het verregaand renoveren van sociale huurwoningen met als doel de woningen energiezuiniger te maken. Dit betekent dat de woningen minimaal een energielabel B moeten krijgen. Dit kan gerealiseerd worden met een gemiddelde investering van per woning op basis van drie labelsprongen. De begrippen verduurzamen, energetisch verbeteren en renoveren worden in deze scriptie gebruikt ter aanduiding van het structureel energetisch verbeteren

19 Technische maatregelen Een woning kan verduurzaamd worden volgens Trias Energetica waarbij eerst verschillende maatregelen worden genomen om warmteverlies te beperken, de bouwtechnische maatregelen (Lysen, 1996). Naast deze maatregelen kunnen installatietechnische maatregelen worden genomen en kunnen duurzame energiebronnen worden toegepast om de woningen te voorzien van een energielabel B. In deze paragraaf wordt ingegaan op de verschillende maatregelen om bestaande grondgebonden woningen van corporaties energetisch te verbeteren. Bouwtechnische maatregelen Door het isoleren van de thermische schil wordt veel energie bespaard. De thermische schil van een woning bestaat uit een aantal belangrijke bouwdelen. In figuur 3 is het energieverlies per bouwdeel weergegeven. De bouwdelen zijn het dak, de geval, de begane grondvloer en de gevelopeningen. Deze bouwdelen hebben de meeste invloed op het energieverlies. De bouwdelen kunnen ieder op hun eigen wijze op veel verschillende manieren worden geïsoleerd. Volgens milieucentraal (2013) wordt door het isoleren de luchtdichtheid verbeterd waardoor minder natuurlijke ventilatie plaatsvindt. Deze ventilatie is essentieel, omdat het vochtgehalte en de concentratie schadelijke stoffen vermindert. Goede ventilatie is daarom na het isoleren noodzakelijk. Figuur 3 Energieverlies per bouwdeel (Bron: Insaver, eigen bewerking) Installatietechnische maatregelen Naast het isoleren van de thermische schil kan veel energie bespaard worden door het nemen van installatietechnische maatregelen. Een woning kan door verschillende installaties verwarmd worden. De meest gebruikte en wellicht bekendste zijn de verwarmingsketels. Door de steeds toenemende energie gerelateerde eisen worden steeds meer alternatieve verwarmingsinstallaties toegepast. De toepasbare verwarmingsinstallaties voor de bestaande bouw kunnen onderverdeeld worden in ketels, warmtepompen en overige verwarmingsinstallaties (Milieucentraal, 2013). Duurzame energie Naast het nemen van bouwtechnische en installatietechnische maatregelen kan veel energie bespaard worden met behulp van duurzame energiebronnen. Duurzame energiebronnen zoals zonlicht en windkracht zijn duurzaam om deze niet kunnen opraken. De verschillende soorten duurzame energie zijn aardwarmte en bodemwarmte, energie uit biomassa, waterkracht, windenergie en zonne-energie. Elk soort duurzame energie kent haar eigen technieken. (Milieucentraal, 2014) Resumé In dit resumé wordt een antwoord geformuleerd op de eerste deelvraag: Wat is het structureel energetisch verbeteren van sociale huurwoningen door corporaties? Het structureel energetisch verbeteren van sociale huurwoningen is het verregaand renoveren met als doel deze woningen energiezuiniger te maken. Het structureel energetisch verbeterd van deze woningen moet in de eerste plaats gerealiseerd worden door het nemen van bouwtechnische maatregelen. Hierbij worden het dak, de gevel, de begane grondvloer en de gevelopeningen geïsoleerd. Als deze bouwtechnische maatregelen niet voldoende zijn kunnen installatietechnische maatregelen worden genomen of kunnen duurzame energiebronnen worden toegepast. Bij drie labelsprongen is een gemiddelde investering van per woning vereist. De doelstelling is dat na het nemen van deze maatregelen de woningen minimaal een energielabel B hebben

20 3. FINANCIERINGSCRITERIA CORPORATIES Dit hoofdstuk staat in het teken van de gestelde financieringscriteria door corporaties. Eerst wordt het begrip financiering toegelicht om vervolgens naar de verschillende financieringscriteria te gaan. Door middel van dit hoofdstuk wordt in het resumé antwoord gegeven op deelvraag 2: Welke criteria worden gehanteerd door corporaties voor het aantrekken van financiering? 3.1. Financiering Met behulp van deze paragraaf wordt een definitie gegeven aan het begrip financiering. In dit onderzoek staat het financieren van een vastgoedonderneming centraal. Men spreekt bij het financieren van een gehele onderneming vaak over ondernemingsfinanciering, bedrijfsfinanciering of zoals de Engelse term luidt 'corporate finance'. Ondernemingsfinanciering als begrip wordt niet als zodanig omschreven in de literatuur. Projectfinanciering wordt wel omschreven. De definitie van het begrip pro ject fi nan cie ring is volgens van Dale (2002) de financiering van een project op basis van verwachte uitkomsten. In deze scriptie wordt ervan uitgegaan dat alle financieringen ''bedrijfsfinancieringen'' zijn, wat geen projectfinancieringen zijn. Hiervan uitgaande spreekt men in de meeste gevallen over ondernemingsfinanciering of corporate finance, als men spreekt over financiering. Het begrip fi nan cie ring wordt als volgt gedefinieerd door Van Dale (2002) 1 actieve financiering, het uitzetten van gelden; 2 monetaire financiering, waarbij de staat geld leent bij de centrale bank; 3 passieve financiering, het aantrekken van gelden. In deze scriptie is passieve financiering van toepassing. Zoals eerder aangegeven is een corporatie niet zomaar een 'onderneming', maar een vastgoedonderneming. Bij het financieren van vastgoed zijn andere aspecten en uitgangspunten van kracht dan bij het financieren van (bijvoorbeeld) een handelsonderneming. Om deze reden mag 'ondernemingsfinanciering' op geen enkele wijze verward worden met 'vastgoedfinanciering'. Het begrip vastgoed en de financiering van vastgoed wordt in hoofdstuk 4 nader toegelicht Criteria In deze paragraaf worden de financieringscriteria beschreven welke worden gehanteerd door woningcorporaties. Bij de financiering van woningcorporaties speelt het Waarborgfonds Sociale Woningbouw (WSW) een belangrijke rol. Ook het treasury management binnen corporaties wordt steeds belangrijker en zal daarom worden behandeld. Alvorens deze zaken te behandelen wordt eerst de huidige financiële positie van de woningcorporaties toegelicht om te achterhalen welke beweegredenen corporaties hebben om op zoek te gaan naar alternatieve financieringsvormen. De financiële positie van de corporaties in Nederland is de laatste jaren drastisch veranderd. Werden ze tot voort kort nog gezien als kapitaalkrachtige instituties, zo is volgens Gruis & Van der Kuij (2012) de afgelopen jaren steeds duidelijker geworden dat ook de middelen van corporaties niet oneindig zijn. Al in 2009 sprak het CFV (2009) van ''een somber meerjarenperspectief voor woningcorporaties en voorziet dalende vermogens op lange termijn''. Onder de CFV (2010) berekende condities gaat de vermogenspositie van de sector zowel relatief als nominaal achteruit. De solvabiliteit zal een daling laten zien van 31,6% in 2008 naar 24,9% in Ook heeft het CFV (2011) de effecten van het regeerakkoord met betrekking tot de verhuurderheffing door berekend. De conclusie is dat deze heffing kan worden gecompenseerd met het ruimere huurbeleid, waarbij wel de kanttekening wordt geplaatst dat corporaties ook daadwerkelijk de hogere huren moeten kunnen realiseren

21 Het WSW (2011) spreekt ook haar zorgen uit voor de toekomst over de financiële draagkracht van corporaties. Hierbij wordt voornamelijk gekeken naar de sterke toename van de langlopende schulden in combinatie met de (huidige) lage rente. De langlopende schulden en de waarde van de woningen in verhuurde staat komen steeds dichter bij elkaar te liggen. Woningcorporaties worden al snel volledig afhankelijk van de opbrengsten uit woningverkoop bij een stijgende rente om de tekorten in de exploitatiekasstromen af te dekken. Volgens Van Kuijck (2012) zijn het WSW en het CFV de laatste jaren steeds sterker gaan sturen op risico's, waardoor een beperking is ontstaan bij de investeringsmogelijkheden voor woningcorporaties. Als gevolg hiervan stelt het WSW de borgingsruimte voor een beperktere periode vast en begrenst of hanteert zelfs maatwerk voor deze ruimte. Er wordt gestuurd op positieve kasstromen wat voor veel corporaties moeilijk is te realiseren. Zeker indien naast de jaarlijkse (fictieve) aflossing van 2% bij moet worden gedragen aan de verhuurderheffing welke is omschreven in paragraaf 1.1 de aanleiding. Door veel corporaties wordt hier op voorgesorteerd en stoppen met de investeringen in nieuwbouw en energetische verbeteringen WSW- criteria Woningcorporaties zijn kapitaalintensieve ondernemingen die hun vastgoed voor het grootste gedeelte extern financieren op de kapitaalmarkt aldus Aedes (2012). De kapitaalmarkt is het deel van de financiële markten waar waardepapieren, zoals leningen en obligaties, met een looptijd van meer dan één jaar worden verhandeld en uitgegeven. Het betreft hier vastrentende waarden. Deze papieren hebben een aflossingsverplichting en een rente die lang vast staat. De markt richt zich op de lange tot zeer lange termijn. Daarmee moet de kapitaalmarkt niet worden verward met de geldmarkt, waar waardepapieren met een looptijd tot één jaar worden verhandeleld (Aedes, 2002).Volgens Aedes (2002) is de onderhandse kapitaalmarkt voor de woningcorporaties het belangrijkst. Het is in bijna alle gevallen de goedkoopste en meest flexibele manier om aan lange-termijnfinanciering te komen. De onderhandse markt in Nederland is groot, sterk, flexibel en betrekkelijk goedkoop. Veel pensioenfondsen en verzekeringsmaatschappijen hebben zich in de jaren negentig terug getrokken uit deze markt, dit neemt niet weg dat er nog betrekkelijk veel bemiddelaars en geldgevers actief zijn. In Nederland zijn daarnaast banken met een bijzondere status, zoals de Bank Nederlandse Gemeensten (BNG) en de Nederlandse Waterschapsbank (NWB) die zeer actief zijn op de onderhandse kapitaalmarkt voor woningcorporaties. Woningcorporatie kunnen geld lenen met een ''borging'' van het WSW. De borging van corporatieleningen wordt beschouwd als staatssteun, omdat ook gemeenten en Rijk garant staan. Deze solide garantiestructuur zorgt ervoor dat corporaties eenvoudiger leningen kunnen afsluiten tegen gunstigere voorwaarden dan een commerciële partij. De borging zorgt voor een extra zekerheid voor de financier. Borging van dergelijke leningen is alleen mogelijk voor financiering van DAEB activiteiten. DAEB activiteiten worden volgens Goorden (2011) door de overheid aan organisaties opgedragen. Deze activiteiten onderscheiden zich door de aanwezigheid van publiek belang. Het reguleren en controleren van deze activiteiten wordt veelal door overheden gedaan en daarom mogen zij de aangewezen organisaties financieel bijspringen om deze activiteiten naar behoren te kunnen uitvoeren. Voor woningcorporaties zijn in grote lijnen de bouw/aankoop van huurwoningen en maatschappelijk vastgoed, renovatie, leefbaarheidactiviteiten en kleinschalige infrastructuur (strikte samenhang met sociale huisvesting) aangemerkt als DAEB activiteiten. Alle activiteiten die hier niet aan voldoen zijn niet-daeb activiteiten. Dit onderzoek richt zicht op DAEB activiteiten, aangezien het structureel energetisch verbeteren hieronder valt. Het WSW is een onafhankelijk instituut dat optimale financiering mogelijk maakt van vastgoed in de publieke sector voor aangesloten instellingen. Via het WSW kunnen corporaties voordelig geld lenen tegen gunstige voorwaarden op de kapitaalmarkt. De zekerheidsconstructie van het WSW zorgt hiervoor en geeft de financiers 100% zekerheid (Waarborgfonds Sociale Woningbouw, 2014) De zekerheidsconstructie bestaat uit drie lagen: de primaire, secundaire en tertiaire zekerheid. De primaire zekerheid wordt gevormd door de liquiditeitspositie en het eigen vermogen van de corporatie. In eerste instantie moet de corporatie zelf aan haar financiële verplichtingen kunnen

22 voldoen. De secundaire zekerheid is het zogenaamde WSW- garantievermogen. Het garantievermogen bestaat uit de borgstellingreserve en de obligoverplichting van de deelnemende woningcorporaties. De achtervangpositie van het Rijk en de gemeenten is de derde zekerheid. Deze komt aan de orde als na de twee eerste zekerheden nog niet kan worden voldaan aan de verplichting. Het rijk en de gemeenten moeten dan renteloze leningen verstrekken aan het WSW. De verdeling van de draagkracht is 25% voor de gemeente waarin de corporatie actief is, 25% voor alle gemeenten en 50% voor het Rijk (Waarborgfonds Sociale Woningbouw, 2014). Corporaties kunnen onder bepaalde condities deelnemer worden en in aanmerking komen voor WSWborgstelling. Deelname aan het WSW voor het borgen van een lening is niet verplicht voor woningcorporaties. Uit gegevens van de Rijksoverheid (2013) blijkt dat circa 3% van de woningcorporaties geen gebruik maakt van het WSW. Het totaal geborgde volume aan leningen is momenteel circa 86 miljard. Het WSW heeft kredietwaardigheid eisen opgesteld, als hieraan wordt voldaan is de corporatie deelnemer. Deze eisen bestaan uit eisen rond kasstroom, onderpand en de organisatie. Vooral de toekomstige kasstromen zijn belangrijk bij het bepalen van de kredietwaardigheid. Aan de hand van de volgende criteria wordt de financiële positie bepaald: Aflossingsfictie Na de fictieve aflossing van 2% moeten de kasstromen positief zijn. Debt Service Coverage Ratio (DSCR) De DSCR geeft aan of er voldoende operationele kasstromen zijn om aan de rente en aflossingsverplichting te kunnen voldoen. Hoe hoger de DSCR, hoe gunstiger. De DSCR behoort minimaal 1.0 te zijn. In subparagraaf staat meer geschreven over de DSCR. Interest Coverage Ratio (ICR) De ICR geeft de verhouding tussen de renteverplichtingen en de operationele kasstromen weer. Een ICR lager dan 1,3 is een signaal voor het WSW dat een corporatie in de problemen kan komen door niet meer te kunnen voldoen aan haar verplichtingen (Waarborgfonds Sociale Woningbouw, 2014). In subparagraaf staat meer informatie over de ICR. Ook de marktomstandigheden waarin de deelnemers opereren worden beoordeeld: Stagnerende verkopen Door het huidig economische klimaat kunnen geplande verkopen niet worden gerealiseerd. Doordat huizen langer te koop staan heeft het een negatief effect op waardeontwikkeling van het woningbestand van een corporatie. Het is van belang dat het onderpand voldoende waard is en blijft. Voor de waarde van het onderpand wordt gekeken naar de WOZ-waarde. Meer externe financiering Door afnemende interne financieringsmogelijkheden, zoals woning verkopen, worden corporatie steeds meer aangewezen op externe geldverschaffers. Dit bezorgt de woningcorporatie extra rente en aflossingsverplichtingen, waardoor ook het gemiddelde schuldrestant per woning toe neemt. Organisatierisico's Door verschillende incidenten is duidelijk geworden dat het van essentieel belang is waarop corporaties georganiseerd en bestuurd worden. Dit vertelt namelijk de mate waarin zij hun doelstellingen kunnen realiseren en hun risico's beheersen. Kasstroommodel Door de invoering van het kasstroommodel heeft het WSW een beter inzicht gekregen in hoe een corporatie haar activiteiten beheerst. Als een corporatie bijvoorbeeld gebruik maakt van een scenarioanalyse dan toont het hiermee aan rekening te houden met minder waarschijnlijke omstandigheden. Hierdoor zijn ze beter voorbereid op onverwachte activiteiten. Corporate governance Door een goede governancestructuur wordt een bijdrage geleverd aan een positieve waardering van de corporatie (Waarborgfonds Sociale Woningbouw, 2014)

23 In tabel 3 zijn de WSW- criteria samengevat. WSW- criteria Na een (fictieve) aflossing van 2% een positieve kasstroom Een minimale DSCR van 1.0 Een minimale ICR van 1.3 Dekt de waarde van het vastgoed, het onderpand, de huidige financiering Kunnen de toekomstige rente en aflossingsverplichtingen worden nagekomen Worden de organisatierisico's maximaal beperkt Wordt een solide Corporate governance beleid gevoerd Tabel 3 WSW- criteria (Bron: Waarborgfonds Sociale Woningbouw, eigen bewerking) Treasury- criteria Het belang van treasury management is de laatste decennia flink toegenomen. De verdergaande liberalisering van de kapitaalmarkt, de grotere financiële risico's die corporaties lopen en de invoering van de euro hebben de aandacht voor treasury verder versterkt (Aedes, 2002). Treasury staat voor het beheren van de 'treasures' ofwel het geld van een onderneming. Het treasury management is de financiële functie die zich bezig houdt met het beheersen van de financiële risico s binnen gestelde randvoorwaarden en het optimaliseren van het rendement van de geldstromen. Zo wordt gestreefd naar een optimale risico- rendementsverhouding (Aedes, 2002). De belangrijkste doelstellingen van het treasury management zijn volgens Aedes (2002): Zorgen voor een blijvende toegang tot de geld- en kapitaalmarkt om zo voldoende financiële middelen voor de bedrijfsvoering op korte en lange termijn te garanderen; In bedwang houden van de rente- en rendementsrisico s die samenhangen met financieren, beleggen en liquide middelen; Een zo gunstig mogelijk rendement behalen op het eigen vermogen door een optimaal rendement te realiseren op liquide middelen en belegde middelen en door een zo laag mogelijke vermogenskostenvoet van het vreemd vermogen. Volgens Aedes (2002) wordt een essentieel onderdeel van het algemene beleid van een corporatie gevormd door het treasury beleid. De missie, visie en de doelstellingen voor de lange termijn worden vastgelegd in het algemene beleid en zijn uiterst belangrijk om helder voorogen te hebben. Er is een directe relatie tussen beide beleidsvormen omdat het treasury beleid een belangrijke bijdrage levert aan de algemene beleidsdoelstellingen van de corporatie. De vermogensbehoefte speelt een centrale rol bij het financieringsmanagement. Voordat het financieringsbeleid kan worden vormgegeven moet de ontwikkeling van de totale vermogensbehoefte in kaart gebracht worden. De basis voor de vermogensbehoefte zijn de verwachte kasstromen en worden opgebouwd uit operationele, investerings- en financieringskasstromen. Op basis van voorwaarden waarbinnen financiële keuzen worden gemaakt worden veelal eisen gesteld aan noodzakelijk geachte solvabiliteit, rentabiliteit en liquiditeit. Hierbij speelt de solvabiliteitseis een centrale rol. Ook is het van belang dat de corporatie zich afvraagt welk deel van de financieringsbehoefte intern (eigen) of extern (vreemd) wordt gefinancierd (Aedes, 2002). Belangrijk hierbij is om op zoek te gaan naar de optimale vermogensstructuur, waarbij de renterisico's zich ook voordoen. Onder de vermogensstructuur van een onderneming wordt verstaan de samenstelling van het totale vermogen dat zichtbaar is op de passivazijde van een balans. In deze scriptie is vermogensstructuur een synoniem voor financieringsstructuur. Een vermogensstructuur wordt aan de hand van verschillende structureringscritea samengesteld. In de eerste plaats kan de vermogensstructuur, het totale vermogen, opgesplits worden in twee componenten die betrekking hebben op het al dan niet bestaan van een schuldverhouding tussen een onderneming en een vermogenverschaffer. Men spreekt van eigen vermogen als de schuldverhouding

24 ontbreekt. Bij vreemd vermogen is wel sprake van een schuldverhouding. Bij een schuld is een contractuele grondslag aanwezig in de vorm van één of andere specifieke verklaring en of een schuldbekentenis is beschikbaar (Duffheus, 1997). Deze scriptie richt zich voornamelijk op het vreemd vermogen, aangezien het onderzoek zich richt op alternatieve financieringsvormen. De looptijd van een financieringstransactie is een tweede criterium voor de structuur van het totale vermogen. Dit leidt tot de indeling in permanent (eigen) vermogen, lang -tijdelijk en kort-tijdelijk (vreemd) vermogen. Permanent vermogen wordt voor onbepaalde tijd ter beschikking gesteld aan de onderneming. Lang-tijdelijk vermogen is vermogen voor langer dan een jaar met een eindige looptijd en kort-tijdelijk vermogen wordt voor maximaal één jaar ter beschikking gesteld (Duffheus, 1997). Vreemd vermogen wordt door externe partijen ter beschikking gesteld. Deze partijen stellen eisen aan hun beloning, de zogenaamde rendementseisen. Vanuit het oogpunt van de onderneming wordt gesproken over de kosten van vreemd vermogen, de cost of debt en van de kosten van eigen vermogen, de cost of equity. De rendementseisen van de vermogensverschaffers hangen samen met risico dat zij denken te gaan lopen. Over het algemeen kan gesteld worden: hoe minder vertrouwen financiers hebben in de operationele kwaliteiten van een onderneming, hoe hoger het risico en des te hoger de rendementseis (van der Wielen & de Vries, 2012). Hier komen volgens Aedes (2002) ook de renterisico's, en dus het management hiervan, om de hoek kijken. De renterisicos's zijn sinds de jaren negentig aanzienlijk toegenomen, omdat deze nu voor rekening komen van de corporatie waar deze voorheen voor rekening kwamen van het rijk. Dit risico kan een grote invloed uitoefenen op de financiele continuiteit van de organisatie, omdat de kapitaallasten immers de grootste kostenpost is binnen de exploitatie van de woningcorporatie. Uiteraard streven corporaties naar een zo laag mogelijke cost of debt. Bij het aantrekken van een financiering moet rekening worden gehouden met de rente over de nieuwe financieing in relatie tot de verwachte rente-ontwikkeling. Om de vermogenskosten van een onderneming te bepalen, wordt een berekening gemaakt van het gemiddelde van de rendementseis van de eigen vermogen verschaffers en het gemiddelde van de vreemd vermogen verschaffers. Hierbij wordt echter een gewogen gemiddelde genomen. Het gemiddeld rendement dat een onderneming moet betalen over het door de onderneming aangetrokken vermogen wordt hierom de gemiddeld gewogen kostenvoet genoemd. Deze term is beter bekend al Weighted Average Cost of Capital (WACC) (van der Wielen & de Vries, 2012). Aan de hand van een bepaald vermogensstructuurbeleid wordt opzoek gegaan naar een optimale vermogensstructuur in een onderneming. Onder vermogensstructuurbeleid wordt verstaan de wijze waarop, de vormen waarin en de voorwaarden waartegen ondernemingen financieringsmiddelen verwerven (Duffheus, 1997). Vanuit de literatuur wordt met enige regelmaat geklaagd over de moeilijkheidsgraad voor het bepalen van de optimale vermogensstructuur en de vraag op welke wijze vermogensstructuurbeslissingen in de praktijk worden genomen door de directie van ondernemingen (Tempelaar, 1991; Rajan & Zingales, 1995). Het probleem bestaat hierin, dat de best mogelijke samenstelling van het totaal vermogen moet worden bepaald. Men noemt dit ook wel het probleem van de optimale vermogensstructuur (Duffheus, 1997). Makkelijk gezegd is de optimale vermogensstructuur volgens van der Wielen & de Vries (2012) de optimale mix van het eigen en vreemd vermogen, waarbij de WACC het laagst is. In tabel 4 zijn de treasury- criteria samengevat. Treasury- criteria Waarborgen van blijvende toegang tot de geld- en kapitaalmarkt Maximaal beperken van rente- en rendementsrisico s Streven naar een optimale vermogensstructuur (waarbij de WACC het laagst is) Duidelijke ondernemingsdoelstelling Tabel 4 Treasury- criteria (Bron: Aedes, Duffheus, van der Wielen & de Vries, eigen bewerking)

25 3.3. Resumé In dit resumé wordt antwoord gegeven op de tweede deelvraag: Welke criteria worden gehanteerd door corporaties voor het aantrekken van financiering? Voor het aantrekken van financiering door corporaties worden voornamelijk de WSW- criteria als uitgangspunt gehanteerd. Naast deze criteria zijn een aantal ander criteria steeds belangrijker geworden. Deze criteria hebben alles te maken met treasury management. In tabel 5 zijn de WSWcriteria uit tabel 3 en de Treasury- criteria uit tabel 4 samengevat als de financieringscriteria door corporaties. Financieringscriteria WSW- criteria Na een (fictieve) aflossing van 2% een positieve kasstroom Een minimale DSCR van 1.0 Een minimale ICR van 1.3 Dekt de waarde van het vastgoed, het onderpand, de huidige financiering Kunnen de toekomstige rente en aflossingsverplichtingen worden nagekomen Worden de organisatierisico's maximaal beperkt Wordt een solide Corporate governance beleid gevoerd Tabel 5 Financieringscriteria door corporaties (Bron: eigen bewerking) Treasury- criteria Waarborgen van blijvende toegang tot de geld- en kapitaalmarkt Maximaal beperken van rente- en rendementsrisico s Streven naar een optimale vermogensstructuur (waarbij de WACC het laagst is) Duidelijke ondernemingsdoelstelling

26 4. VASTGOED- FINANCIERINGSCRITERIA Een woningcorporatie is een vastgoedonderneming. In dit hoofdstuk staat het financieren van vastgoed centraal, omdat het structureel energetisch verbeteren wordt gezien als een vorm van vastgoedfinanciering. Om een duidelijke voorstelling te krijgen van het begrip vastgoed wordt dit eerst gedefinieerd. Daarmee komt ook de functie van vastgoed aan de orde. Vervolgens worden de vastgoedfinancieringcriteria belicht. Hierbij moet gedacht worden aan zekerheden, rente en verschillende financiering- ratio's. Met behulp van dit hoofdstuk wordt in het resumé antwoord gegeven op deelvraag 3: Welke algemene financieringscriteria voor vastgoed worden gehanteerd vanuit de literatuur? 4.1. Vastgoed Met behulp van deze paragraaf wordt een definitie gegeven aan het begrip vastgoed, wordt de functie van vastgoed omschreven en komt de totstandkoming van de waarde van het vastgoed aan de orde. Vastgoed is een synoniem voor onroerende zaak en de daarop betrekking hebbende zakelijke rechten. De term onroerende zaak of vastgoed verwijst naar het niet-verplaatsbare karakter van deze goederen (Berkhout & Zwart, 2013). Het begrip ''vastgoed'' heeft anders dan het begrip ''onroerende zaak'' geen juridische betekenis in Nederland. In boek 3, artikel 3, lid 1 van het Burgerlijk Wetboek wordt de term onroerend als volgt gedefinieerd: Onroerend zijn de grond, de nog niet gewonnen delfstoffen, de met de grond verenigde beplantingen, evenals de gebouwen en werken die duurzaam met de grond zijn verenigd, hetzij rechtstreeks, hetzij door vereniging met andere gebouwen en werken. Het vastgoed in eigendom van woningcorporaties wordt gezien als maatschappelijk vastgoed. Volgens Veuger (2011) is maatschappelijk vastgoed moeilijk te definiëren of bestaat het zelfs niet. Vandaar dat het vastgoed in eigendom van corporaties in deze scriptie wordt aangemerkt als commercieel vastgoed. Commercieel vastgoed kan gedefinieerd worden als de aan- en verkoop van bedrijfsonroerend goed (BOG), winkelpanden, woonhuizen en andere gebouwen zonder eigen gebruik als einddoel. Deze onroerende zaken worden verhuurd voor het behalen van een rendement op het geïnvesteerde vermogen Functie van vastgoed Vastgoed is volgens Berkhout & Zwart (2013) in grote lijnen te onderscheiden in vastgoed voor eigen gebruik, het zogenaamde eigengebruiksvastgoed en het beleggingsvastgoed. De Raad voor de Jaarverslaggeving (2012) spreekt van beleggingsvastgoed wanneer een onroerende zaak wordt aangehouden (door de eigenaar of door de lessee onder een financiële leasing) om huuropbrengsten en/of waardestijging te realiseren. Anders dan het eigengebruiksvastgoed wordt beleggingsvastgoed niet aangehouden voor gebruik in de productie of de levering van goederen of diensten of voor bestuurlijke doeleinden in het kader van de gewone bedrijfsvoering. Bij de vraag naar vastgoed voor eigen gebruik is de gebruiker in beeld. Deze vraag kan van uiteenlopende gebruikers komen, van woonconsumenten tot bedrijven en van zorginstellingen tot scholen. Deze gebruikers zijn op zoek naar ruimte voor het creëren van waarde door de uitoefening van een functie. Onder waarde kan zakelijke, maatschappelijke maar ook sociaal-culturele waarde worden verstaan. De gebruiker van vastgoed is niet per definitie ook de eigenaar van het vastgoed. Steeds meer gebruikers zien af van het eigendom waardoor zogenaamde vastgoedbeleggers een steeds grotere rol spelen. Vastgoedbeleggers zien vastgoed als een inkomenproducerend middel en hierbij speelt de verhouding tussen risico en rendement een belangrijke rol. Door dit gegeven concurreert vastgoed op de beleggingsmarkt met aandelen en obligaties (Berkhout & Zwart, 2013). Vastgoed in eigendom van een corporatie kan op basis van de literatuur als eigengebruiksvastgoed of beleggingsvastgoed worden aangemerkt. Aangezien een corporatie niet per definitie een organisatie is die inkomen wil produceren en ook niet gezien kan worden als gebruiker van het vastgoed, maar wel als een organisatie die woningen beschikbaar (moet) stellen voor mensen in een financieel

27 zwakkere positie. Toch wordt in deze scriptie verondersteld dat corporaties eerder gezien kunnen worden als beleggers, weliswaar met een maatschappelijk functie, dan als gebruikers, daarom wordt in deze scriptie het vastgoed in eigendom van corporaties gezien als beleggingsvastgoed Financieringscriteria Deze paragraaf behandelt de criteria van een financieringsvorm voor vastgoed. Deze criteria zijn opgesomd in tabel 6 en komen achtereenvolgens aan de orde. Vastgoed- financieringscriteria Eigen- of vreemd vermogen Zekerheden Rente Risico's Financiering- ratio's - Interest Coverage Ratio (ICR) - Debt Service Coverage Ratio (DSCR) - Loan to Value (LTV) - Earnings Before Interest, Tax, Depreciation and Amortisation (EBITDA) Tabel 6 Vastgoed- financieringscriteria (Bron: eigen bewerking) Eigen- of vreemd vermogen Voor de financiering van vastgoed spreken Berkhout & Zwart (2013) over een onderscheid tussen de vraag naar geld, het vreemd vermogen en de inbreng van eigen geld, het eigen vermogen. Elke financiering(vorm) is terug te leiden naar één van deze twee vormen. Bij het investeren in vastgoed door een belegger is veelal behoefte aan een combinatie van eigen en vreemd vermogen. Bij het (vreemd vermogen) financieren van vastgoed verstrekt de schuldenaar een hypotheek aan de schuldeiser die de hypotheek gaat houden. Voor schuldenaar en schuldeiser worden in de prakt ijk verschillende termen gebruikt. In tabel 7 wordt deze terminologie weergegeven. Doorgaans is een financier niet bereid het volledige investeringsbedrag te financieren, waardoor de belegger een eigen inbreng moet doen om zo betrokkenheid te garanderen. Vreemd vermogen kan door bijvoorbeeld een bank, pensioenfonds of private beleggers worden verschaft. De vreemd- vermogensverschaffer deelt niet mee in de winst/waardestijging, maar krijgt een rente als beloning voor het verstrekte vermogen en is daarom niet risicodragend. Het eigen vermogen is het risicodragend vermogen. Voor het beschikbaar stellen van het eigen vermogen krijgt men een beloning in de vorm eventuele winst en waardestijging van het vastgoed. Dit betekent dat de investeerder in vastgoed geen garantie krijgt op een enige vorm van rendement. Het kan zelfs zijn dat hij zijn geld nooit terugziet (Berkhout & Zwart, 2013). Deze situatie kan zich voordoen tijdens een economische crisis. Een voorbeeld is de huidige crisis, die in 2008 begon en veel vastgoedbeleggers heeft doen verdwijnen. Schuldenaar Schuldeiser Gefinancierde Financier Kredietnemer Kredietgever Debiteur Crediteur Hypotheekverstrekker Hypotheekhouder Hypotheekgever hypotheeknemer Tabel 7 Terminologie rond vastgoedfinancieringen (Bron: Berkhout & Zwart, eigen bewerking) Elk soort vastgoed wordt gefinancierd en het aantal financieringsvormen of systemen zijn oneindig (Rust, Seyffert, den Heijer, & Soester, 1997). Van volledige financiering met eigen middelen door de gebruiker tot volledige financiering door een belegger voor de verhuur aan de gebruiker. Van elke financieringsvorm die kan worden gekozen zijn weer een groot aantal subvarianten. Er is bijvoorbeeld een onbeperkt aantal varianten op nominale rentebetalingen mogelijk. Daarnaast zijn talloze varianten mogelijk onder meer op het terrein van eigendomspositie, fiscale structuur, rechtspositie, belanstechnische aspecten, risicoverdeling en beheer/exploitatie-aspecten. Rust,

28 Seyffert, Den Heijer, & Soester (1997) onderscheiden verschillende systemen, namelijk huur-, nominale-, indexmatigesystemen en marktconforme lease. Deze systemen zijn niet relevant voor dit onderzoek en worden daarom niet uitgewerkt. Zoals aangegeven in paragraaf richt deze scriptie zich op het vreemd vermogen. Voor het aantrekken van vreemd vermogen wordt vanuit de basis veelal gebruik gemaakt van een lening in de vorm van een hypotheek. Hieronder worden de hypotheekvormen kort toegelicht die worden gebruikt voor de financiering van commercieel vastgoed. Dit zijn de annuïteitenhypotheek en de lineaire hypotheek. Annuïteitenhypotheek Bij een annuïteitenhypotheek is de rente en aflossingscomponent, de annuïteit, kenmerkend. Deze is namelijk gedurende de looptijd van de lening een vast bedrag. Tijdens de looptijd zal het aflossingsgedeelte stijgen en het rentebedrag dalen (de Koning, 2008). Lineaire hypotheek De meest voorkomende hypotheekvorm voor commercieel vastgoed is volgens Berkhout & Zwart (2013) de lineaire hypotheek. Deze hypotheek kenmerkt zich door het feit dat de aflossingen gedurende de looptijd gelijk blijven. Op deze manier daalt de schuld op een regelmatige manier en neemt het maandelijks te betalen rentebedrag ook af Zekerheden Er zijn verschillende vormen van zekerheden die door een financier kunnen worden geëist van de kredietnemer, voor de financiering van vastgoed. De verschillende vormen kunnen onderscheiden worden in drie soorten zekerheden, namelijk: zakelijke, persoonlijke en oneigenlijke zekerheden. De verschillende soorten worden hieronder toegelicht. Naast deze rationele zekerheden zijn irrationele zekerheden van belang. Hierbij moet gedacht worden aan omgangsvormen, vertrouwen en het tijdig aanleveren van financiële stukken (Berkhout & Zwart, 2013). Zakelijke zekerheden Bij het financieren van commercieel vastgoed wordt door de financier vrijwel altijd een zakelijke zekerheid bedongen in de vorm van een hypotheek- en/of pandrecht. Dit zijn de belangrijkste zekerheden voor een financier. Zakelijke zekerheden verschaffen de financier voorrang op de concurrente crediteuren. Hiermee is de financier preferente debiteur (Berkhout & Zwart, 2013). Persoonlijke zekerheden Naast zakelijke zekerheden kunnen persoonlijke zekerheden worden gesteld, hierbij moet gedacht worden aan een borgstelling, hoofdelijke aansprakelijkheid of een bankgarantie. Door het stellen van persoonlijke zekerheden kan een kredietverstrekker een ander tot de betaling van de schuld aanspreken, in geval van de in gebreke stelling van de kredietnemer. Met persoonlijke zekerheden heeft de crediteur geen voorrangsrecht en is daardoor geen preferente crediteur (Berkhout & Zwart, 2013). Oneigenlijke zekerheden Een financier kan ook oneigenlijke zekerheden stellen. Deze zekerheden hebben als doel de positie van de financier te beschermen tegen andere crediteuren. Dit zijn verklaringen of beloften van een kredietnemer aan de kredietgever. In geval van het niet nakomen van deze verklaring of belofte kan dat een reden zijn om een krediet op te zeggen. Bij oneigenlijke zekerheden moet gedacht worden aan het recht van verrekening, positieve/negatieve hypotheekverklaring, de pari pussu, de cross default, de notariële volmacht tot hypotheekverklaring, de achterstellingverklaring en de kapitaalinstandhoudingsverklaring (Berkhout & Zwart, 2013). Feitelijk kunnen alle vormen van zekerheden een rol spelen bij de financiering van vastgoed. Het recht van hypotheek op het te verwerven vastgoed is de meest voor de handliggende omdat dit de meeste

29 zekerheid biedt (Berkhout & Zwart, 2013). In tabel 8 zijn de verschillende zekerheden opgesomd. De zekerheden uit deze tabel worden in bijlage 3 toegelicht. Zakelijke zekerheden Stille reserves Verpanding huurpenningen Persoonlijke zekerheden Borgstelling (zakelijke en particuliere) Hoofdelijke medeaansprakelijkheid Tabel 8 Vormen van zekerheden (Bron: Berkhout & Zwart, eigen bewerking) Oneigenlijke zekerheden Positieve en negatieve hypotheekverklaring Pari passu-verklaring Cross default-verklaring Notariële volmacht tot hypotheekverklaring Achterstellingverklaring Kapitaalinstandhoudingsverklaring Rente Een belangrijk punt van discussie tussen de kredietgever en- nemer is en blijft de rente. In deze subparagraaf wordt gekeken naar de opbouw en de vaststelling van rente, evenals naar het rentetarief. Door de financier wordt de rente die op de lening wordt betaald ''debetrente'' genoemd. Deze rente kan vast of variabel zijn. De hoogte van de rente is afhankelijk van de kostprijs. Hoe hoger de kostprijs van het geld hoe hoger de rente op de lening. De kostprijs is onder meer afhankelijk van de aanwezigheid van liquiditeiten in de markt (schaarste of overschot) en de solvabiliteit van de financier. Ook spreekt men van een risico-opslag. Bij vastgoedfinancieringen is deze opslag in de regel relatief lager ten opzichte van andere financieringen, omdat vastgoedfinancieringen in de meeste gevallen hypothecair zijn gedekt. De kredietnemer wil de rente kunnen betalen uit zijn huurontvangsten. Hier geldt, van zelfsprekend, hoe hoger de te betalen rente, hoe minder rendement wordt behaald op de vastgoedbelegging. Over het algemeen kan gesteld worden: hoe meer zekerheid men wil over de hoogte van de rente, hoe meer rente betaald moet worden. Er is een divers aantal mog elijkheden om afspraken te maken over de hoogte van de rente en afdekking van de renterisico's. Men kan kiezen voor een variabele of vaste rente, mits de financier geen eisen stelt voor het afdekken van het renterisico. In de financieringsvoorwaarden kan immers gesteld worden dat het renterisico door een lening met een vaste rente moet worden afgedekt. De kredietnemer zal rekening moeten houden met de vergoedingen voor het vervroegd aflossen, de zogenaamde boeterente en zij moet er van bewust zijn dat rentekeuzes van invloed kunnen zijn op de looptijd van de financiering. Een financier vindt het belangrijk dat het rente- en eventuele valutarisico beperkt zijn. Een goede mix van variabele en vaste rente is van belang, omdat een lening gesloten op basis van alleen een variabele rente een disproportioneel renterisico kent (Berkhout & Zwart, 2013). Opbouw rentetarief Bij de opbouw van het rentetarief spreken Berkhout & Zwart (2013) over een verschil tussen de inkoop van geld voor de financier en de inkoop van geld voor de kredietnemer. Door de financier wordt ingekocht op EURIBOR of op Interest Rate Swap (IRS) basis. Het verschil hierbij is dat de EURIBORrente variabel is en de IRS-rente vast is, waarbij de EURIBOR-rente in de regel lager is. Bovenop het totale inkooptarief betaalt de kredietnemer een debetopslag of risico-opslag zoals te zien in tabel 9. Het rentetarief In tabel 9 is te zien waar het rentetarief voor kredietnemers uit bestaat. De hoogte van het rentetarief wordt onder andere bepaald door de debetopslag. Deze opslag wordt door de financier doorberekend aan de kredietnemer. De hoogte van deze opslag is afhankelijk van de rendementseisen van de financier, gecorrigeerd voor de risico's van de uitstaande lening. De risico's van de te verstrekken financiering zijn ondermeer afhankelijk van de: Betaalbaarheid van de lening; Kredietwaardigheid; Professionaliteit van het vastgoedbeheer; Verhuur courantheid; Loan to Value (LTV).

30 Inkoop van geld op EURIBOR-basis Financier EURIBOR Liquiditeitsopslag Kredietnemer EURIBOR Liquiditeitsopslag Debetopslag Inkoop van geld op IRS-basis Financier Kredietnemer IRS IRS Liquiditeitsopslag Liquiditeitsopslag Debetopslag Tabel 9 Opbouw rentetarief (Bron: Berkhout & Zwart, eigen bewerking) Er zijn diverse instrumenten om de renterisico's te beperken, hierbij moet gedacht worden aan rentederivaten, deze zogenaamde rente-swap en rente-cap. Aan deze instrumenten wordt in dit onderzoek geen aandacht besteed Risico's Zoals eerder besproken is de financier verstrekker van het niet-risicodragend vermogen. Aan het einde van de looptijd wil de financier te allen tijde haar geld terug. Volgens Berkhout & Zwart (2013) heeft de financiële crisis ons geleerd dat sommige financiers (banken) te veel risico's hebben genomen ten aanzien van vastgoedfinancieringen. Hierdoor is het logisch te verklaren dat het risicomanagement van banken veel strenger is geworden. Naast de eerder genoemde renterisico's, worden de risico's geschat volgens de punten uit tabel Type vastgoed (woning, winkel) 2. Verhuur of eigen gebruik 3. Kwaliteit van het vastgoed 4. Courantheid van het vastgoed 5. Alternatieve aanwendbaarheid 6. Onderhoudstoestand 7. LTV van het vastgoed Tabel 10 Punten voor schatten van risico's (Bron: Berkhout & Zwart, eigen bewerking) Bestendigheid van huidige/toekomstige kasstromen 9. Status van het vastgoed (ontwikkeling, renovatie) 10. Mogelijke veranderingen in financieringskosten 11. Herfinancieringrisico Financiering- ratio's Om de risico's te bepalen op het te financieren vastgoed, wordt vanuit de financier gebruik gemaakt van verschillende financiering- ratio's. De belangrijkste ratio's zijn de LTV, ICR, DSCR en EBITDA. ICR en DSCR Om te bepalen of de huuropbrengsten van het vastgoed voldoende zijn, voor het betalen van de rente en aflossing gedurende de looptijd van de lening, wordt gebruikt gemaakt van de Interest Coverage Ratio (ICR) en Debt Service Coverage Ratio (DSCR). Met de ICR wordt bepaald hoe vaak de rente betaald kan worden uit de netto kasstroom. De ICR wordt berekend met de volgende formule: ICR = netto huurinkomsten / rentebetalingen. Met de DSCR wordt bepaald hoe vaak de rente en de aflossing kan worden betaald uit de netto kasstroom. De DSCR wordt berekend met de volgende formule: DSCR = nette huurinkomsten / renteen aflossingsbetalingen. Bij het bepalen van de ICR en DSCR is het van belang te weten wat wordt verstaan onder netto huurinkomsten. De totale huurinkomsten minus de leegstand en operationele kosten zijn de netto huurinkomsten (Berkhout & Zwart, 2013).

31 LTV De Loan to Value (LTV) wordt uitgedrukt in een percentage van 0% tot 100%. Het is een percentage van de waarde van het vastgoed (onderpand) ten opzichte van de uitstaande lening en is te berekenen door de hoofdsom van alle leningen van de geldgever aan de kredietnemer, te delen door de waarde van alle onderpanden die de kredietnemer ten gunste van de geldgever heeft onderg ezet. Door Berkhout & Zwart (2013) wordt een voorbeeld van de LTV gegeven: Post heeft drie compensabele financieringen lopen bij een vastgoedfinancier. De pro resto hoofdsom (het restant van de hoofdsom) van deze financieringen bedraagt Het onderpand bestaat uit twee objecten met een waarde van De LTV is 62,5%. EBITDA Het begrip Earnings Before Interest, Tax, Depreciation and Amortisation (EBITDA) wordt ook vaak gehanteerd door financiers. Berkhout & Zwart definiëren de EBITDA als volgt: De netto huuropbrengsten over de voorafgaande drie maanden van alle onderpanden die de kredietnemer ten gunste van de geldgever heeft ondergezet, gedeeld door het totaalbedrag dat de kredietnemer in de voorgaande drie maanden had uitstaan, een en ander vast te stellen aan de hand van kwartaalcijfers die de kredietnemer aanlevert Resumé In dit resumé wordt antwoord gegeven op de derde deelvraag van dit onderzoek: Welke algemene financieringscriteria voor vastgoed worden gehanteerd vanuit de literatuur? Net als bij de financiering van een onderneming, bedrijfsfinancieringen (bedrijfs0nderdeel bv. voorraad) of vergelijkbare financieringen, is voor de financiering van vastgoed o ok eigen of vreemd vermogen vereist. Eigen en vreemd vermogen kennen veel combinatiemogelijkheden. Voor de financiering van vastgoed zijn zekerheden van belang. Deze zekerheden worden gesteld door een financier en kunnen in drie vormen worden geëist, namelijk: zakelijk, persoonlijke en oneigenlijke zekerheden. Naast zekerheden moet een rente vastgesteld worden voor de financiering. Deze rente kan zowel vast als variabel zijn en afhankelijk van verschillende factoren en risico's wordt de hoogte bepaald. Voor de financiering van vastgoed is het van essentieel belang dat de risico's worden geïnventariseerd en dat deze risico's zoveel mogelijk beperkt worden. De risico's worden onder andere geschat op basis van het type vastgoed, de kwaliteit, de courantheid en de alternatieve aanwendbaarheid van het vastgoed. Voor de financiering van vastgoed is het belangrijk dat een aantal ratio's in de gaten wordt gehouden. Deze ratio's hebben alles te maken met schuldverhoudingen en de liquiditeit. Door een financier worden veelal minimale waarden voor de verschillende ratio's geëist. Ratio's ten behoeve van de financiering van vastgoed zijn de LTV, ICR, DSCR en de EBITDA. De verschillende vastgoed- financieringscriteria die worden gehanteerd vanuit de literatuur zijn in tabel 11 samengevat. Vastgoed- financieringscriteria Eigen- of vreemd vermogen Zekerheden Rente Risico's Financiering- ratio's - Interest Coverage Ratio (ICR) - Debt Service Coverage Ratio (DSCR) - Loan to Value (LTV) - Earnings Before Interest, Tax, Depreciation and Amortisation (EBITDA) Tabel 11 Vastgoed- financieringscriteria (Bron: eigen bewerking

32 5. HET MODEL, DE MATRIX In dit hoofdstuk wordt een matrix ontwikkeld op basis van de voorgaande hoofdstukken twee, drie en vier. Deze gegevens worden gerangschikt naar een matrix die als input wordt gebruikt voor het praktijkonderzoek. Dit hoofdstuk geeft antwoord op deelvraag 4: Hoe ziet een matrix eruit die rekening houdt met de criteria voor structureel energetisch verbeteren, financieringscriteria vanuit corporaties en algemene financieringscriteria voor vastgoed? De hoofdstukken twee, drie en vier hebben antwoord geven op de deelvragen één, twee en drie. De antwoorden zijn, in de vorm van criteria, geformuleerd in het resumé bij het desbetreffende hoofdstuk en vormen de input voor de matrix. Deze matrix is weergegeven in tabel 11. De verschillende criteria zijn per hoofdstuk verticaal gerangschikt in de linker kolom. In de kolommen op de horizontale as bovenaan de matrix zijn de traditionele financieringsvorm respectievelijk de alternatieve financieringsvormen weergegeven. Om een alternatieve financieringsvorm te beoordelen moeten grofweg twee stappen worden doorlopen in de matrix. De eerste stap in de matrix is het bepalen van de totale investering. Deze investering is per corporatie verschillend en is afhankelijk van de omvang, de maatregelen en de te realiseren labelsprongen. De investering zou nieuwbouw kunnen zijn of niet-daeb activiteiten, in dit onderzoek gaat het echter om het structureel energetisch verbeteren. Bij deze energetische maatregelen wordt er vanuit gegaan dat de investering per woning is op basis van drie labelsprongen. Dit moet in de eerste plaats gerealiseerd worden door het nemen van bouwtechnische maatregelen om het warmteverlies door de schil te beperken. Naast deze maatregelen kunnen installatietechnische maatregelen of duurzame energiebronnen worden toegepast. Een combinatie hiervan is ook mogelijk. In de matrix is de informatie uit de theorie samengevat in de eerste kolom onder structureel energetisch verbeteren bij stap 1. Als bij stap 1 de investering is bepaald door de desbetreffende corporatie, kan gekeken worden of een alternatieve financieringsvorm op basis van de investering geschikt is. Is de financieringsvorm geschikt voor de investering, dan kan de financieringsvorm inhoudelijk worden beoordeeld op haalbaarheid. Dit gebeurd in stap 2 ''de financiering''. Stap twee bestaat uit de financieringscriteria door corporatie en de vastgoed- financieringscriteria. De alternatieve financieringsvorm wordt aan deze criteria getoetst. Om een matrix te ontwikkelen welke kan worden gebruikt voor het beoordelen van verschillende financieringsvormen, zullen verschillende aannames gedaan moeten worden voor de weging van de verschillende onderdelen en criteria. Deze weging zal aan de hand van percentages uitgedrukt worden, hierna te noemen wegingsfactoren. Het uitgangspunt bij de beoordeling van de verschillende financieringsvormen is dat de huidige financieringsvorm, de geborgde financiering door middel van het WSW, bij een optimale situatie een percentage van 100% scoort. De traditionele financieringsvorm is ingevuld. Deze is toegevoegd om na het praktijkonderzoek eventueel de verschillende te kunnen analyseren. De alternatieven worden ingevuld op basis van het praktijkonderzoek. In de matrix is te zien dat de huidige financieringsvorm maximaal scoort en dat de alternatieve financieringsvormen een bepaalde score zullen halen ten opzichte van de huidige financieringsvorm. De onderbouwing en toelichting van de verschillende aannames en percentages uit de matrix worden hieronder toegelicht. De eerste stap die genomen is voor de beoordeling van de verschillende financieringsvormen, is het toewijzen van verschillende wegingsfactoren aan de verschillende hoofdstukken. Hierbij is er vanuit gegaan dat de criteria uit hoofdstuk drie, de criteria gesteld door corporaties, het zwaarst wegen. De overwegingen hiervoor zijn, dat als deze criteria voldoen, of een gedeelte hiervan, een belangrijke stap is gezet in de haalbaarheid van een dergelijke financieringsvorm. Als deze criteria namelijk niet voldoen, is de kans van slagen gering. Het gaat ten slotte om financieringsvormen voor woningcorporaties. Hierdoor is de weging voor deze criteria vastgesteld op 75%

33 Dit betekent dat de overige 25% is toegewezen aan de vastgoed- financieringscriteria. Een belangrijke reden voor deze lage weging ten opzichte van de financieringscriteria door corporaties is dat het onduidelijk is of met een vastgoedrenovatie hetzelfde wordt beoordeeld als een vastgoedfinanciering. In de theorie wordt namelijk specifiek gesproken over de financiering van vastgoed in relatie tot de verschillende criteria, terwijl het in dit onderzoek gaat het om vastgoedrenovaties. De tweede stap die genomen is ten behoeve van de beoordeling, is het toewijzen van een wegingsfactor aan de verschillende criteria per hoofdstuk. Er is geen reden om bepaalde criteria hoger of lager te beoordelen, daarom wegen alle criteria ten opzichte van elkaar per hoofdstuk even zwaar. Deze extra weging is aangebracht om de mogelijkheid open te houden als blijkt dat bepaalde criteria wel zwaarder wegen ten opzichte van elkaar. Verder onderzoek zal uitwijzen of de aannames en percentages voor de verschillende hoofdstukken en criteria realistisch zijn. Met de in tabel 12 weergegeven matrix is antwoord gegeven op deelvraag

34 HOOFDSTUK 2: Structureel energetisch verbeteren De totale investering per woning is ongeveer euro bij drie labelsprongen. In eerste instantie moeten bouwtechnische maatregelen worden genomen om een woning te voorzien van een energielabel B. Daarna wordt naar installaties en duurzame energiebronnen gekeken. STAP 1: DE INVESTERING Traditionele financieringsvorm (WSW-borgstelling) Alternatief 1 Alternatief 2 Alternatief 3 Opmerking Opmerking Opmerking Opmerking Het structureel energetische verbeteren van sociale huurwoningen vallen onder DAEB-activiteiten en kunnen dus met de traditionele financieringsvorm worden gefinancierd. Hierbij is de hoogte en de wijze waarop deze woningen worden verbeterd niet van belang. HOOFDSTUK 3: Financieringscriteria 75% Opmerking Voldoet % Opmerking Voldoet % Opmerking Voldoet % Opmerking Voldoet % Corporaties WSW- criteria Na een (fictieve) aflossing van 2% per jaar een positieve kasstroom Aangezien de meeste corporaties zullen sturen op de criteria van het WSW en deze 9,1% Een minimale DSCR van 1.0 financieringsvorm speciaal is ontwikkeld voor 9,1% Een minimale ICR van 1.3 (onder andere) corporaties is de huidige 9,1% Dekt de waarde van het vastgoed, het onderpand, de huidige financiering financieringsvorm met een borging van het WSW uiteraard geschikt. 9,1% Kunnen de toekomstige rente en aflossingsverplichtingen worden nagekomen Worden de organisatierisico's maximaal beperkt Wordt een solide Corporate governance beleid gevoerd Treasury- criteria Waarborgen van blijvende toegang tot de geld- en kapitaalmarkt Maximaal beperken van rente- en rendementsrisico s Streven naar een optimale vermogensstructuur (waarbij de WACC het laagst is) Duidelijke ondernemingsdoelstelling Het enige probleem hierbij is dat waarschijnlijk verschillende corporaties niet meer aan deze criteria kunnen voldoen, waardoor zij opzoek moet naar alternatieven. 9,1% 9,1% 9,1% 9,1% 9,1% 9,1% 9,1% STAP 2: DE FINANCIERING Totaal 100% Totaal 0% Totaal 0% Totaal 0% HOOFDSTUK 4: Vastgoedfinancieringscriteria 25% Opmerking Voldoet % Opmerking Voldoet % Opmerking Voldoet % Opmerking Voldoet % Eigen/vreemd vermogen Aangezien de huidige financieringsvorm wordt 12,5% Zekerheden gebruikt voor het financieringen van de 12,5% Rente vastgoedactiviteiten van een corporatie, mag 12,5% Risico's gesteld worden dat het een geschikte vorm 12,5% Financiering- ratio's - ICR van vastgoedfinanciering is. 12,5% - DSCR 12,5% - LTV 12,5% - EBITDA 12,5% Totaal 100% Totaal 0% Totaal 0% Totaal 0% 0% Totale score --> 100% 100% 0% 0% 0% Tabel 12 De matrix (Bron: Theoretisch onderzoek, eigen bewerking)

35 6. DE PRAKTIJK Het uitgangspunt van dit praktijkonderzoek zijn de criteria uit de hoofdstukken twee, drie en vier welke zijn opgenomen in de ontwikkelde matrix uit het vorige hoofdstuk. De eerste stap in dit praktijkonderzoek is het toepassen van de ontwikkelde matrix. Voor het toepassen van deze matrix zijn (alternatieve) financieringsvormen nodig. Zoals omschreven in paragraaf Financieringsvormen zijn het aantal financieringsvormen oneindig. Om uit deze oneindigheid van keuzes een aantal financieringsvormen te destilleren welke interessant kunnen zijn en toegepast kunnen worden op de matrix uit het vorige hoofdstuk, is een brainstormsessie georganiseerd. Uit deze brainstormsessie komen verschillende financieringsvormen welke worden verwerkt in de matrix. Deze stap geeft antwoord op deelvraag 5a: Welke financieringsvormen kunnen geselecteerd worden om te beoordelen aan de (ontwikkelde) matrix? Als de matrix aangevuld is en de geselecteerde financieringsvormen voor zover beoordeeld zijn, wordt deze complete matrix getoetst in de praktijk bij verschillende professionals aan de hand van interviews. Deze tweede stap in het praktijkonderzoek geeft antwoord op deelvraag 5b: In hoeverre is de matrix compleet en hoe worden de geselecteerde financieringsvormen beoordeeld? 6.1. De brainstormsessie Uit hoofdstuk één is al gebleken dat er verschillende technieken kunnen worden gebruikt voor het organiseren van een brainstormsessie. Voor dit onderzoek wordt de traditionele brainstormtechniek gebruik, deze wordt eerst toegelicht. Vervolgens wordt deze methode uitgevoerd met als doel alternatieve financieringsvormen te selecteren. De brainstormsessie wordt uitgewerkt en geeft antwoord op deelvraag 5a: Welke financieringsvormen kunnen geselecteerd worden om te beoordelen aan de (ontwikkelde) matrix? De gebruikte methode is de traditionele brainstormsessie en deze wordt toegelicht aan de hand van kenmerken, uitvoering, werkwijze en de voor- en nadelen. Kenmerken Het genereren en delen van ideeën over een probleem bij een groep personen is het doel van een brainstormsessie. De ideeën van het Brainstormen kunnen betrekking hebben op onder andere oorzaken, doelen, oplossingen etc., maar worden niet gebruikt om beslissingen te nemen of om zaken te analyseren (van de Westelaken, Peters, & Kieft, 2011). Het kenmerk achter de traditionele brainstorm is dat de deelnemende personen voortbouwen op elkaars inbreng. Hierdoor wordt een rijke opbrengst van ideeën verkregen. Daarnaast wordt verondersteld dat een groep mensen meer nieuwe ideeën kan oproepen dan een gelijk aantal individuen dat zouden kunnen. Voorwaarden aan de betrokken personen zijn dat ze voldoende mondig zijn, dat ze vereiste kennis hebben om mee te kunnen brainstormen en dat het evalueren van de ideeën tijdens het proces worden vermeden (van de Westelaken, Peters, & Kieft, 2011). Uitvoering Normaal gesproken wordt een traditionele brainstormsessie uitgevoerd in groepen van vijf tot vijftien personen (van de Westelaken, Peters, & Kieft, 2011). Het brainstormen zelf hoeft niet veel tijd te kosten (vanaf zo'n 30 minuten), echter het structureren en verwerken van de gegevens en uitkomsten neemt over het algemeen des te meer tijd inbeslag. Er moet over een aantal overwegingen nagedacht worden alvorens te beginnen met het brainstormen. Deze overwegingen kunnen het proces en de uitkomsten beinvloeden en worden hieronder opgesomt: Nadenken over de deelnemers (houding, individuele motieven etc.); Beoordeel de groep als geheel (normen, belang van status); Rekening houden met context (tijdsdruk, discussieklimaar etc.); Goede technologische ondersteuning is belangrijk (tijd/plaats en ICT ondersteuning)

36 Om het proces zo goed mogelijk te laten verlopen moeten een aantal regels in ogenschouw worden genomen. Deze regels zijn in tabel 13 opgesomt. Elke deelnemer/idee evenveel waarde Kwantiteit boven kwaliteit Kans op een goed idee wordt vergroot wanneer het aantal ideeën zeer groot is Beoordeling van de ideeën vinden achteraf plaats, alle ideeën zijn in potentie goed Wilde en uitzonderlijke ideeën moeten worden aangemoedigd Formuleer concreet, bondig, positief en volledig Tabel 13 Regels Brainstorm (Bron: van de Westelaken, Peters, & Kieft, eigen bewerking) Borduur voort op ideeën die anderen naar voren brengen De vraagstelling moet concreet en correct zijn De vraagstelling moet gedragen worden door groep, om discussie over legitimiteit te voorkomen Werkwijze De uitvoering van een brainstormsessie geniet volgens van de Westelaken, Peters, & Kieft (2011) een bepaalde werkwijze. Deze werkwijze wordt hieronder toegelicht. Allereerst moet het doel en de spelregels van de bijeenkomst worden besproken. Er moet hierbij aandacht besteedt worden aan het ''waarom'' van de bijeenkomst en de agenda. Ook wordt geadviseerd om een ijsbreker of een korte ''warming up'' te gebruiken. Dit om mensen uit hun dagelijkse sleur te halen of om ze te motiveren voor vernieuwend denken. Daarna is het van belang dat een duidelijke afbakening en probleemstelling is geformuleerd. Deze worden expliciet geformuleerd en centraal genoteerd. Tijdens de brainstorm moeten deelnemers op de regels worden gewezen. Het is de bedoeling dat het tempo hoog blijft, dit om geen dynamische sfeer te creëren en het zorgt ervoor dat deelnemers geen tijd hebben om zich kritisch op te stellen. Alle ideeën moeten worden opgeschreven, hoe irrelevant of raar ze ook lijken. Het kan namelijk zijn dat iemand anders voortborduurt op één van deze ideeën. Na dit proces is het van belang dat de ingebrachte ideeën worden geordend en er prioriteiten gesteld worden ten aanzien van deze ideeën. Voorbeelden van het ordenen van ideeën zijn het clusteren ervan of ordenen naar oorzaak en gevolg. Prioriteiten zijn van toepassing wanneer een zekere rangorde aangebracht moet worden. Dit kan op verschillende manieren. Een voorbeeld hiervan is het opstellen van criteria om te kijken in hoeverre elke idee aan die criteria voldoet of door de deelnemers individueel voorkeuren aan te laten geven. Voor- en nadelen De voor- en nadelen van een traditionele brainstormsessie zijn in tabel 14 samengevat. Voordelen Nadelen Veel informatie in korte tijd Ongestructureerd proces Synergie Slechts één persoon kan tegelijkertijd spreken Objectieve evaluatie Minder concentratie Stimulerend Herhaling van zelfde ideeën Ontwikkelen van een groepsgevoel Sommige personen dragen niet bij Dominantie van enkele personen Tabel 14 Voor- en nadelen Brainstorm (Bron: van de Westelaken, Peters, & Kieft, eigen bewerking) Nu de methode duidelijk is kan deze uitgevoerd worden

37 De brainstormsessie is georganiseerd op 03 oktober Voor deze sessie zijn verschillende professionals uit het Twentse werkveld uitgenodigd. In bijlage 4 zijn de lijst met deelnemers en een gedetailleerd verslag van de brainstormsessie toegevoegd. De sessie is ingeleid door middel van een presentatie. In deze presentatie zijn de problematiek en het doel van het onderzoek toegelicht. Ook zijn de huidige en toekomstige situatie van de woningcorporatie behandeld. Voor een opstapje naar een goede discussie is een lijst opgesteld met verschillende partijen/constructies voor de financiering van het structureel energetisch verbeteren. Vervolgens is de brainstormsessie van start gegaan. Om tot een goede keuze te kunnen komen voor een aantal financieringsvormen zijn verschillende onderwerpen behandeld. De sessie is begonnen met het schetsen van de huidige situatie en de situatie van de betrokken partijen bij de huidige financiering van woningcorporaties. Door alle professionals wordt duidelijk aangegeven dat het WSW op dit moment nog steeds de enige (grote) speler is. ''Tegenwoordig worden vrijwel geen financieringen verstrekt buiten het WSW om, dit gaat echter wel veranderen'' - Dhr. R. Vrielink, Domijn Daarna is gebrainstormd over partijen die in de toekomst een rol kunnen spelen bij de financiering van activiteiten, zoals energetische verbeteringen, van een woningcorporatie. Er worden bij deze discussie uiteenlopende partijen genoemd. Van de overheid en de fiscus tot bouwbedrijven en energiemaatschappijen. ''Een andere partij die niet vergeten moet worden is Europa, deze zorgen voor veel subsidiestromen op het gebied van duurzaamheid'' - Dhr. J. Logtmeijer, FBD bankmensen Vervolgens is gesproken over een aantal risico's en zekerheden bij het energetisch verbeteren. Deze discussie ging echter al snel over naar een discussie over verschillende financieringsvormen. Naar aanleiding van deze laatste discussie is een lijst met alternatieve financieringsvormen en partijen opgesteld voor de financiering van het structureel energetisch verbeteren van sociale huurwoningen. De lijst bestaat onder andere uit DBFMO, overheid, ESCo en crowdfunding. Op basis van de brainstormsessie is gekozen voor een drietal financieringsvormen om mee te nemen voor het verdere onderzoek. De eerste financieringsvorm is een sale and leaseback constructie. Deze vorm wordt door de meeste professionals als eerste aangewezen als goed alternatief. ''Bij een sale and leaseback constructie wordt er heel veel contant gemaakt en al deze contanten kunnen direct weer terug gepompt worden in de woningen. Deze vorm kan naar mijn mening als beste uitgezocht worden. Een kanttekening hierbij is wel dat men zich moet afvragen wat er precies verkocht gaat worden, zijn dit installaties, delen van een woning of zelfs de complete woning. '' - Dhr. G. Tenniglo, ProWonen De tweede vorm is het uitgeven van obligaties. Deze vorm is tijdens de brainstormsessie meerdere malen ter sprake gekomen. Een belangrijke opmerking bij deze financieringsvorm is dat het voor de investeerders van groot belang is dat de investering geografisch gezien dichtbij moet worden gezocht. Is dit niet het geval en wordt de afstand groter, dus het onbekende, dan gaat de rendementseis omhoog waardoor het voor corporaties niet meer interessant is. Hoewel de meerderheid van de professionals zijn twijfels heeft bij deze vorm is er toch voor gekozen deze financieringsvorm mee te nemen voor verder onderzoek. ''Obligaties aan particulieren kan een optie zijn, maar het beschikbare vermogen is niet eindig. Zo heel veel vermogende mensen zijn er niet uit de regio, maar de constructie is op zich interessant'' - Dhr. JS. Rodenboog, DPA Benkis

38 De laatste financieringsvorm die zal worden meegenomen in het vervolgonderzoek is de zogenaamde energy service company, afgekort ESCo. Tot op heden worden ESCo's voornamelijk toegepast op overheidsgebouwen en faciliteiten zoals zwembaden en ziekenhuizen. De meeste professionals zien nog veel knelpunten bij deze constructie voor woningcorporaties, maar geven hierbij aan dat het niet voldoende is om deze vorm uit te sluiten. Als er mogelijkheden zijn dan kunnen deze partijen volgens de meeste professionals nog een grote slag slaan bij woningcorporaties. ''Een ESCo is een heel interessant concept voor woningcorporaties. Ik denk echter dat het niet voldoende oplevert, omdat het voornamelijk om installaties gaat bij een hoog aantal vierkante meters. Toch is het naar mijn mening de moeite waard om naar de mogelijkheden van deze financieringsvorm te kijken '' - Dhr. R. Vrielink, Domijn Om een beeld te krijgen van de inhoud, werking en voor - en nadelen van de gekozen financieringsvormen worden deze vormen toegelicht. Sale and leaseback Bij een sale and leaseback constructie wordt het vastgoed in eigendom van een onderneming, in dit geval een woningcorporatie, verkocht tegen een nader overeengekomen prijs. Het vastgoed wordt in de meeste gevallen verkocht aan een belegger die vervolgens het vastgoed verhuurt met een langjarig huurcontract aan de verkopende partij (Companje, et al., 2013). In tabel 15 worden de voor- en nadelen van sale and leaseback constructie voor een woningcorporatie weergegeven. Voordelen Nadelen Het beschikbaar komen van liquide middelen Gebonden aan langjarig huurcontract Beschikbare middelen kunnen worden gebruikt Kasstromen komen te vervallen voor andere projecten/initiatieven Meer aandacht voor core business Tabel 15 Voor- en nadelen sale and leaseback (Bron: Companje, et al., eigen bewerking) Obligaties Een obligatie is een waardepapier dat wordt uitgegeven door een onderneming, overheid of andere instantie. Als een onderneming geld nodig heeft kan het door het uitgeven van obligaties vreemd vermogen aantrekken. De koper, de vreemd- vermogensverschaffer, krijgt van de uitlener een rentevergoeding tijdens de looptijd van de obligatie (Companje, et al., 2013). In tabel 16 worden de voor- en nadelen van een obligatie uitgifte voor een woningcorporatie weergegeven. Voordelen Nadelen Minder afhankelijk van de kapitaalmarkt Vertrouwen bij particulieren (grootste De vrije bestedingsruimte is groter doelgroep) ontbreekt door een slecht Relatief grote doelgroep imago Financiële verplichtingen door het uitkeren van rentevergoeding Tabel 16 Voor- en nadelen obligatie uitgifte (Bron: Companje, et al., eigen bewerking) Energy service company (ESCo) Bij een ESCo worden de energievoorzieningen en het management daarvan uitbesteed door de eigenaar van een gebouw aan een externe partij. De externe partij is vaak een consortium van marktpartijen die de installaties en het energiebeheer van een gebouw overnemen. Bij deze vorm van financiering zorgt de externe partij zelf voor de financiering, de aanleg, het onderhoud en beheer van de installaties in een gebouw. Met deze constructie worden alle afspraken vastgelegd in een prestatieovereenkomst (Companje, et al., 2013). In tabel 17 worden de voor- en nadelen van een ESCo voor een woningcorporatie weergegeven

39 Voordelen Nadelen Geen investering in technische kennis vereist Ingewikkelde prestatiecontracten door Geen investeringen nodig en geen uitbalanceren van risico's onderhoudskosten Vaak hoge rentevergoedingen Gegarandeerde energiebesparing door middel van prestatieovereenkomst Tabel 17 Voor- en nadelen ESCo (Bron: Companje, et al., eigen bewerking) Op basis van de brainstormsessie zijn de geselecteerde financieringsvormen aangevuld en toegepast op de ontwikkelde matrix. Deze matrix is weergegeven onder tabel 18. Aan de hand van deze ingevulde matrix blijkt dat één financieringvorm, een ESCo, definitief afvalt omdat niet wordt voldaan aan stap 1. De overige alternatieven scoren niet voldoende op de verschillende criteria. Hierdoor kan niet worden vastgesteld of de verschillende financieringsvormen wel of niet geschikt zijn voor het structureel energetisch verbeteren van sociale huurwoningen. Een belangrijke kanttekening hierbij is, dat op basis van de brainstormsessie geen uitspraken gedaan kunnen worden over, hoe de criteria vanuit corporaties zich verhouden tot de financieringsvorm. Deze criteria wegen in de totale beoordeling het zwaarste, waardoor zich een vertekend beeld kan voordoen. Het zou namelijk praktisch gezien wel mogelijk kunnen zijn dat een financieringsvorm geschikt is. Dat zal verder onderzoek moeten uitwijzen. Uit verder praktijkonderzoek zal blijken of de matrix überhaupt gebruikt kan worden, op welke wijze het eventueel aangepast kan worden en hoe de verschillende criteria zich verhouden tot de verschillende alternatieve financieringsvormen. Op basis van dit verdere onderzoek zal vervolgens een betere overweging gemaakt kunnen worden over de geschiktheid en de beoordeling van de verschillende financieringsvormen

40 6.2. De matrix STAP 1: DE INVESTERING Traditionele financieringsvorm (WSW-borgstelling) Sale and leaseback Obligaties Enery Service Company (ESCo) HOOFDSTUK 2: Structureel energetisch verbeteren Opmerking Opmerking Opmerking Opmerking De totale investering per woning is ongeveer Het structureel energetische verbeteren van sociale Door de verkoop van vastgoed kan een corporatie met het vrij Door de uitgifte van obligaties wordt vreemd vermogen Op basis van de beschikbare informatie uit de brainstormsessie euro bij drie labelsprongen. In eerste huurwoningen vallen onder DAEB-activiteiten en kunnen dus met gekomen vermogen nieuwe investeringen mogelijk maken. Deze aangetrokken wat vervolgens kan worden gebruikt voor de blijkt dat een ESCo zich voornamelijk richt op installaties. instantie moeten bouwtechnische maatregelen de traditionele financieringsvorm worden gefinancierd. Hierbij is investeringen kunnen door de corporatie zelf ingevuld worden. energetische maatregelen. Aangezien het structureel energetisch verbeteren van een sociale worden genomen om een woning te voorzien de hoogte en de wijze waarop deze woningen worden verbeterd huurwoningen begint bij het nemen van bouwtechnische van een energielabel B. Daarna wordt naar niet van belang. maatregelen, mag gesteld worden dat alleen een ESCo niet installaties en duurzame energiebronnen voldoende is voor deze investering. gekeken. HOOFDSTUK 3: Financieringscriteria 75% Opmerking Voldoet % Opmerking Voldoet % Opmerking Voldoet % Opmerking Voldoet % Corporaties WSW- criteria Na een (fictieve) aflossing van 2% per jaar een positieve kasstroom Aangezien de meeste corporaties zullen sturen op de criteria van het WSW en deze 9,1% Op basis van de beschikbare informatie uit de brainstormsessie kan niet voldoende worden Op basis van de beschikbare informatie uit de brainstormsessie kan niet voldoende worden Met de beschikbare informatie wordt er vanuit gegaan dat een ESCo niet voldoende Een minimale DSCR van 1.0 financieringsvorm speciaal is ontwikkeld voor 9,1% vastgesteld wat het effect van deze vastgesteld wat het effect van deze energiebesparing opleverd welke nodig zijn Een minimale ICR van 1.3 (onder andere) corporaties is de huidige 9,1% constructie is op de genoemde criteria. constructie is op de genoemde criteria. voor de investering. Hierdoor kunnen deze Dekt de waarde van het vastgoed, het onderpand, de huidige financiering financieringsvorm met een borging van het WSW uiteraard geschikt. 9,1% criteria niet beoordeeld worden. Kunnen de toekomstige rente en aflossingsverplichtingen worden nagekomen Worden de organisatierisico's maximaal beperkt Wordt een solide Corporate governance beleid gevoerd Treasury- criteria Waarborgen van blijvende toegang tot de geld- en kapitaalmarkt Maximaal beperken van rente- en rendementsrisico s Streven naar een optimale vermogensstructuur (waarbij de WACC het laagst is) Duidelijke ondernemingsdoelstelling Het enige probleem hierbij is dat waarschijnlijk verschillende corporaties niet meer aan deze criteria kunnen voldoen, waardoor zij opzoek moet naar alternatieven. 9,1% 9,1% 9,1% 9,1% 9,1% 9,1% 9,1% STAP 2: DE FINANCIERING Het enige wat wel gezegd kan worden is dat de kasstromen bij deze constructie gedeeltelijk of geheel (afhankelijk van de hoeveelheid verkoop)zal komen te vervallen. Dit gegeven kan veel negatieve effecten opleveren ten aanzien van de gestelde criteria. Het enige wat met zekerheid kan worden vastgesteld is dat de DSCR en de ICR negatief zullen worden beinvloed. Aangezien de rente die zal worden betaald over een obligatie naar verwachting vele malen hoger zal zijn dan bij de financiering met een borging van het WSW. Als blijkt dat met een ESCo (alleen) voldoende energie bespaart kan worden dan kan op basis van beschikbare informatie worden vastgesteld dat het mogelijk is om de kasstroom van de corporatie te vergroten. Dit kan positieve effecten opleveren op verschillende criteria. Totaal 100% Totaal 0% Totaal 0% Totaal 0% HOOFDSTUK 4: Vastgoedfinancieringscriteria 25% Opmerking Voldoet % Opmerking Voldoet % Opmerking Voldoet % Opmerking Voldoet % Eigen/vreemd vermogen Aangezien de huidige financieringsvorm wordt 12,5% Een sale and leaseback contructie kan niet Een obligatie is een reguliere vorm van 12,5% Deze criteria kunnen niet beoordeeld worden Zekerheden gebruikt voor het financieringen van de 12,5% worden aangemerkt als een vastgoedfinanciering en kan daarom wel 12,5% omdat met de beschikbare informatie is Rente vastgoedactiviteiten van een corporatie, mag 12,5% vastgoedfinancieringsvorm en kan dus ook worden getoets aan de vastgoed- 12,5% bepaald dat een ESCo niet voldoet aan de Risico's gesteld worden dat het een geschikte vorm 12,5% niet worden getoetst aan de genoemde financieringscriteria. 12,5% investering bij stap 1. Financiering- ratio's - ICR van vastgoedfinanciering is. 12,5% criteria. 12,5% - DSCR 12,5% 12,5% - LTV 12,5% 12,5% - EBITDA 12,5% 12,5% Totaal 100% Totaal 0% Totaal 100% Totaal 0% 0% Totale score --> 100% 100% 0% 25% 0% Tabel 18 De matrix (Bron: Theoretisch kader, praktisch kader, eigen bewerking)

41 6.3. De interviews In deze paragraaf vindt de toetsing van de matrix plaats door middel van interviews. Eerst wordt de methode en de uitwerking hiervan toegelicht. Met behulp van de interviews wordt antwoord gegeven op deelvraag 5b: In hoeverre is de matrix compleet en hoe worden de geselecteerde financieringsvormen beoordeeld? Zoals in de inleiding onder paragraaf 1.5 is besproken worden drie verschillende basisvormen onderscheiden bij het afnemen van interviews. In dit onderzoek worden de interviews afgenomen in de vorm van een halfgestructureerd interview. De voor- en nadelen van een halfgestructureerd interview zijn in tabel 19 weergegeven. Voordelen Nadelen Er kan goed doorgevraagd worden (motivaties, Geen algemene conclusies trekken die gedachten en ideeën) voor de hele doelgroep geldt Kan overal plaatsvinden (geïnterviewde kan Onbewust beïnvloeden van zich beter op gemak voelen, waardoor meer geïnterviewde informatie vrij komt) Tabel 19 Voor- en nadelen halfgestructureerd interview (Bron: Alles over marktonderzoek, eigen bewerking) Bij een halfgestructureerd interview is alle ruimte aanwezig voor eigen inbreng van de respondent. Hierbij is het belangrijk dat de onderzoeker zich flexibel opstelt en inspeelt op de situatie. Bij dit type interview wordt een vragenlijst en/of een topiclijst gebruikt. In dit onderzoek vormt de vragenlijst de basis. Mocht tijdens het interview blijken dat de vragenlijst niet het gewenste effect heeft dan wordt overgegaan op de topiclijst. Deze topiclijst wordt gebruikt om de structuur te bewaren en om er zeker van te zijn dat alle onderwerpen behandeld worden. De interviewopzet is weergegeven in bijlage 5 en 6. Het uitgangspunt voor de interviews zijn het controleren van de verschillende criteria uit de matrix, d e matrix zelf en de alternatieve financieringsvormen. Naar aanleiding van dit gegeven kan worden vastgesteld dat er twee verschillende partijen moeten worden geïnterviewd. Deze partijen zijn te onderscheiden in professionals van woningcorporaties voor de energetische criteria en de financieringscriteria door corporaties. De andere partij bestaat uit professionals op het gebied van (vastgoed)financiering voor de vastgoed- financieringscriteria. Om de kwaliteit van het onderzoek te waarborgen wordt gestreeft naar het afnemen van minimaal twee verschillende respondenten per partij. Met behulp van adressen en telefoonnummers zijn vijf professionals bereid gevonden om deel te nemen aan het onderzoek. De volgende professionals hebben meegewerkt aan een interview: De heer Mark Huiskes van ING Real Estate Finance; De heer Roel Amkreutz van ProWonen; De heer Dick Baas van ING Zakelijk; De heer Ben Meijer van Ons Huis; De heer Henny Manrho van Wonen Delden. De interviews hebben ongeveer anderhalf uur in beslag genomen. Voor aanvang van de interviews is geen voorbereidende informatie verstrekt aan de respondenten. De interviews in dit onderzoek zijn op een bepaalde manier uitgewerkt om tot een inhoudelijke analyse te kunnen komen. Van elk interview is een transcript, ook wel verbatim, gemaakt in de vorm van een woordelijk verslag. In dit verslag zijn grotendeels alle antwoorden opgenomen zoals de respondent heeft gegeven. In tegenstelling tot een letterlijk verslag zijn in een woordelijk verslag de woordkeuze, de zinsopbouw, de interpunctie en het gebruik van afkortingen en hoofdletters wel correct waardoor de spreektaal zoveel mogelijk omgezet is naar een prettig leesbaar verslag met goed lopende zinnen. Het voordeel van transcripten is dat minder risico wordt gelopen met het missen van relevante informatie, want ook korte of terloops gemaakte opmerkingen kunnen heel belangrijk zijn (Het Notuleercentrum, 2014)

42 Het transcript wordt vervolgens eerst geselecteerd op relevantie. Hierbij wordt de niet-relevante informatie doorgestreept. Vervolgens wordt de relevante tekst opgesplitst in fragmenten. Deze fragmenten gaan over één onderwerp, moeten los van de context te lezen en te begrijpen zijn en mogen niet te klein zijn. In deze scriptie zijn de fragmenten/onderwerpen al voornamelijk bepaald door de verschillende vragen. Deze fragmenten worden vervolgens gelabeld. Hierbij wordt op zoek gegaan naar belangrijke termen relevant voor de probleem- of vraagstelling (Radboud Universiteit, 2014). In de bijlagen 7 t/m 11 zijn de uitgewerkte interviews per professional weergegeven. De fragmenten (met labels) uit de verschillende interviews zijn gereduceerd en geordend naar de juiste onderwerpen. Deze informatie is samengevat in een tabel onder bijlage 12. Met deze tabel kunnen de belangrijkste punten uit de verschillende interviews met elkaar worden vergeleken. Deze manier van verwerken heeft voordelen tijdens het analyseproces. Voor de lezers van het rapport is duidelijk te achterhalen waar de informatie vandaan komt. In de volgende subparagrafen zijn de uitkomsten van de verschillende interviews per partij uitgewerkt Professionals woningcorporaties Op basis van de theorie en de matrix zijn een aantal onduidelijkheden en onzekerheden op het gebied van financieringscriteria van woningcorporaties en de wijze waarop sociale huurwoningen worden gerenoveerd. Deze onduidelijkheden moeten worden ondervangen. Een onduidelijkheid is of door corporaties verschillend wordt gekeken naar de financiering van renovaties en andere activiteiten zoals nieuwbouw en commercieel vastgoed. Verder is het van belang of recentelijk woningen zijn gerenoveerd, welke maatregelen hier genomen zijn en welke kosten dit met zich mee heeft gebracht. Het uitgangspunt van deze interviews is verder de matrix. Zijn de criteria uit de matrix correct, is de matrix op zich een goed middel en hoe denkt men over de alternatieve financieringvormen. Aan de hand van deze onduidelijkheden zijn vragen gesteld zoals weergegeven in de interviewopzet in bijlage 5. Door alle respondenten wordt aangegeven dat in de huidige markt nog steeds woningen worden verduurzaamd. De woningen worden volgens alle respondenten in eerste instantie gerenoveerd door middel van het aanpakken van de thermische schil. Hierbij worden over het algemeen het dak, de gevel, de begane grondvloer en de gevelopeningen aangepakt. Door deze maatregelen wordt dusdanig veel warmteverlies vermeden, waardoor het voldoende is om een energielabel B toe te kunnen kennen. Wanneer woningen van corporaties worden verduurzaamd wordt door een aantal respondenten, in eerste instantie, gesproken over een investering van circa Dit investeringsvolume geeft een vertekend beeld. De werkelijke investering in energetische maatregelen ligt veel lager, namelijk rond de 8000, dit komt omdat het vaak gecombineerd wordt met groot onderhoud aldus de geïnterviewden. ''De maatregelen die we nemen zijn voornamelijk aan de schil, dus het dak, de gevel, de begane grondvloer en de gevelopeningen, de kozijnen. En met deze maatregelen red je het ook wel mee''. - Dhr. R. Amkreutz, ProWonen ''Gemiddeld geven wij daar per woning vooruit. Dit bedrag is wel voor de gehele renovatie. Als je alleen de kosten voor de energetisch maatregelen zou nemen kom je op ongeveer 7500 à 8000.'' - Dhr. H. Manrho, Wonen Delden Bij de financiering van de verschillende activiteiten van een corporatie wordt door alle respondenten gewezen op het verschil tussen zogenaamde DAEB en niet-daeb activiteiten. Het structureel energetisch verbeteren vallen onder DAEB activiteiten en worden daardoor geborgd door het WSW. Alle niet-daeb activiteiten worden niet geborgd. Dit geldt overigens alleen voor alle nieuwe niet-daeb

43 activiteiten, omdat alles wat tot op heden geborgd gefinancierd is, gewoon opnieuw geborgd gefinancierd kan worden. De respondenten geven verder allemaal aan dat de WSW criteria sturend zijn en dat het treasury management binnen corporaties steeds belangrijker wordt. De criteria uit de matrix zijn echter recentelijk aangescherpt waardoor ze niet allemaal correct zijn. Zo is de ICR aangescherpt en wordt een dekkingsratio gehanteerd. Naast dit gegeven wordt door de respondent van ProWonen duidelijk gewezen op het eigen financiële beleid, waaronder de renterisico's, en de criteria van de eigen organisatie ten aanzien van een financieringsvorm. Criteria als transparant, werkbaar, controleerbaar en niet complex worden genoemd. ''Dus waar je oplet bij enkele financieringsvormen is dat die past in het renterisico beeld van je corporatie. Dus als jij met een financieringsvorm komt waar bijvoorbeeld gezegd wordt dat ieder jaar de rente wordt aangepast loop je daar dus ook een renterisico mee.'' - Dhr. R. Amkreutz, ProWonen Naast het feit dat criteria uit de matrix in principe correct zijn, wordt door alle respondenten aangegeven dat het moeilijk is om aan de hand van de ontwikkelde matrix alternatieve financieringsvormen te beoordelen. Belangrijke kritiek hierbij zijn de criteria die zijn opgesteld voor de corporaties. Het is een feit dat corporaties sturen op de WSW criteria, maar deze zijn volgens de respondenten niet voor alle corporaties bepalend. Elke corporaties heeft zijn eigen beleid en daar moet een financieringsvorm op worden getoetst en in hoeverre kan of wil een corporatie voldoen aan de criteria die de alternatieve financieringsvorm stelt. Dit betekend dat het erg corporatie of organisatiespecifiek is waardoor het niet mogelijk is om een standaard matrix te ontwikkelen voor het beoordelen van alternatieve financieringsvormen. ''Je moet kijken vanuit de financieringsvorm, welke eisen die stelt, en wil ik daaraan voldoen om die financieringsvorm aan te kunnen trekken of te kunnen gebruiken.'' -Dhr. R. Amkreutz, ProWonen ''Met behulp van deze matrix lijkt me het heel moeilijk om alternatieven aan te wijzen. Volgens mij is het ook sowieso verschillende per corporatie.'' - Dhr. B. Meijer, Ons Huis Naast de toetsing van de matrix en uitkomsten hiervan zijn specifieke vragen gesteld over de geselecteerde financieringsvormen. Hoe deze financieringsvormen zich verhouden tot de verschillende criteria uit de matrix, kunnen door geen van de respondenten uitspraken over gedaan worden. De respondenten hebben wel hun mening en haalbaarheid van de verschillende vormen aangegeven. De respondenten geven aan dat ze geen duidelijk beeld hebben van een sale and leaseback constructie. De onduidelijkheid ontstaat bij de toepassing. Wordt het toegepast op installaties, delen van het vastgoed of een heel object. Bij een sale and leaseback constructie is daarom de precieze invulling van belang. Een sale and leaseback constructie op het vastgoed is geen optie. Woningcorporaties zien zichzelf als een vastgoedonderneming en zullen daarom nooit hun vastgoed verkopen om het vervolgens terug te huren. Het toepassen van deze constructie op installaties is echter wel een mogelijkheid. De vraag is hierbij of er voldoende liquide middelen beschikbaar komen waarmee woningen energetisch verbeterd kunnen worden. ''De vraag is hier waar ga je de sale and leaseback op toepassen. Is dat op het vastgoed dan zeg ik dat deze constructie nooit iets gaat worden. Wij willen ons vastgoed niet verkopen en dan als een soort tussenpersoon de woningen doorverhuren.'' -Dhr. H. Manrho, Wonen Delden Bij het uitgeven van obligaties wordt door één van de respondenten aangegeven dat het een reguliere vorm van vastgoedfinanciering is. Het is bij de respondenten niet duidelijk of het uitgeven van obligaties door corporaties toegestaan is. De gedachten van een aantal respondenten is verder dat de

44 rente die moet worden betaald veel te hoog zal zijn, waardoor het voor corporaties geen interessante optie is. ''Volgens mij mag het gewoon niet, volgens mij mogen wij geen obligaties uitgeven als corporatie. Het zou me althans zeer verbazen als het wel mag.'' - Dhr. R. Amkreutz, ProWonen De laatste vorm die getoetst is zijn de ESCo's. ESCo's lijken in veel gevallen interessant, maar omdat ESCo alleen worden toegepast op installaties denken de respondenten dat deze vorm niet ges chikt is voor het structureel energetisch verbeteren van woningen. De belangrijkste reden is hiervoor is dat het waarschijnlijk niet voldoende warmteverlies reduceert. Verder geven alle respondenten aan dat het grote probleem voor alternatieve financieringsvormen de zekerheid is die geboden kan worden. Alle zekerheden zijn verpand aan het WSW en dus vergeven. En de energetische verbeteringen worden toegepast op de zekerheden, namelijk het vastgoed, waardoor alternatieve financieringsvormen of partijen weinig interesse zullen hebben. ''Verder is er een probleem voor externe financiers dat wij niet zo maar zekerheden kunnen geven op ons vastgoed, omdat het WSW al alle zekerheden heeft.'' - Dhr. B. Meijer, Ons Huis Als laatste is gevraagd naar de meest geschikte financieringsvorm, naar suggesties en naar andere voor de hand liggende alternatieven. Door alle respondenten wordt unaniem gezegd dat de financiering met een borging van het WSW de meest geschikte vorm is. Als suggesties worden nog de gemeente, het energiefonds van de provincie, collega-corporaties en de specifieke groenfinancieringen genoemd om energetische maatregelen mogelijk te maken. ''Hoe maak je die groenfinanciering transparant, helder en slim voor woningcorporatie zodat ze gebruikt worden. Hoe maak je het simpel, het is allemaal zo'n gedoe.'' - Dhr. R. Amkreutz, ProWonen Professionals (vastgoed)financiering Op basis van het theoretisch kader en de matrix zijn een aantal onduidelijkheden en onzekerheden op het gebied van vastgoedfinanciering die moeten worden ondervangen. In de eerste plaats is het van belang wat precies wordt verstaan onder vastgoedfinanciering en welke eisen worden gesteld aan een desbetreffende kredietnemer, in dit geval de woningcorporatie. Vanuit de literatuur wordt verondersteld dat, corporatievastgoed het zelfde is als commercieel vastgoed en het is onduidelijk of in huidige markt corporaties worden gefinancierd zonder WSW borgstelling. Verder wordt vanuit de theorie verondersteld dat de financiering van vastgoed het zelfde is als de financiering van renovaties aan vastgoed. Door het wegnemen van deze onduidelijkheden kan tijdens de analyse een betere overweging gemaakt worden over de relevantie van de financieringscriteria uit de matrix. Verder is het uitgangspunt van deze interviews de verschillende vastgoed- financieringscriteria, hoe men denkt over de matrix en de verschillende financieringsvormen voor het structureel energetisch verbeteren. Aan de hand van deze onduidelijkheden zijn vragen gesteld zoals weergegeven in de interviewopzet in bijlage 6. Kenmerkend aan een vastgoedfinanciering zijn volgens de respondenten specifiek de stenen, het vastgoed, en de lange looptijden van de financieringen. Als men spreekt over vastgoedfin anciering wordt daar over het algemeen commercieel vastgoed mee bedoeld. Bij het verstrekken van een vastgoedfinanciering wordt eerst gekeken naar de kredietnemer. Heeft de kredietnemer voldoende kennis en ervaring met vastgoed en is de partij of persoon solvabel en rendabel genoeg om aan haar verplichtingen te kunnen voldoen. Naast de beoordeling van de kredietnemer wordt het object of het

45 vastgoed beoordeeld. Om welk vastgoed gaat het, waar is het gelegen en is het alternatief aanwendbaar zijn hierbij belangrijke zaken volgens de respondenten. ''In mijn optiek zijn er twee criteria. Je kijkt eerst naar de persoon die er achter zit, heeft hij er verstand van en, natuurlijk niet onbelangrijk, hebben ze voldoende reserves om een tik op te vangen. En vervolg ens kijk je naar de aard van het object.'' - Dhr. D. Baas, ING Zakelijk Een commerciële bank zoals de ING kijkt op de zelfde manier naar commercieel vastgoed als naar het vastgoed van een corporatie, het sociale vastgoed. Het is echter wel zo dat niet of nauwelijks corporatievastgoed bij een commerciële bank wordt gefinancierd. Corporaties kunnen tot op heden geborgd geld aantrekken door middel van het WSW. Deze leningen worden verstrekt door de Bank Nederlandse Gemeenten (BNG) en door Nederlandse Waterschapsbank (NWB). In de nabije toekomst zal dit echter veranderen volgens de respondenten, omdat corporaties onderscheid moeten gaan maken tussen DAEB vastgoed en niet-daeb vastgoed. DAEB vastgoed kan dan alleen nog maar geborgd gefinancierd worden. Het niet-daeb vastgoed moet dan commercieel gefinancierd worden. Dit vastgoed wordt dan beschouwd als commercieel vastgoed en zal dus op deze zelfde manier beoordeeld worden als ander commercieel vastgoed, waarbij eerst wordt gekeken naar de kredietnemer en daarna naar het object. ''Je ziet dat zeker een partij als wij heel lastig mee kunnen komen met de andere bankiers bij corporaties, want die financieren met de borgstelling van het WSW borgstelling. De Bank Nederlandse Gemeente (BNG) bijvoorbeeld kunnen zulke voordelige tarieven en looptijden aanbieden dat het voor een partij zoals de ING een stuk minder interessant is.'' - Dhr. M. Huiskes, ING Real Estate Finance Bij het verschil tussen de financiering van vastgoed en de renovaties aan vastgoed worden door beide respondenten geen substantiële verschillen aangegeven. Door één van de respondenten wordt aangegeven dat het in eerste instantie met eigen middelen gefinancierd moet worden. Mocht dit niet lukken, dan kan het gefinancierd worden met vreemd geld en dan wordt gekeken naar de basis, het vastgoed. Is het waardevermeerderend of is het voor de instandhouding van het vastgoed zijn dan aspecten die meewegen. Uiteindelijk zal het net als bij iedere financiering gekeken worden of de men de verplichtingen na kan komen. ''Uiteindelijk kijk je als bank naar de kasstroom. Op het moment dat je renova tie financiert dan mag je veronderstellen dat de kasstroom zodanig is dat de kosten voor die financiering worden gedekt door die kasstroom.'' - Dhr. D. Baas, ING Zakelijk Door beide respondenten wordt aangegeven dat de verschillende vastgoed- financieringscriteria op een aantal kleine wijzigingen na compleet zijn. Het is belangrijk dat de beoordeling van kredietnemer en de beoordeling van het object worden meegenomen en dat de criteria anders moeten worden gestructureerd. Verder is het belangrijk onderscheid te maken tussen commercieel vastgoed en sociaal vastgoed zoals bij een woningcorporatie. De criteria uit de matrix worden gebruikt bij commercieel vastgoed en zijn niet gelijk aan de criteria voor sociaal vastgoed. Woningcorporaties financieren hun vastgoed bij zogenaamde sectorbanken. Deze hanteren andere tarieven en kijken naar andere criteria dan een commerciële bank. ''De criteria die hier zijn opgesomd gelden voor commercieel vastgoed vanuit een commerciële bank. Deze criteria zijn dus wel goed maar kunnen niet in deze context als zodanig gebruikt worden, is mijn mening.'' - Dhr. D. Baas, ING Zakelijk Wat betreft het gebruik van de matrix wordt zeer verschillend gereageerd. De ene respondent spreekt over ''onmogelijk'' ten aanzien van het gebruik van een dergelijke matrix, omdat gewoon weg geen enkel alternatief kans van slagen heeft

46 ''Als een woningcorporatie geen WSW geborgde lening aan kan trekken omdat ze niet aan de gestelde criteria voldoen dan kunnen ze al helemaal geen andere financieringen aan trekken. Want als het WSW er al geen vertrouwen in heeft, wie dan wel!! Dit is volgens mij gewoon een afgesneden weg en niet realistisch.'' - Dhr. D. Baas, ING Zakelijk De andere respondent heeft het over het scoren van de voor- en nadelen. Ook wordt gesproken over een alternatieve hypothese wanneer bepaalde criteria niet voldoen, hierover wordt het volgende gezegd: ''Dan vallen inderdaad direct al die punten weg, maar dan zou je eigenlijk een alternatieve hypothese moeten hebben, om het zo maar te zeggen, van oké eigenlijk is die ESCo wel een goed alternatief, maar uit de interviews blijkt dat die componenten of die criteria er niet bij horen. Oké, maar welke componenten horen er dan wel bij!! Op deze manier heb je ook een goede conclusie, want dan kun je eigenlijk zeggen van die scoort het beste op de overige punten, maar het is geen vastgoedfinanciering en daarom vallen al die punten weg en lijkt het als of het geen goed alternatief is. Maar met die hypothese wordt het een ander verhaal. Dit betekent dus dat op basis van dit model geen alternatief of niet alle alternatieven kunnen worden beoordeeld, waarbij dus een aanbeveling is om het model op die en die punten aan te passen.'' - Dhr. M. Huiskes, ING Real Estate Finance Ook bij deze respondenten is gevraagd naar de geselecteerd alternatieven op basis van de brainstormsessie. Over een sale and leaseback constructie wordt gezegd dat corporaties niet bereid zullen zijn om het vastgoed te verkopen. Hierbij wordt aangegeven dat de corporatie als een soort tussenpersoon moet gaan fungeren. De woningen worden dan als het ware onderverhuurd en dat wil een woningcorporatie niet. De functie van een corporatie verdwijnt door deze constructie. Het toepassen van een sale and leaseback constructie op installaties zou een haalbare optie kunnen zijn volgens de respondenten. Bij het uitgeven van obligaties door corporaties worden veel onduidelijkheden uitgesproken door de respondenten. Welke partijen zijn geïnteresseerd in dergelijke obligatie, welk rendement moet worden gegeven aan de obligatiehouder en is dit de functie van woningcorporaties? Ook is het proces matig heel duur volgens één van de respondenten. ''Het is de vraag wie gaan die obligaties kopen en wat is het rendement dat je gaat betalen op die obligaties. Ook hier is weer de vraag is dit de functie van een woningcorporatie.'' - Dhr. M. Huiskes, ING Real Estate Finance ''Ten eerste is het procesmatig heel duur, het kost heel veel geld om een goed prospectus te schrijven of in ieder geval om het te vermarkten.'' - Dhr. D. Baas, ING Zakelijk ESCo's worden gezien als een mooi alternatief, maar hier wordt ook aangeven dat het alleen geschikt is voor installaties. Alleen met installaties kan een woning niet structureel energetisch verbeterd worden. Ook worden vraagtekens gezet bij het rendement en het gedrag van de consument. ''Het kan maar zo zijn dat de particulier blijft stoken, omdat het weet dat het een vast bedrag betaalt.'' - Dhr. M. Huiskes, ING Real Estate Finance Als andere alternatieven worden pensioenfondsen en groenfinancieringen genoemd. Pensioenfondsen hebben veel vermogen en die willen graag investeren. De groenfinanciering is speciaal bedoeld voor energetische verbeteringen. Groenfinancieringen kunnen worden verstrekt door een commerciële bank met een zeer aantrekkelijke rente. Het probleem is dat de groenfinanciering een verkeerd imago heeft bij corporaties. Het wordt gezien als lastig en moeilijk

47 ''Wat wel heel interessant is groenfinanciering. Ik moet alleen wel heel veel zendwerk doen om dat groenfinanciering bij corporaties onder de aandacht te brengen en dat is wel jammer. Het is echt missiewerk om deze partijen bij elkaar te brengen.'' Dhr. D. Baas, ING Zakelijk ''Maar kunnen wij een groenlening verstrekken dan kunnen wij ondanks onze hogere rating... kunnen wij een enorme korting geven op de rente voor die lening, zodanig dat door die korting de prijs lager uit komt dan een niet groenfinanciering van de BNG. En de grap is dat de BNG geen groenfinanciering kan verstrekken.'' - Dhr. D. Baas, ING Zakelijk 6.4. Resumé In dit resumé worden de deelvragen 5a ''Welke financieringsvormen kunnen geselecteerd worden om te beoordelen aan de (ontwikkelde) matrix?'' en 5b ''In hoeverre is de matrix compleet en hoe worden de geselecteerde financieringsvormen beoordeeld?'' beantwoord. Met behulp van een brainstormsessie zijn drie alternatieve financieringsvormen geselecteerd. Deze alternatieven zijn een sale and leaseback constructie, het uitgeven van obligaties en het toepassen van een Energy Service Company. Op basis van de eerste beoordeling in de matrix valt een ESCo direct af. De investering en de criteria (maatregelen) voor het structureel energetisch verbeteren zoals opgenomen in de matrix komen overeen met de uitkomsten van de interviews. De financieringscriteria uit de matrix lijken nagenoeg compleet. Met het doorvoeren van een aantal wijzingen zijn deze criteria compleet. Daarmee lijkt de matrix ten aanzien van de verschillende criteria uit de theorie ook compleet. Over de beoordeling van de verschillende financieringsvormen ten aanzien van de verschillende criteria uit de matrix kunnen onvoldoende uitspraken gedaan worden om vervolgens heldere conclusies aan te verbinden. Bij een sale and leaseback constructie is veel onduidelijkheid over de toepassing. Het is geen optie om deze constructie toe te passen op het vastgoed. Het toepassen van deze constructie op installaties is wel een optie. Bij het uitgeven van obligaties worden voornamelijk vraagtekens gezet bij de functie van een corporatie. Waarschijnlijk mogen corporaties dergelijke waardepapieren niet uitgeven. Een Energy Service Company wordt gezien als een interessant alternatief. Het probleem wat zich hier voor doet, is dat het alleen wordt toegepast op installaties. Bij het structureel energetisch verbeteren is het belangrijk om eerst de schil te isoleren om zoveel mogelijk warmteverlies te reduceren. Alleen installaties lijken niet voldoende om een woning te verduurzamen naar een niveau zoals bedoelt in deze scriptie

48 7. DE ANALYSE ALTERNATIEVE FINANCIERINGSVORMEN In dit afsluitende hoofdstuk komen alle resultaten samen om de conclusies en aanbevelingen van het onderzoek te kunnen presenteren. Met behulp van de conclusies in dit hoofdstuk wordt antwoord gegeven op de centrale vraagstelling. In dit hoofdstuk wordt verder een reflectie gegeven op het onderzoekproces, de onderzoeksmethoden en de onderzoeksresultaten en worden aanbevelingen gedaan ten aanzien van de matrix en aanbevelingen voor vervolgonderzoek Conclusies In deze scriptie is onderzoek gedaan naar het ontwikkelen van een matrix om inzichtelijk te maken waaraan financieringsvormen voor het structureel energetisch verbeteren van sociale huurwoningen moeten voldoen en voor het beoordelen van financieringsvormen. De centrale vraagstelling van dit onderzoek luidt als volgt: In hoeverre kan een matrix worden ontwikkeld die inzichtelijk maakt waaraan alternatieve financieringsvormen, voor het structureel energetisch verbeteren van sociale huurwoningen door corporaties, moeten voldoen? Het onderzoek is uitgevoerd volgens Theorie- Praktijk- Analyse. In de theorie is een matrix ontwikkeld welke is aangevuld en getoetst in de praktijk. De analyse vindt plaats in dit hoofdstuk. Voor het beantwoorden van de centrale vraagstelling zijn zeven deelvragen opgesteld. In deze paragraaf volgen de belangrijkste conclusies per deelvraag. De eerste deelvraag luidt: ''Wat is het structureel energetisch verbeteren van sociale huurwoningen door corporaties?'' Het structureel energetisch verbeteren van deze sociale huurwoningen is het verregaand renoveren met als doel deze woningen energiezuiniger te maken. Dit betekent dat de woningen minimaal een energielabel B moeten krijgen. Dit kan gerealiseerd worden met een gemiddelde investering van per woning op basis van drie labelsprongen. Het structureel energetisch verbeteren van deze woningen moet in de eerste plaats gerealiseerd worden door het nemen van bouwtechnische maatregelen. Hierbij worden het dak, de gevel, de begane grondvloer en de gevelopeningen geïsoleerd. Als deze bouwtechnische maatregelen niet voldoende zijn kunnen installatietechnische maatregelen worden genomen of kunnen duurzame energiebronnen worden toegepast. De tweede deelvraag luidt vervolgens: ''Welke criteria worden gehanteerd door corporaties voor het aantrekken van financiering?'' Uit de theorie blijkt dat woningcorporatie in de eerste plaats sturen op de criteria die het Waarborgfonds Sociale Woningbouw (WSW) aan hen stelt. Door het WSW worden onder andere eisen gesteld aan minimale ICR en DSCR, een fictieve aflossing, aan de LTV en aan het corporate governance beleid van een corporatie. Naast deze criteria wordt in toenemende mate gekeken naar treasury management door corporaties. Hierbij is het belangrijk een blijvende toegang tot de kapitaalmarkt te waarborgen, de renterisico's maximaal te beperken, het streven naar een optimale vermogensstructuur en het stellen van een duidelijke ondernemingsdoelstelling. De derde deelvraag: ''Welke algemene financieringscriteria voor vastgoed worden gehanteerd vanuit de literatuur?'' Voor het financieren van vastgoed is eigen vermogen of vreemd vermogen vereist. De combinatiemogelijkheden van eigen en vreemd vermogen zijn oneindig. Voor de financier van vastgoed zijn zekerheden belangrijk. Deze zekerheden kunnen gesteld worden in de vorm van zakelijke, persoonlijke en oneigenlijke zekerheden. De financier vraagt een vergoeding voor de leningen in de vorm van een rentepercentage. Deze rente kan zowel vast als variabel zijn en afhankelijk van verschillende factoren en risico's wordt de hoogte bepaald. Voor de financiering van vastgoed is het verder van essentieel belang dat de risico's worden geïnventariseerd en dat deze risico's zoveel mogelijk beperkt worden. De risico's worden onder andere geschat op basis van het

49 type vastgoed, de kwaliteit, de courantheid en de alternatieve aanwendbaarheid van het vastgoed. Ook is het belangrijk dat een aantal ratio's in de gaten wordt gehouden. Door een financier worden veelal minimale waarden voor de verschillende ratio's geëist. Ratio's ten behoeve van de financiering van vastgoed zijn de ICR, DSCR, LTV en de EBITDA. Deelvraag 4 luidt vervolgens: ''Hoe ziet een matrix eruit die rekening houdt met de criteria voor structureel energetisch verbeteren, financieringscriteria vanuit corporaties en algemene financieringscriteria voor vastgoed?'' Aan de hand van de eerste drie deelvragen is een matrix ontwikkeld. De matrix is opgedeeld in twee stappen. Stap 1 ''de investering'' is gevormd door deelvraag één. Stap 2 ''de financiering'' is gevormd door de deelvragen twee en drie. Stap 1 is om te beoordelen of een financieringsvorm überhaupt geschikt is voor het structureel energetisch verbeteren als bedoeld in deze scriptie. Stap 2 beoordeelt de financieringsvorm vervolgens inhoudelijk op haalbaarheid. Hierbij wordt een percentage gescoord op basis van de verschillende criteria en ten opzichte van de huidige financieringsvorm. De huidige financieringsvorm met een borging van het WSW scoort 100% in de matrix. De vijfde en eerste deelvraag in de praktijk: ''Welke financieringsvormen kunnen geselecteerd worden om te beoordelen aan de (ontwikkelde) matrix?'' Door middel van een brainstormsessie zijn een drietal financieringsvormen geselecteerd. De professionals zien in de drie financieringsvormen goede alternatieven om verder uit te zoeken. Deze financieringsvormen zijn een sale and leaseback constructie, het uitgeven van obligaties en een energy service company. De zesde en tweede deelvraag in de praktijk luidt: ''In hoeverre is de matrix compleet en hoe worden de geselecteerde financieringsvormen beoordeeld?'' De criteria en daarmee de matrix lijken compleet op een aantal wijzigingen na. Over de beoordeling van de verschillende financieringsvormen ten aanzien van de matrix kunnen onvoldoende uitspraken gedaan worden. Op basis van de mening en beleving van de verschillende respondenten kunnen betere uitspraken gedaan worden over de geselecteerde financieringsvormen. Bij een sale and leaseback constructie is het geen optie om deze constructie toe te passen op het vastgoed. Het toepassen van deze constructie op installaties is wel een optie. Woningcorporaties mogen waarschijnlijk geen obligaties uitgeven, waardoor deze vorm geen kans van slagen lijkt te hebben. Een Energy Service Company wordt gezien als een interessant alternatief. Maar deze financieringsvorm lijkt op basis van de interviews niet haalbaar. Dit bleek ook al tijdens beoordeling door de matrix. Het probleem wat zich namelijk voordoet, is dat het alleen wordt toegepast op installaties. Bij het structureel energetisch verbeteren is het belangrijk om eerst de schil te isoleren om zoveel mogelijk warmteverlies te beperken. Alleen installaties lijkt ook in de praktijk niet voldoende om een woning te verduurzamen naar een niveau zoals bedoelt in deze scriptie. De zevende en laatste deelvraag van het onderzoek luidt: ''Welke conclusies en aanbevelingen kunnen worden gedaan op basis van de confrontatie tussen de theorie en de praktijk over de (ontwikkelde) matrix?'' Uit het onderzoek blijkt dat de investering met bijbehorende criteria voor het structureel energetisch verbeteren uit de theorie overeenkomt met de investering en criteria uit de praktijk. De thermische schil, waaronder de gevel(openingen), de begane grondvloer en het dak, van een woning moet en eerst met behulp van technische maatregelen aangepakt worden om zoveel mogelijk warmteverlies te voorkomen. Uit het onderzoek blijkt dat de financieringscriteria uit de theorie ook grotendeels overeenkomen met de criteria uit de praktijk. Het doorvoeren van een aantal kleine wijzingen zal voldoende zijn om de criteria compleet te maken. Dit betekend echter niet dat de matrix een goed middel is om alternatieve financieringsvormen te beoordelen. Door alle respondenten uit het praktijkonderzoek wordt aangegeven dat een dergelijke matrix niet kan worden gebruikt voor het beoordelen van een financieringsvorm. Ook lijkt het onmogelijk om wel een matrix te ontwikkelen zoals bedoeld in deze scriptie. Er wordt verder niet

50 inhoudelijk ingegaan op de verschillende wegingsfactoren uit de matrix, hierover kunnen dus geen uitspraken gedaan worden. Het grote probleem uit de matrix doet zich voor bij de verschillende criteria gesteld door de corporaties. Uit de theorie komt naar voren dat corporaties sturen op de WSW- criteria en de treasurycriteria. Uit de praktijk blijkt dit feit te kloppen, corporaties sturen op deze criteria, maar deze zijn niet bepalend. De genoemde criteria worden namelijk opgelegd aan de corporaties. Het is niet zo dat een corporatie deze criteria zelf heeft opgesteld om een financieringsvorm aan te toetsen. Corporaties hebben namelijk hun eigen beleid, waaronder het financiële beleid. De keuzes in dit beleid zijn bepalend voor een corporatie wat betreft het aantrekken van financieringen. Door dit gegeven wordt het erg corporatiespecifiek. Ook lijken de vastgoed- financieringscriteria in sommige gevallen overbodig. Wanneer een financieringsvorm niet voldoet aan deze verschillende criteria, wil dit niet zeggen dat deze financieringsvorm niet gebruikt kan worden. Door één van de respondenten wordt verder aangegeven dat de vastgoed- financieringscriteria uit de matrix bedoelt zijn voor commercieel vastgoed, waardoor deze criteria in deze context niet gebruikt kunnen worden. Over de geselecteerde financieringsvormen kan gezegd worden dat de beoordeling aan de hand van de matrix overeenkomt met de beoordeling door de respondenten uit de interviews. Alle financieringsvormen worden namelijk onvoldoende beoordeeld. Op basis van dit onderzoek kan gezegd worden dat geen enkele alternatieve financieringsvorm geschikt is voor het structureel energetisch verbeteren van sociale huurwoningen. Ook in de toekomst zal de kans van slagen voor een alternatieve financieringsvorm gering zijn. Dit is voornamelijk te verklaren doordat geen zekerheden kunnen worden gegeven waardoor het risico voor externe partijen te groot wordt en daarmee de rente voor de corporatie te hoog. Ook zal het vertrouwen door externe financiers, in een corporatie welke geen geborgde financiering kan aantrekken, te laag zijn. Want als het WSW geen vertouwen in dergelijke corporaties heeft, dan zal een externe financier al helemaal geen vertrouwen hebben, wordt verondersteld. Daarnaast kan geconcludeerd worden dat de financieringsproblematiek in theorie groter lijkt dan in werkelijkheid het geval. Door alle professionals wordt namelijk aangegeven dat uitsluitend de traditionele financieringsvorm (met de borging van het WSW) wordt gebruikt voor DAEB activiteiten, zoals het structureel energetisch verbeteren. Verder komt uit het onderzoek naar voren dat wanneer corporaties niet voldoen aan de eisen voor het aantrekken van een geborgde lening, de investeringen zoals het structureel energetisch verbeteren worden uitgesteld. Men vindt de prioriteit hiervoor niet hoog genoeg om met allerlei (ingewikkelde) constructies in zee te gaan Reflectie Voor aanvang van het onderzoek was veel onduidelijkheid over de precieze invulling van dit onderzoek. Het heeft daarom ook veel tijd en moeite gekost om deze invulling en de onderzoeksopzet helder voor ogen te krijgen. Hierdoor heb ik wel gemerkt dat het van essentieel belang is, dat de onderzoeksopzet met de hoofdvraag en deelvragen, glashelder is. Deze tijd en moeite hebben er uiteindelijk voor gezorgd dat het onderzoek verder voorspoedig is verlopen. De onderzoekvragen voor het literatuuronderzoek waren helder. Ondanks deze vragen is het niet eenvoudig geweest om de relevante informatie voor het onderzoek te filteren. Tijdens deze fase van het onderzoek is zoveel informatie op me afgekomen, dat het af en toe lastig is geweest om te bepalen welke informatie relevant is en welke niet. Het uitgangspunt van de brainstormsessie was duidelijk, namelijk het selecteren van een aantal (alternatieve) financieringsvormen. Ondanks dat een aantal financieringsvormen zijn geselecteerd heb ik mijn vraagtekens bij het maken van dergelijke keuzes op basis van deze methode. Het voordeel en tegelijkertijd het nadeel is dat een gevarieerd gezelschap bij elkaar zit te discussiëren over een bepaald onderwerp. Het voordeel is, de verschillende gedachten waardoor interessante discussies op gang

51 komen. Het nadeel is de tegenstrijdige belangen. De ene partij heeft naar mijn mening een dominantere rol en uitgesprokener mening gehad dan de ander, waardoor de uitkomsten als minder betrouwbaar bestempeld kunnen worden. Ook het feit dat alle genodigden afkomstig zijn uit de Twentse regio, komt niet ten goede aan de betrouwbaarheid. De interviews zijn afgenomen aan de hand van een vooraf opgestelde topic- en vragenlijst. Hierdoor kan het zijn dat respondenten gestuurd zijn in hun antwoorden. Echter, de topic- en vragenlijst zijn zorgvuldig geformuleerd en het effect hiervan wordt dan ook als minimaal geschat. Het afnemen van interviews had ik nog nooit eerder gedaan en vond ik zeer leerzaam. De gegeven antwoorden van een aantal respondenten vielen me wat tegen. Juist bij de geïnterviewden van de verschillende corporaties had ik meer relevante informatie verwacht ten aanzien van de financieringscriteria en de ontwikkelde matrix. Achteraf kan misschien gezegd worden dat niet bij elke organisatie de juiste persoon is geïnterviewd. Ik vond het lastig om op basis van kwalitatief onderzoek duidelijk conclusies te trekken. Het is moeilijk om verschillende informatie op waarde te schatten. Waarom heeft bijvoorbeeld de informatie van de ene respondent meer waarde dan die van de andere. Ik heb gemerkt dat de kwaliteit sterk af hangt van de persoon, de één vertelt veel meer en heeft veel meer kennis dan de ander. Van alle vijf respondenten heb ik persoonlijk twee respondenten aangemerkt als belangrijk, specialistisch en van toegevoegde waarde voor het onderzoek. Doordat deze personen de meeste informatie hebben los gelaten en deze informatie veelal is gebruikt voor de conclusies en aanbevelingen is het de vraag of dit de betrouwbaarheid en validiteit van de onderzoeksresultaten ten niet heeft beïnvloed. Op basis van het praktijkonderzoek kan gediscussieerd worden over de aannames die gedaan zijn in dit onderzoek. De verschillende financieringscriteria komen namelijk grotendeels overeen en de WSWcriteria zijn sturend, maar zijn zeker niet bepalend. Ook de aannames voor de wegingsfactoren zijn moeilijk te achterhalen. De financieringscriteria vanuit corporaties zijn inderdaad belangrijk maar hier kunnen geen duidelijk wegingsfactoren aan worden gegeven. Hier is ook niet inhoudelijk op ingegaan door de respondenten. Uit onderzoek is gebleken dat een matrix altijd corporatiespecifiek zal zijn. Hierdoor is het moeilijk te achterhalen welke criteria nou echt van essentieel belang zijn. Hoewel dit onderzoek veel bruikbare resultaten heeft opgeleverd, heeft het niet het gewenste resultaat geleverd, namelijk een matrix waaraan alternatieve financieringsvormen kunnen worden beoordeeld. Dit is wellicht (mede) te verklaren doordat het probleem betreffende het financieren van structureel energetische verbeteringen aan sociale huurwoningen in theorie groter lijkt dan in de praktijk het geval. De praktische toepasbaarheid van een matrix als bedoelt in deze scriptie, ook al is het corporatiespecifiek, zal in mijn ogen altijd lastig zijn. Het eindproduct had ik graag eerder opgeleverd gezien. Ik had niet verwacht dat zoveel tijd verloren zou gaan aan het inplannen van interviews. Dit is een leermoment. Verder vond ik ''het doen van onderzoek'' een leerzaam proces. Het is me duidelijk geworden hoe een ''goed'' onderzoek op te zetten en aan welke eisen een onderzoek moet voldoen. Ik denk dat dit proces veel voordelen zal bieden voor mijn vervolgstudie op de universiteit Aanbevelingen De ontwikkeling van een matrix, waarmee alternatieve financieringsvormen kunnen worden beoordeeld, zal altijd corporatiespecifiek zijn. Een corporatie zal voor haar eigen organisatie een dergelijke matrix kunnen ontwikkelen. Belangrijke criteria waaraan een financieringsvorm moet voldoen zijn hierbij transparant, werkbaar, controleerbaar en past het bij de organisatie. Ook lijkt de acceptatie een punt van discussie. Een sale and leaseback constructie op het vastgoed ziet men bijvoorbeeld niet zitten, maar waarom zou dit geen goede optie kunnen zijn? Corporaties zien zichzelf graag als een vastgoedonderneming, maar het is de vraag of deze houding altijd ten goede komt aan het sociale karakter van een corporatie

52 Een matrix waarin bovengenoemde punten worden gescoord zal de haalbaarheid van een bepaalde financieringsvorm beter inzichtelijk kunnen maken. Hierbij is een evenwichtig systeem wat betreft wegingsfactoren van essentieel belang. Daarnaast wordt aanbevolen om elke potentiële financieringsvorm duidelijke uit te kristalliseren wat betreft invulling en werking. Op deze manier kan beter inzichtelijk gemaakt worden of een bepaalde financieringsvorm bij de organisatie past. Ook is het belangrijk de (rente)risico's duidelijk te inventariseren, daarom wordt aanbevolen om te allen tijde elke potentiële financieringsvorm specifiek door te berekenen op een corporatie aan de hand van rente en risico's. Dit kan door middel van bijvoorbeeld casestudies. Vervolgonderzoek zou gedaan kunnen worden naar alternatieve financieringsvormen voor niet-daeb activiteiten. Deze activiteiten kunnen op termijn niet meer geborgd gefinancierd worden. Woningcorporaties zullen voor deze activiteiten naar een commerciële bank moeten. Commerciële banken hanteren vaak andere voorwaarden, zoals tarieven en eisen, dan de zogenaamde sectorbanken. Een kanttekening hierbij zijn de kasstromen. Een positieve kasstroom is een belangrijk criterium voor een commerciële bank. De genoemde voorwaarden, ten opzichte van sectorbanken, kunnen als negatief bestempeld worden voor corporaties. Door vroegtijdig in te spelen op deze ontwikkeling kan in de toekomst wellicht voldaan worden aan deze voorwaarden. Corporaties zouden de huren op commercieel vastgoed kunnen verhogen. Ze kunnen ook het commerciële vastgoed zoveel mogelijk afstoten, waardoor ze niet met commerciële banken zaken hoeven te gaan doen. Een vervolgonderzoek naar groenfinancieringen wordt ook aanbevolen. Groenfinancieringen hebben veel voordelen, zo kan de rente op deze financiering in sommige gevallen goedkoper uitvallen dan de traditionele financiering met een borging van het WSW. Het grote probleem van deze groenfinanciering is het imago, welke veelal als stoffig en ingewikkeld wordt bestempeld. Hoe kunnen de corporatie en de financier bij elkaar gebracht worden is hier de grote vraag. Verder spreken een aantal respondenten over het energiefonds van de provincie, de gemeente en collega-corporaties voor het financieren van structureel energetische verbeteringen. Een onderzoek naar de kansen van deze partijen wordt aanbevolen. Uit het onderzoek is naar voren gekomen dat zekerheden de grootste problemen veroorzaken voor externe financiers of financieringsvormen. De meeste zekerheden, het vastgoed, zijn door het WSW opgeëist. Onderzoek naar andere zekerheden die aan externe financiers geboden kunnen worden zou interessant kunnen zijn. Om op termijn tegemoet te komen aan de externe doelstelling van dit onderzoek is het van belang dat corporaties met een financieel zwakke positie zo snel mogelijk hun kasstromen op orde krijgen of op een andere manier hun financiële positie versterken, waardoor ze weer aan de criteria van het WSW voldoen en geborgd geld kunnen blijven aantrekken voor het structureel energetisch verbeteren van sociale huurwoningen. Op deze manier kunnen sociale huurwoningen structureel energetisch verbeterd (blijven) worden, met als doel de CO2-uitstoot in Nederland terug te dringen en de woonlasten voor huurders te verlagen

53 LITERATUUR EN BRONNENLIJST Abdallah, B. (2013). Marktpotentie Bouwen en Wonen in het Nederlandse deel van het Euregiogebied. Saxion, Lectoraat Innovatieve Technologie in de Bouw. Enschede: Saxion Kenniscentrum Leefomgeving. Aedes. (2002). Woningcorporatie en hun financiering. Hilversum: Aedes. Aedes. (2012, Juli 30). Hoe werkt de borging van corporatieleningen? Opgehaald van Aedes. (2013). About Aedes. Opgehaald van Aedes. (2013). Borging van corporatielening. Opgehaald van Agentschap NL. (2011, Januari). Voorbeeldwoningen Sittard: Agentschap NL. Agentschap NL. (2012, April 16). agentschap.nl. Opgehaald van Financieringsconstructies---Duurzame-inves.aspx Alles over marktonderzoek. (2014, Juni 28). diepte interview. Opgehaald van allesovermarktonderzoek: Architectenweb. (2013). Opgehaald van Berkhout, T. M., & Zwart, P. H. (2013). Basisboek Vastgoedfinanciering. Naarden/Amsterdam: Real Estate Center van Neyenrode Business Universiteit. Blok, S. (2013, Februari 28). Vormgeving en effecten huurbeleid en verhuurderheffing. Den Haag, Nederland. Centraal Bureau voor de Statistiek [CBS]. (2013, Juni 24). Eén op de drie woningen eigendom van woningcorporatie. Opgehaald van Website van CBS: NL/menu/themas/bouwen-wonen/publicaties/artikelen/archief/2011/ wm.htm Centraal Fonds Volkshuisvesting [CFV]. (2012). Sectorbeeld realisaties woningcorporaties Baarn: Centraal Fonds Volkshuisvesting. Centraal Fonds Volkshuisvesting. (2009). Sectorbeeld voornemens woningcorporaties 2009 prognoseperiode Naarden: Centraal Fonds Volkshuisvesting. Centraal Fonds Volkshuisvesting. (2010). Sectorbeeld voornemens woningcorporaties Naarden: Centraal Fonds Volkshuisvesting. Centraal Fonds Volkshuisvesting. (2011). Doorrekening effecten regeerakkoord voor corporatiesector. Naarden: Centraal Fonds Volkshuisvesting. Companje, E.-J., Pierweijer, H., Tenniglo, G., Logtmeijer, J., Rodenboog, J. S., Baker, O.,... Vrielink, R. (2013, Oktober 03). Brainstormsessie alternatieve financieringsvormen. (M. Ter Haar- Wiefferink, G. Salemink, A. Kocak, & T. Cattier, Interviewers) de Koning, A. (2008). Woningfinanciering. Den Haag: Sdu Uitgevers. Deloitte. (2011). Corporatie Governance Duurzaamheid. Rotterdam. Deloitte. (2012). Handboek Woningcorporaties. Hoofdstuk 7: Het bepalen van de bedrijfswaarde. Rotterdam: Deloitte. Duffheus, P. (1997). Ondernemingsfinanciering en vermogensmarkten. Groningen: Wolters-Noordhoff. EIB. (2013). Investeringsfaciliteit en verhuurderheffing. Amsterdam: Economisch Instituut voor de Bouw. Encyclo. (2013). Opgehaald van Forschelen-Janssen, V. (2013). Trends en ontwikkelingen bij onderzoek in de corporatiesector. USP Marketing Consultancy. Goorden, R. (2011). Financiering van woningcorporaties. Den Haag: BNG Bank. Gruis, V. H. (2001). Financieel-economische grondslagen voor woningcorporaties. Delft: Delft University Press. Gruis, V., & Van der Kuij, R. (2012). Vastgoedfinanciering in woelige tijden. Stichting Fundatie Bachiene

54 Het Notuleercentrum. (2014, Juni 28). woordelijk verslag en letterlijk verslag. Opgehaald van Insaver. (2013, Augustus 28). Opgehaald van Kempen, B. G., & van Velzen, N. (1988). Werken aan wonen 75 jaar Nationale Woningvoorraad. Almere. Lupi, T. (2013). De kwaliteit van de Nederlandse woningvoorraad: Feiten, cijfers en trends. Den Haag: Platform 31. Luwema, J., Teeuwen, B., & Jansen, P. (2013, Oktober 09). Kwaliteit en kwantiteit. Opgehaald van tem_id=186&boomarge=-1&selected_balkitem_id=565&parent_balkitem_id=526 Lysen, E. (1996). The Trias Energica: Solar Energy Strategies for Developing Countries. Freiburg: Eurosun Conference. Milieu Centraal. (2013, September 20). Opgehaald van Energielabel.nl: Milieucentraal. (2013, Augustus 26). Opgehaald van centraal.nl/themas/energiebesparen/isoleren-en-besparen Milieucentraal. (2013, Augustus 30). Opgehaald van MilieuCentraal. (2013). Opgeroepen op December 5, 2013, van Milieucentraal. (2014, Juni 06). Duurzame energiebronnen. Opgehaald van Nederlands B.W., boek 3, art. 3 lid 1. (2013). Wetgeving Makelaardij, Taxatie en Vastgoed (Vol. 3). Sdu uitgevers. Raad voor de Jaarverslaggeving. (2012). Richtlijnen voor de jaarverslaggeving voor grote en middelgrote ondernemingen. Deventer: Kluwer. Radboud Universiteit. (2014, Juni 28). (E. Barendsen, Redacteur) Opgehaald van Rajan, R. G., & Zingales, L. (1995). What Do We Know about Capital Structure? The Journal of Finance. Right martonderzoek. (2013, April 16). Opgehaald van Rijksoverheid. (2013). Het Waarborgfonds Sociale Woningbouw (WSW). Den Haag: Rijksoverheid. Rijksoverheid. (2013, Juni 24). Woningcorporaties. Opgehaald van Website van de Rijksoverheid: Rijksoverheid. (2014, April 10). Huurwoning. Opgehaald van Website van de Rijksoverheid: Rijksoverheid. (2014, April 10). Wanneer is een energielabel voor woningen verplicht? Opgehaald van Rust, W., Seyffert, F., den Heijer, A., & Soester, J. (1997). Vastgoed financieel. Vlaardingen: Delftse Universitaire Pers: Management Studiecentrum. SenterNovem. (2014, Februari 12). Energiebesparingsverkenner. Opgehaald van Tempelaar, F. (1991). Theorie van de ondernemingsfinancierings (het risico van 25 jaar rendement). Maandblad voor Accountancy en Bedrijfseconomie. Van Dale. (2002). Van Dale Groot woordenboek hedendaags Nederlands. Utrecht-Antwerpen: Van Dale Lexicografie. Van Dale. (2006). van Dale Pocketwoordenboek. Utrecht-Antwerpen: Van Dale Lexicografie. Van Dale. (2013). Opgehaald van van de Westelaken, M., Peters, V., & Kieft, M. (2011, Maart 28). Handout Brainstorm Technieken. Opgehaald van EAF5DCA47576/0/HandoutbrainstormingtechniekenWestelaken.pdf van der Schaar, J. (1991). Volkshuisvesting: een zaak van beleid. Utrecht: Het Spectrum

55 van der Wielen, L., & de Vries, J. (2012). Handboek Corporate Finance & Treasury. Castricum: Financial Markets Books. van Kuijck, F. (2012). Corporatie Governance Sterker sturen op kasstromen. Deloitte, Wonen en Ruimte. Verhoeven, N. (2011). Wat is onderzoek? Den Haag: Boom Lemma uitgevers. Veuger, J. (2011). Maatschappelijk vastgoed gedefinieerd. Service Magazine. Waarborgfonds Sociale Woningbouw. (2014). Weten en Doen. Opgeroepen op Maart 06, 2014, van WSW. (2011). Trendrapportage woningcorporaties; zekere onzekerheden. Huizen: Waarborgfonds Sociale Woningbouw. WSW. (2014, Maart 06). Aflossingsfictie. Opgehaald van

56 BIJLAGEN Bijlage 1: Interviewvormen Bijlage 2: Ontstaan en beleid corporatiesector Bijlage 3: Vormen van zekerheden Bijlage 4: Brainstormsessie 03 oktober 2013 Bijlage 5: Interviewopzet professionals woningcorporatie Bijlage 6: Interviewopzet professionals vastgoedfinanciering Bijlage 7: Interview Mark Huiskes (ING Real Estate Finance) Bijlage 8: Interview Roel Amkreutz (ProWonen) Bijlage 9: Interview Dick Maas (ING Zakelijk) Bijlage 10: Interview Ben Meijer (Ons Huis) Bijlage 11: Interview Henny Manrho (Wonen Delden) Bijlage 12: Samenvatting interviews

57 Bijlage 1: Interviewvormen De verschillende basisvormen voor persoonlijke interviews wordt in figuur 4 weergegeven. Figuur 4 Basisvormen interview (Bron: Verhoeven, eigen bewerking) Vaak worden bij open interviews lijsten met onderwerpen (topiclijst) gehanteerd, maar een gestructureerd interview kan een heel open karakter hebben. Kortom kan gesteld worden dat deze driedeling niet strikt is. Bij het afnemen van open interviews wordt in ieder geval aanbevolen om te werken met een topiclijst (Verhoeven, 2011)