Kosten van vermogensbeheer

Transcriptie

2 Agenda Aanleiding en relevantie Case beschrijving gemiddeld Nederlands pensioenfonds Verscheidenheid aan beleggingskosten Management fees / kosten Performance fees / kosten Overlay kosten Dubbele lagen Fonds gerelateerde kosten Fiduciaire manager kosten Transitiekosten Conclusies Appendix 2

3 Aanleiding en relevantie Aanleiding AFM working papers Pensioenfederatie DNB Relevantie Kosten hebben een grote invloed op het ouderdomspensioen Kostentransparantie en kostenbewustzijn belangrijk 3

4 Management fees / kosten Voorbeeld Categorie Aandelen 29% Percentage Management fee* In EUR Ontwikkelde markten 24% 0,35% Emerging markets 5% 0,95% Vastrentende waarden 49% Staatsobligaties 25% 0,15% Inflatie gerelateerde obligaties 3% 0,20% Hypothecaire leningen 2% - Bedrijfsobligaties 19% 0,25% Vastgoed 12% Beursgenoteerd 5% 0,40% Niet-beursgenoteerd 7% 0,75% Alternatieve beleggingen 10% Private equity 3% 1,50% Hedgefondsen 3% 2,00% Grondstoffen 2% 0,25% Overige 2% 2% Totaal 100% 0,45% * Aannames: AuM: 500 miljoen Exclusief performance gerelateerde fees Actief beheer (behalve commodities) Invulling mandaten op stand-alone basis ** Bron: WM2010 4

5 Verscheidenheid aan beleggingkosten 5

6 Total fee Waarom performance fees? Alpha en de impact van fees Cumulative returns of Berkshire Hathaway (1965 = 100) Dit voorbeeld toont het effect van verschillende tariefstructuren. Een 1% flat fee zou het rendement van de belegger met 25% hebben verlaagd. Performance fees zijn gekoppeld aan prestaties. Source: Towers Watson, Berkshire Hathaway Totale fee bestaat uit performance en vast element. Typical Performance payoff structure Performance fee Base fee Return

7 Cumulative Alpha Cumulative Alpha Valkuilen bij een eenvoudige performance fee Een eenvoudige performance fee is prima wanneer een manager zich gedraagt als in de ideale wereld hieronder. Echter, een manager's alpha is volatiel en dit, gecombineerd met een asymmetrie in een typische tariefstructuur, creëert extra waarde voor de manager met een performance fee. Ideal Werkelijkheid Time Time 7

8 Cumulative alpha Total fee paid Structuring van de performance fee Het voordeel van een high-water mark Fees paid for loss recovery High-water mark High-water mark reduces the optionality in the performance fee Time For added value High-water mark fee No high-water mark fee Performance fees zonder een high-water mark belonen de manager voor zowel volatiele prestaties als voor het verhogen van het vermogen Zonder een high-water mark wordt de manager beloond, zonder te worden afgerekend op de in het verleden behaalde negatieve alpha Een high-water mark brengt de belangen van de manager en de belegger dichter bij elkaar. 8

9 Performance fees / kosten Symmetrische feestructuur Bonus / malus regeling Asymmetrische feestructuur Beloning bij outperformance Dilemma s afsluiten performance fee Verwachte alpha en volatiliteit bepalen in grote mate de verhouding performance fee versus vaste fee Berekening van de performance fee High-water marks, hurdle rate, CAP Welke benchmark Altijd bron van ellende 9

10 Overlay kosten Wel / niet inbegrepen Kosten voor het toepassen van een rente overlay worden aangeboden als: Percentage van een bepaald vermogen in het fonds (LDI) Percentage VPV Vaste fee Vraag: Wat is er inbegrepen in de kosten voor de overlay? Waar betaalt men als klant eigenlijk voor? Design (analyse) Executie Monitoring Herbalancering (binnen LDI fonds of binnen pensioenfonds) Collateral / custodian Kennis 10

11 Overlay kosten Waaier aan mogelijkheden: in-house versus LDI fonds Marktstandaard bij derivaten: Volledig zelf: Capaciteit / kennis (impliciete kosten) Executie: 0 1,5 bps ten opzichte van de midprice Executiekosten = notional * duration * spread Collateral management / custodian: jaarlijks EUR tot EUR , afhankelijk van partij en omvang pensioenfonds LDI fondsen: Management fee: bp over vermogen rebalancing 11

12 Dubbele kostenlagen Dubbele kosten worden berekend in structuren zoals: Fund-of-funds en Fund-of-fund-of-funds Feeder hedgefonds Deze kosten zijn in eerste instantie niet transparant voor het pensioenfonds doordat deze kosten van het behaalde onderliggende rendement worden afgetrokken. Management fees Master-feederstructuur worden betaald en afgetrokken van de Management fees gerapporteerde Intreed/uittreedkosten NAV. Fund-of- Fund A Fund-offund Hedge fonds Blackbox Fonds B Fonds C Fonds E 12

13 Casus dubbele kostenlagen Pensioenfonds betaalt een management fee en performance fee 1%/10% aan het hedgefonds. De allocatie naar het hedgefonds is 3% van de totale portefeuille oftewel 15 mln. Het fund-of-fund Blackbox behaalt een nettorendement van 5,6% op jaarbasis. Let op: hoewel het pensioenfonds recht heeft op een bruto rendement van 8,00% ontvang deze slechts 5,6% netto oftwel 70% van het werkelijk behaalde rendement. Laag 1 (Blackbox) Kosten Toegepast Netto 5,6% Kosten ( ) Performance fee 10% 0.62% 0,09 mln. Management fee 1% 0.06% 0,01 mln. Bruto 6,3% Laag 2 Netto 6,3% 0,26 mln. Performance fee 20% 1,57% Management fee 2% 0.16% Bruto 8,00%

14 Fonds gerelateerde kosten TER en management fee De TER is inclusief: Management fee Custody kosten Marketingkosten Juridische kosten Administratiekosten Kosten accountant Opstartkosten Daarnaast: BTW issues Bronbelasting Aan- verkoopkosten Gemiddeld 10 basispunten Opstartkosten van een nieuw beleggingsfonds komen vaak (deels) ten laste van de eerste participanten in het fonds. TER management fee 14

15 Fiduciaire manager kosten Fiduciair management Beleidsvoorbereiding (opstellen beleggingsplan) Operationele uitvoering & implementatie (uitvoering beleggingsplan) Risicomanagement en ALM-studie Monitoring & evaluatie Marktstandaard voor fiduciaire manager kosten: 10 basispunten (8-15 basispunten). Verborgen kosten die indirect naar voren kunnen komen zijn: Overlays Selectie van een nieuw beleggingsfonds Jaarlijkse management fees van de (externe) managers/fondsen in de portefeuille Potentieel kan dit leiden tot een extra te betalen fee van basispunten externe managerkosten 15

16 Transitiekosten Directe en indirect kosten in het transitieproces Wat zijn transitiekosten? Broker commissions Transition costs 0,5% to 1% of total assets Direct Cost Indirect Cost Fees Taxes Administration Market impact Timing Opportunity cost Valkuil bij transitiemanagement is dat de nadruk teveel wordt gelegd op het zo laag mogelijk houden van de directe kosten. Echter, indirecte kosten kunnen vele malen groter zijn. 16

17 Conclusies 17

18 Conclusies Kostenrecapitulatie voorbeeld Gemiddelde kosten pensioenfonds Laag 1 Management fee 45 bps Laag 2 Performance fee 10 bps Laag 3 Discretionair beheer (BTW) 10 bps Laag 4 Geen terugbetaling bronbelasting 5 bps Laag 5 Overlay 5 bps Laag 6 Dubbele kostenlaag 5 bps Laag 7 Transitie 10 bps Werkelijke totale kosten 90 bps Beginstand is de direct zichtbare management fee Aannames: - Performance pensioenfonds: 5,5%, benchmark performance: 4,5%, outperformance: 1% en een performance fee van 20% over de gerealiseerde outperformance (over 50% van de assets) - Bronbelasting kan deels niet worden teruggevorderd - Het renterisico wordt afgedekt met swaps, waarbij veel executies plaatsvinden tegen een relatief ongunstige bid-ask spread omdat er onvoldoende kennis aanwezig is - Er is een dubbele kostenlaag aanwezig bij de 22% in alternatieve beleggingscategorieën - Fiduciair management niet van toepassing Nadere analyse van de niet direct zichtbare kosten leidt tot een kostenverdubbeling. Oftewel: men dacht 45 bps te betalen, maar is uiteindelijk 90 bps kwijt aan kosten inzake vermogensbeheer! 18

19 Conclusies Kosten zijn een 7- koppige draak Pensioenfondsen betalen vermogensbeheerders veel meer dan ze zich in eerste instantie realiseren. Kosten zijn onvoldoende transparant weergegeven en duidelijke afspraken niet aanwezig Ongunstige assymetrische feestructuren (performance fee en basisfee) worden eenvoudig geaccepteerd, een outperformance op de korte termijn wordt beloond (i.p.v. lange termijn) Er wordt teveel de nadruk gelegd op directe transitiekosten, waarbij impliciete kosten worden onderschat. Fiduciaire manager kosten: Waar betaalt het pensioenfonds voor en wat krijgt zij er voor terug? Goede afspraken zijn cruciaal! LDI-fondsen met een hoge leverage lijken minder kostentransparant dan LDI-fondsen met een lage leverage. Houd rekening met de specifieke kosten bij alternatieve beleggingscategorieën, waarbij alignment of interest van belang is! Kosten zijn echt! 19

20 Appendix 20

21 Beleggingscategorie gerelateerde kosten Private Equity Private Equity De management fee kan op verschillende manieren wordt berekend: Belegd vermogen Commitments Door de management fee te berekenen over commitments, wordt er een hogere fee ontvangen Private equity beleggingen hebben last van het zogenaamde J-curve effect. J-curve kosten Externe kosten (zoals consulting fees, financiering, accountants) Transactiekosten Monitoring/consulting fees Bron: Towers Watson, Urbanrenewal 21

22 Beleggingscategorie gerelateerde kosten Private Equity I Een private equity fonds rekent een management fee van 2% en een carried interest van 20%. De totale commitment van het pensioenfonds is 150 mln. Onderstaand voorbeeld laat zien wat het effect is van het betalen van fees over het belegd vermogen vergeleken met een voorbeeld waarbij de fee wordt betaald over de commitments en een niet markconforme carried interest van 30%. Opgevraagd kapitaal per jaar Totaal paid-in kapitaal Mngnt fee bedrijfsresultaat NAV voor distributie Carried interest Distributie NAV na distributie Tabel: Cashflow private equity fonds

23 Beleggingscategorie gerelateerde kosten Private Equity II Een private equity fonds rekent een management fee van 4% (te betalen over commitments) en een carried interest van 30%. De totale commitment van het pensioenfonds is 150 mln. Opgevraagd kapitaal per jaar Totaal paid-in kapitaal Mngnt fee bedrijfsresultaat NAV voor distributie Carried interest Distributie NAV na distributie Tabel: Cashflow private equity fonds Het betalen van een fee over de commitments in plaats van over het belegd vermogen en het hebben van een niet marktconforme performance fee zorgt voor een verlies in waarde van 20% over de periode

24 Index De juiste benchmark kiezen Hedged versus lokaal 150 Hedged naar Euro en USD vs. local currency Tijd MSCI AC World Index Daily TR Net - EUR MSCI AC World Daily TR Net - Local currency MSCI AC World Daily TR Net - USD 24

25 Index De juiste benchmark kiezen Bruto versus netto 130 Price vs. Total return gross vs. Total return net Tijd MSCI AC World Index Daily Price - EUR MSCI AC World Index Daily TR Gross - EUR MSCI AC World Index Daily TR Net - EUR 25

26 Contactdetails Gerard Roelofs Towers Watson Prof. E.M. Meijerslaan AV Amstelveen Phone: +31 (0) Fax: +31 (0) Disclaimer: This presentation is provided solely for the TW 4 e dinsdag seminar It may not be suitable for use in any other context or for any other purpose without prior written consent of Towers Watson. 26