MAANDRAPPORT ASSETALLOCATIE BNPP AM Multi Asset, Quantitative and Solutions (MAQS)

Transcriptie

1 VOOR PROFESSIONELE BELEGGERS 4 juni 2018 MAANDRAPPORT ASSETALLOCATIE BNPP AM Multi Asset, Quantitative and Solutions (MAQS) RISICO S VOOR ITALIË, WERELDWIJDE GROEI EN OPKOMENDE MARKTEN VERTEREN Overzicht assetallocatie: Christophe MOULIN Head of Multi Asset, MAQS christophe.p.moulin@bnpparibas.com Aandelen Spreadproducten Staatsobligaties en duration Vastgoed Guillermo FELICES Head of Research and Strategy, MAQS guillermo.felices@bnpparibas.com Colin HARTE Head of Research, MAQS colin.harte@bnpparibas.com Grondstoffen SAMENVATTING: Valuta s (EUR vs. USD, GBP, JPY) Maxime DAVID Research Analyst, MAQS maxime.h.david@bnpparibas.com De markten werden in mei getroffen door drie schokken: (i) het escalerende politieke risico met betrekking tot Italië, (ii) de afzwakkende economische groei (vooral in Europa) en (iii) de sterkere Amerikaanse dollar, wat tot spanningen in de opkomende markten leidde. De situatie rond Italië escaleerde door de bezorgdheid over excessieve overheidsbestedingen en het vooruitzicht van een confrontatie tussen de nieuwe regering en de Europese autoriteiten. Hierdoor ging schuldpapier van perifere eurolanden in de verkoop. De volatiliteit van de Italiaanse markten houdt in de komende maanden waarschijnlijk aan, omdat beleggers verder politiek en economisch nieuws te verteren krijgen. Volgens recente gegevens vertraagt de economische groei, vooral in Europa. We vinden het echter te vroeg om nu al te spreken van een conjunctuuromslag. De cijfers zijn zwakker, maar de economische activiteit groeit nog in zowel de ontwikkelde als de opkomende markten. De spanningen in de opkomende markten waren grotendeels te wijten aan de hogere obligatierentes in de VS en de sterkte van de dollar. Naar onze mening biedt schuldpapier uit de opkomende markten in lokale valuta waardepotentieel en zijn de inmiddels lagere Amerikaanse obligatierentes geruststellend. Pas nadat de dollar en het wereldwijde risicosentiment zijn gestabiliseerd, wordt een wezenlijk herstel van schuldpapier uit de opkomende markten volgens ons mogelijk. ASSETALLOCATIE: We hebben onze posities aangepast aan de risico s rond Italië. Meer in het bijzonder hebben we onze longpositie in Europese aandelen verkleind en onze positie in Duitse Bunds gewijzigd van onderwogen in neutraal. Ondanks deze aanpassing blijven we overwogen in Europese aandelen, die volgens ons aantrekkelijk gewaardeerd zijn en goede winstvooruitzichten bieden. Dit komt overeen met ons basisscenario van een robuuste economische groei en beheerste inflatie. We hebben geprofiteerd van de verkoopgolf van valuta s van de opkomende landen om onze longpositie in schuldpapier uit deze landen in lokale valuta uit te breiden. Valuta s van de opkomende landen zijn nu goedkoper, de obligatierentes op de opkomende markten zijn hoog en we zien geen serieuze risico s met betrekking tot de economische groei of externe saldi van de opkomende landen.

2 Maandrapport Assetallocatie MAQS 4 juni MARKTOVERZICHT MEI 2018: RISICO S VOOR ITALIË, WERELDWIJDE GROEIEN OPKOMENDE MARKTEN VERTEREN De wereldwijde aandelenmarkten lieten in mei een wisselend beeld zien. Gesteund door de IT-sector, won de Amerikaanse markt circa 2,3%. Financiële instellingen en verzekeraars sloten de maand echter in de min af, doordat de stijging van de Amerikaanse obligatierentes ergens halverwege de maand afzwakte nadat de hoogste stand in zeven jaar was bereikt. Europese aandelen bleven in mei achter. Dit gold met name voor de eurozone, waar de EuroSTOXX 50 bijna 4% verloor na een sterke stijging in april en de eerste helft van mei. De escalerende politieke onzekerheid in Italië drukte de koersen van Europese aandelen, terwijl de aanhoudende zorgen over de afzwakkende economische groei in de eurozone ook een negatieve uitwerking hadden. De financiële markten namen een risicomijdende houding aan, waarbij beleggers staatsobligaties van perifere eurolanden verkochten en kozen voor de veiligheid van staatsobligaties van eurokernlanden. Vooral Italiaanse obligaties werden op grote schaal van de hand gedaan, terwijl Duitse Bunds in de lift zaten. Hierdoor liep de spread op tot 266 bp, het hoogste niveau sinds Van de vlucht naar kwaliteit ondervonden overigens alle perifere eurolanden hinder: de spreads op perifere staatsobligaties liepen over de hele linie op. Aan het macro-economische front liepen de indicatoren van de economische activiteit iets terug, maar ze bleven sterk. De inkoopmanagersindex (PMI) voor de verwerkende industrie, die in december vorig jaar nog een hoogtepunt bereikte op 60,6, daalde naar 55,5. Aan het valutafront steeg de USD-index in mei verder met 2,5%. Dit weerspiegelt de uiteenlopende groeivooruitzichten en renteverschillen tussen de VS en de rest van de ontwikkelde wereld. De Japanse yen en de Zwitserse frank profiteerden ook van de vraag naar veilige valuta s, ten koste van de euro en het Britse pond. De valuta s van de opkomende landen hadden te lijden van de hogere obligatierentes in de VS en de sterkere dollar. De Turkse lira en de Argentijnse peso gingen hard onderuit als gevolg van externe kwetsbaarheden van deze landen. In grondstoffen trok ruwe olie aanvankelijk de stijgende lijn door, maar tegen het einde van de maand werd een deel van de winst ingeleverd. Door de lagere prijzen van ruwe olie en de vraag naar veilige beleggingen daalden in de tweede helft van de maand de rentes op Amerikaanse Treasuries. Ondanks de toegenomen marktspanningen daalde in mei de goudprijs licht, hoofdzakelijk door de sterkere dollar. Figuur 1: Amerikaanse aandelen zitten nog steeds in de lift, terwijl de opkomende en Europese aandelenmarkten afkoelen door een zwakker macro-economisch klimaat Bron: Bloomberg, BNPP AM, per 31 mei 2018 POLITIEKE RISICO S IN ITALIË ESCALEREN De uitslag van de algemene verkiezingen in Italië was niet eenduidig. De anti-establishmentpartijen Lega en Vijfsterrenbeweging (M5S) behaalden een meerderheid in het parlement en konden dus aan de slag om een regering te vormen. Aanvankelijk twijfelden de markten aan de haalbaarheid van deze coalitie, omdat de programma s waarmee beide partijen campagne hadden gevoerd, niet parallel liepen en Lega zich had uitgesproken voor een centrumrechtse coalitieregering. De gesprekken die president Mattarella voerde met diverse politici en partijen, resulteerden uiteindelijk in een akkoord tussen Lega en M5S en de voordracht van Giuseppe Conte als premier. Het vooruitzicht van deze coalitieregering bracht de markten van streek: de door Lega beoogde vlaktaks van 15% en het algemene inkomensbeleid van M5S zouden onvermijdelijk tot een confrontatie tussen de nieuwe regering en de Europese Commissie over het begrotingsbeleid leiden. De nervositeit van de markt nam nog toe toen president Mattarella zijn veto uitsprak tegen de voordracht van Paolo Savona als minister van financiën en de kandidaat-premier vervolgens zijn opdracht om een regering te vormen teruggaf aan de president. Savona had expliciet gesproken over een mogelijk vertrek van Italië uit de euro. Dit baarde president Mattarella zorgen. Hij vond dat een dergelijke beleidskeuze een campagnepunt in de verkiezingsstrijd had moeten zijn. De president gaf vervolgens Carlo Cottarelli opdracht om een zakenkabinet te vormen. Dit veroorzaakte grote politieke onrust en leidde tot een scherpe koersval van Europese aandelen en een aanzienlijke verruiming van de spreads op Italiaanse staatsobligaties ten opzichte van staatsobligaties van eurokernlanden (zie Figuur 2). Eind mei hervatte president Mattarella de besprekingen met Lega en M5S om na te gaan of een geschikte andere kandidaat voor de post van minister van financiën gevonden kon worden. De markten kwamen weer tot bedaren, maar globaal genomen blijft het risico groot dat politieke onzekerheid tot verdere volatiliteit leidt.

3 Maandrapport Assetallocatie MAQS 4 juni Figuur 2: Politieke onrust in Italië drijft obligatierentes op (%) Figuur 3: Economische activiteit (PMI s) opkomende en ontwikkelde markten zijn zwakker, maar duiden nog op groei Bron: Bloomberg, BNPP AM, per 31 mei 2018 Bron: Haver Analytics, BNPP AM, per 30 mei 2018 De volatiliteit houdt in de komende maanden waarschijnlijk aan. Deze verwachting is gebaseerd op de onzekerheid rond de nieuwe coalitie van anti-establishmentpartijen, de mogelijke botsing met de EUautoriteiten en de excessieve begrotingsbestedingen. GROEI VAN WERELDECONOMIE VERTRAAGT MAAR DIT MARKEERT NOG GEEN OMSLAG De wereldwijde markten prijzen nu gaandeweg de zorgen over de groei in. Vooral in de eurozone speelt dit: hier zijn de zachte cijfers van de peilingen al drie maanden op rij gedaald. Ook in Japan tekent zich een vertraging af. De VS en de opkomende economieën houden zich nog goed staande. Naar onze mening heeft in de eurozone en Japan de cyclus aan kracht ingeboet, maar van een conjunctuuromslag is hier nog geen sprake. De PMI s voor de ontwikkelde markten en de opkomende economieën vertonen inderdaad teken van zwakte. In beide gevallen ligt de PMI echter nog boven de 50, wat inhoudt dat de economische activiteit verder groeit (zie Figuur 3). Mid- en laatcyclische vertragingen zijn vrij gebruikelijk en de markten reageren daarop. Op dit moment geven we er de voorkeur aan om de ontwikkelingen nauwgezet te volgen en marktcorrecties te zien als een koopkans in die beleggingsklassen waar naar onze mening de fundamentals goed en de waarderingen aantrekkelijk zijn. Figuur 4: Spanningen in de opkomende markten zijn veeleer te wijten aan sterkere USD dan aan zwakkere fundamentals Bron: Bloomberg, BNPP AM, per 25 mei 2018

4 Maandrapport Assetallocatie MAQS 4 juni STERKERE USD LEIDT TOT SPANNINGEN IN DE OPKOMENDE MARKTEN Een andere opmerkelijke ontwikkeling sinds begin april is de uitstroom van beleggingen (en met name valuta s) uit de opkomende markten. Schuldpapier en aandelen uit de opkomende markten waren gedurende het grootste deel van 2017 algemeen in trek bij beleggers. De afbouw van deze posities heeft de opkomende markten van hun stuk gebracht. De spanningen op de opkomende markten komen volgens ons vooral voort uit de hogere obligatierentes in de VS en de sterkte van de USD. De onrust nam nog toe door de forse depreciatie van de valuta s van Turkije en Argentinië, waar de fundamentals slecht zijn. Al met al vinden we de groeiperspectieven voor de opkomende markten echter robuust en de externe saldi gezond, vooral nu in de afgelopen vijf jaar tekorten zijn omgezet in overschotten. Na de sterke verkoopgolf van valuta s van de opkomende landen biedt schuldpapier uit de opkomende markten in lokale valuta nu waardepotentieel. Bovendien zijn de inmiddels lagere Amerikaanse obligatierentes geruststellend. Pas nadat de USD en het wereldwijde risicosentiment zijn gestabiliseerd, wordt een herstel van schuldpapier uit de opkomende markten echter mogelijk. Figuur 5: Positie in aandelen uit de eurozone afgebouwd Bron: Bloomberg, BNPP AM, per 31 mei 2018 Figuur 6: Shortpositie in Bunds is gesloten (10-jaars rente, in %) ASSETALLOCATIE: AANGEPAST TEGEN ACHTERGROND VAN POLITIEKE RISICO S IN ITALIË We hebben onze posities aangepast aan de risico s rond Italië. Meer in het bijzonder hebben we onze longpositie in Europese aandelen verkleind (zie Figuur 5), terwijl we Duitse Bunds nu neutraal gewogen houden (zie Figuur 6). We zijn echter nog steeds overwogen in Europese aandelen, omdat deze aantrekkelijk zijn gewaardeerd en goede winstvooruitzichten bieden. Dit past in ons basisscenario van een robuuste economische groei en beheerste inflatie Bron: Bloomberg, BNPP AM, per 31 mei 2018

5 Maandrapport Assetallocatie MAQS 4 juni Aan het valutafront sloten we onze shortposities in GBP versus USD en GBP versus EUR. Onze negatieve visie op de brexit hebben we bijgesteld in de richting van een zachtere transitie. Dit komt met name door de grenskwestie met Ierland, die voor het VK een reden zou kunnen zijn om lid van de Europese douane-unie te blijven. Wat de longpositie in USD betreft, hebben beleggers inmiddels een agressievere beleidskoers van het FOMC, het beleidscomité van de Amerikaanse Federal Reserve, verdisconteerd. Hierdoor zijn de korte rentes aanzienlijk opgelopen. En wat de longpositie in EUR betreft, hebben de politieke spanningen en de tragere groei het risico van een zwakkere euro aangewakkerd. We hebben geprofiteerd van de verkoopgolf van valuta s van de opkomende landen om onze longpositie in schuldpapier uit deze landen in lokale valuta uit te breiden. De valuta s zijn nu goedkoper, de obligatierentes zijn hoog en we zien geen wezenlijke risico s met betrekking tot de economische groei of externe saldi van de opkomende landen.

6 Maandrapport Assetallocatie MAQS 4 juni STRATEGISCHE POSITIEWIJZIGINGEN IN MEI 2018 Het MAQS-team van BNPP AM voerde de volgende strategische wijzigingen door: LONG IN EMU-AANDELEN VERKLEIND We verkleinden de positie met het oog op de politieke risico s in Italië en de zwakkere groei. SHORT IN DUITSE BUNDS GESLOTEN Net als bij de aanpassing van onze positie in EMU-aandelen, waren de politieke risico s in Italië en de zwakkere groei voor ons reden om onze onderweging in Bunds terug te brengen. LONG IN EUR/GBP GESLOTEN Deze positie hebben we gesloten vanwege de verhoogde politieke druk op de euro en de toegenomen kans van een zachtere brexit. SHORT IN GBP/USD GESLOTEN Deze positie hebben we gesloten omdat naar onze mening de kans op een zachtere brexit is toegenomen en het relatieve beleid van centrale banken is verschoven ten gunste van de GBP. LONG IN SCHULDPAPIER UIT DE OPKOMDENDE MARKTEN IN LOKALE VALUTA VERGROOT We hebben geprofiteerd van de verkoopgolf van valuta s van de opkomende landen om onze positie uit te breiden. De obligatierentes op de opkomende markten zijn hoger, terwijl de stabielere rente op Amerikaanse Treasuries en USD gunstig zijn voor schuldpapier uit de opkomende markten in lokale valuta.

7 Maandrapport Assetallocatie MAQS 4 juni ASSETALLOCATIEDASHBOARD 1 1 Dit dashboard geeft de assetallocatie in onze portefeuilles weer en is een afspiegeling van de beslissingen van het Beleggingscomité van het multiassetteam bij MAQS.

8 Maandrapport Assetallocatie MAQS 4 juni DISCLAIMER Dit materiaal is uitgegeven door BNP PARIBAS ASSET MANAGEMENT Nederland N.V. (adres: Postbus 71770, 1008 DG Amsterdam). Dit materiaal dient enkel ter informatie en is: 1. geen voorstel of aanbod tot het aankopen of verhandelen van de financiële instrumenten hierin beschreven, en 2. geen beleggingsadvies. BNP PARIBAS ASSET MANAGEMENT Nederland N.V. heeft alle redelijkerwijs mogelijke zorg besteed aan de betrouwbaarheid van dit materiaal, echter aanvaardt geen aansprakelijkheid voor drukfouten. De in dit materiaal opgenomen opinies zijn het oordeel van BNP PARIBAS ASSET MANAGEMENT Nederland N.V. op het gespecificeerde moment en kunnen worden gewijzigd zonder voorafgaand bericht. BNP PARIBAS ASSET MANAGEMENT Nederland N.V. is niet verplicht de hierin opgenomen informatie en opinies te actualiseren of te wijzigen. De waarde van uw belegging kan fluctueren. In het verleden behaalde resultaten bieden geen garantie voor de toekomst. De waarde van de beleggingen fluctueert met de koerswijzigingen van de effecten waarin wordt belegd. De mogelijkheid bestaat dat uw belegging in waarde stijgt; het is echter ook mogelijk dat uw belegging weinig tot geen inkomsten zal genereren en dat uw inleg bij een ongunstig koersverloop geheel of ten dele verloren gaat. Bij aan- en verkopen worden kosten in rekening gebracht.