Waardeverloop indices

Transcriptie

1 jaargang 3 nummer 1 eerste kwartaal 2003 In deze editie De markt: een terugblik op 2002 Nieuws en achtergrond: fund of funds in Nederland kort nieuws Wetenschap: 10 wijsheden over hedge funds de markt Waardeverloop indices januari december jan-94 okt-94 jul-95 apr-96 jan-97 okt-97 jul-98 apr-99 jan-00 okt-00 jul-01 apr-02 S&P500 Lehman Gov/Corp Bond Index CT Hedge Fund Index Een terugblik op 2002 Zoals reeds in een eerdere editie van deze nieuwsbrief werd geconstateerd werden hedge funds met een exposure in de aandelenmarkt in 2002 duidelijk beïnvloed door sterk dalende aandelenkoersen. Zo vormden short sellers de op een na best presterende strategie in 2002, terwijl long/short equity en risk arbitrage juist een mager resultaat behaalden. Distressed managers hadden te leiden onder toenemende creditspreads, met name in juli en oktober, resulterend in een negatief resultaat. Convertible arbitrageurs daarentegen herstelden zich na een moeilijk eerste half jaar goed, terwijl fixed income arbitrage managers over het gehele jaar redelijk tot goed presteer-

2 Hedging Matters 2 den. Het beste resultaat werd echter behaald door de strategie managed futures, terwijl ook global macro een aantrekkelijk resultaat tot stand bracht. Kijkend over een wat langere periode kan een aantal opvallende conclusies worden getrokken. Zo presteerden hedge funds over vier van de Oktober November December 2002 AEX Index 15,68% 5,59% -10,85% -36,32% S&P500 Index 8,65% 5,71% -6,03% -23,36% MSCI World Index (net) 7,37% 5,38% -4,86% -19,89% Lehman G/C Index -0,39% -0,09% 2,18% 9,82% CSFB/Tremont Index -0,04% 1,09% 1,07% 3,05% convertible arb 1,03% 1,92% 1,66% 4,04% dedicated short -0,66% -5,89% 4,13% 18,15% emerging markets 2,38% 2,24% -0,53% 7,36% equity mn 0,41% 0,31% 0,82% 7,44% event driven -0,18% 2,57% 0,99% 0,16% fixed income arb -2,27% -0,53% 1,32% 5,73% global macro 0,72% 1,23% 0,85% 14,67% long/short equity 0,08% 0,53% 0,76% -1,64% managed futures -5,03% -2,09% 5,50% 18,34% Hennessee HF Index 0,88% 2,55% -0,58% -3,14% Tuna Aggregate Index 0,11% 1,42% 0,64% 2,16% HFRI Weighted Composite 0,60% 2,05% 0,17% -1,18% afgelopen vijf jaar beter dan aandelen. De meest aantrekkelijke belegging over deze periode werd echter gevormd door obligaties. Het cumulatief rendement over de voorbije vijf jaar bedroeg +43,41%, tegenover +38,63% voor hedge funds en een verlies van 9,36% voor aandelen. Zowel het rendement van aandelen als van hedge funds is de afgelopen jaren afgezwakt. Op aandelen zijn echter extreme verliezen geleden, terwijl de hedge fund rendementen bescheiden maar positief bleven. Obligaties hebben met name de afgelopen drie jaar een sterke rally doorgemaakt onder invloed van een regelmatig terugkerende en inmiddels welbekende flight to quality. (bronnen: / / / nieuws en achtergrond Fund of funds in Nederland Het aantal fund of hedge funds dat op de Nederlandse markt wordt aangeboden is over 2002 ruim verdubbeld van 7 naar 15. Het gezamenlijk beheerd vermogen van deze fondsen bedroeg eind 2002 naar (ruwe) schatting 1,5 miljard. Ruim de helft van dit vermogen wordt beheerd door één fonds, Leveraged Capital Holdings. Het vermogen onder beheer van de andere fondsen varieert van minder dan 10 mln tot enkele tientallen miljoenen Euro en in een enkel geval meer dan 100 mln. Het verschil tussen het best en slechts presterende fonds over 2002 bedraagt bijna 15%. Top-performer was het Prisma Plus Fonds met een rendement van +6,35%, grootste verliezer het Attica Long Short Selector Fonds met 8,46%. Zoals de naam al aangeeft investeert laatstgenoemd fonds voornamelijk in long/short equity managers, een strategie waarvan het rendement het afgelopen jaar aanzienlijk achterbleef bij het historisch gemiddelde. De aandelen-exposure van het Prisma Plus Fonds daarentegen was gedurende het gehele jaar zeer beperkt. Overigens moet wel worden opgemerkt dat Attica pas tegen het einde van het eerste halfjaar is gestart, terwijl Prisma gedurende het gehele jaar actief is geweest.

3 Hedging Matters 3 De fondsen verschillen Fund of hedge funds in Nederland niet alleen van Startdatum 2002 elkaar in performance. Zo Prisma Plus Fonds jan 01 6,35% MeesPierson Market Neutral Fonds dec 01 3,38% worden verschillende minimuminvesteringseisen Kempen Orange Market Neutral Fonds Attica Market Neutral Selector Fund Robeco Alternative Investment Strategies okt 01 apr 02 jun 02 2,28% 1,96% 1,67% gehanteerd, wordt door InnoCap Multistrategy Fund jul 02 1,41% sommige fondsen wel en Van Lanschot Market Neutral Garantie Certificaat mei 02 0,81% door andere geen gebruik ING Bank Onyx mei 02 0,70% Finless European Selector Fonds nov 01 0,03% gemaakt van hefboomwerking, zijn de kostenstructuren ABN Amro Multi Strategy Fonds Robeco PAR Note I mei 02 nov 01-0,12% -0,39% afwijkend en wordt in Insinger Zeus jul 02-1,06% ING Bank Topaz mei 02-2,90% een enkel geval een garantieinleg gegeven. Alle fondsen MeesPierson Leveraged Capital Holdings Attica Long/Short Selector Fonds jan 78 apr 02-4,97% -8,46% beschikken uiteraard over een vergunning van de Nederlandsche Bank, hoewel de feitelijke vestigingsplaats in de regel niet Nederland is. Met een beheerd vermogen van slechts + 1,5 miljard is de Nederlandse markt voor fund of hedge funds klein ten opzichte van de omvang van deze markt wereldwijd. Niettemin is het afgelopen jaar een duidelijke groei in beheerd vermogen en aantal fondsen zichtbaar geweest. De aanhoudende malaise op de aandelenmarkt in combinatie met een nog steeds toenemende populariteit van hedge funds maken het zeer waarschijnlijk dat deze groei ook het komende jaar zal doorzetten. Kort nieuws Nieuw onderzoekscentrum hedge funds Academisch onderzoek op gebied van hedge funds heeft per 1 januari 2003 een nieuwe impuls gekregen met de start van het Alternative Investment Research Centre (AIRC), onderdeel van de Cass Business School van de City University van Londen. Het centrum zal worden geleid door de Nederlander Harry Kat, voorheen verbonden aan The University of Reading, en publicist van een groot aantal artikelen op gebied hedge funds. Doelstelling van het AIRC is to generate practical answers to practical questions concerning alternative investments and their role in investment portfolios. Het AIRC vormt voornamelijk een samenwerkingsverband tussen academici wereldwijd. Een centrale positie wordt ingenomen door zogenaamde corporate members, organisaties die voor sponsering zorgen door een financiële bijdrage (US$ per jaar) of door het beschikbaar stellen van een database op het gebied van alternatieve investeringen. ( bron: ) Update Beacon Debacle In de vorige editie van deze nieuwsbrief werd uitgebreid ingegaan op de ondergang van de door Beacon Hill Asset Management beheerde hedge funds. Inmiddels is door de Securities and Exchange Commission (SEC), de Amerikaanse toezichthouder op de financiële markt, een officiële klacht

4 Hedging Matters 4 ingediend tegen Beacon Hill. De SEC verdenkt Beacon Hill van het verstrekken van incorrecte of misleidende informatie aan investeerders teneinde grote portefeuilleverliezen te verhullen. Meer concreet wordt de manager er van verdacht posities tegen een veel te hoge prijs te hebben gewaardeerd waardoor een positief rendement resulteerde, terwijl in werkelijkheid aanzienlijke verliezen werden geleden. Het beheer van het resterende vermogen is inmiddels eveneens op last van de SEC door Beacon Hill overgedragen aan Ellington Management Group, een in Connecticut gevestigde hedge fund managers gespecialiseerd in MBS arbitrage. (bronnen: MAR/Hedge) Wetenschap 10 wijsheden over hedge funds Titel onderzoek: 10 things investors should know about hedge funds Auteur: Harry M. Kat Een van de meest actieve onderzoekers op het gebied van alternatieve investeringen van dit moment is ongetwijfeld Harry Kat, sinds januari van dit jaar verbonden als Professor of Risk Management aan de Cass Business School van de City University of London en daarnaast directeur van het Alternative Investment Research Centre van diezelfde universiteit. In een recent uitgebrachte working paper wordt in tien punten door Kat een overzicht gegeven van de belangrijkste resultaten van hedge fund onderzoek tot nu toe. Allereerst wordt opgemerkt dat de betrouwbaarheid van beschikbare hedge fund data enigszins te wensen overlaat. Zo wordt door lang niet alle datavendors geverifieerd in hoeverre door fondsen beschikbaar gestelde informatie correct is. Bovendien wordt in een groot aantal databases alleen informatie verwerkt van fondsen die nog steeds actief zijn, wat leidt tot survivorship bias (te hoge rendementen bij statistische analyses). Op de tweede plaats heeft onderzoek aangetoond dat de correlatie tussen fondsen die eenzelfde strategie volgen lang niet altijd groot is, wat duidt op verschil in werkwijze. Eenzelfde strategie betekent dus lang niet altijd dat het risicoprofiel van fondsen vergelijkbaar is. Deze heterogeniteit, in combinatie met de niet perfecte overlap van verschillende hedge fund databases, leidt tot verschillen in rendementen van qua strategie vergelijkbare hedge fund indices aangeboden door verschillende datavendors het derde punt op de lijst van Kat. Op de vierde plaats wordt het werkelijke risico van investering in hedge funds onderschat indien alleen wordt gekeken naar de standaardafwijking van rendementen. Een groot aantal hedge fund strategieën wordt gekenmerkt door een lage standaardafwijking, een gunstige eigenschap. Hedge fund rendementen blijken echter niet-normaal verdeeld, zodat alleen gemiddeld rendement en standaardafwijking niet voldoende zijn voor een schets van het risicoprofiel. Twee andere grootheden, scheefheid ( = mate van symmetrie) en kurtosis ( = waarschijnlijk van extreem positieve of negatieve rendementen) dienen eveneens te worden bekeken. Een negatieve scheefheid en een

5 Hedging Matters 5 hoge kurtosis zijn twee karakteristieken die door risico-averse investeerders niet worden gewenst, maar die juist wel worden aangetroffen bij vele hedge fund stijlen. Niet-normaliteit van hedge fund rendementen, negatieve scheefheid en hoge kurtosis beperken de bruikbaarheid van traditionele prestatiemaatstaven zoals de Sharpe ratio en Jensen s alpha aanzienlijk. Ook toepassing van de moderne portefeuilletheorie (mean-variance analysis) wordt hierdoor bemoeilijkt. In de punten vijf tot en met negen op de lijst van Kat wordt grotendeels op deze problematiek ingegaan. Tevens wordt opgemerkt dat het selecteren van toekomstige winnaars en verliezers niet simpelweg een kwestie is van kijken naar het verleden. Top-performers uit het verleden blijken lang niet altijd de winnaars van de toekomst te zijn. Het laatste punt betreft het probleem van hedge fund allocatie. Hoewel de meeste (institutionele) hedge fund beleggers slechts 1% tot 5% van hun vermogen in hedge funds investeren, blijkt een allocatie van minimaal 20% vereist om enig effect op een portefeuilleresultaat tot stand te brengen. Bij een lagere allocatie is de impact op standaardafwijking, kurtosis en scheefheid verwaarloosbaar klein. (bron: