VOORZITTER Theo Offringa, TKP Investments DEELNEMERS Marleen Bosma-Verhaegh, Blue Sky Group Simon Durkin, Deutsche AWM Casper Hesp, Syntrus Achmea Real Estate & Finance Cyril van den Hoogen, Altera Vastgoed Karen Huizer, Bouwinvest REIM Foto's: Fotopersburo Dijkstra Deze Ronde Tafel is tot stand gekomen in samenwerking met Altera Vastgoed, Bouwinvest REIM, Deutsche AWM en Syntrus Achmea Real Estate & Finance. VASTHOUDEN AAN KWALITEIT EN LOCATIE Door Hans Amesz Gemiddeld bestaat 13 tot 15 procent van de portefeuille van een institutionele belegger uit vastgoed, zowel beursgenoteerd als nietbeursgenoteerd. Welke lessen hebben vastgoedbeleggers uit de financiële crisis getrokken? Over deze en andere vragen organiseerde Financial Investigator een rondetafeldiscussie. 52 FINANCIAL
Wat heeft de crisis ons geleerd met betrekking tot vastgoed? Simon Durkin: Risicomanagement is veel belangrijker geworden dan voor de crisis, gedeeltelijk als antwoord op nieuwe regelgeving, wat echt een big issue is geworden. Wij besteden er veel tijd en mankracht aan om de gevolgen van regulering te begrijpen en daar antwoorden op te geven. De lessen die we geleerd hebben zijn: vermijd complexiteit, tenzij het echt noodzakelijk is en geloof beslist niet alles wat handelaren je over de markt vertellen, integendeel. Casper Hesp: Iedereen leek er als gevolg van de crisis van overtuigd dat er veel minder leverage gebruikt moest worden. Nu zie je dat het weer terugkomt, omdat lenen buitengewoon goedkoop is en de markten weer aantrekken. Wat ook terugkomt zijn fond- sen, terwijl na de crisis joint ventures en direct investeren hoog op de agenda stonden bij investeerders. Er bestaan dus geen absolute waarheden, de markt verandert voortdurend. Karen Huizer: De belangrijkste les is dat diversificatie zich tijdens de crisis bewezen heeft. Niet alleen over regio s en sectoren, maar ook over vintage years. Vastgoed is een langetermijnbelegging. Ten slotte is gebleken dat het gebruik van leverage ook een downside risico heeft. Verantwoord gebruik is een must. Marleen Bosma-Verhaegh: Het belangrijkste is dat je moet vasthouden aan de kwaliteit van vastgoed en de locatie, ongeacht de marktsituatie. Liever de verwachtingen aanpassen dan concessies doen aan de kwaliteit. Zo ben je het best bestand tegen neerwaarts risico. Een ander item is dat we moeten > Theo Offringa is sinds 2006 werkzaam bij TKP Investments als Senior Portfoliomanager Onroerend Goed en verantwoordelijk voor het Europese fund of funds van TKPI met een belegd vermogen van EUR 750 miljoen en 22 pensioenfondsen als participant. Vanaf 1996 was Offringa Financieel Directeur en Aandeelhouder van IBC Offringa Bouw (familiebedrijf in 2000 verkocht aan Heijmans). Daarvoor was hij werkzaam als Beleggingsadviseur bij IBUS Asset Management, Hanzevast en Jones Lang Wootton. Hij studeerde Bedrijfseconomie met specialisatie financiering en belegging aan de Erasmus Universiteit Rotterdam. FINANCIAL 53
> Marleen Bosma-Verhaegh is als Senior Fund Manager Real Estate bij Blue Sky Group verantwoordelijk voor de strategie en implementatie van de wereldwijde vastgoedportefeuilles voor klanten van Blue Sky Group. Blue Sky Group beheert een vastgoedportefeuille van circa 2,2 miljard euro voor een tiental pensioenfondsen, bestaande uit beursgenoteerd en niet-beursgenoteerd vastgoed. Voorheen heeft Bosma-Verhaegh bij diverse vastgoedbeleggingsinstellingen gewerkt in de rol van Portefeuillemanager, Beleggingsstrateeg en Client Relations Manager. Bosma-Verhaegh houdt een Master of Science titel in Real Estate Management van de Technische Universiteit Eindhoven. Daarnaast heeft zij de postdoctorale studies Master of Science in Real Estate (Universiteit van Amsterdam) en RBA Beleggingsprofessional (Vrije Universiteit Amsterdam) afgerond. erkennen dat leverage niet te timen is en dat als er leverage wordt gebruikt, het op een prudente manier wordt toegepast. Cyril van den Hoogen: We zijn blijkbaar niet goed in vooruitkijken. Niemand had de crisis voorspeld, ook de toezichthouders hadden geen flauw benul. Iets anders is dat de relatie tussen rentestand en aanvangsrendement van vastgoed niet meer lijkt te bestaan. Theo Offringa: Een concentratie van vermogen bij een specifieke vastgoedmanager moet worden vermeden, omdat het managerrisico bij vastgoedfondsen groot kan zijn. Sommige fondsmanagers proberen te vermijden dat ze vastgoed moeten verkopen of kampen binnen het concern waarvan ze deel uitmaken met conflicterende belangen. Wat valt er te zeggen over het gebruik van leverage? Durkin: Het is essentieel om goed te begrijpen wat de gevolgen van leverage kunnen zijn, met name in een slecht presterende markt. De vastgoedindustrie moet zorgen voor betere stress testing van acquisities en portfolio s. Hesp: Behalve de gevolgen van leverage te begrijpen, is het ook belangrijk om inzicht te hebben in hoe de lening is gestructureerd. Als je twee fondsen met elk veertig procent leverage met elkaar vergelijkt, kan het ene fonds veel risicovoller zijn dan het andere. Je moet nadenken over de structuur van de schuld en de invloed daarvan op het fonds. Een CMBS (Commercial Mortgage Backed Securities)-lening zal over het algemeen moeilijker te herfinancieren zijn voor een vastgoedfonds dan een lening bij vier grote banken, zeker in tijden van crisis. Bosma: Het is uiterst belangrijk om juist naar leverage op individueel asset niveau te kijken. Waarom wordt het toegepast en op basis van welke parameters? Hoe is de individuele leningenstructuur en welke marges worden hierbij aangehouden? In het algemeen zorgt meer leverage voor een groter systeemrisico, dus moet er een duidelijke toegevoegde waarde zijn om leverage toe te passen, voor alle partijen. Van den Hoogen: Bij core-portefeuilles is de wens naar een lager risicoprofiel verder toegenomen en als gevolg daarvan is het gebruik van leverage verder afgenomen. Is style drift een managersrisico? Durkin: Ja, maar daar kunnen we mee omgaan. Beleggers zijn nu veel dwingender in het stellen van vragen aan investment managers; we hebben als industrie nu het punt bereikt waarin we worden gedwongen goed na te denken over style drift en we vinden dat er geen bres geslagen kan worden. Regelgeving dwingt managers om style drift in bedwang te houden. Interne governance en een onafhankelijke besluitvorming boven het niveau van portfolio managers en transacties is onontbeerlijk. Vragen van buitenaf over deals zijn dat ook. Wij zien transacties die door handelaren core deals worden genoemd, maar dat niet zijn omdat de gebouwen bijvoorbeeld voor tachtig procent leegstaan en zich op slechte locaties bevinden. Van den Hoogen: Het zou kunnen zijn dat het beloningsmodel van de managers hier het probleem is. Door style drift proberen zij hun assets under management overeind te houden. Hesp: Belangrijk is dat er ook nog geen vaste definitie van stijl 54 FINANCIAL
wordt gehanteerd binnen de industrie. Deze verandert voortdurend. Bosma: Het is ook zeker een investeerdersrisico. Het is belangrijk om de wens tot eventuele style drift te bespreken tussen manager en investeerder. Het kan juist goed zijn om in bepaalde marktomstandigheden de strategie te wijzigen, maar dan is het wel goed om de discussie volledig te openen tussen partijen. Welke rol speelt duurzaamheid in de portefeuille? Durkin: Duurzaamheid wordt een steeds belangrijkere factor in het besluitvormingsproces. Een van de moeilijkheden is hoe duurzaamheid moet worden gemeten, niet alleen tussen, maar ook in de verschillende landen. Het is buitengewoon lastig om beleggingsmogelijkheden met elkaar te vergelijken op het gebied van sustainability als er geen gelijkwaardige definities van dat begrip zijn. Duurzaamheid zal invloed gaan hebben op de bezettingskosten. Dat ligt zo voor de hand dat we niet hoeven te wachten op de Heilige Graal, in de zin dat dat kwantitatief wordt aangetoond. Hesp: Interessant is dat het onderwerp sustainability de kredietcrisis heeft overleefd. Nu de markten zich herstellen, wordt er door bijna iedereen over gerapporteerd. Wij maken gebruik van de GRESB, de Global Real Estate Sustainability Benchmark, een onafhankelijke wetenschappelijke benchmark die het duurzaamheidsbeleid van vastgoedfondsen en portefeuilles wereldwijd beoordeelt. De volgende stap voor de vastgoedindustrie is met bewijs komen dat duurzaamheid waarde toevoegt in de beleggingsportefeuille. Huizer: Duurzaamheid gaat over veel meer dan alleen een groen gebouw. De sociale component is minstens zo belangrijk. Wij proberen samen met onze partners (gemeentes, ontwikkelaars en gebruikers) en woninghuurders een omgeving te ontwikkelen waarin mensen graag willen leven en werken, het gaat niet alleen om het energielabel. Bosma: Dat duurzaamheid als concept de crisis heeft overleefd, is niet zo vreemd, want er zit een risicoverlagend aspect aan. Als Het is buitengewoon lastig om beleggingsmogelijkheden met elkaar te vergelijken op het gebied van sustainability als er geen gelijkwaardige definities van dat begrip zijn. je duurzaamheid ontkent, wordt het risico vergroot. Bepaalde huurders hebben reeds strenge duurzaamheidseisen en zullen dus niet overgaan tot huren in een gebouw dat daar niet aan voldoet. Huizer: Duurzaamheid is de basis voor een langetermijninvestering en daarom een minimale vereiste, anders doe je niet eens mee. Van den Hoogen: Sustainability is een uitstekend antwoord op het verouderen van de portefeuille. Wij volgen overigens GRESB, maar de verslaglegging is nog onvoldoende robuust door continue wijzigingen. Durkin: Wetgeving op het gebied van duurzaamheid zorgt ervoor dat er kosten moeten worden gemaakt om een verouderd gebouw opnieuw te verhuren. Daar wordt in veel businessplannen onvoldoende rekening mee gehouden. Valuation risk is tot een bepaald niveau inherent aan vastgoed. Hoe gaat de vastgoedsector om met vastgoedwaardering? Van den Hoogen: Het probleem in illiquide tijden is in de eerste plaats de prijsvorming. Als je denkt dat de prijs gelijk moet zijn aan de waardering, heb je een probleem, want de prijs is het probleem. De taxateurs hebben te weinig informatie over de gerealiseerde prijzen in de markt (weinig transacties en vertroebeling door bijzondere achtergronden). Dus inderdaad, in de huidige illiquide tijd is er een waarderingsprobleem in sommige > Simon Durkin is Directeur en Hoofd Vastgoedresearch Europa voor RREEF Real Estate in Londen. Hij kwam bij Deutsche AWM werken in 2011, toen hij achttien jaar ervaring in de sector had. Daarvoor was hij Directeur Analyse bij de Costar Groep. Eerder heeft hij gewerkt als Directeur Dienstverleningsontwikkeling bij IPA Ltd. Durkin is zijn carrière ooit begonnen als trainee opzichter bij de gemeente Coventry. Hij heeft een BSc (Honors) in vastgoedbeleggingen en -financieringen behaald aan de City University in Londen en een MBA aan de Warwick Business School van de universiteit van Warwick. Tevens is hij bestuurslid van de Society of Property Researchers. FINANCIAL 55
> Casper Hesp is sinds 2014 Hoofd Portfolio Management bij Syntrus Achmea Real Estate & Finance. Hij is verantwoordelijk voor client portfolio management, de relatie met institutionele beleggers en business development. Hesp werkte voorheen als Director Research and Market Information bij INREV. Daarvoor vervulde hij diverse research functies binnen INREV. Hesp is lid van de Commissie Vastgoed van de VBA en heeft een Master in Investment Management (VBA) en een Master in Finance and Investments. vastgoedsegmenten. Beleggers moeten weten dat de bandbreedte van waarderingen niet zo nauw is als in liquide periodes. Het verschil tussen prijs en waardering moet wel binnen een redelijke bandbreedte blijven om het vertrouwen in de markt niet te schaden. Bosma: Het verschil in waarderingsmethoden tussen landen maakt het voor een belegger heel moeilijk om vastgoed te benchmarken. Alles heeft van doen met de bewegingen van de markt. Als er sprake is van lage volatiliteit zullen marktbewegingen niet voor grote verrassingen in de waarderingen zorgen. Maar als de markt een wezenlijke draai maakt, is het heel lastig om de werkelijke prijs vast te stellen. Sinds er vooral in de media veel over vastgoedwaarderingen in Nederland is bericht, is er een aantal bemoedigende initiatieven op dit gebied genomen vanuit de Nederlandse vastgoedmarkt zelf. Hopelijk zullen deze initiatieven tot een beter begrip en tot meer transparantie leiden. Huizer: Voor de crisis hoorde je nooit iemand over waarderingsproblemen omdat de prijzen alleen maar omhoog gingen. Maar sinds de prijzen de laatste vijf jaar aanzienlijk zijn gedaald, is dat anders. Er is nu meer openheid. Institutionele beleggers zijn zich bewust van de waarderingsproblematiek en hebben initiatieven genomen zoals het Stivad (Stichting Vastgoeddata)- initiatief van de IVBN (Vereniging van Institutionele Beleggers in Vastgoed) om transparantie nog meer te vergroten en het risico te beheersen. Hoe om te gaan met waarderingsverschillen? Hesp: Waarderen van vastgoed is een menselijke aangelegenheid, wat op zichzelf al tot verschillen zal leiden. Verder zitten er nog verschillen in waarderingsmethoden tussen landen die niet een, twee, drie worden opgelost. Als je performance en volatiliteit van landen gaat vergelijken in een benchmark is het belangrijk om hier rekening mee te houden. Bosma: Voor de vastgoedindustrie is het heel belangrijk dat er transparante peer group indices komen, want anders zou de asset class daar wel eens sterk onder kunnen komen te lijden. Hoe kan de liquiditeit in vastgoedportfolio s worden verbeterd? Bosma: De eerste vraag is: hoeveel liquiditeit heb je nodig? Als je core vastgoed hebt, brengt dat jaarlijks vier of vijf procent direct rendement op en dat geeft al een zekere liquiditeit. Wij hebben in asset classes als aandelen en vastrentende waarden al liquiditeit, niet noodzakelijkerwijs in vastgoed. Wij hebben beursgenoteerd vastgoed in onze portefeuille. Dat levert liquiditeit op waardoor we het niet-genoteerde vastgoed kunnen laten voor wat het is en het echt beschouwen als een langetermijnbelegging. Hesp: Het is aangetoond dat beursgenoteerd vastgoed zich gedraagt als vastgoed op lange termijn. Moet je daarom niet heel klein op liquiditeit inzetten, omdat je anders het werkelijke vastgoedrendement in je portefeuille misloopt? Bosma: Het gaat misschien te ver om dat uitgebreid uit te leggen, maar wij gebruiken genoteerd vastgoed op twee manieren. Enerzijds als een tijdelijke exposure naar vastgoed als we delen in de niet-beursgenoteerde ruimte opbouwen. Anderzijds voor herbalancering, waardoor er geen grote tactische wegingen worden genomen. In de derde plaats hebben we beursgenoteerd vastgoed om tactische redenen. Mocht er in het algemeen behoefte zijn aan meer liquiditeit in niet-beursgenoteerd vastgoed, dan kan 56 FINANCIAL
dat gestimuleerd worden door de werking en transparantie in de secundaire markten te verbeteren en te zorgen voor goede documentatie hiervoor bij de fondsen zelf. Van den Hoogen: We zien dat Nederlandse pensioenfondsen de laatste jaren eigenlijk slechts geïnteresseerd zijn in woningen. En omdat pensioenfondsen verreweg de grootste beleggers in Nederlands vastgoed zijn, heeft dat gevolgen voor de liquiditeit en dus voor de prijzen. In voorgaande perioden zag je bij Nederlandse pensioenfondsen veel meer spreiding in hun allocatievoorkeuren waardoor de liquiditeit van het aandeel groter was. Hesp: Het zijn niet alleen de Nederlandse pensioenfondsen die in residential geïnteresseerd zijn, buitenlandse partijen kijken ook naar woningen in Nederland. Wij hebben een mandaat om een miljard euro te investeren in Nederlands residentieel vastgoed terwijl het aanbod van nieuwe woningen beperkt is. Huizer: Vastgoed is van nature een minder liquide asset. Je moet je afvragen waarom je vastgoed aan je portfolio wilt toevoegen en welke liquiditeit echt noodzakelijk is. Vastgoed is tenslotte een langetermijnbelegging. Een manier om meer liquiditeit toe te voegen, is door in beursgenoteerd vastgoed te investeren. Hoe verklaren jullie het grote verschil in rendement van de afgelopen periode tussen beursgenoteerd en niet-beursgenoteerd vastgoed? Bosma: De recente performance van beursgenoteerd vastgoed is niet in lijn met de fundamentals van de vastgoedmarkt. Waar beursgenoteerd vastgoed nu een historisch rendement van meer dan 10 procent laat zien, is dat voor vastgoed gemiddeld zo n 6 à 8 procent. Hoe is dat verschil mogelijk? Ik denk dat de snelle toetredingsmogelijkheid van nieuw kapitaal en de zoektocht naar yield daar veel mee te maken hebben. En wat gaat er gebeuren als de rente omhooggaat? Dan wordt er weer gedraaid naar vastrentende waarden. Daar zien wij wel een risico. Offringa: De consensus onder institutionele beleggers is dat een optimale vastgoedallocatie is opgebouwd uit een mix van beursgenoteerd en niet-beursgenoteerd vastgoed. Tegelijkertijd De consensus onder institutionele beleggers is dat een optimale vastgoedallocatie is opgebouwd uit een mix van beursgenoteerd en nietbeursgenoteerd vastgoed. geldt dat in bepaalde periodes beursgenoteerd vastgoed aantrekkelijk of juist niet aantrekkelijk geprijsd is door de nauwe correlatie met aandelen. In die zin zou je kunnen zeggen: er is een tijd voor genoteerd vastgoed en een tijd voor niet-genoteerd vastgoed. Op dit moment lijkt het koersniveau van beursgenoteerd vastgoed niet in lijn te zijn met de fundamentele ontwikkelingen in de markt. Voor het verdere koersverloop zal de rente cruciaal zijn. Durkin: Zes maanden geleden voorspelde niemand dat de obligatierente in Duitsland zou dalen tot het huidige niveau. Iedereen had het erover dat de rente zou moeten stijgen, omdat die al zo laag was. Het feit dat de hele markt ervan overtuigd was dat de rente alleen maar kon stijgen en dat het tegenovergestelde gebeurde, toont aan dat niemand echt weet hoe de rente zich gaat ontwikkelen. Van den Hoogen: Misschien is het enkel de correlatie tussen de aandelenmarkt en genoteerd vastgoed. Het betreft dan niet de waardering van het vastgoed, maar die van de aandelenmarkt. Durkin: Ja, het is nogal duidelijk dat de onderliggende volatiliteit van de aandelenmarkt zich manifesteert bij beursgenoteerd vastgoed. Moet er een bepaalde verhouding tussen beursgenoteerd en niet-genoteerd vastgoed in de portefeuille bestaan? Huizer: Wij hebben geen streefpercentages vastgesteld. We beleggen in combinaties van markten en sectoren die bij onze > Cyril van den Hoogen is afgestudeerd Bedrijfseconoom (VU) en heeft postdoctoraal de opleidingen Accountancy (VU) en Vastgoedkunde (ASRE) gevolgd. Als Accountant is hij werkzaam geweest bij KPMG, waar hij vanaf 1995 zich specialiseerde in vastgoed. Sinds 2001 is Van den Hoogen werkzaam bij Altera Vastgoed NV, het sectorale vastgoedfonds voor Nederlandse pensioenfondsen. Sinds 2006 is hij daar Financieel Directeur. Op seminars en voor de Amsterdam School of Real Estate spreekt hij regelmatig over onderwerpen als governance, AIFMD, taxaties, leverage en beleggingsbeleid. FINANCIAL 57
Voor de vastgoedindustrie is het heel belangrijk dat er transparante peer group indices komen. beleggingsstrategie passen. Onafhankelijk van het vehikel dat we daarbij aanwenden, bijvoorbeeld joint ventures of beursgenoteerde fondsen. Aantrekkelijke exposure naar winkelcentra in de Verenigde Staten is bijvoorbeeld alleen mogelijk via investeringen in beursgenoteerde fondsen. Bosma: Er zijn nogal wat verschillen tussen de niet en wel genoteerde vastgoedmarkten. Beide hebben voor- en nadelen, ook in operationele zin. Daar moet je als belegger goed naar kijken. Durkin: Er schuilt logica in om te beginnen met de identificatie van centra en regio s waar je in wilt zitten. Daarna moet vastgesteld worden via welke route je kunt beleggen. Soms is dat alleen de beursgenoteerde weg. De markt van superwinkelcentra in het Verenigd Koninkrijk wordt bijvoorbeeld gedomineerd door beursgenoteerde fondsen. Als je daarin wilt investeren moet je een van die routes kiezen en de volatiliteit van beursgenoteerd vastgoed voor lief nemen. Wat is het voordeel van beleggen in een mix van verschillende vastgoedsectoren voor de portefeuille van een pensioenfonds? Welke sectoren zijn het meest interessant? Van den Hoogen: Als je kijkt naar de historische gegevens, zie je dat de diverse vastgoedsegmenten op een vergelijkbare wijze reageren op de economische cycli. Beleggen in meerdere sectoren leidt tot risicoreductie. Maar beleggers willen nu alleen nog maar in de volgens hun beste sector investeren. Hesp: Iedereen kijkt inderdaad naar hetzelfde soort vastgoed. Er is nu veel belangstelling voor residentieel onroerend goed, aangezien de vooruitzichten erg positief zijn. Beleggers hebben echter niet veel keuze, want de vraag is veel groter dan het aanbod: er wordt aan de ene kant te weinig gebouwd en aan de andere kant is heel veel geld beschikbaar. De markt is attractief, maar er zitten ook risico s aan vast dat prijzen hard kunnen stijgen en yields dus dalen. Wat betreft de andere vastgoedmarkten: als niemand daarnaar kijkt, is het tijd om dat misschien wel te gaan doen als het risico-rendementprofiel attractief is. Van den Hoogen: De aanvangsrendementen in de kantorenmarkt zijn nu, aan het einde van de crisis, zo hoog dat vanuit het perspectief van absolute return beleggen in kantoren een goede propositie is. In ieder geval veel beter dan in de periode waarin alle partijen zich op deze markt richtten. Offringa: De Europese markt is nu heel efficiënt. Voor onze fund of funds kijken we naar de verschillende landen en sectoren om aantrekkelijke beleggingsmogelijkheden te selecteren. Op basis van onze in de afgelopen vijftien tot twintig jaar opgedane kennis, kunnen we de beste fondsen en fondsmanagers kiezen. Door de efficiëntie van de Europese markten kan kapitaal binnen Europa snel bewegen. Een vastgoedbelegger die zich te veel op Nederland richt, merkt natuurlijk dat iedereen residentieel vastgoed prefereert. Maar ik denk dat vier procent direct rendement op Nederlandse woningen ook een goede opbrengst is. Ik ben bezorgd over de situatie op de Nederlandse kantoren- en winkelmarkt. Er is overaanbod, de concurrentie is hevig en slechts een paar locaties zijn echt succesvol. Huizer: Binnen de kantoren- en winkelmarkten zie je polarisatie. Maar, wanneer je je richt op het juiste vastgoed op de juiste locatie kan je hier zeker een goed rendement behalen. Wij zien flowers blooming on the graveyard. De Nederlandse woningmarkt kent momenteel veel interesse van nationale en internationale investeerders. De fundamenten van de markt zijn nu zeer goed om toe te treden tot deze markt. Je ziet dat buitenlandse beleggers vooral geïnteresseerd zijn in het bestaande aanbod, omdat zij directe exposure naar de Nederlandse woningmarkten willen hebben. Wij hebben al een grote kwalitatieve portefeuille en richten ons bij acquisities juist op nieuwbouwprojecten in het middeldure huursegment in onze kernregio s. Bosma: Wij hebben weer geïnvesteerd in kantoren. Cruciaal was daarbij de kwaliteit, je moet wel investeren in de beste locaties in Nederland. In veel markten is sprake van een tweedeling. Dat geldt ook voor andere sectoren, dus het is noodzakelijk om gedegen onderzoek te doen. 58 FINANCIAL
> Karen Huizer is sinds 2011 Manager Investor Relations bij Bouwinvest REIM en is verantwoordelijk voor het aantrekken van nieuwe investeerders voor de Nederlandse Bouwinvest sectorfondsen, het relatiemanagement en het management van het separate account van bedrijfstakpensioenfonds BOUW. Huizer trad in 2007 in dienst bij Bouwinvest REIM als Manager Research & Investment Strategies, waar ze verantwoordelijk was voor de checks & balances vanuit marktperspectief. Daarvoor was Huizer Senior Investment Analyst bij ING Real Estate REIM. Huizer heeft veertien jaar ervaring in de real estate investment management business en heeft Bouwkunde gestudeerd aan de TU Eindhoven. Durkin: Als je verschillende markten met hun pieken op verschillende momenten met elkaar combineert, ontstaat een veerkrachtiger portefeuille dan een die vol belegd is in maar een sector. Offringa: Als in een regio geen economische groei is, is een toegevoegde waardestrategie heel riskant. In Europa zijn nu maar een paar regio s Zuid-Oost Engeland, wellicht Stockholm, Duitsland waar de economische groei positief is en je de toegevoegde waardestrategie kunt uitvoeren. In de rest van Europa moet een vastgoedbelegger zeer voorzichtig zijn vanwege de economische ontwikkelingen en zich vooral richten op core-beleggingen, waartoe wat mij betreft Nederlands residentieel vastgoed behoort. Durkin: Value add vereist inderdaad een gezond economisch klimaat. Wij zijn actief in een groot aantal markten met veel verschillende beleggers. Wij blijven actief in Duitsland, zowel in de top zeven als in andere steden. We blijven ook geïnteresseerd in bepaalde regio s in het Verenigd Koninkrijk waar het aanbod historisch gezien laag is en beperkt zal blijven. We zijn op dit moment minder bullish op de Franse markt. Verder kijken we naar Stockholm en bepaalde wijken in Amsterdam, maar we hebben daar geen vastgoedspecialisten. Spanje blijft interessant. Verschillende grotere pensioenfondsen hebben belangstelling voor Spanje. Spanje is de op acht na grootste economie in de wereld en steden als Madrid en Barcelona hebben core-markten. Er zijn ook markten in Zuid-Europa waar we zeker niet in willen zitten. Dat de Europese vastgoedmarkten zoveel van elkaar verschillen, is voor ons interessant, omdat het kansen schept. Beleggen in vastgoed heeft te maken met het begrijpen van demografische ontwikkelingen, met het hebben van een visie op de toekomst van kantoren, winkels, woningen, enzovoort. Wij geloven, om een voorbeeld te noemen, niet dat online shoppen de dood zal betekenen van specifieke winkelstraten. Integendeel, internet en High Street zullen nauw gaan samenwerken. met 2 miljoen mensen zijn gegroeid. Een trend die je ook ziet is dat senioren langer thuis willen wonen en meer eisen stellen aan hun woning. Ten slotte zien we politieke ontwikkelingen waarbij zorg en wonen gescheiden worden. Al deze ontwikkelingen zullen bijdragen aan een grote vraag naar goede kwaliteit senior living en vastgoed, wat gerelateerd is aan zorg zoals huis- en tandartsenpraktijken. Aangezien deze sector need driven is en niet demand driven zal er een lage correlatie zijn met andere sectoren zoals kantoren en winkels, en een rendement dat net iets boven dat van woningen ligt. Dit alles maakt de zorgsector een interessante beleggingscategorie voor de toekomst. Van den Hoogen: Senior living is een duidelijke doelgroep van de residentiële vastgoedmarkt. Ouderen willen echter niet als oude mensen gezien worden, zij willen wonen en leven zoals zij altijd hebben gedaan, maar ze hebben extra zorg in hun omgeving nodig. Het risico van veroudering in het beleggen in verbijzonderde woonzorgconcepten is daarom wellicht forser dan gedacht. Huizer: Wij denken dat een zorgfonds grote kansen biedt voor aantrekkelijke rendementen gezien de ontwikkelingen in de zorgmarkt, zoals de terugtrekkende overheid en de groeiende Wat is de attractiviteit van (gezondheids)zorg in een vastgoedportefeuille? Hesp: Binnen Nederland gaan we grote demografische ontwikkelingen zien in de komende jaren. In 2040 zal de groep van 75+ FINANCIAL 59
Huizer: Ziekenhuizen zijn ook meer dan vastgoed alleen. Daar is specialistische expertise voor nodig die wij als vastgoedmanager niet in huis hebben, dus daarin investeren we vooralsnog niet. Hesp: Een ziekenhuis heeft zeer specifieke kenmerken. Als twee ziekenhuizen fuseren, wat ga je dan doen met het gebouw dat niet meer als ziekenhuis fungeert? Durkin: Demografische prognoses worden zwaar gestuurd door de politiek. Het is heel lastig om de discussie over de vergrijzing en de vraag naar bepaalde asset classes te scheiden van een bredere discussie over wat zich in sociologische zin voordoet. Wij zijn onder andere actief in de gezondheidszorg in Duitsland en een van de grootste problemen waar we mee te maken hebben, is reputatierisico. Niemand wil dat zijn business wordt geassocieerd met de eigendom van een instelling die 80-jarigen op straat zet. vraag naar zorgvastgoed. Voor ons zorgfonds kijken we naast senior living naar instellingen die zorgen voor oudere en invalide mensen. Daarnaast kijken we ook naar commercieel vastgoed voor particuliere medische instellingen, bijvoorbeeld kleine privéklinieken. Hesp: Er moet wel een grens worden getrokken, bij ziekenhuizen bijvoorbeeld. Dan heb je het natuurlijk ook over gezondheidszorg, maar wel van een andere orde. Dat gaat gepaard met zoveel risico, dat het geen deel uit kan maken van de beleggingsportefeuille. Bosma: Wij vinden het nog steeds moeilijk om de beleggingsaspecten van gezondheidszorg als aparte asset class te beoordelen. De nieuwe marktsituatie is nog betrekkelijk jong en we kunnen de dynamiek daarvan nu nog niet helemaal overzien. Er is een redelijk grote correlatie met politiek beleid, zowel op landelijk als lokaal niveau. Het hangt samen met regelgeving. De investeringspropositie is dus nog omgeven met veel onzekerheid. «CONCLUSIE Bij beleggen in vastgoed is risicomanagement veel belangrijker geworden dan voor de financiële crisis. De wens naar een lager risicoprofiel is toegenomen en als gevolg daarvan is het gebruik van leverage verder afgenomen. Duurzaamheid heeft als concept de crisis overleefd, wat niet zo vreemd is omdat er een risicoverlagend aspect aan vastzit. Het is de basis voor een langetermijninvestering en daarom een minimale vereiste. Waarderingsrisico is tot een bepaald niveau inherent aan vastgoed, maar het kan tot een minimum worden beperkt door de juiste beheersmaatregelen te nemen. Vastgoed is van nature een minder liquide asset. Een manier om meer liquiditeit toe te voegen, is door in beursgenoteerd vastgoed te investeren. De consensus onder institutionele beleggers is dat een optimale vastgoedallocatie is opgebouwd uit een mix van beursgenoteerd en niet-beursgenoteerd vastgoed. Tegelijkertijd geldt dat in bepaalde periodes beursgenoteerd vastgoed aantrekkelijk of juist niet aantrekkelijk geprijsd is door de nauwe correlatie met aandelen. Als je kijkt naar de historische gegevens zie je dat de diverse vastgoedsegmenten op een vergelijkbare wijze reageren op de economische cycli. Beleggen in meerdere sectoren leidt tot risicoreductie, maar beleggers hebben een voorkeur voor beleggen in de residentiële sector. Op de Nederlandse kantoren- en winkelmarkt is sprake van overaanbod. Als er in een regio geen economische groei is, is een toegevoegde waardestrategie riskant en komt het neer op operationeel excelleren. In Europa zijn maar een paar regio s waar de economische groei positief is. In de rest van Europa doet een vastgoedbelegger er goed aan zich vooral te richten op beleggingen met een laag risico. Door de demografische ontwikkelingen zal er een grote vraag ontstaan naar goede kwaliteit senior living en vastgoed dat gerelateerd is aan zorg. Zogenoemde zorgfondsen bieden goede kansen op verwachte aantrekkelijke rendementen. 60 FINANCIAL