het roer houden uitgave 1e kwartaal 2016 Beleggingsvisie

het roer houden uitgave 1e kwartaal 2016 Beleggingsvisie

1e kwartaal 2016 Het roer houden De wereldwijde economische vooruitzichten voor 2016 zijn niet ongunstig, maar de wereld is wel sterk in beweging. Dat schept de nodige onzeker heden. Denk daarbij aan de enorme vluchtelingenstroom, waarvoor Europese beleidsmakers een beleidsreactie zullen moeten formuleren. Het afgelopen jaar heeft geleerd dat het moeilijk is daarover overeenstemming te bereiken. Wellicht zou het kunnen leiden tot versnelde institutionele wijzigingen. Dat zou premier Cameron van het Verenigd Koninkrijk wel eens goed uit kunnen komen want dit soort veranderingen zou er aan kunnen bijdragen dat de Britten binnen de EU blijven. Een referendum met als gevolg een Brexit (een vertrek van het Verenigd Koninkrijk uit de EU) zou dan niet hoeven plaats te vinden. Onzekerheden zijn er ook nog steeds met betrekking tot de vooruitzichten van Griekenland. Het is weliswaar een paar maanden rustig geweest op dit vlak, maar de problemen lijken nog niet voorgoed te zijn opgelost. In de VS, aan de andere kant van de oceaan, zal 2016 in het teken staan van de presidentsverkiezingen die in november worden gehouden. Ook dit zal tot de nodige onzekerheden leiden en wellicht ook af en toe tot een impasse omdat het congres nog steeds wordt gedomineerd door de republikeinen. En wat zullen de gevolgen zijn van de uiteenlopende richtingen, die de twee belangrijkste centrale banken de Federal Reserve en de ECB- zijn ingeslagen? Hoe zal de economie in de opkomende landen, met China voorop, zich ontwikkelen na het toch wat teleurstellende 2015? Allemaal onzekerheden die goed of minder goed kunnen aflopen, maar waarop financiële markten ongetwijfeld bij tijd en wijle heftig zullen kunnen reageren. In ons beleggingsbeleid zullen we daarop adequaat (moeten) reageren. Dat betekent dat er stuurmanskunst wordt verlangd en ook dat we het roer houden! Ben Steinebach Hoofd Beleggingsstrategie ABN AMRO MeesPierson

Tijdelijke factoren hielden de groei in 2015 beperkt De wereldwijde economie heeft zich in 2015 minder voorspoedig ontwikkeld dan we aan het begin van het jaar nog verwachtten. Voor een deel was dit het gevolg van een terugval in de voorraadcyclus (in de Verenigde Staten en China), voor een deel ook van negatieve valuta-effecten in veel opkomende landen en voor een ander deel van de overgang die China doormaakt naar een meer op de consumptie gerichte economie. Voor 2016 verwachten we dat deze factoren zullen zijn uitgewerkt en dat de wereldeconomie in een bevredigend tempo zal groeien. Marktomgeving > pagina 2 Federal Reserve en Europese Centrale Bank slaan een verschillende richting in In de laatste maand van 2015 hebben de twee belangrijkste centrale banken in de wereld de Federal Reserve en de Europese Centrale Bank beide hun beleid aangepast. De Federal Reserve heeft voor het eerst in ruim negen jaar haar belangrijkste rentetarief verhoogd, terwijl de Europese Centrale Bank de depositorente juist verlaagde. Het gevolg zal zijn dat de dollar weer sterker wordt ten opzichte van de euro, waardoor de Europese economie een extra impuls krijgt. Special > pagina 4 Geen wijziging van het beleggingsbeleid In december 2015 hebben we ons beleggingsbeleid ongewijzigd gelaten. Dat betekent dat we een gematigd overwogen belang houden in aandelen en een fors onderwogen belang in obligaties. We blijven onderwogen in vastgoed. Zowel voor hedge funds als grond stoffen handhaven we het bestaande overwogen belang. Vooruitzichten > pagina 5 pagina > 1

marktomgeving Het afgelopen jaar verliep in economisch opzicht minder voorspoedig dan we aan het begin ervan verwachtten. De belangrijkste oorzaak daarvan was een terugval in groei in de meeste opkomende landen. De terugval van China sprong daarbij het meest in het oog. Daarnaast hadden veel opkomende landen te lijden van de verder dalende prijzen van grondstoffen, vooral olie. Bovendien waren, vooral vanwege kapitaaluitvoer, de financiële condities in de meeste landen ongunstig. Ook in de Verenigde Staten bleef de economische groei in 2015 achter bij de verwachtingen van het begin van het jaar. Strenge weersomstandigheden in het begin van het jaar en een sterke dollar waren de belangrijkste oorzaken. Europa was de regio waar de economische omstandigheden zich het gunstigst ontwikkelden, dankzij het stimulerende beleid van de Europese Centrale Bank (ECB) en de mede daardoor dalende euro waardoor de concurrentiepositie verbeterde. Vooruitzichten voor opkomende landen verbeteren in 2016 De ongunstige factoren die opkomende landen in 2015 parten speelden, zullen in 2016 geleidelijk uitgewerkt raken. De gedaalde koersen van hun valuta s hebben het afgelopen jaar geleid tot ruilvoetverliezen (opkomende landen ontvingen minder voor hun exporten en moesten meer betalen voor hun importen). In 2016 zullen de exportvolumes toenemen en de importvolumes dalen waardoor de groei juist aantrekt. De terugval van de Chinese economische groei is deels het gevolg van de overgang naar een meer consumptiegerichte economie, maar deels ook van het interen op de voorraden. Dat laatste is een tijdelijk verschijnsel en zal in 2016 leiden tot herstel van productie. Het herstel in de Duitse orderontvangsten van kapitaalgoederen naar onder andere China wijst daar ook op. De prijzen van grondstoffen lijken het dieptepunt te zijn genaderd. De daling is grotendeels te verklaren door overcapaciteit en afgenomen vraag naar olie. Als het aanbod naar beneden wordt aangepast zoals nu al te zien is in de productie van Amerikaans schaliegas en olie, zullen de prijzen volgens ons stabiliseren. % 6 5 4 3 2 1 0 Inflatie in de eurozone en de Verenigde Staten -1-2 2005 2006 2007 Eurozone totaal 2008 2009 2010 Eurozone excl. voeding en energie 2011 2012 VS totaal 2013 2014 2015 VS excl. voeding en energie Bron: Datastream Vooral door de sterke daling van de energieprijzen zijn de consumptieprijzen in zowel de Verenigde Staten als de eurozone begin 2015 gedaald. Wanneer wordt gecorrigeerd voor de invloed van energieprijzen, ligt de inflatie in de VS dichtbij de doelstelling van de Federal Reserve. In de eurozone ligt de inflatie echter verder weg van de doelstelling van de ECB. Dit verklaart het verschil in richting van het beleid van beide centrale banken. Particuliere consumptie geeft Europese economie een sterkere basis Voor de meer ontwikkelde landen zijn de lage grondstoffenprijzen en vooral van energie een stimulans voor de economie. Daarnaast is er sprake van lagere financieringskosten, verbeterende beschikbaarheid van krediet en een verminderende noodzaak van overheidsbezuinigingen. Voor de eurozone en Japan leidt de waardedaling van de euro en de yen bovendien tot een verbetering van de concurrentiepositie van het bedrijfsleven. De economie wordt in beide landen gestimuleerd door omvangrijke opkoopprogramma s van obligaties door de centrale banken. Deze programma s zullen nog geruime tijd worden voortgezet. De teleurstelling over de tegenvallende maatregelen van de ECB zal volgens ons tijdelijk zijn (zie ook de Special op pagina 4). In de Verenigde Staten heeft de Federal Reserve weliswaar een begin gemaakt met het verhogen van de rente, maar de Amerikaanse economie is inmiddels zover verbeterd dat het een hogere rente moet kunnen verdragen. In de eurozone heeft het herstel van de economie inmiddels een bredere basis gekregen. Het vertrouwen bij zowel ondernemers als consumenten is inmiddels weer dicht in de buurt van het niveau van voor de crisis gekomen. Dat is ook te zien aan de consumptieve bestedingen, die een toenemende bijdrage leveren aan de economische groei van de eurozone. pagina > 2

marktontwikkelingen De wereldwijde financiële markten hebben de afgelopen maand onder invloed gestaan van beleidswijzigingen van de twee belangrijkste centrale banken (de Federal Reserve en de ECB). Daarnaast waren er veel zorgen over de zwakte op de grondstoffenmarkten, vooral over olie die onder de 40 dollar per vat (Brent) dook. Op de aandelenmarkten speelden veel fusie- en overnameactiviteiten of geruchten daarover een rol. Na de zeer positieve koersontwikkeling in oktober, liepen in november en begin december de koersen op de Europese aandelenmarkten gevoelig terug, vooral als gevolg van teleurstelling over de maatregelen van de ECB. In de Verenigde Staten bleven de verliezen beperkter. Dalende aandelenkoersen ondanks redelijke resultaten Het macro-economische klimaat had de wereldwijde aan delenmarkten in de kaart moeten spelen. Weliswaar was er wat twijfel aan de industriële sectoren in de Verenigde Staten en China, maar de rest van de economie vertoonde een robuust beeld. In de Verenigde Staten was dit bijvoorbeeld zichtbaar was in een sterke groei van de werkgelegenheid in oktober en november. Ook in Europa ontwikkelde de economie zich positief. De bedrijfsresultaten over het derde kwartaal waren in Europa boven verwachting. Dit is voor een belangrijk deel toe te schrijven aan de zwakke koers van de euro tegenover de Amerikaanse dollar. Hoewel ze over het algemeen in lijn waren met de verwachtingen, bleven de resultaten van Amerikaanse bedrijven mede daardoor enigszins achter bij hun Europese concurrenten. Sinds het beleggingscomité van 12 november daalden de koersen in Europa tussen 4% en 7%, terwijl de koersverliezen in de Verenigde Staten en Japan beperkt bleven tot 2% à 4%. Daarmee staan de Amerikaanse beurzen overigens wel 2% tot 3% lager dan ultimo 2014. Omdat de Europese beurzen in het begin van dit jaar veel harder zijn gestegen (nadat de ECB een stimuleringsbeleid aankondigde) resteren er hier nog winsten van circa 6%. Voor de AEX bedraagt de winst ten opzichte van eind 2014 nog maar een schamele 1%. De afgelopen maanden was er veel activiteit op het gebied van fusies en overnames. Voorbeelden daarvan zijn de overname van Allergan door Pfizer (voor 160 miljard dollar), de strijd tussen Monsanto en Chinchem om Syngenta en de fusie tussen Dow Chemical en Dupont. In de lage landen lijkt de fusie tussen % 5 4 3 2 1 0 2008 Rendement op 10-jaars staatsobligaties 2009 2010 Verenigde Staten 2011 2012 Duitsland 2013 2014 2015 Bron: Datastream Het rendementsverschil tussen Amerikaanse en Duitse staatsobligaties is fors opgelopen. Dit weerspiegeld de sterkere economische groei en de hogere inflatie in de Verenigde Staten. Het leidt tot een sterke opwaartse druk op de Amerikaanse dollar waarvan we verwachten dat die in 2016 nog verder zal stijgen tot pariteit. Ahold en Delhaize in 2016 zijn beslag te krijgen en gingen er geruchten over een overname van het door kapitaalproblemen geplaagde Delta Lloyd door NN (het voormalige Nationale Nederlanden). Centrale banken bepalen de situatie op de obligatiemarkten Op de obligatiemarkten speelden de verwachtingen over het beleid van de Federal Reserve en de ECB de hele maand november een belangrijke rol. Omdat de heersende gedachte op de markten was dat de ECB een substantiële vergroting van het opkoopprogramma zou doorvoeren, stegen de obligatiekoersen en voor looptijden tot zeven jaar werd het rendement van Duitse staatsobligaties zelfs negatief. Na de teleurstelling over de daadwerkelijke maatregelen liepen de rendementen weer op en in de kernlanden van de eurozone bleven de rendementen per saldo nagenoeg ongewijzigd. In Italië en Spanje daalden de rendementen wel wat verder. In Spanje, waar door politieke verwikkelingen de rente wat verder was opgelopen dan in Italië, was de daling overigens wat sterker. In de Verenigde Staten was de renteverhoging op 16 december een van de best aangekondigde verhogingen ooit. In de aanloop ernaartoe werd het in toenemende mate als een zekerheid beschouwd. Desondanks liep de rente op 10-jaars staatspapier de afgelopen maand terug. pagina > 3

special December, de maand van vooraanstaande centrale banken In de laatste maand van 2015 namen de twee belangrijkste centrale banken de ECB en de Federal Reserve belangrijke beslissingen die het beleid in de eurozone en de Verenigde Staten een verschillende richting geven. Op 3 december besloot de ECB de depositorente verder te verlagen en het opkoopprogramma van obligaties langer te laten doorlopen. Op 16 december verhoogde de Federal Reserve belangrijkste rentetarief de fed funds rate voor het eerst in negen jaar. De beslissing van de ECB werd op de financiële markten als teleurstellend ervaren, wat aanleiding was voor koersdalingen op de aandelenmarkten en een verzwakking van de dollar. Waarom was de stap van de ECB teleurstellend? Voorafgaand aan de ECB-vergadering was de algemene verwachting op de financiële markten dat de ECB krachtiger zou ingrijpen om de inflatie op te jagen. In november bedroeg de stijging van de consumptieprijzen slechts 0,1%. Dit is fors lager dan de doelstelling van de ECB van net onder de 2%. Weliswaar is het lage niveau van de inflatie hoofdzakelijk het gevolg van de lage en verder gedaalde energieprijzen, maar ook gecorrigeerd hiervoor verwacht de ECB dat de prijsstijging tot ver in 2017 (te) ver van de doelstelling verwijderd blijft. Daarom werd algemeen verwacht dat meer acties zouden worden genomen dan een verlenging van het opkoopprogramma van obligaties (tot april 2017) en een verdere verlaging van de depositorente (van -0,2% tot -0,3%). Op de financiële markten werd ook een vergroting van het opkoopprogramma (met circa 20 miljard euro tot circa 80 miljard euro per maand) noodzakelijk geacht om de inflatie aan te jagen. Bovendien werd er gespeculeerd op een dubbel depositotarief; een voor grote deposito s en een voor kleinere deposito s (bijvoorbeeld respectievelijk -0,4% en -0,3%). Hoewel de genomen maatregelen niet toereikend lijken, is het beleid wel wat stimulerender geworden dan het al was. Amerikaanse Federal Reserve slaat andere richting in Nadat de Fed ruim een jaar geleden stopte met het opkopen van nieuwe obligaties (sindsdien worden slechts obligaties gekocht voor het bedrag van aflopende obligaties), is nu het moment aangebroken om het traditionele rentebeleid weer in te zetten. Precies zeven jaar heeft de fed funds rate op het ongebruikelijk lage niveau van 0% tot 0,25% gestaan. Op 16 december besloot het beleids bepalende comité (de 6 5 4 3 2 1 % 0 2007 Officiële rentetarieven van Federal Reserve en ECB 2008 2009 Fed funds rate 2010 2011 2012 ECB refi 2013 2014 2015 2016 Bron: Datastream In de eurozone heeft de ECB begin december de herfinancieringsrente ongewijzigd gelaten op 0,05% en de depositorente verder verlaagd tot -0,3%. De Federal Reserve heeft daarentegen de fed funds rate op 16 december verhoogd tot 0,5%. Wij verwachten dat de Federal Reserve de rente heel geleidelijk verder zal verhogen tot een niveau van 1,25% eind 2016 is bereikt. 2017 FOMC) om dit tarief te verhogen tot 0,5%. Dit is de eerste verhoging sinds juni 2006 toen de fed funds rate werd verhoogd van 5% tot 5,25%. Voorafgaand aan deze stap is binnen en buiten de Federal Reserve een intensief debat gevoerd of de Amerikaanse economie een dergelijke renteverhoging al wel kon verdragen. Fed-voorzitter Janet Yellen wilde enerzijds niet te laat zijn omdat de renteverhogingen daarna dan vermoedelijk groter zouden moeten zijn om een te hoge inflatie af te remmen. Anderzijds zou te lang wachten het risico met zich mee brengen dat de rente bij een volgende recessie nog zo laag zou zijn dat het rente-instrument weinig meer kan uitrichten. Consequenties van de genomen maatregelen Het uiteenlopende beleid van beide centrale banken zal naar onze mening leiden tot een nieuwe zwakte van de euro tegenover de Amerikaanse dollar. Dat zal zeker het geval zijn als de ECB het beleid intensiveert, wat wij verwachten. Daarvan zal een impuls uitgaan op de Europese economie. pagina > 4

vooruitzichten Gematigd overwogen belang in aandelen gehandhaafd Hoewel we in 2016 geen einde zien aan de opgaande economische cyclus, neemt de kracht ervan af. Dat betekent dat het verwachte rendement van aandelen lager zal zijn dan de afgelopen jaren het geval was. Het verwachte rendement op obligaties is echter nog lager vanwege de verwachte stijging van de rente. Omdat de waardering van aandelen bovendien nog steeds aantrekkelijk is, handhaven we een gematigd overwogen belang in aandelen. Daarbij blijven we neutraal voor zowel de meer ontwikkelde regio s als de opkomende markten. Binnen de meer ontwikkelde regio s houden we een voorkeur voor Europa ten koste van de Verenigde Staten en zijn we neutraal voor Japan. De voorkeur voor Europa komt voort uit een verwacht beter economisch potentieel en ook een wat aantrekkelijkere waardering vergeleken met de Verenigde Staten en Japan. Binnen de opkomende markten handhaven we een sterke nadruk op opkomend Azië. In onze sectorvoorkeuren hebben we geen wijzigingen aangebracht. We blijven overwogen in de sectoren gezondheidszorg en informatietechnologie en onderwogen in de sectoren nutsbedrijven en telecom. Voorkeur voor bedrijfsobligaties gehandhaafd Op basis van een aantrekkende economie en een geleidelijk oplopende inflatie verwachten we het komende jaar een beperkte stijging van de kapitaalmarktrente. Omdat dit vermogensverlies voor obligatiebeleggers met zich meebrengt, handhaven we het onderwogen belang in obligaties als beleggingscategorie. Binnen obligaties zijn we fors onderwogen in staatsobligaties. Binnen deze laatste categorie zoeken we naar wat extra rendement in staatsobligaties in de Europese periferie (Spanje en Italië). Daarnaast hebben we een overwogen belang in bedrijfsobligaties, zowel van zeer kredietwaardige bedrijven als in zogeheten high yield obligaties. High yield obligaties hebben een hoog verwacht rendement maar ook met een hoger risico. We vinden het extra risico gerechtvaardigd omdat de vooruitzichten voor bedrijven nog steeds gunstig zijn en de faillissementsrisico s daardoor relatief gering zijn. Daarbij leggen we overigens wel de nadruk op Europees high yield omdat de risico s in deze regio wat geringer zijn dan in de Verenigde Staten. Hedge funds, vastgoed en grondstoffen We handhaven een overwogen belang in hedge funds, waarbij we strategieën kiezen die gevoelig zijn voor de bewegingen op de aandelenmarkten: zoals long-short equity, event driven en Macro/CTA. Op deze wijze proberen we het portefeuillerisico te spreiden met het oog op de onzekerheden en risico s die zich in 2016 zouden kunnen voordoen. Beleggingen in vastgoed zijn normaal gesproken gevoelig voor een stijging van de rente. Bovendien lijkt het koersverloop erg veel op dat van aandelen, waardoor vastgoed minder bijdraagt aan risicospreiding. Voor de meeste risicoprofielen handhaven we daarom de bestaande onderweging. Omdat de verwachte rentestijging achter blijft bij eerdere verwachtingen, zien we alleen voor het meest offensieve risicoprofiel enige ruimte om vastgoed op te nemen. Hoewel het overwogen belang in grondstoffen vanwege de gedaalde prijzen per saldo tegen ons heeft gewerkt, handhaven we onze positie. Naar onze mening zijn de prijzen naar beneden doorgeschoten en we verwachten in 2016 een stijging, wanneer de economische groei in de Verenigde Staten en Europa op peil blijft en in de opkomende landen herstelt. Bovendien bieden grondstoffen vaak risicospreiding in tijden van onzekerheden en risico s die onrust kunnen veroorzaken op de financiële markten. pagina > 5

Algemene Disclaimer De in dit document aangeboden informatie is opgesteld door Vermogensadvies en Vermogensbeheer Nederland van ABN AMRO Bank N.V. ( ABN AMRO ) en is bedoeld als informatie in algemene zin en is niet toegespitst op uw persoonlijke situatie. De informatie mag daarom nadrukkelijk niet beschouwd worden als een advies of als een voorstel of aanbod tot 1) het kopen van beleggingsproducten en/of 2) het afnemen van beleggingsdiensten noch als een beleggingsadvies. Beslissingen op basis van de informatie uit dit document zijn voor uw eigen rekening en risico. De informatie en voorwaarden die van toepassing zijn op door ABN AMRO aangeboden beleggingsproducten en beleggingsdiensten verleend door ABN AMRO kunt u vinden in de Voorwaarden Beleggen ABN AMRO die verkrijgbaar zijn via www.abnamro.nl/beleggen. Hoewel ABN AMRO tracht juiste, volledige en actuele informatie uit betrouwbaar geachte bronnen aan te bieden, verstrekt ABN AMRO expliciet noch impliciet enige garantie dat de aangeboden informatie in dit document juist, volledig of actueel is. ABN AMRO aanvaardt geen aansprakelijkheid voor druk- en zetfouten. De in dit document opgenomen informatie kan worden gewijzigd zonder voorafgaand bericht. ABN AMRO is niet verplicht de hierin opgenomen informatie te actualiseren of te wijzigen. ABN AMRO en/ of haar agenten of onderaannemers aanvaarden geen enkele aansprakelijkheid ten aanzien van enige schade (met inbegrip van gederfde winst), die op enigerlei wijze voortvloeit uit de informatie die u in dit document wordt aangeboden of het gebruik daarvan. ABN AMRO, of de rechthebbende, behoudt alle rechten (waaronder auteursrechten, merkrechten, octrooien en andere intellectuele eigendomsrechten) met betrekking tot alle in dit document aangeboden informatie (waaronder alle teksten, grafisch materiaal en logo s). Het is niet toegestaan de informatie uit dit document te kopiëren of op enigerlei wijze openbaar te maken, te verspreiden of te vermenigvuldigen zonder voorafgaande schriftelijke toestemming van ABN AMRO of rechtmatige toestemming van de rechthebbende. U mag de informatie in dit document wel afdrukken voor uw eigen persoonlijk gebruik. US Person Disclaimer ABN AMRO Bank N.V. ( ABN AMRO ) is niet geregistreerd als broker-dealer en investment adviser zoals bedoeld in respectievelijk de Amerikaanse Securities Exchange Act van 1934 en de Amerikaanse Investment Advisers Act van 1940, zoals van tijd tot tijd gewijzigd, noch in de zin van andere toepasselijke wet- en regelgeving van de afzonderlijke staten van de Verenigde Staten van Amerika. Tenzij zich op grond van de hiervoor genoemde wetten een uitzondering voordoet, is de beleggingsdienstverlening van ABN AMRO, inclusief (maar niet beperkt tot) de hierin omschreven beleggingsproducten en beleggingsdiensten, alsmede de advisering daaromtrent niet bestemd voor Amerikaanse ingezetenen ( US Persons in de zin van vorenbedoelde wet- en regelgeving). Dit document of kopieën daarvan mogen niet worden verzonden of meegebracht naar de Verenigde Staten van Amerika of worden verstrekt aan Amerikaanse ingezetenen. Onverminderd het voorgaande is het niet de intentie de in dit document beschreven beleggingsdiensten en/of beleggingsproducten te verkopen of te distribueren of aan te bieden aan personen in landen waar dat ABN AMRO op grond van enig wettelijk voorschrift niet is toegestaan. Een ieder die beschikt over dit document of kopieën daarvan dient zelf na te gaan of er wettelijke beperkingen bestaan tegen de openbaarmaking en verspreiding van dit document en/of het afnemen van de in dit document beschreven beleggingsdiensten en/of beleggingsproducten en zodanige beperkingen in acht te nemen. ABN AMRO is niet aansprakelijk voor schade als gevolg van beleggingdiensten en/of beleggingsproducten die in strijd met de hiervoor bedoelde beperkingen zijn afgenomen. Colofon Auteur: Ben Steinebach, Hoofd Beleggingsstrategie van ABN AMRO MeesPierson Heeft u nog vragen naar aanleiding van deze nieuwsbrief? Neem dan contact op met uw beleggingsadviseur of vermogensbeheerder. ABN/AAA83085