Halfjaarverslag per 30 juni 2014 PRICOS. Pensioenspaarfonds naar Belgisch recht

Transcriptie

1 1 Halfjaarverslag per 30 juni 2014 PRICOS Pensioenspaarfonds naar Belgisch recht Openbaar Gemeenschappelijk Beleggingsfonds naar Belgisch recht met een veranderlijk aantal rechten van deelneming opterend voor Beleggingen die niet voldoen aan de voorwaarden van de Richtlijn 2009/65/EG ICB Geen enkele inschrijving mag worden aanvaard op basis van dit verslag. Inschrijvingen zijn slechts geldig als ze worden uitgevoerd na kosteloze overlegging van de essentiële beleggersinformatie of het prospectus.

2 2 INHOUDSOPGAVE 1. Organisatie van het gemeenschappelijk beleggingsfonds Pricos 2. Beheerverslag 2.1. Lanceringsdatum en inschrijvingsprijs 2.2. Beursnotering 2.3. Informatie aan de aandeelhouders 2.4. Algemeen overzicht van de markten 2.5. Doel en krachtlijnen van het beleggingsbeleid 2.6. Index en benchmark 2.7. Tijdens het boekjaar gevoerd beleid 2.8. Toekomstig beleid 2.9. Synthetische risico- en opbrengstindicator (SRRI) 3. Balans 4. Resultatenrekening 5. Samenvatting van de boekings- en waarderingsregels 5.1. Samenvatting van de regels 5.2. Wisselkoersen 6. Samenstelling van de activa en kerncijfers 6.1. Samenstelling van de activa 6.2. Wijziging in de samenstelling van de activa 6.3. Bedrag van de verplichtingen inzake financiële derivatenposities 6.4. Evolutie van het aantal inschrijvingen, terugbetalingen en van de netto-inventariswaarde 6.5. Rendementscijfers 6.6. Kosten 6.7. Toelichting bij de financiële staten en andere gegevens

3 3 1. ORGANISATIE VAN HET GEMEENSCHAPPELIJK BELEGGINGSFONDS PRICOS NAAM Pricos OPRICHTINGSDATUM 30 januari 1987 BESTAANSDUUR Onbeperkte duur. STATUUT Pensioenspaarfonds dat geopteerd heeft voor beleggingen die niet voldoen aan de voorwaarden van de richtlijn 2009/65/EG en die, wat haar werking en beleggingen betreft, wordt beheerst door de wet van 3 augustus 2012 betreffende bepaalde vormen van collectief beheer van beleggingsportefeuilles. BEHEERVENNOOTSCHAP KBC Asset Management N.V. Havenlaan Brussel België OPRICHTINGSDATUM VAN DE BEHEERVENNOOTSCHAP 30 december NAAM EN FUNCTIE VAN DE BESTUURDERS VAN DE BEHEERVENNOOTSCHAP Voorzitter: L. Gijsens Bestuurders: D. Mampaey, Voorzitter van het Directiecomité J. Peeters, Onafhankelijk bestuurder P. Buelens, Gedelegeerd Bestuurder J. Daemen, Niet-uitvoerend Bestuurder P. Konings, Niet-uitvoerend Bestuurder J. Verschaeve, Gedelegeerd Bestuurder G. Rammeloo, Gedelegeerd Bestuurder O. Morel, Niet-uitvoerend Bestuurder K. Mattelaer, Niet-uitvoerend Bestuurder K. Van Eeckhoutte, Niet-uitvoerend Bestuurder W. Vanden Eynde, Gedelegeerd Bestuurder C. Sterckx, Gedelegeerd Bestuurder D. Cuypers, Gedelegeerd Bestuurder L. Demunter, Gedelegeerd Bestuurder NAAM EN FUNCTIE VAN DE NATUURLIJKE PERSONEN AAN WIE DE EFFECTIEVE LEIDING VAN DE BEHEERVENNOOTSCHAP IS TOEVERTROUWD: D. Mampaey, Voorzitter van het Directiecomité J. Verschaeve, Gedelegeerd Bestuurder G. Rammeloo, Gedelegeerd Bestuurder W. Vanden Eynde, Gedelegeerd Bestuurder C. Sterckx, Gedelegeerd Bestuurder D. Cuypers, Gedelegeerd Bestuurder L. Demunter, Gedelegeerd Bestuurder Deze personen kunnen tevens bestuurder zijn in diverse beveks. COMMISSARIS VAN DE BEHEERVENNOOTSCHAP Ernst & Young Bedrijfsrevisoren BCVBA, met als vertegenwoordigend vennoot Christel Weymeersch, bedrijfsrevisor en erkend revisor, De Kleetlaan 2, B-1831 Diegem.

4 4 FINANCIEEL PORTEFEUILLEBEHEER Het intellectueel beheer van de obligatieportefeuille wordt door de beheervennootschap gedelegeerd aan KBC Asset Management SA, 5, Place de la Gare, L-1616 Luxembourg, Luxemburg. COMMISSARIS, ERKENDE REVISOR VAN HET BELEGGINGSFONDS Deloitte Bedrijfsrevisoren BV o.v.v.e. CVBA, met als vertegenwoordigend vennoot de heer Frank Verhaegen, bedrijfsrevisor en erkend revisor, Berkenlaan 8b, B-1831 Diegem. FINANCIËLE DIENST De financiële dienst zal in België verzekerd worden door: Crelan NV, Sylvain Dupuislaan 251, B-1070 Brussel CBC Banque NV, Grote Markt 5, B-1000 Brussel KBC Bank NV, Havenlaan 2, B-1080 Brussel BEWAARDER KBC Bank N.V., Havenlaan 2, B-1080 Brussel. ADMINISTRATIEF EN BOEKHOUDKUNDIG BEHEER KBC Asset Management N.V., Havenlaan 2, B-1080 Brussel. DISTRIBUTEUR KBC Asset Management S.A., 5, Place de la Gare, L-1616 Luxembourg. PROMOTOR KBC De officiële tekst van het Beheerreglement is neergelegd bij de FSMA. In geval van afwijkingen tussen de Nederlandstalige en anderstalige uitgaven van het (half)jaarverslag, heeft de Nederlandse tekst de voorrang.

5 5 2 BEHEERVERSLAG VAN PRICOS 2.1 LANCERINGSDATUM EN INSCHRIJVINGSPRIJS Lanceringsdatum: 30 januari 1987 Initiële inschrijvingsprijs: 2000 BEF Uitdrukkingsmunt: EUR 2.2 BEURSNOTERING Niet van toepassing. 2.3 INFORMATIE AAN DE AANDEELHOUDERS Niet van toepassing. 2.4 ALGEMEEN OVERZICHT VAN DE MARKTEN 1 juli juni 2014 Twijfels over de duurzaamheid van het economische herstel hebben lange tijd het beleggingsklimaat beheerst. Maar in de zomermaanden van 2013 begon de stemming positiever te worden. Europa schudde de recessie van zich af, de eurocrisis loste haar wurggreep, de VS verteerden met gemak een zwaar saneringsprogramma en Japan doorbrak de negatieve deflatiespiraal. De aandelenmarkten koesterden het conjunctuuroptimisme. De obligatiemarkten raakten in de ban van tapering, vakjargon voor het programma van de Amerikaanse centrale bank om geleidelijk haar aankopen van schuldpapier terug te schroeven. De slappe koord van de conjunctuur Sinds 2010 worden in de VS meer banen gecreëerd dan geschrapt, maar het tempo van de werkgelegenheidsgroei bleef lange tijd aan de magere kant. De werkloosheidsgraad daalde wel, maar om de foute redenen: niet omdat de werkgelegenheid sterk groeide, maar omdat veel Amerikanen ontgoocheld uit de arbeidsmarkt stapten. De lonen stegen nauwelijks meer dan de inflatie. Beide factoren samen zorgden ervoor dat de koopkracht van de Amerikaanse gezinnen maar matig groeide en daardoor bleef de economische groei aan de zwakke kant. Onderliggend was de Amerikaanse conjunctuur evenwel veel sterker dan de naakte groeicijfers lieten vermoeden. Op 1 januari 2013 liepen een aantal tijdelijke belastingverlagingen en andere budgettaire stimuli af. Daardoor zou de al zwakke groei zodanig worden afgeremd dat voor een nieuwe recessie werd gevreesd. Ook de strenge winter van had nefast kunnen zijn. De herleving van de economie in het voorjaar van 2014 bevestigde de relatieve sterkte van de economie. In de eerste vijf maanden van 2014 werden netto maandelijks gemiddeld nieuwe jobs gecreëerd en is de werkloosheidsgraad gedaald met 0,7 procentpunt tot 6,3%. In de EMU kwam er een einde aan de recessie die was uitgelokt door de eurocrisis en al duurde sinds het vierde kwartaal van Vanaf het tweede kwartaal van 2013 werden eindelijk opnieuw positieve groeicijfers opgetekend en de werkloosheidsgraad klom globaal niet meer. Het consumenten- en producentenvertrouwen herstelden zich vrij fors, verrassend ook in het zwaar getroffen Zuid-Europa. Japan wist de negatieve deflatiespiraal te doorbreken. In december 2012 had de nieuwe regering met veel bravoure een nieuw economisch programma aangekondigd en in april 2013 verkondigde de Japanse centrale bank expliciet een inflatie van +2% na te streven. Ze wilde daartoe de monetaire basis verdubbelen. Anticiperend op die beleidsommezwaai was de yen al sinds augustus 2012 fors aan het verzwakken. Dat zorgde ervoor dat in 2013 de uitvoer herstelde en de inflatiecijfers positief werden. De zwakke groei in het Westen had ook gevolgen voor de uitvoerprestaties van de groeilanden. Het voorbije jaar vertaalde dat zich in een sterke afkoeling van de groei, vooral in landen met een omvangrijke grondstoffenindustrie, zoals Brazilië en Zuid-Afrika. De groeivertraging in China bracht de problematiek van een overdreven schuldenlast van de Chinese banken van tijd tot tijd naar de voorgrond. Tot tweemaal toe (in juni en in december) belandde de interbankenmarkt kortstondig in een crisis, die de Bank of China met massale liquiditeitsinjecties wist te onderdrukken.

6 6 De eurocrisis wegpraten De eurocrisis brak uit in oktober 2009, toen de obligatiebeleggers de kredietwaardigheid van Griekenland in vraag begonnen te stellen, en woedde tot in de zomer van Ze leidde tot het bankroet van Griekenland en Cyprus. Maar ook Portugal en Ierland raakten het vertrouwen van de internationale obligatiebeleggers kwijt en moesten steun zoeken bij het IMF, de ECB en de partnerlanden van de EMU. De verwevenheid van het solvabiliteitsrisico van de Europese banken, die traditioneel een uitgebreide portefeuille overheidsobligaties aanhouden en die verzwakt uit de kredietcrisis van waren gekomen, met het lot van de nationale overheden, die moreel garant staan voor hun bankensector en met ontwrichte overheidsfinanciën uit de recessie waren gekomen, had het eurostelsel aan het wankelen gebracht en het voortbestaan van de eenheidsmunt bedreigd. Tijdens die stormen werd een aantal spelregels van de muntunie hervormd. Maar zodra de hoogdringendheid verdwenen was, was het bijna onmogelijk de violen van het euro-orkest nog gelijk te stemmen. Het steunfonds ESM trad met veel vertraging in werking. Het nieuwe begrotingsverdrag, pas van kracht sinds 1 januari 2013, werd bijna meteen in vraag gesteld. Het compromis over de bankenunie getuigde van het gebrek aan een solidaire visie. De ECB stond er dus alleen voor om de euro te verdedigen. Met diverse programma s verzekerde en versterkte ze de liquiditeitsverschaffing aan de bankensector. Die liquiditeitsinjecties hadden evenwel niet het verhoopte effect, want ze werden meer herbelegd in overheidspapier dan besteed aan kredietverlening aan kmo s. Vanaf februari 2011 werden die liquiditeitsinjecties stopgezet. Dat belette de ECB niet om in september 2012 met klem te verzekeren dat ze zo nodig bereid was op ongelimiteerde schaal en voor onbepaalde tijd liquiditeiten in de markt te pompen. Die woorden alleen al waren voldoende om de eurocrisis te bedaren. Het vertrouwen keerde terug. De interbancaire markt begon opnieuw te functioneren. De renteverschillen tussen de EMU-partners daalden. In de loop van 2014 waren Ierland en Portugal opnieuw in staat zich via de klassieke kanalen te financieren. In maart 2014 kon zelfs Griekenland met succes een nieuwe obligatielening plaatsen. Een nieuw record voor bedrijfswinsten Even spectaculair als de winstval tijdens de recessie was het herstel van de bedrijfswinsten vanaf het vierde kwartaal van Alle ondernemingen uit de Amerikaanse S&P 500 samen evenaarden al in het derde kwartaal van 2012 het winstniveau van voor de recessie, en sindsdien blijven de winsten met ongeveer 5% per jaar stijgen. Die winststijging was niet alleen te danken aan een omzetstijging, maar ook aan een scherpe daling van de (loon)kostendruk. Het spectaculaire winstherstel dat de bedrijven in de MSCI Europe tot in 2011 beleefden, hield niet stand. De eurocrisis, de daarmee gepaard gaande recessie in Europa, de afwaardering van de portefeuilles overheidsobligaties bij de banken en de sterke euro lieten hun sporen na. In het eerste kwartaal van 2014 lag de winst per aandeel gemiddeld 25% lager dan midden De correctie van de grondstoffenmarkten gaat door Door de Arabische lente en de machtsstrijd in Libië kostte een vat Brentolie eind april Amerikaanse dollar. De voorbije drie jaar zorgden de vraag-aanbodverhoudingen (wereldwijd zwakke vraag, grote voorraden en stijgend aanbod) voor een daling van de olieprijzen, met nu en dan een stijging door opflakkerende geopolitieke spanningen (zoals de onderbrekingen van de leveringen in Libië en Nigeria in 2013 en de bedreiging van Iraakse olievelden door islamitische terreur in 2014). Eind juni 2014 bedroeg de prijs voor een vat ruwe olie 112 dollar. De meeste andere grondstoffenmarkten zetten al eerder een punt achter de sterke prijshausse. Veel industriële metalen en landbouwproducten noteerden midden februari 2011 tegen piekprijzen. Daarna kwam er een correctie, die sinds de piekniveaus van begin 2011 is opgelopen tot 30 à 35%. Het wegebben van de conjunctuurtwijfels lijkt in de voorbije maanden een bodem te hebben gelegd onder die prijscorrectie. De inflatie kalfde af. In de VS daalde de jaarstijging van de consumptieprijzenindex van een piek van 3,9% in september 2011 tot 1,5% in april Over diezelfde periode daalde de inflatie in de EMU van 3% tot 0,5%.

7 7 Leren leven met een negatieve rente De Fed, de Amerikaanse centrale bank, heeft zijn beleidsrente al heel vroeg in de crisis verlaagd. Sinds december 2008 bedraagt die een symbolische 0,25%. De ECB wachtte veel langer om de rente te verlagen. In 2013 verlaagde ze de beleidsrente twee keer met 25 basispunten. Op 5 juni 2014 knipte ze nog eens 10 basispunten van de herfinancieringsrente, die nu 0,15% bedraagt. Bij die laatste gelegenheid voerde ze een negatief tarief van -0,10% in voor de depositorente. Dat beleid van (bijna) gratis geld was niet voldoende om te garanderen dat het economische herstel een duurzaam karakter kreeg. Daarom zochten de centrale banken naar alternatieven. De Amerikaanse Fed, de Bank of England en de Bank of Japan grepen rechtstreeks in op de obligatiemarkten en kochten op grote schaal schuldpapier op in een poging ook de langetermijnrente laag te houden. Zo kocht de Fed tot eind 2013 maandelijks voor 85 miljard Amerikaanse dollar aan overheidsobligaties en hypotheekleningen in. Sinds januari 2014 wordt dat programma stapsgewijs teruggeschroefd en momenteel koopt de Fed nog voor 55 miljard dollar per maand aan schuldpapier in. Daarmee is een nieuwe trend ingezet, tapering genaamd, die de excessieve liquiditeitsverschaffing geleidelijk afbouwt. In de komende maanden zal de Fed de geldkraan verder dichtdraaien, zodat de aankoopprogramma s tegen het einde van het jaar volledig stilvallen. Tenminste als de economische omstandigheden gunstig blijven. De Bank of England heeft haar versie van excessieve liquiditeitsinjecties eind 2013 al gestopt. De Bank of Japan is er pas in april 2013 mee gestart en kan nog een tijdje doorgaan. De ECB staat erg huiverig tegenover een dergelijk onorthodox beleid. Ze blijft de diverse mogelijkheden bestuderen, maar komt, onder druk van de Duitse Bundesbank, niet tot acties. Alleen tijdens de donkerste maanden van de eurocrisis heeft de ECB schuldpapier van bedreigde overheden opgekocht. De obligatiemarkten tasten de bodem af De sterke conjunctuurtwijfels, het besef dat de inflatie zo goed als dood is en de interventies van de centrale banken houden de obligatierente historisch laag. Op 1 juni 2012 bereikten de Amerikaanse en de Duitse tienjaarsrente een dieptepunt van respectievelijk 1,45% en 1,15%. Bijna een vol jaar bleven ze dicht bij die lage niveaus schommelen. Nadat Ben Bernanke, de toenmalige Fedvoorzitter, eind mei 2013 een ballonnetje had opgelaten over het afbouwen van de aankoopprogramma s van overheidsobligaties (tapering) klom de obligatierente enkele weken pijlsnel. Maar de Fed en de ECB wisten de markten ervan te overtuigen dat een te forse stijging van de obligatierente niet in hun scenario paste. Daarop daalde de obligatierente opnieuw. Op het einde van de verslagperiode bedroeg de Amerikaanse tienjaarsrente 2,50%, de Duitse 1,25%. Tijdens de eurocrisis werden de obligatieportefeuilles op grote schaal herschikt. Schuldpapier van in opspraak geraakte Europese overheden werd gedumpt internationale garanties ten spijt en vervangen door Duits papier. Toen de ECB-voorzitter in september 2012 het vertrouwen in de euro wist te herstellen, begonnen de intra-emu-renteverschillen te dalen. Die beweging zette zich in de voorbije verslagperiode bijna zonder hapering door. Dat geldt ook voor het Belgisch-Duitse renteverschil. De premie voor het Belgische risico bedroeg op 30 juni 2014 nog amper 45 basispunten. Belangrijke faillissementen in de bedrijvensector bleven de voorbije jaren uit. Zelden waren de solvabiliteit en de liquiditeit van de niet-financiële bedrijven zo sterk als vandaag. Als gevolg daarvan daalde de credit spread de voorbije jaren spectaculair en die ontwikkeling zette zich voort in de voorbije verslagperiode. De euro blijft sterk Ruim anderhalf jaar is de eurocrisis van de radar verdwenen. In die periode zijn de centrale banken van de VS en de EMU eigen en andere accenten gaan leggen in hun monetaire beleid: twee belangrijke wijzigingen, maar de EUR/USD-wisselkoers was niet volatieler dan in andere jaren. De euro noteerde aan het einde van de verslagperiode tegen 1,369 Amerikaanse dollar. Dat is een appreciatie van 4,6% tegenover een jaar eerder. Het Britse pond was nog sterker dan de euro. Nadat de Bank of England eind 2013 een einde had gemaakt aan de massale liquiditeitsinjecties, liet ze weten dat ze de beleidsrente mogelijk in 2014 al zou verhogen. De val van de yen werd gestuit. De munt bleef schommelen binnen een nauwe band rond 100 yen per dollar. Eerder was de Japanse munt zo n 25% in waarde gedaald tussen midden 2012 en midden 2013, in afwachting van een drastische beleidsommezwaai die het deflatiespook definitief moest bezweren.

8 8 Andere Aziatische landen beschouwden het afglijden van de yen als een dreigende valutaoorlog. De munten uit de ontluikende landen kwamen ook onder druk toen de Fed eind mei 2013 liet verstaan dat hij zijn extreem soepele monetaire beleid vervroegd wilde terugschroeven. De beleggingen in die markten werden gerepatrieerd, vooruitlopend op hogere rentes in de VS. Vooral de Braziliaanse real (BRL), de Zuid-Afrikaanse rand (ZAR) en de Turkse lira (TRY), niet toevallig munten van landen met hoge externe tekorten, verloren fors aan waarde. Voor de TRY kwam daar ook nog een kwalijke interne machtsstrijd bovenop. Vanaf maart 2014 keerde het tij. Tapering zou niet leiden tot veel hogere obligatierentes in het Westen, zoals werd gevreesd. Op 30 juni 2014 noteerde de ZAR nog slechts een 1% lager en de TRY 1% hoger tegenover de EUR dan eind De BRL was al met 7,5% verstevigd. De Bank of China liet toe dat de Chinese munt geleidelijk verder apprecieerde in ongeveer hetzelfde tempo als de vorige jaren. Dat patroon was zo voorspelbaar geworden dat het opviel toen de munt in februari lichtjes begon te depreciëren. Het herstel op de aandelenmarkten zet zich door De eurocrisis en de vrees dat de Europese bankensector eronder zou bezwijken, wierpen in de periode van april 2010 tot oktober 2011 bijna permanent een schaduw over de aandelenmarkten. De stemming veranderde in de loop van 2012 met betere berichten uit de Amerikaanse arbeidsmarkt. De voorbije maanden versterkten vrij stevige PMI s (barometers van het ondernemersvertrouwen) het conjunctuuroptimisme. Vanaf juni 2012 was de onderliggende trend op de internationale aandelenmarkten onmiskenbaar positief. Al bij al noteerde de MSCI All Country World Index (de ruimste wereldindex) eind juni 2014 in euro 17,1% hoger dan een jaar eerder. Bij de klassieke markten zette West-Europa zijn inhaalbeweging, ingezet in 2012, weliswaar met wisselend succes voort (rendement van de MSCI Europe in euro over deze periode: +22,5%). De vrees dat de problemen van de EMU een systeemrisico inhouden, verdween volledig. De goedkopere waardering van Europa (tegenover de VS) gaf allicht ook steun. Maar sinds het eerste kwartaal van 2012 blijven de bedrijfswinsten in Europa sterk achter, zowel ten opzichte van de verwachtingen als in vergelijking met de winstontwikkeling in de VS. Wall Street stond eind juni 2014 fors hoger dan een jaar eerder (S&P ,4%, Dow Jones +12,4%). De S&P 500 bereikte op 1 juli 2014 zijn hoogste koers ooit. De Bel-20 (+23,5%) presteerde min of meer in overeenstemming met de andere Europese beurzen. De distributeurs lijden onder een moordende concurrentie, waarbij nieuwkomers marktaandeel afsnoepen in een sterk verzadigde markt. Colruyt moest voor het eerst een lager marktaandeel en een winstdaling rapporteren. Delhaize koos voor de vlucht vooruit en ontvouwde een drastisch herstructureringsplan. Biotechbedrijf Thrombogenics vindt maar geen partner, kreeg zware klappen en moest de Bel-20 verlaten. Het werd op 23 maart 2014 in de index vervangen door Bpost. Japan was positief in yen (+9,0%), maar voor de Europese belegger werd die winst grotendeels tenietgedaan door de muntdepreciatie (-4,0% in euro). De jongste maanden verliest Tokio aan elan. De inflatie is wel positief geworden en de groei hersteld, maar de deflatieverwachtingen zijn nog niet verdwenen. De ontluikende regio s bleven teleurstellen, zowel in absolute als in relatieve cijfers. De Aziatische opkomende markten (+11,3%) wisten hun rol van groeipool van de wereldeconomie niet echt te verzilveren. Twijfels over het groeiverhaal werden niet bevestigd door het indicatorenbeeld. Maar ook niet tegengesproken. Daardoor bleef de bezorgdheid over een krediet- en schuldenproblematiek in China de beleggers afschrikken. Latijns-Amerika (+4,1%) beleefde wel een groeivertraging. De link met de grondstoffenmarkten is in die regio nooit ver weg. De sociale onlusten in Brazilië schrikten ook buitenlandse beleggers af. Oost-Europa (+6,2%) was ook een relatieve tegenvaller. Rusland bleek niet immuun voor de zwakke Europese conjunctuur. In 2014 eisten de politieke onlusten in Oekraïne natuurlijk ook hun tol. De Turkse beurs leed dan weer onder het straatprotest van de secularisten in Istanboel en de interne machtsstrijd binnen de AKP. Tussen de sectoren waren er belangrijke returnverschillen. Tot de best presterende sectoren behoorden Energie (+24,3%), Technologie (+23,8%) en Farma-industrie (+22,4%). Onder de achterblijvers vermelden we Niet-cyclische consumentensectoren (+10,1%), Cyclische consumentensectoren (+14,3%) en Financiële sectoren (+14,6%). De oliemaatschappijen waren uitermate goedkoop geworden. De outperformance is dus aan een inhaalbeweging toe te schrijven en is geen fundamentele beweging. De sector kampt met een zwakke winstgevendheid en een opbod aan investeringen.

9 9 De sector Technologie koesterde zich in een aantrekkelijke waardering, verbeterde groeivooruitzichten en winstcijfers die de verwachtingen fors overtroffen. Het recente resultatenseizoen bevestigde dat de omzet en winsten ondersteund worden door trends zoals e- commerce, mobiele apparatuur, cloud computing, netwerkupgrades, enz. De balansen zijn bijna schuldenvrij en de bedrijven beschikken over veel cash die ze in toenemende mate uitkeren aan de aandeelhouders. De beursintroductie van Twitter gaf de sector een boost. De farma-aandelen werden lange tijd gemeden door een gebrek aan productinnovatie, vervallende patenten en de hervormingen in de Amerikaanse ziekteverzekering. Maar de voorbije maanden hadden de beleggers meer aandacht voor het antwoord van de sector op die uitdagingen: herstructureringen en verkopen van niet-strategische divisies. De aandelen van voedingsdistributeurs zijn heel goedkoop, maar helaas zijn daar goede redenen voor. Ze worden geconfronteerd met een westerse consument die heel prijsbewust is geworden. En die nieuwe houding zal niet veranderen zolang de werkloosheid hoog blijft. De distributeurs pogen met dure marketingcampagnes het tij te keren. De auto-industrie is uit haar as herrezen. Na een stijgende verkoop in de VS en in het Europese luxesegment zien we nu zelfs stijgende verkopen bij de Europese massaproducenten. In Europa heeft de autoverkoop een sterke dreun gekregen door de recessie, vooral in het massasegment en in het zuiden van Europa. Er zijn nog problemen van overcapaciteit, maar de winstverwachtingen zijn laag en we zien tekenen dat het herstel in Europa voor een omslag zorgt. De Duitse fabrikanten van luxewagens realiseren zowat de helft van hun winst in China. Met de verkoop van 22 miljoen auto s werd een nieuw wereldrecord gevestigd in Ook in 2014 blijft de vraag erg stevig. De Duitse luxemerken stevenen dan ook af op een nieuw recordjaar. De bankaandelen namen een adempauze. In Europa wordt uitgekeken naar de resultaten van het grootschalige onderzoek door de ECB naar de kwaliteit van de kredietportefeuilles van de Europese banken (asset quality review of AQR), en de stresstests die daarop zullen volgen. De sector Vastgoed (-8,5%) moest gas terugnemen na de sterke prestaties in de voorgaande jaren. De financiële turbulenties van dwongen de vastgoedondernemingen om hun balansen op te ruimen. Dat gaf de sector dan ook een solide basis om optimaal van het herstel te profiteren. Daardoor verdween de traditionele korting ten opzichte van de intrinsieke waarde waartegen de sector normaal gezien noteert en raakte de sector wat overgewaardeerd. Vooruitzichten De Amerikaanse en Europese barometers die het vertrouwen onder de bedrijfsleiders meten, waren in het voorjaar van 2013 afgegleden tot net boven (VS) of fors onder (EMU) het vriespunt. Vanuit die lage niveaus zijn ze het voorbije jaar fors gaan stijgen. In de VS heeft de graadmeter vandaag al een niveau bereikt dat verenigbaar is met een groeitempo van ongeveer 3%. In Duitsland staat de IFO, de toonaangevende index van het ondernemersvertrouwen, ondertussen op een niveau dat tot de beste observaties van de voorbije dertig jaar behoort. Ook in Zuid-Europa heeft het ondernemersvertrouwen de dooizone bereikt. Verrassend is dat zo vroeg in deze cyclus het consumentenvertrouwen zich bij die beweging aansluit en eveneens een scherp herstel beleeft. We verwachten dan ook dat de groei in de VS positief maar toch eerder bescheiden zal blijven (2 à 2,5% op jaarbasis in de komende kwartalen), omdat de loonstijging nauwelijks de inflatie overstijgt en het begrotingsbeleid nu toch definitief (en allicht voor meerdere jaren) de weg van sanering is ingeslagen. Het herstel van de huizenmarkt en de bedrijfsinvesteringen kan zich voortzetten. Hoe sterk de groei in 2014 zal uitvallen, hangt in hoge mate af van twee factoren: de dynamiek van de arbeidsmarkt en de inflatie. De voorbije maanden groeide de werkgelegenheid in de VS met ongeveer 2% op jaarbasis. Als dat ook in de komende maanden zo blijft en niets wijst op het tegendeel zorgt dat voor een gezonde basis voor koopkrachtverruiming van de gezinnen. De reële consumptiegroei kan nog wat hoger uitvallen als de inflatie lager blijft dan 2,5%. Ook dat is zeker haalbaar: niemand verwacht voor de VS een inflatie van meer dan 2%. Europa kruipt uit de recessie. De begrotingsplannen, het verstrengde kredietbeleid van de banken en de grote onzekerheid bij consumenten en producenten zullen op de groei blijven wegen. In de komende maanden wordt gerekend op een groei van hooguit +1 à +1,5% op jaarbasis. Dat is geen reden tot euforie, maar toch beter dan een negatieve groei. Deflatie- of depressiescenario s, die geregeld de stemming op de obligatiemarkten overheersen, zijn evenwel niet gerechtvaardigd.

10 10 De voorbije jaren werd de basis gelegd voor een meer duurzame groei in 2014 en de volgende jaren. De Amerikaanse gezinnen hebben hun schuldgraad sterk afgebouwd, de spaarquote is al fors gestegen en de financiëledienstenlast (aflossingen en rentebetalingen samen) slorpt nog maar 10% van het gezinsbudget op (het laagste niveau in vijftien jaar vier jaar geleden was dat nog 12,5%). Stilaan ontstaat er ademruimte om een groter deel van de koopkracht aan consumptie te besteden. De explosieve winstgroei in de periode dikte de al ruime cashposities van de bedrijven verder aan. Tijdens de crisis waren de investeringen sterk teruggeschroefd. De fundamenten zijn gelegd om een inhaalbeweging op gang te brengen. In de VS hebben republikeinen en democraten elkaar gevonden in een compromis over het begrotingsbeleid. De financiering van de federale overheid is verzekerd tot maart De scherpste punten werden van het meerjarenplan voor budgettaire sanering afgevijld. Belangrijker dan de directe effecten van de besparingen op de economische groei, die bovendien niet overdreven zijn, is allicht dat een bron van onzekerheid is weggenomen en de Amerikaanse centrale bank de handen vrij heeft om het monetaire beleid dat zij wenselijk acht uit te voeren. De Fed acht de tijd rijp om het extreem soepele monetaire beleid bij te sturen. Hij geeft met zijn aankoopprogramma voor staatsobligaties en ander schuldpapier ongeziene liquiditeitsinjecties in de hoop dat de banken die omzetten in kredieten aan niet al te strenge voorwaarden. Dat beleid was een succes en in de ogen van de Amerikaanse centrale bank is het economische herstel duurzaam genoeg om geleidelijk de liquiditeitsinjecties te laten uitdoven. Zo lang de beleidsrente extreem laag blijft en dat zal allicht zo zijn in de volgende twaalf maanden blijft het monetaire beleid evenwel soepel en gericht op groei. In elk geval zal het de langetermijnrente laag houden en alle vrees voor deflatie wegnemen. De wereld van vandaag is er een met twee snelheden. De klassieke, geïndustrialiseerde economieën (VS, Europa, Japan) blijven hangen in een laagconjunctuur, zonder onderliggende inflatiedruk, met een aanhoudend lage rente en ontwrichte overheidsfinanciën. In de opkomende markten ziet dat beeld er helemaal anders uit. De sterke economische groei heeft in Azië soms al voor inflatoire spanningen gezorgd. Een aangepast monetair beleid is dan ook noodzakelijk: soms afremmend (zoals in 2011), dan weer stimulerend (zoals nu). Een van de grote uitdagingen voor dit decennium is de verdere ontwikkeling van de consumptie in China en de rest van Azië. Dat kan bijdragen tot een meer evenwichtige economische wereldorde. Het vermindert niet alleen de uitvoerafhankelijkheid van de regio. Minstens even belangrijk is de weerslag op de internationale kapitaalstromen. Meer consumptie in China betekent minder besparingen en meer invoer, ook uit de VS en Europa. Dat helpt het Westen om uit zijn schuldproblemen te groeien. De eurocrisis is naar de achtergrond verdreven, maar vele problemen wachten nog op een oplossing. In 2014 gaat de aandacht uit naar het grootschalige onderzoek van de ECB naar de kwaliteit van de kredietportefeuilles van de Europese banken. Dat onderzoek en de daaropvolgende stresstests (die nagaan of de kapitaalbuffers van de banken voldoende ruim zijn om crisissen te overleven) moeten de ECB voldoende informatie verschaffen om vanaf november haar taak van pan-europese toezichthouder te vervullen. Frankfurt hoopt vooral dat het onderzoek het onderlinge vertrouwen tussen de Europese banken voldoende herstelt, zodat zij hun interbancaire relaties normaliseren. Op het vlak van begrotingsdiscipline worden de teugels wat gevierd. De controle op de nationale begrotingen is wel verscherpt, maar de normen zijn minder absoluut geworden en daardoor is er meer speelruimte. In dit verkiezingsjaar wordt die manoeuvreerruimte maximaal benut. Het (bijna) nultarief voor de geldmarktrente zal nog een lange tijd gehandhaafd blijven. Zolang de laagconjunctuur in het Westen aanhoudt en er geen wezenlijke inflatoire spanningen optreden, zijn er macro-economisch geen dwingende redenen om een restrictiever beleid te voeren. Inflatie is al lang geen reden voor bezorgdheid meer. Integendeel, die is eerder te laag (de officiële doelstelling voor de inflatie in de eurozone is 2%). Er is wel ongerustheid over de groei. En de ECB wil absoluut vermijden dat de eurocrisis opnieuw opflakkert. Allicht blijft ze streven naar een normaal tarief van 3% voor de kortetermijnrente in de eurozone, maar dat is nu een doelstelling op zeer lange termijn geworden. Op korte termijn (horizon eind 2015) is dat absoluut uitgesloten. De grootste bezorgdheid van de ECB vandaag is niet de hoogte van haar rentetarieven, maar hoe ze ervoor kan zorgen dat die lage rente ook doorsijpelt in de marktrente in Zuid-Europa. Daar is een lage rente het meest nodig, maar uitgerekend daar blijft de marktrente het hoogst.

11 11 De centrale banken van de VS, het VK en Japan zullen naar onze inschatting ook nog lang wachten voordat ze hun beleidsrente verhogen. De Amerikaanse centrale bank heeft officieus (een vroegere officiële aankondiging werd ondertussen herroepen) midden 2015 naar voren geschoven als vroegste tijdstip voor een renteverhoging. De obligatierente heeft allicht zijn bodem bereikt. Gezien de huidige laagterecords zou het logisch zijn dat de obligatierente stijgt, gevoed door een betere economische omgeving (of toch het verder afschrijven van neerwaartse groeirisico s). Daardoor zal de markt al in de loop van de volgende maanden kunnen anticiperen op een strakker monetair beleid in de loop van 2015 of later. Die rentestijging zal de volgende maanden evenwel (nog) niet heel sterk zijn. De centrale banken zullen dat, uit vrees voor negatieve gevolgen voor de groei, vermijden door hun aankoopprogramma s te doseren. De premie voor het debiteurenrisico op de markt van de bedrijfsobligaties is in de voorbije jaren zeer sterk gedaald. Het huidige niveau vergoedt het debiteurenrisico op een correcte manier. Veel spreadvernauwing valt dus niet meer te verwachten, ook al is de financiële structuur van de meeste ondernemingen heel gezond. Ook de renteverschillen binnen de EMU zijn al fors gedaald en weerspiegelen stilaan op een correcte manier de kwaliteitsverschillen van de verschillende overheden als debiteuren. Gezien de hangende problemen van de euro is een opstoot van risicoaversie en volatiliteit van de renteverschillen niet uit te sluiten. Dankzij de aanhoudend sterke groei in de opkomende markten kan de groei van de wereldeconomie (+2,8% in 2013) in 2014 op 3,6% uitkomen. Dat betekent dat de bedrijfswinsten in de komende kwartalen zouden kunnen blijven stijgen met 8 à 10%, en dat is een versnelling in vergelijking met het recente verleden. De sterke winstgroei is ook te danken aan een volgehouden loonmatiging. Veel meer dan koopkrachtbehoud valt er niet te rapen. Van reële loonstijging is er nauwelijks sprake. Kortom, elke eurocent bijkomende omzet is (bijna) volledig een bijkomende cent winst. De geldmarktrente zal niet snel stijgen en de obligatierente bevindt zich op een historisch dieptepunt. Alles lijkt naar aandelen te wijzen als het meest interessante beleggingsalternatief voor de komende maanden. Maar een gebrek aan alternatieven is natuurlijk een onvoldoende reden om een opwaardering van de markt te krijgen. Daarvoor moeten de beleggers opnieuw wat meer risicoappetijt krijgen. Aandelen zijn niet meer zo goedkoop als een tijd geleden. Op basis van de verwachte winst voor de komende twaalf maanden bedraagt de koers-winstverhouding (K/W) 16,9 voor de S&P 500 en 14,3 voor de MSCI Europe. Dat is redelijk te noemen, niet echt goedkoop maar evenmin duur. In vergelijking met obligaties zijn aandelen evenwel nog altijd spotgoedkoop. Het winstrendement, het omgekeerde van de K/W, bedraagt voor de MSCI Europe nu 7,00%, een uitzonderlijk hoge premie van 575 basispunten boven de Duitse obligatierente. Redactie beëindigd op 3 juli 2014

12 DOEL EN KRACHTLIJNEN VAN HET BELEGGINGSBELEID DOEL VAN HET FONDS : Het voornaamste doel van het Fonds bestaat erin de houders van rechten van deelneming een zo hoog mogelijk rendement te bieden d.m.v. rechtstreekse of onrechtstreekse beleggingen in verhandelbare effecten. Dit komt tot uiting in een streven naar meerwaarden en inkomsten. Daartoe worden de activa, rechtstreeks of onrechtstreeks via financiële instrumenten met een gelijklopende evolutie, hoofdzakelijk belegd in aandelen en obligaties. BELEGGINGSBELEID VAN HET FONDS : CATEGORIEËN VAN TOEGELATEN ACTIVA: De beleggingen van het Fonds kunnen bestaan uit effecten, geldmarktinstrumenten, deposito s, liquide middelen en alle andere instrumenten voor zover en in de mate dit toegelaten is door de toepasselijke regelgeving en kadert binnen het onder 2.1 vermelde doel. GRENZEN VAN HET BELEGGINGSBELEID: Het beleggingsbeleid wordt gevoerd binnen de door de regelgeving gestelde grenzen. Het Fonds mag ontleningen aangaan tot 10% van haar netto-activa, voor zover het gaat om kortlopende ontleningen met het doel tijdelijke liquiditeitsproblemen op te lossen. TOEGELATEN DERIVATENTRANSACTIES: Derivaten kunnen zowel gebruikt worden om de beleggingsdoelstellingen te realiseren als om risico s in te dekken. Er kan met al dan niet genoteerde derivaten worden gewerkt: het kan gaan om termijncontracten, opties of swaps m.b.t. effecten, indexen, munten of rente of om andere transacties met derivaten. Niet genoteerde derivatentransacties worden enkel afgesloten met financiële instellingen van eerste rang die gespecialiseerd zijn in dit type van transacties. Het compartiment streeft ernaar om, binnen de toepasselijke regelgeving en het beheerreglement, steeds de meest doelgerichte transacties af te sluiten. Alle kosten verbonden aan de transacties zijn ten laste van het compartiment en alle opbrengsten komen toe aan het compartiment. Als er door de transacties een risico ontstaat op de tegenpartij, kan dat risico worden ingeperkt door gebruik te maken van een margebeheersysteem dat verzekert dat het compartiment de begunstigde is van een zekerheid onder de vorm van contanten of investment grade obligaties. Bij het bepalen van de waarde van de obligaties wordt een marge toegepast die varieert in functie van de resterende looptijd en de uitdrukkingsmunt van de betreffende obligatie. De relatie met de tegenpartij(en) wordt geregeld op basis van internationale standaardovereenkomsten. De ICB kan contracten afsluiten die betrekking hebben op een kredietrisico op emittenten van schuldinstrumenten. Het kredietrisico is het risico dat de emittent van het schuldinstrument in gebreke blijft. Dit kredietrisico heeft betrekking op partijen waarvan de kredietwaardigheid op het moment van het sluiten van het contract evenwaardig is aan die van de emittenten van wie de ICB rechtstreeks schuldinstrumenten aanhoudt. Derivaten kunnen ook worden gebruikt om de activa van het compartiment in te dekken tegen open wisselkoersrisico s ten opzichte van de uitdrukkingsmunt. Een eventueel gebruik van kredietderivaten kan enkel ter uitvoering van de beleggingsdoelstellingen en binnen het bestaande risicoprofiel, zonder dat dit een verschuiving impliceert naar minder kredietwaardige debiteuren. Bijgevolg verhoogt het kredietrisico niet. In zoverre er met derivaten wordt gewerkt, gaat het om vlot verhandelbare en liquide instrumenten. Bijgevolg heeft het gebruik van derivaten geen invloed op het liquiditeitsrisico. Het gebruik van derivaten verandert ook niets aan de spreiding van de portefeuille over regio s, sectoren of thema s. Bijgevolg heeft het geen invloed op het concentratierisico. Derivaten worden niet gebruikt om een gehele of gedeeltelijke kapitaalbescherming te waarborgen. Ze verhogen noch verminderen het kapitaalrisico. Het gebruik van derivaten heeft ook geen invloed op het afwikkelingsrisico, het bewaarnemingsrisico, het flexibiliteitsrisico, het inflatierisico of het risico afhankelijk van externe factoren.

13 13 BEPAALDE STRATEGIE: Het pensioenspaarfonds is in hoofdzaak gericht op kapitaalaangroei op lange termijn onder verantwoordelijkheid van de beheersvennootschap. In uitvoering van de voorschriften van artikel 145 van het Wetboek van de inkomstenbelastingen 1992 moeten de activa van het fonds en de inkomsten van die activa, na aftrek van de kosten, uitsluitend worden belegd in de investeringen vermeld en binnen de grenzen vastgelegd in 1 tot 4 hierna 1 ten hoogste 20 % van de in bezit zijnde investeringen die hierna zijn omschreven in 2 tot 4, mogen in een andere munt dan de euro uitgedrukt zijn; 2 ten hoogste 75 % van de in bezit zijnde activa mogen worden geïnvesteerd in obligaties en andere schuldinstrumenten die op de kapitaalmarkt verhandelbaar zijn, in hypothecaire leningen en in gelddeposito's binnen de volgende grenzen en overeenkomstig de volgende modaliteiten : - in obligaties en andere schuldinstrumenten in euro of in de munt van een Lidstaat van de Europese Economische Ruimte, uitgegeven of onvoorwaardelijk gewaarborgd, in hoofdsom en in interest, door een Lidstaat van de Europese Economische Ruimte, door een van zijn politieke onderafdelingen, door andere openbare lichamen of instellingen van een Lidstaat van de Europese Economische Ruimte of door een supranationale organisatie waarvan een of meer leden van de Europese Economische Ruimte deel uitmaken of in hypothecaire leningen in euro of in de munt van een Lidstaat van de Europese Economische Ruimte; - maximum 40 % van het totaal van die obligaties en andere schuldinstrumenten die op de kapitaalmarkt verhandelbaar zijn, van die hypothecaire leningen en van die gelddeposito's mag bestaan uit activa, in euro of in de munt van een Lidstaat van de Europese Economische Ruimte, uitgegeven door publiek- of privaatrechtelijke vennootschappen uit een Lidstaat van de Europese Economische Ruimte, of uit gelddeposito's, in euro of in de munt van een Lidstaat van de Europese Economische Ruimte, met een looptijd van meer dan één jaar bij een kredietinstelling die is erkend en wordt gecontroleerd door een toezichthoudende overheid van deze Lidstaat; - maximum 40 % van het totaal van die obligaties en andere schuldinstrumenten die op de kapitaalmarkt verhandelbaar zijn, van die hypothecaire leningen en van die gelddeposito's mag bestaan uit activa, in de munt van een Staat die geen lid is van de Europese Economische Ruimte, uitgegeven of onvoorwaardelijk gewaarborgd, in hoofdsom en in interest, door een Staat die geen lid is van de Europese Economische Ruimte, door andere openbare lichamen of instellingen van een Staat die geen lid is van de Europese Economische Ruimte, of door een supranationale organisatie waarvan geen enkel lid van de Europese Economische Ruimte deel uitmaakt, of uit activa in de munt van een Staat die geen lid is van de Europese Economische Ruimte, met een looptijd van meer dan één jaar, uitgegeven door publiek- of privaatrechtelijke vennootschappen uit diezelfde Staat, of uit gelddeposito's, in de munt van een Staat die geen lid is van de Europese Economische Ruimte, met een looptijd van meer dan één jaar bij een kredietinstelling die is erkend en wordt gecontroleerd door een toezichthoudende overheid van deze Staat; 3 ten hoogste 75 % van de in bezit zijnde activa mogen rechtstreeks worden geïnvesteerd in de volgende aandelen en andere met aandelen gelijk te stellen waarden binnen de volgende grenzen en overeenkomstig de volgende modaliteiten: - maximum 70 % van het totaal van die aandelen en waarden mag rechtstreeks bestaan uit aandelen en andere met aandelen gelijk te stellen waarden van vennootschappen naar het recht van een Lidstaat van de Europese Economische Ruimte waarvan de beurskapitalisatie meer bedraagt dan EUR of de tegenwaarde daarvan uitgedrukt in de munt van een Lidstaat van de Europese Economische Ruimte en die genoteerd zijn op een gereglementeerde markt; - maximum 30 % van het totaal van die aandelen en waarden mag rechtstreeks bestaan uit aandelen en andere met aandelen gelijk te stellen waarden van vennootschappen naar het recht van een Lidstaat van de Europese Economische Ruimte en waarvan de beurskapitalisatie minder bedraagt dan EUR of de tegenwaarde daarvan uitgedrukt in de munt van een Lidstaat van de Europese Economische Ruimte en die genoteerd zijn op een gereglementeerde markt;

14 14 - maximum 20 % van het totaal van die aandelen en waarden mag rechtstreeks bestaan uit aandelen en andere met aandelen gelijk te stellen waarden van vennootschappen naar het recht van een Staat die geen lid is van de Europese Economische Ruimte, die niet in euro of in een munt van een Lidstaat van de Europese Economische Ruimte zijn uitgedrukt, en die genoteerd zijn op een regelmatig werkende markt, waarop wordt toegezien door overheden die erkend zijn door de publieke overheid van een Lidstaat van de Organisatie voor Economische Samenwerking en Ontwikkeling; 4 ten hoogste 10 % van de tegoeden mogen worden geïnvesteerd in contanten op een rekening in euro of in een munt van een Lidstaat van de Europese Economische Ruimte, bij een kredietinstelling die is erkend en wordt gecontroleerd door een toezichthoudende overheid van een Lidstaat van de Europese Economische Ruimte. De netto inventariswaarde van het Fonds wordt uitgedrukt in euro. Aan de hand van deze beleggingen hoopt het Fonds zijn aandeelhouders het volgende te bieden: - een rendement dat overeenstemt met dat van de referentievaluta, met name de euro - mogelijke meerwaarden. KENMERKEN VAN DE OBLIGATIES EN SCHULDINSTRUMENTEN: De activa worden gedeeltelijk belegd in obligaties en schuldinstrumenten, zowel uitgegeven door bedrijven als door overheidsinstanties. Het compartiment belegt rechtstreeks en/of onrechtstreeks minimaal 90 % van de in obligaties en schuldinstrumenten belegde activa - in effecten die een investment grade (minimaal BBB-/Baa3 lange termijn, A3/F3/P3 korte termijn) rating hebben van minstens 1 van volgende ratingagentschappen: o Moody s (Moody s Investors Service); o S&P (Standard & Poor s, a Division of the McGraw-Hill Companies); o Fitch (Fitch Ratings), en/of - in geldmarktinstrumenten waarvan de emittent over een investment grade rating van 1 van bovenstaande agentschappen beschikt. Daarnaast kan het compartiment tot maximaal 10 % van de in obligaties en schuldinstrumenten belegde activa beleggen - in effecten die over een lagere rating beschikken (of waarvan voor geldmarktinstrumenten de emittent over een lagere rating beschikt) - in effecten waarvoor geen kredietrating van één van boven genoemde agentschappen beschikbaar is (of waarvan voor geldmarktinstrumenten de emittent niet over een rating van één van boven genoemde agentschappen beschikt). Bij de selectie van de obligaties en schuldinstrumenten worden alle looptijden in aanmerking genomen. Voor de eventuele toepassing van de Europese en Belgische fiscale bepalingen wordt verwezen naar het prospectus onder 'Voorstelling van het gemeenschappelijk beleggingsfonds - Belastingstelsel'. 2.6 INDEX EN BENCHMARK Zie beleggingsbeleid van het fonds.

15 TIJDENS HET BOEKJAAR GEVOERD BELEID Het eerste halfjaar van 2014 werd aangevat met een lichte overweging van de aandelen en een forse overweging van cash, beide ten laste van obligaties. Het uitgangspunt daarbij was dat de aandelen, zeker in vergelijking met obligaties nog altijd aantrekkelijk geprijsd waren, en dat het risico op een rentestijging met de dag groter werd. Binnen de aandelen lag de nadruk op de eurozone, met name de kleinere en middelgrote ondernemingen kregen een overgewicht. Daarnaast hadden we een flinke positie in Amerikaanse en Aziatische aandelen, vooral met het oog op een diversificatie van de portefeuille. Als we naar de sectoren kijken, waren het vooral de cyclische sectoren, zoals de duurzame consumptiegoederen en de industriële waarden, die de voorkeur kregen op de meer defensieve sectoren zoals de openbare nutsbedrijven en telecom. Binnen de financiële sector werd vooral de Zuideuropese regio onderwogen ten voordele van vooral Duitse en Franse namen. Bij de obligaties werd de rentegevoeligheid wat beperkt gehouden door te kiezen voor de kortere looptijden en werd een extra rendement nagestreefd door enerzijds een positie in USD en in Mexicaanse Peso en anderzijds een aanzienlijk gewicht in bedrijfsobligaties. In de loop van de eerste jaarhelft hebben de aandelen en de obligatiemarkten gemiddeld een vergelijkbaar resultaat opgeleverd. Dat betekent dat aandelen het niet slecht hebben gedaan, maar dat vooral de obligaties tegen onze verwachting in behoorlijk goed hebben gepresteerd. De kortere looptijden binnen de obligaties en de positie in cash hebben bijgevolg stevig gewogen op de resultaten. Ook binnen de aandelen waren de genomen keuzes eerder ongunstig. Geografisch waren de verschillen tussen de markten niet erg groot: de VSA hebben het iets beter gedaan dan de Eurozone, Azië iets slechter. Ons accent op kleine en middelgrote ondernemingen was ook dit jaar weer gunstig. Dit segment presteerde eens te meer beter dan de traditionele grote ondernemingen. Maar het was vooral de sectorkeuze die ons parten heeft gespeeld: de cyclische sectoren bleven aanzienlijk achter op de meer defensieve sectoren en binnen de financiële sector boerden vooral Italië en Spanje goed. Pricos kwam daardoor, ondanks een behoorlijk resultaat in absolute termen, terecht in de tweede helft van het peloton van pensioenspaarfondsen. 2.8 TOEKOMSTIG BELEID Na de Euro-rentedaling van de voorbije maanden wordt de verwachting van een rentestijging in de komende maanden alleen maar groter. De posities binnen het vastrentend deel van de portefeuille worden behouden en verder geaccentueerd. De laatste weken vangen we signalen op dat binnen de aandelen de sectorvooruitzichten terug aan het draaien zijn in het voordeel van de meer cyclische waarden. We behouden bijgevolg zeker onze posities in duurzame consumptiegoederen en industriële waarden, maar we stellen ons wel vragen bij de haalbaarheid van sommige winstvooruitzichten nu het resultatenseizoen stilaan weer voor de deur staat. De voorbije jaren zijn de aanvankelijk optimistische winstvooruitzichten steeds weer verlaagd naarmate het resultatenseizoen naderde. Analisten en beleggers negeerden daarbij de korte termijn ontgoochelende winsten met een vizier op de toekomst, maar daar staat uiteraard een limiet op. Als hetzelfde fenomeen zich ook deze keer voordoet, is een neerwaartse koersreactie zeker niet uit te sluiten. We behouden momenteel onze overweging van de aandelen met zo n 2%, maar we blijven meer dan ooit alert voor de voorgeschotelde bedrijfswinsten. Wat er in de tweede jaarhelft ook aankomt zijn de solvabiliteitsreviews van de Europese banken. Het valt zeker niet uit te sluiten dat sommige instellingen aanvankelijk een onvoldoende kunnen krijgen op die tests en dat hier en daar een kapitaalsverhoging nodig zal zijn, maar echte grote verrassingen verwachten we niet, enerzijds omdat de meeste banken al ruim de gelegenheid hebben gekregen om waar nodig correctieve maatregelen te nemen, anderzijds omdat de markten ook de gelegenheid hebben gekregen om slechtere vooruitzichten in de koersen te reflecteren. De risico s blijven o.i. wel groter in de Zuideuropese regio, waardoor we vasthouden aan onze onderweging daarvan.