Analyse 29/09/2014 CAMELLIA PLC (TICKER : CAM LN)

Transcriptie

1 Analyse 29/09/2014 CAMELLIA PLC (TICKER : CAM LN) De geschiedenis van Camellia Plc gaat terug tot de 19 de eeuw. Camellia ontstond als een kleine theeplantage in India (Assam), de Sephinjuri Bheel Tea Company, met een oppervlakte van minder dan hectare. Voor meer info over de geschiedenis : Vandaag is de groep internationaal actief. Men stelt meer dan mensen tewerk, vooral op de theeplantages. Haar activiteiten zijn opgedeeld in Landbouw en Horticultuur, Private Banking en Financiële Diensten, Voedingsopslag en distributie en Engineering. GORDON FOX De oorspronkelijke sterke man achter het ontstaan van de groep is Gordon Fox. Hij nam posities in diverse plantagebedrijven, die nadien geconsolideerd werden in Camellia. Op een bepaald moment besloot hij echter zijn controlerende participatie in Camellia in te brengen in een stichting (trust), de Camellia Foundation. Een trust is een wettelijke entiteit die activa aanhoudt. Deze trust wordt beheerd door zogenaamde trustees. Zij zijn geen aandeelhouders. Er zijn zelfs geen aandeelhouders in een trust. Gordon Fox is de settellaar van de trust. Hij maakte het trustdocument op, waarin de trustregels zijn opgenomen. Deze stipuleren waaraan de inkomsten van de activa van de trust zullen gespendeerd worden. De trustees beslissen aan welke concrete goede doelen deze inkomsten worden uitgegeven. Gordon Fox schonk dus zijn patrimonium weg aan deze stichting. Als Gordon Fox sterft zullen zijn erfgenamen hiervan niks krijgen. De stichting/trust blijft in principe voor eeuwig bestaan. Dit is redelijk uniek, al zijn er wel een aantal gelijkaardige organisaties die hun inkomsten aan goede doelen schenken (Warren Buffet, Bill Gates, Wellcome Trust). De middelen kunnen bijvoorbeeld ook aangewend worden voor het bouwen van waterzuiveringsstations op de theeplantages, waardoor de bevolking zuiver drinkwater kan nuttigen. De filosofie van de trust is grotendeels gelijklopend met deze van Camellia zelf. In het jaarverslag van 1990 pende Gordon Fox de filosofie van de groep weer : Een bedrijf kan gerund worden met een menselijk gelaat, in het belang niet enkel van de aandeelhouders, maar ook van de werknemers alsook in het algemeen belang van de maatschappij en de omgeving waarin het opereert. In onze groep zijn we vooral begaan met het welzijn van onze medewerkers in de overtuiging dat de trouw van een zelfzekere en enthousiaste medewerker op lange termijn een ongelofelijk waardevolle troef kan zijn. Ik beklemtoon de lange termijn omdat onze gehele klemtoon ligt op de ontwikkeling van een wereldwijde groep van diverse bedrijven die door hun aard voor hun management een lange termijnvisie vereisen. Vele bedrijven uit de groep zijn meer dan 100 jaar oud. Deze bedrijven hebben zekere vaardigheden, tradities en een ethiek verworven. We zien ons ook eerder als trustees of bewaarders van deze activa dan als aandeelhouders. We zien deze activa niet als objecten of grondstoffen of papieren aandelen die kunnen verhandeld worden, maar eerder als levende entiteiten waarvan, indien ze goed worden beheerd, we een aantrekkelijke return mogen verwachten. We hebben ook een verantwoordelijkheid om de continuïteit, de ontwikkeling en progressieve groei te bewerkstelligen. Samengevat ligt onze focus niet op overnames, maar op de voortdurende verfijning en verbetering van de bestaande activiteiten gebruik makend van onze interne expertise en financiële sterkte. Bovenal willen we niet onszelf overstijgen waardoor onze basis fragiel wordt voor de wijzigende omstandigheden van de banken. Dit zijn de principes waarop Camellia gebouwd is en ik heb alle vertrouwen dat we blijvend de groep zullen versterken als wij en onze opvolgers deze principes hoog in het vaandel blijven dragen. Kortprofiel CAMELLIA Pagina 1/6

2 KERNACTIVITEITEN Camellia s hoofdactiviteit is landbouw. Men is voornamelijk actief in de thee-industrie en dit zowel in India, Bangladesh, Kenia en Malawi. Camellia is de tweede grootste private theeproducent ter wereld na het Indische Mcleod Russel. Camellia (zonder de geassocieerde ondernemingen) produceerde in ton thee en bezat hectare aan theeplantages. Camellia bezit plantages in Darjeeling zoals Castleton, Margeret s Hope, Thurbo, Badamtam en Barnesbeg. Dit zijn de bekendste theeplantages en ze produceren één van de beste theeën ter wereld. Op lange termijn zijn we positief voor de thee-industrie. De vraag groeit elk jaar met circa 3% per jaar en zeker in India zijn de uitbreidingsmogelijkheden quasi nihil. Daarnaast heeft men nog zo n hectare beplant met bos (hout), eenjarige culturen (maïs (jaarlijkse productie van 2 miljoen kg) en soja (jaarlijkse productie van 12 miljoen kg) in Brazilië), noten (amandelen, pistache noten, macademia noten), avocado s, citrusvruchten, ananas, rubber en druiven (wijnbouw in Zuid- Afrika). Men heeft ook een 4000 tal runderen (vlees) in Kenia. Op de onderstaande link ziet u de grote diversiteit en spreiding van alle activiteiten. De tweede belangrijkste activiteit is de private banking afdeling, Duncan Lawrie. De rendabiliteit van deze bank is de laatste 2 jaar teleurstellend. Toch denken we dat deze bank in een niche opereert die op termijn een mooie groei zal laten zien en waarvan de rendabiliteit zich zal herstellen dankzij een aantal ingrepen die de laatste twee jaar zijn doorgevoerd. Men kende namelijk een aantal uitzonderlijke kosten voor IT en door een herschikking van het management. De bank is gelegen in een zeer chique buurt en heeft heel wat rijke klanten die discretie zeer sterk op prijs stellen. Men neemt ook geen risico s met de deposito s van de klanten, welke veilig gedeponeerd worden bij de Kortprofiel CAMELLIA Pagina 2/6

3 Bank of England. De keerzijde hiervan is dat men hier nauwelijks iets aan verdient op korte termijn. We schatten dat de bank ongeveer 1 miljard onder beheer heeft. Naast vermogensbeheer biedt Duncan Lawrie ook andere diensten aan zoals financiële planning, trust management en bankdiensten. De derde belangrijke activiteit is de engineering activiteit in het Verenigd Koninkrijk. Volgens insiders hebben de engineering bedrijven Abbey Metal en AKD een enorme expertise op het vlak van metaalbehandeling. Ze leveren aan de offshore-industrie, aan de olie- en gassector en de ruimtevaartsector. Ze hebben beiden state-of-the-art installaties en fabrieken. Beide bedrijven kregen te maken met tegenslagen. Bij Abbey Metal brandde in 2010 een grote fabriek volledig af. Het herstel van de activiteiten neemt veel meer tijd in beslag dan gehoopt. Het bedrijf leverde aan de ruimtevaartindustrie. In deze sector wordt gewerkt met lange termijncontracten; soms 7-jarige contracten. Een aantal van deze contracten gingen naar de concurrentie. Abbey Metal moest een volledige nieuwe fabriek bouwen. Klanten willen zelf opnieuw hun due dilligence uitvoeren en compliance checks doen. AKD zit in een vervelende situatie met een contract met een belangrijk Amerikaans olieconcern. Volgens het Camellia-management leefde het Amerikaanse oliebedrijf zijn contractuele verplichtingen niet na; momenteel loopt er een rechtszaak en het management is hoopvol dat ze dit zullen winnen. Het management denkt dat binnen 1 à 2 jaar deze beide engineering bedrijven terug mooi rendabel zullen zijn. FORSE ONDERWAARDERING Het eigen vermogen (aandeel van de groep) bedroeg op 30 juni ,812 miljoen GBP of 114,68 Britse pond per aandeel. Dit eigen vermogen is evenwel een forse onderschatting van de reële waarde. Een paar voorbeelden : Hobart Place 6 : Het pand gelegen Hobart Place 6 in het district Belgravia te Londen behoort toe aan een 100% dochtervennootschap van Camellia. We vermoeden dat dit pand al heel lang in eigendom is van de groep. De boekwaarde is verwaarloosbaar klein; de geschatte waarde ligt eerder in de buurt van Dit pand is dus gelegen in Hobart Place, welke tussen Buckingham Palace en Knightsbridge (waar bekende inwoners wonen zoals Hugh Grant, Roman Abramovich) is gelegen. In Hobart Place 1 tot 4 is trouwens de private bank Duncan Lawrie gevestigd, maar deze huizen zijn long leases en geen freehold (geen volle eigendom). Kortprofiel CAMELLIA Pagina 3/6

4 Linton Park : Het hoofdkantoor van Camellia is gelegen in Kent, ten zuidoosten van Londen. Het majestueuze gebouw is een beschermd gebouw (Grade 1 listed sinds 1952, English Heritage) en is van een belangrijke historische waarde. Het gebouw ligt in een 132 hectare groot park (eveneens beschermd : Grade 2 listed sinds 1986). Linton Park werd gekocht zo n 30 jaar geleden voor minder dan 1 miljoen. Vandaag ligt de reële waarde uiteraard veel hoger, maar moeilijk in te schatten. Iets is waard wat iemand anders er effectief voor op tafel legt. Het management van Camellia is niet echt van plan om deze uitzonderlijk waardevolle activa te gelde te maken. Men bekijkt het eerder als spaarpotten die kunnen verzilverd worden in extreme tijden, op het moment dat er geen bankfinanciering mogelijk is (financiële crisis) en waarbij zich een uitzonderlijke opportuniteit zou kunnen voordoen. Netto cashpositie + beleggingsportefeuille : Per 30 juni 2014 had Camellia een cashpositie van 263,2 miljoen. Hiervan moeten we de financiële schulden aftrekken, alsook de cashmiddelen die toebehoren aan de klanten van de bank Duncan Lawrie. De netto cashpositie bedraagt hierdoor 49 miljoen of GBp per aandeel. Camellia beschikt ook over een omvangrijke beleggingsportefeuille, die eind juni goed was voor een waarde van 57,6 miljoen of GBp per aandeel. In deze beleggingsportefeuille zit een belang van 34,75% in BF&M, een verzekeringsmaatschappij gevestigd op de Bermuda-eilanden. De waarde van deze participatie bedraagt 33 miljoen en is dus goed voor meer dan de helft van de beleggingsportefeuille. Over de eerste jaarhelft behaalde BF&M een rendement op eigen vermogen van 14,5%. Het aandeel noteert op de beurs van Bermuda aan een koerswinstverhouding (winst 2013) van 6,1 en aan een koersboekwaarde van 0,64. De winst in de eerste jaarhelft van 2014 steeg met 71,6%. Kortprofiel CAMELLIA Pagina 4/6

5 De nettocash en de beleggingsportefeuille zijn samen goed voor een waarde per aandeel Camellia van GBp per aandeel. Andere genoteerde participaties : Camellia heeft een belang van 50,7% in Kakuzi. Kakuzi is een landbouwbedrijf in Kenia, actief in de teelt en de verwerking van thee, in veeteelt, in bosbouw, in avocado s en andere vruchten. De beurskoers van het aandeel bedroeg eind KES (Keniaanse Shilling). Vandaag noteert het aandeel aan 209 KES, wat een meerwaarde inhoudt van 7,7 miljoen GBP of 275 GBp per aandeel. Camellia bezit 78,5% van Goodricke, een theeproducent uit India die per eind hectares bezat beplant met thee. Het rendement op eigen vermogen bedroeg eind ,4%. Sinds eind 2013 bedraagt de latente meerwaarde (op basis van de beurskoersen) 5,8 miljoen GBp of 210 GBp per aandeel. Daarnaast bezit Camellia belangen van 37% in United Insurance Company (een van de belangrijkste schadeverzekeraars in Bangladesh) en 38,4% in United Leasing (leasing in Bangladesh). Beide vennootschappen hebben hun hoofdzetel in Dhaka en bezitten er vastgoed. De vastgoedprijzen in Dhaka zijn de afgelopen jaren fors gestegen. Tussen 1975 en 2010 stegen de grondprijzen in Dhaka met 19% per jaar. Dit impliceert dat bouwgrond met een factor 422 is toegenomen In de filosofie van Camellia worden deze activa niet geherwaardeerd, integendeel ze worden zelfs afgeschreven zoals ook de boekhoudnormen het voorschrijven. Het management van Camellia is niet echt van plan om deze uitzonderlijk waardevolle activa te gelde te maken. Men bekijkt het eerder als spaarpotten die kunnen verzilverd worden in extreme tijden, op het moment dat er geen bankfinanciering mogelijk is (financiële crisis) en waarbij zich een uitzonderlijke opportuniteit zou kunnen voordoen. BELEGGINGSMOTIVATIE Het aandeel Camellia is fors ondergewaardeerd. Een zeer conservatieve inschatting van de intrinsieke waarde is het eigen vermogen per aandeel dat we echt als een minimumwaarde aanschouwen. De boekwaarde per aandeel is 114,7 GBP. Het aandeel is niet zo liquide. Weet echter dat een beursnotering niks te maken heeft met de waarde van een onderneming. Het aandeel is door zijn lage liquiditeit wel een speelbal van de beurs. Tot voor kort noteerde Camellia op de main market van de beurs van Londen. De afgelopen jaren ging het aandeel heel fors op en neer telkens wanneer het in en uit een van de vele indices ging. Een aantal fondsen volgen deze indices blindelings. Ze stappen in als het aandeel in de index komt en stappen er weer uit als het eruit verdwijnt. Dit gaat dan gepaard met gigantisch hoge volumes, zeker in vergelijking met de normale dagelijkse transactievolumes. Op 19 september 2014 ging het aandeel uit de FTSE All-Share index, uit de FTSE All-Share Ex-Multinationals Index, uit de FTSE All-Small Index, uit de FTSE SmallCamp Index, waardoor het aandeel terug onder de 9000 GBp daalde. Het management van Camellia heeft een aantal maanden geleden de beslissing genomen om het aandeel weg te halen van de main market en het te verhuizen naar de AIM market (AIM = Alternative Investments Market). Het voordeel is dat hier minder indexen zijn die aandelen tracken, waardoor het aandeel niet meer Kortprofiel CAMELLIA Pagina 5/6

6 de speelbal wordt van deze trackers. Er werd een beursvennootschap aangesteld Charles Stanley die binnenkort een sell-side report zal uitbrengen, waarin de groep zal beschreven staan en waarin vermoedelijk vermeld zal staan hoe sterk het aandeel ondergewaardeerd is. Door de verhuis naar AIM komt het aandeel ook in aanmerking voor een zogenaamde ISA of Individual Savings Account. Elke Brit kan voor tot belastingvrij beleggen. Bovenstaande elementen kunnen het aandeel terug een boost geven. Maar het uitgangspunt voor elke belegging moet op de eerst plaats de lange termijn zijn. Camellia is door zijn uitzonderlijke karakter een aandeel dat vermoedelijk binnen 100 jaar nog altijd zal bestaan. U, als belegger zult er niet meer zijn; vandaar dat het ook een aandeel is dat u kan doorgeven aan de volgende generaties. VALUE SQUARE ASSET MANAGEMENT Disclaimer Deze tekst kan analyses van bedrijven, marktinformatie of financiële informatie bevatten maar mag geenszins worden gezien als een specifiek of persoonlijk beleggingsadvies. Voor een persoonlijk advies dient u altijd contact op te nemen met uw relatiebeheerder. De informatie die u langs deze weg ter beschikking wordt gesteld is niet opgesteld overeenkomstig de voorschriften ter bevordering van de onafhankelijkheid van onderzoek op beleggingsgebied. Eventuele aanbevelingen zijn derhalve niet onderworpen aan een verbod om al voor de verspreiding van onderzoek op beleggingsgebied te handelen. Deze informatie geeft enkel de analyse weer van het asset management van Value Square op de daarin weergegeven datum. De accuraatheid, volledigheid en tijdigheid van dergelijke informatie kan niet worden gegarandeerd. De informatie kan ook op elk ogenblik wijzigen. Vroegere rendementen bieden geen enkele garantie op toekomstig rendement. Copyright U mag deze informatie alleen afdrukken of opslaan op een elektronische drager voor uw persoonlijk gebruik. U mag de informatie, inclusief Disclaimer en Copyright, niet wijzigen of deels verwijderen. Voor elk publiek of commercieel gebruik dient vooraf de schriftelijke toestemming van Value Square te worden bekomen. Kortprofiel CAMELLIA Pagina 6/6