Kenniscentrum VermogensAdvies & Beleggen Beleggingsvisie PLATFORM VOOR GROEI Uitgave 1e kwartaal 2017 Remmende onzekerheid voorlopig naar de achtergrond ECB verlengt opkoopprogramma met lager maandbedrag Voorkeur voor Italiaanse staatsobligaties na het referendum
1 Platform voor groei in 2017 In deze Beleggingsvisie staan we stil bij de manieren waarop u zich als belegger kunt positioneren voor 2017 een jaar waarin belangrijke veranderingen de overgang naar verbeterde economische vooruitzichten kunnen versnellen. De aantredende Republikeinse regering in de VS zal de Amerikaanse economie voorzien van een nieuwe impuls. Hierbij zal een simpele, effectieve groeiagenda bepalend zijn voor het economische beleid. Wij denken dat de positieve implicaties hiervan wereldwijd merkbaar zullen zijn. Te midden van hogere groei en stijgende inflatie zal de Amerikaanse Federal Reserve zich waarschijnlijk besluitvaardig opstellen en de rente verhogen. En terwijl traditionelere vormen van handelsglobalisering wat kunnen stagneren, zien we ruimte ontstaan voor nieuwe manieren van handel op basis van wereldwijde digitalisering. Dit type globalisering brengt een nieuwe economische orde met zich mee, die kansen biedt voor consumenten, ondernemers en beleggers. Cyclische aandelen kunnen profiteren van het groeipotentieel dat in de komende tijd aangeboord wordt. Maar in de obligatiemarkten heerst het risico van hogere rentes; obligatiekoersen dalen als obligatierentes stijgen. Voor het behalen van rendement zijn aandelen dan ook onze favoriete beleggingscategorie. We denken dat aandelen kunnen profiteren van zowel de positieve cyclische ontwikkelingen als van de structurele veranderingen die voor ons liggen. Snelle veranderingen gaan gepaard met risico s. In de VS hebben die risico s nu betrekking op de implementatie van het beleid door de nieuwe regering. In Europa zien drie belangrijke EU-landen verkiezingen in 2017 tegemoet. Hierdoor loopt het invoeren van stimulerend begrotingsbeleid vertraging op en zal Europa het qua groei langer moeten hebben van stimuleringsmaatregelen door de Europese Centrale Bank. Wij verwachten dat het wereldwijd economisch herstel de doorslag zal geven in 2017 en dat dit financiële markten per saldo omhoog stuwt. Wij zien de risico s vooral liggen bij politieke onzekerheden in Europa en veranderend beleid van centrale banken. Ben Steinebach Hoofd Beleggingsstrategie ABN AMRO Remmende onzekerheid voorlopig naar de achtergrond Het beeld op de wereldwijde financiële markten is de afgelopen twee maanden aanzienlijk verbeterd. Met het verdwijnen van een aantal geopolitieke onzekerheden komen gunstige onderliggende omstandigheden aan het licht. Bovendien gedijen financiële markten nu eenmaal beter bij zekerheden dan bij onzekerheden, ook al waren de uitkomsten van de verkiezingen en referenda misschien voor de middellange termijn niet de meest gunstige. Het onderliggende economische beeld verbetert bovendien in grote delen van de wereld. Dat geldt zeker ook voor de Amerikaanse economie. Voor de Federal Reserve was dat reden genoeg om - volledig volgens de verwachtingen op de financiële markten - de rente te verhogen. Marktomgeving > pagina 2 ECB verlengt opkoopprogramma met lager maandbedrag Zoals verwacht heeft de Europese Centrale Bank (ECB) de termijn van haar opkoopprogramma van obligaties, dat in maart 2017 zou aflopen, verlengd. Het programma zal zelfs langer doorlopen dan op de financiële markten werd verwacht: tot eind 2017 in plaats van tot en met september. Een tegenvaller was dat het maandelijkse opkoopbedrag dan wordt verlaagd van 80 miljard tot de oorspronkelijke 60 miljard. Dat heeft geleid tot enige speculatie over het geleidelijk afbouwen van het programma. ECBpresident Mario Draghi heeft echter in niet mis te verstane bewoordingen aangegeven dat hij die conclusie niet deelt. Special > pagina 5 Voorkeur voor Italiaanse staatsobligaties na het referendum De afgelopen maand hebben we de positie in Italiaanse staatsobligaties licht verhoogd. Vanwege de verminderde onzekerheid na het referendum is de relatieve aantrekkelijkheid van deze obligaties immers toegenomen. Voor het overige hebben we geen wijzigingen aangebracht in het beleggingsbeleid. We blijven onderwogen in obligaties als geheel, waarbij we een accent leggen op bedrijfsobligaties (zowel hoogwaardige als high yield). Verder handhaven we onze overwegingen in aandelen, grondstoffen en vastgoed. Vooruitzichten > pagina 6
2 Marktomgeving De afgelopen maanden hebben we doorlopend geschreven dat de onzekerheden die samenhangen met allerlei geopolitieke gebeurtenissen, een risico vormen voor de koersvorming op de financiële markten. Dat is ook wel het geval geweest. Toch hebben de uitkomsten van drie volksraadplegingen niet tot langdurig negatieve reacties op de financiële markten geleid. Ondanks de onverwachte en vooraf als negatief bestempelde uitkomsten van de Britse en Italiaanse referenda en van de Amerikaanse presidentsverkiezingen, is de onzekerheid hierover nu verdwenen. Dat wordt op de financiële markten positief gewaardeerd. Ondanks een forse stijging van vooral de Amerikaanse rente hebben de aandelenmarkten het juk van de onzekerheid van zich afgeschud. De gestegen rente leidt daarbij enerzijds tot een wat onaantrekkelijkere waardering van aandelen, maar is tegelijkertijd ook weer gunstig voor de financiële sector. In historisch perspectief blijft immers nog steeds sprake van een laag renteniveau dat geen belemmering vormt voor een voortgaande groei van de economie in grote delen van de wereld. Gunstige omstandigheden voor wereldwijde economische groei Diezelfde economie vertoont internationaal een verheugend positief beeld. Dat geldt voor veel opkomende landen, met uitzondering van landen als Brazilië en Rusland, die nog veel last hebben van de lage prijzen van grondstoffen. De Chinese economie daarentegen, waarover een groot deel van het afgelopen jaar veel scepsis bestond, groeit nog steeds in een tempo waar veel andere landen ook in de opkomende wereld alleen maar van kunnen dromen. De Chinese autoriteiten hebben de transitie van een export geleide naar een op de binnenlandse consumptie gerichte economie tot dusverre zonder al te veel verlies aan groei weten te realiseren. Ook in de eurozone is sprake van een verbetering van het economisch beeld. Dat is vooral te zien in het vertrouwen bij zowel producenten en consumenten. In de hardere productie- en consumptie-indicatoren is dat nog wat minder zichtbaar maar gezien de daling van de werkloosheid die de laatste maanden is opgetreden, zal ook daar de verbetering niet lang op zich laten wachten. In de Verenigde Staten is de werkloosheid in november zelfs gedaald tot 4,6% van de beroepsbevolking, het laagste niveau sinds augustus 2007. De economische groei is een aantal kwartalen gedrukt doordat werd ingeteerd op de bedrijfsvoorraden. Het niveau daarvan is nu zo laag dat er in de komende kwartalen een positieve bijdrage voor de groei van mag worden verwacht. In de loop van het jaar en in 2018 komt daar vermoedelijk nog een impuls bij van het beleid van de nieuwe president Donald J. Trump, die zowel de belastingen wil verlagen als de overheidsbestedingen (infrastructuur) wil opvoeren. Federal Reserve doet wat de markten algemeen hadden verwacht De verbetering van de economische omstandigheden was voor de Federal Reserve aanleiding om in december de rente eindelijk te verhogen. Het hele jaar hebben de financiële markten daarop gespeculeerd, maar telkens waren er omstandigheden die een rentestap ongewenst maakten. Tegelijkertijd kan uit de verwachtingen van de leden van het beleidsbepalende comité worden afgeleid, dat er in 2017 nog drie renteverhogingen zullen volgen. Hoewel het beleid van de Fed het hele jaar door dus moeilijk te voorspellen was, werd de verhoging in december algemeen verwacht. Daarmee was de Fed een stuk voorspelbaarder dan de Europese Centrale Bank (ECB), die in december onverwachts tot een verlaging van het maandelijkse bedrag van obligatieaankopen besloot (zie verder de Special op pagina 5). Het tijdpad van renteverhogingen in 2017 komt overeen met onze mening, maar de verhogingen zullen ongetwijfeld zeer geleidelijk zal verlopen. Vroeger was een hoge rente wenselijk om een onverhoopte recessie effectief te kunnen bestrijden. Sinds Fed-voorzitter Janet Yellen op de conferentie in Jackson duidelijk heeft beargumenteerd dat andere instrumenten in de gereedschapskist van de Fed ook effectief (kunnen) zijn.
3 Marktontwikkelingen In de maand na het vorige beleggingscomité (17 november) was de aandacht op de financiële markten vooral gericht op vier gebeurtenissen. In de eerste plaats waren dat de effecten van de verkiezing van Donald Trump tot president van de Verenigde Staten. In de tweede plaats een akkoord van de organisatie van olie-exporterende landen, de OPEC, waarbij zich ook een paar non-opec-olieproducenten aansloten. In de derde plaats het referendum in Italië, waarbij de afwijzing van de hervormingsplannen leidde tot het aftreden van de Italiaanse premier Matteo Renzi. En ten slotte speelde het beleid van de ECB en de Federal Reserve een prominente rol. Vrijwel direct na de overwinning van Trump zijn de koersen op de wereldwijde aandelenmarkten gaan stijgen in de verwachting dat Trumps presidentschap tot een positieve impuls voor de economische groei zou leiden en tot een extra stijging van de bedrijfswinsten. Samen met het akkoord van de olie-exporterende landen leidde het vooral tot koersstijgingen bij olie- en oliegerelateerde bedrijven. Hoewel in de aanloop van het Italiaanse referendum, vooral in de eurozone, enige hapering in het koersverloop plaatsvond, hervatte de stijging onmiddellijk toen de onzekerheid weg was. Op de obligatiemarkten zijn de koersen sinds de verkiezing van Trump gaan dalen en loopt de obligatierente dus op. De oorzaak daarvan moet enerzijds worden gezocht in de verwachting dat de inflatie nu eindelijk gaat toenemen, vooral in de Verenigde Staten. Anderzijds lijkt het beleid van Trump te leiden tot grotere overheidstekorten en schulden, waardoor de vraag naar kapitaal door de overheid zal toenemen. Euforie op de aandelenbeurzen De belangrijkste reden voor de positieve sfeer op de wereldwijde aandelenmarkten kan worden gevonden in de verbetering van de winstgevendheid van het bedrijfsleven. Dit is onder andere te zien aan de vele opwaartse bijstellingen van winstverwachtingen door analisten. Dat geldt zowel voor de Verenigde Staten als voor Europa. De recente koersstijgingen vinden daarin voor een belangrijk deel hun rechtvaardiging. Ook het afnemen van de bestaande (geopolitieke) onzekerheden speelt overigens een rol bij het positieve aandelenklimaat. Daarnaast lijken de beleggers in president Trump een minder groot gevaar te zien dan in de presidentskandidaat Trump met zijn wilde uitspraken. De onderliggende ontwikkelingen voor de koersen op de aandelenmarkten zijn ook gunstig en worden niet langer verhuld door deze onzekerheden. Hoewel de Amerikaanse beurzen dit jaar tot dusverre in lokale valuta gemeten aanzienlijk sterker zijn gestegen dan de Europese beurzen, zijn de laatste in de laatste maand wel wat bijgetrokken. Wanneer echter wordt gecorrigeerd voor de gestegen dollarkoers sinds de overwinning van Trump, verslechtert het relatieve beeld voor de Europese beurzen. Met uitzondering van de Japanse Nikkei hebben de Aziatische beurzen meer last dan profijt gehad van de overwinning van Trump. Oliebedrijven en banken behoren tot de sectoren die nu al profijt hebben getrokken van respectievelijk de gestegen olieprijs en de gestegen rente. Italiaanse banken zijn, vanwege hun kwetsbaarheid, een uitzondering maar de rest van de Italiaanse beurs wist wel sterk te profiteren. Obligatiemarkten hebben een draai gemaakt Op de wereldwijde obligatiemarkten lijkt sinds de overwinning van Donald Trump een fundamentele ommekeer te hebben plaatsgevonden. In de Verenigde Staten is de 10-jaarsrente in korte tijd gestegen van circa 1,6% (eind september) tot bijna 2,6% op 16 december. Hoewel de stijging dus al voor de Amerikaanse presidentsverkiezingen was begonnen vond het leeuwendeel daarna plaats. In Duitsland en Japan, waar in oktober nog sprake was van negatieve rendementen op 10-jaars obligaties, is inmiddels het positieve territorium weer opgezocht. Specifieke Amerikaanse oorzaken (hogere inflatieverwachting en sterkere kapitaalvraag) hebben in de Verenigde Staten voor een sterkere stijging gezorgd dan in Europa, waar de stijging beperkt bleef tot minder dan 0,5%-punt. In Italië is de 10-jaarsrente in de aanloop naar het referendum behoorlijk opgelopen, maar deze stijging werd erna al weer snel (maar wel gedeeltelijk) ongedaan gemaakt. De verlenging van het opkoopprogramma van obligaties, die de ECB op 8 december bekend maakte (zie Special op pagina 5) leidde tot enige stijging van de basisrente. Ook de renteverhoging, waartoe de Federal Reserve een kleine week daarna besloot, had een opwaarts effect (op de obligatierente), hoewel de financiële markten daar al volledig rekening mee hadden gehouden.
4 INFOSCAN FACTS & FIGURES OFFICIËLE RENTETARIEVEN VAN FED EN ECB Het rentebeleid van de Amerikaanse Federal Reserve en de Europese Centrale Bank gaat in 2017 verder uit elkaar lopen. De Fed zal verder gaan met renteverhogingen. De Europese Centrale Bank is nog bezig met het opkopen van obligaties, een beleid waarmee de Fed al in 2014 is gestopt. % 6 5 4 3 2 1 0 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 Fed funds rate ECB refi Bron: Datastream AANDELENINDICES 2007-2016 Hoewel de stemming op de aandelenmarkten de laatste tijd goed is, is dat voor de Europese markten nog niet echt zichtbaar. Tegelijkertijd boeken de Amerikaanse markten nieuwe records. Wanneer de gestegen dollar in ogenschouw wordt genomen, hebben de Europese markten nog minder gepresteerd. Index: 1 jan 2007 = 100 160 140 120 100 80 60 40 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 S&P-500 Eurostoxx-600 AEX Bron: Datastream RENDEMENT OP 10-JAARS STAATSOBLIGATIES De 10-jaarsrente heeft het grootste deel van 2016 onder lichte neerwaartse druk gestaan. Sinds oktober en november loopt de rente op, in de Verenigde Staten onder andere door de verkiezing van Trump, in Italië in de aanloop naar het referendum. In het laatste land vond daarna een daling plaats. % 3,0 2,5 2,0 1,5 1,0 0,5 0,0-0,5 2016 jan apr jul okt Verenigde Staten Duitsland Italie Bron: Datastream
5 Special Europese Centrale Bank (ECB) gaat uit van een langere remweg Op 8 december jl. heeft de ECB besloten het opkoopprogramma van obligaties ook na maart 2017 door te zetten, in elk geval tot het einde van dat jaar. Het totale bedrag per maand wordt na maart wel met 20 miljard teruggebracht tot 60 miljard, het bedrag waarmee in 2015 ook werd gestart. Met de verlenging was op de markten al rekening gehouden. De verlaging van het maandbedrag was daarentegen onverwacht. Ondanks deze verlaging wordt er per saldo in 2017 wel meer geld in de economie van de eurozone gepompt dan wanneer de ECB tot en met september 80 miljard per maand zou hebben opgekocht. Omdat er strenge eisen zijn gesteld aan de obligaties die door de centrale banken mogen worden gekocht, is de hoeveelheid toegestane obligaties beperkt en komen de grenzen van het universum in zicht. Daarom heeft de ECB zich genoodzaakt gezien om een tweetal van deze eisen te versoepelen. In de eerste plaats mogen obligaties met een rendement lager dan de depositorente (-0,4%) worden gekocht en in de tweede plaats is de grens voor de resterende looptijd verlaagd van 2 jaar naar 1 jaar. Hierdoor wordt het universum aanzienlijk vergroot omdat veel obligaties in het segment van 1 tot 5 jaar (onder andere van de Duitse, de Franse en de Nederlandse staat) rendementen kenden die lager liggen dan -0,4%. Eén eis is overeind gebleven en dat is het verbod om meer dan 33% van één obligatie te verwerven. Een groter belang zou een centrale bank een controlerende positie geven, wat in de ogen van de Duitsers (en de Nederlanders) te veel zou lijken op monetaire financiering van staatsschuld. Daarmee verwierp ECB-president Mario Draghi ook de suggestie dat de vermindering van het maandelijkse opkoopprogramma het begin zou zijn van het geleidelijk afbouwen van het opkoopprogramma. Daarnaast zal de overvolle verkiezingskalender in de eurozone (met Franse presidentsverkiezingen en parlementsverkiezingen in Duitsland, Frankrijk, Nederland en vermoedelijk ook Italië) een rol bij dit besluit (en deze opinie) hebben gespeeld, hoewel hij zich daarover uiteraard niet uitliet. Effecten van de maatregelen Een aantal nationale centrale banken zal verlies gaan lijden op de obligatie-aankopen maar dat is niet strijdig met de doelstelling van de ECB. Volgens Draghi is het inherent aan het beleid en staat het de doelstelling van een gewenst inflatoir effect niet in de weg. Het belangrijkste effect zal zijn dat de obligatierente in de eurozone onder neerwaartse druk blijft. Tezamen met de opwaartse druk die in de Verenigde Staten blijft bestaan zeker ook na de verhoging van de fed funds rate op 14 december zal daardoor de euro verder kunnen dalen tegenover de dollar. Wij verwachten dat beide munten in de eerste helft van 2017 gelijk zullen zijn aan elkaar, waarna de euro in de loop van dat jaar verder daalt tot circa $ 0,95. Via een stijging van de invoerprijzen zal hiervan een extra opwaarts effect uitgaan op de consumptieprijzen in de eurozone. Wat is de noodzaak van deze maatregelen? In de eurozone is de inflatie in de ogen van de ECB nog steeds te laag. Weliswaar is het tempo van prijsstijging gestegen van -0,2% in april tot +0,6% in november ten opzichte van een jaar eerder, maar dat is nog steeds te ver verwijderd van de bijna 2% die de ECB wenst. Met de impuls van de obligatieaankopen en de verlenging daarvan probeert de ECB de groei en de inflatie aan te zwengelen. Omdat de ECB-staf de risico s van een terugval in groei en inflatie groter vindt dan een sterke toename van beide, houdt het ECB-bestuur de mogelijkheid open om terug te keren naar 80 miljard per maand en ook in 2018 verder te gaan met het opkoopprogramma.
6 Vooruitzichten Positieve blik op aandelen gehandhaafd, geen verdere wijzigingen Onze sterke voorkeur voor aandelen is gebaseerd op het feit dat wij verwachten dat de verbetering van de onderliggende fundamenten doorzet. Daarnaast zijn aandelen aantrekkelijk, omdat het verwachte rendement van aandelen veel hoger is dan dat van andere beleggingscategorieën. Macro-economische factoren duiden op een verbetering van de wereldwijde economische groei. Ook zien we dat winstverwachtingen naar boven worden bijgesteld. We zien dit vooral in het meer cyclische gedeelte van de markt. Gecombineerd met een verwachte winstgroei van rond de 12% en een koers-winstverhouding van 15,5 voor 2017, vinden wij de aandelenmarkt niet te duur. Binnen de regio s hebben wij de afgelopen maand geen wijziging aangebracht. Momenteel hebben wij geen uitgesproken voorkeur voor een bepaalde regio. Wij verwachten een sterkere dollar en hogere rentes, wat negatief uitpakt voor opkomende markten. Hoewel de Verenigde Staten eerder zullen profiteren van het verwachte stimuleringsbeleid van president Trump, zullen Europa en ontwikkeld Azië volgen. Daarnaast zijn Europese aandelen goedkoper in vergelijking met Amerikaanse. Ook in onze sectoren hebben we afgelopen maand geen wijzigingen aangebracht. Sinds de zomer is het sectorbeleid wel cyclischer geworden met een verhoging naar neutraal van de sectoren financiële instellingen en industrie. Tegelijkertijd hebben we de meer defensieve en rentegevoelige sectoren consumptiegoederen en telecommunicatie naar onderwogen gebracht. We waren al negatiever over de sector nutsbedrijven en onze positieve visie op de sectoren IT en gezondheidszorg zijn evenmin gewijzigd. Obligatiebelang blijft onderwogen Afgelopen maand hebben we na het referendum in Italië snel Italiaanse staatsobligaties gekocht. Afgezien daarvan is het obligatiebeleid ongewijzigd gebleven en blijven we sterk onderwogen in deze beleggingscategorie. Obligaties hebben een defensief karakter, met name staatsobligaties, die verminderen in waarde als de rente stijgt. Dat is de afgelopen maanden gebeurd en wij verwachten dat de rentes aankomend jaar verder zullen stijgen. We blijven de resterende hoeveelheid staatsobligaties als buffer gebruiken, waarbij we een actieve duratiestrategie hanteren. Bij rentestijging verkorten we de duratie, waardoor obligaties minder gevoelig worden voor een rentestijging. In periodes van rentedaling doen we het omgekeerde. We blijven overwogen in Europese high-yield obligaties en hoogwaardige Europese bedrijfsobligaties. Het hogere risico van high-yield obligaties is gerechtvaardigd gezien de positieve economische vooruitzichten waarbij de kans op faillissementen geringer is dan gemiddeld het geval is. Hoogwaardige Europese bedrijfsobligaties zijn interessant voor beleggers omdat deze categorie ook door de Europese centrale bank wordt gekocht in het kader van haar opkoopprogramma. Vastgoed en grondstoffen Voor vastgoed houden we vast onze overwogen positie. Vastgoed heeft het de afgelopen maand goed gedaan, maar heeft het moeilijk sinds het stijgen van de rente aan het eind van de zomer. Toch blijkt uit onderzoek dat vastgoed het in tijden van stijgende rentes best goed kan doen. De onderliggende trends blijven solide en daarnaast is het dividendrendement aantrekkelijk. Ook over grondstoffen blijven we positief. Voor het aankomende jaar verwachten wij dat de olieprijs licht verder stijgt, door een beperking van de olieproductie. Daarnaast verwachten wij dat het negatieve sentiment voor goud zich in 2017 voortzet.
Algemene Disclaimer De in dit document aangeboden informatie is opgesteld door Beleggingsadvies en Vermogens beheer Nederland van ABN AMRO Bank N.V. ( ABN AMRO ) en is bedoeld als informatie in algemene zin en is niet toegespitst op uw persoonlijke situatie. De informatie mag daarom nadrukkelijk niet beschouwd worden als een advies of als een voorstel of aanbod tot 1) het aankopen of verhandelen van financiële instrumenten en/of 2) het afnemen van beleggings diensten noch als een beleggingsadvies. Beslissingen op basis van de informatie uit dit document zijn voor uw eigen rekening en risico. De informatie en de voorwaarden die van toepassing zijn op door ABN AMRO aangeboden financiële instrumenten en beleggingsdiensten verleend door ABN AMRO kunt u vinden in de Voorwaarden Effectendienstverlening ABN AMRO en het Informatieblad Effectendienstverlening ABN AMRO die verkrijgbaar zijn via www.abnamro.nl/beleggen. Hoewel ABN AMRO tracht juiste, volledige en actuele informatie uit betrouwbaar geachte bronnen aan te bieden, verstrekt ABN AMRO expliciet noch impliciet enige garantie dat de aangeboden informatie in dit document juist, volledig of actueel is. ABN AMRO aanvaardt geen aansprakelijkheid voor druk- en zetfouten. De in dit document opgenomen informatie kan worden gewijzigd zonder voorafgaand bericht. ABN AMRO is niet verplicht de hierin opgenomen informatie te actualiseren of te wijzigen. ABN AMRO en/of haar agenten of onderaannemers aanvaarden geen enkele aansprakelijkheid ten aanzien van enige schade (met inbegrip van gederfde winst), die op enigerlei wijze voortvloeit uit de informatie die u in dit document wordt aangeboden of het gebruik daarvan. ABN AMRO, of de rechthebbende, behoudt alle rechten (waaronder auteursrechten, merkrechten, octrooien en andere intellectuele eigendoms rechten) met betrekking tot alle in dit document aangeboden informatie (waaronder alle teksten, grafisch materiaal en logo s). Het is niet toegestaan de informatie uit dit document te kopiëren of op enigerlei wijze openbaar te maken, te verspreiden of te vermenigvuldigen zonder voorafgaande schriftelijke toestemming van ABN AMRO of rechtmatige toestemming van de rechthebbende. US Person Disclaimer Beleggen ABN AMRO Bank N.V. ( ABN AMRO ) is niet geregistreerd als broker-dealer en investment adviser zoals bedoeld in respectievelijk de Amerikaanse Securities Exchange Act van 1934 en de Amerikaanse Investment Advisers Act van 1940, zoals van tijd tot tijd gewijzigd, noch in de zin van andere toepasselijke wet- en regelgeving van de afzonderlijke staten van de Verenigde Staten van Amerika. Tenzij zich op grond van de hiervoor genoemde wetten een uitzondering voordoet, is de effectendienstverlening van ABN AMRO inclusief (maar niet beperkt tot) de hierin omschreven producten en diensten, alsmede de advisering daaromtrent niet bestemd voor Amerikaanse ingezetenen ( US Persons in de zin van vorenbedoelde wet- en regelgeving). Dit document of kopieën daarvan mogen niet worden verzonden of meegebracht naar de Verenigde Staten van Amerika of worden verstrekt aan Amerikaanse ingezetenen. Onverminderd het voorgaande is het niet de intentie de in dit document beschreven diensten en/of producten te verkopen of te distribueren of aan te bieden aan personen in landen waar dat ABN AMRO op grond van enig wettelijk voorschrift niet is toegestaan. Een ieder die beschikt over dit document of kopieën daarvan dient zelf na te gaan of er wettelijke beperkingen bestaan tegen de openbaarmaking en verspreiding van dit document en/of het afnemen van de in dit document beschreven diensten en/of producten en zodanige beperkingen in acht te nemen. ABN AMRO is niet aansprakelijk voor schade als gevolg van diensten en/of producten die in strijd met de hiervoor bedoelde beperkingen zijn afgenomen. Colofon Ben Steinebach, Hoofd Beleggingsstrategie Ralph Wessels, Senior Specialist Beleggingsstrategie ABN AMRO Indien u naar aanleiding van deze nieuwsbrief vragen heeft, verzoeken wij u contact op te nemen met uw vermogensbeheerder of beleggingsadviseur. abnamro.nl k Twitter Twitter LinkedIn Google + My Space Tumblr Bebo re Delicious Digg Stumbleupon Reddit Technorati Slashdot Share this e Flikr Instagram Pinterest Deviant Art Soundcloud Vimeo Twylah RSS Skype 225110 AA JAN 2017