verder herstel in 2015 uitgave 1e kwartaal 2015 Beleggingsvisie

verder herstel in 2015 uitgave 1e kwartaal 2015 Beleggingsvisie

1e kwartaal 2015 Verder herstel in 2015 In de tweede helft van 2014 is er twijfel gerezen over de kracht van de wereldeconomie. Vooral de economische vooruitzichten van de eurozone en daarbinnen zelfs die van Duitsland leken snel te verslechteren. Wij hebben aan dit pessimisme nooit veel waarde gehecht. Weliswaar is de groei in de eurozone met name in de nazomer tijdelijk wat teruggevallen, maar dit was toch wel duidelijk een buitengewone ongunstige samenloop van een aantal omstandigheden. Te denken valt dan onder meer aan het neerschieten van het Maleise vliegtuig dat leidde tot spanningen tussen het Westen en Rusland en tot het over en weer opvoeren van economische sancties. Ook andere geopolitieke spanningen vooral in het Midden Oosten leidden tot een toename van de internationale onzekerheden. En toen bleek ook nog eens dat Duitse economie in augustus zo n beetje tot stilstand was gekomen. Bij nader inzien was dat echter toch vooral het gevolg van een verandering van de vakantieplanning van de Duitse deelstaten. Die mochten voor het eerst zelf hun vakantieperiode bepalen en deden dat allemaal in augustus, waardoor de productie overal tegelijk fors terugviel. Voor het einde van 2014 voorzien we een gunstiger economische ontwikke ling, die zal doorlopen in 2015. De voorwaarden daarvoor zijn gunstig. Hoewel het Amerikaanse stelsel van centrale banken inmiddels is gestopt met het op grote schaal opkopen van obligaties, blijven de monetaire verhoudingen buitengewoon ruim. Daar komt bij dat de Europese Centrale Bank en de Bank of Japan er nog een schepje bovenop doen. De rente blijft in de belangrijke landen dus laag in historisch perspectief. Ook de olieprijs is laag, ondanks de spanningen in het Midden Oosten. Dat komt niet zozeer door gebrek aan vraag maar vooral door een zeer ruim aanbod als uitvloeisel van de vondsten van schaliegas en schalieolie in vooral de Verenigde Staten. Kortom, er is alle reden om in 2015 een wat sterkere wereldeconomie te verwachten dan in 2014 het geval was. Ben Steinebach Hoofd Beleggingsstrategie ABN AMRO

Grotere voorkeur voor Europese aandelen We hebben binnen ons beleggingsbeleid twee wijzigingen aan gebracht. In onze regionale voorkeuren voor aandelen hebben we de bestaande overweging in opkomende markten iets verminderd ten gunste van Europa, waarin we al een overwogen belang hebben. Daarnaast hebben we winst genomen op de bestaande overweging in vastgoed en deze teruggebracht naar neutraal ten gunste van liquide middelen. Vooruitzichten> pagina 5 Rust op de financiële markten teruggekeerd Na half oktober is de rust op de markten teruggekeerd, nadat scepsis de financiële markten in september en oktober parten speelde ten aanzien van de economische vooruitzichten voor Europa, en vooral ook voor Duitsland. Geleidelijk begint ons positieve scenario zich te ontvouwen en dat heeft geleid tot een herstel van de koersen, vooral op de aandelenmarkten. Marktomgeving en Marktontwikkeling> pagina 2 en 3 Actieve houding van centrale banken Centrale banken blijven in het middelpunt van de belangstelling staan. De Amerikaanse Federal Reserve (Fed) is inmiddels gestopt met zijn opkoopprogramma van obligaties en het wachten is op de eerste renteverhoging. De Europese Centrale Bank (ECB) twijfelt nog over de vormgeving van een opkoopprogramma en de Bank of Japan (BoJ) heeft zijn opkoopprogramma onlangs fors vergroot. Special> pagina 4 pagina > 1

marktomgeving De wereldeconomie vertoont de laatste twee kwartalen in de verschillende regio s een gemengd beeld. In de VS en het VK is sprake van een groei die boven het trendmatige tempo ligt. In de eurozone is in de meeste landen de groei teruggekeerd, maar die verloopt nog steeds in een slakkengang. Bovendien zijn er opvallende verschillen tussen de landen. Japan bevindt zich nu twee kwartalen in een recessie, die voor een deel het gevolg is van de verhoging van de omzetbelasting. In China, ten slotte, neemt het groeitempo af maar blijft wel betrekkelijk hoog. Wij verwachten overigens dat in de meeste genoemde regio s de factoren aanwezig zijn voor een aantrekkende groei, met uitzondering van Japan waar pas in 2016 enige versnelling mag worden verwacht. Verenigde Staten moet duurdere dollar kunnen dragen Binnen de eurozone lopen de groeicijfers nogal uiteen. Aan de ene kant staat Italië met twee kwartalen van lichte krimp. Aan de andere kant staan andere Zuid-Europese landen zoals Spanje en ook Griekenland, die de (bezuinigings)recessie opvallend krachtig van zich hebben afgeschud. Daartussen bevinden zich de zwakjes groeiende landen in de kern van de eurozone. Daarvan heeft Duitsland zich slechts licht hersteld van de lichte krimp in het tweede kwartaal en heeft Nederland het groeitempo van het tweede kwartaal niet weten vast te houden. Overigens hebben de meest recente vertrouwensindicatoren van Duitsland (de ZEW-index en de Ifo-index) in november een verheugende ommekeer te zien gegeven. Andere belangrijke voorwaarden voor de voortzetting en/of het aantrekken van een redelijk economisch groeitempo in de meeste regio s zijn de gedaalde energieprijzen, de lage rente en het vooruitzicht dat die ten minste in de eurozone en Japan voorlopig ook laag zal blijven. Daardoor blijven ook de leenkosten laag en zal de koers van de euro en de yen onder druk blijven en dit verbetert de concurrentiepositie ten opzichte van het dollargebied. De Amerikaanse economie moet dat stootje wel kunnen dragen gezien het voorlopig boven trendmatige groeitempo. De gedaalde energieprijzen - vooral het gevolg van een ruim aanbod bij een op peil blijvende vraag - zijn gunstig voor de koopkracht van consumenten en zullen op termijn de consumentenbestedingen stimuleren. pagina > 2 8 7 6 5 4 3 2 % 1 0 2007 Verloop 10-jaars rente in Duitsland, Spanje en Italië 2008 Duitsland Spanje 2009 2010 Italië 2011 2012 2013 2014 Bron: Datastream Het rendement op 10-jaars staatsobligaties is in Duitsland sinds eind augustus onder de 1% gezakt. Ook in andere landen - waaronder Spanje en Italië - is de rente fors gedaald als uitvloeisel van verwachtingen omtrent een stimulerend beleid door de ECB. Dit is een van de redenen voor onze verwachting dat ook de Europese economische groei in 2015 verder zal aantrekken. Wat zijn de risico s voor een positieve marktontwikkeling? Hoewel de risico s het komende jaar wat groter zijn dan in de afgelopen periode, sinds 2012, verwachten we geen nieuwe uitbraak van de eurocrisis. Volgend jaar zijn er verkiezingen in Spanje en mogelijk in Griekenland. Dan kunnen eurosceptische partijen weliswaar aan kop lopen in de peilingen, maar daar zijn we niet echt ongerust over. Enerzijds begint de economie juist in deze landen te verbeteren en anderzijds leert de ervaring dat ook deze partijen uiteindelijk de consensus zoeken. Andere risico s liggen in een abrupte renteverhoging door de Amerikaanse Federal Reserve (Fed) en een harde landing van de Chinese economie. De geschiedenis leert dat een renteverhoging van de Fed niet slecht hoeft uit te pakken voor beleggingen, zeker als de economie - zoals nu - de weg is ingeslagen naar een duurzaam en krachtig herstel. Zelfs bij signalen dat het herstel door een hogere rente gaat haperen kan de Fed het beleid vertragen of zelfs van koers veranderen. Het risico van een harde landing van de Chinese economie wordt vooral veroorzaakt door de hoge schuldenlast en de wens van de autoriteiten om die op een ordelijke manier te verlagen. Wij denken dat de autoriteiten voldoende instrumenten hebben om dit te verwezenlijken zonder dat een terugval van de investeringen de groei te zeer afremt.

marktontwikkelingen De onrust die de financiële markten in september en oktober kenmerkten, is na medio oktober grotendeels verdwenen. Op de meeste aandelenmarkten zijn de koersen volledig hersteld en op de obligatiemarkten zijn de koersen gestabiliseerd. Uitzondering op dit laatste zijn de markten voor staatsobligaties in de Europese periferie en in Japan. Deze profiteerden van nieuwe beleidsmaatregelen door de centrale banken of verwachtingen daaromtrent. Op de aandelenmarkten werd de risicobereidheid - en daarmee de koersen - gesteund door meevallende bedrijfsresultaten en een toename van fusie- en overnameactiviteiten. Naast verbeterd macrobeeld ook meevallende resultaten Het herstel van de meeste aandelenmarkten ten opzichte van medio oktober (tevens het tijdstip van de vorige vergadering van het beleggingscomité) heeft procentueel in de dubbele cijfers gelopen. Er waren regionaal niet eens heel grote verschillen. Alleen de Japanse Nikkei-225 Index stak er met bijna 18% ruim bovenuit nadat de centrale bank nieuwe stimuleringsmaatregelen bekend had gemaakt (zie ook de Special op pagina 4). De meeste andere markten zijn in die periode tussen de 8,5% (voor de Britse FTSE-100 Index) en de 14% (de Duitse DAX-30 Index) gestegen met voor de AEX Index een mooie 12,4%. Ten opzichte van eind 2013 zijn de verschillen overigens wel wat groter, met een forse stijging (12%) voor de Amerikaanse S&P-500 Index (weer een nieuwe recordstand) en zelfs een bijna 14% hogere stand voor de technologie-index Nasdaq. In de eurozone en Japan staan de indices in het algemeen ook iets hoger (2% - 7%) dan de slotstanden van vorig jaar. Dit geeft aan dat in veel gevallen de verliezen die medio oktober nog bestonden in de meeste gevallen meer dan goed zijn gemaakt. Naast het wegebben van de zorgen over vooral de Europese economie is de gunstige ontwikkeling op de aandelenmarkten veroorzaakt door in het algemeen positieve bedrijfsresultaten, ook ten opzichte van de verwachtingen. Met ruim 95% van de bedrijven, die hun resultaten hebben gepubliceerd (25 november) was binnen de S&P-500 Index in 79% van de gevallen sprake van een meevallend resultaat. Voor de Eurostoxx-600 Index was dit bij 57% het geval en voor de Nikkei-225 Index bij 65%. 140 130 120 110 100 90 80 70 60 50 40 2007 Aandelenindices 2007-2014 Index: 1 jan 2007 = 100 2008 S&P-500 Nikkei-255 2009 2010 Eurotop-100 AEX 2011 2012 2013 Opkomende markten 2014 Bron: Datastream De aandelenbeurzen hebben zich allemaal in meer of mindere mate weten te herstellen van de correctie in oktober. Het sterkst is het herstel geweest in de Verenigde Staten en Japan als uitvloeisel va respectievelijk een sterk verbeterende economie en een sterke stimulans door de centrale bank. In Europa komt het herstel aarzelender op gang. Stabilisatie op de obligatiemarkt, maar renteverwachtingen opwaarts gericht De toegenomen risicobereidheid, die vooral op de aandelenmarkten zichtbaar was, heeft dit keer amper geleid tot een verkoop van vastrentende waarden, in hun functie van veilige havens. Alleen op de Amerikaanse markt voor 10-jaars staatsobligaties vond een beperkte koersdaling plaats die gepaard ging met een stijging van het effectief rendement met 0,2%-punt tot 2,3%. Op de meeste andere toon aangevende obligatiemarkten kon beter worden gesproken van een stabilisatie van koersen en rendementen. Alleen in de Europese periferie stegen de koersen nog enigszins en liepen de rendementen dus terug als uitvloeisel van verwachtingen ten aanzien van een ruimhartiger beleid door de ECB. In Spanje en Italië kwam de 10-jaars rente daardoor dicht bij de 2%. De verwachtingen zijn overigens dat de rente in 2015 en 2016 geleidelijk zal oplopen. In lijn met de verschillen in economische vooruitzichten en de wijziging in het monetaire beleid, zal de stijging van de 10-jaars rente in de Verenigde Staten sterker zijn (tot 3,5% eind 2016) dan in Duitsland (van 0,8% nu tot 1,6%), waardoor het renteverschil tussen beide landen verder oploopt. Dit zal bijdragen aan een verdere versterking van de Amerikaanse dollar en een verzwakking van de euro. pagina > 3

special Centrale banken blijven in de belangstelling De inflatie staat wereldwijd onder neerwaartse druk. Dit is vooral het gevolg van de gedaalde energieprijzen. Hiervan gaat een positief effect uit op de koopkracht van con sumenten. Voor de eurozone en Japan geldt echter dat het de ongewenste situatie van deflatie dichterbij brengt omdat de inflatieverwachtingen neerwaarts worden bijgesteld en consumptiebeslissingen worden uitgesteld. In Japan is dat nog niet zichtbaar in de daadwerkelijke inflatiecijfers omdat die (tijdelijk) wat hoger zijn door de verhoging van de omzetbelasting in april. Als dit effect in april 2015 uit de cijfers verdwijnt, dreigt een soortgelijke situatie als in de eurozone, waar de inflatie nu al sinds mei lager ligt dan 0,5%. De Europese Centrale Bank (ECB) en de Japanse Centrale Bank (BoJ) proberen deze dreiging met extra stimulerende maatregelen het hoofd te bieden. Inmiddels is de Amerikaanse Fed gestopt met het opkoopprogramma van obligaties, zij het dat aflopende obligaties nog zullen worden vervangen, zodat de balans van de Fed op peil blijft. ECB zal vermoedelijk niet alles doen wat nodig is Hoewel ECB-president Draghi sinds 2012 heeft herhaald dat de ECB alles zal doen wat nodig is om de euro(zone) te redden, verwachten we niet dat ze een opkoopprogramma van overheidsobligaties zal starten. Het belangrijkste doel daarvan is het verlagen van het rentepeil, maar de rente in de eurozone is inmiddels al extreem laag. Daarnaast zijn er landen (onder aanvoering van Duitsland) die pertinent tegen een dergelijk programma zijn. Weliswaar zou het vermoedelijk bijdragen aan een verdere daling van de koers van de euro, wat de (import)inflatie zou verhogen, maar dat kan ook met andere middelen worden bereikt. Zo is het programma van het opkopen van met onderpand gedekte obligaties nog niet uitgeput. We betwijfelen echter of de ECB alleen daarmee de beoogde 1000 miljard kan bereiken. Vermoedelijk zal de ECB een beroep (kunnen) doen op de markt voor bedrijfsobligaties, waaronder overheidsbedrijven. Daarnaast is een belangrijk oogmerk voor de ECB het stimuleren van de kredietverlening voor kleine en middelgrote bedrijven. In december kunnen banken weer inschrijven op een faciliteit van de ECB (TLTRO), waarvoor de voorwaarden wellicht aantrekkelijker worden gemaakt dan in september. 6 5 4 3 2 1 0-1 -2 % j-o-j -3 2007 Verloop consumptieprijzen in de VS, de eurozone en Japan VS Eurozone 2008 2009 2010 Japan 2011 2012 2013 2014 Bron: Datastream De inflatie staat overal in de wereld onder neerwaartse druk, vooral als gevolg van een voortgaande daling van de olieprijs. Dat is goed voor de koopkracht van consumenten, maar in de eurozone en ook in Japan (ondanks een tijdelijke stijging van de inflatie) leidt het tot neerwaartse aanpassing van inflatieverwachtingen en (dreigende) deflatie waardoor consumptiebeslissingen worden uitgesteld. De Bank of Japan (BoJ) haalt wel alles uit de kast Het bestaande opkoopprogramma van obligaties van de BoJ ( 60-70 triljoen) was al exceptioneel groot. Toch is het in oktober nog verder vergroot tot 80 triljoen. Daarmee probeert de BoJ de dreigende deflatie na april 2015 af te wenden. Hoewel de inflatie met ruim 3% op het ogenblik betrekkelijk hoog is, is die vooral het gevolg van de verhoging van de omzetbelasting per 1 april van dit jaar. Dit effect valt na een jaar weg uit de jaar-op-jaar vergelijking. Daarnaast verlengt de BoJ de gemiddelde looptijd van zijn obligatiebezit van 7 jaar tot 7-10 jaar. Het staatspensioenfonds (GPIF) maakt ruimte voor de aankopen door de BoJ door zijn belang in binnenlandse obligaties te verminderen ten faveure van buitenlandse obligaties. Naast een verdere daling van de al zeer lage rente en een stimulering van de economie zal een belangrijk effect van het programma zijn dat de yen verder terrein verliest. Dit zal een opwaarts effect hebben op de (geïmporteerde) inflatie. Behalve Japan heeft ook China betrekkelijk onverwachts naar monetaire maatregelen gegrepen. De Bank of China had echter nog ruimte zijn rente met 0,4%-punt te verlagen tot 5,6% om de stijging van de yuan af te remmen en de economische groei op de beoogde 7,5% te houden. pagina > 4

vooruitzichten Verschuiving van aandelenbelang van opkomende markten naar Europa Geleidelijk aan begint zich het door ons verwachte positieve scenario voor de wereldeconomie te ontvouwen. Dit zal zich geleidelijk aan vertalen in een verder verbeterende winstgroei van bedrijven. Daarnaast leiden de verwachtingen van een ruimhartig beleid van de ECB en de dus laagblijvende rente tot blijvende aantrekkelijkheid van meer risicovolle beleggingen, zoals aandelen. We handhaven daarom de sterke overweging in aandelen. Omdat het dividend rendement op Europese aandelen wat hoger ligt dan elders vergroten we onze bestaande overweging van Europese aandelen nog wat verder ten koste van aandelen van opkomende markten, waarvoor het belang nu licht overwogen is. Dit laatste wordt vooral ingegeven door de verwachting van voortgaande druk op de grondstoffenprijzen, waarvan vooral de grondstoffen-exporterende landen te lijden hebben. We handhaven de bestaande onderweging van Amerikaanse aandelen en houden onze neutrale opinie op Japan. In onze sectorvoorkeuren hebben we geen wijzigingen aangebracht. We blijven dus overwogen in de sectoren informatietechnologie, gezondheidszorg en basismaterialen. Daarentegen handhaven we een onderwogen belang in de sectoren nutsbedrijven, telecom en consumentengoederen. Onderwogen belang in obligaties gehandhaafd Wij verwachten dat de Fed medio 2015 zal beginnen met het verhogen van de eigen beleidsrente. Tezamen met het stoppen van het obligatie-opkoopprogramma van de Fed zal dat in onze visie leiden tot een geleidelijke stijging van de Amerikaanse obligatierente, die op enige afstand volgens ons gevolgd zal worden door de Europese rente. Vanwege het resulterende vermogensverlies handhaven we de bestaande onderweging van obligaties. Ook binnen de obligatieportefeuille blijven we onderwogen in staatsobligaties, waarbinnen we een voorkeur houden voor Spaans en Italiaans staatspapier. Binnen het onderwogen belang in obligaties als geheel blijven we wel overwogen in bedrijfsobligaties, zowel van zeer kredietwaardige bedrijven als van high yield. Dit vloeit voort uit onze positieve verwachtingen voor de wereldeconomie, waarbinnen de faillissementsrisico s van beide groepen bedrijven geringer zijn dan gemiddeld. Vastgoed en grondstoffen Beleggingen in vastgoed hebben het afgelopen jaar uitstekende rendementen opgeleverd, mede door de lage rente. Omdat we een stijging voorzien van vooral de Amerikaanse rente is de bestaande overwogen positie in de Verenigde Staten minder aantrekkelijk geworden. Daarom hebben we winst genomen op ons overwogen belang in vastgoed en deze teruggebracht tot een neutrale positie. Hoewel de gunstige economische vooruitzichten steun zouden moeten geven aan grondstofprijzen, zijn veel grondstoffen de afgelopen maanden in prijs gedaald. De olieprijs is gedaald vanwege een ruim aanbod. Ook prijzen van bijvoorbeeld edele metalen zijn gedaald door een verwachte rentestijging in de Verenigde Staten, net als de meeste agrarische grondstoffen, met uitzondering van koffie en suiker. Per saldo handhaven we een neutrale opinie. pagina > 5

Algemene Disclaimer De in dit document aangeboden informatie is opgesteld door Vermogensadvies en Vermogensbeheer Nederland van ABN AMRO Bank N.V. ( ABN AMRO ) en is bedoeld als informatie in algemene zin en is niet toegespitst op uw persoonlijke situatie. De informatie mag daarom nadrukkelijk niet beschouwd worden als een advies of als een voorstel of aanbod tot 1) het kopen van beleggingsproducten en/of 2) het afnemen van beleggingsdiensten noch als een beleggingsadvies. Beslissingen op basis van de informatie uit dit document zijn voor uw eigen rekening en risico. De informatie en voorwaarden die van toepassing zijn op door ABN AMRO aangeboden beleggingsproducten en beleggingsdiensten verleend door ABN AMRO kunt u vinden in de Voorwaarden Beleggen ABN AMRO die verkrijgbaar zijn via www.abnamro.nl/beleggen. Hoewel ABN AMRO tracht juiste, volledige en actuele informatie uit betrouw baar geachte bronnen aan te bieden, verstrekt ABN AMRO expliciet noch impliciet enige garantie dat de aangeboden informatie in dit document juist, volledig of actueel is. ABN AMRO aanvaardt geen aansprakelijkheid voor druk- en zetfouten. De in dit document opgenomen informatie kan worden gewijzigd zonder voorafgaand bericht. ABN AMRO is niet verplicht de hierin opgenomen informatie te actualiseren of te wijzigen. ABN AMRO en/of haar agenten of onderaannemers aanvaarden geen enkele aansprakelijkheid ten aanzien van enige schade (met inbegrip van gederfde winst), die op enigerlei wijze voortvloeit uit de informatie die u in dit document wordt aangeboden of het gebruik daarvan. ABN AMRO, of de rechthebbende, behoudt alle rechten (waaronder auteursrechten, merkrechten, octrooien en andere intellectuele eigendomsrechten) met betrekking tot alle in dit document aangeboden informatie (waaronder alle teksten, grafisch materiaal en logo s). Het is niet toegestaan de informatie uit dit document te kopiëren of op enigerlei wijze openbaar te maken, te verspreiden of te vermenigvuldigen zonder voorafgaande schriftelijke toestemming van ABN AMRO of rechtmatige toestemming van de rechthebbende. U mag de informatie in dit document wel afdrukken voor uw eigen persoonlijk gebruik. US Person Disclaimer ABN AMRO Bank N.V. ( ABN AMRO ) is niet geregistreerd als broker-dealer en investment adviser zoals bedoeld in respectievelijk de Amerikaanse Securities Exchange Act van 1934 en de Amerikaanse Investment Advisers Act van 1940, zoals van tijd tot tijd gewijzigd, noch in de zin van andere toepasselijke wet- en regelgeving van de afzonderlijke staten van de Verenigde Staten van Amerika. Tenzij zich op grond van de hiervoor genoemde wetten een uitzondering voordoet, is de beleggingsdienstverlening van ABN AMRO, inclusief (maar niet beperkt tot) de hierin omschreven beleggingsproducten en beleggingsdiensten, alsmede de advisering daaromtrent niet bestemd voor Amerikaanse ingezetenen ( US Persons in de zin van vorenbedoelde wet- en regelgeving). Dit document of kopieën daarvan mogen niet worden verzonden of meegebracht naar de Verenigde Staten van Amerika of worden verstrekt aan Amerikaanse ingezetenen. Onverminderd het voorgaande is het niet de intentie de in dit document beschreven beleggingsdiensten en/of beleggingsproducten te verkopen of te distribueren of aan te bieden aan personen in landen waar dat ABN AMRO op grond van enig wettelijk voorschrift niet is toegestaan. Een ieder die beschikt over dit document of kopieën daarvan dient zelf na te gaan of er wettelijke beperkingen bestaan tegen de openbaarmaking en verspreiding van dit document en/of het afnemen van de in dit document beschreven beleggingsdiensten en/of beleggingsproducten en zodanige beperkingen in acht te nemen. ABN AMRO is niet aansprakelijk voor schade als gevolg van beleggingdiensten en/of beleggingsproducten die in strijd met de hiervoor bedoelde beperkingen zijn afgenomen. Colofon Auteur: Ben Steinebach, Hoofd Beleggingsstrategie van ABN AMRO Heeft u nog vragen naar aanleiding van deze nieuwsbrief? Neem dan contact op met uw beleggingsadviseur of vermogensbeheerder. ABN/AAA83060