Wealth Management Investment Insights juni 2013 Investment Insights juni 2013 Pagina 1
Inhoudsopgave Inleiding 3 Regionaal perspectief 4 Macro-economische vooruitzichten 5 Overzicht van prognoses en actuele gegevens 7 Onze visie 8 High conviction -ideeën 14 Belangrijkste contactpersonen: Wealth Management Global Strategy Team 18 Ons Global Investment Committee (GIC), Wealth Management Arnaud de Servigny (voorzitter) Chief Investment Officer Wealth Management Larry V. Adam Chief Investment Strategist, VS Owen Fitzpatrick Head Global Equity Practice, VS Marcel Hoffman Head Discretionary Portfolio Management, Duitsland Elke Speidel-Walz Chief Investment Strategist, Duitsland Christian Nolting Head Discretionary Portfolio Management and Strategy, Azië/Pacific Ben Pace Chief Investment Officer, Noord-, Midden- en Zuid-Amerika Stéphane Junod Head Discretionary Portfolio Management, EMEA Gerard Piasko Chief Investment Strategist, EMEA Jonathan Marriott Head Discretionary Portfolio Management VK Kunst bouwt. Kunst daagt uit. Kunst overstijgt grenzen. Kunst werkt. Deutsche Bank ontsluit de wereld van de moderne kunst voor het publiek via haar eigen, aanzienlijke verzameling, haar tentoonstellingen, en haar gezamenlijke projecten met partners. Overal ter wereld. Al dertig jaar. Meer informatie is te vinden in het online kunsttijdschrift op www.db-artmag.com. The Brushwork Series (9 /11), 1999 door Patrick Heron bij Deutsche Bank, Londen Pagina 2 Investment Insights juni 2013 Patrick Heron estate en The Paragon Press, Londen, 2013 Foto: John Wildgoose, 2012
Inleiding Arnaud de Servigny Beste lezer, De geschiedenis leert ons dat het lang duurt voordat de wereldwijde economie zich herstelt van een financiële crisis. Momenteel vertoont het economische klimaat nog een aantal duidelijke littekens, zoals het hoge niveau van onderbezetting en het afgenomen vertrouwen in de marktdynamiek. Ook leeft de angst dat door de stimuleringsmaatregelen van de overheid de schulden alleen maar hoger worden. Wanneer we echter rationeel naar de situatie van de afgelopen vijf jaar kijken, zouden we moed kunnen putten uit het feit dat gezamenlijke monetaire beleidsinterventies hebben gezorgd voor stabiliteit en de wereldwijde economie de tijd hebben gegeven te herstellen. De aanvankelijke angst dat een dergelijke aanpak de inflatie zou opstuwen is tot nu toe ongegrond gebleken. De ontwikkelde economieën hebben nog steeds te kampen met grote structurele problemen zoals vergrijzing en de hoge overheidsuitgaven. Toch zijn zij erin geslaagd de enorme economische onevenwichtigheden die meestal volgen op een crisis van dergelijke omvang, te beperken. In plaats daarvan is er een probleem ontstaan dat in zekere zin het gevolg is van geslaagd beleid: de waardering van risicovolle activa is gestegen tot een punt waarop deze niet langer goedkoop lijken. Kennelijk hebben de opgezwollen balansen van de centrale banken de rendementen op vastrentende waarden gedrukt, met als bijkomend voordeel dat de rekening voor schuldenaren minder pijnlijk wordt en de economische activiteit toeneemt. De waardering van aandelen was al enige tijd behoorlijk laag, mede als gevolg van de behoedzaamheid in de markt, maar zij beweegt zich nu langzaam naar het niveau van voor de crisis. Betekent dit dat we te maken hebben met een beleggingszeepbel? Wij denken van niet. De markten worden eerder gedreven door verwachtingen dan door de realiteit van het heden of het verleden: de winsten die worden behaald bieden vertrouwen voor de toekomst. Het optimisme is waarschijnlijk terecht, omdat we steeds meer signalen ontvangen dat het economisch herstel duurzaam is. Maar het grotendeels positieve oordeel van de markten sluit korte periodes van volatiliteit niet uit. Eén ding weten we in elk geval zeker: de weg vooruit zal geen rechte weg zijn. Het lijkt erop dat we een dergelijke periode van tijdelijke aanpassing naderen, waarna de gunstige structurele trend zich weer zal voortzetten. Arnaud de Servigny, Chief Investment Officer, Wealth Management 21 mei 2013 Investment Insights juni 2013 Pagina 3
Perspectief vanuit EMEA Stéphane Junod Schommelingen op de aandelenmarkt geven meestal aan hoe beleggers denken over de toekomst en niet zo zeer hoe zij denken over de huidige situatie. Natuurlijk, als belegger wordt je mening over de toekomst altijd gekleurd door recente ervaringen. Het zou dan ook verrassend zijn als, met name vanuit een Europees perspectief, beleggers niet enigszins sceptisch zouden staan tegenover de toekomst na een dergelijke lange periode van economische stagnatie of krimp. Momenteel wordt deze scepsis op de proef gesteld door positiever economisch nieuws uit de VS. De opmars die dit teweeg heeft gebracht op de Amerikaanse markten gaat gepaard met een koersstijging van de Europese risicovolle activa, hoewel er een paar keer sprake is geweest van een terugval. Dit is niet in lijn met de aanhoudende somberheid in de reële economie in Europa. Het bbp van de eurozone is, op basis van voorlopige cijfers, in het 1e kwartaal 2013 op kwartaalbasis met 0,2% gedaald. Recente zachte indicatoren wijzen erop dat het resultaat over het 2e kwartaal gelijk zal blijven of zal verslechteren. Vooral Frankrijk en Italië blijven zorgenkindjes. Toch lijken de markten nu te suggereren dat er wel een paar lichtpuntjes zijn. Een bescheiden herstel van de economie in de eurozone is in de tweede helft van het jaar nog steeds mogelijk. Twee factoren zijn daarbij van belang. De eerste en meest voor de hand liggende is de verwachte verbetering van de externe vraag, die vooral is toe te schrijven aan een verdere verbetering in de VS en in veel opkomende economieën. De tweede factor heeft betrekking op de invloed die de bezuinigingsmaatregelen hebben op de economische groei. We verwachten geen duidelijke verbetering van de binnenlandse vraag in de eurozone. Deze zal nog wel even achterblijven. Maar de invloed van de bezuinigingsmaatregelen zal in 2013 waarschijnlijk minder duidelijk zijn dan in 2011 en in 2012. De meeste landen (met uitzondering van Frankrijk) hebben het merendeel van de benodigde begrotingsmaatregelen doorgevoerd en voor Frankrijk en Italië zijn de deadlines daarvoor naar achteren bijgesteld. Natuurlijk betekent dit niet dat de invloed van de begrotingsmaatregelen niet belangrijk is, maar meer dat deze minder groot zal zijn dan in de afgelopen jaren. Gezien het zwakke sentiment zal het nog wel enige tijd duren voordat we een herstel zien in het bbp in de eurozone, zelfs als de Europese Centrale Bank (ECB) later dit jaar besluit om de rente nog verder te verlagen. Maar er komt een moment dat de gegevens over de reële economie aansluiting vinden bij het optimisme in de markt. Stéphane Junod, Head Discretionary Portfolio Management, EMEA Pagina 4 Investment Insights juni 2013
Macro-economische vooruitzichten Elke Speidel-Walz Economisch herstel VS zet door Structurele hervormingen nodig in Japan Herstel in eurozone verwacht Opkomende markten richten zich op duurzame groei Begrotingsvooruitzichten VS verbeteren Recente gegevens uit de VS laten tekenen zien van verder herstel. Het niveau van nieuwbouw in de VS daalde in april maar het aantal huisvestigingsvergunningen steeg en het sentiment op de huizenmarkt (alsmede het consumentenvertrouwen) bereikte in mei een cyclisch hoogtepunt. Tot nu toe blijft de industriële productie achter bij het herstel, maar de robuuste consumptievraag alsmede de ontwikkeling in de kapitaalgoederenvoorraad lijken te wijzen op een herstel van de investeringsactiviteiten in de nabije toekomst. Het allerbelangrijkste is dat de situatie op de Amerikaanse arbeidsmarkt aanzienlijk is verbeterd; de aanvragen voor werkloosheidsuitkeringen liggen nu op een niveau dat historisch gezien past bij de maandelijkse stijging van de werkgelegenheid met meer dan 200.000. De geleidelijke verschuiving naar energie-onafhankelijkheid in de VS zou de groei langdurig kunnen stimuleren. Ook de neerwaartse risico s voor de groei in de VS lijken af te nemen. De invloed van de begrotingsmaatregelen op de groei is waarschijnlijk minder groot dan verwacht. Dit komt doordat hogere overheidsinkomsten de tekorten terugdringen. Het Congressional Budget Office verwacht dat het begrotingstekort in de VS zal afnemen van 7% van het bbp in 2012 tot 4% in het kalenderjaar 2013 (figuur 1). Structurele problemen schaden de concurrentiepositie van Japan De relatieve economische kracht van de VS heeft de positie van de dollar versterkt; omgekeerd is door het recente economische beleid in Japan de positie van de yen verder verslechterd. De yen is sinds medio 2012 ten opzichte van de Amerikaanse dollar en de euro met meer dan 30% gedevalueerd. Het effect daarvan op de export van Japan en van andere landen is echter moeilijk vast te stellen. Japanse bedrijven hebben distributieketens in veel van hun uiteindelijke exportmarkten, wat de positieve effecten van een zwakkere yen vermindert. De onderliggende concurrentiekwesties - hogere arbeidskosten, rigide arbeidsmarkten en slechte demografische ontwikkelingen - zijn niet eenvoudig op te lossen. (Figuur 2 laat zien hoe het aandeel van Japan op de exportmarkt in de afgelopen twintig Terugdringing begrotingstekort VS komt op stoom percentage van bruto binnenlands product Historische gegevens CBO-verwachting mei 2013 Mutaties in marktaandeel export procentuele mutatie in aandeel in wereldwijde exportmarkten 1990 2002 2003 2012 0-2 -4-6 -8 120 100 80 60 40 20 0-20 -40-10 -12 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013F 2014F 2015F Mexico Korea Duitsland VS VK Frankrijk Italië Japan Figuur 1 Bronnen: Deutsche Asset & Wealth Management; Congressional Budget Office (CBO) VS. Per 14 mei 2013 Figuur 2 Bronnen: Deutsche Asset & Wealth Management; J.P. Morgan; OESO. Per 28 maart 2013 In het verleden behaalde resultaten bieden geen garantie voor de toekomst. Er kan geen garantie worden gegeven dat een prognose, beleggingsdoelstelling en/of verwacht rendement wordt behaald. Voorspellingen zijn gebaseerd op veronderstellingen, ramingen, adviezen en theoretische modellen die mogelijk onjuist zijn gebleken. Investment Insights juni 2013 Pagina 5
Elke Speidel -Walz/Macro-economische vooruitzichten vervolg Effect begrotingsmaatregelen eurozone mutatie in structurele primaire begrotingsbalans als percentage van het BBP Verwachte groei bbp voor China, Turkije en Rusland in procenten 2012 2013F 2014F 2 1.5 1 0.5 0-0.5-1 -1.5-2 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013F 2014F 9 8 7 6 5 4 3 2 1 0 China Turkije Rusland Figuur 3 Bronnen: Deutsche Asset & Wealth Management; Deutsche Bank Global Markets Research; Europese Commissie. Per 10 mei 2013 Figuur 4 Bronnen: Deutsche Bank Global Markets Research; Deutsche Asset & Wealth Management. Per 10 mei 2013 jaar is verslechterd.) Deze structurele problemen suggereren dat deregulering en andere hervormingen nodig zullen zijn om de groeivooruitzichten voor Japan te verbeteren. Naar verwachting zal de Japanse overheid in juni meer informatie verstrekken over liberalisering van de handel en dereguleringsmaatregelen. Ondertussen wachten wij op bewijs dat het herstel van het Japanse vertrouwen, sinds de hervormingsmaatregelen werden aangekondigd, zich vertaalt in harde gegevens over een stijging van de investeringsuitgaven. We zijn daarnaast van mening dat de invloed van de zwakke positie van de yen nog niet volledig tot uitdrukking komt in de Japanse exportcijfers. De ECB overweegt verdere monetaire verruiming. Het bbp van de eurozone daalde in het 1e kwartaal nog eens met 0,2% en er zijn nog nauwelijks tekenen die wijzen op een ommekeer. De focus ligt daarom steeds meer op verdere monetaire verruiming. De Europese Centrale Bank (ECB) zal negatieve depositotarieven willen vermijden. Toch is een verdere daling van de reporente van de ECB mogelijk als de volgende ronde aan conjunctuurgegevens wederom teleurstelt. Het rechtstreekse effect van een dergelijke rentedaling op de reële economie van de eurozone zal waarschijnlijk beperkt zijn, en problemen op het gebied van kredietverlening en, vanwege de recessie, vraag naar kredieten zullen blijven bestaan. Toch verwachten we in de tweede helft van 2013 een geleidelijke verbetering in de conjunctuur van de eurozone, vooral omdat de begrotingsmaatregelen naar verwachting minder grote gevolgen zullen hebben op de economische groei dan in 2012 (figuur 3). De EU heeft Frankrijk en Spanje meer tijd gegeven om hun begrotingsdoelstellingen te realiseren en de begrotingsdoelstellingen voor Italië zullen naar verwachting ook worden versoepeld. Vorig jaar kondigde Italië aan dat het in 2013 een begrotingsevenwicht wilde bereiken; de officiële doelstelling is nu een tekort van 3% van het bbp. Een bijkomend probleem is dat de zwakke positie van de yen de concurrentiepositie van Duitsland kan schaden. Dergelijke zorgen lijken overdreven, vooral gezien de winst van de Duitse exportmarkten in de afgelopen twintig jaar (zie figuur 2). De zwakke positie van de yen zal waarschijnlijk weinig invloed hebben op de Duitse economie, omdat er weinig directe handelsbetrekkingen met Japan zijn (Japan maakt slechts 2% uit van de Duitse export) en de derdemarkt concurrentie met Japan gericht is op de automarkt in de VS. Prijsconcurrentie is hier slechts een van de problemen. Het echte probleem voor de Europese autofabrikanten is de scherpe daling in de vraag naar auto s binnen de eurozone. Groei van opkomende markten varieert. Opkomende markten zien zich geconfronteerd met heel andere beleidskwesties, waarbij de nadruk ligt op hoe duurzame groei kan worden gerealiseerd. In China was de groei van het bbp in het 1e kwartaal 2013 met 7,7% op jaarbasis teleurstellend. Maar nergens was de vraag uitgesproken zwak en we verwachten dat de groei van het Chinese bbp dit jaar iets boven de 8% zal uitkomen. De inflatiedruk lijkt binnen de perken te blijven, dus het overheidsbeleid kan zich richten op hervormingen. Voor Turkije was er in mei sprake van een verhoging van de rating naar investment grade. Volgens de prognose komt de groei van het bbp voor Turkije dit jaar op 3,5%, tegenover een bescheiden 2,2% in 2012. De exportgroei van Turkije profiteert van een verschuiving van langzamer groeiende Europese markten naar sneller groeiende markten in het Midden-Oosten en Noord-Afrika en het land profiteert daarnaast van de lage olieprijzen. De sterke groei van de kredieten blijft een risico voor de externe tekorten van Turkije, omdat deze moeten worden gefinancierd door kapitaalinstroom. Daarentegen boekt Rusland weinig vooruitgang met hervormingen of spreidingen en de structurele tekortkomingen in de economische groei worden nog eens verergerd door conjuncturele tegenwind. Deutsche Bank voorspelt een Russisch bbp van net iets meer dan 3% in 2013. De belangrijkste rentes zullen waarschijnlijk worden verlaagd, maar de omvang daarvan wordt beperkt door de relatief hoge inflatie. Een begrotingsstimulans moet worden gefinancierd uit de extra oliereserves, maar de lage olieprijs is schadelijk voor het begrotingsevenwicht en exportsaldo van Rusland. De groeicijfers van deze drie landen worden met elkaar vergeleken in figuur 4. In het verleden behaalde resultaten bieden geen garantie voor de toekomst. Er kan geen garantie worden gegeven dat een prognose, beleggingsdoelstelling en/of verwacht rendement wordt behaald. Voorspellingen zijn gebaseerd op veronderstellingen, ramingen, adviezen en theoretische modellen die mogelijk onjuist zijn gebleken. Pagina 6 Investment Insights juni 2013
Overzicht van prognoses en actuele gegevens Cijfers Bbp-groei in procenten Inflatie in procenten Officiële rentetarieven in procenten 2012 2013 2014 VS 2.2 2.2 3.2 Eurozone -0.6-0.6 1.0 Verenigd Koninkrijk 0.3 0.5 1.8 Japan 2.0 1.4 0.6 Asia zonder Japan 5.9 6.7 7.3 China 7.8 8.2 8.9 Latijns Amerika 2.8 3.3 3.8 EMEA 2.7 3.0 3.8 Wereld 2.9 3.1 4.0 Begrotingssaldi in procenten van bbp 2012 2013 2014 VS -6.9-5.2-3.6 Eurozone -3.7-3.0-2.5 Verenigd Koninkrijk -7.8-7.1-6.4 Japan -9.6-9.4-7.4 Asia zonder Japan -2.8-3.1-2.5 China -1.6-2.1-1.5 Latijns Amerika -2.6-2.2-2.1 EMEA -0.8-1.1-0.7 2012 2013 2014 VS 2.1 2.1 2.6 Eurozone 2.5 1.6 1.6 Verenigd Koninkrijk 2.8 3.0 2.6 Japan 0.0 0.0 2.0 Asia zonder Japan 3.8 3.6 4.2 China 2.0 3.0 3.5 Latijns Amerika 7.8 8.3 8.4 EMEA 5.0 5.1 4.8 Saldi op de lopende rekeningen in procenten van bbp 2012 2013 2014 VS -3.1-3.2-3.4 Eurozone 1.3 1.7 1.6 Verenigd Koninkrijk -3.7-3.1-2.5 Japan 1.0 1.2 2.3 Asia zonder Japan 1.2 1.0 0.8 China 2.4 2.0 1.6 Latijns Amerika -1.4-1.7-1.8 EMEA 1.4 1.1 0.2 Actueel* 3-maands Ult. 2013 VS 0.25 0.25 0.25 (Fed funds) Eurozone 0.50 0.50 0.50 (Ref. rate) VK 0.50 0.50 0.50 (Base rate) Japan 0.10 0.10 0.10 (Ref. rate) Markten Aandelen niveau van de indices Belangrijkste rendementen op staatsobligaties (10-jaars) in procenten Valuta s Actueel* 3-maands Ult. 2013 Actueel* 3-maands Ult. 2013 Actueel* 3-maands Ult. 2013 VS (S&P 500) 1,669 1,575 1,660 Eurozone 2,822 2,700 2,870 (EuroSTOXX 50) Duitsland (DAX)**8,472 8,100 8,600 VK (FTSE 100) 6,804 6,500 6,800 Japan (Nikkei) 15,381 14,900 15,300 Asia zonder Japan 562 535 585 (MSCI, $) Latijns Amerika 3,702 3,550 3,920 (MSCI, $) Grondstoffen Actueel* 3-maands Ult. 2013 Olie ($, WTI) 96 95 100 Goud ($) 1,378 1,450 1,500 VS 1.93 1.75 2.10 Eurozone*** 1.40 1.40 1.70 VK 1.91 1.75 2.10 Japan 0.88 0.75 0.80 EUR/USD 1.29 1.26 1.24 USD/JPY 102.33 103.00 105.00 EUR/CHF 1.25 1.25 1.25 GBP/USD 1.51 1.50 1.48 USD/CNY 6.14 6.10 6.05 De cijfers in de kolommen 2013, 2014, 3-maands en ultimo 2013 zijn onze prognoses per 21 mei 2013. De cijfers in de kolommen 2012 en actueel zijn feitelijke cijfers. Lichtblauw gekleurde prognoses wijzen op opwaartse bijstellingen en cursief gedrukte prognoses wijzen op neerwaartse bijstellingen van de cijfers die in Investment Insights van vorige maand gepubliceerd zijn. * Per 21 mei 2013 ** Total return index (inclusief dividend) *** Duitse Bunds Bronnen: Deutsche Bank, Global Investment Committee, Wealth Management; Deutsche Bank Global Markets. In het verleden behaalde resultaten bieden geen garantie voor de toekomst. Er kan geen garantie worden gegeven dat een prognose of doelstelling wordt behaald. De voorspellingen zijn gebaseerd op veronderstellingen, schattingen, oordelen en hypothetische modellen die onjuist kunnen blijken. Investment Insights juni 2013 Pagina 7
Zonder titel, o.j. Wis Coca-Cola Goed-Kwaad, o.j. door Wawrzyniec Tokarski bij Deutsche Bank, Frankfurt Wawrzyniec Tokarski, 2013 Foto: John Wildgoose, 2012 Onze visie Larry V. Adam Hogere verwachtingen Pagina 8 Investment Insights juni 2013
Het Global Investment Committee (GIC) vergaderde op 21 mei toen aandelen, volgens de MSCI All-Country World Index, de beste start van het jaar hadden gemaakt sinds vijftien jaar, terwijl mondiale obligatierendementen in hun totaliteit slechts weinig boven hun laagste stand waren uitgekomen. Omdat het mondiale, zeer ruime monetaire beleid de prijzen van activa kennelijk omhoog dreef, was de centrale vraag voor het Global Investment Committee of dit beleid een sweet spot voor beleggingen had geschapen om hun herstel door te zetten of dat er een loskoppeling optrad tussen prijzen van activa en fundamentele macro-economische factoren. Het antwoord op deze vraag lag ergens in het midden. Hoewel het GIC van mening was dat het voornemen van de centrale banken om de rente laag te houden beleggers zou blijven stimuleren om op de middellange en lange termijn over te gaan op beleggingen met een groter risico, merkte het ook op dat de huidige betere waarderingen tijdelijk tot stilstand zouden kunnen komen als fundamentele economische factoren niet zouden blijven verbeteren. Economische groei en aandelen in de VS In de VS is sprake van een verbetering op de arbeidsmarkt, de kredietmarkt en de huizenmarkt. In het bijzonder hebben de positieve vermogenseffecten die voortvloeien uit hogere prijzen voor onroerend goed en hogere aandelenkoersen de negatieve gevolgen van hogere belastingen gecompenseerd. Het grotere optimisme van consumenten heeft geleid tot het weer opveren van de bestedingen en toename van vertrouwen tot op hoogten die wij kennen van vóór de recessie (de hoogste sinds juli 2007). We mogen echter niet uit het oog verliezen dat de maakindustrie nog te kampen heeft met een zwak mondiaal herstel, een langzaam op gang komen van de investeringen en de kracht van de dollar. De combinatie van meer groei, hogere belastinginkomsten en bezuinigingen heeft ertoe bijgedragen dat het Amerikaanse begrotingstekort sterk gedaald is. Dit heeft ook iets van de directe druk op het Congres weggenomen om een grand bargain tot stand te brengen, hoewel er een begrotingsplan voor de lange termijn zal moeten worden aangenomen om verdere acties tegen de kredietstatus van de VS te voorkomen. De Amerikaanse aandelenmarkten hebben blijkbaar hoop gekregen, niet alleen door de verbetering van de Amerikaanse economie en de vermindering van de directe fiscale staartrisico s, maar ook doordat andere staartrisico s in Europa en Azië lijken te vervagen. Zoals boven opgemerkt heeft het mondiaal gecoördineerde ruime monetaire beleid er ook voor gezorgd dat de aandelen sinds vorig jaar november de wind bestendig in de rug hebben. Als gevolg daarvan is er een aanzienlijke stijging in de koers/winstverhoudingen (K/W) geweest. Zie figuur 1. En dit zelfs tegen een achtergrond van slechts matige winstcijfers van Amerikaanse ondernemingen. Nu het waarschijnlijk is dat een agressief monetair beleid in de nabije toekomst een stabiliserende kracht is en de mondiale groei in het 2e halfjaar van 2013 naar verwachting zal versnellen, voelen wij ons met die hogere K/W-verhoudingen in de VS wat meer op ons gemak en hebben wij onze S&P 500-doelstelling voor het eind van het jaar verhoogd. De loskoppeling van de Amerikaanse koers/winstverhoudingen en de winstgroeicijfers verandering in procenten per jaar Financiële waarden Luxe consumptiegoederen Industrie Informatietechnologie Gezondheid Primaire consumptiegoederen S&P 500 Telecom Nutsbedrijven Grondstoffen Energie 0 5 10 15 20 25 30 Figuur 1 Bron: FactSet. Per 15 mei 2013. K/W-verhouding van de afgelopen 12 maanden (LTM). Maar voor de korte termijn blijven wij voorzichtig met Amerikaanse aandelen. Wij geloven dat een bescheiden consolidatie na een situatie waarin sprake was van een overmatige vraag de S&P 500 er toe zou kunnen brengen om de recent behaalde winsten weer op te souperen. Het is goed om op te merken dat de consensus voor wat betreft de winstvoorspellingen voor dit tweede halfjaar nogal hoog lijkt (zie figuur 2) en vatbaar kan zijn voor neerwaartse bijstellingen. Maar als we aannemen dat wij kunnen vertrouwen op het herstel van de Amerikaanse economie, dan blijven wij op de middellange en lange termijn positief ten aanzien van Amerikaanse aandelen. Ondanks het robuuste herstel op de aandelenmarkt blijft het rendement op Amerikaanse obligaties laag en kredietopbrengsten blijven dalen. Er zijn weinig aanwijzingen dat de grote rotatie van obligaties in de richting van aandelen momentum aan het winnen is, nu de geldstromen naar obligatiefondsen de geldstromen naar aandelenbeleggingsfondsen met een ruime marge overtreffen. De robuuste vraag maakt de obligaties schaars, waardoor het rendement in de VS waarschijnlijk nog een tijdje langer lager blijft dan de fundamentele economische factoren zouden suggereren. Door verbetering van het begrotingstekort in de VS zal de netto-uitgifte van staatsobligaties door de overheid afnemen, waardoor de Federal Reserve, met het huidige tempo van 45 miljard USD per maand, in feite een groter deel van de uitstaande schuld zal opkopen. Wij zijn ook van mening dat een geleidelijk afbouwen van de kwantitatieve verruiming (QE) ordelijk en op bescheiden schaal zal plaatsvinden (en waarschijnlijk eind 2013 zal beginnen) teneinde het systeemrisico te verminderen dat zou samengaan met een sterke stijging van de rentevoeten. In het verleden behaalde resultaten bieden geen garantie voor de toekomst. Er kan geen zekerheid worden geboden dat een voorspelling, beleggingsdoelstelling en/of verwacht rendement wordt behaald. Allocaties kunnen zonder kennisgeving worden veranderd. Voorspellingen zijn gebaseerd op aannames, schattingen, meningen en hypothetische modellen die onjuist kunnen blijken. Investment Insights juni 2013 Pagina 9
Larry V. Adam/Onze visie vervolg S&P winstgroei procentuele verandering, van jaar op jaar 14 12 10 8 6 4 2 0 Actueel Consensusvoorspellingen Q1 2012 Q2 2012 Q3 2012 Q4 2012 Q1 2013 Q2 2013 Q3 2013 Q4 2013 Figuur 2 Bron: FactSet. Per 15 mei 2013 Consensus groeivoorspellingen omzet EuroSTOXX 50 wellicht te pessimistisch in procenten Schatting DB * omzetgroei Huidige consensus schatting omzetgroei Consensus schatting omzetgroei 3 maanden geleden 7 6 5 4 3 2 1 0-1 -2-3 DAX CAC 40 FTSE MIB IBEX 35 EuroSTOXX 50 * voorspellingen DB zijn gebaseerd op verdeling van omzet per land en op bbp-verwachtingen Figuur 3 Bronnen: Deutsche Bank; Thomson Reuters Datastream. Per 10 mei 2013 Japans beleid heeft mondiale vertakkingen Het nieuwe agressieve monetaire beleid van de Japanse regering en de Bank of Japan (BoJ) lijkt meer grip te krijgen: in elk geval krijgt het sentiment een impuls en wordt de valuta afgezwakt. Door het stimuleren van exportverwachtingen heeft een zwakkere yen een sterke stijging in de Nikkei bevorderd, vanaf het dieptepunt midden 2011. Wij denken dat de yen nog verder zal verzwakken en dat de regering nog met een aantal hervormingsvoorstellen zal komen om de Japanse economie te stimuleren, hoewel de structurele problemen van Japan substantieel blijven ( bijv. de demografische problemen). Het agressieve programma van kwantitatieve verruiming in Japan heeft mondiale vertakkingen die verder reiken dan de Japanse aandelenindices. In het bijzonder moedigt het Japanse beleggers aan om in plaats van te beleggen in laagrenderende Japanse overheidsobligaties de weg op te gaan van beleggen in hoger renderende mondiale staatobligaties. Er zijn aanwijzingen dat Japanse beleggers meer Europese obligaties gaan kopen en gegeven het feit dat internationaal Japan de op een na grootste houder is van Amerikaanse staatsobligaties zal iedere toename in obligatieaankopen de Amerikaanse rendementen drukken of ze ten minste langer op een laag peil houden. Maar we benadrukken dat de langetermijneffecten van dit Japanse beleid nog steeds onzeker zijn: dit is een paardenmiddel. De eurozone worstelt zich naar de oppervlakte De eurozone blijft in een veel slechtere vorm dan de VS; voor het zesde achtereenvolgende kwartaal werd in het 1e kwartaal van 2013 wederom een krimp van het bbp genoteerd. De Europese Centrale Bank heeft onlangs haar officiële rentetarieven verlaagd, en een verdere verlaging is niet uitgesloten. Op zichzelf zal dit echter de groei niet oprakelen. Recente inkoopmanagersindices suggereren dat de productie in de eurozone blijft steken in een absolute windstilte. Er zijn ook zorgen (die naar onze mening overdreven zijn) dat de waardedaling van de yen de concurrentiekracht van de eurozone kan schaden en in het bijzonder die van Duitsland. Er zijn echter een aantal factoren die suggereren dat in de tweede helft van dit jaar de groei in de eurozone heel bescheiden kan aantrekken. Hiertoe behoort een waarschijnlijke verdere groei van de externe internationale vraag en ook de waarschijnlijkheid dat bezuinigingen op de begroting in 2013 een minder grote invloed hebben op het peil van de economische productie dan in 2011 en 2012. Het is ook duidelijk dat de aandelen in de eurozone een voorbeeld nemen aan de aandelen in de VS. Beleggers concentreren zich blijkbaar niet uitsluitend op de ellende in de eurozone. Hoewel er sinds begin van dit jaar duidelijke bijstellingen naar beneden zijn geweest in de in 2013 voor de eurozone verwachte bedrijfswinsten, zijn de koers/winstverhoudingen (K/W) sterk gestegen, net als in de VS. Het resultaat is dat de koers/winstverhoudingen op de belangrijkste aandelenmarkten van de eurozone (met uitzondering van die in Duitsland) duidelijk boven het historische 5-jaars gemiddelde liggen. Zij benaderen nu ook (in het geval van Spanje overschrijden zij zelfs) het 10-jaars gemiddelde dat mede gebaseerd is op gegevens uit de tijd voorafgaand aan de huidige financiële crisis. Verdere stijging van de aandelenkoersen in de eurozone kan daarom afhankelijk zijn van winstgroei en die hangt soms weer af van een groei in de omzet. Op dit moment is de consensus om een daling van 2 procent te verwachten in de omzetcijfers van de ondernemingen uit de EuroSTOXX50. Deze verwachting is wellicht te pessimistisch. Als we gebruik maken van de voorspellingen van Deutsche Bank voor regionale groei en de omzetverdeling van ondernemingen uit In het verleden behaalde resultaten bieden geen garantie voor de toekomst. Er kan geen zekerheid worden geboden dat een voorspelling, beleggingsdoelstelling en/of verwacht rendement wordt behaald. Allocaties kunnen zonder kennisgeving worden veranderd. Voorspellingen zijn gebaseerd op aannames, schattingen, meningen en hypothetische modellen die onjuist kunnen blijken. Pagina 10 Investment Insights juni 2013
De holdings van Toshin* per regionaal blok in maart 2013 in procenten van het totaal 50 40 30 20 10 0 USD USD bloc Latin America EUR Asia Scandinavia and Switzerland GBP EMEA * Toshin-fondsen zijn Japanse beleggingsfondsen die beleggen in activa die niet in yen luiden. Figuur 4 Bronnen: Deutsche Bank; de Investment Trusts Association, Japan. Per 21 mei 2013 de index, dan suggereert onze analyse dat een bescheiden omzetgroei van rond 3% mogelijk is (zie figuur 3). Dit kan een positieve invloed hebben op de bedrijfswinsten en de aandelenkoersen in de eurozone. Voor wat betreft de obligaties in de eurozone, is er wat bunds betreft nauwelijks sprake van een stijging van de huidige niveaus, maar voor de portefeuilles van sommige beleggers kunnen zij van waarde zijn. De risico/ rendementvooruitzichten voor Franse staatsobligaties zijn in onze ogen niet aantrekkelijk en hun aantrekkingskracht als veilige haven zou in sommige risicoscenario s beperkt kunnen zijn. De staatsobligaties van Italië en Spanje kunnen misschien een aantrekkelijk vooruitzicht bieden voor wat betreft het rendement, maar gegeven de bereidheid van Spanje om Directe Monetaire Transacties [Outright Monetary Transactions (OMT)] aan te gaan, hebben wij, in combinatie met politieke factoren, een voorkeur voor Spanje. De markten in Azië kunnen een inhaalslag maken Behalve Japan zijn de aandelenbeurzen in Azië tot dusver dit jaar achtergebleven bij die in de ontwikkelde markten. Een uitzondering hierop vormen Indonesië, de Filippijnen en Thailand. De slechtere performance kan ten dele het gevolg zijn van teleurstellende economische cijfers uit China en andere economieën. Maar waarderingen blijven in de meeste markten laag en dit zou een stimulans moeten zijn. Eén uitzondering is in India, waar een recent herstel de waarderingen tot redelijke hoogten heeft doen stijgen. Technische factoren suggereren daar dat de vraag groter zou zijn dan het aanbod. Ondanks de zorg over de gevolgen die een zwakke yen kan hebben voor andere economieën in Azië, verwachten wij hier nog steeds een herstel van de groei in het 2e halfjaar van 2013. Lagere grondstofprijzen zouden moeten meehelpen de inflatie binnen de perken te houden en geven daardoor meer flexibiliteit aan de centrale banken. Deze hebben daardoor de gelegenheid om zo nodig agressiever te reageren teneinde de groei te stimuleren. Aziatische aandelen zouden ook kunnen profiteren, maar waarschijnlijk in beperkte mate, van de uitstralingseffecten van het ruimere monetaire beleid in Japan. Zoals figuur 4 laat zien hadden de Japanse Toshin beleggingsfondsen (beleggingsfondsen die investeren in activa die niet in yen luiden) in maart van dit jaar maar heel weinig beleggingen in Azië; historisch gezien geven zij de voorkeur aan beleggen in de ontwikkelde markteconomieën. Wat betreft de Aziatische vastrentende waarden blijven wij positief over bedrijfsobligaties in Azië. Een zekere mate van selectiviteit is echter nog steeds belangrijk. Gedurende de eerste vijf maanden van dit jaar was de performance van obligaties in Azië nog steeds netjes, met uitzondering van de Aziatische staatsobligaties. In feite was de kwaliteit van de beleggingen in Azië beter dan in de VS, ook al bleven de hoogrenderende stukken in Azië iets achter bij die in de VS. Terwijl de marges hier kleiner zijn geworden, blijft het monetair beleid accommoderend, waardoor een gunstige achtergrond wordt gecreëerd. Grondstoffen en de kracht van de dollar Globaal genomen kunnen de grondstoffen gehinderd worden door de verwachting dat de dollar bezig is aan een meerjarige opmars. Onze prognose van een betere groeidynamiek, stabielere economische condities en een Fed die verder gaat in de verruimende cyclus zal gunstig blijven uitpakken voor de dollar, in het bijzonder ten opzichte van valuta uit andere ontwikkelde markteconomieën. Goud heeft de laatste tijd haar glans verloren en dit is een goed voorbeeld om te laten zien wat er kan gebeuren wanneer een duur activum stuit op fundamenteel zwakke economische factoren. Met name de vraag van beleggers In het verleden behaalde resultaten bieden geen garantie voor de toekomst. Er kan geen zekerheid worden geboden dat een voorspelling, beleggingsdoelstelling en/of verwacht rendement wordt behaald. Allocaties kunnen zonder kennisgeving worden veranderd. Voorspellingen zijn gebaseerd op aannames, schattingen, meningen en hypothetische modellen die onjuist kunnen blijken. Investment Insights juni 2013 Pagina 11
Larry V. Adam/Onze visie vervolg naar goud is afgenomen. Alleen al in het 1e kwartaal van 2013 nam de totale vraag mondiaal af met 13% (geannualiseerd) tot het laagste niveau in drie jaar. Dit werd in de eerste plaats veroorzaakt doordat de vraag van beleggers bijna gehalveerd werd (- 49%, geannualiseerd). Naar onze mening was dit het gevolg van een uitstroom uit een indextracker beleggingsfonds [Exchange Traded Fund (ETF)]. In de tussentijd was het totale mondiale goudaanbod over dezelfde periode vlak. Bescheiden groei van het aanbod uit de goudmijnen werd tenietgedaan door afname in goud dat werd gerecycled. Wij geloven bovendien dat de combinatie van een vermindering van inflatoire druk en het ontbreken van cashflow uit goud de vraag naar goud ook heeft getemperd. Terwijl, ter vergelijking, de vraag naar olie in het 2e halfjaar van 2013 waarschijnlijk gaat versnellen wanneer de mondiale groei bescheiden opveert, blijven de olieprijzen zich waarschijnlijk tussen bepaalde grenzen bewegen. Dit komt door het toegenomen aanbod, in het bijzonder door de productie in de VS die blijft groeien. Daar staat naar onze mening tegenover dat de olieprijs waarschijnlijk boven de USD 90/barrel blijft staan daar de OPEC het aanbod naar beneden kan aanpassen om de olieprijs op niveau te houden als de prijzen dalen. Het beleggingsallocatieproces Wij handhaven onze drie al langer bestaande pijlers voor het samenstellen van de beleggingsallocatie. De eerste pijler van ons beleggingsproces het samenvoegen van de oorspronkelijke visie van de commissieleden suggereert een committee dat constructief blijft staan tegenover risicovolle activa. Dit vanwege het mondiaal gesynchroniseerd verruimend monetair beleid in het bijzonder tussen de centrale banken uit de ontwikkelde markteconomieën en vanwege het perspectief dat de traditioneel veilige havens, zoals staatsobligaties en goud, niet noodzakelijkerwijs veilig zijn. Er werd ook opgemerkt dat liquide middelen duur zijn, gegeven het lage rendement ervan, dat obligaties al langere tijd duur zijn, en dat aandelen pas onlangs hun reële waarde hebben bereikt, waardoor er een element van onzekerheid bij is gekomen. Aandelen blijven evenwel de voorkeur hebben van het GIC als beleggingscategorie voor de lange termijn. De tweede pijler die is gebaseerd op een grondige bottomup analyse van macro- en waarderingscijfers alsmede markttechnische gegevens bleef ten opzichte van vorige maand naar verhouding onveranderd. Deze wijst op een overweging van vastrentende waarden en aandelen van de opkomende markten en op absolute return strategieën. Het model stelt ook een meer neutraal standpunt voor ten opzichte van grondstoffen dan het eerder ingenomen standpunt van onderweging. In het kort, deze pijler handhaafde een voorkeur voor een risk-on benadering De derde pijler die systematische indicatoren gebruikt om veranderingen in het beleggingsregime te signaleren suggereert nog steeds een voorkeur voor een risk on - benadering. Er was echter voor de eerste keer dit jaar een algemene consensus in het GIC dat wij zouden moeten overwegen om het risico van de portefeuille voor de korte termijn iets te verminderen, gegeven het duidelijk dure karakter van de aandelenindices. De aanbeveling voor de GIC-portefeuille, een portefeuille die geen benchmark heeft, was om de allocatie in aandelen van ontwikkelde markteconomieën en opkomende markten te verminderen, beide met -1 procent en de allocatie in liquide middelen te vermeerderen (+2 procent). Wij verwachten de komende maanden een bescheiden koersterugval, en zouden deze activa opnieuw willen aanwenden op de aandelenmarkt, omdat wij voor de langere termijn enthousiast blijven voor aandelen. Voor portefeuilles met een benchmark zouden wij willen adviseren om de allocaties dichter bij de benchmark te brengen, omdat wij er minder vertrouwen in hebben dat grote afwijkingen van de benchmark op korte termijn waarde opleveren. Nadat wij tijdens de laatste vergadering onze bereidheid om af te dekken hadden verhoogd tot medium, is de GIC deze maand niet bereid extra te hedgen. Met de combinatie van een lichte reductie in risicodragende activa (-2 procent) en de bestaande verzekeringen blijven de portefeuilles goed gepositioneerd voor het geval zich een bescheiden koersval voordoet. Wij zijn van mening dat Europese beleggers ervoor kunnen kiezen om hun dollarbezit niet te hedgen, in het bijzonder wanneer zij onze mening delen dat de dollar waarschijnlijk zal blijven stijgen. De GIC heeft de High Conviction - ideeën opnieuw beoordeeld en besloten alle zes bestaande ideeën te handhaven. De redenen daarvoor worden op bladzijde 17 toegelicht. Wij hebben daar een nieuw idee aan toegevoegd Uiteenlopende trends in Aziatisch economisch beleid. Dit idee wordt meer gedetailleerd uiteengezet op bladzijde 16: wij denken dat bepaalde landen in Azië in wezen niet in staat of niet bereid zijn om eveneens een zwakke-valutabeleid te voeren als reactie op het verder verzwakken van de Japanse Yen. In het verleden behaalde resultaten bieden geen garantie voor de toekomst. Er kan geen zekerheid worden geboden dat een voorspelling, beleggingsdoelstelling en/of verwacht rendement wordt behaald. Allocaties kunnen zonder kennisgeving worden veranderd. Voorspellingen zijn gebaseerd op aannames, schattingen, meningen en hypothetische modellen die onjuist kunnen blijken. Pagina 12 Investment Insights juni 2013
GIC Modelportefeuille beleggingsallocatie, juni 2013 Beleggingscategorie Wijziging* Weging (vanaf 21 mei 2013) Liquide middelen +2% 5% Staatsobligaties ontwikkelde markten geen wijziging 12% Bedrijfsobligaties ontwikkelde markten geen wijziging 16% Obligaties opkomende markten geen wijziging 10% } 43% Aandelen ontwikkelde markten -1% 29% Aandelen opkomende markten -1% 14 % Absoluut rendementen en valuta s geen wijziging 11% Grondstoffen geen wijziging 3% Totaal 100% 100% } } 43% 14% Bron: Deutsche Asset & Wealth Management Global Investment Committee (GIC), Wealth Management. Per 21 mei 2013. Allocaties kunnen zonder kennisgeving veranderd worden. *T.o.v. de beleggingsallocatie na onze vergadering van 30 april 2013. Historisch overzicht beleggingsallocatie van de GIC-modelportefeuille in procenten 100 90 80 70 60 50 40 30 20 10 0 2011 2012 2013 Liquide middelen Staatsobligaties ontwikkelde markten Bedrijfsobligaties ontwikkelde markten Obligaties opkomende markten Aandelen ontwikkelde markten Aandelen opkomende markten Absoluut rendement en valuta s Grondstoffen Bron: Deutsche Bank, Global Investment Solutions. Per 21 mei 2013 Allocaties kunnen zonder voorafgaande kennisgeving gewijzigd worden. Deze allocatie wordt in onze GIC modelportefeuille toegepast, waarmee we allocaties in lokaal toegepaste portefeuilles kunnen bepalen. Deze allocatie is mogelijk niet geschikt voor alle beleggers. Investment Insights juni 2013 Pagina 13
Harrar door Friedemann Hahn Bij Deutsche Bank, Londen Friedemann Hahn, 2013 Foto: Jacqueline Duschkin, 2012 High conviction -ideeën Nieuw high conviction -idee Resultatenoverzicht Pagina 14 Investment Insights juni 2013 Toetsing bestaande high conviction -ideeën
Nieuwe high conviction -ideeën Christian Nolting Uiteenlopende trends in Aziatisch economisch beleid De verruiming van het monetaire beleid door de Bank of Japan (BoJ) heeft nu al geresulteerd in een forse daling van de Japanse yen. De BoJ is van plan de monetaire basis en de langlopende staatsschuld tegen het einde van 2015 te verdubbelen, redenen waarom wij geloven dat de uitwerking op de munteenheid van relatief lange duur zou kunnen zijn (12-24 maanden). Een afzwakking van de yen zou als een normaliseringsproces kunnen worden opgevat, na de waardestijging van 2007-11. Het heeft, desalniettemin, de angst voor mogelijke valutaoorlogen tussen de Aziatische landen gewekt. Zuid-Korea heeft op 9 mei de officiële rentetarieven met 0,25 procent verlaagd en de verwachting is dat India de tarieven dit jaar ook een aantal malen zal verlagen. Meer in het algemeen zullen de Aziatische centrale banken toch de voordelen en de risico s van kunstmatige depreciatie van hun valuta zorgvuldig tegen elkaar afwegen. Een depreciatie van valuta steunt weliswaar de export, maar heeft ook de neiging de inflatie aan te jagen door hogere importkosten en kosten van leningen in vreemde valuta voor binnenlandse kredietnemers. Bovendien bestaat er altijd het risico dat een depreciatie van valuta onbedoeld omslaat in een valutacrisis. De bbp-groei in 1e kwartaal van 2013 was lager dan verwacht in China en in een aantal andere Aziatische landen. Dit was grotendeels te wijten aan tegenvallende exporten. Maar de meeste opkomende Aziatische economieën hebben nog steeds overschotten op de lopende rekening en ze lijken vastbesloten in de rest van 2013 te profiteren van de aantrekkende vraag naar hun export vanuit de VS, Japan en China zelf. De laatste jaren zijn de Aziatische economieën (met uitzondering van Japan) erin geslaagd het hoofd te bieden aan appreciatie van valuta ten opzichte van de Amerikaanse dollar (Figuur 1). De risico s verbonden aan dit idee zijn onder andere dat mogelijk het beleid van de BoJ niet volledig wordt geïmplementeerd of dat het effect van dit beleid op de reële economie anders uitpakt dan wordt gehoopt. Afzonderlijke Aziatische landen zouden ook nog wel eens kunnen kiezen voor een onverwacht agressieve benadering van de verruiming van het monetaire beleid en zo de anderen dwingen hetzelfde te doen. De ADXY* index gedurende het afgelopen jaar index 119 117 115 113 111 May 2012 Jun 2012 Jul 2012 Aug 2012 Sep 2012 Oct 2012 * De Bloomberg JP Morgan Asian Dollar Index (ADXY) is een gewogen index van de tien meest verhandelde valuta van Azië, exclusief de yen, ten opzichte van de Amerikaanse dollar. Figuur 1 Bron: Bloomberg Finance L.P. Per 28 mei 2013 Nov 2012 Dec 2012 Jan 2013 Feb 2013 Mar 2013 Apr 2013 May 2013 Gezien de groei- en inflatievooruitzichten zijn wij van mening dat China, Indonesië en Singapore tot de Aziatische landen behoren die zeer waarschijnlijk niet zullen proberen hun valuta te depreciëren. Beleggers kunnen op verschillende manieren profiteren van deze uiteenlopende ontwikkeling in beleid, waardoor beleggen in China, Indonesië en Singapore relatief aantrekkelijk kan zijn voor buitenlandse beleggers. High Conviction -ideeën zijn mogelijk niet geschikt voor alle beleggers. In het verleden behaalde resultaten bieden geen garantie voor de toekomst. Er kan geen zekerheid worden geboden dat een voorspelling, beleggingsdoelstelling en/of verwacht rendement wordt behaald. Investment Insights juni 2013 Pagina 15
Resultatenoverzicht High conviction -ideeën Instapdatum Beweegreden Referentie-index Rendement sinds instapdatum Uiteenlopende trends Aziatisch economisch beleid 21 mei 2013 Japans economisch beleid doelbewust gericht op zwakke yen, maar veel andere Aziatische landen zullen hun eigen valuta niet in reactie willen depreciëren n.v.t. n.v.t. Sectoren die profiteren 26 maart van Chinese bestrijding 2013 van luchtverontreiniging Sectoren die hiervan op de middellange en lange termijn waarschijnlijk zullen profiteren zijn onder meer aardgas, kernenergie windenergie en zonne-energie, alsmede de spoorwegen- en metrobouw. n.v.t. n.v.t. Grote beursfondsen in de VS beter dan kleine beursfondsen 26 februari 2013 Het voordeel van de grote beursfondsen boven de kleine beursfondsen bestaat onder andere uit betere winst, gezondere balansen, en aantrekkelijkere dividendopbrengsten. Dit zal waarschijnlijk belangrijk blijken in het geval van een marktcorrectie. S & P 500 Index versus Russell 2000 Index* Herstelaandelen in Azië 29 januari 2013 Bepaalde sectoren in Azië zullen profiteren van de toegenomen externe vraag; andere zullen profiteren van hernieuwde aandacht van Aziatische overheden voor binnenlandse ontwikkelingskwesties en hervormingen. n.v.t. n.v.t. Wallet commerce - technologie 26 maart 2012 Mobiele betalingen, ofwel 'wallet commerce', zullen in een aantal sectoren kansen op lange termijn bieden. n.v.t. n.v.t. Amerikaanse aandelen die een hoog dividend 30 januari 2012 Het dividendthema heeft nog steeds een brede basis en blijft aantrekkelijk. S&P 500 High Yield Dividened Aristocrats Index** uitkeren Amerikaanse technologieaandelen 26 april 2011 Waardering nog steeds aantrekkelijk bij meerdere nieuwe productintroducties die zorgen voor verdere stimulering. S&P Information Technology Index** Aanvullende prestatiegegevens zijn op verzoek verkrijgbaar. * Idee van relatief rendement op basis van het relatieve resultaat van de 2 benchmarks, uitgedrukt in USD. De vermelde prestaties gelden vanaf de opgegeven instapdatum tot 21 mei 2013. ** Idee voor totaalrendement, waarbij de performance gemeten wordt aan het resultaat ten opzichte van de benchmark, uitgedrukt in USD. De vermelde prestaties gelden vanaf de opgegeven instapdatum tot 21 mei 2013. geeft winst aan geeft verlies aan 'High conviction -ideeën zijn mogelijk niet geschikt voor alle beleggers. In het verleden behaalde resultaten bieden geen garantie voor de toekomst. Er kan geen zekerheid worden geboden dat een voorspelling, beleggingsdoelstelling en/of verwacht rendement wordt behaald. Pagina 16 Investment Insights juni 2013
Toetsing bestaande high conviction -ideeën Larry V. Adam, Megan Horneman, Christian Nolting Sectoren die profiteren van Chinese bestrijding van luchtverontreiniging (Idee gelanceerd op 26 maart 2013) Door toenemende milieuverontreiniging wordt China waarschijnlijk gestimuleerd belangrijke veranderingen in de groeistrategie aan te brengen. Dit zal waarschijnlijk een sterke afname van het steenkolenverbruik en het gebruik van auto s inhouden. De implicaties van de overeenkomst van 7 mei voor hervormingen van de nutsprijzen en van de spoorwegen zullen waarschijnlijk een positieve utwerking op dit middellange tot lange termijn thema hebben. Amerikaanse aandelen die een hoog dividend uitkeren (Idee gelanceerd op 30 januari 2012) Sinds de lancering van dit idee heeft de S&P 500 Dividend Aristocrats Index met ongeveer 500 basispunten beter gepresteerd dan de ruimere S&P 500 Index en een marktcorrectie zou waarschijnlijk (relatief) ten gunste komen van lage bètabeleggingen zoals aandelen die een hoog dividend uitkeren. De lage rentetarieven zullen ook de aantrekkingskracht van aandelen die een hoog dividend uitkeren blijven verhogen. Grote beursfondsen in de VS beter dan kleine beursfondsen (Idee gelanceerd op 26 februari 2013) Diverse indicatoren maken ons voorzichtig voor aandelen in de nabije toekomst en in het geval van een marktcorrectie is het waarschijnlijk dat de fundamentele kracht van large caps erin zal resulteren dan zij beter presteren dan de small caps. Bij grote ondernemingen is de zichtbaarheid van de winst beter dan bij kleine ondernemingen, grote ondernemingen hebben gezondere balansen en bieden bovendien aantrekkelijkere dividendopbrengsten. Amerikaanse technologieaandelen (Idee gelanceerd op 26 april 2011) De afgelopen maand heeft de S&P 500 Information Technology sector beter gepresteerd dan de ruimere S&P 500 Index, na enkele maanden achter te zijn gebleven. De geschiedenis lijkt ons te leren dat kortere productcycli de sector ondersteunen en waarderingen zijn nog steeds lager dan het historisch gemiddelde. Aziatische herstelaandelen (Idee gelanceerd op 29 januari 2013) De recente Chinese economische cijfers zijn een potpourri, maar we blijven geloven dat de sector- en aandelenselectie door middel van een fundamentele analyse een grotere kans op succes maakt dan afzonderlijke globale landenvoorkeuren. Wallet commerce -technologie (Idee gelanceerd op 26 maart 2012) Wij verwachten een groeiende lange-termijn trend onder detailhandelaren in de acceptatie van het mobiel betalen, omdat er steeds meer apllicaties voor de smartphone komen. Onlangs hebben we echter een aantal belangrijke aandelen in technologie en telecommunicatie slechter zien presteren dan de markt in zijn geheel. High Conviction -ideeën zijn mogelijk niet geschikt voor alle beleggers. In het verleden behaalde resultaten bieden geen garantie voor de toekomst. Er kan geen zekerheid worden geboden dat een voorspelling, beleggingsdoelstelling en/of verwacht rendement wordt behaald. Investment Insights juni 2013 Pagina 17
Belangrijkste contactpersonen: Wealth Management Global Strategy Team Mondiaal VS VS VK Arnaud de Servigny Larry V. Adam Megan Horneman Paul Wharton arnaud.de-servigny@db.com larry.v.adam@db.com Expertise beleggingscategorieën: Aandelen megan.horneman@db.com Expertise beleggingscategorieën: Vastrentende waarden paul.wharton@db.com Expertise beleggingscategorieën: Aandelen Duitsland Elke Speidel-Walz EMEA Gerard Piasko APAC Christian Nolting elke.speidel-walz@db.com Expertise beleggingscategorieën: christian.nolting@db.com Expertise beleggingscategorieën: Opkomende markten Aandelen Expertise beleggingscategorieën: Grondstoffen Pagina 18 Investment Insights juni 2013
Disclaimer UK Deutsche Asset & Wealth Management biedt wereldwijd oplossingen op het gebied van vermogensbeheer voor vermogende particulieren, hun gezinnen en een aantal geselecteerde instellingen. Deutsche Asset & Wealth Management heeft via Deutsche Bank AG, de aan haar gelieerde ondernemingen en haar bestuurders en medewerkers (gezamenlijk: Deutsche Bank ) dit document te goeder trouw en op basis van het volgende gepubliceerd. Dit document dient slechts ter informatie en is niet bedoeld als aanbieding of uitnodiging, of als basis voor een koop- of verkoopcontract van effecten, of andere instrumenten, noch voor Deutsche Bank om enig soort transactie aan te gaan of af te sluiten als gevolg van informatie in dit document. Het is opgesteld zonder rekening te houden met de beleggingswensen, doelstellingen of financiële omstandigheden van individuele beleggers. Dit document onderscheidt niet alle (directe en indirecte) risico s of andere overwegingen die voor u van belang zouden kunnen zijn bij het aangaan van een transactie. Beleggers dienen voordat zij een beleggingsbesluit nemen na te gaan, al dan niet met ondersteuning van een beleggingsadviseur, of de door Deutsche Bank beschreven of aangeboden beleggingen en strategieën aansluiten bij hun specifieke beleggingswensen, doelstellingen en financiële situatie. Wij achten het niet onze taak de ontvangers van dit document op de hoogte te brengen van een verandering in onze zienswijze. Deutsche Bank verstrekt geen fiscaal of juridisch advies. Beleggers dienen bij hun eigen fiscalisten en juristen advies in te winnen wanneer zij door Deutsche Bank gesuggereerde beleggingen en strategieën in overweging nemen. De voorwaarden van een belegging zijn bij uitsluiting onderworpen aan de specifieke bepalingen, waaronder risico-overwegingen, die in de aanbiedingsdocumenten zijn opgenomen. Bij uw beleggingsbeslissingen dient u uit te gaan van de definitieve documentatie met betrekking tot de belegging en niet van de in dit document opgenomen samenvatting. Aanvullende informatie wordt op verzoek van de belegger verstrekt. Hoewel de informatie in dit document van betrouwbaar geachte bronnen is verkregen, staan wij niet in voor de nauwkeurigheid, volledigheid of juistheid, en dient er niet als zodanig vanuit te worden gegaan. Alle hierin opgenomen zienswijzen en schattingen, waaronder verwacht rendement, geven onze mening weer op de datum van dit verslag, kunnen zonder kennisgeving worden gewijzigd en kunnen een aantal aannames bevatten die later onjuist blijken te zijn. Bovendien kunnen beleggingen op de internationale markt beïnvloed worden door een groot aantal factoren, waaronder politieke en maatschappelijke omstandigheden, diplomatieke verhoudingen, beperkingen of verwijdering van fondsen of vermogensbestanddelen of door het opleggen van (of een verandering in) deviezenvoorschriften of belastingwetgeving in die markt. Daar komt bij dat in alternatieve valuta luidende beleggingen onderhevig zijn aan valutarisico en veranderingen in de wisselkoers, wat nadelige gevolgen kan hebben op de waarde, de koers of de inkomsten van de belegging. In het verleden behaalde resultaten bieden geen garantie voor de toekomst. Niets in dit document vormt een verklaring of garantie met betrekking tot toekomstige prestaties. De in dit document vermelde producten brengen verschillende beleggingsrisico s met zich mee, waaronder marktschommelingen, wijzigingen in de regelgeving, tegenpartijrisico, mogelijke vertraging in de terugbetaling, inkomstenderving en verlies van de inleg. De waarde van beleggingen kan zowel dalen als stijgen en het is mogelijk dat u het oorspronkelijk op enig moment ingelegde bedrag niet meer terugkrijgt. Er kan geen zekerheid worden geboden dat een hierin omschreven belegging gunstige beleggingsresultaten zal opleveren, of dat de beleggingsdoelstellingen gehaald zullen worden. In het algemeen worden de hierin voorgestelde effecten en financiële instrumenten niet verzekerd door de Federal Deposit Insurance Corporation ( FDIC ), en worden deze niet gegarandeerd door, en vormen deze geen verplichtingen voor, Deutsche Bank AG of de aan haar gelieerde ondernemingen. Wij, of aan ons gelieerde ondernemingen of aan ons verbonden personen kunnen vòòr publicatie materiaal uit dit verslag aanwenden en conform handelen. Deutsche Bank heeft het recht transacties aan te gaan die niet overeenkomen met de hierin besproken zienswijzen. De hierin opgenomen opvattingen kunnen afwijken van de opvattingen die door afdelingen of andere sectoren of aan ons gelieerde ondernemingen zijn verwoord. Dit document bevat toekomstgerichte uitspraken. Toekomstgerichte uitspraken omvatten, maar zijn niet beperkt tot, aannames, schattingen, prognoses, zienswijzen, modellen en hypothetische prestatieanalyses. De opgenomen toekomstgerichte uitspraken vormen het oordeel van de schrijver per de datum van dit materiaal. Toekomstgerichte uitspraken bevatten belangrijke elementen van subjectieve beoordelingen en analyses, waarbij wijzigingen daarin en/of overwegingen van verschillende of aanvullende factoren van wezenlijke invloed zouden kunnen zijn op de aangegeven resultaten. Daardoor kunnen de werkelijke resultaten, ook wezenlijk, verschillen van de in dit document vermelde resultaten. Deutsche Bank verstrekt geen enkele verklaring of garantie met betrekking tot de redelijkheid of volledigheid van dergelijke toekomstgerichte uitspraken of tot enige andere hierin opgenomen financiële informatie. Dit document mag niet zonder onze schriftelijke toestemming worden gereproduceerd of in omloop worden gebracht. In het verleden behaalde resultaten bieden geen garantie voor de toekomst; niets in dit document vormt een verklaring of garantie met betrekking tot toekomstige prestaties. Aanvullende informatie wordt op verzoek van de belegger verstrekt. Dit document mag niet in Canada, Japan, de Verenigde Staten van Amerika of aan een Amerikaans persoon verstrekt worden. 2013 Deutsche Bank AG Investment Insights juni 2013 Pagina 19
Disclaimer EMEA Deutsche Asset & Wealth Management biedt wereldwijd oplossingen op het gebied van vermogensbeheer voor vermogende particulieren, hun gezinnen en een aantal geselecteerde instellingen. Deutsche Asset & Wealth Management heeft via Deutsche Bank AG, de aan haar gelieerde ondernemingen en haar bestuurders en medewerkers (gezamenlijk: Deutsche Bank ) dit document te goeder trouw en op basis van het volgende gepubliceerd. Dit document is opgesteld zonder rekening te houden met de beleggingswensen, doelstellingen of financiële omstandigheden van enige belegger. Beleggers dienen voordat zij een beleggingsbesluit nemen na te gaan, al dan niet met ondersteuning van een beleggingsadviseur, of de door Deutsche Bank beschreven of aangeboden beleggingen en strategieën aansluiten bij hun specifieke beleggingswensen, doelstellingen en financiële situatie. Dit document dient verder slechts ter informatie/bespreking en vormt geen aanbod, aanbeveling of uitnodiging voor het aangaan van een transactie en dient niet als beleggingsadvies te worden beschouwd. Deutsche Bank verstrekt geen fiscaal of juridisch advies. Beleggers dienen bij hun eigen fiscalisten en juristen advies in te winnen wanneer zij door Deutsche Bank gesuggereerde beleggingen en strategieën in overweging nemen. Tenzij anders aangegeven worden beleggingen bij Deutsche Bank niet gegarandeerd. Tenzij in een bepaald geval anders wordt vermeld, worden de hierin voorgestelde beleggingsinstrumenten niet verzekerd door de Federal Deposit Insurance Corporation ( FDIC ) of een andere overheidsinstelling, en worden deze niet gegarandeerd door, noch vormt dit een verplichting voor, Deutsche Bank AG of de aan haar gelieerde ondernemingen. Hoewel de informatie in dit document van betrouwbaar geachte bronnen is verkregen, staan wij niet in voor de nauwkeurigheid, volledigheid of juistheid, en dient er niet als zodanig vanuit te worden gegaan. Alle hierin opgenomen zienswijzen en schattingen, waaronder verwacht rendement, geven onze mening weer op de datum van dit verslag en kunnen zonder kennisgeving worden gewijzigd en kunnen een aantal aannames bevatten die later onjuist blijken te zijn. Beleggingen brengen verschillende risico s met zich mee, waaronder marktschommelingen, wijzigingen in de toezichtwetgeving, tegenpartijrisico, mogelijke vertraging in de terugbetaling, inkomstenderving en verlies van de inleg. De waarde van beleggingen kan zowel dalen als stijgen en het is mogelijk dat u het oorspronkelijk op enig moment ingelegde bedrag niet meer terugkrijgt. Daarnaast zijn aanzienlijke schommelingen in de waarde van de belegging zelfs in korte periodes mogelijk. In deze publicatie zijn toekomstgerichte uitspraken opgenomen. Toekomstgerichte uitspraken omvatten, maar zijn niet beperkt tot, aannames, schattingen, prognoses, zienswijzen, modellen en hypothetische prestatieanalyses. De opgenomen toekomstgerichte uitspraken vormen het oordeel van de schrijver per de datum van dit materiaal. Toekomstgerichte uitspraken bevatten belangrijke elementen van subjectieve beoordelingen en analyses, waarbij wijzigingen daarin en/of overwegingen van verschillende of aanvullende factoren van wezenlijke invloed zouden kunnen zijn op de aangegeven resultaten. Daardoor kunnen de werkelijke resultaten, ook wezenlijk, verschillen van de in dit document vermelde resultaten. Deutsche Bank verstrekt geen enkele verklaring of garantie met betrekking tot de redelijkheid of volledigheid van dergelijke toekomstgerichte uitspraken of tot enige andere hierin opgenomen financiële informatie. De voorwaarden van een belegging zijn bij uitsluiting onderworpen aan de specifieke bepalingen, waaronder risico-overwegingen, die in de aanbiedingsdocumenten zijn opgenomen. Bij uw beleggingsbeslissingen dient u uit te gaan van de definitieve documentatie met betrekking tot de transactie en niet van de in dit document opgenomen samenvatting. Dit document mag niet zonder onze schriftelijke toestemming worden gereproduceerd of in omloop gebracht. De wijze waarop dit document wordt verspreid en in omloop gebracht kan worden beperkt op grond van wet- en regelgeving in bepaalde landen, waaronder de Verenigde Staten. Dit document is niet gericht aan, of bedoeld voor verspreiding onder of gebruik door, (rechts) personen die burger zijn van, woonachtig of gevestigd zijn in een plaats, staat, land of ander rechtsgebied, waaronder de Verenigde Staten, waar dergelijk(e) verspreiding, publicatie, beschikbaarheid of gebruik strijdig is met de wet- en regelgeving of als gevolg waarvan Deutsche Bank binnen dat rechtsgebied wordt onderworpen aan een registratie- of vergunningsplicht waaraan zij op dit moment in dat rechtsgebied niet voldoet. Personen die dit document in hun bezit krijgen dienen zich zelfstandig te laten informeren over dergelijke beperkingen en deze in acht te nemen. In het verleden behaalde resultaten bieden geen garantie voor de toekomst; niets in dit document vormt een verklaring of garantie met betrekking tot toekomstige prestaties. Aanvullende informatie wordt op verzoek van de belegger verstrekt. Dit document mag niet in Canada, Japan, de Verenigde Staten van Amerika of aan een Amerikaans persoon verstrekt worden. 2013 Deutsche Bank AG Uitgever: Deutsche Bank AG, Global Investment Solutions, Taunusanlage 12, D-60325 Frankfurt am Main, Duitsland Grafisch ontwerp: Weigand Design und Kommunikation GmbH, Frankfurt Print: Adelmann GmbH, Frankfurt Pagina 20 Investment Insights juni 2013