Brexit. vrijdag, 24 juni 2016 Samenvatting

Transcriptie

1 Brexit vrijdag, 24 juni 2016 Samenvatting Alhoewel de opiniepeilingen de laatste tijd steeds een zeer verdeeld beeld te zien gaven, is het toch voor velen een grote verrassing dat de Britten hebben gekozen voor het verlaten van de Europese Unie. De vraag die iedereen zich daarom nu stelt is, wat nu? De financiële markten gaven daar in ieder geval meteen een duidelijk antwoord op. Die reageerden op een manier die helemaal past bij plotseling veel slechtere economische vooruitzichten. Zo stortten de rentes in elkaar, werd de yieldcurve veel vlakker, daalden de aandelenkoersen hard en stegen de credit spreads fel. Tegelijkertijd vluchtte men massaal in de zogenaamde 'safe havens', zoals de Zwitserse frank en de yen. Het opvallende is alleen dat deze bewegingen zich niet beperken tot Groot-Brittannië of Europa, maar zich wereldwijd voordoen. Dit roept dan ook meteen de vraag op waarom een politieke beslissing in Groot-Brittannië, wereldwijd repercussies voor de economie zou hebben. Overigens is minstens zo belangrijk de vraag wat er nu verder zal gaan gebeuren en hetgeen er nu voor de koersen verwacht kan worden. Wij kijken hier als volgt tegenaan.

2 Al ruim een half jaar waarschuwen allerlei officiële instanties waaronder het IMF, de OECD, de Bank of England, maar ook president Obama en mevrouw Merkel de Britten ervoor om niet uit de EU te stappen. Het zou namelijk in de eerste plaats de Britse burgers zelf flink in de portemonnee aantasten. Een recessie in Groot-Brittannië en jarenlange lage groei van de Britse economie zouden het gevolg van een Brexit zijn. Het probleem is namelijk dat dan allerlei handelsverdragen tussen Groot-Brittannië en de rest van de wereld, opnieuw onderhandeld moeten worden. Daarbij kan in deze tijd van wereldwijde lage groei geen soepele houding van de handelspartners van Groot-Brittannië verwacht worden. Voor de Londense City betekent dit ook dat veel banken hun hoofdkantoor naar elders in Europa moeten gaan verplaatsen. Hetzelfde geldt voor veel multinationals. Op zijn minst betekent dit dat veel bedrijven in Groot-Brittannië voorlopig zoveel mogelijk nieuwe investeringen en het aannemen van nieuw personeel zullen uitstellen. In normale omstandigheden hoeft dit geen ramp te zijn, maar nu worstelt men vrijwel overal ter wereld met zeer lage groei en lage inflatie, als ook een schuldenlast die als een blok aan het been van de economie hangt. Als de economie daarom nu een schok te verwerken krijgt, wordt er al spoedig sprake van een combinatie van deflatie en een grote schuldenlast. Dit is dan ook 'killing' voor een economie. Daar komt nog eens bij dat er op dit moment nauwelijks middelen over zijn om de economie te stimuleren. Vandaar dan ook alle waarschuwingen vanuit het IMF, OECD, etc. Dit verklaart evenwel nog steeds niet waarom er ook buiten Groot-Brittannië zo negatief op een Brexit gereageerd wordt. Het is niet zo dat als de Britse economie een flinke klap krijgt, de rest van de wereldeconomie ten onder gaat. Daartoe is de Britse economie relatief veel te klein. Er is dan ook iets anders waarvoor men vreest. Het bijzondere aan de uitslag van het referendum is juist dat een meerderheid van het Britse volk, ondanks alle waarschuwingen voor de financiële gevolgen, toch voor een Brexit kiest. Iets dat ons inziens opgevat moet worden als een groot wantrouwen tegen de gevestigde orde, de bestaande instituties, de elite, etc. Alleen geldt dit niet voor de bevolking in zijn geheel, dit ziet men namelijk ook duidelijk af aan de uitslag. Het zijn de 'gewone man', de 'arbeiders' die massaal voor een Brexit gekozen hebben. Daarentegen zijn het juist de welvarende gebieden in het Verenigd Koninkrijk, die tegen een Brexit hebben gestemd. Dit heeft alles met de globalisering en de opkomst van de moderne technologie te maken. In onze recente rapporten zijn we daar al uitvoerig op ingegaan, maar in het kort komt dit hier op neer. Na de Tweede Wereldoorlog hadden de VS en West-Europa min of meer een monopolie op technologische vooruitgang, waardoor ze een hoge toename kenden op de productiviteit. Op zijn beurt zorgde dit weer voor flinke toenames van het besteedbare inkomen en voor economische groei. Deze situatie is echter door de globalisering volledig veranderd. Moderne technologie wordt tegenwoordig niet alleen vrij direct ook in landen als India en China ingevoerd, maar ook regelmatig daar uitgevonden. Dit heeft het voor het Westen en Japan veel moeilijker gemaakt de waarde van de productie per werknemer dus de productiviteit verder op te voeren. Met name geldt dit voor de productie door slecht of minder goed geschoolde werknemers. Hun waarde gaat door de moderne technologie zelfs achteruit. Voor hen geldt dan ook dat hun reële besteedbare inkomen al jarenlang stagneert of zelfs terugvalt. In het begin werd dit alles nog opgevangen door steeds Pagina 2 of 7

3 meer te lenen, maar sinds de kredietcrisis is dit niet meer goed mogelijk. De goed opgeleide mensen daarentegen zitten in een geheel andere positie. Zij kunnen de internationale concurrentie prima aan en profiteren er zelfs van. Zij zijn ook degene die een groot voordeel hebben bij het beleid van de centrale banken. Hierdoor worden namelijk aandelen en obligatiekoersen, als ook onroerendgoedprijzen, sterk omhoog gestuwd. Mensen met een mindere opleiding bezitten deze zaken veelal niet. Nu valt er op deze situatie een prima antwoord te geven. Het Westen moet er gewoon voor zorgen dat het weer een stuk concurrerender wordt en technologisch voorop blijft lopen. Iets dat te bewerkstelligen valt door veel meer te investeren in de opleiding van de beroepsbevolking, 'research and development', infrastructuur, etc. Daarnaast moeten de arbeids- en productmarkten geliberaliseerd en ondernemers veel meer gestimuleerd worden om nieuwe producten uit te vinden en op de markt te brengen. Voor dit alles is evenwel veel geld nodig. Geld dat er niet meer is en dus alleen maar vrijgemaakt kan worden door sterk te bezuinigen op de sociale uitgaven. Ook zullen dan allerlei sociale verworvenheden zoals het ontslagrecht, regelgeving, etc. aanzienlijk aangepast moeten worden. Daarmee wordt echter een meerderheid van de bevolking getroffen en dus is dit politiek niet haalbaar. Het eindresultaat is daarom dat de concurrentiepositie/het verdienmodel van het Westen niet verbetert. Combineert men dit met het feit dat dit niet meer te verdoezelen valt door de schulden nog veel verder op te laten lopen, dan is duidelijk waarom zoveel mensen ontevreden zijn en zich in de steek gelaten voelen door de mensen die de 'touwtjes' in handen hebben. Weliswaar verwachten deze mensen nu iets van de overheden, die dat niet kunnen leveren zolang de Pagina 3 of 7

4 bevolking zelf structurele hervormingen blokkeert, maar doordat alles tot voor kort door middel van meer schulden opgevangen werd, zijn veel mensen zich daar helemaal niet van bewust. Begrijpelijk dan ook dat veel Britten zich niet veel aantrekken van de waarschuwingen van bijvoorbeeld de Bank of England. Door dit soort instellingen voelen ze zich alleen maar in de steek gelaten. Bovendien heeft 'de elite' er ook nog eens voor gezorgd dat allerlei immigranten in het land toegelaten worden. Die vormen nog eens een extra bedreiging voor hun positie. Nu weer terug naar de gevolgen van een Brexit voor de rest van de wereld. De sleutel daartoe ligt in Europa. Het is namelijk zeker niet alleen in Groot-Brittannië waar grote delen van de bevolking hun positie alsmaar niet zien verbeteren en vrezen voor achteruitgang. Dit bleek bijvoorbeeld recentelijk in Italië. Daar werden leden van de populistische partij van Beppe Grillo gekozen tot burgemeester van Rome, Milaan en Turijn. Dit gebaseerd op een programma waarin zij beloofden de corruptie en de maffia te zullen aanpakken en de belastingen te gaan verlagen, als ook de overheidsuitgaven te verhogen. Hoe dit gedaan en gefinancierd zou worden werd er niet bij vermeld. Echter zoals vaak, verkiezingen worden meestal verloren en niet zozeer gewonnen. Dit was hier ook het geval. Veel Italianen komen in opstand tegen de oude gevestigde partijen. Of die nu rechts of links zijn, men voelt zich door hen veelal in de steek gelaten. Soortgelijke bewegingen ziet men echter ook in Spanje, Frankrijk, Nederland, Oostenrijk etc. Dit is ook de reden dat de financiële markten als de dood zijn dat hetgeen we nu in Groot-Brittannië zien, slechts het begin is van een beweging die we in heel Europa gaan krijgen. Sterke opkomst van 'populistische partijen' die simpele antwoorden geven op ingewikkelde vraagstukken en daarmee in feite helemaal geen oplossing bieden. In tegendeel, men is dan in staat op basis van emotie maatregelen te treffen, waarmee men zichzelf in de vingers snijdt. Zowel op economisch vlak als bijvoorbeeld bij het vluchtelingenprobleem. Zet men deze lijn door, dan kan dit geleidelijk aan ook het einde van de euro en de Europese samenwerking worden. Het grootste handelsblok ter wereld valt dan uiteen. Dit weer in een klimaat van toch al zeer lage groei en hoge schulden. Vandaar dat het ook gemakkelijk tot protectionisme kan gaan leiden. Allemaal zaken die niet alleen Europa maar de gehele wereld treffen. Nu is het natuurlijk wel zo dat misschien 'de soep helemaal niet zo heet gegeten wordt, dan deze nu wordt opgediend'. Laten we het hopen. Het betekent alleen wel, dat er voorlopig sprake zal worden van een situatie van grote onzekerheid, waarin bedrijven zeer terughoudend zullen worden. In de eerste plaats in Groot-Brittannië en Europa, maar ook daarbuiten. Dit dan weer in een klimaat van lage groei en inflatie, terwijl de mogelijkheden om hier fiscaal en monetair tegen in te stimuleren zeer beperkt zijn. Pagina 4 of 7

5 Gevolgen voor de financiële markten Zoals hiervoor aangegeven kan een Brexit het begin inluiden van een totaal nieuwe periode, zowel politiek als economisch. Hier waren de financiële markten totaal niet op voorbereid, te meer niet daar veel koersen als gevolg van de enorme geldcreatie door de centrale banken ver verwijderd zijn geraakt van hun onderliggende economische waarde. Er vallen dan ook grote koersuitslagen te verwachten, iets dat meteen al begon toen de uitslag van het referendum werd bekend gemaakt. Men moet echter niet vergeten dat de centrale banken zich al een tijdlang op deze situatie hebben voorbereid. De kans is daarom groot dat zij de komende tijd in actie zullen komen. Daarbij kan aan het volgende gedacht worden: > Directe interventie op de valutamarkten door de Bank of Japan om de koers van de yen omlaag te drukken. Hetzelfde geldt voor de centrale bank van Zwitserland om de stijging van de frank tegen te gaan. > Verdere monetaire verruiming. We denken dan met name aan de Bank of England, de centrale bank van Japan, de Zwitserse centrale bank en de ECB. De Fed zal waarschijnlijk voorlopig niet de rente verhogen. > Het bovenstaande betekent waarschijnlijk dat de daling van de aandelenkoersen beperkt zal blijven, maar zeker kan men daar niet van zijn, omdat de markten de laatste tijd steeds minder reageren op verdere monetaire verruiming. Voor de centrale banken is bovendien een Pagina 5 of 7

6 probleem dat het nog verder negatief maken van de rente, averechts kan werken. Banken kunnen dan namelijk geen winst meer maken bij het uitlenen van geld. Vandaar dat het zeer goed mogelijk is, dat als de aandelenkoersen toch blijven dalen, centrale banken deze zelf gaan opkopen. In de eerste plaats lijkt er nu dus een klimaat te zijn ontstaan waarin de centrale banken nog harder op het monetaire gaspedaal zullen gaan trappen. Normaliter betekent dit hogere aandelenkoersen en lagere rentes. Over het eerste spraken we al onze twijfel uit, maar ook met betrekking tot de rentes willen we een waarschuwend woord laten klinken. De regeringsleiders in Europa zullen nu snel bij elkaar komen, om 'Europa' te redden. Dit valt echter alleen maar echt te bewerkstelligen door veel meer en heel snel structureel te gaan hervormen. Iets dat politiek niet haalbaar is. Dus moet op zijn minst nu snel de positie van de 'gewone man'- die in Groot-Brittannië massaal voor een Brexit gestemd heeft en voor een groot deel de achterban van de populistische partijen vormen verbeterd worden. Iets dat alleen maar kan door de overheidstekorten sterk op te voeren. De overheid zal deze mensen op de één of andere wijze te hulp moeten schieten. Het tweede dat zo snel mogelijk moet gebeuren, is dat de schuldenlast wordt verlicht. Het gevaar is anders veel te groot dat de economieën aan deflatie en de hoge schulden, ten onder zullen gaan. Zoals we uitvoerig in onze recente rapporten hebben aangegeven valt dit ons inziens alleen maar te bewerkstelligen door middel van hogere inflatie. In de huidige situatie kan dit weer alleen maar, als er op de één of andere wijze gebruik gemaakt gaat worden van 'helikoptergeld' (zie ook onze recente GMEO rapporten). Vandaar onze waarschuwing met betrekking tot de rentes. In eerste instantie zullen deze flink omlaag gedrukt worden, maar daarmee kan wel eens meteen het dieptepunt voor een zeer lange tijd bereikt worden. Komt het namelijk tot een combinatie van veel hogere overheidstekorten en inflatie, dan gaan de rentes aanzienlijk oplopen. Kijken we vervolgens meer naar de korte termijn, dan verwachten we dat: > De rente op tienjarige Amerikaanse staatsobligaties nu circa 1,50% de komende tijd een dieptepunt zal vinden rond de 1,35%, het oude dieptepunt en daarvandaan lange tijd zal gaan stijgen. Stijgingen tussendoor zien we voorlopig beperkt blijven tot circa 1,7%. > De rente op tienjarige Duitse staatsobligaties zien we verder dalen naar circa -0,25%. Stijgingen tussendoor zullen waarschijnlijk beperkt blijven tot circa 0,05% totdat er veel meer fiscaal gestimuleerd gaat worden en de trend omslaat naar stijgend. > De credit spreads zien we voorlopig eerder stijgen dan dalen. (Dit geldt ook voor het verschil in rente tussen landen als Italië en Spanje enerzijds en Duitsland anderzijds). > De aandelenkoersen in Europa zullen ons inziens in een downtrend blijven, maar kunnen plotseling door interventies van de centrale banken tussendoor felle rally's gaan vertonen. Dit zijn dan ons inziens goede verkoopmomenten. Pagina 6 of 7

7 > Relatief zullen de Amerikaanse aandelen het waarschijnlijk beter gaan doen. Voor de VS verwachten we evenwel een ander probleem. In de huidige situatie zien we veel internationaal kapitaal naar de VS toestromen, waardoor de rentes daar te laag blijven. Dit betekent dat de Amerikaanse economie het vrij goed zal blijven doen. Op zijn beurt betekent dit echter oplopende loonstijgingen en daardoor in een latere fase opwaartse druk op de rentes en de dollar. In die omstandigheden zien we de S&P-500 index dan ook geen nieuwe hoogtepunten meer bereiken en per saldo in een downtrend terecht komen. Het laatste geldt ook voor de aandelen in de opkomende landen. > Verder blijven we bij ons advies, dat we al een tijd geven, namelijk dat beleggers hun portefeuilles steeds meer richting inflation hedges moeten gaan verschuiven. We denken daarbij aan edele metalen (daling naar circa $1150 bij goud is waarschijnlijk van de baan), onroerend goed, TIPS en allerlei andere 'real assets' (in tegenstelling tot 'financial assets'). Later worden ook grondstoffen en mijnbouwaandelen interessant. > De komende tijd zal ons inziens negatief voor de euro en positief voor de dollar worden. Vandaar dat we EUR/USD de komende maanden tot kwartalen naar circa 1,00 zien afglijden (vandaag is na een eerste felle daling de koers weer een stuk hersteld. Waarschijnlijk als gevolg van interventies door de centrale banken om de rust op de valutamarkten te bewaren. De richting voor de koersontwikkelingen zal ons inziens echter voorlopig omlaag gericht zijn). > EUR/GBP zien we op zijn best naar circa 0,79 dalen, maar per saldo in een uptrend blijven.