zorgvuldig positie kiezen Beleggingsstrategie 2 e helft 2015
Inhoud Zorgvuldig positie kiezen 2 Evaluatie actieve strategieën 3 De stukken op hun plek 4 Aandelenkoersen kunnen verder omhoog 6 Megatrends geven aandelen een impuls 7 Winst nemen op obligaties 8 Hedge funds: kies specifieke strategieën 9 Vastgoed herstelt gestaag 9 Private equity: volgroeid maar dynamisch 10 Grondstoffen: zoektocht naar evenwicht 11 Sterke dollar bepaalt het beeld 12 Prognoses 13 Assetallocatie 14 Assetallocatie profielen 15 Medewerkers 16 Dit is een internationale publicatie van ABN AMRO. Risicoprofielen en beschikbare beleggingsproducten kunnen per land verschillen. Neemt u voor informatie contact op met uw lokale adviseur.
Actief en waakzaam Ook na de opmerkelijk goede marktresultaten over de eerste helft van 2015 blijven de vooruitzichten positief. Wel is er een lastiger marktklimaat ontstaan voor risicovollere beleggingen. De extreme stimuleringsmaatregelen van centrale banken blijven de markten ondersteunen maar hebben een keerzijde in de vorm van, bijvoorbeeld, kuddegedrag en tussentijdse correcties. Toch zijn dergelijke correcties noodzakelijk en gezond: ze stimuleren het risicobewustzijn en zorgen ervoor dat momentum-trends niet uitgroeien tot zeepbellen. Didier Duret Chief Investment Officer, ABN AMRO Private Banking juni 2015 Wij zijn er nog altijd van overtuigd dat aandelen in de tweede helft van het jaar betere rendementen zullen opleveren dan cash en obligaties. Het is onze verwachting dat de Europese economie aan kracht zal winnen en dat de VS zal herstellen van de economische tegenvallers waar het land in het eerste kwartaal mee te kampen had. Azië biedt interessante mogelijkheden om te profiteren van groei en om portefeuillespreiding aan te brengen. In de VS is de Federal Reserve op weg naar een normalisering van het monetaire beleid. Daarnaast hebben we te maken met een extreme situatie, nu de obligatierendementen in veel gevallen vrijwel nihil zijn. Dit alles vraagt om een nieuw perspectief op het beleggingsbeleid: een zeer actieve benadering waarbij een uitgesproken strategie hand in hand gaat met waakzaamheid en risicobewustzijn. In deze publicatie informeren wij u als belegger daarom graag over een aantal actieve strategieën. Zo adviseren wij u om aandelenposities goed te spreiden, om zo het risico van lokale correcties te verkleinen. Daarnaast zien we een belegging in grondstoffen als mogelijkheid om het risico van draaiende trends in andere beleggingscategorieën af te dekken. Hedge funds kunnen eveneens interessant zijn: specifieke hedge-fundstrategieën kunnen fungeren als buffer tegen de volatiliteit waar de markten wellicht mee te maken krijgen. Het beleggingsteam van ABN AMRO Private Banking werkt deze en andere aanbevelingen uit op de hiernavolgende pagina s. Uw beleggingsadviseur is u graag van dienst bij het samenstellen van een portefeuille waarmee u voorbereid bent op de ontwikkelingen in de tweede helft van 2015 en daarna.
Zorgvuldig positie kiezen De rally van de aandelenmarkten is in een vergevorderd stadium en de rendementen op obligaties zijn fors gedaald. In deze fase vinden wij het wenselijk om beleggingsportefeuilles actief te beheren. Daarbij benadrukken we het belang van spreiding, met als doel risico s te verminderen. Aandelenmarkten hebben nog altijd de wind in de zeilen, terwijl het karakter van de obligatiemarkten ingrijpend is veranderd. Verder zien we dat de volatiliteit in de valutamarkten toeneemt en dat het beleid van centrale banken nog steeds een zwaar stempel drukt op de financiële markten. Wij staan nog altijd positief tegenover aandelen en handhaven onze overwogen positie in deze beleggingscategorie. Als gevolg van de stijgende koersen dijde de aandelenpositie in de portefeuilles van onze cliënten eerder dit jaar uit, tot een niveau dat hoger was dan wij voor ogen hadden. Om die reden hebben wij eind april een herbalancering doorgevoerd, door wat winst te nemen. Vanwege de dalende obligatierendementen (yields) tot niveaus onder de nullijn hebben wij het (al sterk onderwogen) belang in obligaties verder verlaagd, tot een minimale positie. Naast een evenwichtige portefeuille bestaande uit Amerikaanse, Europese en Aziatische aandelen, adviseren wij een combinatie van inflatie-geïndexeerde obligaties, grondstoffen, smallcaps en hedge-fund-strategieën. Door op deze manier te spreiden, kan het risico van correcties worden verkleind. Spreiden door zorgvuldig te kiezen Lokaal risico Aandelen Internationaal Momentum-risico Grondstoffen Long/short equity CTA Waar nog waarde te vinden is Smallcaps Inflatiegeïndexeerde obligaties High-yield obligaties Trends Economisch herstel blijft afhankelijk van monetair beleid. Het deflatiegevaar lijkt eindelijk afgewend te zijn in Europa. De groei van de Amerikaanse economie zal naar verwachting versnellen in de tweede helft van 2015. De effecten van de lagere olieprijs en de daling van de euro zijn nog niet volledig zichtbaar in de economische groei en de bedrijfswinsten. Het positieve effect dat een lagere olieprijs zal hebben op groei, inflatie en balansposities zou aandelenmarkten steun in de rug moeten geven. Andere aanjagers voor aandelenmarkten. Aandelenselectie op basis van fundamentele situatie maakt plaats voor momentum-positionering. Uitzonderlijk monetair beleid brengt uitdagingen met zich mee Krachtdadig beleid van centrale banken heeft een keerzijde. Het monetaire beleid maakt het lastiger om obligaties hun traditionele rol in een portefeuille te laten vervullen. Consensus-visies leiden tot positionering op basis van momentum. Dit jaagt winstnemingen aan en leidt tot correcties van de Amerikaanse dollar en op de obligatiemarkten. De kortetermijnvolatiliteit op de Europese aandelenmarkten is eveneens toegenomen. Lage financieringskosten verminderen de noodzaak voor overheden om schulden te reduceren en hervormingen door te voeren. Dit kan het herstel van de eurozone hinderen. Spreidingsmogelijkheden Internationale aandelenselectie, waardoor lokale correcties een minder sterke impact hebben op de portefeuille. Smallcap- en midcap-aandelen profiteren van kapitaalinstroom, nu largecap-aandelen relatief duur zijn geworden. High-yield en inflatie-geïndexeerde obligaties behoren tot de laatste obligatiesegmenten die nog waarde bieden. Grondstoffen kunnen tegenwicht bieden in het geval van ongunstige bewegingen op obligatie-, aandelen- en valutamarkten. Hedge-fund-strategieën waarmee kan worden ingespeeld op, bijvoorbeeld, dalende markten (long/short equity) zijn interessant uit het oogpunt van spreiding en rendement. Didier Duret Chief Investment Officer Bron: ABN AMRO Private Banking 2 juni 2015
Evaluatie actieve strategieën Twaalf van de zestien actieve strategieën hebben de benchmark in het lopende jaar verslagen Marktmomentum stuwt aandelen Aandelenspreiding over regio s en sectoren is lonend Het ABN AMRO Beleggingscomité heeft succes door op een actieve manier te beleggen. Het comité heeft zestien actieve strategieën geïmplementeerd, die samen 72% van de portefeuille beslaan. Twaalf van de zestien strategieën deden het dit jaar tot dusver beter dan hun benchmarks (resultaten per 30 april 2015). Het merendeel van de actieve aandelenstrategieën profiteerde van het sterke marktmomentum. De overweging van grondstoffen was een contraire strategie (dat wil zeggen: tegen de heersende marktconsensus in). Gedurende de eerste vier maanden van 2015 waren de resultaten van de meeste beleggingscategorieën duidelijk beter dan het jaarlijkse gemiddelde van de afgelopen tien jaar (zie tabel). Uit de resultaten van onze actieve strategieën wordt duidelijk wat de kracht is van een langetermijnbenadering. Aandelen uit opkomende markten, bijvoorbeeld, worstelden met een hogere kortetermijnvolatiliteit. Maar qua resultaten scoorden aandelen uit deze markten hoog, zowel op de korte als de lange termijn. We stellen eveneens vast dat het loont om aandelenposities internationaal te spreiden, aangezien over een brede linie van landen en sectoren rendement werd behaald. Marktrendementen van actieve strategieën 2015 t/m 30 april 2014 10-jaar Aandelen China 36,2% Aandelen opkomend Azië 21,3% Aandelen gezondheidszorg 16,8% Aandelen Europa 16,6% Aandelen telecom 16,0% Aandelen luxegoederen & diensten 15,6% Aandelen wereldwijd 13,7% Aandelen VS 10,2% Grondstoffen 7,8% Aandelen India 40,9% Aandelen gezondheidszorg 34,5% Aandelen nutsbedrijven 31,3% Aandelen VS 27,4% Aandelen China 23,3% Aandelen wereldwijd 18,6% Aandelen opkomend Azië 16,7% Aandelen telecom 11,7% Bedrijfsobligaties 8,3% (geannualiseerd) Aandelen China 17,5% Aandelen India 13,7% Aandelen opkomend Azië 12,7% Aandelen gezondheidszorg 12,2% Aandelen luxegoederen & diensten 11,4% Aandelen telecom 9,7% Aandelen VS 9,3% Aandelen wereldwijd 8,5% Aandelen nutsbedrijven 7,7% Niet met alle actieve strategieën werd een outperformance gerealiseerd. Zo waren we in 2014 ondervertegenwoordigd in Amerikaanse aandelen en, meer recent, in de telecomsector en in India. Deze strategieën hadden een nadelige impact op onze portefeuilleresultaten. Maar hier geldt eveneens dat spreiding kan helpen om het portefeuillerisico te beperken, ook als sommige strategieën niet het gewenste resultaat opleveren. Met onze huidige actieve aandelenstrategieën sluiten we aan bij industriële en geografische langetermijntrends. Europese aandelen doen het dit jaar tot dusver beter dan de bredere aandelenmarkt. Dit toont aan dat de Europese aandelenmarkt, die lange tijd achterbleef bij andere markten, nu bezig is met een inhaalslag. Op korte termijn worden de aandelenbeurzen in sterke mate gedreven door het marktsentiment. Op de lange termijn zal de ontwikkeling van de aandelenkoersen meer bepaald worden door het vermogen van bedrijven om hun winstgevendheid structureel op peil te houden. Investment Strategy & Portfolio Expertise Hans Peters Hoofd Investment Risk Aandelen India 6,1% Aandelen nutsbedrijven 4,5% High-yield 4,2% Hedge funds 2,0% Obligaties wereldwijd 1,0% Bedrijfsobligaties 1,0% Cash 0,0% Obligaties wereldwijd 8,1% Aandelen Europa 6,8% High-yield 2,3% Cash 0,1% Hedge funds -1,0% Legenda Groen: overwogen Rood: onderwogen (resultaten in euro s) Bron: ABN AMRO Private Banking, Bloomberg, FactSet High-yield 7,5% Aandelen Europa 7,1% Bedrijfsobligaties 4,4% Obligaties wereldwijd 4,3% Cash 1,6% Hedge funds 0,4% Grondstoffen -0,2% zorgvuldig positie kiezen 3
De stukken op hun plek Economie VS wordt sterker Eurozone overtreft verwachtingen Groeiversnelling wereldeconomie verwacht voor 2015 en 2016 Qua economische groei heeft 2015 tot dusver meer teleurstellend nieuws dan positieve verrassingen opgeleverd. Wij denken dat de teleurstellende berichten van tijdelijke aard waren en verwachten dat het cyclische herstel in de loop van het jaar aan kracht zal winnen. Vertraging VS is tijdelijk Voor de Amerikaanse economie is het jaar 2015 niet al te overtuigend van start gegaan. Volgens ons is deze valse start vooral te wijten aan factoren van tijdelijke aard, zoals ongunstige weersomstandigheden en havenstakingen aan de Amerikaanse westkust. Deze tegenvallers liggen inmiddels achter ons. Wel zal het effect van de sterkere dollar voorlopig aanhouden, zo verwachten wij. Daarnaast heeft de daling van de olieprijs geleid tot een sterke afname van investeringen binnen de energiesector. Het positieve effect van de lagere olieprijs een toename van de consumentenbestedingen laat nog op zich wachten. Het duurt doorgaans even voordat een daling van de olieprijs zich vertaalt in hogere consumentenuitgaven. Al met al rekenen wij erop dat de economische groei in de VS geleidelijk zal toenemen. Aangename verrassingen in Europa De eurozone-economie heeft lastige jaren achter de rug, maar profiteert nu van een aantal positieve factoren: de zwakkere euro, de daling van de olieprijs en aanmerkelijk lagere financieringskosten. Een aantal landen heeft ingrijpende hervormingen doorgevoerd; deze landen plukken daar nu de vruchten van in de vorm van sterkere groei. Het resultaat van dit alles is, dat de eurozone-economie nu al maanden achtereen de verwachtingen verslaat. De detailhandelsverkopen, bijvoorbeeld, laten een verrassend sterke ontwikkeling zien (zie figuur 1). Bovendien presteren de landen in de Europese periferie Griekenland vormt misschien een uitzondering indrukwekkend. Wij denken dat de eurozone voorlopig de wind in de zeilen zal blijven hebben. Maar als we kijken naar hervormingen die tot een serieuze groeistijging leiden, dan heeft Europa nog een lange weg te gaan. Daarnaast worden de groeiramingen in de markt opwaarts bijgesteld, wat betekent dat het voor de eurozoneeconomie lastiger zal worden om de verwachtingen te overtreffen. Per saldo denken wij dat de eurozone dit en volgend jaar een acceptabele groei zal laten zien. Gemengd beeld in opkomende markten De opkomende economieën vormen een bont gezelschap. De lagere olieprijs en dalende prijzen van andere grondstoffen hebben een drukkend effect op de economische groei van bepaalde opkomende landen. Het ziet er niet naar uit dat deze situatie in 2015 of 2016 wezenlijk zal veranderen. Ook in China blijft de groei vertragen. Dit is niet per se een negatieve ontwikkeling, aangezien de groeiafname deels voortkomt uit pogingen van de Chinese regering om de corruptie te bestrijden en om problemen op de huizenmarkt en in de financiële sector op te lossen. Uiteindelijk zou de economie hierdoor gezonder moeten worden. Mochten de Chinese beleidsmakers de groei als te zwak gaan beschouwen, dan zullen zij actie ondernemen om de economische activiteit te stimuleren. Dit is een effectieve strategie. Wij verwachten dan ook dat de economische groei in China geleidelijk en op een gecontroleerde manier zal vertragen. Voor de wereldeconomie lijkt dit geen rooskleurig scenario te zijn. Maar 6-7% groei in het China van vandaag de dag is in absolute zin nog altijd meer dan de 10% groei die het land realiseerde toen de Chinese economie een veel beperktere omvang had. Deflatie-angst neemt af De sterke daling van de olieprijs resulteerde vorig jaar in lagere inflatie (zie figuur 2). De inflatie nam zó sterk af, dat mede vanwege de relatief zwakke economische groei de angst voor pijnlijke deflatie de kop op stak in de eurozone en elders. Maar sterkere economische groei en een bescheiden herstel van de olieprijs deden deze angst als sneeuw voor de zon verdwijnen. De vraag rijst dan ook, of de lancering Figuur 1: detailhandelsverkopen eurozone %j-o-j 6 4 2 0-2 -4-6 2005 2007 2009 2011 2013 2015 Bron: Bloomberg 4 juni 2015
van een grootschalig obligatie-opkoopprogramma door de Europese Centrale Bank (ECB) echt nodig was. Sommige van de markten waarin de ECB obligaties opkoopt, zijn daadwerkelijk aan het krimpen. De Duitse overheid, bijvoorbeeld, heeft een bescheiden begrotingsoverschot en hoeft derhalve minder staatsobligaties uit te geven dan er worden afgelost. De acties van de ECB hebben daarom een sterke impact op de obligatierendementen (yields) en op het functioneren van de obligatiemarkten in het algemeen. Einde steunprogramma ECB niet in zicht In onze optiek was het obligatie-opkoopprogramma van de ECB niet echt noodzakelijk. We geloven echter niet dat de centrale bank haar steunprogramma op korte termijn zal stopzetten. Een vroegtijdig einde van het programma zou de geloofwaardigheid van de ECB kunnen schaden. Bovendien zou een plotselinge, scherpe stijging van de obligatierendementen als gevolg van het beëindigen van de steunaankopen een schadelijk effect kunnen hebben op de economieën van de diverse eurolanden. Hoe het ook zij, de deflatie-angst is weliswaar sterk afgenomen, maar de daadwerkelijke inflatie ligt nog altijd beduidend lager dan het niveau dat de ECB zich ten doel heeft gesteld. liet in de afgelopen tijd geen overtuigende groei zien en de dollar is aanzienlijk sterker geworden. Wij denken dat de Fed in september de eerste renteverhoging zal doorvoeren, om de rente vervolgens geleidelijk verder op te schroeven. Risico s Naar verwachting zal de groei van de wereldeconomie versnellen, aangevoerd door Europa en de VS. Daarnaast gaan wij ervan uit dat de inflatie voorlopig laag zal blijven en dat centrale banken een verruimend beleid zullen blijven voeren. Maar er zijn risico s. Het is mogelijk dat centrale banken met hun agressieve monetaire beleid van de afgelopen jaren verstoringen in de financiële markten hebben veroorzaakt. Onduidelijk is daarbij, hoe markten en economieën zullen reageren op de (verwachte) terugkeer naar een normale marktsituatie. Daarnaast zou tegenvallende economische groei de deflatie-angst weer kunnen aanwakkeren en zou de crisis in de eurozone weer kunnen escaleren. Ten slotte dienen we de geopolitieke risico s niet te vergeten, die altijd op de achtergrond aanwezig zijn. Economisch Bureau Han de Jong Hoofdeconoom ABN AMRO Het steunprogramma van de ECB kan ook helpen om mogelijk besmettingsgevaar vanuit Griekenland te bezweren. Onder geen beding zal de centrale bank het risico willen lopen dat de problemen van Griekenland overslaan naar landen als Portugal en Spanje. Vooralsnog rekenen wij erop dat de ECB haar obligatie-opkoopprogramma zal voortzetten en afronden zoals gepland. Als er een oplossing voor de Griekse schuldencrisis gevonden wordt, als de eurozone-economie blijft groeien en als de inflatie in de buurt van het streefniveau komt (dicht bij maar onder 2%), dan is het denkbaar dat de ECB in de loop van 2016 haar maandelijkse steunaankopen gaat afbouwen ( tapering ). Renteverhogingen Fed komen dichterbij Normalere economische omstandigheden in de VS rechtvaardigen ook een normalisering van het Amerikaanse rentebeleid. Het moment waarop de Federal Reserve (Fed) zal beginnen met het verhogen van de rente de eerste renteverhoging sinds 2006 komt dichterbij. Uit de commentaren van verschillende Fed-beleidsmakers maken we op dat er verdeeldheid heerst binnen de Amerikaanse centrale bank met betrekking tot de timing en het tempo van de renteverhogingen. Er valt iets te zeggen voor een langzame aanpak: de inflatie is laag, de Amerikaanse economie Figuur 2: olieprijs en inflatieverwachtingen eurozone 120 100 80 60 40 Brent olie (USD/bbl) linkeras Eurozone inflatie gebaseerd op 5-jaars inflatie swaps rechteras jan 2014 jul 2014 jan 2015 Bron: Bloomberg 2,4 2,2 2,0 1,8 1,6 1,4 zorgvuldig positie kiezen 5
Aandelenkoersen kunnen verder omhoog Licht op groen voor verdere koersstijgingen Aandelen Europa en opkomende markten hebben de voorkeur Luxegoederen & diensten en gezondheidszorg zijn sectoren met opwaarts potentieel Aandelen zijn in 2015 voortvarend uit de startblokken gekomen. Wij geloven dat aandelenkoersen in de tweede helft van dit jaar verder kunnen stijgen, ondanks de correctie die we in april en begin mei zagen. Deze correctie was, naar onze mening, van tijdelijke aard. We hebben namelijk nog steeds te maken met een aantal factoren die positief zijn voor aandelen, waaronder lage rentestanden en aantrekkende bedrijfswinsten. In het eerste kwartaal hebben deze factoren geleid tot flinke stijgingen van de Europese aandelenmarkten. Amerikaanse aandelen deden het minder goed in die periode. In de opkomende markten waren Chinese aandelen zonder meer de winnaars. Europese aandelen hebben goede kaarten Binnen onze overwogen allocatie naar aandelen raden wij beleggers aan om zich te positioneren in Europa en de opkomende markten. Hogere bedrijfswinsten zouden in de komende maanden steun moeten bieden aan de Europese aandelenmarkten. De bijgaande grafiek laat zien, dat de winstgevendheid van Europese ondernemingen toeneemt. De binnenlandse vraag in Europa zal groeien, zo verwachten wij. Dit zou de winstgevendheid van Europese bedrijven ten goede moeten komen. Kijkend naar de tweede helft van 2015, verwachten wij dat de winsten van kleine en middelgrote ondernemingen zullen oplopen, gestut door stijgende verkopen aan binnenlandse consumenten en internationale bedrijven. Hoge waarderingen Amerikaanse aandelen Ondanks de verwachte groei van de Amerikaanse economie en de robuuste bedrijfswinsten aldaar, hanteren wij een onderwogen allocatie naar Amerikaanse aandelen. De gestegen marges maken dat er volgens ons slechts beperkte ruimte is voor een verdere uitbouw van de winstgevendheid. Bovendien zijn de waarderingen van aandelen in de VS flink opgelopen en hebben Amerikaanse exporteurs last van de sterke dollar. Binnen de opkomende markten heeft Azië onze voorkeur, met name China en India. De regio profiteert van verruimend monetair beleid, lagere inputprijzen voor grondstoffen en een toenemende consumentenvraag. Gezondheidszorg en luxegoederen & diensten Innovatieve sectoren blijven het beduidend beter doen dan de bredere markt. Aandelenmarkten in de ontwikkelde wereld worden gestuwd door koersstijgingen van technologiebedrijven, innovatieve spelers op het gebied van gezondheidszorg en ondernemingen die industriële oplossingen ontwikkelen. In Azië blijven consumenten geld uitgeven, de consumentenbestedingen in de VS zijn aan het herstellen en in Europa nemen het vertrouwen en ook de bestedingen toe. Tegen deze achtergrond hebben de sectoren gezondheidszorg en luxegoederen & diensten onze voorkeur. Aandelenkoersen van bedrijven in deze sectoren zijn veelal gestegen, in lijn met een toenemende omzet- en winstgroei. Sectoren die te maken hebben met grote verschuivingen zullen naar verwachting achterblijven bij de bredere markt. We hebben een neutrale visie op de energiesector, aangezien deze sector zich moet aanpassen aan veranderende energieprijzen. Gezien de impact van reguleringsmaatregelen en online concurrentie, staan we eveneens neutraal tegenover de financiële sector. Ook in de detailhandel voelt men de concurrentiedruk van online spelers; vandaar onze voorzichtige houding jegens de sector consumptiegoederen. Voorzichtigheid is, zo denken wij, eveneens geboden ten opzichte van de industriële sector. Het groeipotentieel van deze sector staat onder druk: de toenemende capaciteit loopt uit de pas met de bescheiden vraag. % 300 250 200 150 100 50 Investment Strategy & Portfolio Expertise Annemijn Fokkelman Hoofd Aandelenstrategie & Portefeuillebeheer Sterker winstmomentum verwacht in Europa Europa Azië VS 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015p 2016p Consensusverwachting winst per aandeel (verwachte winst 2015-2016) en gerealiseerde winst (2008-2014), in lokale valuta. Data is geïndexeerd: 2008 = 100%; p = prognose. Bron: Bloomberg, MSCI 6 juni 2015
Megatrends geven aandelen een impuls Megatrends weerspiegelen krachtige ontwikkelingen Innovatie heeft brede economische impact Portefeuillespreiding via thematische beleggingen Megatrends zijn krachtige demografische, sociale, wetenschappelijke en economische trends. Onder de oppervlakte kunnen dergelijke trends een impuls geven aan de koersen van aandelen. Door met specifieke beleggingsthema s aan te haken op deze megatrends kunt u als belegger spreiding aanbrengen in uw portefeuille. Met onze thematische beleggingen focussen wij op de onderstaande trends: Demografische verschuivingen en opkomende middenklasse Bevolkingsgroei en een hogere levensverwachting resulteren in, onder andere, toenemende consumptie en hogere spaartegoeden. Als gevolg van economische en sociale ontwikkelingen nemen urbanisatie en industrialisatie een vlucht en plukken meer mensen de vruchten van innovatie. De opkomst van de wereldwijde middenklasse maakt dat de vraag naar en de toegankelijkheid van, onder meer, gezondheidsproducten en -diensten en duurzame goederen toeneemt. Hierdoor ontstaan kansen voor beleggers. Innovatie De technologische ontwikkelingen en wetenschappelijke ontdekkingen van de afgelopen 20 jaar hebben in toenemende mate een economische impact. Hogere productiviteit is daar een goed voorbeeld van. Van intensief internetgebruik en robotisering tot de ontwikkeling van nieuwe medicijnen: innovatie kan het welzijn en de gezondheid van mensen bevorderen. Energie genoeg Energievoorraden groeien en zijn niet alleen meer afhankelijk van traditionele aanbieders. Zo is de VS een belangrijke olie- en gasproducent geworden. Daarnaast winnen alternatieve energiebronnen, zoals zonne- en windenergie, terrein. Schatzoeken in bedrijven In een omgeving waar bedrijven zich genoodzaakt zien te concurreren op de wereldmarkt en waar de rentes laag zijn, zijn beleggers naarstig op zoek naar hogere rendementen op hun aandelenbeleggingen. Aandeelhouders zetten bedrijven onder druk om te veranderen: conglomeraten moeten hun activiteiten opsplitsen, daarbij een onderscheid makend tussen oude en nieuwe technologieën, alsmede tussen activiteiten die een hoge dan wel een lage marge opleveren. In het verlengde van deze trend ligt de mogelijkheid om aan oude technologie gerelateerde activiteiten samen te voegen met activiteiten die een lage marge genereren. Dit kan resulteren in meer pricing power (het vermogen om prijsverhogingen door te voeren zonder dat dit leidt tot een vraagafname) en hogere rendementen op investeringen. Investment Strategy & Portfolio Expertise Edith Thouin Hoofd Themaresearch Aandelen Overwogen Beleggingscategorie Megatrend Belangrijke kenmerken Aanbevelingen Aandelen Demografische verschui- Economische ontwikkeling en demografische Actavis/Allergan, Berkshire Hathaway, vingen en opkomende middenklasse Innovatie Energie genoeg Schatzoeken in bedrijven verschuivingen leiden tot inkomen en welvaart. Grotere vraag naar onder meer gezondheidsproducten en -diensten en duurzame goederen. Innovatie verhoogt productiviteit. Automatisering en kunstmatige intelligentie krijgen steeds sterkere invloed. Toename van gepersonaliseerde medicijnen. Uitgebreidere keuze in meer soorten energie. Consumenten worden producenten. OPEC heeft minder invloed. Toegenomen efficiëntie en wereldwijde concurrentie, lage rente en lage inflatie. Druk neemt toe om meer waarde te creëren. Kans op hogere waardering door grote bedrijven op te knippen. BlackRock, Ping An Nestlé, Illumina, ABB, Kuka, Roche Dow Chemical, FedEx, Nucor DuPont, Dow Chemical, Amgen, Novartis, Nokia, Adidas, HSBC Holdings zorgvuldig positie kiezen 7
Winst nemen op obligaties Lastig om rendement te behalen op obligaties in tweede helft 2015 Aanbeveling: winst nemen en minimale obligatiepositie aanhouden Aanbeveling: illiquide posities verkopen en herinvesteren in fondsen De ECB heeft ervoor gezorgd dat de obligatierendementen (yields) tot extreem lage niveaus zijn gedaald. Wat ons betreft is de tijd rijp om de winsten van de afgelopen jaren te verzilveren en de allocatie naar obligaties tot een minimum te beperken. Later dit jaar kunnen de yields gaan stijgen (oftewel: dalende obligatiekoersen), aangejaagd door verbeterende economische vooruitzichten in Europa, een groeiversnelling in de VS en de eerste renteverhoging door de Fed sinds bijna 10 jaar. Yields op Duitse staatsobligaties met een looptijd tot 9 jaar zijn in april onder de nullijn gedoken (zie figuur). Hoewel de rente in mei weer steeg, heeft de eerdere daling van de yields bijgedragen aan het portefeuillerendement van 2,5% dat we in het eerste kwartaal hebben behaald. De overwogen positionering in obligaties uit de eurozone-periferie en de allocatie naar bedrijfsobligaties kwamen onze obligatieportefeuilles ten goede. We geloven echter niet dat we in de tweede helft van 2015 vergelijkbare rendementen kunnen behalen, zelfs niet als we kiezen voor obligaties met langere looptijden of voor risicovollere obligatiesegmenten. Sterkere onderweging obligaties In april hebben we gekozen voor een nog sterkere onderweging van obligaties in onze portefeuilles. Hierbij hebben we vooral staatspapier met de kortste looptijden en de laagste yields verkocht. Dit betekent dat de portefeuilleduratie ietwat verhoogd is, van 4,5 naar 5,5 jaar (neutrale duratie ten opzichte van onze benchmark voor de in euro s noterende portefeuilles). Voor de in dollars noterende portefeuilles werd vastgehouden aan een duratie van 4 jaar (neutraal). In het staatsobligatiesegment hebben we onze allocatie naar inflatie-geïndexeerde obligaties waar de hoofdsom en de couponrente gelinkt zijn aan de inflatieontwikkeling gehandhaafd. In de subsegmenten handhaafden we onze allocatie naar bedrijfsobligaties en high-yield obligaties. Voorkeur voor staatspapier uit periferie De steunaankopen van de ECB hebben als doel de economie te stimuleren en de inflatie aan te jagen. Qua staatsobligaties geven wij daarom nog steeds de voorkeur aan schuldpapier uit de Europese periferie (met name Italië en Spanje). De situatie in Griekenland blijft problematisch en de kans op een escalatie is relatief groot. Maar het besmettingsgevaar het risico dat de problemen overslaan naar andere perifere landen is gering, zolang de uitstroom van binnenlands kapitaal uit de periferie beperkt blijft. Wel moeten we er rekening mee houden dat perifere staatsobligaties te maken krijgen met meer volatiliteit. Maar gezien het voornemen van de ECB om obligaties op te blijven kopen, denken wij dat eventuele marktnervositeit van tijdelijke aard zal zijn. Vermijd illiquide obligaties High-yield obligaties bieden aantrekkelijke rendementen. Maar aangezien het wereldwijde non-investment-grade segment (oftewel high-yield) voor een belangrijk deel bestaat uit Amerikaanse bedrijfsobligaties, is high-yield erg gevoelig voor monetaire beleidswijzigingen in de VS. Verwachtingen omtrent renteverhogingen door de Fed kunnen het gehele high-yield segment dan ook negatief beïnvloeden en leiden tot een tijdelijke toename van de volatiliteit. Beleggers met posities in individuele, kleine, minder liquide bedrijfsobligaties geven wij in overweging om nu winst nemen. De verhandelbaarheid van dergelijke obligaties neemt in hoog tempo af. Bovendien zijn deze obligaties kwetsbaar als de Fed of de ECB een andere monetaire koers gaat varen. Wij adviseren beleggers om illiquide individuele obligaties te verkopen en de opbrengst te investeren in obligatiefondsen die dagelijks verhandelbaar zijn. Investment Strategy & Portfolio Expertise Roel Barnhoorn Senior Expert Obligatiethema s Henk Wiersma - Senior Expert Obligatieresearch- en advies Rendement staatsobligaties eurozone en high-yield wereldwijd 25% 20% 15% 10% 5% 0% High-yield obligaties wereldwijd Spaanse 10-jaars staatsobligaties Duitse 10-jaars staatsobligaties jan 05 jan 07 jan 09 jan 11 jan 13 jan 15 Bron: Bloomberg, Barclays 8 juni 2015