Macro Weekly Duo-optreden ECB-EFSF? Group Economics Macro Research 3 juli 212 Big Picture: ECB-president Mario Draghi gaf op een conferentie in Londen de risicobereidheid een impuls met een aantal korte opmerkingen die overigens geen deel uitmaakten van zijn officiële toespraak. Hij zei dat de ECB binnen (haar) mandaat klaarstaat om alles te doen wat nodig is om de euro te redden en zinspeelde er ook op dat in dit verband de ECB mogelijk staatsobligaties gaat opkopen. Het lijkt onwaarschijnlijk dat de ECB op korte termijn zeer agressief gaat optreden. Het verzet hiertegen vanuit Duitse hoek zal pas afnemen als de situatie (nog) alarmerender wordt. Eurozone: Enkele regeringsleiders hebben inmiddels laten doorschemeren dat het EFSF ook staatsobligaties zou kunnen gaan kopen. De kans op een tweesporenaanpak (ECB en EFSF) is hierdoor toegenomen. Deze ontwikkeling is duidelijk positief voor de markten, maar we betwijfelen of de interventies wel van de vereiste omvang zullen zijn. Tenzij de financiële vuurkracht fors wordt vergroot, zullen de obligatieaankopen beleidsmakers waarschijnlijk alleen maar in staat stellen om verder door te modderen. VS: Wij verwachten niet veel vuurwerk op de Fed-vergadering van deze week. De leden van het FOMC zullen vermoedelijk enkele verruimende maatregelen nemen (het meest voor de hand liggend in dit verband is een signaal dat de rente tot 215 ongewijzigd blijft), maar volgens ons is de Amerikaanse economie nog niet sterk genoeg vertraagd om nu al een derde ronde van aankopen van vermogenstitels te rechtvaardigen. Azië: De voorlopige PMI voor de Chinese verwerkende industrie is in juli gestegen. Dit komt overeen met onze visie dat de economie in het tweede halfjaar waarschijnlijk geleidelijk zal verbeteren, mede dankzij voortgaande monetaire en budgettaire beleidsverruiming. Ramingen hoofd- en financiële indicatoren BBP-groei (%) 21 211 212e 213e 3M interbank rente 2/7/212 27/7/212 +3M +12M 212e 213e Verenigde Staten 2.4 1.8 2. 2. Verenigde Staten.45.45.3.3.3.3 Eurozone 1.9 1.5 -.5.2 Eurozone.45.42.5.6.5.6 Japan 4.5 -.7 2.5 1.5 Japan.33.33.3.3.3.3 Verenigd Koninkrijk 1.8.8 -.3 1.3 Verenigd Koninkrijk.78.75.8.8.8.8 China 1.4 9.2 8. 8. Nederland 1.6 1.1 -.6.7 Wereld 5.2 3.8 3.2 3.5 Inflatie (%) 21 211 212e 213e 1j-rente 2/7/212 27/7/212 +3M +12M 212e 213e Verenigde Staten 1.6 3.1 1.9 1.7 VS Treasury 1.46 1.55 1.6 1.6 1.6 2.4 Eurozone 1.6 2.7 2.3 1.4 Duitse Bund 1.16 1.39 1.6 1.5 1.4 2.2 Japan -.7 -.3..2 Euro swap rente 1.7 1.89 2. 1.9 1.8 2.6 Verenigd Koninkrijk 3.3 4.5 2.5 1.8 Japans overheidspapier.75.75.8 1.2 1.1 1.4 China 3.3 5.4 3.5 5. VK gilts 1.48 1.54 1.7 1.7 1.6 2.3 Nederland 1.3 2.3 2.1 2.2 Wereld 3.6 4.8 3.8 3.8 Beleidsrente 27/7/212 +3M 212e 213e Wisselkoersen 2/7/212 27/7/212 +3M +12M 212e 213e Federal Reserve.25.25.25.25 EUR/USD 1.22 1.24 1.2 1.15 1.2 1.1 ECB.75.75.75.75 USD/JPY 78.5 78.4 8 9 84 95 Bank of Japan.1.1.1.1 GBP/USD 1.56 1.57 1.52 1.42 1.52 1.33 Bank of England.5.5.5.5 EUR/GBP.78.79.79.81.79.83 People's Bank of China 6. 5.75 5.5 5.5 USD/CNY 6.37 6.38 6.3 6.2 6.2 6.1, ABN AMRO Economisch Bureau.
2 Macro Weekly - Duo-optreden ECB-EFSF? - 3 juli 212 The Big Picture geloof me, het zal genoeg zijn. ECB-president Mario Draghi verraste de markten met een paar opmerkingen tijdens een korte toespraak die hij gaf op een conferentie in Londen. Draghi zei dat de ECB alles zal doen wat nodig is om de euro te redden. Sommige marktpartijen hebben mogelijk de toevoeging binnen ons mandaat gemist. Intussen heeft de Ierse overheid met succes een beroep gedaan op de obligatiemarkt. Ierland is hiermee het eerste land met een reddingsprogramma dat een staatslening in de markt heeft kunnen plaatsen. De afgelopen week bekendgemaakte economische cijfers veranderen niets aan onze visie dat de mondiale groei in de tweede helft van dit jaar een bescheiden verbetering moet laten zien. Wij hebben de technologie en zo Bijna 1 jaar geleden, in november 22, zei Ben Bernanke, toen bestuurder en nu voorzitter van de Fed, dat in de VS geen deflatie zou ontstaan omdat de Amerikaanse overheid beschikt over een technologie, genaamd de drukpers ". Dit was een opmerkelijke toespraak, omdat Bernanke een taboe doorbrak en beloofde dat de Fed mogelijk een monetair beleid zou gaan toepassen dat als onverantwoordelijk werd beschouwd. De dollar verloor toen al terrein tegenover de euro en de opmerkingen van Bernanke versterkten dat proces. Vorige week maakte ECB-president Mario Draghi een aantal opmerkingen die vergelijkbaar klonken. Die van hem maakten geen deel uit van een geschreven toespraak maar waren informeler; hij kwam met zijn opmerkingen tijdens een korte toespraak op een conferentie in Londen, maar we moeten er wel vanuit gaan dat Draghi wist wat hij deed. De ECB staat klaar om binnen ons mandaat alles te doen wat nodig is om de euro te redden. En geloof me, het zal genoeg zijn. De overeenkomsten met wij hebben de technologie" zijn duidelijk. Diverse andere beleidsmakers hebben ook meermaals gezegd dat alles wat nodig is zal worden gedaan, maar niemand heeft zoveel effect op de financiële markten gehad als Draghi vorige week. Dit geeft aan dat de ECB veel meer geloofwaardigheid bezit dan andere beleidsmakers en dat de marktpartijen beseffen dat Draghi en zijn collega's inderdaad het vermogen hebben om het lot van de euro te beïnvloeden. En volgens mij is dat oké. De ECB zal alles doen wat nodig is en kan dat ook. De vraag is hoe en wanneer. Zoek het verschil Ik wil hierbij aantekenen dat Bernanke zijn dreigement om de beschikbare technologie te gebruiken om de markten en de economie met geld te overspoelen nooit heeft uitgevoerd. Dat Han de Jong, tel. 2 628 421 wil zeggen, niet in 22. Ik vraag me af of Draghi denkt dat hij ook kan wegkomen met een dreigement. We moeten immers niet vergeten dat Draghi hieraan de woorden binnen ons mandaat toevoegde. Dit is een beetje een heikel punt. Vooral Duitse vertegenwoordigers zijn fel gekant tegen het opkopen van staatsobligaties door de ECB. Maar er zijn manieren waarop de ECB dat kan bereiken zonder het zelf te doen, bijvoorbeeld door het noodfonds aan te moedigen om staatsobligaties op te kopen en het noodfonds een bankvergunning te geven. Qua timing lijkt het ons onwaarschijnlijk dat de ECB op zeer korte termijn zeer agressief gaat optreden. Gezien de controversiële aard van sommige van de maatregelen die misschien genomen moeten worden, kan ik me voorstellen dat het verzet tegen dergelijke stappen alleen zal afnemen als de situatie (nog) alarmerender wordt. Mogelijk heeft de markt dus te enthousiast gereageerd op de opmerkingen van Draghi. Toch wil ik in dit verband wel het besef bij Draghi benadrukken dat de ECB mogelijk veel meer zal moeten gaan doen en dat hij klaarstaat om dat te doen. Een laatste puntje dat mij dwars zit Nadat ik de merkwaardig informeel geformuleerde toespraak van Draghi een paar keer had doorgelezen, was er nog iets anders aan de tekst dat me dwars zat. Hij begint met zijn publiek te vertellen hoe geweldig de euro eigenlijk is en zegt dat de euro echt sterk is en zelfs veel sterker dan een jaar geleden. Ik moest mijzelf even in mijn arm knijpen toen ik dat las en vroeg me af of ik soms in een andere wereld leefde. Mijn punt is: als Draghi dat echt gelooft, waarom moet hij dan zo luid verkondigen dat de ECB alles zal doen wat nodig is (natuurlijk binnen de grenzen van haar mandaat) om de euro te redden? Terug naar de markt Een andere positieve ontwikkeling, die weliswaar niet heel uitgebreid door de media werd besproken, was de terugkeer van Ierland op de obligatiemarkt. Dit was de eerste obligatieemissie door een land dat momenteel gebruikmaakt van een reddingsprogramma. Het Ierse schuldagentschap verraste de markten door vijf- en zevenjaars papier uit te geven en daarvan meer dan EUR 4 mrd, naar verluidt 6% van het totale bedrag, in het buitenland te plaatsen. Bovendien werd ruim 1 miljard aan kortlopende schuld omgezet in leningen met een langere looptijd. De bedragen waren naar Ierse maatstaven groot en de rente was lager dan de rente op Spaanse staatsobligaties met een vergelijkbare looptijd.
3 Macro Weekly - Duo-optreden ECB-EFSF? - 3 juli 212 Minder positief is dat Spaanse regio s bij de nationale overheid om financiële steun zullen moeten aankloppen en dat in Italië de financiële positie van Sicilië precair is geworden. Daarnaast heeft Moody's een negative outlook ingesteld voor de huidige AAA-rating van Duitsland, Nederland en Luxemburg. Groeiende financiële bijdragen om de eurocrisis te bedwingen waren de belangrijkste reden voor het besluit van Moody's. Finland is nu het enige land met een AAA-rating van Moody s met een stable outlook. Het feit dat de Finse economie relatief geïsoleerd is van de andere landen in de eurozone, dat het land een relatief kleine financiële sector heeft en dat het zekerheden heeft geëist voor haar financiële bijdrage aan de financiële reddingsoperaties, werden door Moody's aangevoerd als argumenten voor de positievere visie op Finland. Wisselende cijfers wijzen erop dat de bodem in zicht komt De vorige week gepubliceerde voorlopige PMI-cijfers en een aantal andere indicatoren voor het ondernemersvertrouwen geven aan dat er een verbetering aan zit te komen. In de afgelopen maanden vertoonden deze indicatoren, vrijwel zonder uitzondering, een daling en stelden ze teleur. De cijfers van vorige week lieten een wat gevarieerder beeld zien. Dit is geen spectaculair goed nieuws, maar het is wel een verbetering. De voorlopige PMI voor de VS daalde van 52,5 in juni naar 51,8 in juli. Voor de eurozone bleef deze onveranderd op 46,4, terwijl de HSBC PMI voor China verbeterde van 48,2 naar 49,5. Terwijl de PMI voor de eurozone onveranderd bleef, viel de Duitse Ifo-index in juli lager uit dan verwacht, met een daling van 15,2 naar 13,3. Beide subindices waren zwakker. De inschatting van de actuele situatie was het somberst sinds juni 21. Duitsland: Ifo huidige situatie index 12 11 1 9 8 27 28 29 21 211 212 economie is weliswaar gering van omvang, maar is vroegcyclisch en geeft soms blijk van omslagpunten in de cyclus voordat die in andere landen zichtbaar worden. VS: Aanvragen werkloosheidsuitkeringen duizenden 5 475 45 425 4 375 35 21 211 212 Bron: Bloomberg In de VS verbeterde de nationale conjunctuurindex van de Chicago Fed in juni licht en bereikte deze een niveau dat overeenkomt met een minder dan matige maar wel positieve groei. Dit werd bevestigd door de Amerikaanse BBP-cijfers over het tweede kwartaal, die lieten zien dat de economie op jaarbasis met 1,5% was gegroeid. De cijfers voor de afgelopen drie jaar werden slechts in beperkte mate bijgesteld. De overheidsuitgaven bleven de groei drukken, zoals al acht kwartalen op rij het geval is, in tegenstelling tot wat veel mensen lijken te denken. De uitgaven van federale en lokale overheden hebben in deze periode een negatief effect van ongeveer,5% op jaarbasis gehad op de groei. De Amerikaanse orders voor duurzame goederen lieten in juni een gemengd beeld zien. De orders waren relatief zwak, maar de leveringen ontwikkelden zich goed. En om die laatste cijfers gaat het eigenlijk. Deze cijfers worden overigens vaak achteraf bijgesteld. Tot slot daalden de aanvragen van werkloosheidsuitkeringen in de Verenigde Staten vorige week fors. Dit is een gunstig teken maar kan te danken zijn aan seizoenseffecten. Al met al zie ik geen reden om onze visie op de wereldeconomie te wijzigen. Wij achten het nog steeds waarschijnlijk dat de mondiale groei de rest van dit jaar een bescheiden verbetering zal laten zien ten opzichte van de afgelopen maanden. Bron: Bloomberg Het Nederlandse producentenvertrouwen daalde in juli naar het laagste niveau sinds januari 21. In België, daarentegen, verbeterde het ondernemersvertrouwen in juli. De Belgische
4 Macro Weekly - Duo-optreden ECB-EFSF? - 3 juli 212 Eurozone - ECB & economie Aankopen staatsobligaties door ECB 25 2 15 1 5 EUR mrd mei-1 nov-1 mei-11 nov-11 mei-12 wekelijkse verandering (l.a.) Meer financiële vuurkracht vereist EUR mrd 25 2 15 1 5 uitstaand bedrag (r.a.) Aankopen ECB EU- noodfonds Obligatiemarkt SP en IT 25 2 15 1 5 ECB I Nick Kounis, tel: 2 343 5616 ECB-president Mario Draghi zette op een preolympische beleggingsconferentie in Londen de deur open voor nieuwe aankopen van staatsobligaties door de centrale bank. Hij verklaarde dat de ECB klaarstaat om binnen haar mandaat alles te doen wat nodig is om de euro te redden. Daaraan voegde hij zelfs toe: geloof me, het zal genoeg zijn en "voor zover de hoogte van de risicopremie op staatsobligaties een goed functioneren van de transmissiekanalen van het monetaire beleid verhindert, valt dit binnen ons mandaat." De ECB heeft altijd beweerd dat het (feitelijk sinds de jaarwisseling in de ijskast gezette) programma voor de effectenmarkten is bedoeld om het functioneren van het monetaire beleid te verbeteren. Er bestaat dus weinig twijfel dat hij naar dit instrument verwijst. Als de ECB inderdaad weer obligaties gaat kopen, dan is dit een positief signaal voor de financiële markten: de Europese autoriteiten reageren op de dreiging van een staatsfinancieringscrisis in Spanje die zich kan verspreiden naar Italië. ECB II Ondertussen zinspeelden de regeringen van een aantal eurolanden - waaronder Frankrijk - erop dat het EFSF ook staatsobligaties kan gaan kopen. De crisisaanpak lijkt zich dus op directe interventie op de staatsobligatiemarkt te concentreren. Deze ontwikkeling is duidelijk positief voor de financiële markten, maar we vragen ons af of dit niet slechts een tijdelijk lapmiddel is. We twijfelen er in het bijzonder aan of de interventies wel van de vereiste omvang zijn. De obligatieaankopen door de ECB in H2 211 bleken vrij beperkt van omvang. Bovendien vallen de EFSF/ESM-fondsen in het niet bij de omvang van de Italiaanse en Spaanse staatsobligatiemarkten. Daarom lijkt het waarschijnlijk, tenzij de financiële vuurkracht fors wordt vergroot, dat de obligatieaankopen beleidsmakers alleen maar net voldoende ruimte geven om door te modderen. Investeringsuitgaven en kredietvraag % j-o-j % 1 5-5 -1-15 3 4 5 6 7 8 9 1 11 12 investeringsuitgaven (l.a.) kredietvraag (r.a.) Bronnen: Thomson Reuters Datastream, ECB Bank Lending Survey 3 2 1-1 -2-3 -4-5 Economie Uit het kredietrapport van de ECB bleek dat banken in K2 hun kredietvoorwaarden voor bedrijven even sterk hebben aangescherpt als in K1, maar aanzienlijk minder sterk dan in K4 211. De voorwaarden voor hypotheekleningen zijn wel licht versoepeld. Al met al geeft het rapport aan dat de bancaire kredietvoorwaarden nog altijd een van de vele negatieve factoren vormen voor de economische vooruitzichten in de eurozone. Voorts meldden banken een zeer zwakke vraag naar zakelijk krediet (zie grafiek), een teken dat de investeringsmalaise in K2 is verergerd. Dit sluit aan bij onze visie dat het BBP in K2 sterker is gekrompen. De voorlopige samengestelde PMI liet in juli een stabilisatie op zeer lage niveaus zien, wat duidt op een aanhoudende recessie. Wij denken dat de economie in de komende maanden geleidelijk stabiliseert, gesteund door een aantrekkende wereldeconomie en enige afname van de marktspanningen. Naar verwachting blijft de economie van de eurozone echter tot in 213 erg kwakkelen.
5 Macro Weekly - Duo-optreden ECB-EFSF? - 3 juli 212 Eurozone Spreads staatsobligaties versus Duitsland (1 jaar) Verschil met Duitse rente in % 7 6 5 4 3 2 Jan-12 Feb-12 Mar-12 Apr-12 May-12 Jun-12 Jul-12 Italië Spanje Bron: Bloomberg Staatsobligaties Ruben van Leeuwen, tel: 2 344 236 Nick Kounis, tel: 2 343 5616 Door uitlatingen van beleidsmakers en de beperkte liquiditeit kenden de Europese staatsobligatiemarkten opnieuw een volatiele week. De Spaanse 1-jaars rente bereikte dinsdag een nieuw hoogtepunt op 7,75% en door een hoger vermeend insolventierisico vervlakte de Spaanse yieldcurve. De vrees ebde later weer weg, vooral nadat ECB-president Draghi had gezinspeeld op een heropening van het SMP-programma voor de effectenmarkten. Zijn opmerkingen wakkerden de vraag naar Spaanse (en Italiaanse) staatsobligaties weer aan; de obligatierentes daalden in de tweede helft van de week duidelijk. Het risicosentiment op de financiële markten verbeterde ook, terwijl de rente op staatsobligaties van kernlanden opliep. Per saldo steeg de rente op 1-jaars Bunds met 23 bp naar 1,4% op vrijdag. De renteontwikkelingen passen binnen ons doormodderscenario voor de eurocrisis. Obligatieaankopen door de ECB of een andere instelling zouden een welkome ontwikkeling vormen, maar de crisis waarschijnlijk niet oplossen. Voor de rest van het jaar voorzien wij vrij vlakke rentes, maar de onzekerheden zijn zeer groot. Dat komt ook in een aanhoudend hoge volatiliteit van de obligatierentes tot uitdrukking. Swaprente 1-jaars EUR swaprente % 2.5 2.3 2.1 1.9 1.7 1.5 Jan-12 Feb-12 Mar-12 Apr-12 May-12 Jun-12 Jul-12 Door de toename van de risicobereidheid kreeg de swapcurve vorige week een steiler verloop. Aan het korte eind van de curve was er echter nauwelijks beweging. Het vooruitzicht van verdere monetaire verruiming door de ECB, met mogelijk een negatieve depositorente, hield de tarieven voor kortere renteswaps in de houdgreep. We voorzien in de komende weken weinig verandering in deze situatie. De rente op langerlopende swaps steeg vorige week, maar minder dan de rente op vergelijkbare Duitse staatsobligaties. De 1-jaars swaprente liep vorige week 16 bp op naar 1,86%. Per saldo zien we voor de rest van het jaar weinig verandering in de swaprente, maar de onzekerheden (en de daaruit voortvloeiende volatiliteit) blijven aanwezig. Bron: Bloomberg
6 Macro Weekly - Duo-optreden ECB-EFSF? - 3 juli 212 Eurozone euro & rente EUR/USD en rente op Spaanse staatsobligaties EUR/USD %, inverse schaal 1.4 1.35 1.3 4.5 5. 5.5 6. 1.25 1.2 1.15 6.5 7. 7.5 jan-12 mrt-12 mei-12 jul-12 EUR/USD (l.a.) Spanje, 1-jaars overheidsobligaties (r.a.) EUR/USD Ruben van Leeuwen, tel: 2 344 236 Nick Kounis, tel: 2 343 5616 De EUR/USD heeft een hectische week achter de rug, in lijn met het beleggerssentiment over de eurocrisis. Aan het begin van de week maakten de financiële markten zich steeds meer zorgen over de vooruitzichten voor de Spaanse economie en staatsschuld. De kans nam toe dat Spanje geen toegang meer zou hebben tot de obligatiemarkt. De EUR/USD viel hierdoor terug tot onder 1,21. Later in de week veerde de euro echter weer op. Opmerkingen van Draghi en andere functionarissen wekten de hoop dat de autoriteiten op grote schaal zouden interveniëren op de Spaanse staatsobligatiemarkt. Gezien de behoedzame benadering van de ECB en de beperkte omvang van de steunfondsen voor de euro verwachten wij echter dat de autoriteiten zich niet agressief genoeg zullen opstellen om de crisis te bedwingen. Wij denken dat het doormodderen blijft. Daar komt nog bij dat de economie van de eurozone slechter zal presteren dan die van de VS. Derhalve voorzien wij een verdere daling van de EUR/USD in de komende maanden.
7 Macro Weekly - Duo-optreden ECB-EFSF? - 3 juli 212 VS Peter de Bruin, tel 2 343 5619 BBP en componenten % k-o-k saar procentpunten %-pt op jaarbasis 5. 4. 3. 2. 1.. -1. -2. 11K1 11K2 11K3 11K4 12K1 12K2 particuliere cons. finale vraag ex. Cons. netto exporten voorraadvorming BBP Aanvragen werkloosheidsuitkeringen X 1 47 45 43 41 39 37 35 Jan-11 Apr-11 Jul-11 Oct-11 Jan-12 Apr-12 Jul-12 Aanvragen werkloosheidsuitkeringen Aanvragen werkloosheidsuitkeringen (4-weeks gemiddelde) BBP-prognoses Fed % j-o-j in K4 4. 3. 2. 1. 212 213 214 Lange termijn april juni Economie I De economie groeide in K2 met 1,5% k-o-k na een toename van 2% in K1. De consumptiegroei vertraagde zoals verwacht duidelijk. De uitgaven namen met slechts 1,5% toe, vergeleken met 2,4% in K1. De netto export drukte de groei in K2 met,3%-punt, na een positief effect van,1%-punt in K1. Ook de groei van de investeringen in zowel woningen als vastgoed zwakte af in K2. Daarentegen voegde de voorraadopbouw door bedrijven,3%-punt toe aan de groei, vergeleken met een negatief effect van,4%-punt in K1. De investeringen in duurzame apparatuur ontwikkelden zich ook iets beter dan in K1 en de daling van de overheidsconsumptie vertraagde in K2. Verder leverden de jaarlijkse herzieningen niet echt een ander beeld van de economie op. De recessie van 27-29 was iets minder diep dan eerder gedacht, maar ook het herstel was iets bescheidener. Tot slot was de groei in K4 211 veel sterker dan eerder geschat, maar dit impliceert ook dat de vertraging in H1 groter was dan gedacht. Economie II Volgens ons heeft de groei in K2 het dieptepunt bereikt en gaat de economie weer aantrekken. Het reëel besteedbaar inkomen steeg in K2 met 3,3% k-o-k saar, mede door de lagere benzineprijs, terwijl de spaarquote opliep naar 4%, het hoogste niveau sinds K1 211. Dit biedt een stevige basis voor een hernieuwde versnelling van de consumptie in H2. Bovendien zal het vertrouwen van consumenten en ondernemers waarschijnlijk wat verbeteren nu de spanningen op de financiële markten zijn afgenomen. Dit zou de arbeidsmarkt wat nieuw leven moeten inblazen. Hoewel de uitkeringsaanvragen nog steeds vertekend werden door het omstellen van autofabrieken, daalt het 4-wekelijkse voortschrijdende gemiddelde gestaag. Deze maatstaf is minder gevoelig voor seizoenscorrecties en daalde in de week t/m 21 juli naar 367.. Dit was de vijfde wekelijkse daling en wijst erop dat de officiële werkgelegenheidsgroei vrijdag iets sterker zou kunnen uitvallen. Wij verwachten dat er in juli 1. banen bij zijn gekomen, vergeleken met 8. in juni. Fed Wij verwachten geen vuurwerk tijdens de Fed-vergadering van deze week. De FOMC-leden zullen vermoedelijk enkele bescheiden verruimingsmaatregelen nemen (het meest waarschijnlijk is een signaal dat de rente tot 215 onveranderd blijft) maar wij denken niet dat de economie voldoende is vertraagd om een derde ronde obligatie-inkopen te rechtvaardigen. Naar onze mening gingen de FOMC-leden uit van een afname van de economische groei toen zij tijdens hun vorige vergadering besloten tot verlenging van Operatie Twist. Er is nog steeds een kans dat de Fed in september besluit om weer obligaties te gaan opkopen. Het FOMC zal dan meer informatie hebben over de toestand van de economie (twee sets cijfers over de banenmarkt), terwijl Bernanke in de persconferentie eventuele stappen kan toelichten. Zoals hierboven aangegeven, denken wij echter nog steeds dat de economie tegen die tijd een verbetering zal laten zien, zodat de Fed pas op de plaats zal maken.
8 Macro Weekly - Duo-optreden ECB-EFSF? - 3 juli 212 1-jaars rente en Vix volatiliteitsindex % index 4. 5 3.5 4 3. 2.5 3 2. 2 1.5 1. 1 jan-1 jul-1 jan-11 jul-11 jan-12 jul-12 tienjaars rente staatspapier (l.a.) Vix volatiliteitsindex (r.a.) Rente De koersen van Amerikaanse Treasuries daalden voor het eerst in vijf weken. Aan het begin van de week daalde de lange rente verder door ongerustheid over de schuldsituatie in de eurozone in het algemeen en de angst dat Spanje gered moest worden in het bijzonder. Hierdoor nam de vraag naar veilige leningen toe en daalde de 1-jaars rente op woensdag naar een nieuw dieptepunt van 1,4%. In de tweede helft van de week liep de rente echter op, nadat ECB-president Mario Draghi op donderdag zei dat de ECB bereid is alles te doen wat nodig is om de euro te redden, terwijl sommige regeringen in de eurozone ook zinspeelden op de mogelijkheid dat het EFSF obligaties uit perifere landen gaat opkopen. Hierdoor nam de risicobereidheid toe, wat leidde tot een sterke rentestijging. Per saldo steeg de 1-jaars rente 9 bp naar 1,55%. Wij verwachten dat de lange rente op een termijn van drie maanden zal stijgen naar 1,8%, doordat de Amerikaanse economie wat meer aan kracht wint. In K4 en K1 zal de lange rente waarschijnlijk weer iets dalen door de onzekerheid omtrent de fiscale klif, maar in de rest van 213 zal de rente volgens weer oplopen om het jaar af te sluiten op 2,4%.
9 Macro Weekly - Duo-optreden ECB-EFSF? - 3 juli 212 Azië excl. Japan Voorlopige inkoopmanagersindex China index 6 5 4 8 9 1 11 12 China I Maritza Cabezas, tel 2 343 5618 De voorlopige inkoopmanagersindex (PMI) van HSBC verbeterde van 48,2 in juni naar 49,5 in juli maar bleef voor de negende maand op rij onder de grens van 5. Uit de details bleek de component voor de productie het sterkst steeg, namelijk van 49,3 naar 51,2, het hoogste niveau sinds oktober 211. De component nieuwe orders nam ook toe (van 47,2 naar 48,9), evenals de exportcomponent (van 45,7 naar 48,2). De subindices voor input- en outputprijzen stabiliseerden rond 42, een teken dat de druk van voorraadafbouw is afgenomen. Dit alles geeft aan dat de economie in H2 212 waarschijnlijk een geleidelijke verbetering zal laten zien, naarmate de monetaire beleidsverruiming begint door te werken. Het lage niveau van de PMI enquête vereist echter nog steeds extra verruiming. Deze week worden de officiële en definitieve PMI-cijfers bekendgemaakt. Die zullen meer inzicht in de industriële bedrijvigheid geven. Strategie China gericht op evenwichtiger groei % j-o-j 5 45 4 35 3 2 22 24 26 28 21 investering Rente % 8 7 6 5 4 3 2 1 consumptie 6 7 8 9 1 11 12 China Z. Korea Filipijnen China II De lokale autoriteiten van Changsha, hoofdstad van de provincie Hunan, maakten vorige week bekend dat in 212 195 projecten worden gestart met een totale investering van CNY 829 mrd (USD 132 mrd). De projecten hebben betrekking op infrastructuur zoals luchthavens en stadsvervoersystemen, alsmede modernisering van de stedelijke ontwikkeling, bevordering van strategische industrieën en verbetering van de woonomgeving. Hoe de investeringen gefinancierd worden en binnen welk tijdsbestek de projecten worden uitgevoerd, is niet bekendgemaakt. Gevreesd wordt dat de plannen tegen financieringsproblemen aanlopen. De Chinese bankensector worstelt nog steeds met de enorme schuldenlast van lokale overheden na het nationale stimuleringsprogramma van 28. Wel onderstrepen deze initiatieven onze visie dat de autoriteiten in H2 212 de investeringsuitgaven gaan opvoeren. We verwachten echter nog steeds dat de strategie gericht op een evenwichtiger groei paal en perk zal stellen aan dergelijke plannen. Overige Aziatische landen De centrale bank van de Filipijnen heeft vorige week het tarief voor zowel repo s als reverse repo s met 25bp verlaagd en was daarmee de derde centrale bank in Azië die in de afgelopen weken de rente verlaagde. Onlangs besloten China en Zuid-Korea de beleidsrente te verlagen; de inflatie was in beide landen gedaald. In de Filipijnen is de totale inflatie zeker laag genoeg. De kerninflatie is echter opgelopen van 3,% in K1 naar 3,5% in K2. Omdat de voedselprijzen wereldwijd omhoogschieten en voeding 4% van het Filipijnse CPI vertegenwoordigt, verwachten wij dat de inflatie hier in de komende kwartalen sterk oploopt. Dit zal verdere monetaire verruiming belemmeren. In het algemeen is in sommige Aziatische landen de ruimte om de economie te stimuleren beperkter dan in andere. Mocht de besmetting vanuit de eurozone echter toenemen, dan zullen meer landen bereid zijn tot monetaire en budgettaire stimulering, ook al moet in ruil daarvoor een wat hogere inflatie worden geaccepteerd.
1 Macro Weekly - Duo-optreden ECB-EFSF? - 3 juli 212 WEEKLY ECONOMIC CALENDAR Day and time Market Indicator Change Latest outcome Expectation ABN AMRO Expectation consensus Monday 3 July 1:5 JP Industrial Production (Jul) % mom -3.4 1.6 1:3 UK Mortgage approvals (Jun) s 51.1 51.5 11: EZ Economic sentiment (Jul) level 89.9 89.6 88.9 11:15 BE Inflation (Jul) % yoy 2.26 2.3 12: UK CBI retail sales (Jul) balance (%) 42 3 Tuesday 31 July 1:1 UK Consumer confidence (Jul) level -29-29 1:15 JP Jobless Rate (Jun) % 4.4 4.4 8:45 FR Consumer spending (Jun) % mom.4 -.4-1 9:55 DE Unemployment change (Jul) s mom 7-2 9:55 DE Unemployment rate (Jul) level, % 6.8 6.8 11: EZ HICP (Jul, flash est.) %yoy 2.4 2.3 2.4 11: EZ Unemployment rate (Jun) % 11.1 11.2 11.2 14:3 US Personal spending (Jun) %mom.1.1 15: US S&P Case Shiler Home Price index (May) %mom.67.2.35 15:45 US Chicago PMI (Jul) level 52.9 53 52.5 16: US Consumer confidence (Jul) level 62 61.5 61.5 Wednesday 1 August 3: CN PMI manufacturing (Jul) level 5.2 51 5.4 4:3 CN HSBC PMI manufacturing (Jul) level 48.2 7: RU Manufacturing PMI (Jul) level 51. 7.3 IN Exports (Jun) % yoy -4.2 7.3 IN Imports (Jun) % yoy -7.4 1:3 UK Manufacturing PMI (Jul) level 48.6 49 14; BZ Industrial production (Jun) % yoy -4.3-4.4 15: BE GDP (Q2) % qoq.3 -.2 15: BZ PMI manufacturing (Jul) level 48.5 14:15 US ADP Private employment change (Jul) 176 12 12 16: US ISM Manufacturing index (Jul) level 49.7 5. 5.5 2:15 US FOMC Rate Decision %.25.25.25 23: US Total vehicle sales (Jul) million 14.5 14 Thursday 2 August 9:3 CH PMI manufacturing (Jul) level 48.1 9:3 NL PMI manufacturing (Jul) level 48.9 13: UK BoE announces Bank Rate/asset purchases %/GBP bn.5/375.5/375.5/375 13:45 EZ ECB announces refi/deposit rate %.75/..75/..75/. 14:3 EZ ECB Press Conference 14:3 US Initial jobless claims (Jul 28) s 353 375 378 Friday 3 August 7: IN PMI manufacturing (Jul) level 55. 7: RU Services PMI (Jul) level 53.2 1:3 UK Services PMI (Jul) level 51.3 52. 11: EZ Retail sales (Jun) %mom.6 -.4. 14:3 US Nonfarm payrolls (Jul) s 8 1 1 14:3 US Private nomfarm payrolls (Jul) s 84 11 11 14:3 US Unemployment rate (Jul) % 8.2 8.2 8.2 14:3 US ISM non-manufacturing index (Jul) level 52.1 52.5 52.5 During week 1- UK Halifax house prices (Jul) % mom 1. -.3 Source: ABN AMRO Group Economics, Bloomberg, Reuters Blijf altijd op de hoogte van onze visie op de economie en sectoren en download nu de Market Insights app via abnamro.nl/marketinsights of direct in de App Store. Lees meer van het Economisch Bureau op: abnamro.nl/economischbureau Dit document is samengesteld door ABN AMRO. Het heeft uitsluitend als doel om financiële en algemene informatie te verstrekken over de economie. ABN AMRO behoudt zich alle rechten voor met betrekking tot de informatie in het document en het document wordt uitsluitend aan u verstrekt voor uw informatie. Het is niet toegestaan dit document (geheel of deels) te kopiëren, distribueren, door te geven aan een derde of om het voor enig ander doel te gebruiken dan hier boven bedoeld. Dit document is informatief bedoeld en vormt geen aanbieding van effecten aan het publiek, of een uitnodiging om een aanbod te doen. U mag niet om welke reden dan ook vertrouwen op de informatie, meningen, beramingen, en aannames in dit document noch dat het compleet, accuraat of juist is. Er wordt geen garantie gegeven, uitdrukkelijk of stilzwijgend, door of uit naam van ABN AMRO, haar directeuren, functionarissen, vertegenwoordigers, gelieerde partijen, groepsmaatschappijen of werknemers met betrekking tot de juistheid of volledigheid van de informatie in dit document, en geen enkele aansprakelijkheid wordt geaccepteerd voor enig verlies als direct of indirect gevolg van het gebruik van deze informatie. De opvattingen en meningen opgenomen hierin kunnen op enig moment aan verandering onderhevig zijn en ABN AMRO heeft geen enkele verplichting om de informatie in dit document na de datum hiervan te herzien. Voordat u in enig product van ABN AMRO investeert, dient u zich te informeren over de verschillende financiële en andere risico s, alsmede mogelijke beperkingen voor u en uw investeringen als gevolg van toepasselijke wetgeving en regels. Indien u, na lezing van dit document, overweegt een investering te doen in een product, raadt ABN AMRO aan om een dergelijke investering met uw relatiemanager of persoonlijke adviseur te bespreken om nader te bezien of het relevante product met inachtneming van alle mogelijke risico s past bij uw investeringen. De waarde van beleggingen kan fluctueren. In het verleden behaalde resultaten bieden geen garanties voor de toekomst. ABN AMRO behoudt zich het recht voor wijzigingen in dit materiaal aan te brengen. Alle rechten voorbehouden