Nieuwsbrief Hof Hoorneman Beleggingsfondsen Peildatum 31 maart 2016 Rendement 1 e kw. 2016 Rendement 12-maands Rendement 3-jaars* Rendement 5-jaars* HH Value Fund -3,4% -5,3% 10,2% 5,4% HH Income Fund -0,6% 0,1% 10,5% 10,3% HH European Value Fund -2,3% -2,2% 11,0% 7,9% HH Obligatie Fonds 0,7% -0,0% 2,8% 4,6% HH Phoenix Fund 4,5% 12,3% 27,7% 17,9% HH Emerging Markets Fund -0,6% -10,0% 0,4% 0,6% HH Real Estate Value Fund -1,9% -1,5% 11,5% - HH China Value Fund -7,6% -6,9% - - De genoemde rendementen zijn gebaseerd op intrinsieke waarde conform berekening per 31 maart 2016. De waarde van uw beleggingen kan fluctueren. In het verleden behaalde rendementen bieden geen garantie voor de toekomst. * Het 3- en 5-jaars rendement is geannualiseerd, i.e. op jaarbasis waarbij dividenden zijn herbelegd In deze nieuwsbrief over het eerste kwartaal van 2016 informeren wij u over de ontwikkelingen van onze beleggingsfondsen. Bovenstaand treft u de rendementen daarvan aan. Algemene macro-economische ontwikkelingen Gedurende het eerste kwartaal van 2016 hebben de beleggingsfondsen van Hof Hoorneman Bankiers gebruik kunnen maken van beweeglijke markten. Terwijl de rendementen over het gehele kwartaal overwegend licht negatief waren, zijn de portefeuilles kwalitatief aantrekkelijker geworden. Onze fondsmanagers hebben de volatiliteit aangegrepen om de kasposities aan het werk te zetten, waardoor vrijwel alle fondsen nu volledig belegd zijn. Renteverhoging in de VS, herstel in de eurozone De Fed heeft eind 2015 na lang wikken en wegen besloten de rente toch te verhogen. Zoals sommigen al vreesden leidde dit tot onrust op de markten. Dit is niet vreemd; historisch gezien hebben renteverhogingen op de korte termijn geleid tot dalende beurskoersen. Hiernaast blijven er twijfels over de vraag of de rente wel verhoogd had moeten worden. De inflatie is laag, mede door de dalende olieprijs en men maakt zich zorgen over een negatief effect op opkomende markten. Wij blijven van mening dat de Nieuwsbrief Hof Hoorneman Beleggingsfondsen 1 e kwartaal 2016 1
renteverhoging een juiste beslissing was en dat deze verhoging uiteindelijk ook gezien moet worden als een positieve indicator voor de Amerikaanse economie. Dat er na 8 jaar van historisch lage rente eindelijk een (mini)verhoging plaatsvindt spreekt vertrouwen uit in de Amerikaanse economie en is uiteindelijk een positieve ontwikkeling. De reden van deze renteverhoging is voornamelijk de sterk herstellende arbeidsmarkt in de VS. De eerste uitkeringsaanvragen zijn op een historisch dieptepunt aanbeland. Dit betekent dat er steeds minder mensen ontslagen worden en het vertrouwen onder bedrijven blijkbaar groot is. Hiernaast daalt het werkloosheidpercentage en zien wij lonen stijgen. Dit laatste is bijzonder belangrijk. Wanneer er wel mensen worden aangenomen maar lonen niet stijgen betekent dit dat men bereid is te werken voor minder geld, of dat er een lagere kwaliteit arbeid gevraagd wordt. Dit heeft op zijn beurt weer een negatief effect op consumentenbestedingen. Mensen gaan namelijk niet meer uitgeven als hun inkomen niet stijgt. De combinatie van minder uitkeringsaanvragen en stijgende lonen is dus positief nieuws voor de Amerikaanse economie en daarmee ook voor de wereldeconomie. De stijgende dollar heeft voorlopig nog weinig effect gehad op de economische groei en wij zijn dan ook positief over de ontwikkelingen in de VS. Ook in Europa zien wij een licht herstel. Dit herstel werd de afgelopen maanden al ingezet, maar gaat vooralsnog vrolijk door. Gedreven door de goedkopere euro en lagere olieprijs stijgen bedrijfswinsten en stijgt het consumentenvertrouwen. Dit is goed te merken in, onder andere, de Nederlandse woningmarkt, maar ook in andere landen. Met name Spanje en Frankrijk laten al een paar maanden hoopgevende cijfers zien. Het lijkt erop dat Europa nu eindelijk ook de krediet- en eurocrises achter zich heeft gelaten. Moderatie in China De groeiramingen voor de wereldeconomie werden gedurende het kwartaal iets naar beneden bijgesteld. Dit heeft natuurlijk te ook maken met China, dat nog maar met circa 6,5% per jaar groeit. Hoewel dit gezond is voor China, brengt dit op de korte termijn uitdagingen mee voor economieën die de brandstof leveren voor de Chinese groeispurt. Dan hebben we het niet alleen letterlijk over brandstoffen als olie en gas of grondstoffen als ijzererts en koper, maar ook over machinerie, bijvoorbeeld uit Duitsland, of elektronica uit Zuid-Korea. Deze economieën hebben geprofiteerd van de hoge groei, maar moeten nu ook genoegen nemen met een lager groeiniveau van hun belangrijke handelspartner. China was de afgelopen jaren de grote motor van de wereldeconomie, omdat de Westerse economieën en Japan slechts mondjesmaat groeiden. Als ze dat überhaupt al deden. Nu deze economieën nog steeds maar een relatief beperkte groei laten zien, terwijl de Chinese economie hervormt, is het logisch dat de wereldeconomie iets minder hard groeit. Dit is natuurlijk niet echt goed nieuws, maar het verantwoordt niet de koersbewegingen die we de afgelopen maanden hebben gezien, waarbij er op een gegeven moment bijvoorbeeld 30% van de waarde van alle bankaandelen verdween. Er zijn immers ook positieve punten te vinden. Een hervormd China is op lange termijn ook gezonder voor de rest van de wereldeconomie. Ten tweede, wanneer wij kijken naar totale wereldhandel, zien wij dat er nog steeds groei is in volume, alleen niet in waarde. Prijzen van veel belangrijke grondstoffen als olie, ijzer en koper zijn gedaald, terwijl er juist meer van wordt verhandeld. Dit betekent dat er nog steeds voldoende vraag is en dat het probleem aan de aanbodzijde zit. Dit is enigszins vervelend, maar beter dan als het andersom zou zijn. Bovendien heeft dit een positief effect op de handelsbalansen van belangrijke economieën als China, Europa en de VS. Wij zijn hierom nog steeds positief over de onderliggende macro-economische situatie. Ook op bedrijfsniveau zien wij in Nieuwsbrief Hof Hoorneman Beleggingsfondsen 1 e kwartaal 2016 2
China genoeg mogelijkheden: zo n 70% van de bedrijven die wij volgen hebben onlangs hun dividend verhoogd. Vooruitzichten Momenteel zijn de portefeuilles van de Hof Hoorneman Beleggingsfondsen erg aantrekkelijk gewaardeerd. In vergelijking met een jaar geleden liggen verwachte effectieve rendementen hoger en waarderingen lager. Ook de dividendrendementen van de aandelenportefeuilles liggen op een hoog niveau. Op de lange termijn zou dit moeten leiden tot mooie rendementen. Hof Hoorneman Value Fund Het Hof Hoorneman Value Fund heeft in het eerste kwartaal van 2016 een rendement behaald van -3,4%. Het HH Value Fund heeft de verliezen van januari in de rest van het eerste kwartaal bijna goed kunnen maken. Tegelijkertijd heeft de beheerder gebruik gemaakt van de gedaalde koersen door aantrekkelijk gewaardeerde posities goedkoop aan te kopen. Aan het eind van het eerste kwartaal is het fonds naar historische maatstaven zeer aantrekkelijk gewaardeerd, zeker gezien de hoge kwaliteit van de ondernemingen in het fonds. Aan het begin van het kwartaal kende het fonds nog een forse kaspositie. Deze is in februari geïnvesteerd. Zo zijn de aandelen van de Deutsche Pfandbriefbank aangekocht. Dit is een goed gekapitaliseerde Duitse bank, die op een aantrekkelijke waardering handelt. De bank is met name interessant omdat deze in een proces zit waarin minder winstgevende activiteiten worden afgebouwd, terwijl het beschikbare kapitaal wordt aangewend voor zaken die een hogere marge opleveren. De waardering van het aandeel geeft dit niet weer en na de recente koersdaling werd dit belang aan de portefeuille toegevoegd. Een andere mooie transactie was het terugkopen van een oude bekende: het Chinese aandeel Wasion. Wasion is een producent van slimme meters voor elektriciteit, water en gas. Wasion profiteert sterk van het voornemen van de overheid om deze netwerken veel efficiënter en slimmer te maken. Het bedrijf is uitstekend gepositioneerd om aanbestedingen van de overheid te winnen. De onderneming heeft een goede reputatie en een strategische samenwerking met Siemens. Wij kennen het bedrijf goed en hebben de aandelen eind 2015 verkocht rond de koers van HK$11. In februari hebben we ze terug kunnen kopen voor minder dan HK$4. Een mooie transactie voor het fonds. Nieuwsbrief Hof Hoorneman Beleggingsfondsen 1 e kwartaal 2016 3
Hof Hoorneman Income Fund Het Hof Hoorneman Income Fund heeft in het eerste kwartaal van 2016 een rendement behaald van -0,6%. Het HH Income Fund heeft in het eerste kwartaal slechts een beperkte volatiliteit laten zien. Dit was in een beursklimaat met veel turbulentie een knappe prestatie. Aan het eind van het kwartaal staat het fonds bijna weer op de stand van het eind van ultimo 2015, terwijl het verwachte effectief rendement van de portefeuille hoger ligt. Gedurende het kwartaal zijn verschillende te sterk gedaalde obligaties in de portefeuille van het fonds in weging verzwaard. Het beste voorbeeld hiervan is te zien bij Immigon. Immigon Portfolio Abbau is in het leven geroepen om de resterende bezittingen van de Öesterreichische Volksbanken zo goed mogelijk af te wikkelen voor de belastingbetaler. In andere woorden een zogenoemde bad bank. Hiervan staan verschillende leningen uit, maar wij zijn vooral geïnteresseerd in de achtergestelde leningen. De belangrijkste reden om deze leningen te kopen was dat wij de onderneming in staat achtten om hun doelstelling te realiseren. De doelstelling is; de zaak af te wikkelen voor eind 2017 en alle crediteuren terug te betalen. Dat zag er eerder nog hachelijk uit, maar inmiddels lijkt die kans aanzienlijk. Er zat reeds een obligatie van Immigon in de portefeuille van het Income Fund, maar gedurende het kwartaal is besloten om deze te verkopen en er twee andere Immigon-obligaties voor terug te kopen. Deze hebben namelijk een aanzienlijk hoger rendement tegen hetzelfde risico. De twee aangekochte obligaties zijn de Immigon Float en de 5,27%. Andere obligaties die in onze ogen te hard in waarde zijn gedaald, zijn een obligatie van Ethias Vie, van de Phoenix Group, van de Royal Bank of Scotland, van Achmea en van ASR. Deze posities zijn allemaal opgehoogd, dan wel nieuw in de portefeuille aangekocht. Het fonds is goed gepositioneerd voor de aankomende periode Hof Hoorneman European Value Fund Het Hof Hoorneman European Value Fund heeft in het eerste kwartaal van 2016 een rendement behaald van -2,3%. Nieuwsbrief Hof Hoorneman Beleggingsfondsen 1 e kwartaal 2016 4
In het eerste kwartaal van 2016 heeft het HH European Value Fund, ondanks de licht negatieve performance, goede zaken kunnen doen. Niet alleen bleef de koersbeweeglijkheid van het fonds minder dan die van de markt, ook heeft de fondsbeheerder de forse kaspositie van het begin van het jaar kunnen investeren in goedkope Europese bedrijven. Bijvoorbeeld van bedrijven in de financiële sector, die gedurende de eerste twee maanden te hard geraakt werden. Zo heeft het fonds geprofiteerd van het herstel op de beurzen vanaf medio februari. Een van de nieuwe bedrijven in het fonds is de Britse Clydesdale Yorkshire Bank Group. Deze voormalige dochteronderneming van de National Australia Bank is op een aantrekkelijke waardering naar de beurs gebracht en heeft genoeg potentieel om verder te groeien. Ook heeft de fondsmanager de volgende posities opgehoogd op aantrekkelijke niveaus: Ordina, ASML, ING, Ageas, John Menzies, Connect Group en Easyjet. Hof Hoorneman Obligatie Fonds Het Hof Hoorneman Obligatie Fonds heeft in het eerste kwartaal van 2016 een rendement behaald van 0,7%. Gedurende het kwartaal hebben er verschillende mutaties plaatsgevonden in het fonds. Allereerst is er een obligatie van de Friesland Bank afgelost en de opbrengst hiervan moest worden geherinvesteerd. Dit is gedaan in een obligatie van Delhaize met een aantrekkelijke risico/rendementspropositie en in de Rabobank guldenobligatie, een obligatie uitgegeven door de Rabobank in het guldentijdperk; deze werd op een interessant niveau (natuurlijk in euro s) aangeboden. Ook is de positie in een obligatie van Cofinimmo opgehoogd, deze levert een degelijk rendement op tegen een beperkt krediet- en renterisico. Ten slotte is een obligatie van de Coventry Building Society in weging verzwaard. Deze Britse vastgoedmaatschappij heeft een obligatie uitstaan die een beperkt risico heeft, terwijl het rendement aantrekkelijk is. Dit valt deels te verklaren uit de angst voor een Brexit, deze reactie is in onze ogen echter overtrokken. Aan de verkoopzijde is er ook gehandeld. Allereerst is de obligatie van Adecco verkocht wegens het lage resterende rendement. Wij zagen een meer aantrekkelijke propositie in de Cofinimmo-obligatie. Ook is de obligatie van Delta Lloyd in weging verlaagd vanwege het toegenomen risico van een downgrade door de kredietbureaus. Nieuwsbrief Hof Hoorneman Beleggingsfondsen 1 e kwartaal 2016 5
Hof Hoorneman Phoenix Fund Het Hof Hoorneman Phoenix Fund heeft in het eerste kwartaal van 2016 een rendement behaald van 4,5%. Het HH Phoenix Fund heeft in het eerste kwartaal wederom een uitstekend resultaat behaald. Door positieve ontwikkelingen bij verschillende Oostenrijkse posities, werden de koersdalingen in de oliesector ruimschoots gecompenseerd. Bijkomend voordeel is dat de posities in deze goedkoper geworden obligaties in de olie- en gassector door de fondsbeheerder op aantrekkelijke niveaus zijn bijgekocht. Wij zien dan ook nog veel kansen in de markt voor de aankomende jaren. Gedurende het kwartaal hebben verschillende transacties in de portefeuille van het Phoenix Fund plaatsgevonden. Allereerst is Oceanografia aangekocht. Oceanografia was een leverancier van constructie- en onderhoudsdiensten aan Pemex, het Mexicaanse nationale oliebedrijf. In verband met een grootschalige fraude, die al sinds 2000 gaande zou zijn, is het bedrijf in 2014 gestopt met het betalen van leningen. Het lijkt er echter op dat het zal lukken om de lening, samen met andere crediteuren, te herstructureren. Behalve dat dit een betere uitkomst zou zijn voor ons, heeft de Mexicaanse overheid hier ook baat bij, zowel door Pemex te ondersteunen, als om banen te creëren. Al met al is de obligatie een goedkope optie op een succesvolle herstructurering, terwijl het onderpand van de obligatie een vloer legt onder het neerwaarts risico. Een tweede nieuwe naam is Bassdrill. Dit is een lening met als onderpand een speciaal boorschip. Het aardige aan dit schip is dat het geschikt is voor het boren van productieputten vanaf bestaande, vaste platforms. Dit is economisch interessanter dan veel alternatieven. De kans is dus groot dat deze boot in de toekomst contracten wint, waardoor de obligatie makkelijk afbetaald kan worden. De lage koers waarop de obligatie is aangekocht biedt bovendien een stevig kussen in het onwaarschijnlijke geval van een herstructurering. Het verwacht jaarlijks rendement op de lening is zo'n 39%; aantrekkelijk voor dit risico. Hof Hoorneman Emerging Markets Fund Nieuwsbrief Hof Hoorneman Beleggingsfondsen 1 e kwartaal 2016 6
Het Hof Hoorneman Emerging Markets Fund heeft in het eerste kwartaal van 2016 een rendement behaald van -0,6%. Het HH Emerging Markets Fund liet in het eerste kwartaal een sterke comeback zien. Ondanks de moeilijke omstandigheden in de eerste anderhalve maand heeft het fonds een vrijwel plat rendement neergezet over het gehele kwartaal. Bovendien heeft het fonds nieuwe aantrekkelijke posities aan kunnen kopen. Zo is allereerst Tai Cheung aangekocht. Tai Cheung is een ontwikkelaar van kantoorgebouwen, industriële gebouwen en residentieel vastgoed in Hongkong. Daarnaast heeft de onderneming een 35% belang in Sheraton Hong Kong Hotel & Towers, een prestigieus 5-sterren hotel op een toplocatie in Tsim Sha Tsui met een zwembad op het dak en uitzicht op Victoria Harbour. Tai Cheung is in staat gebleken het eigen vermogen voor aandeelhouders jaarlijks te laten groeien. De laatste vijf jaar is het eigen vermogen gestegen van HK$4,732 miljard naar HK$6,945 miljard in september 2015. Wanneer het belang in Sheraton op marktwaarde wordt meegenomen, ligt de boekwaarde nog veel hoger. Op de huidige prijs handelt het aandeel, ondanks de hoogwaardige kwaliteit van het vastgoed, op slechts een derde van de boekwaarde. Bovendien bestaat 72% van de marktwaarde uit kas en er wordt al jaren een stabiel dividend uitgekeerd. Het aandeel is sterk ondergewaardeerd en heeft een dividendrendement van 5,3%. Al met al een mooie toevoeging aan het fonds. Ook is Wasion weer toegevoegd. Om deze aankopen te faciliteren is de positie in SOHO, een Chinese vastgoedontwikkelaar, teruggebracht. Hof Hoorneman Real Estate Value Fund Het Hof Hoorneman Real Estate Value Fund heeft in het eerste kwartaal van 2016 een rendement behaald van -1,9%. Het HH Real Estate Value Fund heeft gedurende het kwartaal laten zien dat het fonds significant minder volatiel is dan de markt voor beursgenoteerd vastgoed. Ondanks het licht negatieve rendement heeft het fonds beter gepresteerd dan de markt, en met minder koersbeweeglijkheid. Ook heeft de manager verschillende ophogingen kunnen doen, tegen aantrekkelijke niveaus. Zo is allereerst de Franse vastgoedonderneming Klepierre in weging verzwaard. Ook het Oost-Europese Atrium is opgehoogd na de recente koersdaling. Ten derde is het Finse Citycon bijgekocht, de onderneming is bijzonder degelijk en heeft haar langetermijnfinanciering tegen lage rentes vastgelegd. Ten slotte zijn ook Befimmo en Land Securities Group in weging verzwaard, de laatste omdat deze Britse vastgoedpartij wel erg hard afgestraft was. Afgebouwd werden de posities in AXA Property, Irish Nieuwsbrief Hof Hoorneman Beleggingsfondsen 1 e kwartaal 2016 7
Residential en PSP Swiss Property. Het fonds is goed gepositioneerd om verder te profiteren van de ontwikkelingen in de markt voor beursgenoteerd vastgoed. Hof Hoorneman China Value Fund Het Hof Hoorneman China Value Fund heeft in het eerste kwartaal van 2016 een rendement behaald van -7,6%. Het eerste kwartaal was een lastige periode voor het fonds. Onderliggend hebben wij echter veelal positieve ontwikkelingen gezien. Veel gepubliceerde halfjaarcijfers verrasten in positieve zin. Verschillende grote posities in het fonds verhoogden hun dividenden, doorgaans een sterk teken. De fondsmanager heeft verschillende posities op aantrekkelijke prijzen kunnen ophogen, waardoor het fonds nu volledig is belegd. Dit betreft vrijwel allemaal marktleiders die goed gepositioneerd zijn om te profiteren van het beëindigen van marktconsolidatie, of van andere groeitrends. Bijvoorbeeld een belangrijke speler in de distributie van gas, die zal profiteren van de draai van China naar meer milieuvriendelijke energiebronnen. Of de meest kostenefficiënte producent in een markt met overcapaciteit. Deze bedrijven hebben de laagste kostenbasis en kunnen zo concurrenten uit de markt drukken en marktaandeel winnen. Wanneer de consolidatieslag eindigt zullen deze bedrijven waarschijnlijk als sterkste spelers uit de strijd komen. In de tussentijd is de kasstroomgeneratie sterk en zijn de balansen zeer stabiel. Het dividendrendement in het fonds ligt op het moment van schrijven boven de 5,5%. Dit illustreert ons inziens goed hoe aantrekkelijk het fonds momenteel is voor een belegger met een lange beleggingshorizon. Nieuwsbrief Hof Hoorneman Beleggingsfondsen 1 e kwartaal 2016 8