LIFE CYCLE INVESTING: BELEGGEN MET EEN DUIDELIJK DOEL VOOR OGEN

VOORZITTER Eelco Ubbels, Alpha Research DEELNEMERS Wilse Graveland, KCM Tjitsger Hulshoff, i-pensionsolutions Theo Krins, Legal & General Pieter Krom, Robeco Dirk van Ommeren, BNP Paribas Investment Partners Derick Le Roux, ING Investment Management Raimond Schikhof, Randstad Gaston Siegelaer, TowersWatson Martijn Winkelhagen, Pensioenfonds IBM Foto s: Fotopersburo Dijkstra Deze Ronde Tafel is tot stand gekomen in samenwerking met BNP Paribas Investment Partners, ING Investment Management, Robeco en KCM. LIFE CYCLE INVESTING: BELEGGEN MET EEN DUIDELIJK DOEL VOOR OGEN Door Hans Amesz De achterliggende gedachte bij life cycle beleggen is dat naarmate de deelnemer ouder wordt, hij of zij minder kans heeft eventuele beleggingsverliezen te kunnen compenseren. Over het hoe en waarom van dit beleggingsconcept discussieerden negen experts. 24 FINANCIAL

Wat is life cycle investing? Dirk van Ommeren: Life cycle investing of doelbeleggen is het dynamisch aanpassen van een beleggingsmix richting een doeldatum, om zo een beoogd doelkapitaal of doelinkomen met een grotere zekerheid te behalen. De wijze waarop de beleggingsmix wordt aangepast is onder andere afhankelijk van het type doel alsmede van de risicotolerantie. Je zou het ook een vorm van asset-liability management kunnen noemen. Theo Krins: Je past de beleggingen aan aan het levensstadium waarin de gemiddelde belegger verkeert. Pieter Krom: Het interessante van life cycle investing is dat het geïntegreerd vermogensbeheer en risicomanagement in het product verenigt. Derick Le Roux: Het is op een gedisciplineerde wijze beleggen met een duidelijk doel voor ogen, gegeven een bepaalde horizon. Life cycle investing staat gelijk aan het in gedachten hebben van een uitgangssituatie en wendt allerlei middelen aan die een gedisciplineerde balans tussen beleggingen en de beleggingshorizon aanbrengen. Wat zijn binnen de kaders van life cycle de belangrijkste trends? Tjitsger Hulshoff: De kostenniveaus zijn drastisch omlaaggegaan. Vier jaar geleden hadden we het nog over vermogensbeheerkosten van meer dan één procent, nu grofweg tussen de dertig en zeventig basispunten. Die trend zal zich de komende tijd voortzetten, maar we zullen ook een beweging zien naar een veel scherpere splitsing tussen enerzijds plain vanilla oplossingen zo goed mogelijk gestandaardiseerd en zo goedkoop mogelijk - en anderzijds tailor > Eelco Ubbels is sinds februari 2012 Directeur bij Alpha Research en richt zich op asset allocatie research, analyses en publicaties. Hiervoor was hij Senior Vermogensbeheerder bij Petercam en lid van het beleggingscomité. Voor Petercam werkte hij onder andere bij Sector Investment Managers als Hoofd Beleggingen en Research en werkte hij bijna tien jaar bij AXA IM in meerdere functies waaronder Portefeuille Manager Global Equities. Ubbels is RBA (Register Beleggingsanalist) en bij de VBA voorzitter van de TAA commissie. FINANCIAL 25

> Wilse Graveland trad in 2004 bij KCM in dienst. Als Directeur Fiduciair Management is Graveland verantwoordelijk voor alle pensioenoplossingen. In zijn huidige functie houdt hij zich onder andere bezig met het pensioen voor morgen en het beleggingsbeleid van defined benefit (DB) & defined contribution (DC) pensioenregelingen. Daarnaast is hij verantwoordelijk voor accountmanagement van fiduciaire relaties. Graveland is afgestudeerd in Bedrijfskunde aan de Erasmus Universiteit Rotterdam, met specialisaties in strategie en investments. Hij is tevens in het bezit van een mastertitel Rechten van de Open Universiteit Nederland. made oplossingen, specifiek ingericht voor grote corporates of collectieven, die iets maatwerkachtigs willen. Daarbovenop zie ik een ontwikkeling richting speciale garantiestructuren, zeker buiten Nederland. Gaston Siegelaer: Er komt steeds meer aandacht voor communicatie met deelnemers. Dat betekent: weg van beleggingsjargon, naar de belevingswereld van de deelnemer. De toezichthouder gaat de markt in die richting drukken. Wilse Graveland: De vraag is hoe je aan het individuele systeem, wat DC (defined contribution) is, toch collectieve elementen kunt toevoegen. Hoe kun je bijvoorbeeld vermogensbeheer gezamenlijk doen of bepaalde risico s met elkaar delen? De deelnemer heeft behoefte aan eenvoud en collectieve keuzes, je kunt je bijvoorbeeld afvragen of sommige geboden individuele keuzes voor garanties op een vervroegd (laag) pensioen wel verstandig zijn. In het Verenigd Koninkrijk ziet men inmiddels ook steeds meer de beperkingen in van te veel individuele keuzes en verantwoordelijkheden. Krom: Als je jezelf gaat vastpinnen op garanties en restricties, maak je het jezelf automatisch moeilijk en dat gaat ook ten koste van het rendement. In deze tijd is het bieden van een garantie vanwege de lage rentes sowieso erg kostbaar. Krins: Een uitdaging voor de komende tijd is: waar gaan we feitelijk naartoe met onze voorzieningen? Worden collectieve regelingen, zoals basisvoorzieningen, een vangnet en moet je de rest zelf regelen, of gaan we ons focussen op individuele oplossingen? Graveland: Een gemiddeld pensioenproduct is een stuk goedkoper dan een gemiddeld vermogensbeheerproduct. Tussen die producten gaat concurrentie ontstaan. Le Roux: De methodologie van life cycle investing zal in belang toenemen. Life cycle investing zal voor meer zaken gebruikt worden dan alleen voor pensioenvraagstukken. Het zal namelijk in een totale financial planning-context bezien worden, dus ook voor educatie, gezondheidszorg, persoonlijke verzekeringen et cetera. Is goed communiceren over beleggingsresultaten inmiddels belangrijker dan de hoogte van die resultaten? Le Roux: Het gaat allemaal om het einddoel, daarop moet je je oriënteren. Het rendement is natuurlijk van belang, maar belangrijker is of je op de goede weg bent om je einddoel te bereiken. Je moet communiceren hoe ver je daarvan verwijderd bent. Hulshoff: Het rendement op zich betekent niet eens zo heel veel. Als je bijvoorbeeld al je renterisico wilt afdekken, maar je had daar 25 procent voor nodig, dan is een rendement van 20 procent plotseling niet meer zo mooi. Er moet goed worden gecommuniceerd welk rendement is gehaald ten opzichte van wat je wilt bereiken. Krom: Door de terugtrekkende overheid moet je steeds meer zelf doen. Tot nu toe deed iedereen dat door te sparen slechts 22 procent van de huishoudens belegt maar met de huidige rentes komt dat ongeveer neer op achteruitsparen. Hoe halen wij als industrie die spaarders naar beleggen toe? Dan moet er beter en makkelijker gecommuniceerd worden: waar sta je ten opzichte van je doel? Martijn Winkelhagen: Het dilemma voor een pensioenfonds is: hoe moet aan de zorgplicht worden voldaan? Het fonds mag eigenlijk geen adviezen geven, maar dient wel inzicht en handelingsperspectief te bieden. Le Roux: Het is de verantwoordelijkheid van onze industrie dat communicatie tegelijk ook educatie moet zijn. Siegelaer: Werkgevers kunnen ervoor zorgen dat er voor deelnemers/werknemers faciliteiten zijn om bijvoorbeeld gesprekken over financiële planning te voeren. Dat moet naadloos aansluiten op de communicatie van het pensioenfonds. Raimond Schikhof: De werkgever moet dan wel de nodige middelen verschaffen. Voor een pensioenfonds is de uitvoering van de zorgplicht duur, wat een druk legt op het bestuur. 26 FINANCIAL

Is de markt groot genoeg voor alle aanbieders? Hulshoff: Ik denk dat een aantal aanbieders zich zal gaan heroriënteren. Maar ik zie er ook nog aanbieders bijkomen. Een toename van de concurrentie kan een heel positief effect hebben, kijk maar naar wat er in de PPI (Premie Pensioen Instelling)-markt is gebeurd. De kosten zijn daar dramatisch omlaaggegaan, de kwaliteit van de communicatie is enorm omhooggegaan, wat ook geldt voor de kwaliteit van het vermogensbeheer. Graveland: De trend naar DC (defined contribution) zet zich voort, net als de trend van verplicht naar vrijwillig. De DC-markt zou wel eens extreem groot kunnen worden als collectief individueel DC het stelsel van de toekomst wordt, gezien de reactie van de SER eind januari. De cruciale vraag is: hoe gaan we een goed DC-stelsel met elkaar creëren? Dan ontstaat er ruimte voor meer partijen die juist met elkaar moeten concurreren. Hulshoff: De markt zelf groeit nog steeds, steeds meer bedrijven gaan naar DC-pensioen. Als de huidige grote verplichtstelling wordt hervormd tot een algemene verplichtstelling van iets van pensioen, een soort basisverzekering met vrije keus van aanbieder, zou het wel eens heel hard kunnen gaan met de DC-markt. Hoe flexibel en hoe individueel moet een life cycle oplossing zijn? Van Ommeren: Dat hangt samen met hoe we denken dat de markt zich gaat ontwikkelen. Enerzijds zie je binnen de tweede pijler dat ondernemingen op zoek zijn naar een maatwerkoplossing die past bij de risicobereidheid van haar medewerkers en die kan per bedrijfstak verschillen. Anderzijds denken wij dat de waardeontwikkeling van het vermogen (asset) in relatie gezien moet worden tot de waardeontwikkeling van het betreffende doel (liability). Dit kan leiden tot een optimale asset mix die uiteindelijk verschillend kan zijn per individu. Krom: Het is lastig om voor elk individu een eigen life cycle vast te stellen, per corporate is dat wel werkbaar. Er zijn veel verschillende life cycles, maar er zijn ook vele wegen die naar Rome leiden. Siegelaer: Komt het menu van keuzemogelijkheden tot stand op basis van de belevingswereld van de deelnemer of vanuit het jargon van de techniek? In het laatste geval laat je in feite de deelnemer in de kou staan. Je moet aan de deelnemer uitleggen aan welke knoppen er kan worden gedraaid om zijn doel te bereiken. Als er te veel keuzemogelijkheden zijn, wordt het een heel dure oplossing. Je moet dus de bouwstenen zoveel mogelijk standaard houden en met hetzelfde type bouwstenen verschillende oplossingen voor deelnemers kunnen maken. Schikhof: Wat ik moeilijk aan deelnemers uit te leggen vind, en niet vertaald zie in een keuzemogelijkheid, is renteafdekking. Ik zie veel afwijkende beleggingsmixen, maar ik zie niemand een afwijkend rentedekkingsbeleid aanbieden. Zolang er maar geen enge derivaten in zitten is het goed. En dat terwijl de mate van renteafdekking de afgelopen jaren een bepalende factor is geweest voor de hoogte van de rendementen. Graveland: Als we in Nederland al niet scherp hebben wat we met de uitkeringsfase doen een van de belangrijkste elementen om überhaupt aan een life cycle te beginnen wat voor zin heeft het dan om flexibiliteit en individuele componenten toe te voegen, als we niet weten wat er op de pensioendatum gebeurt? Stop ik op mijn zevenenzestigste of moet ik noodgedwongen doorwerken tot mijn zeventigste? De cruciale vraag is: hoe kan je de doelstelling van tevoren enigszins goed inschatten? Krins: Bij de introductie van nieuwe pensioenregelingen hebben we vaak gezien dat er in eerste instantie een enorme diversiteit aan keuzemogelijkheden was en dat er tijdens de rit gestript werd. De werkgever wil eenvoud, eenduidigheid en betaalbaarheid. Ik zou het wat waard vinden als er bij life cycle beleggen meer eenduidigheid komt die meetbare vergelijkingen oplevert tussen de verschillende aanbieders. Hulshoff: Wat wil je bereiken met onderlinge vergelijkbaarheid? Krins: De klant heeft het recht te kunnen zien wat bij vaste aannamepunten de verschillen zijn. Omdat er nu een behoorlijke diversiteit aan uitgangspunten wordt gehanteerd, kan de klant nauwelijks bepalen of A beter is dan B. Hulshoff: Vanuit de Vereniging Beleggingsprofessionals (VBA) denken we na over hoe een kader kan worden geschapen voor het duiden, dus niet zozeer het beoordelen, van rendementen. Dit > Tjitsger Hulshoff is Chief Investment Officer en bestuurder van i-pensionsolutions, de eerste open architectuur PPI in Europa. Hulshoff heeft ruime ervaring met het adviseren over, ontwerpen en beheren van DC-regelingen. Zowel vanuit beleggingsstrategie, implementatie, deelnemerscommunicatie als (vanuit) verzekeringen. Hij heeft diverse publicaties over DC, pensioen en beleggen geschreven. Hulshoff is afgestudeerd econometrist en heeft de RBA titel. FINANCIAL 27

> Theo Krins is Manager Vermogensadvies bij Legal & General. Hij is commercieel en inhoudelijk medeverantwoordelijk voor vermogensproducten en het bijbehorend programma voor de financieel adviseurs. Tevens stuurt hij accountmanagers aan die op dit terrein actief zijn. Ook houdt hij zich bezig met productinnovatie. Hij verzorgt presentaties, schrijft columns en organiseert workshops. Daarnaast is hij voorzitter van de Fondsen Beoordelings Groep bij Legal & General. De FBG inventariseert, prioriteert en geeft uitvoering aan zaken als selectie en risicobeoordeling, optimalisatie en duurzaamheid met betrekking tot de beleggingsfondsen die Legal & General aanbiedt. doen wij om een houvast te bieden aan deelnemers. Maar vergelijkbaarheid is geen ultiem doel, want diversiteit blijft altijd bestaan. Je hebt te maken met verschillende inzichten in economische vooruitzichten: wat gaat de rente doen, wat gaan rendementen doen? Er bestaan verschillende inzichten over de verdiencapaciteit van deelnemers, er zijn verschillen in de perceptie van risicobereidheid en er zijn verschillen in doelstellingen. Er bestaat geen unieke optimale oplossing, het is juist goed dat aanbieders onderling verschillen. Krins: Als we producten in de markt zetten die allemaal gebaseerd zijn op life cycle is het niet vreemd dat je in ieder geval een aantal aannames creëert die een vergelijking mogelijk maken. Het is nu praktisch onmogelijk om een eerlijke, objectieve vergelijking te maken. Dat moeten we niet willen. Schikhof: Als je de verschillende life cycles naast elkaar legt, zie je grote verschillen. Voor een consument is het daarom heel moeilijk iets op waarde te kunnen schatten. Eigenlijk wordt hij gedwongen om de diepte in te gaan en de karakteristieken van de onderliggende producten te vergelijken. Hoe realistisch is dat? Ooit, in de tijd dat nog bijna niemand een life cycle had, had de AFM (Autoriteit Financiële Markten) op haar website een model life cycle staan, in de zin van: zo zou een levenscyclus eruit kunnen zien. Inmiddels is die eraf gehaald, wat tekenend is. Hieruit blijkt dat de guidance kennelijk zo moeilijk is dat ook de toezichthouder de verantwoordelijkheid niet aandurft. Van Ommeren: Enerzijds ligt daar een rol voor de consultant die vaak bij de grote ondernemingen aan tafel zit. Op basis van zijn economische modellen is hij prima in staat de aangeboden life cycles te beoordelen. Voor de retailmarkt ligt die rol bij de regelgevende instanties. Schikhof: Veel corporates maken momenteel een terugtrekkende beweging als het gaat om verantwoordelijkheid nemen voor het pensioenbeleggingsbeleid. Ze zitten er zeker niet altijd op te wachten om de life cycle nog tijdens de rit te moeten sturen. Als het dan misgaat kan iemand anders de schuld krijgen. Winkelhagen: Er zijn toch vrij veel corporates die wel betrokken willen blijven bij hun medewerkers en een bepaalde mate van controle over het opstellen van de life cycle willen hebben. Hulshoff: Enerzijds zie ik de markt rennen naar plain vanilla oplossingen, gestandaardiseerde life cycles waarvan de adviseur misschien zegt: dit is niet de ideale oplossing voor uw bedrijf, maar wel een hele goede. Anderzijds zie ik, bij voornamelijk de grotere corporates, ook de neiging naar meer maatwerkoplossingen. Zijn de kosten van DC-beleggen inmiddels transparant? Krins: Zeker, de DC-regelingen zijn behoorlijk transparant. Anderzijds worden bij verschillende regelingen huisfondsconstructies gehanteerd, waardoor het toch enigszins mistig wordt. Als je de markt open wilt breken door echt transparant te zijn, moet je afscheid nemen van huisfondsen en met externe fondsen gaan werken. Winkelhagen: Pensioenfondsen zijn zich zeer bewust geworden van de kostenaspecten. Er zijn goede stappen gezet om de kosten transparant te krijgen. Le Roux: Er moet een minimumstandaard komen om de kosten te kunnen vergelijken. Als industrie zouden we richtlijnen moeten opstellen om de deelnemers volledig te betrekken bij de communicatie over kosten. Schikhof: De aanbieders maken er een sport van om onvergelijkbare proposities voor te leggen. Ze hebben er natuurlijk belang bij om ten aanzien van de kostencomponent enige ruis op de lijn te houden. Krom: Transparantie is goed, maar we moeten niet tot op de laatste komma willen verantwoorden waar alles vandaan komt, want dan schiet je je doel voorbij. Hulshoff: Pensioen is een langetermijnrelatie die is gebaseerd op vertrouwen. Ik hoorde dat er een contract is waarbij sprake is van negatieve administratiekosten. Dan moet je je afvragen: wil ik een langetermijnrelatie aangaan met zo n partij? We zijn, wat betreft de kosten, wel erg naar beneden doorgeschoten. Veel partijen willen kennelijk op die manier marktaandeel kopen. Dat is buitengewoon zorgelijk. 28 FINANCIAL

> Raimond Schikhof werkt als Directeur Pensioenen voor Randstad Holding en is verantwoordelijk voor de uitvoering van de pensioenregelingen voor vast personeel en flexwerkers binnen Randstad. Na zijn studie ondernemingsrecht is Schikhof in diverse functies werkzaam geweest binnen de uitzendbranche. Sinds 2001 is hij werkzaam in de pensioenuitvoering. Namens de werkgeversorganisatie ABU is Schikhof Bestuurslid namens werkgevers in het bedrijfstakpensioenfonds STIPP. Schikhof heeft de postdoctorale opleiding tot Certified Pension Lawyer afgerond en is Lid van de Commissie Pensioenzaken van de Pensioenfederatie. Le Roux: Uiteindelijk wil je kwaliteit leveren en dat heeft nu eenmaal een prijs. Er zijn verschillende life cycle oplossingen te verkrijgen. Hoe deze met elkaar te vergelijken op risico, rendement, glijpad, duration en benchmark? Krom: Het is wel verstandig ervoor te zorgen dat je op de een of andere manier life cycles met elkaar kunt vergelijken. Je moet duidelijkheid scheppen binnen de life cycle waarvoor je je vermogen opbouwt, zodat de klant duidelijke keuzes kan maken over bijvoorbeeld de duration. Van Ommeren: Allereerst moet duidelijk zijn wat de life cycle nastreeft. Een doelbelegger kan een cashdoelstelling of een durationdoelstelling nastreven, wat leidt tot een andere life cycle samenstelling en andere uitkomsten. Daarnaast zou je moeten bepalen hoe je vergelijkbaarheid definieert. Is dat in termen van de portefeuillewaarde ten opzichte van de waarde van het beoogde doel op de einddatum, of de spreiding daaromheen? Krom: Het is van belang jaarlijks te monitoren en vast te stellen of je nog op het juiste pad naar het einddoel zit. Als dat niet het geval is, moet je bijstorten of accepteren dat je misschien later je doel niet bereikt. Hulshoff: Vergelijkbaarheid lijkt te suggereren dat er een bepaalde eenduidige doelstelling is en dat er een optimum zou bestaan. Ik denk dat dat niet het geval is, we hebben te maken met meerdere doelstellingen. Als een aanbieder zich richt op het creëren van een zo voorspelbaar mogelijk pensioen, dan is dat een andere oplossing dan het streven naar een zo hoog mogelijk pensioen. Dat houdt al in dat er geen optimum meer bestaat. Graveland: De vraag is ook wat je individueel moet vergelijken en wat collectief. Voor de individuele kant is het belangrijk dat een PPI of een pensioenfonds twee à drie eenvoudige life cycles beschikbaar stelt die door de deelnemers zonder veel moeite kunnen worden beoordeeld op verschillen. Voor de collectieve kant is het van belang veel gedetailleerder te kijken, want je hebt wel de verantwoordelijkheid om het voor x-honderdduizend man in één keer goed te regelen. Krins: Het is opvallend dat het risico, dat ten grondslag ligt aan het rendement, eigenlijk onderbelicht blijft. Er zijn beleggingsvehicles waarbij je een lager risico creëert en in performance nauwelijks achter blijft bij de markt. We moeten weg van de discussie waarin het alleen maar over outperformance gaat, want die manier van denken is in 2008 genadeloos afgestraft. Destijds werd er op basis van outperformance verkocht, men bood tegen elkaar op. Veel fondsen zijn nu voorstander van een gebalanceerde aanpak: met lage risico s een gestage performance creëren. Is life cycle beleggen wel de juiste norm of zijn er andere vormen van beleggingsstrategieën mogelijk? Siegelaer: Andere vormen zijn mogelijk. Dan kom je op het gebied > Pieter Krom is Hoofd Wholesale distributie Nederland en verantwoordelijk voor de distributie van alle Robeco producten via derde partijen in Nederland. Hij is werkzaam bij Robeco sinds 2006 en begonnen als Senior Sales Manager Alternative Investments in de Benelux. Voordat Krom bij Robeco begon, was hij van 1996 tot 2006 werkzaam als Directeur vermogensadvies bij F. van Lanschot Bankiers en in de periode 1987 tot 1996 was hij Market Maker op de Optiebeurs te Amsterdam. FINANCIAL 29

> Derick Le Roux is begonnen bij ING Investment Management in mei 2009, waar hij de teams van Strategisch Advies en Integrated Balans Management leidt van Integrated Client Solutions. Hij is verantwoordelijk voor het investment design van Lifecycle Solutions. Van 2007 tot 2009 was Le Roux Hoofd Research bij ABN AMRO Asset Management - Structured Solutions. Van 1995 tot 2007 heeft hij diverse functies bekleed in investment management en investment banking in Zuid-Afrika. Le Roux heeft masterdiploma s in Financiën aan de Universiteit van Londen en in Econometrie aan de Universiteit van Pretoria behaald. van dynamische strategieën of optiereplicatiestrategieën. In 2009 verscheen het proefschrift van Cui die diverse strategieën heeft doorgerekend. Daaruit bleek dat, gegeven een bepaalde nutsfunctie, een dynamische strategie één procent meer nut oplevert dan een vaste life cycle. Daaruit concludeer ik dat de meerwaarde van heel complexe strategieën niet overschat moet worden. Le Roux: Ik denk dat we waarde kunnen toevoegen, maar het volgen van een dynamische strategie moet gepaard gaan met discipline over de gehele beleggingshorizon. De kans om te laten beleggen in een dynamische strategie tot aan de einddatum van het uiteindelijke beleggingsdoel neemt af vanwege de arbeidsmobiliteit, veranderende levensomstandigheden en wijzigingen in de regelgeving. Het life cycle concept is eenvoudig, vooral als je denkt in termen van matching en return. Die twee zijn heel goed te combineren in de vorm van een life cycle. Krom: Bij life cycle beleggen gaat het om eenvoud: naarmate je dichter bij je einddoel komt, moet het risico op verlies kleiner worden. Je kunt natuurlijk op andere manieren beleggen, maar het moet en kan simpel zijn. Wat zou de rol van tactische asset allocatie binnen life cycle beleid moeten zijn? Graveland: De definitie van tactisch verschilt nogal: van dagelijks en veel handelen tot en met minimaal één keer per jaar en beperkt handelen. Het is in ieder geval wenselijk dat minimaal één keer per jaar wordt nagegaan of de juiste zakelijke en vastrentende waarden zijn gekozen, gegeven de actuele marktomstandigheden en rendementsverwachtingen. Dat verwachten de deelnemers minimaal van de pensioenexperts. Krins: Timen van het marktsentiment is moeilijk. De portefeuille moet ingericht worden op basis van een aantal aannames met het oog op een langetermijngemiddelde. Het is niet per se noodzakelijk elk jaar te monitoren en op basis daarvan eventueel andere keuzes te maken. Overigens is rebalancen een cruciale factor. Hoe bepaal je het gewenste risico in een life cycle en hoe relateer je dit aan het prudent person beginsel? Winkelhagen: Je moet weten hoeveel van je doelstelling je in een slecht weer scenario nog kunt bereiken. Als je doelstelling in gevaar komt, doet de vraag zich voor of je op een gegeven moment het risico dient te verhogen of de doelstelling moet verlagen. Het startpunt van een life cycle is hoe je in dat soort situaties communiceert wat een acceptabel risiconiveau is. Hulshoff: De vraag is relevant voor elke langetermijnbelegger. Het blijft een afweging tussen je wensen en wat je definieert als risico s binnen je eigen economische kader. Le Roux: Je kunt verschillende pensioenzones definiëren, vrij naar Don Ezra. De ondergrens is een fatsoenlijk pensioen, de basiszone, maar met de meeste zekerheid. Siegelaer: Idealiter zou je van elke deelnemer een risicoprofiel willen hebben. Maar als dat niet mogelijk is, moet je mikken op de > Dirk van Ommeren is Head of Core Portfolios & Funds bij BNP Paribas Investment Partners en is binnen het Multi Asset Solutions team verantwoordelijk voor het beheer van de klantportefeuilles. Hij heeft 22 jaar beleggingservaring en staat aan het hoofd van een team van vijftien portefeuillemanagers verspreid over Parijs, Londen, Brussel en Amsterdam. Van Ommeren is in deze functie nauw betrokken bij het ontwikkelen van nieuwe (DC) producten. BNP Paribas Investment Partners beschikt over een wereldwijd netwerk van meer dan 800 beleggingsspecialisten gespreid over 60 beleggingscapaciteiten en beheert 508 miljard euro (per 30 september 2014). 30 FINANCIAL

gemiddelde deelnemer. En dan gaat het om risico s vanuit de belevingswereld van de deelnemer. Afhankelijk van de mogelijkheid voor de deelnemer om bij te sturen hetzij door zelf bij te sparen, hetzij door later met pensioen te gaan kan hij meer of minder risico nemen. Schikhof: In de life cycle bestaat bij uitstek de mogelijkheid om het prudent person beginsel in te vullen. Het beleggingsbeleid in DB-regelingen is met name gestuurd door regelgeving. Daar wordt voor jonge deelnemers het renterisico volledig dichtgezet, omdat je je in het kader van het FTK meestal niet kunt veroorloven te veel renterisico te lopen. In de context van een life cycle ga je daar anders mee om en onderken je dat je gek bent als je in de huidige markt het renterisico voor een 30-jarige deelnemer volledig dichtzet. Krins: Als de pensioenopbouw niet naar wens verloopt, zou de klant, begeleid door de adviseur, meer of minder risico kunnen nemen door een meer offensieve of defensieve life cycle te kiezen. Deze aanpassing moet wel passen bij het risicoprofiel. Graveland: Ook in de DB-wereld is geprobeerd het risico te sturen. Dat is niet echt gelukt, het jaar 2008 is daar een voorbeeld van. Ik denk dat we de zaak moeten omdraaien: je bepaalt een beleggingsbeleid en stelt vast hoe je de verschillende risico s inzichtelijk maakt en communiceert. Welk afbouwschema is het meest passend bij life cycle beleggen? Winkelhagen: Gemiddeld genomen maakt het niet veel uit of je in vrij grote of in heel kleine stappen afbouwt. Maar wij willen niet het risico lopen dat een individu bij de grote stappen twee keer mis zit, daarom vermijden we die grote stappen en passen we een beter glijdende schaal toe. Le Roux: De vraag is of je kunt omgaan met frequente rebalancing en of dat werkelijk de transactiekosten waard is. Je moet een balans vinden tussen het limiteren van transactiekosten en de mate waarin een deelnemer blootstaat aan belangrijke schokken. Schikhof: Hoe vaak en hoeveel je wilt afbouwen wordt, zeker bij pensioenfondsbestuurders, niet zozeer bepaald door de kosten maar vooral door het feit dat de kans zo klein mogelijk moet worden gemaakt dat er pech- en geluksvogels zijn. Verder is het zo dat de verschuiving naar langere tijd veel risico aan boord houden, ertoe leidt dat het makkelijker wordt om aan het einde van de rit in relatief kleine stappen af te bouwen. Hoe zien de DC-aanbieders de ontwikkelingen rond doorbeleggen en de impact op de beleggingen? Hulshoff: In doorbeleggen zit heel wat potentiële waarde. Er moet wel aan een aantal voorwaarden worden voldaan: zorg dat het eenvoudig, flexibel en maatwerk wordt. Ik ben als de dood voor discussies die nu in Netspar en de SER worden gevoerd over het delen van collectief risico, wat volgens mij een manier is om het begrip DC te misbruiken en om DB voort te zetten. Langlevenrisico en beleggingsrisico delen kan niet, je kunt het wel verzekeren. Graveland: Politiek gezien staat doorbeleggen nu eindelijk op de agenda. Dat DC-regelingen, vooral binnen PPI s, geen doorbeleggen toestaan, is een groot kritiekpunt want pensioenfondsen kunnen dat na pensioendatum al wel doen. Voor de keuze om door te beleggen op pensioendatum moet je eigenlijk weten wat je met de life cycle beoogt: eindigt die bijvoorbeeld met honderd procent renterisico-afdekking omdat dit wenselijk is om het transitierisico naar een verzekeraar te minimaliseren, of beleg je door op pensioendatum om een hoger pensioen te realiseren? Een werkgever die een DCregeling kiest, moet erover nadenken of hij op de pensioendatum met zijn deelnemers naar een verzekeraar gaat of wil doorbeleggen naar een soort bancaire lijfrente. Krom: Nu zitten aan de uitkering zo veel regels vast dat je niet meer kunt bewegen. Het is belangrijk dat de regels flexibeler worden, want je moet ook werkelijk keuzes kunnen maken. Van Ommeren: Dit biedt de mogelijkheid de krachten van meerdere typen aanbieders te bundelen, om zo te komen tot een betere oplossing in termen van pensioeninkomen: het Senseoeffect. Een asset manager kan prima beleggingsoplossingen leveren met een vastgesteld aantal kasstromen voor een vastgestelde periode waarbij nog enige mate van risico gelopen > Gaston Siegelaer is econometrist en werkt sinds 2007 als Senior Consultant bij Towers Watson en is Service Line Leader DC Investments. Deze Service Line adviseert ondernemingen en pensioenfondsen over het ontwerp en de uitvoering van alle beleggingsaspecten van beschikbare premieregelingen. Dit omvat onder meer life cycle analyses en beoordelingen van DC-pensioenuitvoerders. Siegelaer is Beleggingsadviseur voor Towers Watson PPI. Daarnaast is hij expert op het gebied van risicobereidheidsonderzoeken onder deelnemers aan pensioenregelingen. Zijn vorige functies waren bij De Nederlandsche Bank en Robeco Groep. FINANCIAL 31

> Martijn Winkelhagen is Investment Manager bij Stichting Pensioenfonds IBM Nederland. Hij is verantwoordelijk voor beleggingen en beleggingsgerelateerde zaken op zowel strategisch als operationeel gebied. Voordat hij in 2007 in dienst trad van Stichting Pensioenfonds IBM Nederland was hij werkzaam als Optie- en Arbitragehandelaar. Tevens was hij werkzaam als Intern Consultant op het gebied van bedrijfsprocessen. Winkelhagen is afgestudeerd Bedrijfskundige in de financiële richting aan de Rijksuniversiteit Groningen. wordt. Als je dit koppelt aan een langlevenuitkering die niet op de pensioendatum begint maar vijftien jaar later, is de combinatie waarschijnlijk veel aantrekkelijker in termen van verwacht pensioeninkomen. In hoeverre verschilt een DC-belegging nog van een DB-belegging? Graveland: Het belangrijkste verschil is dat in DB veel meer renterisico wordt afgedekt en dat daar rentederivaten voor nodig zijn. De voornaamste reden om van DB naar DC te gaan, is dat er veel minder rentederivaten nodig zijn. Hulshoff: Er zijn DC-regelingen met een hoge mate van afdekking van het renterisico, maar dat is niet noodzakelijk. In DC heb je meer vrijheid om te beleggen naar individuele doelen. Hoe kan er belegd worden voor pensioenen als er absoluut geen zekerheid bestaat over pensioenregelgeving, economische uitgangspunten of actuariële uitgangspunten? Le Roux: Veel van wat in een life cycle concept gebeurt, is gebaseerd op veronderstellingen. Op een bepaalde manier zou er een combinatie moeten bestaan van absolute returns versus real incomes. Dat komt erop neer dat je in een gekozen periode niet onder een bepaald niveau mag komen en dat bijvoorbeeld een beleggingshorizon van drie jaar altijd gepaard moet gaan met een outperformance ten opzichte van cash. Ik weet dat er gezegd zal worden dat absolute return fondsen niet erg goed presteren, maar dat komt waarschijnlijk omdat zij zich te veel richten op rendement als het niet nodig is rendement te incasseren. Je zou een life cycle concept moeten gebruiken waar het matching/return-mechanisme is vervangen door een concept dat rendement genereert door groei in de vroege jaren en door inkomen uit de late jaren. Hoe kan een verschraling van de governance worden voorkomen wanneer de pensioenregeling wijzigt van DB via een eigen pensioenfonds naar (C)DC via een PPI? Graveland: Het pensioen- of het PPI-bestuur gaat erover aan wie taken worden uitbesteed en onder welke voorwaarden. De pensioenuitvoerder voert dit alles uit. Die spanning is belangrijk, er moet sprake zijn van een zekere gelaagdheid. Hulshoff: Het is van belang dat er uitvoeringsorganisaties zijn die los staan van de invloed van de provider en zich richten op het belang van de deelnemer. «Wilt u zien wat de deelnemers van de Ronde Tafel Life Cycle Investing vonden? Bekijk dan de video op onze website: www.financialinvestigator.nl CONCLUSIE Bij life cycle investing worden de beleggingen aangepast aan het levensstadium waarin de gemiddelde belegger/ deelnemer verkeert. Bij pensioenen zet de trend naar DC zich voort, net als de trend van verplicht naar vrijwillig. Er zijn verschillende life cycle oplossingen te verkrijgen, maar het is buitengewoon lastig, zo niet onmogelijk, een eerlijke, objectieve vergelijking te maken. Wat betreft het gewenste risico in een life cycle, moet je weten hoeveel van je doelstelling je in een slecht weer scenario nog kunt bereiken. De vraag kan zich voordoen of je op een gegeven moment het risico dient te verhogen of de doelstelling moet verlagen. In doorbeleggen na de pensioendatum zit heel wat potentiële waarde, maar vooralsnog staan DC-regelingen geen doorbeleggen toe, in tegenstelling tot pensioenfondsen. 32 FINANCIAL