Het managen van balansen, risico s, risicoprofielen waar u allen druk mee bezig bent, herken ik dus goed.

Transcriptie

1 Speech Bert Boertje, divisiedirecteur Toezicht pensioenfondsen bij DNB, tijdens het beleggersberaad van Pensioen Pro op 8 oktober 2015, getiteld Beleggen tussen twee vuren. In zijn speech ging Boertje in op de mogelijkheid van pensioenfondsen om hun risicoprofiel aan te passen. Hartelijk dank voor de uitnodiging. Ik heb de afgelopen weken vaker op congressen mijn verhaal gedaan. Maar voor wie mij nog niet kent: ik ben Bert Boertje, sinds 1 mei van dit jaar divisiedirecteur Toezicht pensioenfondsen bij De Nederlandsche Bank. Daarvoor was ik divisiedirecteur Financiële Markten. In die functie hield ik me bezig met de balans van De Nederlandsche Bank. En niet alleen met monetaire operaties, ook met beleggingsvraagstukken. Immers DNB heeft beleggingsportefeuilles ter waarde van 50 miljard. Het managen van balansen, risico s, risicoprofielen waar u allen druk mee bezig bent, herken ik dus goed. Het is me duidelijk waarom ik ben uitgenodigd. Het thema van de dag is: Beleggen tussen twee vuren. En dan wordt volgens de flyer bedoeld het vuur van monetaire beleidsmakers en het vuur van uitdijende regelgeving. Wij, DNB, zijn binnen de ESCB één van die monetaire beleidsmakers en als toezichthouder zijn we als DNB handhaver van de regelgeving. Dus volgens de logica van dit congres zijn wij tegelijk aanstichter én opstoker van het vuur waar u tussen in zit. Zoals ik al zei, het is me volstrekt duidelijk waarom ik ben uitgenodigd. Maar ik wil het vandaag niet hebben over brede thema s als het monetaire beleid en de regelgeving. Ik wil het hebben over een belangrijk actueel onderwerp. Een onderwerp waarover in veel bestuurskamers van pensioenfondsen druk is en wordt gediscussieerd. Ik wil een aantal observaties met u delen over de mogelijkheid die pensioenfondsen hebben om het risicoprofiel te vergroten. Zoals u weet, krijgen fondsen die met hun dekkingsgraad tussen het vereist eigen vermogen en het minimum vereist eigen vermogen zitten, eenmalig de gelegenheid om het risicoprofiel te vergroten. Fondsen, die boven het VEV zitten mogen dit altijd doen. En fondsen die onder het MVEV zitten, mogen dit niet. Voor dat laatste is een goede reden: Vergroting van het risicoprofiel betekent meer risico nemen. En dat betekent misschien een hoger rendement, maar ook een grotere kans op tegenvallers. Fondsen die met hun dekkingsgraad al in de zone zitten waarin mogelijk gekort moet worden, moeten ervoor zorgen dat de kans op korten niet nóg groter wordt. Want dat is niet in het belang van de deelnemer. Zo redeneert de wetgever, en aldus handhaaft de toezichthouder. 1

2 Fondsen die hun risicoprofiel willen aanpassen, melden zich bij DNB. Wij geven ons oordeel hierover. De afgelopen weken hebben wij 35 verzoeken binnengekregen, waarvan 8 in de afgelopen dagen. Hier zitten grote en kleine fondsen bij. En jonge en oude fondsen. En verder fondsen die heel dicht tegen het VEV aanzitten en fondsen die juist boven het MVEV zitten. Veel diversiteit dus. De meeste fondsen willen het risicoprofiel verhogen door de renteafdekking te verlagen. Een klein aantal wil dat doen door de portefeuille in zakelijke waarden te vergroten en weer grofweg de helft wil een combinatie van beide maatregelen. Veel van deze fondsen verwachten dus dat de rente zal gaan stijgen. En een deel van de fondsen verwacht dat tegelijkertijd de zakelijke waarden meer zullen renderen. Ik wil straks een aantal vragen stellen bij de keuze van fondsen om het risicoprofiel te vergroten. Maar eerst nog wat over de rente. Want uiteindelijk komt het besluit om het risicoprofiel te willen aanpassen voort uit de rente waar pensioenfondsen mee te maken hebben. Die rente is laag. Dat is al een paar jaar zo. In de eerste helft van de vorige eeuw was dit ook zo, zoals u hier kunt zien. 2

3 Verder is het zo dat de rente al laag was voordat de ECB begon met het opkoopprogramma. En dat was ook al zo voordat De Nederlandsche Bank besloot de UFR in te voeren voor pensioenfondsen en, onlangs, besloot om een realistischer methode voor de berekening van de UFR toe te passen. Een lage rente is voor spaarders en pensioenfondsen natuurlijk heel vervelend. Lage rente maakt pensioensparen immers duur. De verplichtingen worden duurder. En de hoge benodigde premie is moeilijk op te brengen. Tegelijkertijd, en dat vergeet men wel eens te noemen, heeft de gedaalde rente een gunstig effect op de andere kant van de pensioenbalans: de beleggingenkant. Maar dit compenseerde maar voor een deel de duurder geworden verplichtingen, zeker, bij fondsen met een beperkte renteafdekking. Dus fondsen moeten wat. Wij laten de mogelijkheden die fondsen in deze lage-rente-omgeving hebben vaak zien aan de hand van een zogenaamde pensioendriehoek. Dat is de verhouding tussen, ten eerste, de ambitie, ofwel het te verwachten pensioen, ten tweede de financiële opzet, en dan vooral de premie, en het te verwachten rendement, en ten derde de te lopen risico s, oftewel het risicoprofiel. Veel fondsen moeten binnen deze driehoek moeilijke keuzes maken om het hoofd te kunnen bieden aan de lage-rente-omgeving. Maar hoe reëel zijn de keuzes? Het premie-instrument is eigenlijk niet goed bruikbaar meer. Althans, dat vinden veel partijen. En ook de Commissie Goudswaard noemde dit middel bot. Dan bijstelling van de ambitie. Sociale partners en bestuurders kunnen bijvoorbeeld de indexatie-ambitie bijstellen of de regeling versoberen, door de opbouw te verlagen. Wij merken ook weinig wil om zulk soort maatregelen te nemen. Blijft over: meer risico lopen. In de hoop dat meer risico meer rendement betekent en niet meer tegenslag. Meer risico lopen is ook vergroting van het risicoprofiel. Zoals gezegd, hebben wij al verschillende verzoeken gehad. En we verwachten er de komende tijd nog wel wat meer. Veel fondsen zijn nu bezig met de premievaststelling voor Dat leidt mogelijk tot meer verzoeken om het risicoprofiel aan te passen. De vraag is natuurlijk: Is vergroten van het risicoprofiel een verstandig idee? Dat is een vraag waar ik hier geen antwoord op geef: het is een vraag die het bestuur zelf moet beantwoorden. Ik ga niet op de stoel van de bestuurder zitten, ik heb, gegeven mijn nieuwe perspectief, al iets beters te doen. 3

4 Wel willen wij graag de bestuurders die hiermee bezig zijn een aantal vragen meegeven. Een eerste vraag waar het bestuur voor staat, is of er sprake is van evenwichtige belangenafweging. Dit is gelijk de moeilijkste vraag. Hebben ouderen baat bij het nemen van meer risico s? Of zijn wij juist defensief ingesteld? Of zijn het juist de jongeren? Omdat zij een langere beleggingshorizon hebben. En als in het eerste geval het antwoord nee is en in het andere ja, wat doe je dan? Blijven zitten waar je zit? De tweede vraag waar pensioenbestuurders voor staan: Hoezeer moet de rente stijgen voordat het afbouwen van de renteafdekking een zinvolle maatregel is? Zoals gezegd, zijn de meeste fondsen die bij ons een verzoek hebben ingediend om het risicoprofiel te vergroten, van plan om de rentafdekking te verkleinen. Fondsen berekenen de waarde van hun verplichtingen aan de hand van de DNB rentecurve. In die curve zit een toekomstige stijging van de rente, waardoor fondsen die stijging in de berekening van de verplichtingen al meenemen. In het scenario dat de rente gelijk blijft of daalt, blijft de actuele rentecurve achter bij de ingeprijsde verwachte rentestijging. Hoe lager de renteafdekking is, hoe groter dan het nadelige effect van een daling van de rente is. Dus verlaging van de rentafdekking heeft in dit scenario een negatief effect. Bij verlaging van de renteafdekking gaan besturen er natuurlijk van uit dat de rente zal stijgen. Anders neem je zo n maatregel niet. Maar ook in het scenario dat de rente stijgt, is het maar de vraag of verlaging van de renteafdekking voordelig is. De rente moet dan immers harder stijgen dan de al ingeprijsde stijging in de rentecurve. Alleen dan levert afbouw van de renteafdekking een gunstig resultaat op. Besturen moeten dus afwegen hoe het beste in de financiële opzet kan worden ingespeeld op de scenario s, een dalende rente, een gelijkblijvende rente, een bij de forward achterblijvende rente of een stijgende rente. De derde vraag waar bestuurders voor staan, gaat over fondsen die naast verlaging van de renteafdekking ook het percentage zakelijke waarden in de beleggingsportefeuille willen vergroten. Een deel van de fondsen die bij ons een verzoek hebben gedaan om het risicoprofiel te vergroten, verlagen de renteafdekking en verhogen de aandelen exposure, beter exposure op zakelijke waarden. Deze fondsen verwachten dus dat zowel de rente als de aandelenkoersen zullen stijgen. De vraag is dan: Als de rente stijgt, stijgen de aandelenkoersen dan ook? 4

5 Er wordt vaak gezegd dat de lage rente leidt tot bubbels. Beleggers moeten ergens met hun geld heen. Omgekeerd wordt gezegd dat een stijgende rente deze bubbels doorprikt. Het is geen wetmatigheid, maar we zien wel vaak dat aandelen het goed doen als de rente laag is en dat aandelen het minder goed doen als de rente hoog is. Een dergelijke setting lijkt te zijn ontstaan onder invloed van het aankoopbeleid van centrale banken. Ik heb hier een paar illustraties die laten zien dat het hoeveelheidsbeleid van de centrale banken in de VS, Japan en de Eurozone in de afgelopen jaren samenviel met lage rentes en hoge aandelenkoersen. Een opvallend wereldwijd fenomeen. Je ziet de lijnen tussen rente en aandelenkoersen uit elkaar lopen vanaf het moment dat het verruimingsbeleid begint. De vraag is wat er gebeurt als het renteklimaat omslaat. Blijven de lijnen dan uit elkaar lopen, of gaan de aandelenkoersen naar beneden bij stijgende rentes? Wat ik maar wil zeggen, is dat besturen moeten afwegen of de combinatie van verlaging van de renteafdekking en vergroting van de aandelenportefeuille zakelijke waarden onder de huidige omstandigheden niet een riskante strategie is. Een vierde vraag waar bestuurders voor staan is: wanneer draaien we de beslissing het risicoprofiel te vergroten terug? Is hier sprake van een strategische keuze of wordt hier een tactisch spel ingezet. 5

6 Als het een strategische beslissing is, is het antwoord: in principe niet. En dan ben ik terug bij vraag 1. Was de oorspronkelijke positie niet evenwichtig? Bij een tactische beslissing ontstaat een timing issue, hoe snel moet de rente de komende tijd stijgen, wil de positie rendabel zijn. En ten slotte, een belangrijke vraag waar bestuurders voor staan: wat gaat u over de vergroting van het risicoprofiel vertellen aan uw achterban? Wat mij betreft is het enige antwoord hierop: 'The truth, the whole truth and nothing but the truth'. Dit zijn vragen waar pensioenfondsbestuurders voor staan. Wij vinden het belangrijk dat ze die vragen voor zichzelf kunnen beantwoorden. En dat die antwoorden logisch voortvloeien uit een visie op het eigen beleggingsbeleid. Een visie die gericht moet zijn op de verplichting die men als pensioenfonds is aangegaan. Want als dat niet zo is, dan om bij het thema van de dag te blijven - speelt een fonds echt met vuur. En spelen met vuur tussen twee vuren, en ik ben hier ervaringsdeskundige, is iets wat je niet mee wilt maken. 6