T R E ETOP G L O B A L DYNAMIC

Transcriptie

1 T R E ETOP G L O B A L DYNAMIC KWARTAALVERSLAG Q TreeTop Global Dynamic is een compartiment van de bevek TreeTop Global SICAV, een beleggingsfonds naar Luxemburgs recht. TreeTop Global Dynamic streeft ernaar de waarde van uw belegging op lange termijn te verhogen. In normale marktomstandigheden belegt het fonds voornamelijk in aandelen van emittenten uit de hele wereld, inclusief uit opkomende markten. Het fonds belegt ook in andere soorten effecten, inclusief converteerbare obligaties en warrants of callopties op aandelen, in overeenstemming met zijn doelstelling. Het fonds kan derivaten gebruiken voor beleggingsdoeleinden ofombeleggingsrisico's te beperken (afdekking). Met als doelstelling de rendementsbronnen te diversifiëren, wordt het fonds beheerd door verschillende fondsbeheerders van TreeTop Asset Management, die elk hun eigen globale actieve beheeraanpak hebben. Het grootste deel van de blootstelling van het fonds aan het valutarisico is afgedekt in de referentievaluta van de aandelenklasse. De MSCIAll CountryWorld index is een referentie in het beleggingsuniversum van de fondsbeheerder. Deze index is louter ter informatie aangeboden: het fonds wordt op een discretionaire wijze beheerd en zal nooit de index repliceren. Dit fonds is mogelijk niet geschikt voor beleggers die van plan zijn hun geld binnen zes jaar op te nemen. De portefeuille van TreeTop Global Dynamic is op 30 september 2014 als volgt ingedeeld: % gezamenlijk beheer door Jacques Berghmans en Hubert d Ansembourg, met dezelfde filosofie als in TreeTop Convertible International 1, waarvan u het gedetailleerd rapport hieronder terugvindt % beheerd door Peter Robson, met dezelfde filosofie als in TreeTop Global Opportunities 2, waarvan u het gedetailleerd rapport hieronder terugvindt - 3.0% cash. 1. Commentaar van Jacques Berghmans en Hubert d Ansembourg, Fondsbeheerder van TreeTop Convertible International (48.4%) Conjunctuur en beursklimaat De meeste beursmarkten vertoonden tijdens het derde kwartaal een status-quo. De periodes van turbulentie blijken telkens vrij kort en zijn veeleer het gevolg van winstnemingen dan van een echte aantasting van de stierenmarkt die we sinds 2009 kennen. - De relatieve kalmte bij de beleggers uit zich in de sterke daling van de volatiliteitsindexen van de markten. 1 een compartiment van de bevek TreeTop Convertible SICAV, een beleggingsfonds naar Luxemburgs recht 2 een compartiment van de bevek TreeTop Global SICAV, een beleggingsfonds naar Luxemburgs recht 1

2 VOLATILITEITSINDEXEN VAN DE S&P 500 (VS) EN VAN DE DAX (DUITSLAND) Bron: Bloomberg - Bij elke correctie gebruiken particulieren en institutionele beleggers hun overvloed aan liquiditeiten om hun posities ietwat aan te vullen. Aangezien beleggers nog steeds getraumatiseerd zijn door de crisis van houden ze, vergeleken met de historische normen, nog altijd weinig aandelen in bezit. PERCENTAGE BELEGD IN AANDELEN DOOR AMERIKAANSE PRIVATE PENSIOENFONDSEN Bron: Company data, Credit Suisse estimates - Sinds 2008 noteerden de obligatiefondsen namelijk een totale instroom van 1230 miljard dollar, terwijl de aandelenfondsen slechts 30 miljard dollar binnenhaalden... 2

3 DOOR AANDELEN- EN OBLIGATIEFONDSEN GEGENEREERDE NETTOSTROMEN SINDS 2008 Bron: EPFR, Credit Suisse Research Dit neemt niet weg dat de markten sinds het dieptepunt van 2009 een indrukwekkende stijging registreren, wat heel wat analisten doet vrezen voor een crash. Wij zijn van mening dat deze stijging in wezen een inhaalbeweging is tegenover een overdreven pessimisme en dat de markten nog niet te duur zijn. De stijging van de beurs steunt traditioneel op twee krachten: het renteniveau en de winstgroei. 1. Rentevoeten Met een kortetermijnrente van bijna nul en een 10-jaarsrente van 2,6% in USD en van 1% in EUR is een mogelijke daling uiteraard beperkt. De rentevoeten zullen echter niet onmiddellijk stijgen gezien het zwakke economisch herstel en de prognoses van een aanhoudende lage inflatie. Europa vreest trouwens veeleer voor een deflatie (zoals Japan in de jaren 90 gekend heeft). De geschiedenis leert ons echter dat wanneer de inflatie tussen 1% en 3% ligt (een scenario dat verscheidene jaren zou kunnen aanhouden) de waarderingsniveaus van de beurzen (aan de hand van de koers/winstverhouding) het hoogst zijn. Bron: Thomson Reuters, Credit Suisse Research 3

4 Een iets restrictiever monetair beleid in de Verenigde Staten (waarvan in Europa helemaal geen sprake is, integendeel zelfs) baart ons dan ook weinig zorgen, want de draagwijdte ervan zal waarschijnlijk zeer beperkt zijn. 2. Winstgroei De gemiddelde opleving van de bedrijfswinsten na de ineenstorting in 2009 verliep sterk uiteenlopend in de verschillende delen van de wereld. DE VERWACHTE WINST PER AANDEEL SINDS 2008 Bron: Thomson Reuters, Credit Suisse Research Terwijl de winsten van de Amerikaanse bedrijven 26% hoger liggen dan het hoogste niveau van 2008, kwijnen de Europese winsten weg op zo'n -35% onder dit niveau en zijn de winsten in de opkomende landen (GEM in de grafiek) opnieuw aan de zwakke kant na een sterke opleving tot in Wij geloven dat dit verschil wordt veroorzaakt door een structureel probleem in Europa. De gemiddelde rentabiliteit van de Europese bedrijven, gemeten aan de hand van de rentabiliteit op eigen vermogen (ROE* 3 ), ligt namelijk systematisch 2% lager, op 5%, dan die van de Verenigde Staten, onder meer door de verschillen in de kosten van arbeid en energie. RENTABILITEIT OP EIGEN VERMOGEN (ROE*) VAN AMERIKAANSE EN EUROPESE BEDRIJVEN Bron: BofA Merrill Lynch, MSCI, World Scope 3 De termen met een asterisk worden toegelicht in de woordenlijst in de bijlage van dit verslag. 4

5 Ook de Amerikaanse en Europese winstmarges lopen sinds 3 jaar sterk uiteen. Bron: Markit, MSCI, FactSet, JP Morgan Asset Management, Broyhill A.M. De sectorale structuur van de bedrijven is wellicht niet vreemd aan dit verschil in rentabiliteit, te oordelen naar een aantal opmerkelijke verschillen in de weging van bepaalde sectoren in de Verenigde Staten en in Europa: % van de S&P 500 % van de EuroStoxx 600 Technologie 17,0% 3,2% Consumptiediensten 12,7% 6,9% Basismaterialen 2,8% 8,1% Bron: Bloomberg, ICB De markten weerspiegelen logischerwijs deze situatie en kennen lagere PER's* toe aan Europa, waarvan de beursindex sinds 2009 aanzienlijk slechter presteert dan die van de Verenigde Staten. De meningen zijn verdeeld over de vraag of dit een kans creëert dan wel of dit veeleer een structureel probleem op lange termijn weerspiegelt voor Europa. VERGELIJKING VAN DE BEURSEVOLUTIE TUSSEN EUROPA EN NOORD-AMERIKA (MSCI INDEXEN IN LOKALE VALUTA'S, HERBELEGDE DIVIDENDEN) Bron: MSCI, Bloomberg 5

6 Wij neigen eerder naar de tweede hypothese en denken dat de structurele handicaps van Europa (kosten van arbeid en energie, institutionele rigiditeit, demografie,...) duurzaam zullen wegen op haar groei en op de rentabiliteit van haar bedrijven wanneer ze te lokaal zijn. De situatie in de opkomende landen is sterk regiogebonden. We vermijden nog steeds landen die afhankelijk zijn van grondstoffen (Brazilië, Rusland, Zuid-Afrika) en hebben iets meer vertrouwen in Azië. Er zijn namelijk een aantal hervormingen aan de gang die naar verwachting de kwaliteit van de groei in deze regio's zullen verbeteren: China zet de herstructurering van de staatsbedrijven voort: zo worden politieke benoemingen stopgezet en leidinggevenden uit de privésector aangesteld. Het land is erin geslaagd de vastgoedbel in te tomen door een soepel monetair beleid te voeren ten aanzien van de andere economische sectoren, en in het bijzonder ten aanzien van de kleine en middelgrote ondernemingen. De economische vertraging lijkt dus onder controle en zal wellicht niet leiden tot een "harde landing". Er wordt verwacht dat India onder de absolute meerderheid van de BJP vrij spel heeft om de logge bureaucratie aan te pakken en de infrastructuur- en industrialisatieprojecten te stimuleren. In Korea zit de hervorming van de grote conglomeraten (chaebols) in een stroomversnelling. De bedoeling is om deze conglomeraten transparanter te maken en ervoor te zorgen dat ze de rechten van de aandeelhouders beter respecteren. De Aziatische beurzen, die al sinds 2010 slechter presteren dan de wereldindex, vertonen momenteel een betere weerstand, wat wellicht een overgang is naar een nieuwe periode van outperformance. De groei ligt er namelijk nog steeds ruim boven het wereldgemiddelde en de huidige hervormingen zouden het vertrouwen kunnen herstellen. Beleggingsstrategie We blijven over het algemeen positief over de beursmarkten. De kloof tussen de gemiddelde rentabiliteit van het eigen vermogen van de ondernemingen (15% in de Verenigde Staten, 12% wereldwijd) en het rendement van de risicoloze beleggingen (0% op korte termijn, 1% voor hoogwaardige Europese obligaties op 10 jaar) is nog nooit zo groot geweest. Gezien de wereldwijde economische vertraging wordt het moeilijker om bedrijven te vinden met duurzame en goede groeivooruitzichten. Zeer selectief zijn is dus de boodschap. Om de hierboven genoemde redenen verkiezen we, geografisch gesproken, Amerika en de opkomende Aziatische landen boven Europa. In termen van beleggingsthema's blijven wij vooral beleggen in specifieke niches: Groei door overnames in consoliderende sectoren (United Rentals in het verhuren van industriële apparatuur, Alimentation Couche-Tard in convenience stores) of in sterk groeiende sectoren (Salix Pharmaceuticals). Luxeauto's in opkomende markten (Tata Motors, eigenaar van Land Rover en Jaguar); Krediet- en klantenkaarten gekoppeld aan geavanceerde marketingdiensten in Noord- Amerika (Alliance Data Systems). Internetdiensten in opkomende markten met een hoog potentieel, met name in China (Soufun Holdings en E-House in vastgoedkantoren, 51Job in wervingsbureaus) 6

7 We hebben onlangs een thema toegevoegd dat ons bijzonder veelbelovend lijkt voor de volgende jaren: de burgerluchtvaart. Niet de luchtvaartmaatschappijen die weinig rendabel zijn als gevolg van een hevige concurrentie, maar wel vliegtuigbouwers (Airbus) en motorfabrikanten (Safran). Vooral in Azië is het luchtverkeer, zowel voor zakenreizen als voor toerisme, namelijk bezig aan een lange cyclus van sterke groei. De jaarlijkse groei van het luchtverkeer in de opkomende landen bedraagt momenteel 13,2%. Wereldwijd stijgt de groei van dit verkeer gemiddeld 1,7 keer sneller dan het mondiale BBP. JAARLIJKSE GROEI VAN HET WERELDWIJDE LUCHTVERKEER VERGELEKEN MET HET BBP Bron: IHS Global Insight, OAG, Airbus Tussen dit en 20 jaar zullen de bestellingen niet alleen toenemen door de natuurlijke groei van de markt, zij zullen ook groeien omdat twee derde van de wereldvloot vervangen zal worden door energiezuinigere toestellen. - Vooral AIRBUS (Frans-Duits consortium) is hier toonaangevend, met de A320 Neo die uitgerust is met nieuwe motoren en daardoor 15% minder brandstof verbruikt, een element dat tussen de 30 en de 50% van de werkingskosten van een vliegtuig uitmaakt. Bovendien is de investeringsfase van Airbus bijna achter de rug. Het aandeel lijkt ons goedkoop, met een verwachte groei op lange termijn van 25%, een rentabiliteit op eigen vermogen van 19,7 en een verwachte PER* van slechts 14,9 (Bron: Bloomberg gegevens van 30/09/2014). - SAFRAN lijkt ons eveneens zeer interessant: door zijn partnerschap met General Electric heeft het bedrijf een marktaandeel van 76% op de wereldmarkt van de bouw van vliegtuigmotoren. Het nieuwe model "Leap" is een groot succes met een orderportefeuille die al voor 4 jaar gevuld is. Het bedrijf heeft bovendien een langdurig onderhoudscontract op alle verkochte motoren. Het effect wordt verhandeld tegen slechts 15 keer de winst bij een verwachte groei op lange termijn van 17% en een rentabiliteit op eigen vermogen van 22,2 (Bron: Bloomberg gegevens van 30/09/2014). 7

8 Algemeen beschouwd biedt de portefeuille van TreeTop Convertible International nog altijd aantrekkelijke ratio's in termen van groei (LTG*), rentabiliteit (ROE*) en waardering (PER*) van de portefeuille. LTG* ROE* PER* Gewogen gemiddelde 16,0 20,5 12,0 2. Commentaar van Peter Robson, Fondsbeheerder van TreeTop Global Opportunities (48.6%) Tijdens het kwartaal waren we op tal van markten getuige van een scherpe toename van de volatiliteit. Aandelen, obligaties en valuta's vertoonden schommelingen, waaruit bleek hoe onzeker beleggers waren over de economische vooruitzichten voor de verschillende regio's. De ruime conclusie lijkt te zijn dat de VS waarschijnlijk haar rente binnen zes maanden zal optrekken en dat het Europese herstel deels tot stilstand is gekomen. De Amerikaanse dollar steeg sterk ten opzichte van alle belangrijke munten. DE WISSELKOERS VAN DE AMERIKAANSE DOLLAR TEN OPZICHTE VAN DE EURO Bron: Bloomberg De huidige focus van de aandelenmarkt op zeer grote ondernemingen en stabiliteit van de winst zijn geen kenmerken waarin we willen beleggen. We zochten er eerder naar ondernemingen te vinden met een versnellende winstgroei en een waarderingsverschil dat we kunnen benutten. Hierdoor komt onze aandacht natuurlijk te liggen op het middensegment van de aandelenmarkten. De portefeuille heeft geen positieve ontwikkelingen in het laatste kwartaal en had vooral te lijden onder haar blootstelling aan middelgrote ondernemingen in de VS. Bedrijven die gedurende de periode aanzienlijk waarde hebben toegevoegd zijn onder andere CJ Korea Express, Nordic Semiconductor, GCL Poly Energy en Qlik Technology. Bedrijven die ervoor hebben gezorgd dat waarde verdween, zijn onder andere Epistar, Monetise en Terex. In Europa zijn de markten zich zorgen beginnen maken over het potentieel voor een economisch herstel op lange termijn, wat weergegeven wordt door de minder goede prestaties die werden opgetekend door cyclische sectoren, zoals auto's, discretionaire consumptiegoederen en de bouw, terwijl de gezondheidszorg en de verzekeringen hun sterke prestaties bleven verder zetten. Vooral de euro is de 8

9 afgelopen 3 maanden gevoelig verzwakt. Dit zou moeten helpen in de strijd tegen de deflatie en ervoor zorgen dat de Europese industrie competitiever wordt. De beheerder gelooft dat de huidige economische onzekerheid toegeschreven kan worden aan de vrees dat het monetaire beleid te strak is, dat hervormingen te traag worden doorgevoerd in belangrijke markten, zoals Frankrijk en Italië en aan het feit dat door de geopolitieke spanningen in Oekraïne investeringsbeslissingen uitgesteld zullen blijven worden. Dhr. Draghi, Voorzitter van de Europese Centrale Bank, reageerde op de eerste van deze bekommernissen in september door de Bank aan te bevelen door activa gedekte effecten aan te kopen. Hierdoor wordt de hoop gekoesterd dat banken aangemoedigd zullen worden om opnieuw kredieten te verstrekken aan kleine en middelgrote ondernemingen, waardoor de huidige lage groei en het steeds meer deflatiegerichte klimaat een boost zullen krijgen. Hij wacht de details van het plan in het vierde kwartaal af, maar de vrees bestaat dat dergelijke acties onvoldoende zullen zijn om de markt gerust te stellen. Portugal en Griekenland waren in het derde kwartaal de meest volatiele markten in Europa, met een daling voor beide landen van meer dan 10%. De beheerder blijft er evenwel van overtuigd dat de voorheen zorgwekkende economieën van Italië, Spanje, Griekenland, Ierland en Portugal hun herstel zullen verder zetten. De crisislanden hebben hun competitiviteit verhoogd door een combinatie van fiscale verstrakking en een daling van de daadwerkelijke arbeidslasten, wat voor deze markten resulteerde in een groter overschot op de rekening-courant. De wijzigingen worden ook weerspiegeld in een beter consumentensentiment en een stijging van de tewerkstelling. Gelet op de huidige macro-economische onzekerheid, heeft TreeTop Global Opportunities haar blootstelling aan Europa verder verlaagd en is met de verkoop van Qiagen and Commerzbank nu 29% van de portefeuille blootgesteld aan de regio. Tijdens de periode werden twee posities toegevoegd: Vallourec en Safran. Beide bedrijven zijn namelijk in beperkte mate blootgesteld aan de Europese macro-economie volgens de beheerder. Vallourec Vallourec is een toonaangevende fabrikant van naadloze buizen, die vooral bestemd zijn voor de olie- en gasindustrie en gebruikt worden voor het boren en bouwen van oliebronnen. Vallourec heeft een 5-jarige overeenkomst gesloten met Petrobras, het Braziliaanse multinationale energiebedrijf, om als enige producten te leveren. Het aandeel wordt momenteel verhandeld aan een koers-winstverhouding (P/E) 2015 van 15** 4. Safran Safran vervaardigt en onderhoudt aandrijfmotoren (voor vliegtuigen en helikopters) en luchtvaartuitrusting. De omzet van de onderneming profiteert van leveringen van smalle vliegtuigrompen aan zowel Airbus als Boeing en van een aanhoudend sterke groei van de dienst na verkoop (het meest rendabele onderdeel van de activiteit) aangezien een groot deel van de huidige commerciële motorvloot de onderhoudsfase is begonnen. Het aandeel wordt momenteel verhandeld aan een koers-winstverhouding (P/E) 2015 van 15**. De prognose is dat het VK de snelst groeiende ontwikkelde economie in 2014 en de snelst groeiende Europese economie in 2015 zal zijn (bron: consensusprognoses Bloomberg). De Britse namen in de portefeuille zijn Royal Bank of Scotland end Barclays. Het risico dat Schotland "ja" zou stemmen voor onafhankelijkheid had wel degelijk een negatieve impact op de prestaties van de aandelenmarkt in aanloop naar de verkiezing van 18 september, maar aangezien 55% van het kiespubliek "nee" stemde, ligt 4 De gegevens gevolgd door twee sterretje vertegenwoordigen de Koers-Winstverhouding door Bloomberg aangeleverd op 30 september 2014 an worden toegelicht in de Woordenlijst aan het einde van dit verslag. 9

10 die tegenwind nu achter ons. Wat het monetair beleid betreft, lijkt de suggestie van de Bank of England in het tweede kwartaal dat de rentevoeten in de nabije toekomst zouden kunnen worden opgetrokken, de gewenste gevolgen te hebben geressorteerd. Zo zijn de Britse huizenprijzen voor het eerst sinds april 2013 maand op maand gedaald in september. De Amerikaanse markt liet in de loop van dit derde kwartaal mooie prestaties optekenen. De twee sectoren die de afgelopen twaalf maanden het best presteerden, zijnde IT en gezondheidszorg, bleven uitstekend presteren. De beheerder handhaafde zijn vertouwen in de IT-sector en belegde de afgelopen drie maanden in Qlik Technologies. Qlik Technologies Qlik is een uniek bedrijf dat gecombineerde zoek- en "in memory"- processen gebruikt om snelle en flexibele bedrijfsinformatie aan te leveren. De onderneming zal in de herfst zijn volgende productiteratie lanceren. Het bedrijf maakt nog steeds verlies maar zal volgend jaar rendabel worden en tegen een grote korting verhandeld worden in vergelijking met zijn peer-groep, gemeten op basis van Ondernemingswaarde tot Omzet. Qlik wordt momenteel verhandeld aan een koers-winstverhouding 2015 van 3,4**. Een sterk contrast werd gevormd door de zwakste sectoren in het derde kwartaal, zijnde energie (als gevolg van de sterke daling van de prijs van olie en aardgas), en twee cyclische sectoren: discretionaire consumptiegoederen en industriële waarden. Ondanks de minder goede prestaties die in dit kwartaal werden opgetekend, blijft de beheerder de sector van de industriële waarden een aantrekkelijke sector vinden aangezien de focus van het Amerikaanse herstel verschuift van consumptie naar investering - huisgezinnen blijven schulden aflossen terwijl bedrijven steeds grotere cashvoorraden aanleggen. Deze overtuiging wordt ondersteund door betere macro-economische gegevens (vooral wat de tewerkstelling betreft) en de kracht van de dollar, die inspeelt op het feit dat volgend jaar het kwantitatief versoepelingsprogramma van de Federal Reserve zal worden stopgezet. Gelet op ons steeds groter vertrouwen in de groeiversnelling in de VS, heeft TreeTop Global Opportunities een mooie blootstelling aan de regio gehandhaafd, die momenteel goed is voor 31% van de portefeuille. Gelet op de waarschijnlijke stijging van de rentevoeten in 2015 blijft de beheerder ook geïnteresseerd in die bedrijven die op dit thema hebben ingespeeld. Dit was een van de drijfveren om in Q3 te beleggen in Aflac. Aflac Aflac is een levens- en ziekteverzekeringsfirma die bijkomende ziekteverzekeringen voor individuen aan de man brengt. De onderneming heeft een nieuwe overeenkomst ondertekend met Japan Post en is nu ook actief in groepsverzekeringen. Het aandeel wordt momenteel verhandeld aan een koers-winstverhouding 2015 van 9**. De portefeuille van TreeTop Global Opportunities in Azië is vrijwel ongewijzigd gebleven. De beheerder gelooft dat het marktklimaat in China relatief stabiel is aangezien de economie overschakelt van investerings- naar consumptiegedreven groei. Een belangrijke ontwikkeling in het 3 de kwartaal was een wederzijdse toegangsovereenkomst tussen de beurzen van Hongkong en Sjanghai. Van het programma, dat ook bekend staat als "Shanghai-Hong Kong Stock Connect", waarvan verwacht wordt dat het binnen het jaar formeel gelanceerd zal worden, wordt verwacht dat het de marktliquiditeit van Hongkong zal vergroten en de beleggersbasis zal verbreden. In Japan blijft de beheerder vertrouwen hebben in de omzetversnelling en de veroverde markt, waardoor de daling van de yen enigszins wordt goedgemaakt, met exporteurs die profiteren van bewegingen van de yen. We zijn nu getuige van een inflatie die duidelijk positief is, zelfs al is het effect van de belastingverhoging van april verdwenen. 10

11 JAPANSE CONSUMENTENPRIJSINDEX Bron: Bloomberg Dit betere prijsklimaat heeft geleid tot een sterkere groei van de lonen alsook tot betere kleinhandelsverkopen. Gelet op dit aanhoudende vertrouwen, heeft TreeTop Global Opportunities aan haar positie in Japan een belegging in Credit Saison toegevoegd. Credit Saison Credit Saison is de toonaangevende kredietkaartonderneming in Japan met een marktaandeel van 9,9%. Het bedrijf streeft er proactief naar verder te bouwen op deze marktdominantie en spreidt haar activiteiten door ook andere financiële producten aan te bieden. De grootste aandeelhouder is Mizuho en hij zorgt voor de financiering van het groothandelssegment. De inkomsten voor dit jaar zijn gedaald door een investering in SG&A. Het aandeel wordt momenteel verhandeld aan een koers-winstverhouding 2015 van 14**. Elders in Azië blijft de fondsbeheerder voorzichtig voor een groot deel van Zuid-Oost Azië gezien de kwetsbaarheid voor een sterke Amerikaanse dollar en een mogelijke rentestijging volgend jaar. India is volgens hem de Aziatische markt met de mooiste vooruitzichten en blijft sterk presteren na het verkiezingssucces van Narendra Modi in het 2 de kwartaal. Zo blijft het fonds profiteren van har posities in Shriram Transport en Amtek Auto. In Australië is TreeTop Global Opportunities uit Challenger gestapt aangezien de gediversifieerde financiële groep de beoogde waarde had bereikt, en in QBE gestapt. Het fonds heeft ook een positie opgestart in de in Australië genoteerde mijnbouwonderneming, Syrah Resources. QBE QBE is een algemene verzekeraar, vooral een onderschrijver van commerciële lijnen, maar heeft gespecialiseerde verzekeringsactiviteiten die onlangs werden verworven. De onderneming heeft de afgelopen 15 jaar veel overnames gerealiseerd. Het aandeel wordt verhandeld aan een koers-winstverhouding 2015 van 11**. Syrah Resources Syrah is bezig met de uitbouw van 's werelds grootste grafietmijn in Mozambique, met nooit geziene materiaalpercentages en laag verwachte extractiekosten. De vraag naar deze grondstof neemt toe aan belang aangezien de milieucontroles zorgen voor een lagere Chinese productie en aangezien de vraag vanuit nieuwe toepassingen, zoals elektrische voertuigen, toeneemt. Bovendien is de mijn ook rijk aan vanadium, wat ten goede komt aan de vraag die aangestuurd wordt door nieuwe batterijtechnologieën. Het aandeel wordt momenteel verhandeld aan een koers-winstverhouding 2015 van 21**. 11

12 TreeTop Global Opportunities heeft in het derde kwartaal met een belegging in Naspers ook een positie in Zuid-Afrika toegevoegd. Naspers Naspers is een wereldwijd mediabedrijf. De kernactiviteit van de onderneming is betaal-tv, printmedia (allebei vooral in Afrika), en e-commerce. De waarde van de onderneming is vooral terug te vinden in haar investeringen, met name in beursgenoteerde bedrijven zoals Tencent en Mail.ru. Naspers is ook belegd in een aantal niet-beursgenoteerde bedrijven die de markt onderwaardeert. Het aandeel wordt momenteel verhandeld aan een koerswinstverhouding 2015 van 27**. Vooruitzichten De afgelopen paar maanden zijn we getuige geweest van een consolidatie van de aandelenmarkten na de aanzienlijke winsten die de afgelopen paar jaar werden gerealiseerd. Het leiderschap van de wereldeconomie ligt nu stevig in handen van de VS aangezien de opkomende markten niet langer de motor zijn van de investeringscyclus. Het is duidelijk dat een keerpunt voor de rentevoeten in de VS dichterbij komt. Het tijdperk van zeer "goedkoop" geld loopt op zijn einde aangezien de kwantitatieve versoepeling wordt afgebouwd. Onze verwachting is dat de Amerikaanse rentevoeten de komende 3 tot 6 maanden zullen stijgen. Het herstel in Europa hapert, maar de Britse, Ierse en Iberische economieën presteren sterk. Wanneer we verder in de eurozone kijken, zou de exportsector baat moeten beginnen hebben bij een zwakkere euro aangezien deze bijdraagt tot de competitiviteit. Japan vertoont de eerste tekenen van een positieve reactie op de onlangs ingevoerde stimulusmaatregelen. De beheerder heeft geen tekort aan ondernemingen die overeenstemmen met onze vereisten inzake versnellende winstgroei en een benutbaar waarderingsverschil. TreeTop Global Opportunities is momenteel vrij evenwichtig gewogen over de belangrijkste beleggingsregio's in Amerika, Europa en Azië. 12

13 3. Fondsprestatie van TreeTop Global Dynamic A EUR 5 EVOLUTIE VAN DE NIW VAN TREETOP GLOBAL DYNAMIC A VS. MSCI ALL COUNTRY WORLD * MSCI AC World TreeTop Global Dynamic A PRESTATIES OP 30/09/2014 TreeTop MSCI AC Dynam. A World* Cumulatieve rendementen September -2.2% -1.4% YTD 2.8% 6.2% 1 jaar 13.2% 14.5% JAARLIJKSE PRESTATIE VAN TREETOP GLOBAL DYNAMIC A VS. MSCI AC WORLD* SINDS 2012 (OP 31 DECEMBER VAN ELK JAAR) Actuariële rendementen op jaarbasis Sinds begin** 13.9% 16.2% De rendementen zijn berekend in de basisvaluta (EUR), omvatten de lopende kosten, inclusief de beheer- en prestatievergoedingen, die aan het compartiment worden onttrokken, maar niet de instapvergoedingen die u mogelijk moet betalen. In het verleden behaalde resultaten van de bevek zijn geen garantie voor de toekomst. * Het beleggingsbeleid voorziet niet in een correlatie tussen de referentie-index (MSCI All Country World in lokale munt - code Bloomberg : NDLEACWF) en het compartiment. De prestatie van het compartiment kan dus verschillen van die van de index. ** Klasse A werd gelanceerd op 15 november Een andere aandelenklasse bestaat (D EUR), en de gegevens zijn kosteloos beschikbaar op aanvraag bij TreeTop Asset Management S.A. 12 rue Eugène Ruppert L-2453 Luxemburg en staan eveneens ook op de site 13

14 SAMENSTELLING VAN DE PORTEFEUILLE OP 30 SEPTEMBER 2014 (1/2) Onderliggende waarde Regio % portf Sector Type effecten 51JOB 3.25% 15/04/2019 PAC/CHINA 0.61 DUURZAME CONS. Converteerbare Oblig. AFFILIATED MANAGERS GROUP AMER/VS 0.60 FINANCIËN Aandelen AFLAC INC AMER/VS 0.63 FINANCIËN Aandelen AGEAS / AGEASFINLUX SA FLOATING RATE PERPETUAL EUROPA 0.87 FINANCIËN Converteerbare Oblig. AGEAS / FORTIS BANK SA/NV FLOATING RATE PERPETUAL EUROPA 1.02 FINANCIËN Converteerbare Oblig. AIRBUS 07/07/17 OPTION (DB) EUROPA 0.05 INDUSTRIE Option AIRBUS 13/06/16 OPTION (DB) EUROPA 0.02 INDUSTRIE Option AIRBUS 13/06/17 OPTION (DB) EUROPA 0.02 INDUSTRIE Option AIRBUS 22/07/16 OPTION (JPM) EUROPA 0.06 INDUSTRIE Option AIRBUS 23/06/17 OPTION (BARC) EUROPA 0.02 INDUSTRIE Option AIRBUS 25/08/16 OPTION (DB) EUROPA 0.06 INDUSTRIE Option AIRBUS GROUP NV EUROPA 1.44 INDUSTRIE Aandelen AIRGAS INC AMER/VS 0.70 INDUSTRIE Aandelen ALIMENTATION COUCHE TARD 14/10/16 OPTION (CS) AMER/CANADA 0.09 NIET-DUURZAME CONS. Option ALIMENTATION COUCHE TARD 14/11/16 OPTION (MS) AMER/CANADA 0.05 NIET-DUURZAME CONS. Option ALIMENTATION COUCHE TARD 22/07/16 OPTION (JPM) AMER/CANADA 0.04 NIET-DUURZAME CONS. Option ALIMENTATION COUCHE TARD 23/01/17 OPTION (JPM) AMER/CANADA 0.06 NIET-DUURZAME CONS. Option ALIMENTATION COUCHE TARD 31/10/16 OPTION (EXA) AMER/CANADA 0.05 NIET-DUURZAME CONS. Option ALIMENTATION COUCHE-TARD -B AMER/CANADA 4.07 NIET-DUURZAME CONS. Aandelen ALLIANCE DATA 23/05/16 OPTION (UBS) AMER/VS 0.03 TECHNOLOGIE Option ALLIANCE DATA SYSTEMS CORP AMER/VS 4.14 TECHNOLOGIE Aandelen ALSEA SAB DE CV AMER/VS 0.57 DUURZAME CONS. Aandelen AMERICAN INTERNATIONAL GROUP AMER/VS 1.14 FINANCIËN Aandelen AMTEK AUTO LTD WRT (CLSA) PAC/INDIA 0.50 DUURZAME CONS. Aandelen ARAMARK AMER/VS 0.68 DUURZAME CONS. Aandelen ARMSTRONG WORLD INDUSTRIES AMER/VS 0.77 DUURZAME CONS. Aandelen AUTOZONE / BNP 0 28/09/15 AMER/VS 0.26 DUURZAME CONS. Converteerbare Oblig. BANCO COMERCIAL PORTUGUES-R EUROPA 0.74 FINANCIËN Aandelen BARCLAYS PLC EUROPA 0.69 FINANCIËN Aandelen BRENNTAG AG EUROPA 0.78 GRONDSTOFFEN Aandelen CARNIVAL PLC EUROPA 0.82 DUURZAME CONS. Aandelen CHINA COMMUNICATIONS SERVI PAC/CHINA 0.44 TELECOM Aandelen CHINA MERCHANTS HLD INTL PAC/HK 0.63 INDUSTRIE Aandelen CITIGROUP INC AMER/VS 0.97 FINANCIËN Aandelen CJ KOREA EXPRESS CORP WRT (MS) PAC/KOREA 0.65 INDUSTRIE Aandelen CREDIT SAISON CO LTD PAC/JAPAN 0.62 FINANCIËN Aandelen DAIEI INC PAC/JAPAN 0.47 NIET-DUURZAME CONS. Aandelen DEUTSCHE BOERSE AG EUROPA 0.78 FINANCIËN Aandelen DISCOVER FINANCIAL SERVICES AMER/VS 2.61 FINANCIËN Aandelen EATON CORP PLC AMER/VS 0.60 INDUSTRIE Aandelen E-HOUSE CHINA HLDGS LTD 2.75% 15/12/2018 PAC/CHINA 0.66 TECHNOLOGIE Converteerbare Oblig. E-HOUSE CHINA HLDGS LTD 2.75% 15/12/2018 (REGS) PAC/CHINA 0.19 TECHNOLOGIE Converteerbare Oblig. ENERGY DEVELOPMENT CORP PAC/FILIPPIJNEN 0.53 ENERGIE Aandelen EPISTAR CORP PAC/TAIWAN 0.64 TECHNOLOGIE Aandelen EPISTAR CORP WRT (CITI) PAC/TAIWAN 0.13 TECHNOLOGIE Aandelen ERICSSON LM-B SHS EUROPA 0.93 TECHNOLOGIE Aandelen FINISAR CORPORATION AMER/VS 0.54 TECHNOLOGIE Aandelen FIRST TRACTOR CO-H PAC/HK 0.70 INDUSTRIE Aandelen FORTINET INC AMER/VS 0.65 TECHNOLOGIE Aandelen FPT CORP WRT (JP) PAC/VIETNAM 0.36 TECHNOLOGIE Aandelen FRANCESCAS HOLDING AMER/VS 0.56 DUURZAME CONS. Aandelen FUFENG GROUP 3% 27/11/2018 PAC/CHINA 1.73 GRONDSTOFFEN Converteerbare Oblig. GALP ENERGIA EUROPA 0.79 ENERGIE Aandelen GCL-POLY ENERGY HOLDINGS PAC/HK 1.06 ENERGIE Aandelen GERRESHEIMER AG EUROPA 0.97 GRONDSTOFFEN Aandelen GOLDEN AGRI-RESOURCES PAC/SINGAPORE 0.59 NIET-DUURZAME CONS. Aandelen GOOGLE INC-CL A AMER/VS 0.56 TECHNOLOGIE Aandelen GOOGLE IN-CL C AMER/VS 0.55 TECHNOLOGIE Aandelen HYUNDAI MOBIS WRT (ML) PAC/KOREA 1.54 DUURZAME CONS. Aandelen HYUNDAI MOTOR WRT (JPM) PAC/KOREA 1.96 DUURZAME CONS. Aandelen IIDA GROUP HOLDINGS CO LTD PAC/JAPAN 0.47 DUURZAME CONS. Aandelen INVENSENSE AMER/VS 0.97 INDUSTRIE Aandelen IPG PHOTONICS CORP AMER/VS 0.74 TECHNOLOGIE Aandelen JDS UNIPHASE CORP AMER/VS 0.60 TECHNOLOGIE Aandelen JINKOSOLAR HOLDING ADR PAC/CHINA 1.10 ENERGIE Aandelen 14

15 SAMENSTELLING VAN DE PORTEFEUILLE OP 30 SEPTEMBER 2014 (2/2) Onderliggende waarde Regio % portf Sector Type effecten JINKOSOLAR HOLDING CO LT 4% 01/02/19 144A PAC/CHINA 0.44 ENERGIE Converteerbare Oblig. JINKOSOLAR HOLDING CO LT 4% 15/05/2016 PAC/CHINA 0.42 ENERGIE Converteerbare Oblig. JPMORGAN CHASE & CO AMER/VS 1.04 FINANCIËN Aandelen JULIUS BAER GROUP EUROPA 0.64 FINANCIËN Aandelen KATAKURA INDUSTRIES CO LTD PAC/JAPAN 0.37 DUURZAME CONS. Aandelen KEPCO PAC/KOREA 1.88 NUTSBEDRIJVEN Aandelen KEPCO WRT (DB) PAC/KOREA 0.62 NUTSBEDRIJVEN Aandelen KEPCO / BARCLAYS 0 22/10/15 PAC/KOREA 0.15 NUTSBEDRIJVEN Converteerbare Oblig. KEPCO WRT (CLSA) PAC/KOREA 0.53 NUTSBEDRIJVEN Aandelen KEPCO WRT (ML) PAC/KOREA 1.52 NUTSBEDRIJVEN Aandelen KINDOM CONSTRUCTION CO PAC/TAIWAN 0.29 DUURZAME CONS. Aandelen KINGFISHER PLC EUROPA 0.80 DUURZAME CONS. Aandelen KONINKLIJKE KPN NV EUROPA 0.72 TELECOM Aandelen KOREA ELECTRIC 13/01/16 OPTION (ML) PAC/KOREA 0.01 NUTSBEDRIJVEN Option KUMIAI CHEMICAL INDUSTRY PAC/JAPAN 0.66 GRONDSTOFFEN Aandelen L BRANDS INC AMER/VS 0.74 DUURZAME CONS. Aandelen LANXESS AG EUROPA 0.57 GRONDSTOFFEN Aandelen LEKOIL LTD EUROPA 0.41 ENERGIE Aandelen LIXIL GROUP CORP PAC/JAPAN 0.54 DUURZAME CONS. Aandelen MARUI CO LTD JP PAC/JAPAN 0.63 DUURZAME CONS. Aandelen MONITISE PLC EUROPA 0.58 TECHNOLOGIE Aandelen NASPERS LTD EMEA/ZUID-AFRIKA 0.58 DUURZAME CONS. Aandelen NORDIC SEMICONDUCTOR ASA EUROPA 0.83 TECHNOLOGIE Aandelen OWENS CORNING AMER/VS 0.56 INDUSTRIE Aandelen PIAGGIO & C SPA EUROPA 0.49 DUURZAME CONS. Aandelen PUREGOLD PRICE CLUB INC PAC/FILIPPIJNEN 0.48 NIET-DUURZAME CONS. Aandelen QBE INSURANCE GROUP LTD PAC/AUSTRALIË 0.56 FINANCIËN Aandelen QLIK TECHNOLOGIES IN AMER/VS 0.80 TECHNOLOGIE Aandelen REGUS GROUP PLC EUROPA 2.25 INDUSTRIE Aandelen ROYAL BANK OF SCOTLAND GROUP EUROPA 1.07 FINANCIËN Aandelen SAFRAN 25/08/16 OPTION (GS) EUROPA 0.05 INDUSTRIE Option SAFRAN 28/06/17 OPTION (DB) EUROPA 0.06 INDUSTRIE Option SAFRAN 28/08/17 OPTION (GS) EUROPA 0.08 INDUSTRIE Option SAFRAN SA EUROPA 2.35 INDUSTRIE Aandelen SALIX PHARMACEUTICALS LTD AMER/VS 2.76 GEZONDHEITSZORG Aandelen SHRIRAM TRANSPORT FINANCE WRT (DB) PAC/INDIA 0.86 FINANCIËN Aandelen SODEXO EUROPA 0.53 DUURZAME CONS. Aandelen SOHO CHINA LTD PAC/CHINA 1.27 FINANCIËN Aandelen SOUFUN HOLDING 2% 15/12/2018 PAC/CHINA 0.94 TECHNOLOGIE Converteerbare Oblig. SOUFUN HOLDING LTD ADR PAC/CHINA 1.07 TECHNOLOGIE Aandelen SOUTHWESTERN ENERGY CO AMER/VS 0.65 ENERGIE Aandelen SUMITOMO ELECTRIC INDUSTRIES PAC/JAPAN 0.68 INDUSTRIE Aandelen SUMITOMO MITSUI FINANCIAL GR PAC/JAPAN 0.82 FINANCIËN Aandelen SUMITOMO MITSUI TRUST HOLDING PAC/JAPAN 0.71 FINANCIËN Aandelen SYRAH RESOURCES LTD PAC/AUSTRALIË 0.33 GRONDSTOFFEN Aandelen TATA MOTORS ADR PAC/INDIA 2.58 DUURZAME CONS. Aandelen TECH MAHINDRA 07/03/16 OPTION (ML) PAC/INDIA 0.08 TECHNOLOGIE Option TECH MAHINDRA 10/03/16 OPTION (ML) PAC/INDIA 0.02 TECHNOLOGIE Option TECH MAHINDRA LTD WRT (CLSA) PAC/INDIA 0.64 TECHNOLOGIE Aandelen TECH MAHINDRA LTD WRT (ML) PAC/INDIA 0.98 TECHNOLOGIE Aandelen TELECOM ITALIA SPA EUROPA 0.69 TELECOM Aandelen TEREX CORP AMER/VS 0.82 INDUSTRIE Aandelen THU DUC HOUSING DEVELOPMENT WRT (JP) PAC/VIETNAM 0.15 FINANCIËN Aandelen TREASURY WINE ESTATES LTD PAC/AUSTRALIË 0.55 NIET-DUURZAME CONS. Aandelen UNION PACIFIC CORP AMER/VS 0.51 INDUSTRIE Aandelen UNITED RENTAL 17/01/17 OPTION (JPM) AMER/VS 0.14 INDUSTRIE Option UNITED RENTAL 25/02/16 OPTION (BARC) AMER/VS 0.06 INDUSTRIE Option UNITED RENTALS AMER/VS 1.72 INDUSTRIE Aandelen UNITED RENTALS 22/01/16 OPTION (DB) AMER/VS 0.13 INDUSTRIE Option VALERO ENERGY CORP AMER/VS 1.99 ENERGIE Aandelen VALLOUREC EUROPA 0.89 GRONDSTOFFEN Aandelen WELCIA HOLDINGS CO LTD PAC/JAPAN 0.70 NIET-DUURZAME CONS. Aandelen WIENERBERGER AG EUROPA 0.47 GRONDSTOFFEN Aandelen WONIK IPS CO LTD WRT (ML) PAC/KOREA 0.66 TECHNOLOGIE Aandelen Totaal gewogen gemiddelde

16 WAARSCHUWING Dit kwartaalverslag biedt op zich geen volledige informatie over TreeTop Global Dynamic en moet vóór elke belegging samen met het Essentiële Beleggersinformatie (EBi), de prospectus alsook het recentste jaar-/halfjaarverslag van TreeTop Global SICAV worden gelezen. Deze documenten zijn gratis verkrijgbaar op eenvoudig verzoek aan TreeTop Asset Management S.A., 12 rue Eugène Ruppert L-2453 Luxemburg, bij de financiële instelling in België belast met het administratief beheer (Bank Degroof NV/SA, Nijverheidsstraat 44, B-1040 Brussel), of op onze website Wat de TreeTop Global Dynamic A EUR aandelenklasse (kapitalisatie) betreft: de netto-inventariswaarde (NIW) wordt gepubliceerd in L Echo en De Tijd, de toetredingskosten bedragen maximaal 1% en kunnen vrij worden onderhandeld, de minimale inschrijving bedraagt 250. Bij een terugkoop/wijziging van een compartiment bedraagt de taks op beursverrichtingen (TOB) 1% (max. 1500) en de roerende voorheffing is niet van toepassing. Hoewel de cijfers in het actuele kwartaalverslag afkomstig zijn uit de meest betrouwbare bronnen, werden ze niet geauditeerd. Daarentegen bevat het recentste kwartaalverslag wel de standpunten van de fondsbeheerders die in geen enkel geval als beleggingsadvies beschouwd mogen worden. INFORMATIE OVER ANDERE FONDSEN IN DIT KWARTAALVERSLAG TreeTop Convertible International is een compartiment van de bevek TreeTop Convertible SICAV, een beleggingsfonds naar Luxemburgs recht. Het fonds streeft ernaar de waarde van uw belegging op lange termijn te verhogen. In normale marktomstandigheden zal het grootste deel van de portefeuille belegd zijn in converteerbare obligaties en/of vastrentende effecten, bankdeposito's en warrants of callopties op aandelen. Het fonds kan ook beleggen in aandelen of andere met aandelen vergelijkbare instrumenten en kan derivaten gebruiken voor beleggingsdoeleinden of om beleggingsrisico's te beperken (afdekking). Het Essentiële Beleggersinformatie (EBi), de prospectus alsook het recentste jaar-/halfjaarverslag van TreeTop Convertible SICAV moet vóór enige belegging samen worden gelezen. Deze documenten zijn gratis verkrijgbaar op eenvoudig verzoek, op of bij de financiële instelling in België belast met het administratief beheer (Bank Degroof NV/SA). Wat de TreeTop Convertible International A EUR aandelenklasse (kapitalisatie) betreft: de NIW wordt gepubliceerd in L Echo en De Tijd, de toetredingskosten bedragen maximaal 3% en kunnen vrij onderhandeld worden, de minimale inschrijving bedraagt 250. Bij een terugkoop/wijziging van een compartiment bedraagt de taks op beursverrichtingen (TOB) 1% (max. 1500) en de roerende voorheffing bedraagt momenteel 25% bij de terugkoop (zie art. 19 bis van het WIB). TreeTop Global Opportunities is een compartiment van de bevek TreeTop Global SICAV, een beleggingsfonds naar Luxemburgs recht. Het fonds streeft ernaar de waarde van uw belegging op lange termijn te verhogen. In normale marktomstandigheden belegt het fonds voornamelijk in aandelen van emittenten uit de hele wereld, inclusief uit opkomende markten. Het fonds belegt ook in andere soorten financiële instrumenten, in overeenstemming met zijn doelstelling. Het fonds kan derivaten gebruiken voor beleggingsdoeleinden of om beleggingsrisico's te beperken (afdekking). Het Essentiële Beleggersinformatie (EBi), het prospectus, alsook het recentste jaar-/halfjaarverslag van TreeTop Global SICAV moet vóór enige belegging samen worden gelezen. Deze documenten zijn gratis verkrijgbaar op eenvoudig verzoek op 16

17 of bij de financiële instelling in België belast met het administratief beheer (Bank Degroof NV/SA). Wat de TreeTop Global Opportunities A EUR aandelenklasse (kapitalisatie) betreft: de NIW wordt gepubliceerd in L Echo en De Tijd, de toetredingskosten bedragen maximaal 5% en kunnen vrij onderhandeld worden, de minimale inschrijving bedraagt 250. Bij een terugkoop/wijziging van een compartiment bedraagt de taks op beursverrichtingen (TOB) 1% (max. 1500) en de roerende voorheffing is niet van toepassing. TreeTop Asset Management S.A. 12 rue Eugène Ruppert L-2453 Luxembourg Tél : Fax: TreeTop Asset Management Belgium Rue des Francs, 79 B-1040 Bruxelles Tél: Fax:

18 LEXICON BEURSKAPITALISATIE: de totale waarde van een bedrijf op een gegeven moment, berekend door het aantal uitstaande aandelen te vermenigvuldigen met de beurskoers. Voor de beurskapitalisatie worden verschillende categorieën gehanteerd, namelijk de large caps (>2 miljard $), de mid caps (tussen 0,4 en 2 miljard $) en de small caps (< 0,4 miljard $). De beurskapitalisatie en het aantal aandelen dat dagelijks wordt verhandeld, laten toe de liquiditeit van de geselecteerde aandelen te beoordelen. BOND FLOOR of OBLIGATIEBODEM: of de obligatieweging van de converteerbare obligatie, of de ongedekte waarde: met de rente en de looptijd van een converteerbare obligatie kan de koers worden berekend tegen welke de obligatie zou worden verhandeld indien ze niet converteerbaar zou zijn. Hierop wordt het huidige rendement van een staatslening met dezelfde looptijd toegepast en de overeenstemmende credit spread toegevoegd van het bedrijf bij de ondertekening, om aldus de koers te verkrijgen onder welke deze obligatie niet mag dalen bij een baisse van de aandelenkoers in een onveranderde renteomgeving en zonder een aanzienlijke verzwakking van de kwaliteit van de emittent. Dit is een essentiële term om het risicobeperkend effect van de converteerbare obligaties te begrijpen. CONVERSIEPREMIE: het verschil, uitgedrukt in percentage, tussen de huidige koers van de converteerbare obligatie en die van het onderliggende aandeel (of pariteit). Het betreft namelijk de meerkost die de belegger aanvaardt te betalen ten opzichte van de huidige koers van het aandeel ter bescherming van zijn kapitaal. CREDIT SPREAD: het renteverschil, uitgedrukt in basispunten (bps), dat een bedrijfsobligatie moet geven in verhouding tot een staatsobligatie met dezelfde looptijd. Bijvoorbeeld: voor een bedrijf van uitzonderlijke kwaliteit (prime, AAA- of AArating) zal de credit spread ongeveer 20 bps (of 0,20%) bedragen, terwijl die voor een risicovoller bedrijf (B-rating) gemakkelijk 200 bps kan bereiken. Uiteraard fluctueert het algemeen niveau van de credit spreads afhankelijk van de economische conjunctuur: in een periode van recessie of financiële crisis gaan de credit spreads fors stijgen, terwijl ze in een periode van economische opleving gaan dalen. reserves) per aandeel. Het is normaal dat de beurskoers van het aandeel hoger ligt dan de boekwaarde om rekening te houden met de door het bedrijf toegevoegde waarde: immateriële activa, knowhow, concurrentiepositie, sectortype, groeiverwachtingen, enz. Een zeer lage ratio (zelfs lager dan 1) kan erop wijzen dat het aandeel goedkoop is, maar ook dat de winstgroeiverwachtingen er niet goed voorstaan of dat de sector weinig winstgevend en risicovol is. Een criterium als een ander dus, dat oordeelkundig toe te passen is. LONG TERM GROWTH (of LTG): schatting door de analisten van het groeipercentage op lange termijn van de winst per aandeel van het bedrijf. LOOPTIJD: een term die verwant is, maar meer wetenschappelijk, met de gemiddelde levensduur van een obligatie in het algemeen en van een converteerbare obligatie in het bijzonder. Wanneer de rente namelijk stijgt, of wanneer de rating van een bedrijf verzwakt, zal een obligatie met een korte looptijd daar minder onder lijden dan een obligatie met een lange looptijd. PER (PRICE-EARNINGS RATIO P/E) of KOERS- WINSTVERHOUDING: de PER geeft weer hoeveel keer een bedrijf zijn jaarlijkse winst kapitaliseert en is een indicator van de relatieve waarde van een aandeel. In het algemeen wordt de PER beïnvloed door de sector en de kwaliteit van het aandeel: zo zullen groeiwaarden een hogere PER optekenen dan cyclische waarden. Een versnelling van het groeipercentage (momentum) geeft normaliter aanleiding tot een herwaardering van de PER die een multiplicatoreffect heeft op de beurskoers. Omgekeerd vertegenwoordigt de PER het winstrendement op een aandeel dat kan worden vergeleken met het rendement op een obligatie. RETURN ON EQUITY (ROE) of RENDEMENT OP EIGEN VERMOGEN: de verhouding tussen de nettowinst en het eigen vermogen (aandelenkapitaal + reserves) van een bedrijf. Het ROE wordt gebruikt als maatstaf om de efficiëntie te beoordelen waarmee het management het aandelenkapitaal gebruikt dat de aandeelhouders permanent ter beschikking stellen van het bedrijf. DELTA: geeft de gevoeligheid weer (tussen 0 en 1) van een converteerbare obligatie voor de koersbewegingen van het onderliggende aandeel. Zo zal een converteerbare obligatie met een delta van 0,50 bij elke hausse of baisse van 10% van de koers van het onderliggende aandeel naar verwachting met 5% stijgen of dalen. Het probleem is dat de delta zelf in positieve correlatie staat met de koers van het onderliggende aandeel en niet symmetrisch is: de statistische analyse geeft in feite één enkele deltawaarde weer die slechts momentaan geldt en die de gedifferentieerde gevoeligheid van de converteerbare obligatie voor de hausse of de baisse (asymmetrie) niet weergeeft. KOERS-BOEKWAARDEVERHOUDING (Price/Book): de ratio tussen de beurskoers en het totaal eigen vermogen (kapitaal + 18