Derivaten December 2016

Transcriptie

1 Derivaten December 2016

2 2

3 3

4 4

5 Even voorstellen Ralph Sandelowsky Senior Portfolio Manager Commodities BSc. Business VU ( ) MSc. Business VU ( ) MSc. Investment VU ( ) Alex Beleggersbank ( ) Orderdesk: Transacties in aandelen, opties en futures MN ( ) Vermogensbeheer: Aandelenopties en -swaps, Commodityswaps Lombard Odier ( ) Sales Achmea Investment Management (>2013) Vermogensbeheer: Commodity swaps 5

6 Topics Focus: Instrumenten met een delta van 1 (Delta one) Forwards Futures Swaps En: Gestructureerde producten (Notes) Niet: Opties & Rentederivaten Voorbeeld op basis van Aandelen Key Takeaway Voorbeeld op basis van Commodities Zorg ervoor dat je ALTIJD weet hoe de andere kant van je transactie eruit ziet 6

7 7

8 Definities Gestructureerde Note Een gestructureeerde note is een soort obligatie dat een derivatencomponent bevat om het rendement/risicoprofiel aan te passen. Het resulterende rendement is gebaseerd op zowel de onderliggende obligatie als het derivaat Swap Een swap is een derivaat waarbij twee partijen financiële instrumenten uitwisselen. Dit kan nagenoeg alles zijn, maar beperkt zich meestal tot cashflows gebaseerd op een hoofdsom. Deze hoofdsom wordt niet uitgewisseld. Iedere cashflow vormt één poot van de swap. Er vindt netting plaats op de betalingen. Overeenkomsten Beide geven het rendement van de onderliggende positie Verschillen Bij een gestructureerde note wisselt de hoofdsom van eigenaar, bij een swap niet Bij een gestructureerde note wordt er kredietrisico gelopen over de volledige belegging, bij een swap alleen over het ongerealiseerde resultaat Voor het afsluiten van swap is een ISDA/CSA contract nodig, voor het kopen van een note niet 8

9 Gestructureerd product: Note 9

10 Gestructureerd product: Note Overeenkomst tussen belegger en wederpartij (meestal investment bank) Belegger koopt product van investment bank Product bevat de gewenste karakteristieken (bijv: hefboom, garantiestructuur, onderliggende waarde) Voordelen Operationeel eenvoudig Handelt als obligatie Geen ISDA/CSA contracten voor nodig Nadelen Tegenpartijrisico over volledige belegging Relatief duur Belegger Hoofdsom + rendement - fee Hoofdsom Wederpartij Rendement - fee Rente Commodity Afdeling Hoofdsom Hoofdsom + rente Treasury Afdeling 10

11 Note: Voorbeeld Belegger Hoofdsom + rendement - fee Hoofdsom Note Rendement - fee Rente Bank Commodity Afdeling Hoofdsom Hoofdsom + rente Bank Treasury Afdeling Looptijd Note: 12 maanden Fee van Belegger aan Note: -0,13% Fee van Note aan Bank Commodity Afdeling: 0,12% Bank 12 maands USD rente: 1,475% Rente van Note naar Bank Commodity Afdeling: 12 maands US T-Bill: 0,78% Rendement bevat het rendement op commodity index én 12 maands US T-Bill 11

12 Note: Voorbeeld Verdient 0,13% Belegger Hoofdsom + Rendement (+ 0,78%) + 0,13% Hoofdsom Verdient 0,445% Note Rendement (+ 0,78%) - 0,12% 0,78% Bank Commodity Afdeling Verdient 0,12% Hoofdsom Hoofdsom + 1,475% Wat gaat hier niet goed? Belegger neemt volledig kredietrisico op bank Belegger ontvangt hier 0,25% voor (0,13% + 0,12%) Risicoopslag van bank: 1,475% - 0,78% = 0,695% Belegger ontvangt 0,445% te weinig voor het risico dat hij/zij loopt Note is duur Bank Treasury Afdeling 12

13 Alternatief: Total Return Swap Verdient 0,575% Verdient 0,12% Rendement (+ 0,78%) Hoofdsom Belegger Hoofdsom + 1,475% Rente: 0,78% Fee: 0,12% Wederpartij Obligatiemarkt Werking Belegger betaalt Wederpartij 12-maands rente (0,78%) en fee (0,12%) Wederpartij betaalt Belegger rendement op index (waar 0,78% rentevergoeding in opgenomen is) Belegger koopt met hoofdsom obligatie uitgegeven door wederpartij in de markt Vragen Wil je wel over de hoofdsom kredietrisico lopen op Wederpartij? Hoe zit het met kredietrisico op het ongerealiseerde resultaat? 13

14 Total Return Swap: Kredietrisico Omgang met kredietrisico wordt behandeld in de Credit Support Annex (CSA) van het ISDA (Internatioal Swaps and Derivatives Association) Master Agreement. Kredietrisico wordt ingeperkt door resets en door middel van het uitwisselen van onderpand (Collateral) Resets Door periodiek openstaand ongerealiseerd resultaat te verrekenen wordt het risico tenietgedaan Collateral Cash collateral Fysiek collateral Collateral blijft eigenaar van de storter (poster) Cash collateral Belangrijk bezwaar: Stel dat je 100,000 voor een periode van zes maanden moet storten? Wat wil je zes maanden later ontvangen wanneer het derivaat expireert? Cash collateral kent herinvesteringsrisico (reinvestment risk) Fysiek Collateral Je stort geen cash, maar bijvoorbeeld een staatsobligatie Na zes maanden reken je het verlies cash af en krijg je de obligatie terug Geen reinvestment risk 14

15 Vergelijking Notes/Swaps Notes Eenvoudig te handelen Geen ISDA/CSA contract nodig Volledig kredietrisico op uitgevende instantie Illiquide Weinig tot geen vergoeding voor gelopen kredietrisico Duur Swaps ISDA/CSA contract benodigd Geen kredietrisico over hoofdsom Volledig liquide 15

16 16

17 Definities Forward (OTC) Een op maat gemaakt contract tussen twee partijen om een bepaalde onderliggende waarde op een bepaalde prijs op een bepaald moment in de toekomst te verhandelen. Future (Exchange Traded) Een gestandaardiseerd contract tussen een partij en een clearinghouse om op een vastgestelde onderliggende waarde op een bepaalde prijs op een vastgesteld moment in de toekomst te verhandelen. Overeenkomsten Geen uitwisseling van hoofdsom benodigd Prijs wordt zodanig bepaald dat de contracten kunnen worden geopend zonder dat er een premie hoeft te worden uitgewisseld Verschillen Futures zijn beschikbaar op een aantal vastgestelde onderliggende waardes, bij forwards kunnen partijen zelf de onderliggende waarde bepalen Looptijden staan bij futures vast, bij forwards kunnen partijen deze zelf bepalen Bij futures heeft iedere partij het clearinghouse als tegenpartij. Futures worden dagelijks verrekend (marked to market), bij forwards wordt het onderpand in de ISDA/CSA contracten bepaald. 17

18 Forward vs Future Forward Rendement aandelenindex Future Positieve rendement aandelenindex Partij A Rente + Fee Partij B Forward is vergelijkbaar met een swap Partij A betaalt een rente plus vergoeding aan partij B Partij B betaalt het rendement op een aandelenindex aan partij A Partij A Initial Margin Variation Margin Initial Margin Variation Margin Clearinghouse Partij B Negatieve rendement aandelenindex ISDA/CSA contract zorgt voor beperking kredietrisico Future is forward met dagelijkse reset Partijen hebben het clearinghouse als tegenpartij Partijen storten margin bij dit clearinghouse als beperking van het tegenpartijrisico Initial Margin Eurostoxx 50: ± 7,5% Winst en verlies wordt dagelijks verrekend 18

19 Futures: Voorbeeld: Eurostoxx Verschillende looptijden Waarom daalt de prijs naarmate de looptijd langer wordt? Waarom is deze daling sterker van maart naar juni dan van december naar maart? Hoe hedge je een future? Je opent een short positie Je leent geld Je koopt de aandelen Bij expiratie verkoop je de aandelen tegen vooraf afgesproken prijs Je lost je schuld af Eindschuld is doorgaans meer dan het bedrag dat je geleend hebt Enter: Negative rates Eindschuld is lager dan het bedrag dat je geleend hebt Daarom: lagere prijs En toch is het nog niet helemaal sluitend

20 Futures: Voorbeeld: Eurostoxx Eurostoxx 50 is een prijs index Aandelen leveren totaal rendement Verschil: Dividend Aandelen die geleverd worden bij expiratie zijn zonder dividend Dividenden worden doorgaans in mei uitgekeerd Prijs voor expiraties na mei ligt hierdoor lager Markt houdt hier rekening mee door verwacht dividend in te prijzen Verwacht dividend Gerealiseerd dividend Voorbeeld Index t=0 : 100 Verwacht dividend: 3 Future t=0 : 97 Rente = 0 Stel: Dividend wordt geschrapt Index beweegt niet Dan, op expiratie: Index t=1 : 100 Future t=1 :100 Rendement Future long positie: +3 Rendement Future short positie: -3 Hedger (short) zit long dividendrisico!

21 Extra: Dividendfutures Onderliggende waarde Het in een kalenderjaar uitgekeerde cash dividend, uitgedrukt in Eurostoxx 50 index punten Eurostoxx 50 futures zijn ook uitgedrukt in index punten Transactie Door dividend future te schrijven kan de hedger zijn natuurlijke long dividendpositie indekken Curve Prijzen dalen naarmate de looptijd langer wordt. Waarom? Dislocatie Banken met uitgebreide structured products desks hebben vaak resterende long positie in dividenden Partijen met een langlopende long put zitten long dividenden Dit wordt middels futures afgedekt

22 Conclusie Derivaten bieden de mogelijkheid om met extreme precisie de gewenste exposure te verkrijgen Futures, Forwards en Swaps kennen lage kosten Kredietrisico is beperkt en te controleren Je moet echter wel weten wat je doet Belangrijkste regel: zorg ervoor dat je de andere kant van de transactie begrijpt 22

23 Achmea en Commodities Beleggingsproces gebouwd op Derivaten 23

24 De drie W s van beleggen in commodities Welke commodities? Waar op de curve? Wanneer doorrollen? Per factor een geautomatiseerde en herhaalbare benadering Intuïtief uitlegbaar Welke? (Commodity Selectie) Wanneer? (Rolmoment) Waar? (Curve Positionering) 24

25 Commodity Selectie (Welke) Brent WTI Gasoline Heating Oil Gasoil Natural Gas Corn Chicago Wheat Kansas Wheat Soybeans Cocoa Coffee Sugar Cotton Copper Aluminium Lead Nickel Zinc Silver Gold Feeder Cattle Lean Hogs Live Cattle Energie Granen Softs Metalen Vee Correlaties tussen commodityrendementen Drie duidelijke sectoren Energie Granen Metalen Twee overige sectoren Softs Vee 25

26 Prijs (contract 12 = 100%) 104% 103% 102% 101% 100% 99% 98% 97% 96% WTI Curve Brent Curve Contract op Curve Roll yield is onderscheidend Roll yield per jaar Brent: 3,13% WTI: -7,01% Correlatie tussen prijsbewegingen van beide soorten olie is hoog Roll yield is echter significant anders Waarom in allebei beleggen? Verwijder per sector 1/3 van het aantal commodities met laagste Roll Yield 2/3 van het aantal commodities geeft nog steeds een breed gespreide portefeuille Sommige sectoren kennen maar 3 commodities 26

27 -2,97% -2,47% 9,59% 4,66% 5,39% 2,16% 2,73% 11,99% 13,12% 5,16% 1,57% 1,47% 0,32% Commodity Selectie (Welke) Achmea IM Commodity Selectie (GSCI) S&P GSCI Commodity Selectie S&P GSCI Alpha 300% 50% 40% 250% 30% 20% 10% 200% 0% -10% -20% 150% -30% -40% 100% -50% 50% 0% 2004 t/m Commodity Selectie S&P GSCI Verschil Rendement per jaar -2,36% -5,48% 3,13% Standaarddeviatie 24,40% 24,18% 0,21% Sharpe Ratio -0,10-0,23 0,13 27

28 Prijs Curve Positionering (Waar): Kwalitatief Horizon tussen consument en producent is niet gelijk Prijzen te hoog aan het begin van de curve, te laag aan het einde Producent: Boer Dekt een gedeelte van het prijsrisico af zodra hij weet wat hij gaat verbouwen Gebruikt het contract dat expireert op het moment dat zijn oogst binnen is Consument: Bakker Heeft minder zicht op zijn consumptie Graanprijs is een kleine input in de totale kosten Zal doorgaans aan het begin van de curve handelen Waarom doet niet iedereen dit? Commerciele partijen domineren de commoditymarkten Ruimte voor niet-commerciele partijen om te profiteren 80% 60% 40% 20% 0% Tarwe Contract op curve Verhouding commercieel/niet-commercieel per commodity Commercieel Niet-commercieel Per mei

29 Tracking Error Rendement per jaar Standaard Deviatie Beleg in contracten 4, 5 en 6 50% 40% 30% 20% 10% 0% -10% -20% -30% -40% -50% vs 1 3 vs 1 4 vs 1 5 vs 1 6 vs 1 45% 40% 35% 30% 25% 20% 15% 10% 5% 0% 9% 8% 7% 6% 5% 4% 3% 2% 1% 0% 29

30 -0,63% 4,00% 18,69% 22,66% 15,65% 9,00% 7,67% 3,52% 2,30% 2,36% 3,55% 2,83% 3,83% Curve Positionering (Waar) Achmea IM Curve Positionering (GSCI) S&P GSCI Curve Positioning S&P GSCI Alpha 450% 400% 350% 300% 250% 200% 150% 50% 40% 30% 20% 10% 0% -10% -20% -30% -40% -50% 100% 50% 0% 2004 t/m Curve Positionering S&P GSCI Verschil Rendement per jaar 1,68% -5,48% 7,17% Standaarddeviatie 21,97% 24,18% -2,22% Sharpe Ratio 0,08-0,23 0,30 30

31 Eerder doorrollen mitigeert risico S&P GSCI index rolt van 5 e tot en met 9 e werkdag Transacties zijn alom bekend bij marktpartijen Eenvoudig om van te profiteren Later doorrollen onwenselijk vanwege lagere liquiditeit werkdag 9 Eerder doorrollen voorkomt eenzijdige markt Risicomitigerende maatregel Marginaal betere performance 5 4 Doorrollen gedurende drukke index rolperiode is onwenselijk werkdag 1 31

32 aug-05 feb-06 aug-06 feb-07 aug-07 feb-08 aug-08 feb-09 aug-09 feb-10 aug-10 feb-11 aug-11 feb-12 aug-12 feb-13 aug-13 feb-14 aug-14 feb-15 aug-15 feb-16 aug-16-0,38% -0,41% 1,82% 0,51% 1,40% 0,61% 2,22% 0,33% 0,51% 0,55% 0,38% 0,26% Doorrolmoment (Wanneer) Achmea IM Early Roll (GSCI) S&P GSCI Early Roll S&P GSCI Alpha 180% 160% 140% 120% 100% 80% 40% 30% 20% 10% 0% -10% -20% -30% -40% -50% 60% 40% 20% 0% aug 2005 t/m Doorrolmoment S&P GSCI Verschil Rendement per jaar -8,71% -9,37% 0,66% Standaarddeviatie 23,24% 23,40% -0,17% Sharpe Ratio -0,37-0,40 0,03 32

33 23,4% 27,5% 20,3% 12,5% 6,2% 13,5% 7,2% 6,5% 4,3% 3,8% 4,8% 1,0% 5,0% Achmea IM Commodities: S&P GSCI Achmea IM Commodity (GSCI) S&P GSCI 60% Achmea IM Commodity (GSCI) S&P GSCI Alpha 500% 450% 400% 350% 300% 250% 200% 150% 100% 50% 0% 50% 40% 30% 20% 10% 0% -10% -20% -30% -40% -50% 2004 t/m Achmea IM S&P GSCI Verschil Rendement per jaar 4,17% -5,48% 9,66% Standaarddeviatie 22,20% 24,16% -1,95% Sharpe Ratio 0,19-0,23 0, t/m Achmea IM S&P GSCI Verschil Rendement per jaar -1,44% -6,91% 5,47% Standaarddeviatie 19,86% 22,01% -2,16% Sharpe Ratio -0,07-0,31 0,24 33

34 Disclaimer Achmea Investment Management B.V. ( Achmea IM ) heeft de informatie in dit document met zorg samengesteld. De informatie is alleen bestemd voor gekwalificeerde beleggers en/of professionele beleggers zoals bedoeld in de Wet op het financieel toezicht (Wft). Dit document is of bevat (i) geen aanbod of uitnodiging om financiële instrumenten te kopen, te verkopen of te verhandelen, (ii) geen beleggingsaanbeveling of beleggingsadvies, (iii) geen juridisch, fiscaal of ander advies. Achmea IM raadt u af een (beleggings)beslissing uitsluitend te baseren op de informatie in dit document. Achmea IM is niet aansprakelijk voor schade die het gevolg is van zo n (beleggings)beslissing. De informatie in dit document is (mede) gebaseerd op informatie die Achmea IM van betrouwbaar geachte informatiebronnen heeft verkregen. Achmea IM garandeert niet de betrouwbaarheid van die bronnen en de juistheid en volledigheid van de van die bronnen verkregen informatie. De informatie in dit document is puur informatief en u kunt daaraan geen rechten ontlenen. Alle informatie is een momentopname. Achmea IM heeft het recht om deze informatie zonder aankondiging te wijzigen. Het noemen van rendementen op beleggingen in dit document dient uitsluitend als uitleg en toelichting. Achmea IM spreekt daarmee geen verwachting uit over het rendement of koersverloop van die beleggingen. De waarde van uw belegging kan fluctueren en in het verleden behaalde resultaten bieden geen garantie voor de toekomst. U mag de informatie in dit document alleen voor eigen persoonlijk gebruik kopiëren. U mag de informatie niet overnemen, vermenigvuldigen, distribueren of openbaren zonder schriftelijke toestemming van Achmea IM. Alle informatie (teksten, foto s, illustraties, grafisch materiaal, handelsnamen, logo s, woord- en beeldmerken) blijft eigendom van of in licentie bij Achmea IM en wordt beschermd door auteursrecht, merkenrecht en/of intellectueel eigendomsrecht. Er worden geen rechten of licenties overgedragen bij gebruik van of toegang tot deze informatie. Achmea Investment Management B.V., statutair gevestigd te Zeist (KvK ), beschikt over een vergunning als beheerder van beleggingsinstellingen, zoals bedoeld in de Wet op het financieel toezicht. Achmea Investment Management B.V. is ingeschreven in het register van de Stichting Autoriteit Financiële Markten onder nummer