The times they are a-changin (Bob Dylan, 1964) Beleggingsthema s 2017

Transcriptie

1 The times they are a-changin (Bob Dylan, 1964) Ontwikkelingen in de portefeuilles; Terugblik thema s 2016; Thema s 2017; Grotere tegenstellingen in de wereld; Einde aan een tijdperk van lage rente; Technologische transitie. Portefeuillepositionering; Samenvatting.

2 Terugblik thema s 2016 en onze portefeuilles Ontwikkeling portefeuilles In navolging van de daling op de Chinese aandelenbeurzen in januari 2016, daalden de aandelenbeurzen wereldwijd. Zorgen over de houdbaarheid van de groei van de Chinese economie waren de aanleiding van grote onzekerheid op de beurs. In de maanden daarna herstelden de aandelenbeurzen, mede geholpen door een immer dalende rente als gevolg van het ruime monetaire beleid van centrale banken. Onrust bleef de financiële markten echter in haar greep houden, zeker omtrent verkiezingen, referenda en bijeenkomsten van centrale banken. Door ons te richten op middellange- en lange termijn thema s wisten we in de categorie Aandelen een bevredigend rendement te behalen. In de obligatiemarkten daalden in beginsel de rentes nog wat verder dan wij gedacht hadden. In het laatste kwartaal van 2016 liepen de rentes over een breed front echter op, wat voor onze obligatiestrategie goed nieuws was. We konden hierdoor uiteindelijk in de categorie Obligaties toch een redelijk rendement behalen. In de diversiteit aan valuta s, grondstoffen en goud wisten we ook in de onze categorie Overig een positief rendement te behalen, dat hoger was dan van obligaties, maar lager dan dat van aandelen. Groeiverschillen tussen landen Groeiverschillen tussen landen waren duidelijk zichtbaar in het afgelopen jaar. De Verenigde Staten blijven harder groeien dan Europa en Japan. China groeit vooralsnog goed door en de diverse grote en kleine opkomende markten laten een hoge economische groei zien. Economische groei laat zich echter niet direct vertalen in hogere aandelenkoersen. Dit jaar zagen we niet alleen op landen- of regioniveau grote verschillen in rendement, ook tussen sectoren waren de verschillen opvallend. Ontkoppeling monetair beleid Pas in het laatste kwartaal van 2016 zagen we de ontkoppeling in monetair beleid verder vorm krijgen. De centrale bank in de VS verhoogde in de laatste vergadering van 2016 de korte rente met 0,25%. In de maanden voorafgaand aan de renteverhoging zagen we het verschil tussen de lange rentes van de Verenigde Staten en Duitsland al verder oplopen. Japan en Europa, en in mindere mate ook China, blijven een zeer ruim monetair beleid voeren met extreem lage rente en diverse opkoopprogramma s. De ECB verlengde in november haar opkoopprogramma tot eind Geopolitieke ontwikkelingen De uitslag van het Britse referendum, de verkiezingen in de Verenigde Staten en een Italiaans referendum zorgden korte tijd voor onrust op de beurzen. De effecten voor de lange termijn zullen in onze optiek de komende jaren pas merkbaar worden. Als het stemgedrag van 2016 een leidraad is voor verkiezingen in Nederland, Frankrijk, Italië en Duitsland, dan zal het politieke landschap in Europa danig veranderen. 11 januari

3 Thema s 2017: grotere tegenstellingen Verkiezingen 2017 In 2016 lag de focus op de referenda in Groot-Brittannië en Italië en uiteraard de verkiezingen in de Verenigde Staten. Als we al enige lering uit de uitslagen kunnen trekken, is het wel dat de tegenstellingen steeds groter worden en dat er binnen samenlevingen een steeds grotere groep mensen uit onvrede een proteststem uitbrengt wordt het jaar waarin een aantal landen in Europa een nieuwe regering kiest. Zo zal Nederland in maart 2017 het spits afbijten, gevolgd door verkiezingen in Frankrijk en later in het jaar in Duitsland en waarschijnlijk ook in Italië. Recente aanslagen door heel Europa versterken de tegenstemmers alleen maar in hun stemgedrag, waarbij tegenstellingen in de samenleving nog meer naar de oppervlakte zullen komen. Een grote mate van ontevredenheid en een gebrek aan vertrouwen in de huidige politiek, zorgt ervoor dat typische oppositiepartijen ineens kandidaat lijken te zijn om daadwerkelijk te regeren. Het nadeel van de politieke transitie is dat de benodigde hervormingen geen of slechts beperkt hun doorgang vinden. Zeker in Europa zijn hervormingen nodig om de economie vlot te trekken. ECB president Draghi heeft er meermaals op gehint dat enkel monetaire politiek geen duurzame oplossing is en dat de politiek aan zet is. Protectionisme Op vrijdag 20 januari 2017 zal Donald Trump geïnaugureerd worden als de 45 ste president van de Verenigde Staten. Met de benoeming van Trump, die zich na zijn overwinning vooral via Twitter uitspreekt, is het goed mogelijk dat er een periode aanbreekt waarin protectionisme zich als een olievlek over de wereld uitspreid. Trump wil bijvoorbeeld de bestaande vrijhandelsverdragen heronderhandelen. Wat Trump ook in zijn plannen naar voren gebracht heeft, zijn hogere importtarieven voor bijvoorbeeld Mexico en China. Bron: Deutsche Bank Asset management Zoals in de grafiek te zien is, zullen de meeste opkomende markten - in tegenstelling tot de algehele opinie - het minst last hebben van protectionistische maatregelen vanuit de VS, met uitzondering van Mexico. Een groeivertraging in China kan uiteraard wel gevolgen hebben voor de groei in de rest van de wereld. Contouren Brexit In het jaar dat voor ons ligt, moeten de contouren van Brexit meer duidelijk worden. Onder wat voor voorwaarden kan Groot-Brittannië uit de Europese Unie treden? De uitkomst is met veel onzekerheid omgeven en heronderhandelingen kunnen lang op zich laten wachten. Toch zullen dit jaar de effecten van Brexit zichtbaar worden. De verwachtingen zijn dat de economische groei in Groot-Brittannië terugvalt van 2,0% in 2016 naar 1,2% in 2017 en 1,3% in Met een inflatie die de laatste tijd flink oploopt door het zwakke pond, kan er zomaar een situatie ontstaan van stagflatie : een combinatie van een stagnerende economische ontwikkeling en oplopende inflatie. 11 januari

4 Thema s 2017: einde aan een tijdperk van lage rentes Rente het dieptepunt voorbij Het lijkt erop dat de lange rente in Europa het dieptepunt voorbij is. Als we de 10-jaars rente in Duitsland als referentiepunt nemen, dan zien we dat in de periode juni 2016 tot oktober 2016 de rente negatief geweest is, met -0,205% als absoluut dieptepunt. Voor kortere looptijden dan 10 jaar zien we over een breder front ook nu nog negatieve rentes. Van de 10-jarige leningen ontwaren we enkel in Zwitserland nog een negatieve rente. Zelfs in Japan zien we, nadat deze in februari 2016 negatief werd, sinds november weer een positieve 10-jaars rente. De renteverschillen tussen landen hebben in eerste instantie haar invloed op valutaparen. Zo zagen we de dollar verder aansterken ten opzichte van de euro. Na het Britse referendum verzwakte het pond verder tegenover de euro. Banca Monte dei Paschi di Siena en de houdbaarheid van schulden De meest besproken Italiaanse bank van de afgelopen maanden is in de laatste week van 2016 gered. Dit gebeurde echter niet helemaal zoals dat in de Europese Bankunie overeengekomen was. Het idee achter de Bankunie was dat de belastingbetaler buiten schot zou blijven als een bank in kapitaalnood verkeert. In dit geval is de Italiaanse belastingbetaler toch het kind van de rekening. Natuurlijk betalen de aandeelhouders deels mee, maar de spaarders en een overgroot deel van de obligatiehouders blijven buiten schot. Het oprichten van een reddingsfonds betekent dat de schuldenpositie van Italië wederom verslechtert. Italië heeft na Griekenland en Portugal het grootste renteverschil op haar 10-jarige rente in vergelijking met Duitsland. Dit verschil is een indicator van de risicoperceptie van de markt tegenover het veilig geachte Duitsland. Vooralsnog houdt het opkoopprogramma van de ECB de rente in deze landen relatief laag. Als de rente of de renteverschillen verder oplopen, komt vanzelf de vraag naar boven wat er met al dat beschikbare geld gedaan is. Zijn daar investeringen mee gedaan die duurzaam bijdragen aan de groei van de economie of zijn de schulden opnieuw aangewend voor andere zaken? Hoe het ook zij, schulden in de wereld zijn verder toegenomen. Oplopende rente of oplopende renteverschillen kunnen in onze optiek ook zomaar weer de discussie doen oplaaien over houdbaarheid van schulden. Dit zal het renteverschil tussen landen, de risicopremie, allen maar verder doen stijgen. Inflatie De inflatie in Europa zal naar verwachting verder oplopen, mede gevoed door opgelopen grondstofprijzen. Even in herinnering, de prijs voor een vat Brent olie was $35,75 op 31 december 2015 om vervolgens op 21 januari 2016 het voorlopige dieptepunt van $26,24 te bereiken. Nu betaalt men alweer $55,-. In de Verenigde Staten heeft een oplopende olieprijs uiteraard ook zijn invloed en daar komt nog bij dat de lonen in de Verenigde Staten oplopen. De werkloosheid is dusdanig laag dat de economie in de Verenigde Staten op volledige capaciteit draait. De krapte op de arbeidsmarkt zal resulteren in nog hogere lonen. Deze zullen op hun beurt weer leiden tot hogere inflatie. Wereldwijd zien we de inflatieverwachtingen oplopen, zoals in de grafiek te zien is. De grafiek geeft de verwachting van de inflatie weer over een periode van 5 jaar vooruit. 11 januari

5 Thema s 2017: technologische transitie Technologische transitie Autonoom rijden, robotisering, blockchain, the internet of things, klimaatneutraal, allemaal termen die relatief nieuw zijn en die in de nabije toekomst een grote impact teweeg kunnen brengen. De exacte impact van voornoemde ontwikkelingen is ongewis, maar de contouren tekenen zich af. In de automobielsector zal autonoom rijden steeds hoger op de agenda komen te staan. En niet alleen de automobielbedrijven zetten hierop in, ook gevestigde namen als Microsoft en chipfabrikant Intel begeven zich op deze markt. Robotisering en the internet of things gaan het leven van de consument, de producerende sector en de agrarische sector de komende decennia beïnvloeden. Ook de producerende sector zal niet ontkomen aan technologische vooruitgang. Al in 2011 werd in Duitsland gesproken over industrie 4.0. De term refereert met name aan de inzet van technologische ontwikkelingen binnen productieprocessen. Iedereen heeft een beeld bij het gebruik van robots in een productieproces. Het gaat nog verder. Stelt u zich eens voor dat het productieproces zelf registreert als een onderdeel kapot dreigt te gaan, dat tijdens vakantieperiodes het energieverbruik automatisch teruggebracht wordt in een fabriek of dat het productieproces op maat gemaakte orders kan verwerken. Heel ver zijn we hier niet meer van verwijderd. Sectoren in transitie Vele sectoren zullen de komende jaren te maken krijgen met een vorm van bovengenoemde veranderingen en vernieuwingen. Op maat en vraaggericht produceren zal het aantal voorraden bij bedrijven drastisch doen verlagen. Zo komt er een verschuiving naar servicegericht produceren. Bedrijven als IBM, General Electric en Siemens zijn hier al zeer ver mee gevorderd. Dit kan betekenen dat u als consument straks geen lampen meer koopt, maar enkel betaalt voor de service die licht heet. Of dat de aanschaf van het product wasmachine niet meer nodig is, u betaalt straks de service per wasbeurt. Veel producten worden straks als dienst aangeboden. Een andere technologie, blockchain, een soort digitaal grootboek waarbij de juistheid van transacties via computers geverifieerd wordt, zal haar intrede doen in diverse dienstverlenende sectoren. De impact zal het eerst zichtbaar worden in de financiële sector. Aangezien de klimaatneutrale samenleving steeds meer aandacht krijgt, zal het opwekken en verbruiken van energie op de lange termijn flink veranderen. Zonnepanelen worden bijvoorbeeld op steeds meer manieren toegepast en de efficiency van de panelen neemt nog altijd toe. Ook zorgt de ontwikkeling richting klimaatneutraal leven voor een blijvende aandacht voor technologie op het gebied van water- en milieutechniek. We vinden het interessant om te zien hoe bestaande ondernemingen uit diverse sectoren zich buigen over het vraagstuk hoe die ontwikkeling in hun productenpalet past. Zo heeft Tesla, vooral toch bekend van de verkoop van elektrische auto s, zich al verdiept in de mogelijkheden om hun auto juist als stroombron te gebruiken voor een woonhuis, in plaats van andersom. 11 januari

6 Welke verwachtingen hebben wij Kunnen we nog zonder monetaire zijwieltjes? Om de vraag maar gelijk te beantwoorden: we zullen wel moeten, maar de zijwieltjes moeten wel heel voorzichtig verwijderd worden. In de Verenigde Staten ligt de periode van extreem lage rentes al wat verder achter ons. In december van 2016 is de rente voor de tweede keer verhoogd met 0,25%, nadat dit eind 2015 ook al was gebeurd. We zien verder dat de markt minimaal 2 renteverhogingen verwacht in In Europa loopt het programma van kwantitatieve verruiming nog even door tot minimaal eind De economie zal dit jaar wereldwijd met 3,4% groeien, waarbij de opkomende economieën het voortouw zullen nemen. De verwachting is dat groei in de Eurozone op 1,7% uitkomt, de Verenigde Staten groeit met 2,2%, terwijl de groei in het Verenigd Koninkrijk terugvalt naar 1,2%. In de loop van 2017 zal blijken in welke mate de markt zich zorgen maakt over de periode waarin er zonder zijwieltjes gefietst moet worden. Rentes zullen verder oplopen en aandelenmarkten moeten het stellen met minder liquiditeiten. Als dit gecompenseerd wordt door hoge economische groei, resulterend in hogere winsten bij bedrijven is er niets aan de hand. Schuldenposities van bedrijven blijven dan houdbaar. Hapert de economische motor, dan kan het terugdringen van de kwantitatieve verruiming voor onrustige financiële markten zorgen. Fiscale stimulering In ons laatste kwartaalbericht schreven we al over fiscale stimulering. We schreven daarbij over investeringsprogramma s die opgezet worden, teneinde de economische groei een duw in de rug te geven. Op basis van de verwachting dat Trump de fiscale stimulering en investeringen in de Verenigde Staten zal opschroeven, zijn de Amerikaanse aandelenmarkten verder opgelopen, op zoek naar nieuwe recordniveaus. Beurzen wereldwijd volgden. De hoop is dat fiscale maatregelen meer winsten bij bedrijven opleveren in Met de stijging van de aandelenbeurzen in de Verenigde Staten is in onze optiek een deel van die winstgroei voor 2017 reeds ingeprijsd. Fiscale stimulans is wel een wezenlijk onderdeel in het proces naar een houdbare economische groei. Een deel van de politici, met name in Europa, lijkt niet de urgentie te voelen om tot actie over te gaan. Hierbij komt ook nog eens dat de productiviteitsgroei al jaren aan het dalen is. Productiviteitsgroei is naast de groei van de beroepsbevolking één van de duurzaam drijvende krachten achter economische groei. Fiscale stimulans en technologische vooruitgang zullen de komende jaren een belangrijke rol spelen, zodat de productiviteit weer kan groeien met een positief effect op de economische groei als gevolg. Selectief beleid als leidraad Zoals we in 2016 al gezien hebben, zijn er grote verschillen te ontdekken in landen, sectoren en deelmarkten als het gaat om rendement. Wij verwachten dat die verschillen de komende jaren groter worden, waardoor we in ons portefeuillebeleid nog selectiever worden. In de keuzes die we maken voeren de benoemde centrale thema s de boventoon. Selectief betekent dan ook dat portefeuilles in beginsel combinaties van beleggingen bevatten die gezamenlijk juist niet de brede markt volgen. Alleen door selectief te zijn, daarbij de best passende instrumenten te selecteren en de portefeuille nog meer aan de hand van de genoemde thema s in te richten, denken wij bevredigende rendementen te kunnen halen. 11 januari

7 en welk portefeuillebeleid past daarbij Assetmix Binnen de assetmix handhaven we onze huidige positionering. De categorie Aandelen wegen op het strategisch gemiddelde. Middels een aantal instrumenten die tegengesteld bewegen aan de beweging in de aandelenmarkt, is de daadwerkelijk blootstelling aan de aandelenmarkt echter lager dan dat de strategische weging doet vermoeden. Obligaties wegen we al enige tijd lager dan strategisch. De posities die we aanhouden zijn er voor een groot deel op gericht te profiteren van oplopende renteniveaus. De lager dan strategische weging in obligaties resulteert in een hoger dan strategische weging in Liquiditeiten en de categorie Overig. Aandelen Binnen de categorie Aandelen blijven we vasthouden aan de thema s waar we al enige tijd in investeren. Het thema Energie drijft nog altijd op onze overtuiging dat de olieprijs ruimte heeft om te stijgen. Daarnaast heeft de verdergaande focus in de wereld op klimaatveranderingen een positief effect op het thema Milieu- en Watertechniek. Het thema Infrastructuur is ingegeven door onze verwachting dat fiscaal stimuleren door overheden veelal tot investeren in infrastructuur leidt. De groei buiten het westen blijft op een structureel hoog niveau liggen. Bedrijven in landen in de periferie van China, Rusland, India en Brazilië (zogenaamde Frontier Markets ) zullen in onze optiek bovengemiddelde winsten kunnen laten zien bij een aantrekkelijke waardering. Goudmijnen vinden we nog altijd interessant gezien onze verwachting dat de goudprijs zal oplopen. Specifieke markten die wij overgewaardeerd vinden, zijn de onroerend goed markt in de Verenigde Staten en technologie-aandelen. Onroerend goed zal tegenwind ondervinden van de stijgende rente. De hoge waardering is de afgelopen jaren mede ingegeven doordat de onroerendgoed sector bij de lage rente vaak als alternatief voor obligaties gekocht werd. De hoge waardering zien we ook terug in de brede technologiesector. Koersen zijn hard opgelopen in de weken die achter ons liggen, waardoor waarderingen op uitdagende niveaus terecht zijn gekomen. Obligaties Na jaren van rentedaling lijkt het erop alsof rentemarkten in de belangrijkste landen een bodem gevonden hebben. In hoeverre de rente op kan lopen, hangt af van de verwachtte inflatie, het minderen van monetaire stimulering door centrale banken en de risicoperceptie ten aanzien van de schuldenposities van landen en bedrijven. Wij denken dat de rente op basis van oplopende inflatieverwachtingen en het langzaam wegebben van monetaire stimulans verder zal stijgen. Wij handhaven onze positionering. Deze is erop gericht te profiteren van genoemde verwachte rentestijgingen. Overig De hoger dan strategische positionering in de categorie Overig wordt ook gehandhaafd. We hebben aan het eind van het jaar onze positie in grondstoffen verkocht en de opbrengst verdeeld over de instrumenten die profiteren van een sterkere dollar. Daarnaast blijven we onverminderd vasthouden aan onze belegging in goud. Dit is vooral ingegeven door onze wens om een instrument in portefeuille te hebben dat tegenwicht kan bieden aan politieke onrust en nerveuze valutamarkten. 11 januari

8 In het kort alles op een rij De wereld kent steeds grotere tegenstellingen. Het geopolitieke landschap zal wezenlijk veranderen. Er zal een grote focus liggen op de verkiezingen in een aantal bepalende Europese landen; Hoe gewend de financiële markten ook zijn aan de aanwezigheid van monetaire zijwieltjes, ergens zal de markt weer een keer zonder moeten. De weg daar naar toe zal met veel onzekerheid omgeven zijn; Nieuwe technologieën bieden kansen voor de toekomst, maar niet de hele technologiesector zal daarvan profiteren. Het zijn juist namen uit de oude industrie die stevig aan de weg timmeren. De ontwikkeling richting een klimaatneutrale samenleving zorgt voor aandacht voor technologie en infrastructuur op het gebied van water en milieu; Aandelen blijven we vooralsnog strategisch wegen, maar wel met ruimte voor een aantal posities die inspelen op een daling van de brede technologiesector en de onroerend goed markt in de Verenigde Staten; Obligaties wegen we lager dan strategisch met een positionering die profiteert van rentestijgingen; In de categorie Overig houden we vast aan een hoger dan strategische weging met diverse posities die profiteren van een stijging van de Amerikaanse dollar. 11 januari