Nogal groot contrast bij KAS BANK. Ahold weer gewild. tipblad voor beleggers. internet 7 september ,25

Transcriptie

1 Ahold weer gewild blz tipblad voor beleggers internet 7 september , beursgang twitter begin 2014 muur om kpn nog weinig aanknopingspunten bij imtech NEWAYS KLAUTERT VERDER UIT RECENT 20 DAL 4 Nogal groot contrast bij KAS BANK KAS BANK's hoofdkantoor in Amsterdam aan de Nieuwezijds Voorburgwal

2 taexpres S=steun W=weerstand KTT=korte termijn trend *Auteur heeft positie in besproken fonds AEX index (S: 362; W: 372; KTT: stijgend): Vorige maand heeft de index het hoogste punt in 5 jaar tijd weten neer te zetten. Internationaal vallen de Amerikaanse indices op, ondanks de recente daling nog steeds in hun stijgende trend (KT) maar voorlopig wel kwetsbaar ogend (divergenties LT). (JD 2/9) Ahold (S: 12,05; W: 13,00; KTT: stijgend): De koers zit tussen steun bij de MA-150, van cruciaal belang voor de stijgende korte termijn trend, en weerstand op 13,00, een horde waarboven een vervolg zou worden gegeven aan de beweging waarop eerder dit jaar al de top uit 2007 (11,27) is gepasseerd. (JD 2/9) ASMI (S: 23,40; W: 26,50; KTT: dalend): Het aandeel is weer aanbeland bij het niveau (zie steun) waar eerder dit jaar (in april) een bodem werd gevonden en waaronder het beeld (ook het lange) verder zou verslechteren. Belangrijkste weerstanden zijn rond de MA-150 te vinden. (JD 2/9) BAM Groep (S: 2,98; W: 3,45; KTT: dalend): Onder recordvolume is een wel heel abrupt einde gekomen aan een stijgende trend die bijna een jaar heeft geduurd. De harde daling onder zeer hoog volume heeft ook het lange termijn beeld toch weer aangetast. (JD 2/9) Batenburg (S: 10,00; W: 12,27; KTT: dalend): Na toen bijna helemaal te zijn hersteld naar het recordniveau uit 2007 (31,52) heeft het aandeel ruim twee jaar geleden een daling ingezet die nog steeds intact is en inmiddels heeft geleid tot rond de niveaus uit 2003 ( rond i.v.m. ontbreken volumes toen). (JD 2/9) Imtech (S: 1,70; W: 2,07; KTT: dalend): Het aandeel heeft de laatste weken weer terrein moeten inleveren. Op de daling zijn inmiddels wel iets meer aanknopingspunten te vinden in de vorm van positieve divergenties, al hebben die binnen het lange termijn beeld nog nauwelijks iets om het lijf. (JD 2/9) 7 september

3 Jaargang 44 Uitgave van Beleggings Expres B.V. Algemeen directeur: J. Nab Hoofdredactie: J.G. Dekker Columnisten: P. v.d. Plas, R. Kerstens R. Melchers,,Ben Steinebach, J.J.A. Leenaars timor omnis abesto redactie: Telefoon: (J. G. Dekker) Opgave en vragen over abonnementen: Abonnementenland, Postbus 20, 1910 AA Uitgeest. Tel ABOLAND of ,10 per minuut. Fax Site: voor abonneren of voor adreswijzigingen en opzeggingen. Beëindigen abonnement: Opzeggingen (uitsluitend schriftelijk) dienen 8 weken voor afloop van de abonnementsperiode in bezit te zijn van ABOLAND.. Prijswijzigingen voorbehouden. Abonnementen kunnen op elk gewenst moment ingaan en lopen automatisch door.nieuwe opgaven telefonisch, per , briefkaart of brief. schriftelijk. Abonnementen: Adreswijzigingen uitsluitend Beleggings Expres inclusief volledig toegang tot internetsite per jaar 199,- (Benelux), halfjaar 115,-, kw. 59,- Uitsluitend digitaaljaarabonnement op jaar 121,-, halfjaar 79,-, kw. 49,-. Losse nummers: 5,25 ex. verzendkosten. Belegggings Expres rest Europa: 220,- buiten Europa: 299,-, buiten Europa luchtpost 499,- Bankrekening: ING: NL61 INGB Gehele of gedeeltelijke overneming van de inhoud uitsluitend met toestemming van de uitgever. Beleggings Expres bevat informatie waaraan grote zorg is besteed. De uitgever, redactie en medewerkers kunnen echter niet aansprakelijk worden gesteld voor de gevolgen van de gepubliceerde adviezen en informatie. Alle artikelen Beleggings Expres B.V. Gegeven adviezen en koersdoelen gelden voor een periode van 12 maanden. Redactieleden vermelden eigen posities in besproken fondsen. 2 en 19 TAexpres, technische analyse. 4 Nogal groot contrast bij KAS BANK Bij KAS BANK is dit jaar een nogal groot contrast te zien, al zou de in de eerste jaarhelft met 14% gestegen nettowinst dit wellicht niet doen vermoeden. Aan het rentefront heeft zich het meest negatieve scenario ontvouwd en is het de extreem lage korte rente die het Amsterdamse bedrijf momenteel flink in de wielen rijdt. Dat komt tot uiting in een fors gedaalde operationele winst, zij het dat dit ook enigszins een vertekend beeld geeft. Tegelijkertijd gaat het in commercieel opzicht juist zelfs nog wat beter dan verwacht, en is bijvoorbeeld nu weer net een belangrijke verdere stap gezet met de lancering van de joint venture met Deutsche WertpapiereService Bank (dwpbank) in Nederland. Andere banken en brokers hebben nu bijvoorbeeld de mogelijkheid gekregen om de verwerking van effectentransacties die hun particuliere klanten doen aan deze joint venture, die de naam Secpoint draagt, uit te besteden. De samenwerking, ook op andere gebieden, met dwpbank moet vanaf volgend jaar revenuen gaan opleveren. kopen KAS BANK blz. 04 Ahold blz. 14 houden KPN blz. 15 Imtech (spec) blz. 17 Neways blz Beursgang Twitter begin 2014 Met de inhaalslag van Facebook en de verdere opmars van LinkedIn op de Amerikaanse beurs hebben de sociale netwerksites de wind weer in de rug. Daarmee komt ook de beursgang van Twitter weer een stap dichterbij. 10 Agenda 11 Koerswijzer 14 Ahold weer gewild De tweedekwartaalcijfers van Ahold hebben een warm onthaal gekregen met een koers meteen weer terug op de niveaus van drie maanden geleden, de hoogste in ruim tien jaar tijd. De cijfers zelf zijn grotendeels in lijn met de verwachtingen, met als positieve uitschieter een betere (onderliggende) winstgevendheid door de gang van zaken hier in Nederland. Wat echter vooral ook goed is ontvangen is dat wellicht nog meer geld zal worden teruggesluisd naar aandeelhouders. Waar het aandeleninkoopprogramma in verband met de verkoop van het belang in ICA eerder dit jaar al is verhoogd naar 2 miljard euro (waarmee tot eind volgend jaar eigen aandelen worden ingekocht), verwacht het supermarktconcern voor het einde van dit jaar verdere mededelingen op dit gebied te kunnen doen. 15 Muur om KPN De ontwikkelingen rondom KPN hebben zich in snel tempo opeengestapeld, met het alsnog optrekken van een beschermingswal als laatste toch wel verrassende wending. Die volgde kort na een andere wending, met América Móvil (AMX) dat zich achter de verkoop van de Duitse mobiele dochter van KPN had geschaard. De voorwaarden waaronder deze dochter E-Plus wordt verkocht aan Telefónica Deutschland zijn verbeterd na onderhandelingen tussen América Móvil (AMX), Telefónica en KPN, zo had laatstgenoemde laten weten. 17 Nog weinig aanknopingspunten bij Imtech In een natuurlijk toch al rampzalig verlopen eerste helft van dit jaar heeft Imtech een verlies van maar liefst 230,5 miljoen euro geleden. Bij de halfjaarcijfers die het door fraude getroffen bedrijf naar buiten heeft gebracht, ontbreekt het eigenlijk vooral nog aan echte aanknopingspunten. Grote negatieve verrassingen zijn ditmaal uitgebleven, maar daarbij mag natuurlijk niet worden vergeten dat de halfjaarcijfers ruim een maand geleden zijn voorafgegaan door een winstwaarschuwing zoals die tegen het einde van de toen lopende claimemissie werd afgegeven. 20 Neways klautert verder uit recent dal Neways heeft in de eerste helft van dit jaar verlies geleden, al is dat helemaal te wijten aan een in het eerste kwartaal genomen voorziening voor de sluiting en herverdeling van de activiteiten van een van de werkmaatschappijen (Neways Electronics Echt). Als deze eenmalige last buiten beschouwing wordt gelaten heeft de winst van het bedrijf uit het Brabantse Son nog altijd een forse daling laten optekenen ten opzichte van een jaar geleden. Toch is wel degelijk verbetering te zien. 3 7 september 2013

4 Nogal groot contrast bij KAS BANK Bij KAS BANK is dit jaar een nogal groot contrast te zien, al zou de in de eerste jaarhelft met 14% gestegen nettowinst dit wellicht niet doen vermoeden. Aan het rentefront heeft zich het meest negatieve scenario ontvouwd en is het de extreem lage korte rente die het Amsterdamse bedrijf momenteel flink in de wielen rijdt. Dat komt tot uiting in een fors gedaalde operationele winst, zij het dat dit ook enigszins een vertekend beeld geeft. Tegelijkertijd gaat het in commercieel opzicht juist zelfs nog wat beter dan verwacht, en is bijvoorbeeld nu weer net een belangrijke verdere stap gezet met de lancering van de joint venture met Deutsche WertpapiereService Bank (dwpbank) in Nederland. Andere banken en brokers hebben nu bijvoorbeeld de mogelijkheid gekregen om de verwerking van effectentransacties die hun particuliere klanten doen aan deze joint venture, die de naam Secpoint draagt, uit te besteden. De samenwerking, ook op andere gebieden, met dwpbank moet vanaf volgend jaar revenuen gaan opleveren. De stroom aan nieuwe regelgeving speelt KAS BANK daarnaast ook in de kaart. Het is juist datgene dat het bedrijf niet in de hand heeft, namelijk de lastige omgeving met de extreem lage korte rente voorop, dat vooralsnog voor behoorlijk wat tegenwind en dus een nogal groot contrast zorgt. Hoog tijd om weer een nieuwe blik op het aandeel te werpen. Waar het pand in de Spuistraat inmiddels al is verkocht, vonden wij op het nieuwe hoofdkantoor in Amsterdam aan de Nieuwezijds Voorburgwal Albert Röell voorzitter van de raad van bestuur en Kris Wulteputte binnenkort toetredend tot die raad van bestuur bereid om ons een en ander uitgebreid toe te lichten. KAS BANK is niet of nauwelijks met gewone banken te vergelijken, heeft ook geen particuliere klanten, maar biedt in de kern klanten toegang tot de financiële markten. Die klanten zijn dan institutionele beleggers zoals pensioenfondsen, verzekeraars en beleggingsfondsen en financiële instellingen zoals banken en brokers. KAS BANK doet in de basis drie dingen, echter wel meteen met de kanttekening dat daar mede gezien de enorm toegenomen complexiteit in financiële markten steeds meer bij is komen kijken met ook steeds weer nieuwe aanvullende diensten. Traditioneel zijn de twee kernfuncties het bewaren van KAS BANK's hoofdkantoor in Amsterdam aan de Nieuwezijds Voorburgwal effecten en het afwikkelen van transacties, beter bekend als respectievelijk het custodybedrijf (met daarin ook de hele beleggingsadministratie) en de clearing and settlement. Bij de derde functie gaat het om alles wat met betalen en financieren te maken heeft, beter bekend als het treasurybedrijf. Die functie is ook een belangrijke, maar staat eigenlijk meer in dienst van de twee andere functies. Deze hele beknopte omschrijving is bijvoorbeeld onontbeerlijk om de halfjaarcijfers te kunnen 7 september 2013

5 begrijpen, maar gaat zoals al even aangestipt dus wel voorbij aan de ontwikkeling die deze diensten in de loop der jaren hebben doorgemaakt en nog steeds doormaken. De twee kernfuncties lenen zich daar ook goed voor, bijvoorbeeld als basis bij het invullen van de steeds grotere behoefte bij klanten om risico s te kunnen beheersen en om te kunnen voldoen aan wet- en regelgeving. Halfjaarcijfers Vervolgens is het ook nog zaak om even de halfjaarcijfers de revue te laten passeren. Helemaal onderaan de streep laten die een nettowinst zien die met 14% is toegenomen naar 8,5 miljoen euro (0,58 euro per aandeel). Zeker gezien de zo lastige omgeving waarin moet worden geopereerd mag dat op zich een prima prestatie worden genoemd. Rechttoe rechtaan zijn de cijfers echter allerminst. Allerhande eenmalige posten hebben namelijk een flinke stempel op de in de eerste helft van dit jaar behaalde winst gedrukt. Aan de positieve kant van de medaille zijn dat boekwinsten van bij elkaar 4,6 miljoen euro op het verkochte belang in LCH.Clearnet en op de aankoop onder boekwaarde van 20% van de aandelen van Neonet, en van 5,1 miljoen euro op obligaties in de zogenaamde AFS portefeuille (de afkorting staat voor Available For Sale oftewel voor verkoop beschikbaar, dit is gewoon het overgrote deel van de totale beleggingsportefeuille van de bank). Daar staat een bedrag van 3,5 miljoen euro aan eenmalige lasten tegenover in verband met de verhuizing naar één gebouw (voorheen zat KAS BANK in Amsterdam zowel in de Spuistraat als aan de Nieuwezijds Voorburgwal) en de samenwerking met dwpbank, maar vooral (namelijk 2,7 miljoen euro van de genoemde 3,5 miljoen euro) in verband met het besluit om een deel van de Duitse business te sluiten (de zogenaamde KAG-activiteiten, kortweg gezegd de administratiebusiness daar) en zich volledig op de samenwerking ook in dat land met dwpbank te richten en op het verlenen van zogenaamde GRC-diensten (Governance, Risk & Compliance). Een hele waslijst aan posten dus, met per saldo een fors positief effect op de winst. Een jaar geleden was dat in veel mindere mate het geval. Als deze posten die eigenlijk geen operationeel karakter dragen (KAS BANK spreekt altijd van individuele items) buiten beschouwing worden gelaten is de winst juist fors gedaald, namelijk met maar liefst 58% naar 2,3 miljoen euro. Hier is het weer even zaak om goed aan de door ons gegeven beknopte bedrijfsomschrijving te denken en aan de daarin vermelde drie functies. Zoals al zou mogen worden vermoed is de pijn vooral bij de rente-inkomsten te vinden, die met 24% zijn gedaald naar 10,1 miljoen euro. Opvallender is dat de provisie-inkomsten ook een daling hebben laten zien, van 5% naar 34,7 miljoen euro. De twee grootste provisieposten worden behaald met asset servicing en met transaction servicing, analoog aan de twee kernfuncties (alles wat te maken heeft met het bewaarbedrijf inclusief bijvoorbeeld risicobeheer en met het afwikkelen van handel). De provisies uit asset servicing blijken met 7% te zijn gedaald naar 21,4 miljoen euro, slechts voor een klein deel gecompenseerd door een stijging van eveneens 7% naar 9,3 miljoen euro bij de provisies uit transaction servicing. Die verhouding tussen deze twee posten is geen toeval. Klanten zoals banken en brokers hebben de volumes de laatste jaren behoorlijk zien dalen, waardoor de provisies uit transaction servicing een veel kleiner gedeelte van het geheel zijn gaan uit maken. De stijging die daar nu te zien is komt dus van een nogal laag niveau, en wordt door KAS BANK ook nog echt in de categorie één zwaluw maakt nog geen zomer geschaard. KAS BANK heeft het de laatste jaren dus niet van de handelskant maar vooral, en steeds meer, moeten hebben van institutionele beleggers als klantengroep en van asset servicing. De steeds verder verbeterende positie van KAS BANK in de institutionele markt komt bijvoorbeeld goed tot uiting in de groei die het geadministreerde vermogen heeft laten zien. Dat geadministreerde vermogen (een iets breder begrip dan bewaard vermogen, ook vermogen dat door de klant niet in bewaring is gegeven maar waarvoor wel de administratie wordt verzorgd valt daaronder) is ten opzichte van een jaar geleden met 9% gegroeid naar 311 miljard euro. Deze stijging maakt voor ons de daling in de provisies uit asset servicing des te opvallender. Effect extreem lage korte rentes Uit het voorgaande mag worden opgemaakt dat wij aan vragen geen gebrek hadden bij ons gesprek met Albert Röell en Kris Wulteputte. Laatstgenoemde is momenteel nog Chief Risk Officer en als zodanig verantwoordelijk voor het risicobeleid van de bank, en zal begin volgende maand toetreden tot de raad van bestuur als Chief Financial and Risk Officer. Röell gaat eerst in op de invloed die eenmalige posten dit keer op de winst hebben gehad. Volgens hem moeten die eigenlijk in 7 september 2013

6 Albert Röell voorzitter van de raad van bestuur KAS BANK twee stukken worden gesplitst. In de eerste plaats zijn dat posten die een echt eenmalig karakter dragen, zoals de boekwinsten op LCH.Clearnet en Neonet. Bij de winsten op de obligaties in de beleggingsportefeuille (AFS) ligt dat anders. Daarvan kan moeilijker worden gezegd dat die een eenmalig of nietoperationeel karakter zouden dragen. Dat komt door het verband, als een soort natuurlijke hedge, dat ze hebben met de momenteel zo onder druk staande rente-inkomsten. De forse daling van de geschoonde winst is vooral aan die teruggelopen rente-inkomsten toe te schrijven. Röell spreekt van het ongeveer slechtst denkbare rentescenario voor KAS BANK op dit moment, met een extreem lage korte rente. Eonia (Euro OverNight Index Average, oftewel tarief voor daggeld) staat op nog geen 10 basispunten (0,1%), en dat is het tarief waarop bijna alle overeenkomsten met klanten is gebaseerd. Dat betekent dat met die klanten afgesproken afslagen op dat tarief voor aangehouden liquiditeiten nau- welijks in rekening kunnen worden gebracht, omdat dan een negatieve rente zou moeten worden gehanteerd (als ware het bewaarloon voor liquiditeiten die klanten aanhouden). Kunnen is overigens eigenlijk niet het goede woord, want contractueel is dat wel mogelijk en IT-technisch zijn alle systemen daar inmiddels op ingericht. Wulteputte geeft aan dat het nauwelijks nog in rekening kunnen brengen van afslagen die wel met klanten zijn overeengekomen op jaarbasis bij benadering 7 miljoen euro aan inkomsten kan schelen. Hier gaat het dus om wat we voor het gemak de klantenkant van het verhaal zouden willen noemen. Aan de andere kant staat de ruim een miljard euro grote beleggingsportefeuille (AFS) die natuurlijk uiteindelijk ook bepalend is voor de rentemarge. Röell noemt die beleggingsportefeuille het werkkapitaal van de bank, waarmee weliswaar kort maar wel langer dan daggeld wordt belegd. Die portefeuille profiteert juist van een dalende rente, terwijl met die portefeuille ook actief wordt omgegaan. Röell geeft als voorbeeld het vorig jaar instappen in Ierse obligaties waar dit jaar weer is uitgestapt en het in een heel vroeg stadium instappen in staatsgegarandeerde obligaties toen die nog een grote marge/ spread ten opzichte van staatspapier hadden. Dit soort zaken kunnen als een vorm van continue bedrijfsvoering worden beschouwd, en minimaal als deel van het vak. Bij dit hele verband tussen de rente-inkomsten en de winsten op de beleggingsportefeuille wordt het boekhoudkundig gezien wel wat technisch. Trouwe lezers zullen inmiddels wel weten (zij het door onze artikelen over andere aandelen) dat wij ook op papieren winsten of verliezen letten die niet via de resultatenrekening lopen, maar rechtstreeks via het eigen vermogen en daar in de zogenaamde herwaarderingsreserve zijn te zien. Die herwaarderingsreserve is in de loop van de eerste jaarhelft weliswaar met 2 miljoen euro gedaald, maar daarbij mag meteen worden bedacht dat de tot voor kort papieren winst op LCH.Clearnet uit die reserve is gevallen (met de verkoop is die winst immers ook echt verzilverd en daarmee in de resultatenrekening terechtgekomen). Röell geeft in dit opzicht een voor ons treffende samenvatting, door te zeggen dat de herwaarderingsreserve op peil is gehouden en ondertussen met de beleggingsportefeuille in zekere zin is teruggehaald wat er aan renteinkomsten is verloren. Iets dat altijd al werd gerapporteerd heeft de bank nu ook een naam gegeven en bancair resultaat genoemd, waarbij het resultaat op de beleggingsportefeuille (AFS) bij het resultaat uit operationele bedrijfsvoering (de geschoonde winst) wordt opgeteld. Dat bancaire resultaat is net als de nettowinst ook met 14% gestegen, naar in dit geval 7,4 miljoen euro. Bij dit resultaat is de clue dus dat niet alle eenmalige posten (individuele items beter gezegd) op één grote hoop worden gegooid, maar dat de winst op de beleggingsportefeuille daar wel in wordt betrokken (waarbij voor ons dan van belang is dat de herwaarderingsreserve op peil blijft). Goed gepositioneerd Het voorgaande is wellicht wat taaie kost, maar hebben wij uitgebreid opgeschreven vanwege het zo grote effect dat de extreem lage korte rentes momenteel hebben en het de zo grote daling van de geschoonde winst enigszins in perspectief zet. Met enigszins willen wij vooral aangegeven dat niet moet 7 september 2013

7 worden onderschat hoe lastig de omgeving is waarin KAS BANK momenteel moet opereren, de nog steeds extreem lage korte rentes dus voorop. De andere zaken willen wij dit keer wat korter de revue laten passeren, met daarbij wel meteen de kanttekening dat die ons stuk voor stuk dan weer positiever doen stemmen. Zo was het ons op voorhand ook te doen om de daling in de provisie-inkomsten, waarvan Röell en Wulteputte echter aangeven dat die bijna helemaal is te verklaren door een daling in het verbruikleen. Dat neemt bij ons de zorg weg dat in de institutionele markt meer dan normaal gesproken toch al het geval is (Röell spreekt wat dit betreft van een vechtmarkt) sprake zou zijn geweest van margedruk. Voor ons blijft de stijgende trend die het geadministreerd vermogen laat zien van belang, vanwege het verband met de grootste bron van inkomsten (provisies uit asset servicing). Overigens mag wel worden bedacht dat dit vermogen tussendoor de nodige fluctuaties kan vertonen, want de stijging ten opzichte van een jaar geleden komt zowel door de aanwas van nieuwe klanten als hogere koersniveaus. Naast de fluctuaties in koersniveaus zal ook de sluiting van een deel van de Duitse business bijvoorbeeld nog een beperkt effect gaan hebben, maar dat doet niets af aan de onderliggende trend die in het geadministreerde vermogen is te zien. Naast de bijdrage die de samenwerking met dwpbank vanaf volgend jaar zal beginnen te leveren, zien wij vooral ook een onafhankelijke gespecialiseerde (infrastructuur) bank die juist profiteert van de stroom aan nieuwe regelgeving. Dat is ook niet zozeer een inschatting, maar iets dat momenteel aan het gebeuren is. Wulteputte geeft als voorbeeld het in werking treden van de Alternative Investment Fund Managers Directive (AIFMD, met als een van de vereisten het aanstellen van een onafhankelijke bewaarder), waardoor beleggingsinstellingen die nog maar een jaar geleden KAS BANK niet gevonden zouden hebben nu binnenkomen. Hoewel dat weer tegen een iets andere achtergrond gebeurt, geeft Röell ook nog de recentelijk aangekondigde samenwerking met Inadmin, een dochter van APG, als voorbeeld. Achtergrond is in dit geval de veranderende pensioenmarkt, waar premiepensioeninstellingen (PPI s, die pensioenregelingen uitvoeren en pensioenvermogen opbouwen maar niet zelf het risico dragen) volgens hem langzaam maar zeker steeds meer worden gebruikt en hetzelfde geldt voor banksparen als alternatieven voor de traditionele pensioenopbouw. APG begint via Inadmin met een bedrijf dat zich concentreert op het aanbieden van die nieuwe dienstverlening, waarbij KAS BANK de administratie en de rapportage verzorgt. Röell denkt dat dit een markt is die vrij snel zal gaan harmoniseren met dan enkele grote partijen, waarbij APG goede papieren kan worden toegedicht. Hij ziet dit als een toekomstige groeimotor, met daarbij wel de kanttekening dat dit vanaf scratch moet gebeuren omdat de PPI markt momenteel nog heel klein is. Dit zijn meteen ook twee voorbeelden (nieuwe klanten door invoering AIFMD en samenwerking met APG) waarom KAS BANK met name commercieel gezien een goed halfjaar achter de rug heeft, en vooral ook goed gepositioneerd is voor de toekomst. Dat eenmalige winsten voorlopig nog wel een rol lijken te blijven spelen (met in de tweede Kris Wulteputte binnenkort toetredend tot de raad van bestuur helft van dit jaar nog een grote wachtend in de vorm van een boekwinst van naar verwachting ongeveer 7,5 miljoen euro op het verkochte pand in de Spuistraat) en kostenbesparingen her en der voor compensatie kunnen zorgen (ook in verband met de verhuizing maar bijvoorbeeld ook qua pensioenlasten, nog los van een mogelijk volgend jaar positief effect als gevolg van de recente stijging van de lange rentes) zijn ook nog elementen die vooruitkijkend van belang zijn. Beleggingsopinie De forse daling van de geschoonde winst, vooral als gevolg van de extreem lage korte rente en dus met als nuance dat beleggingswinsten dit in de eerste helft van dit jaar ruimschoots hebben kunnen goedmaken, heeft ons enigszins in een spagaat gebracht. Die daling vinden wij op zich geen goede voorbode 7 7 september 2013

8 Dr. Markus Walch, chairman dwpbank en Albert Röell, voorzitter van de raad van bestuur KAS BANK voor de winstontwikkeling op de wat kortere termijn (lees volgend jaar). Toch is die spagaat ook weer niet al te groot. Iets verder dan dat kijkend is ons beeld namelijk niet wezenlijk veranderd, en zijn we eigenlijk juist nog wat positiever geworden. Bij dat beeld gaat het in de eerste plaats om de zaken die het bedrijf in eigen hand heeft, en in het bijzonder om de samenwerking met dwpbank en de manier waarop KAS BANK bijvoorbeeld van de stroom aan nieuwe regelgeving profiteert. In beide gevallen gaat dat echter niet van de ene op de andere dag. Het zijn zaken die op voorhand ook als buitenstaander goed in te schatten zijn, maar wel wat tijd vragen. Dat dit jaar goede stappen zijn en worden gezet op commercieel (bijv. samenwerking met Inadmin) en operationeel vlak (bijv. lancering Secpoint), geeft daarbij echter wel het nodige extra vertrouwen. Het perspectief zien wij daarnaast ook in de dingen die het bedrijf níet in eigen hand heeft. De omgeving waarin KAS BANK moet opereren zal naar onze inschatting op een gegeven moment gaan normaliseren, en de stijging die de lange rentes de afgelopen tijd hebben laten zien beschouwen wij in dit opzicht als een voorbode (bedenk KAS BANK te Wiesbaden daarbij ook dat het normaal is dat lange rentes als eerste stijgen en de rentecurve daarmee steiler gaat lopen). Vooruitkijkend denken wij dat daar dan alles bij elkaar genomen een beduidend hogere koers dan nu bij hoort, en eigenlijk hebben wij dus alleen enige twijfel over de weg daarheen (dus volgend jaar bijvoorbeeld). Ook in het laatste opzicht zien wij echter ruim voldoende aanknopingspunten die ons positiever stemmen, zoals beleggingswinsten die niet echt een eenmalig of nietoperationeel karakter dragen, lagere kosten in het verschiet, eenmalige posten die de laatste jaren per saldo steeds positief zijn geweest en er nog aan zitten te komen. Belangrijk vinden wij dat de inkomsten die nu door de rente-squeeze (door het niet berekenen van een negatieve rente) worden misgelopen, ook als een bijzondere situatie en dus een bijzondere post zou kunnen worden gezien. Zoals aangegeven kan dat jaarlijks dus bij benadering maar liefst 7 miljoen euro schelen, al zit dus wel opgesloten in ons scenario waarbij de omgeving vroeg of laat zal normaliseren. Tot slot geeft ook de korting ten opzichte van de boekwaarde ons nog voldoende houvast. Ondanks de behoorlijke koersstijging die het aandeel dit jaar heeft laten optekenen noteert de koers nog altijd een kleine 30% onder boekwaarde (eigen vermogen per aandeel van 13,01, het net uitgekeerde interim-dividend van 0,33 euro per aandeel hebben wij daar al vanaf getrokken). Waar de Amerikaanse tegenhangers juist al boven boekwaarde noteren, maakt dit het bedrijf overigens ook wat kwetsbaarder voor eventuele overnamepogingen, maar dat is alleen iets waar wij met een heel schuin oog naar kijken. Al met al zien wij voldoende redenen om het aandeel ook op de dit jaar behoorlijk gestegen koers een koopadvies te blijven meegeven. * Publicatiedatum website 4 september op 9,291. Door J. Dekker. Auteur heeft op moment van schrijven geen positie in KAS BANK. 7 september 2013

9 Beursgang Twitter begin 2014 Met de inhaalslag van Facebook en de verdere opmars van LinkedIn op de Amerikaanse beurs hebben de sociale netwerksites de wind weer in de rug. Daarmee komt ook de beursgang van Twitter weer een stap dichterbij. Grafiek 1: S&P 500 en Nasdaq Comp. (usd) Maar voor ik inga op Facebook en Twitter eerst even aandacht voor het technische marktplaatje van de gehele technologiesector en hét grote tech-nieuws van deze week: het vertrek van Microsoft CEO Steve Ballmer en de aankoop van Nokia. Bokito van Microsoft Iedereen die wel eens een presentatie van Steve Ballmer heeft bijgewoond zal deze niet snel vergeten. Als een losgeslagen gorilla beweegt hij zich schreeuwend en wild met de armen zwaaiend over het podium. Tikt u in YouTube maar eens Steve Ballmer crazy in en u begrijpt wat ik bedoel. Grafiek 2: Facebook, LinkedIn en Nasdaq Comp. Kritiek leveren op Ballmer is een populair tijdverdrijf in de media. Telkens wordt hem aangewreven dat onder zijn bewind Microsoft de slag om de mobiele telefoons, sociale media en zoekmachines heeft verloren. Met de aankoop van Nokia doet Steve een ultieme poging deze kritiek, althans waar het mobiel betreft, te pareren. Zelf geeft hij aan dat het rammelende besturingssysteem Vista uit 2005 zijn grootste blunder was. Een eerlijk antwoord misschien maar ook een beetje een veilige keuze. Gebruikers van de laatste versie van Windows zullen eerder denken aan het ontbreken van de Startknop in versie 8. Naar verluidt dacht Steve Ballmer zelf nog helemaal niet aan stoppen, maar was het de raad van commissarissen die hier al een tijdje op aandrong. Niet ondenkbaar is dat zijn oude studiemakker en Microsoft bestuurder Bill Gates hem het laatste zetje naar de uitgang gaf. Ondanks alle kritiek geven de cijfers van Microsoft weinig reden tot klagen. Microsoft werd onder Ballmer steeds winstgevender: van 5,8 miljard dollar winst bij zijn aantreden in 2000, tot 21,9 miljard winst in het laatste jaar. Maar beleggers zijn nooit echt verliefd geworden op Microsoft zoals dat wel bij Apple en Google is gebeurd. De koers schommelt al jaren tussen de 25 en 35 dollar. Marktplaatje technologiesector Als we outzoomen naar de gehele technologiesector, met als graadmeter de Nasdaq Composite Index (grafiek 1), dan zien we dat deze in het afgelopen jaar gelijk op loopt met de breed gespreide S&P 500. Beide indices zitten technisch gesproken in een stijgende trend en noteren boven 7 september 2013

10 het 150 daags voortschrijdend gemiddelde. Facebook in de lift Afgelopen maanden heeft de koers van Facebook een flinke inhaalslag gemaakt. En noteerde deze weer boven de introductiekoers van 38 dollar. Facebook heeft de zorgen van beleggers over de inkomsten uit mobiele telefoons kunnen wegnemen. Het lukt Facebook steeds beter ook flink geld te verdienen aan mobiel adverteren. In grafiek 2 heb ik Facebook en LinkedIn over de Nasdaq Composite heen gelegd. Beiden doen het over de afgelopen 12 maanden aanzienlijk beter dan de index. Goed is de inhaalrace van Facebook te zien in de afgelopen paar maanden. In dit soort situaties werken trendvolgende tradingstrategieën het beste. Beursgang Twitter De hernieuwde opmars van de sociale netwerksites op de beurs wakkert ook de geruchten over een ophanden zijnde IPO (beursgang) van Twitter weer aan. In de Amerikaanse media circuleren berichten dat de top van Twitter al gesprekken aan het voeren is met bankiers op Wall Street. In de Britse Sunday Times wordt gesproken over een beursgang in het eerste kwartaal van Zorgen zijn er nog wel. Want in hoeverre kan Twitter genoeg geld verdienen aan haar micro-blog platform zonder de gebruikers weg te jagen? Het goede nieuws is dat Twitter, in tegenstelling tot Facebook, al wél meer dan de helft van haar inkomsten weet te genereren uit de cruciale mobielmarkt. Houdbaarheid verdienmodel Het blijft natuurlijk wel de vraag in hoeverre het verdienmodel van sociale netwerksites op de lange termijn houdbaar is. De inkomsten zijn nu eigenlijk gebaseerd op een soort impliciete afspraak tussen gebruikers en social media: Jullie mogen het gratis gebruiken, maar dan mogen wij alle informatie over jullie verzamelen en doorverkopen. Een toenemend bewustzijn bij consumenten over de gevaren van het online zetten van informatie en privacyschendingen zetten deze afspraak echter steeds meer onder druk. Gebruikers van sociale media dienen zich te realiseren dat het op termijn NIET allebei waar kan zijn: én maximale privacy én gratis gebruik. Maar: óf het één, óf het ander. * Publicatiedatum website 4 september. Door Rombout Kerstens, directeur van Keyword Info Systems BV ( nl). Twitter: romboutkerstens September 10 sep: Neways open dag voor aandeelhouders agenda Oktober 3 okt: ArcelorMittal beleggersdag 8 okt: Arseus trading update derde kwartaal 16 okt: ASML derdekwartaalcijfers; Docdata trading update derde kwartaal 17 okt: Nutreco, Sligro Food Group trading update derde kwartaal 18 okt: Ziggo derdekwartaalcijfers 21 okt: AkzoNobel, Philips, BinckBank derdekwartaalcijfers 22 okt: KPN, Unit4 derdekwartaalcijfers; Aalberts trading update derde kwartaal 23 okt: Arcadis, TomTom, HES Beheer derdekwartaalcijfers; Heineken, CSM trading update derde kwartaal; D.E Master Blenders 1753 trading update 2012/2013 (18 maanden) 24 okt: Unilever derdekwartaalcijfers; Qurius trading update derde kwartaal 25 okt: USG People, Wessanen, Ballast Nedam derdekwartaalcijfers; TenCate trading update derde kwartaal 28 okt: TNT Express derdekwartaalcijfers; Spyker trading update derde kwartaal; BinckBank kapitaaltoereikendheid- en risicorapport 29 okt: Aperam (nabeurs), ASMI derdekwartaalcijfers; Reesink trading update 30 okt: Kas Bank, Macintosh Retail Group (nabeurs) trading update derde kwartaal 31 okt: Royal Dutch Shell, ArcelorMittal, AirFrance-KLM, Randstad, Wereldhave, Besi derdekwartaalcijfers; Holland Colours halfjaarcijfers boekjaar 2013/2014 November 1 nov: Beter Bed derdekwartaalcijfers; Brunel, Fornix BioSciences trading update derde kwartaal 4 nov: PostNL derdekwartaalcijfers; Grontmij, Vastned Retail trading update derde kwartaal 5 nov: DSM derdekwartaalcijfers; Neways trading update derde kwartaal 6 nov: ING, Kendrion derdekwartaalcijfers; Wolters Kluwer, Delta Lloyd, TKH, Exact, Brill (nabeurs) trading update derde kwartaal; Unilever ex-(kwartaal)dividend 7 nov: Aegon, Corio, Pharming derdekwartaalcijfers; Heijmans, Ordina, Roto Smeets, CVG, Simac, Ctac, Sopheon trading update derde kwartaal 8 nov: TMG, NSI, AMG derdekwartaalcijfers; Fugro, Vopak, Acomo, Van Lanschot trading update derde kwartaal 9 nov: Xeikon trading update derde kwartaal 11 nov: DPA trading update derde kwartaal 13 nov: Oranjewoud (nabeurs) derdekwartaalcijfers; Batenburg (nabeurs) trading update derde kwartaal; Royal Dutch Shell ex- (kwartaal)dividend 14 nov: Ahold, BAM, Stern Groep derdekwartaalcijfers; SBM Offshore, Nedap (nabeurs), RoodMicrotec, HAL 7 september

11 winst dividend winsttax dividend koers mutatie k/w div. rend. advies /09/ Bouw Arcadis 1,49 0,52 1,55 0,54 18, % 12,2 2.8% Houden Ballast Nedam Verl, 0,00 0,50 0,00 11, % 23,2 - Houden Bam Groep Verl, 0,10 0,20 0,07 3, % 16,6 2.1% Houden Boskalis 2,20 1,24 2,40 1,24 30, % 12,5 4.1% Houden Grontmij Verl, 0,00 0,20 0,00 3, % 15,6 - Houden Heijmans 0,65 0,25 0,90 0,25 7, % 8,5 3.2% Houden Oranjewoud 0,41 0,00 0,35 0,00 5, % 14,7 - Houden Kabel Draka Nihil 0,00 Nihil 0, Geen Tkh Group 1,28 0,65 1,60 0,75 22, % 13,8 3.4% Kopen Papier Cvg Verl, 0,00 Verl, 0,00 3, % - - Houden Handel Amsterdam Commodities 1,20 0,70 1,25 0,70 15, % 12,2 4.6% Houden Technische Handel Batenburg 0,42 0,20 0,50 0,25 10, % 21,2 2.4% Houden Reesink Verl, 0,00 5,00 2,50 68, % 13,7 3.6% Kopen Detailhandel Food Ahold 0,80 0,44 0,90 0,45 12, % 13,8 3.6% Kopen Schuitema Nihil 0,00 Nihil 0, Geen Sligro 1,59 1,05 1,70 1,05 28, % 16,9 3.6% Kopen Super De Boer Nihil 0,00 Nihil 0, Geen Detailhandel Non Food Beter Bed 0,67 0,47 0,80 0,55 15, % 19,3 3.5% Kopen Dico Verl, 0,00 Verl, 0, Geen Macintosh Retail Verl, 0,20 0,40 0,16 8, % 20,7 1.9% Houden Duurzame Consumptiegoederen Accell Group 1,01 0,75 1,30 0,75 14, % 10,9 5.3% Kopen Hunter Douglas 2,00 1,25 2,25 1, Houden Spyker Verl, 0,00 Verl, 0,00 0, % - - Verkopen Financiële Sector Aegon 0,69 0,21 0,65 0,22 5, % 8,3 4.1% Spec Kopen Ageas Nihil 0,00 Nihil 0,00 30, % - - Geen Binckbank 0,76 0,45 0,56 0,28 6, % 11,6 4.3% Spec Kopen Delta Lloyd 2,25 1,03 2,35 1,03 14, % 6,1 7.2% Kopen Ing Groep 1,00 0,00 1,00 0,00 8, % 8,3 - Houden Kasbank 1,06 0,64 1,10 0,66 9, % 8,3 7.2% Kopen Sns Reaal Nihil 0,00 Nihil 0, Geen Van Der Moolen Nihil 0,00 Nihil 0, Geen Van Lanschot Verl, 0,00 1,10 0,00 15, % 14,4 - Houden Automotive Antonov Verl, 0,00 Verl, 0, Verkopen Stern Groep Nihil 0,00 1,00 0,50 11, % 11,8 4.2% Houden Ict-dienstverleners Ctac 0,07 0,00 0,07 0,00 1, % 14,2 - Houden Lbi Int. 0,20 0,00 0,23 0, Geen Logica Nihil 0,00 Nihil 0, Geen Ordina 0,05 0,00 0,05 0,00 1, % 24,5 - Houden Qurius Verl, 0,00 Verl, 0, Verkopen Simac 0,16 0,06 0,16 0, Houden Technologie Software And Nihil 0,00 Nihil 0,00 2, % - - Spec Houden Exact 0,82 1,00 1,00 1,00 18, % 18,4 5.4% Houden Hitt Nihil 0,00 Nihil 0, Geen Ict Verl, 0,00 Nihil 0,00 3, % - - Spec Houden 11 7 september 2013

12 winst dividend winsttax dividend koers mutatie k/w div. rend. advies /09/ Nedsense Verl, 0,00 Verl, 0, Spec Houden Sopheon Nihil 0,00 Nihil 0,00 1, % - - Spec Houden Tie Holding Nihil 0,00 Nihil 0,00 5, % - - Spec Houden Tomtom 0,40 0,00 0,25 0,00 4, % 18,4 - Spec Houden Unit4 1,60 0,40 1,90 0,50 26, % 13,9 1.9% Kopen Technologie Hardware Asmi 0,50 0,40 1,40 0,40 23, % 16,7 1.7% Houden Asml 2,70 0,53 2,75 0,60 66, % 24,2 0.9% Houden Besi 0,42 0,30 0,60 0,30 8, % 13,6 3.7% Houden Docdata 1,09 0,55 1,30 0,65 16, % 12,6 3.9% Houden Innoconcepts Nihil 0,00 Nihil 0, Geen Neways Verl, 0,012 Nihil 0,00 4, % - - Houden Oce Nihil 0,00 Nihil 0, Geen Philips 1,00 0,75 1,50 0,75 24, % 16,2 3.1% Houden Roodmicrotec Verl, 0,00 Nihil 0,00 0, % - - Spec Houden Telecom Kpn 0,32 0,07 0,13 0,00 2, % 16,9 - Houden Ziggo 0,96 1,45 1,45 1,55 30, % 20,8 5.1% Houden Uitzendsector Brunel 1,85 1,00 2,00 1,10 38, % 19,2 2.9% Houden Dpa 0,03 0,00 0,05 0,00 1, % 29,9 - Spec Houden Randstad 1,73 1,25 2,05 1,00 35, % 17,4 2.8% Houden Tmc Nihil 0,00 Nihil 0, Geen Usg People 0,35 0,12 0,50 0,15 5, % 11,3 2.6% Kopen Overige Dienstverlening Postnl 0,55 0,181 0,35 0,00 2, % 7,7 - Houden Tnt Express 0,08 0,03 0,20 0,08 6, % 33,6 1.2% Houden Tnt Post Groep Nihil 0,00 Nihil 0,00 9, % - - Geen Technische Installatie Imtech Verl, 0,00 Verl, 0,00 1, % - - Spec Houden Haven/transport/opslag Airfrance/klm Verl, 0,00 Nihil 0,00 5, % - - Houden Dockwise Nihil 0,00 Nihil 0, Geen Hal 7,00 3,90 8,00 3,90 95, % 11,9 4.1% Houden Hes Beheer 2,93 1,46 3,10 1,55 39, % 12,7 3.9% Kopen Smit Internationale Nihil 0,00 Nihil 0, Geen Vopak 2,70 0,88 2,75 0,90 43, % 15,8 2.1% Houden Chemie Akzonobel 2,55 1,45 2,80 1,45 45, % 16,1 3.2% Houden Dsm 2,70 1,45 3,50 1,45 57, % 16,3 2.5% Houden Farmacie/biotechnologie Amt Verl, 0,00 Verl, 0, Geen Arseus 1,44 0,60 1,50 0,63 20, % 13,9 3.0% Houden Crucell Nihil 0,00 Nihil 0, Geen Cryo-save Verl, 0,00 Verl, 0,00 1, % - - Spec Houden Fornix Biosciences Nihil 0,47 Verl, 0,00 0, % - - Verkopen Galapagos 0,25 0,00 0,35 0,00 14, % 42,2 - Spec Houden Mdxhealth Verl, 0,00 Verl, 0,00 2, % - - Geen Mediq 1,05 0,36 1,20 0, Geen Octoplus Verl, 0,00 Verl, 0, Geen Pharming Verl, 0,00 Verl, 0,00 0, % - - Spec Kopen Industrie Aalberts 1,40 0,35 1,40 0,35 19, % 13,6 1.8% Houden Accsys Technologies Verl, 0,00 Verl, 0,00 0, % - - Spec Houden Amg 0,40 0,00 0,65 0,00 6, % 10,4 - Spec Houden Aperam Verl, 0,58 Verl, 0,00 10, % - - Houden 7 september

13 winst dividend winsttax dividend koers mutatie k/w div. rend. advies /09/ Arcelor Mittal Verl, 0,58 Nihil 0,15 10, % - 1.5% Spec Kopen Holland Colours 1,97 1,10 3,40 1,75 26, % 7,7 6.7% Houden Kendrion 1,55 0,58 1,40 0,58 21, % 15,3 2.7% Kopen Nedap 2,01 1,51 1,70 1,30 28, % 17,0 4.5% Houden Nyloplast Nihil 0,00 Nihil 0, Geen Wavin Nihil 0,00 Nihil 0, Geen Xeikon 0,35 0,00 0,40 0,00 5, % 13,8 - Spec Houden Textiel Gamma Holding Nihil 0,00 Nihil 0, Geen Tencate 1,25 0,50 1,80 0,72 18, % 10,1 3.1% Spec Kopen Kantoorinrichting Samas Nihil 0,00 Nihil 0, Geen Energie Fugro 3,50 1,50 3,70 1,50 46, % 12,6 3.2% Kopen Royal Dutch Shell 3,38 1,34 2,60 1,36 24, % 9,4 5.5% Kopen Sbm Offshore Verl, 0,00 1,10 0,00 15, % 13,8 - Kopen Uitgeverijen/entertainment/drukkerijen Ajax Nihil 0,00 Nihil 0,00 7, % - - Geen Brill 3,06 1,08 1,60 1,10 20, % 12,7 5.4% Houden Reed Elsevier 0,90 0,47 1,00 0,50 13, % 13,9 3.6% Kopen Roto Smeets Verl, 0,00 Verl, 0, Spec Houden Telegraaf Verl, 0,00 0,65 0,47 12, % 19,6 3.7% Houden Wolters Kluwer 1,55 0,69 1,60 0,70 18, % 11,4 3.8% Kopen Voeding Csm Verl, 0,70 0,50 0,85 18, % 36,2 4.7% Houden De Master Blenders ,52 0,13 0,55 0,14 12, % 22,4 1.1% Aanbieden Heineken 2,94 0,89 2,85 0,92 51, % 18,1 1.8% Houden Nutreco 2,265 1,025 2,45 1,10 35, % 14,5 3.1% Kopen Unilever 1,57 0,97 1,60 1,076 28, % 17,7 3.8% Houden Wessanen Verl, 0,05 0,15 0,06 2, % 18,7 2.1% Kopen Witte Molen Nihil 0,00 Nihil 0, Geen winst dividend winsttax dividend koers intrins. k/w div. rend. advies /09/2013 waarde Vastgoed Corio 2,75 2,75 2,65 2,20 28,79 42,77 10,8 7.6% Houden Dim Vastgoed ($) Nihil 0,00 Nihil 0, Geen Eurocastle Verl, 0,00 Verl, 0,00 7, Verkopen Eurocommercial Properties 1,94 1,92 1,98 1,96 27,43 31,81 13,8 7.1% Houden Homburg Invest Verl, 0,00 Verl, 0, Geen Kardan Verl, 0,00 Verl, 0,00 0,329 1, Houden Nieuwe Steen 0,99 0,86 0,76 0,38 5,149 9,47 6,7 7.4% Houden Pepr Nihil 0,00 Nihil 0, Geen Unibail-rodamco 9,60 8,40 10,30 9,00 168,75 151,10 16,3 5.3% Houden Vastned Offices/industrial Nihil 0,00 Nihil 0, Geen Vastned Retail 3,31 2,55 3,05 2,55 31,205 46,72 10,2 8.2% Kopen Wereldhave 3,91 3,30 3,25 3,30 49,85 59,71 15,3 6.6% Houden 13 7 september 2013

14 Ahold weer gewild De tweedekwartaalcijfers van Ahold hebben een warm onthaal gekregen met een koers meteen weer terug op de niveaus van drie maanden geleden, de hoogste in ruim tien jaar tijd. De cijfers zelf zijn grotendeels in lijn met de verwachtingen, met als positieve uitschieter een betere (onderliggende) winstgevendheid door de gang van zaken hier in Nederland. Wat echter vooral ook goed is ontvangen is dat wellicht nog meer geld zal worden teruggesluisd naar aandeelhouders. Waar het aandeleninkoopprogramma in verband met de verkoop van het belang in ICA eerder dit jaar al is verhoogd naar 2 miljard euro (waarmee tot eind volgend jaar eigen aandelen worden ingekocht), verwacht het supermarktconcern voor het einde van dit jaar verdere mededelingen op dit gebied te kunnen doen. een jaar geleden al open waren) is blijven steken op slechts 0,3% (exclusief benzineverkopen). In Nederland is de identieke omzetgroei op 1,6% uitgekomen. De echte positieve verrassing zit echter in de winstgevendheid die hier is behaald. Als bijzondere posten buiten beschouwing worden gelaten, is de (onderliggende) operationele (ebit) marge verbeterd van 5,1% naar 5,5%. Die verbetering is ondanks hogere pensioenlasten (door lagere disconteringsvoet) en wordt door het bedrijfsresultaat met andere woorden iets sneller gestegen dan de omzet, namelijk met 4,0% naar 338 miljoen euro. Inclusief bijzondere posten (saldo van 34 miljoen euro aan impairmentlasten minus 20 miljoen boekwinst op verkoop activa) is het bedrijfsresultaat echter ongeveer gelijk aan een jaar geleden (+0,3% naar 325 miljoen euro). Helemaal onderaan de streep is de winst zelfs gedaald, overigens wel conform verwachting. De nettowinst is uitgekomen op 206 miljoen euro (0,20 euro per aandeel), 17% minder dan een jaar geleden. Het grootste deel van de winstdaling komt door de verkoop van ICA, dat een jaar geleden nog 27 miljoen euro aan de winst bijdroeg. Verder hebben 9 miljoen euro aan hogere rentelasten in verband met defined benefit pensioenregelingen en 8 miljoen euro aan herwaarderingen in verband met obligatieleningen en derivaten ook voor de winstdaling gezorgd. Beleggingsopinie De cijfers laten eigenlijk vooral weer zien dat Ahold goed het hoofd biedt tegen de nog altijd lastige marktomstandigheden. Het supermarktconcern zegt wat dit betreft ook terughoudend te blijven over de vooruitzichten voor de rest van het jaar. De klant blijft naar verwachting op de uitgaven letten en de volumes staan in het huidige economische klimaat vooralsnog onder druk, zo zegt Ahold. Tegenwind uit de valutahoek is ook nog een factor geweest. Zo is de omzet in het tweede kwartaal met slechts 1,0% gestegen naar miljoen euro, maar bedraagt de omzetgroei op basis van constante wisselkoersen 3,0%. Al scheelt het weinig is de omzet iets minder dan waar de buitenwacht op had gerekend. Het verschil is in de Verenigde Staten terug te vinden, waar de identieke omzetgroei (groei behaald met exact dezelfde winkels zoals die het concern toegeschreven aan de voortgang op het gebied van kostenbesparingen. De hogere winstgevendheid in Nederland is ook van dien aard dat die heeft opgewogen tegen de dalingen in de Verenigde Staten (van 4,4% naar 4,2%) en in Tsjechië en Slowakije (van 1,0% naar 0,8%). Per saldo is de onderliggende operationele marge van het totale concern namelijk verbeterd van 4,2% naar 4,4%. Onderliggend is Zoals dat voor het hele jaar geldt (m.n. door herziening IAS19), drukken naast het wegvallen van de winstbijdrage van ICA meerdere posten waar op zich echter geen cash mee is gemoeid op de winst. De vrije cashflow is met 254 miljoen euro weer sterk geweest. Daar ligt op dit momenteel toch al de crux, met een situatie dat dankzij de verkoop van het belang in ICA meer geld in kas zit dan aan schulden uitstaat. Hoewel in de eerste jaarhelft 457 miljoen euro aan dividend is uitbetaald en voor 247 miljoen euro aan eigen aandelen is ingekocht, bedraagt dit saldo (nettokaspositie, als tegenovergestelde van netto- 7 september

15 Muur om KPN De ontwikkelingen rondom KPN hebben zich in snel tempo opeengestapeld, met het alsnog optrekken van een beschermingswal als laatste toch wel verrassende wending. Die volgde kort na een andere wending, met América Móvil (AMX) dat zich achter de verkoop van de Duitse mobiele dochter van KPN had geschaard. De voorwaarden waaronder deze dochter E-Plus wordt verkocht aan Telefónica Deutschland zijn verbeterd na onderhandelingen tussen América Móvil (AMX), Telefónica en KPN, zo had laatstgenoemde laten weten. schuld) 813 miljoen euro. Het supermarktconcern heeft nu dus aangegeven voor het einde van dit jaar meer duidelijkheid te geven over het mogelijk terugsluizen van nog meer geld naar de aandeelhouders toe. Dat hoeft dan niet per se om een uitbreiding van het lopende aandeleninkoopprogramma te gaan, maar zou bijvoorbeeld ook in de vorm van een speciaal dividend kunnen gebeuren. Bij die laatste vorm moeten wij eigenlijk denken aan het nu uiteenlopende beeld, met enerzijds weer een sterke cashflow en een meer dan riante financiële positie (zie nettokaspositie) en anderzijds een wat teruglopende winst. Voor de goede orde vormt de voor grote eenmalige posten geschoonde nettowinst (in ,00 euro per aandeel) de basis voor het uit te keren dividend met een pay-out tussen 40% en 50%. De druk op de winst dit jaar lijkt weinig rek te bieden wat betreft het uit te keren dividend, maar wellicht zou daar dus een extra dividend bovenop kunnen komen. Belangrijker vinden wij echter de rode draad die wij bij het concern blijven zien. Ahold geeft keer op keer blijk goed bestand te zijn tegen de nog altijd lastige marktomstandigheden, en verkeert mede dankzij een sterke cashflow (dus niet alleen door verkoop van belang in ICA) nog steeds in een luxepositie waarbij niet hoeft te worden gekozen tussen investeren in verdere groei (bijvoorbeeld goed terug te zien in de activiteiten online en de uitbreiding in België) en het terugsluizen van aanzienlijke bedragen naar aandeelhouders. Beide zaken kunnen gewoon tegelijkertijd worden gedaan, en komen aandeelhouders uiteindelijk ook allebei ten goede. Hoewel de koers nu weer terug is op het eerder dit jaar al bereikte hoogste punt in meer dan tien jaar tijd (hoogste koers sinds september 2002) vormt de waardering voor ons nog geen struikelblok en laten wij ons koopadvies staan. * Publicatiedatum website 23 augustus op 12,995. Door J. Dekker. Auteur heeft op moment van schrijven geen positie in Ahold. Als de verkoop doorgaat houdt KPN een groter belang dan eerder was afgesproken over in Telefónica Deutschland, dat echter wel het recht krijgt om het extra belang dat nu is overeengekomen terug te kopen. Door de aantrekkelijkere voorwaarden die nu zijn uitonderhandeld, heeft AMX zich onherroepelijk gecommitteerd om tijdens de komende buitengewone aandeelhoudervergadering van 2 oktober voor de verkoop te stemmen. Als de verkoop van E-Plus doorgaat zal KPN niet een belang van 17,6% maar van 20,5% in Telefónica Deutschland krijgen, naast de 5,0 miljard euro in cash die eerder al was overeengekomen. Tegelijkertijd heeft Telefónica wel een calloptie op dat extra belang van 2,9% gekregen, die alleen een jaar na afronding van de deal kan worden uitgeoefend. Gedeeltelijke uitoefening, dus voor een kleiner belang dan 2,9%, is ook mogelijk. Bij volledige uitoefening bedraagt de uitoefenprijs 510 miljoen euro, plus opgelopen rente (2,27%) en minus eventuele dividendbetalingen. De deal vertegenwoordigt nu een waarde van 8,55 miljard euro, waar dat oorspronkelijk 8,1 miljard euro was. Om een indruk te geven, de 450 miljoen euro die nu impliciet (nog geen cash) extra voor E- Plus zal worden ontvangen laat zich vertalen in ruim een dubbeltje per aandeel KPN. Het 15 7 september 2013

16 echt grote verschil was dat AMX zich daarmee achter de verkoop van E-Plus heeft geschaard, en met het huidige belang van 29,77% natuurlijk een zeer grote stem op de komende aandeelhoudersvergadering heeft (even allemaal afgezien van de nu ter bescherming uitgegeven preferente aandelen). In onze optiek was daarmee een van de meest negatieve scenario s zo goed als van tafel, namelijk dat de verkoop van de Duitse dochter al door de aandeelhouders zou worden weggestemd nog voordat toezichthouders zich daar op mededingingsgebied goed en wel over hebben kunnen buigen. Voorlopig gaat het nu vooral om het bod van 2,40 euro per aandeel waarmee AMX een meerderheidsbelang in KPN wil gaan krijgen, en dat nu op de tocht is komen te staan met de verdedigingsmuur die rond het Nederlandse telecomconcern is opgetrokken. De Stichting Preferente Aandelen B KPN heeft de calloptie op ruim 4,25 miljard preferente aandelen B uitgeoefend, die recht geven op evenzoveel stemmen op aandeelhoudersvergaderingen. Op één stem na is dat precies goed voor de helft van de stemmen die kunnen worden uitgebracht. Bij het alsnog optrekken van deze verdedigingsmuur heeft de stichting benadrukt positief te staan tegenover de verkoop van E-Plus, en ook dat het bezit van de preferente aandelen van tijdelijke aard is en dat van tijd tot tijd zal worden beraden of intrekking moet gaan plaatsvinden. Voor ons is steeds van belang geweest dat het AMX om het verkrijgen van een meerderheid te doen was, en dus niet zozeer op een volledig overname uit was (met name ook gezien de eigen schuldenlast). Het bod moest daarom eigenlijk net aantrekkelijk genoeg zijn om ruim 20% van de aandelen aangemeld te krijgen, en ook weer niet zo aantrekkelijk dat aandeelhouders massaal ingaan op het bod. In dit opzicht moesten beleggers zich op voorhand goed realiseren dat het met de koersontwikkeling als het ware weer vrij spel zou zijn op het moment dat het bod zou zijn afgelopen, behalve dus als het dan bij de aanmelding storm heeft gelopen (bedenk dat beide zaken natuurlijk ook met elkaar samenhangen). Met het optrekken van de beschermingswal is het voor beleggers echter weer aanzienlijk gecompliceerder komen te liggen. Vraag is of die actie zal leiden tot het weglopen van AMX en het niet uitbrengen van het voorbereide bod, of dat onder druk alles vloeibaar wordt en een en ander meer in harmonie tussen de Mexicanen en KPN zal gaan met dan eventueel ook een hoger bod. Zoals wij het zien heeft AMX al een behoorlijke slag weten te maken door een betere verkoopprijs bij de verkoop van E-Plus te bedingen, ook nog met de volgorde waarin de zaken hebben plaatsgevonden in gedachten. De bal lijkt inmiddels enige tijd geleden aan het rollen te zijn gebracht door het bekendmaken van de voorgenomen verkoop van E-Plus, waarna een en ander in een stroomversnelling terecht is gekomen met als voorlopige uitkomst de muur die nu rond KPN is opgetrokken. Wij zouden dus terdege rekening houden met de kans dat die muur voor AMX aanleiding zal vormen van het bod af te zien. Tegelijkertijd ligt voor ons bij die betere verkoopprijs voor E-Plus een in beleggingsopzicht andere belangrijke clue, namelijk in de zin dat die nog wel in goede banen te leiden verkoop KPN meer waard heeft gemaakt (denk daarbij ook aan de grote som cash die de financiële positie aanzienlijk verder zal verbeteren). Mocht het bod van AMX afketsen, vinden wij het neerwaartse risico daardoor veel beter te overzien dan de koers van enkele maanden geleden (voordat het spel op de wagen ging) wellicht zou doen vermoeden. Gezien de consolidatie die zeer waarschijnlijk nog verder in de sector zal gaan plaatsvinden, hebben wij overigens ook de neiging iets dergelijks dan meer als uitstel van executie te beschouwen (al moet in de tussentijd de druk op de resultaten niet uit het oog worden verloren). Ons houdadvies laten wij staan. * Publicatiedatum website 26 augustus op 2,335. Update 3 september op 2,218. Door J. Dekker. Auteur heeft op moment van schrijven geen positie in KPN. 7 september

17 Nog weinig aanknopingspunten bij Imtech In een natuurlijk toch al rampzalig verlopen eerste helft van dit jaar heeft Imtech een verlies van maar liefst 230,5 miljoen euro geleden. Bij de halfjaarcijfers die het door fraude getroffen bedrijf naar buiten heeft gebracht, ontbreekt het eigenlijk vooral nog aan echte aanknopingspunten. Grote negatieve verrassingen zijn ditmaal uitgebleven, maar daarbij mag natuurlijk niet worden vergeten dat de halfjaarcijfers ruim een maand geleden zijn voorafgegaan door een winstwaarschuwing zoals die tegen het einde van de toen lopende claimemissie werd afgegeven. Ander voorbeeld is de meevaller dat de technische dienstverlener niet heeft hoeven af te boeken op in het verleden bij overnames betaalde goodwill. Bij de winstwaarschuwing van ruim een maand geleden had het bedrijf ook aangegeven dat bij de Benelux en Marine divisies nieuwe impairment tests zouden worden uitgevoerd om te kijken of en hoeveel aan op de balans staande goodwill moet worden afgeboekt. De uitkomst blijkt nu te zijn dat afboeken op dit moment niet nodig is. Juist bij Marine, de divisie waar verreweg Volledige boordautomatisering aan boord van de Borealis, het grootste kraanschip ter wereld. de meeste goodwill van de twee in de boeken staat, is de speling echter zo goed als helemaal verdwenen. Dat betekent dat indien de prestaties van de divisie niet of langzamer dan nu gedacht herstellen alsnog een afboeking nodig zal zijn. Bij de berekening van de huidige waarde waarmee het op de balans staande bedrag wordt getoetst is een belangrijke veronderstelling geweest dat de nu in de rode cijfers belande divisie weer een herstel naar winstgevendheid zal laten zien richting uiteindelijk een operationele (ebitda) marge van 5,3% in Meteen is dat eigenlijk ook de grote lijn bij waarmee Imtech nu hard aan het werk is. Een van de doelen die het bedrijf zich heeft gesteld is om in 2015 een operationele marge te halen tussen 4% en 6%. Dat zou dan moeten worden bereikt vanaf een nu ongeveer neer te zetten dieptepunt, waarbij het na alle problemen die naar boven zijn gekomen nog te kort dag is geweest om de kostenbasis aan te passen aan de nieuwe realiteit. Dit is bijvoorbeeld goed in de Duitse divisie (incluis Oost- Europa) terug te zien. Die is momenteel nog zwaar verliesgevend met een operationeel verlies van 61,2 miljoen euro (waarvan 55,2 miljoen onderliggend) in de eerste helft van dit jaar. Over de hele linie bedraagt dat operationele verlies 148,3 miljoen euro, echter wel vertekend door eenmalige kosten in verband met de herfinanciering en de herstructurering van het concern en door de bij de winstwaarschuwing aangekondigde afboekingen (niet op goodwill, maar op projecten) bij de Benelux en Marine divisies. Geschoond voor deze posten is het operationele verlies op 46,3 miljoen euro uitgekomen. Dat is vooral aan de Duitse divisie toe te schrijven, met verder ook nog de Benelux en Marine divisies verliesgevend. Imtech is nu dan ook vooral druk doende om met harde en pijnlijke maatregelen deze drie in de problemen geraakte divisies weer vlot en uit de rode cijfers te trekken. Dan moet voor de goede orde niet worden gedacht dat de andere divisies het niet lastig zouden hebben, maar die zijn tenminste wel winstgevend gebleven in de eerste helft van dit jaar. Bij de winstwaarschuwing had Imtech al aangegeven dat de nettoschuld in het tweede kwartaal stabiel was gebleven en in lijn met wat eerder als de stand per eind mei was gegeven (1,233 miljard euro). In het eerste kwartaal was die nettoschuld juist nog schrikbarend hard opgelopen, namelijk met maar liefst 448 miljoen euro naar 1,222 miljard euro. Lichtpuntje bij de cijfers, maar gezien het voorgaande dus ook weer geen verrassing, is dat het bedrijf 17 7 september 2013

18 Zonne-energie voor de Vlaamse Maatschappij voor Watervoorziening (VWM). erin geslaagd is om het werkkapitaal terug te dringen en dat de nettoschuld inderdaad stabiel is gebleven en zelfs iets is gedaald naar 1,206 miljard euro. Dat is natuurlijk de stand van zaken per eind juni, dus nog voor het afronden van de claimemissie waarmee netto (na kosten dus) 479 miljoen euro is opgehaald (en later ook nog 28 miljoen euro met het uitgeven van preferente aandelen). De ontwikkeling van de nettoschuld in het tweede kwartaal staat dus nogal in contrast met de ontwikkeling in het eerste kwartaal. Dat is op zich bemoedigend, maar niet te danken aan de operationele gang van zaken. Opvallend is namelijk dat het in de eerste jaarhelft geleden verlies voor het grootste deel in het tweede kwartaal is geleden, waarbij het niet veel uitmaakt naar welk resultaat precies wordt gekeken (dus bijvoorbeeld onderliggend of helemaal onderaan de streep). Zo is het nettoverlies in het tweede kwartaal op 170,9 miljoen euro uitgekomen (op een totaal, dus incluis het eerste kwartaal, van 230,5 miljoen) en het onderliggende operationele verlies op 32,6 miljoen euro (op een totaal van 46,3 miljoen). Beleggingsopinie De cijfers veranderen dan ook weinig in hoe wij tegen het aandeel aankijken. Imtech staat nu voor de zware klus om het tij met name ook op operationeel gebied te keren, iets dat dus nog niet in de halfjaarcijfers kan worden teruggezien (al hadden we dat ook nog niet verwacht). Het zo snel mogelijk verlagen van de kosten in de verliesgevende probleemdivisies is daarbij een zeer belangrijk element, met dus wel verschillen qua timing (zie onze opmerking over de momenteel nog zwaar verliesgevende Duitse divisie, waar het schrappen van arbeidsplaatsen pas in de nu lopende jaarhelft moet gebeuren). Nog wat breder gezegd moet de kostenbasis zo snel mogelijk worden aangepast aan wat het bedrijf na het naar boven komen van alle ellende blijkt te zijn. Dat is ook een kwestie van moeten, want begin volgend jaar (vanaf het eerste kwartaal) staan de eerste belangrijke hordes te wachten aangezien dan voor het eerst weer aan door de banken opgelegde voorwaarden (ten aanzien van de leverage en de rentedekking) moet worden voldaan. In eerste instantie gaat het om ruimere grenzen, maar dat is hard nodig ook omdat het dan eigenlijk nog steeds kort dag is in het herstel dat Imtech nu tot stand moet zien te brengen. Nog los van alle mitsen en maren en onzekerheden (bijv. of volgend jaar aan de bankconvenanten kan worden voldaan) vinden wij de waardering nog steeds niet van dien aard om een voorschot op dat herstel te nemen. In dit opzicht hebben wij vaker aangegeven dat het aandeel voor menigeen wellicht optisch zeer goedkoop zal ogen, maar dat dit ons inziens niet het geval is. Zo staat de koers momenteel nog ruim boven boekwaarde (eigen vermogen van 1,70 euro per aandeel, waarbij wij de claimemissie al hebben verwerkt in het nu gerapporteerde eigen vermogen), waar wij eerder al hebben gezegd dat de waardering in gunstige scenario s (bijv. in 2015 een iets hogere omzet en een operationele marge in het midden van het doel dat het bedrijf zich heeft gesteld) natuurlijk veel aantrekkelijker oogt maar niet dermate dat het ons nu over de streep trekt. Verder dan een speculatief houdadvies willen wij nog steeds niet gaan. * Publicatiedatum website 27 augustus op 2,003. Door J. Dekker. Auteur heeft op moment van schrijven geen positie in Imtech. 7 september

19 taexpres S=steun W=weerstand KTT=korte termijn trend *Auteur heeft positie in besproken fonds Kardan (S: n/a; W: 0,41; KTT: dalend): Vorige maand heeft de koers ook geen stand weten te houden bij de vorig jaar neergezette dieptepunten (bodem toen 0,40). Daarmee nieuwe alltime lows neerzettend zijn steunniveaus niet meer voorhanden, en ontbreekt het verder ook aan aanknopingspunten. (JD 2/9) KAS BANK (S: 9,28; W: 10,45; KTT: stijgend): Afgelopen maand is een belangrijke horde genomen die ook van belang is voor het lange termijn beeld. Nu wacht echter nog wel de proef op de som, waarbij minimaal rond de MA-150 moet worden standgehouden (met daarboven ook nog steun bij uitbraakniveau). KPN (S: 2,10; W: 2,30; KTT: stijgend): In een (korte termijn) beeld dat in juli is gedraaid, blijft een belangrijke rol weggelegd voor gaps met nu weer een nieuwe die net is achtergelaten. Zoals dat eerder al gold voor de in februari achtergelaten gap kan daar nu de eerste weerstand worden gevonden. (JD 2/9) Neways (S: 3,70; W: 4,18; KTT: dalend): Na fors herstel is ruim twee jaar geleden weer flink de klad in de koersontwikkeling gekomen. Voor een verbetering van dat beeld zal als eerste stap met de weerstand die nu bij de MA-150 wordt ondervonden moeten worden afgerekend. (JD 2/9) Ordina (S: 1,15; W: 1,24; KTT: neutraal): Een jaar geleden is een stijgende (korte termijn) trend ingezet, die zonder tot een verbetering van het lange termijn beeld te hebben geleid nu is afgebroken. Het is nog te vroeg om al van een dalende trend te spreken, consolidatie is nl. ook nog mogelijk. (JD 2/9) Toelichting: Hoewel wij taexpres met grote zorg samenstellen, vervult technische analyse binnen de beleggingsmethodiek van Beleggings Expres slechts een ondersteunende rol. Wij geven op deze pagina s dan ook geen concrete technische adviezen, maar beschrijven slechts de technische conditie van de diverse aandelen (en eventueel andere waarden). Hierbij proberen wij waar mogelijk aandelen te behandelen die elders in dit nummer (fundamenteel) worden besproken. Door de beperkte beschikbare ruimte realiseren wij ons dat de getoonde grafieken niet door een ieder goed afleesbaar worden gevonden. In dit kader verwijzen wij graag naar onze, voor abonnees vrij toegankelijke, website: alwaar de grafieken klikbaar en vergrootbaar worden weergegeven. Ook kunt u op deze site een toelichting op de gehanteerde begrippen terugvinden september 2013

20 Neways klautert verder uit recent dal Neways heeft in de eerste helft van dit jaar verlies geleden, al is dat helemaal te wijten aan een in het eerste kwartaal genomen voorziening voor de sluiting en herverdeling van de activiteiten van een van de werkmaatschappijen (Neways Electronics Echt). Als deze eenmalige last buiten beschouwing wordt gelaten heeft de winst van het bedrijf uit het Brabantse Son nog altijd een forse daling laten optekenen ten opzichte van een jaar geleden. Toch is wel degelijk verbetering te zien. Neways heeft als weliswaar relatief kleine maar internationaal opererende leverancier van industriële en professionele elektronica vorig jaar tegen het einde van het derde kwartaal te maken gekregen met vraaguitval. De Electronic Manufacturing Services (EMS)-markt is een cyclische en grillige markt waarin klanten (zoals OEM s) sneller geneigd zijn plannen bij te stellen en orders bijvoorbeeld uit te stellen. Als gedecentraliseerde organisatie met verschillende (13) werkmaatschappijen heeft het bedrijf door die grillige markt te kampen met een voortdurende onbalans in de capaciteitsbezetting. Zo kan het voorkomen dat de ene werkmaatschappij met onderbezetting te kampen heeft, terwijl een andere juist op volle toeren moet draaien en bijvoorbeeld extra flexibele arbeidskrachten nodig heeft. Dat is natuurlijk niet bevorderlijk voor de te behalen marges. Het is ook in dit kader dat het bedrijf begin dit jaar heeft aangekondigd de zelfstandige activiteiten van Neways Electronics Echt te beëindigen, en die incluis het gehele machinepark te verplaatsen en her te verdelen onder de andere werkmaatschappijen. Dit moet gaan bijdragen aan een betere capaciteitsbezetting binnen de groep, zorgt terloops ook nog eens voor het kunnen schrappen van een deel van eerder geplande investeringen, maar zal vooral ook in aanzienlijke kostenbesparingen gaan resulteren. De kosten gaan ook in een dergelijk geval voor de baat uit, en daarvoor is in het eerste kwartaal een voorziening van 3,7 miljoen euro (2,8 miljoen euro na belastingen) getroffen. Neways verwacht dat de jaarlijkse kostenbesparingen ongeveer in dezelfde orde van grootte zullen zijn als dat als voorziening genomen bedrag. Door de vraaguitval tegen het einde van vorig jaar is het laatste kwartaal in dat jaar zeer slecht geweest. Het eerste kwartaal van dit jaar was al wat beter, maar nog wel licht verliesgevend als de genoemde voorziening buiten beschouwing wordt gelaten. Die verbetering, dus wel ten opzichte van het dal in het vierde kwartaal van vorig jaar, heeft zich in het tweede kwartaal doorgezet met het bedrijf weer terug in de zwarte cijfers. Door de in het eerste kwartaal genomen voorziening van netto 2,8 miljoen euro resteert daarmee over de eerste jaarhelft nog wel een verlies van 1,9 miljoen euro, waar een jaar geleden nog 2,2 miljoen euro winst werd gemaakt. Wordt de voorziening buiten beschouwing gelaten is een winst van 0,9 miljoen euro gemaakt, dus helemaal te danken aan het tweede kwartaal. De cashflow is beduidend beter geweest, dankzij de vorderingen die het bedrijf op het gebied van werkkapitaalbeheer (met name voorraadmanagement) heeft weten te maken en overigens nog verder denkt te kunnen gaan maken. Neways is daardoor in staat geweest om een vrije cashflow (operationele cashflow minus investeringen) van 2,1 miljoen euro te genereren. Positief is ook het herstel dat de orderportefeuille heeft laten zien. Het orderboek is met 69,8 miljoen euro een stuk beter (+12%) gevuld dan aan het begin van het jaar, en zelfs ook wat beter dan halverwege vorig jaar (met toen 67,8 miljoen euro aan orders in portefeuille). Beleggingsopinie De resultaten in de eerste helft van dit jaar houden bepaald niet over, getuige bijvoorbeeld de winst die zelfs als de eenmalige last van netto 2,8 miljoen euro buiten beschouwing wordt gelaten meer dan gehalveerd is, maar laten dus wel een bemoedigende lijn zien vanaf het dieptepunt eind vorig jaar. Neways geeft wat dat betreft aan dat de tweede jaarhelft ook goed van start is gegaan, maar eveneens dat het zicht beperkt blijft vanwege de aanhoudende economische onzekerheid en de daaruit voortvloeiende hoge dynamiek in de EMSmarkt. Het bedrijf zegt dat het beeld dat klanten hun planningen voor de komende maanden snel opschalen of juist snel neerwaarts bijstellen en orders doorschuiven naar verwachting zal aanhouden. Neways opereert dus in een cyclische en grillige markt, waarvoor het als relatief kleine speler ook nogal gevoelig is getuige bijvoorbeeld nog de sterke verslechtering die de resultaten tegen het einde van vorig jaar hebben laten zien. Tegelijkertijd is dat dus wel iets waar het bedrijf nadrukkelijk aan blijft werken, zie bijvoorbeeld de achtergrond van de eenmalige last die begin dit jaar is genomen. Ook gezien de verdere daling die het aandeel dit jaar heeft laten zien (waarmee nu bijvoorbeeld 16% onder het eigen vermogen per aandeel van 4,66 euro wordt genoteerd) is onze afweging nu beduidend lastiger geworden. Neways kan als notoir cyclisch aandeel (de enorme koersbewegingen van de laatste 20 jaar spreken wat dat betreft nog boekdelen) wel degelijk interessant zijn, maar verder dan een houdadvies willen wij ook nu niet gaan. * Publicatiedatum website 29 augustus op 3,90. Door J. Dekker. Auteur heeft op moment van schrijven geen positie in Neways. 7 september