Ctac blaakt van zelfvertrouwen. Nutreco gaat jaar sterk van. tipblad voor beleggers. internet 3 mei ,25. goede zet pharming

Transcriptie

1 Nutreco gaat jaar sterk van start blz tipblad voor beleggers internet 3 mei , goede zet pharming grote overname stuwt resultaten reesink Onderzoek ing im onthult 'vertraging in groei van risicobereidheid onder beleggers 4 Ctac blaakt van zelfvertrouwen

2 taexpres S=steun W=weerstand KTT=korte termijn trend *Auteur heeft positie in besproken fonds AEX index (S: 392; W: 400; KTT: stijgend): Nadat de begin dit jaar neergezette top als horde niet kon worden genomen, is de AEX weer teruggevallen naar de MA-150 waar nu een pas op de plaats wordt gemaakt. M.a.w. is het daar wachten op nieuwe richting, al is de stijgende trend wel nog steeds intact. (JD 29/4) Accell (S: 14,25; W: 15,02; KTT: neutraal): De aangegeven horde blijft zeer belangrijk. Bij een overtuigende doorbraak van die weerstand zou meteen ook het lange termijn beeld verbeteren, maar vooralsnog is de horde nu toch ook weer te zwaar gebleken. (JD 29/4) Arcadis (S: 24,55; W: 25,60; KTT: stijgend): Tot voor kort heeft het aandeel steeds nieuwe all-time highs weten neer te zetten, op een stijging die echter gepaard is gegaan met negatieve divergenties. Met de daling nu is de korte termijn stijgende trend nadrukkelijk op het spel komen te staan. (JD 29/4) Ctac (S: 1,80; W: 2,10; KTT: stijgend): De in 2011 opgelopen schade, als tweede fase van een in 2007 ingezette daling, is het laatste half jaar in snel tempo helemaal weggepoetst. Daarmee hebben zich ook weer nieuwe hordes aangediend (1,80/2,10/2,40), waarvan de eerste al is genomen met nu een aanloop naar de tweede. (JD 29/4) DSM (S: 50,50; W: 51,88; KTT: dalend): Nadat vlak boven een zeer belangrijke steun binnen het lange termijn beeld stand is gehouden, doemen met het ingetreden koersherstel nu weerstanden binnen het korte termijn beeld op (met de eerste vlak onder de MA-150 en de belangrijkste bij dat gemiddelde). (JD 29/4) Nutreco (S: 31,75; W: 33,70; KTT: dalend): Standgehouden vlak boven een zeer belangrijke steun is het (nog steeds positieve) lange termijn beeld de laatste maanden niet verslechterd. Tegelijkertijd is het korte termijn beeld nog niet verbeterd, met in dat verband de belangrijkste hordes rond de MA-150. (JD 29/4) 3 mei

3 Jaargang 45 Uitgave van Beleggings Expres B.V. Algemeen directeur: J. Nab Hoofdredactie: J.G. Dekker Columnisten: P. v.d. Plas, R. Kerstens R. Melchers, Ben Steinebach, J.J.A. Leenaars timor omnis abesto redactie: Telefoon: (J. G. Dekker) Opgave en vragen over abonnementen: Abonnementenland, Postbus 20, 1910 AA Uitgeest. Tel ABOLAND of ,10 per minuut. Fax Site: voor abonneren of voor adreswijzigingen en opzeggingen. Beëindigen abonnement: Opzeggingen (uitsluitend schriftelijk) dienen 8 weken voor afloop van de abonnementsperiode in bezit te zijn van ABOLAND.. Prijswijzigingen voorbehouden. Abonnementen kunnen op elk gewenst moment ingaan en lopen automatisch door.nieuwe opgaven telefonisch, per , briefkaart of brief. schriftelijk. Abonnementen: Adreswijzigingen uitsluitend Beleggings Expres inclusief volledig toegang tot internetsite per jaar 199,- (Benelux), halfjaar 115,-, kw. 59,- Uitsluitend digitaaljaarabonnement op jaar 121,-, halfjaar 79,-, kw. 49,-. Losse nummers: 5,25 ex. verzendkosten. Belegggings Expres rest Europa: 220,- buiten Europa: 299,-, buiten Europa luchtpost 499,- Bankrekening: ING: NL61 INGB Gehele of gedeeltelijke overneming van de inhoud uitsluitend met toestemming van de uitgever. Beleggings Expres bevat informatie waaraan grote zorg is besteed. De uitgever, redactie en medewerkers kunnen echter niet aansprakelijk worden gesteld voor de gevolgen van de gepubliceerde adviezen en informatie. Alle artikelen Beleggings Expres B.V. Gegeven adviezen en koersdoelen gelden voor een periode van 12 maanden. Redactieleden vermelden eigen posities in besproken fondsen. 2 en 19 TAexpres, technische analyse. 4 Ctac blaakt van zelfvertrouwen Het aandeel Ctac maakt een opvallende revival door. De koers is weliswaar van ver moeten komen, maar is de laatste twee jaar fors gestegen waarbij het met name het laatste half jaar zeer snel is gegaan. Het bedrijf, dat al jarenlang moet zien te opereren op zeer lastige ICT-markten, is zelf ook van ver moeten komen. Zo werd in 2011 nog een verlies van 12,8 miljoen euro geleden, weliswaar zo hoog uitgevallen door het afboeken van goodwill maar desalniettemin een enorm verlies voor een bedrijf met die omvang. Sindsdien is het roer omgegaan en schrijft Ctac weer zwarte cijfers, met vorig jaar een stijging van de winst dankzij een goed verlopen tweede jaarhelft die meteen ook de nodige aanknopingspunten heeft opgeleverd voor het bedrijf om voor dit jaar een verdere stijging van de winst te verwachten. Ctac blaakt zelfs van zelfvertrouwen, zo blijkt in ons gesprek op het hoofdkantoor in s-hertogenbosch met CEO Henny Hilgerdenaar en CFO Douwe van der Werf. 10 Agenda 11 Koerswijzer kopen Nutreco blz. 14 Royal Reesink blz. 17 houden Ctac blz. 04 Pharming (spec) blz Nutreco gaat jaar sterk van start Op voorhand mocht worden verwacht dat omzet en volumes van Nutreco in het eerste kwartaal zouden zijn gestegen, gedragen door de ontwikkelingen bij de visvoertak van het concern. Vorig jaar kende letterlijk een koude start, met uitzonderlijk lage watertemperaturen die voor een veel lagere vraag naar zalmvoer zorgden. Zalm is namelijk een koudbloedig dier dat meer eet naarmate de watertemperatuur hoger is. Met de milde winter is daar dit jaar duidelijk sprake van, zeker in vergelijking met de zeer koude winter van een jaar geleden. De omzet- en volumestijging die Nutreco nu in een trading update bekend heeft gemaakt is op zich dus niet zo verrassend, maar wel nog een stuk beter dan waar analisten gemiddeld genomen op hadden gerekend. 15 Goede zet Pharming Het uitgeven van nieuwe aandelen heeft het bedrijf al vaak moeten doen, maar bij de onderhandse plaatsing die Pharming nu bekend heeft gemaakt vallen toch vooral de verschillen op. De nieuwe aandelen die nu worden uitgegeven zorgen voor slechts een beperkte verwatering, worden afhankelijk hoe daar tegenaan wordt gekeken tegen geen of slechts een kleine korting geplaatst waar het aandeel dit jaar toch al een fors opmars heeft laten zien, en zijn niet meer bedoeld om het hoofd boven water te kunnen houden. 17 Grote overname stuwt resultaten Reesink De metamorfose van Royal Reesink is in de loop van het afgelopen jaar in een stroomversnelling gekomen door de grote overname van Pon Material Handling Europe, waarmee het bedrijf in één klap ongeveer twee keer zo groot is geworden. Waar Reesink eerder al had aangegeven dat de overgenomen activiteiten een goed debuut hebben gemaakt, laat de grote overname zich duidelijk in de trading update over het eerste kwartaal terugzien. 18 Onderzoek ING IM onthult vertraging in groei van risicobereidheid onder beleggers 70% van de institutionele beleggers vindt aandelen qua risico/rendementsverhouding de meest aantrekkelijke beleggingscategorie Beleidsrisico s worden nog steeds als een grote bedreiging gezien, maar het risico rond China lijkt het meest te zijn toegenomen 51% van de institutionele beleggers verwacht dat de prestaties van beleggingscategorieën uit opkomende markten de komende drie tot zes maanden zullen verbeteren, afgezet tegen 22% die dit onwaarschijnlijk acht Institutionele beleggers nemen belangrijke stappen om de risicoblootstelling in te perken 3 3 mei 2014

4 Ctac blaakt van zelfvertrouwen Het aandeel Ctac maakt een opvallende revival door. De koers is weliswaar van ver moeten komen, maar is de laatste twee jaar fors gestegen waarbij het met name het laatste half jaar zeer snel is gegaan. Het bedrijf, dat al jarenlang moet zien te opereren op zeer lastige ICT-markten, is zelf ook van ver moeten komen. Zo werd in 2011 nog een verlies van 12,8 miljoen euro geleden, weliswaar zo hoog uitgevallen door het afboeken van goodwill maar desalniettemin een enorm verlies voor een bedrijf met die omvang. Sindsdien is het roer omgegaan en schrijft Ctac weer zwarte cijfers, met vorig jaar een stijging van de winst dankzij een goed verlopen tweede jaarhelft die meteen ook de nodige aanknopingspunten heeft opgeleverd voor het bedrijf om voor dit jaar een verdere stijging van de winst te verwachten. Ctac blaakt zelfs van zelfvertrouwen, zo blijkt in ons gesprek op het hoofdkantoor in s-hertogenbosch met CEO Henny Hilgerdenaar en CFO Douwe van der Werf. Douwe van der Werf grijpt aan het begin van dat gesprek meteen terug naar de situatie twee jaar terug, toen hij net als CFO was begonnen en het bedrijf dus een jaar achter de rug had waarin een groot verlies was geleden: Er waren ook wat vragen over de toekomst van het bedrijf, en wij zijn als raad van bestuur toen samen begonnen te bouwen. We hadden al besloten dat de powerhouse-constructie eruit moest gaan. Powerhouse betekent dat 3 mei

5 je verschillende onderdelen met hun eigen P&L (winst- en verliesrekening) hebt, die elkaar niet helpen en wellicht zelfs beconcurreren. Dat is er dus uit gegaan. We hebben het verder getrokken: iedereen moest echt Ctac-er worden. De koers van het aandeel was toen ongeveer 60 eurocent, niet leuk voor de aandeelhouders. We hebben gezegd, we gaan eerst samen twee jaar presteren. En wij hebben nu twee jaar gepresteerd. We hebben twee jaar winst laten zien, het tweede jaar een hogere winst laten zien en voor het derde jaar hebben we aangegeven dat 2014 meer wordt dan Dus die opgaande lijn die hebben we laten zien, en die gáán we laten zien. Kosten zijn aangepakt, de cashflow is goed aangepakt, en nu zijn we klaar voor de toekomst. Als naar het resultaat helemaal onderaan de streep wordt gekeken is na het zo grote verlies in 2011 achtereenvolgens een nettowinst van 0,8 miljoen euro (7 eurocent per aandeel) en 1,2 miljoen euro (9 eurocent per aandeel) behaald. Bij de jaarcijfers in maart had Ctac al aangegeven dat de verbeterde financiële positie, de in het afgelopen jaar gerealiseerde operationele progressie en met name de resultaatverbetering in de tweede jaarhelft het bedrijf een betere uitgangspositie voor dit jaar geven, en dat hoewel nog geen sprake zal zijn van volledig herstelde ICT-markten er alle aanleiding is om te veronderstellen dat de opgaande lijn in 2014 kan worden voortgezet. Die markten hebben in de loop van het afgelopen jaar dan eindelijk een eerste voorzichtig herstel laten zien, maar dat Ctac dit jaar een verdere winststijging verwacht is vooral op eigen kracht gebaseerd. Roer om De in 2012 ingezette maatregelen hebben volgens het bedrijf al duidelijk effect gesorteerd en zullen dat ook blijven doen. De koerswijziging van het bedrijf gaat eigenlijk nog iets verder terug, maar nadat eerst een en ander in gang moest worden gezet kon vanaf dat moment in 2012 echt meters worden gemaakt. Henny Hilgerdenaar: Ik ben van begin af aan bij Ctac betrokken geweest. Eind 2009 heeft de raad van commissarissen mij gevraagd om weer als CEO te gaan optreden. Dat heb ik met alle plezier gedaan. En toen ook beseft dat het powerhouse en de strategie aan een herijking toe was. Die verandering is tweeledig. De eerste is het afstappen van een powerhouse concept waarin ieder voor zich verantwoordelijk voor zijn eigen resultatenrekening is en zijn eigen specialiteit en eigen markt heeft. Dat is prima in een markt die stijgend is en waarin iedereen toch wel genoeg rendement kan maken. In een markt die concurrerend wordt, moet je echter veel meer samenwerken. Vandaar het afstappen van het powerhouse concept. Je ziet nu ook als onze tagline Enabling your ambition in plaats van Powerhouse staan. We moeten samen dingen doen. Dat is één deel van de verandering. Het tweede deel is dat je de markt ziet veranderen. Je ziet de behoefte van klanten veranderen. En wat wij gedaan hebben is dat we eigenlijk zijn gemigreerd van een producten company een bedrijf dat verstand heeft van SAP, van Microsoft, van Clickview naar een solutions company. Wij willen een total solutions provider zijn. We willen oplossingen bieden voor onze klanten, die daarmee hun bedrijfsprocessen kunnen optimaliseren. En die oplossingen kunnen op SAP gebaseerd zijn, op Microsoft, of andere producten van partners die gezamenlijk een oplossing leveren voor onze klanten. Dus wij profileren ons niet meer als een bedrijf dat verstand heeft van SAP en van Microsoft. Dat hebben we wel, maar altijd in de vorm van een oplossing die je voor klanten maakt. Hilgerdenaar spreekt in dit opzicht van een omvorming, zodat klanten zien dat het bedrijf hen veel proactiever kan helpen met hun problemen. Vroeger kon het bijvoorbeeld om een klant gaan die belde vanwege een probleem met een instelling binnen SAP: Tegenwoordig zitten we met klanten aan tafel, bijvoorbeeld in de woningcorporatiewereld of in de retail, die hun continuïteit in gevaar zien door de veranderende bedrijfsmodellen, die groei moeten realiseren door hun bedrijfsprocessen te optimaliseren, en die op zoek zijn naar een oplossing daarvoor. Welnu, dat kunnen wij leveren op basis van SAP en Microsoft. Dus het is enerzijds het gezamenlijk in de markt vanuit één Ctac-label een oplossing leveren en elkaar helpen in plaats van elkaar beconcurreren, en daarnaast veel meer een oplossing leveren in plaats van alleen maar handjes. En 3 mei 2014

6 dat is de grootste verandering die we hebben doorgemaakt de laatste jaren, en die heeft ook absoluut voor de verbetering (in de resultaten) gezorgd. Toegevoegde waarde leveren Met de transformatie van productenbedrijf naar een leverancier van (totaal)oplossingen wil Ctac klanten ook vooral structurele toegevoegde waarde leveren, business value zoals het bedrijf dat noemt. Daarbij is een belangrijke rol weggelegd voor innovatie, maar wel op een andere manier dan hoe dat bij grote ondernemingen gebeurt. Hilgerdenaar: Wij zijn heel innovatief bezig. Niet innovatie om innovatie. Wij zijn natuurlijk geen groot concern met een eigen research and development lab. Wij bedenken geen producten. Maar wij kijken wat voor nieuwe ontwikkelingen er zijn, wat voor nieuwe innovatieve oplossingen SAP of Microsoft heeft, en hoe CEO Henny Hilgerdenaar we dat kunnen toepassen voor klanten. Om toegevoegde waarde te kunnen blijven leveren moet en wil het bedrijf dus ook vernieuwend zijn. Voorbeeld is het werken met augmented reality, dat het bedrijf nu kan aanbieden als SAP gebaseerde technologie voor snellere en makkelijkere order picking (een medewerker in een magazijn krijgt daartoe een speciale bril toegemeten). Ten aanzien van het leveren van toegevoegde waarde wijst Van der Werf nog op iets anders dat niet over het hoofd moet worden gezien. Waar een klant uiteindelijk natuurlijk de nota moet betalen, zal zijn beleving anders zijn als de verrichte diensten hem meer omzet of minder kosten oplevert dan wanneer op die nota enkel is af te lezen hoeveel uren zijn geleverd. Van der Werf: Die nota was best wel hoog, kunnen ze bijvoorbeeld zeggen. Dan ga je praten over het uurtarief. Maar ga je over die nota praten vanuit de beleving van de klant dat die meer omzet heeft of minder kosten, dan gaat die discussie een stuk makkelijker. Voorop lopen Ctac heeft zelf ook duidelijk in de kosten gesneden, maar niet moet worden gedacht dat dit de boventoon zou hebben gevoerd. Hilgerdenaar legt uit: In jaren dat het minder gaat in de ICT-markt, kun je twee dingen doen. Dan kun je meer van hetzelfde blijven doen en proberen de kosten te optimaliseren, wat heel veel collega s gedaan hebben. Of je kijkt wel naar je kosten, maar je denkt toch na over hoe de markt er over drie jaar uit ziet. Hoe moet ik mezelf veranderen, hoe moet ik het business model veranderen om over drie jaar veel effectiever te zijn? En het laatste, daar hebben we voor gekozen. We hebben echt behoorlijk geïnvesteerd in innovatie. 3 mei 2014

7 We zijn niet meer een leverancier van alleen maar perpetual licenses, zoals je dat noemt. Je verkoopt niet alleen maar licenties, wij zijn ook een cloud-reseller. We kunnen ook gewoon licenties uit de cloud leveren voor klanten, om mee te gaan met de beweging van capex naar opex. Daar hebben wij ook op ingezet. Met de beweging van capex naar opex doelt hij op de ontwikkeling die met de verschuiving naar clouddiensten samenhangt, waarbij geen grote investering (onder capex vallend) vooraf nodig is en gespreid kan worden betaald (onder operationele kosten, oftwel opex, vallend). Hilgerdenaar geeft aan dat tevens is ingezet op een nieuwe user interface: Je moet wel blijven investeren, in wat volgens jou het nieuwe business model gaat worden. En als je alleen maar op je kosten let: ik heb ooit bij een Japans bedrijf gewerkt en daar een baas gehad die stelde dat als kostenoptimalisatie het doel is de tent moet worden gesloten. Heb je nul kosten, en is dat doel meteen bereikt. Dus het gaat om enerzijds je kosten te optimaliseren, en anderzijds dingen te doen die je als bedrijf voorop zetten in de markt. Die combinatie hebben wij heel weloverwogen gedaan. Bedacht kan worden dat de expertise die Ctac in huis heeft eigenlijk op twee vlakken ligt. Naast de technologische kennis en de banden met SAP en Microsoft is het bedrijf gespecialiseerd in bepaalde branches waarover veel kennis en ervaring is opgedaan. In samenspraak met klanten kan vooruit worden gekeken en de bedoeling is natuurlijk dat die ook vooroplopen, zie de eerdere opmerkingen over het leveren van structurele toegevoegde waarde en de rol die innovatie daarbij kan spelen. Hilgerdenaar: Daarom ben ik ook zo enthousiast over de toekomst van Ctac. Want wat wij combineren als een club met bijna 500 man in Nederland, in België en in Frankrijk (voor een klein deel) is dat wij enerzijds technologisch heel veel expertise hebben wij zijn golden partner van SAP en Microsoft en daarnaast hebben wij kennis van bedrijfsprocessen. Dus hoe de markt zich ook ontwikkelt, als cloud computing en cloud services sterk doorzetten zijn wij prima in staat om vanuit onze datacenters, vanuit onze techniek, in combinatie met onze kennis van bedrijfsprocessen, die oplossingen te leveren. Dus wij zijn daar heel goed gepositioneerd voor. Lastig te vergelijken Het bedrijf is dus gespecialiseerd in bepaalde branches, maar heeft een bredere klantenkring dan dat wellicht zou doen vermoeden. Hilgerdenaar legt uit waarom dat zo is, daarmee meteen een beeld schetsend van wat het bedrijf precies doet: Onze activitei- CFO Douwe van der Werf tenportefeuille heeft eigenlijk vier bestanddelen. Zo hebben we managed services, dat is het beheer en hosten van SAP en Microsoft klanten die hun systeem simpelweg gezegd aan jou kunnen uitbesteden. Voor die klanten komt SAP of Microsoft dan uit de muur als het ware. Ze hebben alleen functionaliteit en 3 mei 2014

8 wij verzorgen de rest. Maar het gaat verder, namelijk dat wij ook de hele infrastructuur en het hele platform kunnen hosten. Dat gebeurt met IaaS en PaaS. Dus die totale cloudoplossing kunnen wij al leveren aan klanten. De genoemde afkortingen zullen wellicht minder bekend in de oren klinken dan SaaS dat staat voor Software as a Service, waarbij het er vooral op neerkomt dat geen installatie meer nodig is en de betreffende software via het internet kan worden gebruikt. Analoog daaraan staan IaaS en PaaS respectievelijk voor Infrastructure as a Service en Platform as a Service. Over managed services vult Van der Werf ter verdere verduidelijking aan: Schermen gaan daar nooit op zwart. Dat is gewoon de basisaanpak. Je komt bij ons en de schermen gaan nooit op zwart, wij regelen het. Hilgerdenaar geeft aan dat bij deze activiteit de klanten variëren van klein tot groot, en dat daar geen marktexpertise voor nodig is. Hij vervolgt: Daarnaast hebben wij (twee) consultancytakken, SAP en Microsoft. Waarbij wij bij Microsoft vaak bij de wat kleinere bedrijven implementeren, en bij SAP van klein tot groot. En de vierde tak van sport is dat wij ook nog een resourcing club hebben, waarbij we ook op wat regelmatige basis detacheren bij de grotere klanten. Maar qua implementaties zitten wij bij wat we ook wel MKB+ noemen. Midden- en kleinbedrijf plus dus, al geeft hij meteen aan dat dit een enigszins oneerbiedige omschrijving is omdat sommige klanten toch wel groter zijn dan dat: Wij zijn ook moeilijk te vergelijken. Want we zijn natuurlijk een bedrijf met een kleine 500 man, dat concurreert met de grote jongens en dat een portefeuille heeft die heel divers is. Voor elk gebied dat ik noemde, of het nou resourcing is of Microsoft-consulting of SAPconsulting of managed services, steeds komen we andere spelers tegen. Dat maakt het ook lastig om ons te vergelijken. Nog geen dividend De laatste twee jaar is dus een stijgende lijn te zien die Ctac dit jaar denkt te kunnen doortrekken, maar zoals ook al gezegd is het bedrijf wel van ver moeten komen. Daar ligt meteen de reden waarom ondanks de verder gestegen winst over het afgelopen jaar nog geen dividend wordt uitgekeerd. Het dividendbeleid is in principe gericht op het uitkeren van 30% tot 40% van de nettowinst aan de aandeelhouders. Van der Werf legt uit: Aandeelhouders zijn hele belangrijke stakeholders voor ons. Echter, in 2011 is een behoorlijke hap uit het eigen vermogen genomen. En we willen nog steeds ons dividendbeleid gestand doen, alleen lopen we nog altijd tegen de beperkingen van de balans aan. We hebben nog steeds een bankschuld. Hij geeft aan bezig te zijn om die bankschuld eruit te werken, er daarbij op wijzend dat het bedrijf geen kapitaalintensieve onderneming is en in staat zou moeten zijn om het werkkapitaal zelf te financieren. De positieve lijn die bij Ctac is te zien gaat ook op voor de balansverhoudingen. Zo is de netto bankschuld het afgelopen jaar gedaald van 4,5 miljoen euro naar 3,4 miljoen euro en de solvabiliteit (eigen vermogen als percentage van het balanstotaal) verbeterd van 17,5% naar 24,9%. Van der Werf zegt hierover: Als je naar de balans kijkt is het nu nog altijd zo dat we meer kortetermijnschulden hebben dan -vorderingen. We hebben weliswaar 24,9% solvabiliteit, maar een hele grote blok goodwill staat op de balans geactiveerd. Haal je die goodwill eruit, dan hebben we gewoon iets minder vorderingen dan dat we schulden hebben. En onder die schulden zit dus de bankstand. Die bankschuld wil hij dus helemaal wegwerken. Mede gezien de forse koersstijging van het aandeel sinds zijn aantreden hoopt hij daarbij op begrip van de aandeelhouders: Dat die zeggen: hou dat geld maar binnen boord en trek de lijn maar door. Dan komt dat dividend wel en zien we onze beloning ook in de koers terug. 3 mei 2014

9 Blaken van zelfvertrouwen Het ontbreekt de CEO en CFO ook bepaald niet aan vertrouwen dat die lijn zal kunnen worden doorgetrokken. Van der Werf: We staan er strategisch zo goed voor op dit moment. We groeien eigenlijk een beetje tegen de stroom in. Als wij op beurzen staan zien we zorgelijke gezichten bij een aantal collega s, concurrenten of hoe je het ook wilt noemen. Maar bij ons staan de gezichten een stuk vrolijker. Wij gaan vooruit wordt aanzienlijk beter dan Dat hebben we gemeld en dat gaan we waarmaken. Hilgerdenaar haakt daarop in: Zo n crisis heeft natuurlijk ook voordelen. Als jij als bedrijf wel voorsorteert en je zorgt dat je strategisch slimme dingen doet en je concurrenten doen het wat minder, ja, dan kom je ineens een stuk beter uit de crisis dan je concurrenten. En dat zien klanten om je heen ook. Van der Werf voegt daar weer aan toe: En we hebben ook behoorlijk de bezem door de kosten heen gehaald. En op een manier van hoe kunnen we kosten besparen zonder dat het impact heeft op de marge. Nou, dat is ook redelijk gelukt als je naar de cijfers kijkt. En dat gaan we doorzetten. Op die cijfers is op zich ook nog wel wat af te dingen, tenminste als naar het gehele jaar wordt gekeken. Het heeft vooral van de tweede jaarhelft moeten komen. In de eerste jaarhelft en specifiek in het tweede kwartaal heeft het bedrijf met een tegenvaller te maken gekregen. Van der Werf licht die toe: We waren met de opgaande lijn bezig, en toen hebben we bij één klant een dipje gehad. We hadden een conversie gedaan in het Paasweekend, daar zou een opdracht achter komen en die ging even niet door. Toen hadden we ineens 20 man op de bank zitten, en die hebben we weer aan het werk moeten managen. Het tweede kwartaal was voor mij zeer teleurstellend, omdat we de opgaande lijn die we naar mijn gevoel te pakken hadden niet in de cijfers terugzagen vanwege een eenmalig incidentje. Maar dat gaat ons nu niet meer gebeuren. Dat de winst het afgelopen jaar toch is gestegen is dus aan een goed verlopen tweede jaarhelft te danken. Van der Werf geeft aan dat de zijns inziens belangrijkste post niet eens in de cijfers is terug te zien, namelijk de stijging van de orderportefeuille die in het derde en vierde kwartaal is gerealiseerd. Kwantificeren doet het bedrijf niet. Alleen is gemeld dat de orderportefeuille zowel in kwaliteit als in omvang is toegenomen, maar dit is dus nog wel een zeer belangrijke andere reden waarom het bedrijf zoveel vertrouwen in de dit jaar te behalen resultaten heeft. Aan het einde van ons gesprek geeft Hilgerdenaar ter resumering nog een boodschap mee: Wat belangrijk is ik kan het niet genoeg benadrukken is dat wij ook qua business model mee zijn bewogen. Wij doen niet meer van hetzelfde, maar zijn juist bezig met cloud computing, we zijn cloud reseller, dus kunnen wij met de moderne ontwikkeling meeliften. Wij kunnen dat ook in ons business model gebruiken. We zijn een ander soort bedrijf geworden. En dat moeten mensen zich realiseren. Je moet ons niet meer vergelijken met het Ctac van vier jaar terug, maar ook niet met concurrenten die nog steeds hetzelfde doen. Beleggingsopinie Vanuit beleggingsperspectief denken wij dat het vooral van belang is om te onderkennen dat Ctac op een cyclische markt opereert, iets dat steeds meer een voordeel lijkt te worden waar dat in de afgelopen jaren natuurlijk absoluut niet het geval is geweest, en er zelf een stuk beter voor staat dan enkele jaren geleden. Met name ook in het eerste opzicht kan een blik op het verleden geen kwaad. Gelukkig kan het beursbestaan nog bepaald niet worden genoemd met voor de forse daling tussen 2007 en 2011 een zelfs ronduit dramatische koersval rond de eeuwwisseling, maar daar tussendoor heeft het aandeel ook een forse opmars laten zien in de laatste periode van hoogconjunctuur. Dat om nog even in herinnering te roepen hoe het cyclische karakter van last tot lust kan worden, waarbij wij ons niet aan de indruk kunnen onttrekken dat de koersbewegingen in het verleden zo enorm groot zijn geweest mede vanwege de beperkte bedrijfsomvang. Voor beursbegrippen is het bedrijf een relatief kleine speler, met bijvoorbeeld momenteel een marktkapitalisatie van slechts 25 miljoen euro. Wij vinden dat allemaal naast het cyclische karakter dus vooral ook dat het bedrijf er beter voor staat dan enkele jaren geleden met name relevant als nu wat verder vooruit wordt gekeken. Gezien de uitspraken belooft 2014 een prima jaar voor het bedrijf te worden. Zoals wij het zien is daar echter ook de forse koersstijging van het laatste half jaar aan te danken. In dat relatief korte tijdsbestek is de koers bijna verdubbeld. Het aandeel is dus wel van ver moeten komen en ook wat dit betreft hoeft de koek nog bepaald niet op te zijn, maar de forse koersrally die het aandeel nu al heeft laten zien maakt wel dat wij op dit moment met een houdadvies willen blijven volstaan. * Publicatiedatum website 1 mei op 2,068. Door J. Dekker. Auteur heeft op moment van schrijven geen positie in Ctac. 3 mei 2014

10 agenda Mei 2 mei: USG People eerstekwartaalcijfers 6 mei: DSM, PostNL eerstekwartaalcijfers; Fugro trading update eerste kwartaal, aandeelhoudersvergadering 7 mei: Aperam (nabeurs), ING, Exact eerstekwartaalcijfers; Wolters Kluwer, Corio (nabeurs) trading update eerste kwartaal; DSM aandeelhoudersvergadering 8 mei: Kendrion eerstekwartaalcijfers; Delta Lloyd, Heijmans, TKH Group trading update eerste kwartaal; AMG eerstekwartaalcijfers, aandeelhoudersvergadering; ArcelorMittal, Aperam, USG People aandeelhoudersvergadering 9 mei: ArcelorMittal eerstekwartaalcijfers; Eurocommercial Properties derdekwartaalcijfers boekjaar 2013/2014; SBM Offshore trading update eerste kwartaal; DSM ex-(slot)dividend 12 mei: Corbion aandeelhoudersvergadering 13 mei: Boskalis trading update eerste kwartaal, aandeelhoudersvergadering; RoodMicrotec trading update eerste kwartaal; Docdata aandeelhoudersvergadering 14 mei: Ctac, Roto Smeets trading update eerste kwartaal, aandeelhoudersvergadering; TKH Group aandeelhoudersvergadering; Royal Dutch Shell ex-(kwartaal)dividend 15 mei: Aegon, Pharming eerstekwartaalcijfers; BAM, Van Lanschot, ICT Automatisering trading update eerste kwartaal; Stern Groep eerstekwartaalcijfers, aandeelhoudersvergadering; Crown Van Gelder, DPA trading update eerste kwartaal, aandeelhoudersvergadering; Brill, Vastned Retail aandeelhoudersvergadering 16 mei: Beter Bed eerstekwartaalcijfers; HAL trading update eerste kwartaal, aandeelhoudersvergadering; Arcadis aandeelhoudersvergadering 19 mei: Beter Bed aandeelhoudersvergadering; Vastned Retail ex- (slot)dividend; Crown Van Gelder ex-dividend 20 mei: AirFrance-KLM aandeelhoudersvergadering; Arcadis exdividend 21 mei: Tie Kinetix tweedekwartaalcijfers 2013/2014; Aegon, ASMI, Exact, ICT Automatisering, HES Beheer aandeelhoudersvergadering 22 mei: Vastned Retail trading update eerste kwartaal; Delta Lloyd aandeelhoudersvergadering 27 mei: Kardan eerstekwartaalcijfers; Reesink aandeelhoudersvergadering 28 mei: Ahold eerstekwartaalcijfers; Kardan aandeelhoudersvergadering 29 mei: Holland Colours jaarcijfers boekjaar 2013/2014 Juni 18 jun: Pharming aandeelhoudersvergadering 25 jun: Aegon conferentie voor analisten en beleggers Juli 10 jul: RoodMicrotec omzetcijfers; Holland Colours aandeelhoudersvergadering 11 jul: Ballast Nedam halfjaarcijfers 16 jul: ASML tweedekwartaalcijfers 17 jul: Ziggo tweedekwartaalcijfers; Docdata halfjaarcijfers 18 jul: Beter Bed trading update tweede kwartaal 21 jul: Philips, BinckBank tweedekwartaalcijfers 23 jul: AkzoNobel, ASMI tweedekwartaalcijfers 24 jul: Unilever, TomTom tweedekwartaalcijfers; Nutreco, Reed Elsevier, TenCate halfjaarcijfers 25 jul: AirFrance-KLM, Accell, Wereldhave, Wessanen, HES Beheer, Crown Van Gelder halfjaarcijfers 28 jul: Arcadis, TNT Express tweedekwartaalcijfers 29 jul: KPN tweedekwartaalcijfers 30 jul: Macintosh halfjaarcijfers 31 jul: Royal Dutch Shell, Aperam (nabeurs), Randstad, Besi, Pharming 3 mei

11 winst dividend winsttax dividend koers mutatie k/w div. rend. advies /05/ Bouw Arcadis 1,55 0,54 1,75 0,60 26, % 15,0 2.3% Houden Ballast Nedam Verl, 0,00 0,60 0,20 8, % 14,9 2.2% Houden Bam Groep 0,20 0,07 0,25 0,10 3, % 15,5 2.6% Houden Boskalis 2,50 1,25 2,60 1,30 39, % 15,3 3.3% Houden Grontmij 0,15 0,00 0,20 0,00 3, % 17,5 - Spec Kopen Heijmans 0,50 0,20 0,90 0,30 12, % 14,1 2.4% Houden Oranjewoud 0,35 0,00 0,40 0, Houden Kabel Draka Nihil 0,00 Nihil 0, Geen Tkh Group 1,55 0,70 1,80 0,80 25, % 14,0 3.2% Kopen Papier Cvg Verl, 0,00 Verl, 0,00 3, % - - Houden Handel Amsterdam Commodities 1,25 0,75 1,30 0,78 17, % 13,5 4.4% Houden Technische Handel Batenburg Verl, 0,00 0,70 0,28 14, % 20,2 1.1% Houden Reesink 4,85 2,50 7,00 3,50 76, % 10,9 4.6% Kopen Detailhandel Food Ahold 0,79 0,47 0,90 0,48 13, % 15,4 3.4% Houden Schuitema Nihil 0,00 Nihil 0, Geen Sligro 1,56 1,05 1,90 1,10 30, % 15,9 3.6% Kopen Super De Boer Nihil 0,00 Nihil 0, Geen Detailhandel Non Food Beter Bed 0,65 0,47 1,00 0,70 16, % 16,3 4.3% Kopen Dico Verl, 0,00 Verl, 0, Geen Macintosh Retail Nihil 0,00 0,25 0,10 7, % 31,5 1.3% Houden Duurzame Consumptiegoederen Accell Group 0,79 0,55 1,00 0,70 14, % 14,4 4.9% Kopen Hunter Douglas 2,00 1,25 2,00 1,25 34, % 17,3 3.6% Houden Spyker Verl, 0,00 Verl, 0, Geen Financiële Sector Aegon 0,50 0,22 0,65 0,24 6, % 9,7 3.8% Spec Kopen Ageas Nihil 0,00 Nihil 0,00 30, % - - Geen Binckbank 0,78 0,39 0,70 0,35 7, % 11,3 4.4% Houden Delta Lloyd 2,25 1,03 2,50 1,05 18, % 7,3 5.7% Houden Ing Groep 0,90 0,00 1,10 0,00 9, % 9,0 - Houden Kasbank 1,10 0,66 0,80 0,60 10, % 12,7 5.9% Kopen Sns Reaal Nihil 0,00 Nihil 0, Geen Van Der Moolen Nihil 0,00 Nihil 0, Geen Van Lanschot 1,10 0,00 1,10 0,00 17, % 15,6 - Houden Automotive Antonov Verl, 0,00 Verl, 0, Geen Stern Groep 0,57 0,21 1,00 0,40 15, % 15,3 2.6% Kopen Ict-dienstverleners Ctac 0,09 0,00 0,13 0,00 1, % 14,8 - Houden Lavide Holding Verl, 0,00 Verl, 0,00 3, % - - Geen Lbi Int. Nihil 0,00 Nihil 0, Geen Logica Nihil 0,00 Nihil 0, Geen Ordina 0,07 0,00 0,12 0,00 2, % 16,8 - Houden Simac 0,20 0,06 0,22 0, Aanbieden Technologie Software And Nihil 0,00 Nihil 0,00 2, % - - Spec Houden Exact 1,25 1,25 1,25 1,25 26, % 21,3 4.7% Houden Hitt Nihil 0,00 Nihil 0, Geen Ict Verl, 0,15 0,50 0,20 5, % 10,3 3.9% Spec Houden 11 3 mei 2014

12 winst dividend winsttax dividend koers mutatie k/w div. rend. advies /05/ Nedsense Verl, 0,00 Verl, 0, Spec Houden Sopheon Nihil 0,00 Nihil 0,00 1, % - - Spec Houden Tie Kinetix Verl, 0,00 Nihil 0,00 5, % - - Spec Houden Tomtom 0,25 0,00 0,25 0,00 4, % 18,3 - Spec Houden Unit4 1,90 0,45 2,00 0, Aanbieden Technologie Hardware Asmi 0,80 0,55 1,00 0,55 28, % 28,5 1.9% Houden Asml 2,20 0,57 3,00 0,60 59, % 19,7 1.0% Houden Besi 0,50 0,30 0,70 0,35 10, % 15,7 3.2% Houden Docdata 1,30 0,65 1,30 0,65 17, % 13,4 3.7% Houden Innoconcepts Nihil 0,00 Nihil 0, Geen Neways Nihil 0,00 0,40 0,00 7, % 18,2 - Houden Oce Nihil 0,00 Nihil 0, Geen Philips 1,27 0,80 1,60 0,85 25, % 15,6 3.4% Houden Roodmicrotec Nihil 0,00 Nihil 0,00 0, % - - Spec Houden Telecom Kpn 0,07 0,00 0,08 0,07 2, % 30,7 2.8% Houden Ziggo 1,74 0,95 1,75 0,00 30, % 17,5 - Houden Uitzendsector Brunel 2,00 1,10 2,40 1,20 48, % 20,2 2.5% Houden Dpa 0,05 0,00 0,07 0,00 1, % 24,7 - Spec Houden Randstad 2,07 0,95 2,60 1,17 41, % 15,8 2.8% Houden Tmc Nihil 0,00 Nihil 0, Geen Usg People 0,40 0,12 0,60 0,20 11, % 19,3 1.7% Kopen Overige Dienstverlening Postnl 0,37 0,00 0,40 0,00 3, % 7,8 - Houden Tnt Express 0,20 0,08 0,30 0,12 6, % 22,1 1.8% Houden Tnt Post Groep Nihil 0,00 Nihil 0,00 9, % - - Geen Technische Installatie Imtech Verl, 0,00 Verl, 0,00 1, % - - Spec Houden Haven/transport/opslag Airfrance/klm Nihil 0,00 0,50 0,00 10, % 21,6 - Houden Dockwise Nihil 0,00 Nihil 0, Geen Hal 7,50 4,10 8,00 4,10 99, % 12,4 4.1% Houden Hes Beheer 2,84 1,40 3,00 1,45 44, % 14,7 3.3% Spec Houden Smit Internationale Nihil 0,00 Nihil 0, Geen Vopak 2,40 0,88 2,45 0,90 41, % 17,0 2.2% Kopen Chemie Akzonobel 2,80 1,45 3,20 1,50 53, % 16,6 2.8% Houden Dsm 3,19 1,65 3,25 1,70 49, % 15,1 3.4% Kopen Farmacie/biotechnologie Amt Verl, 0,00 Verl, 0, Geen Arseus 1,50 0,72 1,70 0,85 37, % 21,9 2.3% Houden Crucell Nihil 0,00 Nihil 0, Geen Cryo-save Verl, 0,00 Nihil 0, Spec Houden Fornix Biosciences Nihil 0,00 Nihil 0,00 7, % - - Geen Galapagos Nihil 0,00 Nihil 0,00 16, % - - Spec Houden Mdxhealth Verl, 0,00 Verl, 0,00 4, % - - Geen Mediq Nihil 0,00 Nihil 0, Geen Octoplus Verl, 0,00 Verl, 0, Geen Pharming Verl, 0,00 Verl, 0,00 0, % - - Spec Houden Industrie Aalberts 1,40 0,35 1,60 0,40 24, % 15,3 1.6% Houden Accsys Technologies Verl, 0,00 Verl, 0,00 0, % - - Spec Houden Amg Verl, 0,00 0,40 0,00 7, % 17,9 - Spec Houden Aperam Verl, 0,00 Nihil 0,00 17, % - - Houden 3 mei

13 winst dividend winsttax dividend koers mutatie k/w div. rend. advies /05/ Arcelor Mittal Nihil 0,15 0,50 0,15 11, % 23,2 1.3% Spec Kopen Holland Colours 3,40 1,75 3,60 1,85 28, % 7,9 6.5% Houden Kendrion 1,10 0,50 1,80 0,70 24, % 13,7 2.8% Kopen Nedap 1,40 1,05 1,80 1,35 31, % 17,5 4.3% Houden Nyloplast Nihil 0,00 Nihil 0, Geen Wavin Nihil 0,00 Nihil 0, Geen Xeikon 0,40 0,00 0,40 0, Verkopen Textiel Gamma Holding Nihil 0,00 Nihil 0, Geen Tencate 1,40 0,54 1,70 0,60 22, % 13,3 2.6% Spec Kopen Kantoorinrichting Samas Nihil 0,00 Nihil 0, Geen Energie Fugro 2,77 1,50 2,90 1,50 45, % 15,6 3.3% Kopen Royal Dutch Shell 2,50 1,36 2,60 1,39 26, % 10,3 5.2% Houden Sbm Offshore 0,40 0,00 Nihil 0,00 12, % - - Houden Uitgeverijen/entertainment/drukkerijen Ajax Nihil 0,00 Nihil 0,00 8, % - - Geen Brill 1,60 1,10 1,80 1,15 24, % 13,5 4.7% Houden Reed Elsevier 1,00 0,50 1,05 0,52 14, % 14,2 3.5% Kopen Roto Smeets Verl, 0,00 Verl, 0, Spec Houden Telegraaf 0,65 0,50 0,70 0,50 7, % 10,5 6.8% Houden Wolters Kluwer 1,60 0,70 1,65 0,72 20, % 12,2 3.6% Kopen Voeding Corbion 0,50 0,85 0,70 0,25 16, % 23,6 1.5% Houden De Master Blenders 1753 Nihil 0,00 Nihil 0, Geen Heineken 2,80 0,90 3,00 0,95 51, % 17,0 1.9% Houden Nutreco 1,85 1,00 2,15 1,00 32, % 14,9 3.1% Kopen Unilever 1,58 1,076 1,65 1,10 30, % 18,2 3.7% Kopen Wessanen Nihil 0,05 0,20 0,08 4, % 20 2% Houden Witte Molen Nihil 0,00 Nihil 0, Geen winst dividend winsttax dividend koers intrins. k/w div. rend. advies /05/2014 waarde Vastgoed Corio 2,65 2,20 2,55 2,20 34,645 42,77 13,5 6.4% Houden Dim Vastgoed ($) Nihil 0,00 Nihil 0, Geen Eurocastle Verl, 0,00 Verl, 0, Verkopen Eurocommercial Properties 1,97 1,92 2,02 1,95 31,34 32,73 15,5 6.2% Houden Homburg Invest Verl, 0,00 Verl, 0, Geen Kardan Verl, 0,00 Verl, 0,00 0,359 0, Spec Houden Nieuwe Steen 0,61 0,28 0,35 0,27 4,299 5,59 12,2 6.3% Houden Pepr Nihil 0,00 Nihil 0, Geen Unibail-rodamco 10,20 8,70 11,00 9,40 189,35 151,10 17,2 4.1% Houden Vastned Offices/industrial Nihil 0,00 Nihil 0, Geen Vastned Retail 2,80 2,55 2,70 2,55 35,11 46,72 13,0 7.3% Kopen Wereldhave 3,25 3,30 3,40 3,30 62,28 59,71 18,3 5.3% Houden 13 3 mei 2014

14 Nutreco gaat jaar sterk van start Op voorhand mocht worden verwacht dat omzet en volumes van Nutreco in het eerste kwartaal zouden zijn gestegen, gedragen door de ontwikkelingen bij de visvoertak van het concern. Vorig jaar kende letterlijk een koude start, met uitzonderlijk lage watertemperaturen die voor een veel lagere vraag naar zalmvoer zorgden. Zalm is namelijk een koudbloedig dier dat meer eet naarmate de watertemperatuur hoger is. Met de milde winter is daar dit jaar duidelijk sprake van, zeker in vergelijking met de zeer koude winter van een jaar geleden. De omzet- en volumestijging die Nutreco nu in een trading update bekend heeft gemaakt is op zich dus niet zo verrassend, maar wel nog een stuk beter dan waar analisten gemiddeld genomen op hadden gerekend. De omzet blijkt in het eerste kwartaal op 853,3 miljoen euro te zijn uitgekomen, een toename van 8,4% vergeleken met een jaar geleden. Dat is een meer dan behoorlijke stijging, zeker als bedacht wordt dat de sterke euro ook Nutreco parten speelt zoals dat bij zoveel wereldwijd opererende concerns momenteel zo duidelijk het geval is. De bewegingen aan het valutafront hebben de omzet met 6,1% gedrukt. Dat de omzet desondanks is gestegen is voor een deel (5,6%-punt) aan overnames te danken, maar toch vooral aan hogere volumes. Die zijn autonoom dus zonder de bijdrage van overgenomen Research fishfarm bedrijven mee te nemen met maar liefst 10,7% toegenomen. Met 1% hogere volumes bij Diervoeding, komt die stijging bijna helemaal op het conto van de visvoertak waar ze met 24,3% zijn toegenomen. Bij zalmvoer zijn de volumes zelfs met 35,9% gestegen (desondanks is het volumedeel van visvoer voor andere soorten dan zalm toch iets opgelopen van 36% een jaar geleden naar nu 37%; de komende jaren moet dat percentage naar 50 gaan oplopen). Bij deze indrukwekkende cijfers moet wel worden bedacht dat de lat door de zeer koude winter van vorig jaar nogal laag heeft gelegen. Een jaar geleden waren de volumes aan visvoer en zalmvoer in het eerste kwartaal nog respectievelijk met 13% en 19% gedaald. Toch geeft dit meteen ook aan dat het nu meer dan alleen herstel is geweest en dat het niet zo vreemd is dat analisten op een minder grote stijging hadden gerekend. Verwachting voor minder belangrijke eerste jaarhelft Achtergrond is zoals gezegd dat zalm een koudbloedig dier is dat meer eet naarmate de watertemperatuur hoger is. Dit is niet alleen van belang gezien de vergelijking met de koude start van vorig jaar, maar is meteen ook de achterliggende reden waarom de zalmvoeractiviteiten een zeer uitgesproken seizoenspatroon kennen. In de zomer eet de zalm bijvoorbeeld gewoonweg veel meer dan in de winter. Bij visvoer is het eerste kwartaal ook de minst belangrijke periode van het jaar. Dat seizoenspatroon is eveneens heel duidelijk te zien bij Nutreco als geheel, met een tweede helft van het jaar dat veel zwaarder weegt dan de eerste. Die minder belangrijke eerste jaarhelft is dus wel sterk begonnen. Concrete winstcijfers worden in de trading update zoals te doen gebruikelijk niet genoemd, maar Nutreco geeft wel aan dat het bedrijfsresultaat bij Diervoeding in het eerste kwartaal iets is gestegen en bij Visvoer duidelijk hoger is dan een jaar geleden. Dat komt meteen overeen met de verwachting die het concern nu voor de eerste jaarhelft heeft gegeven, met bij Diervoeding een bedrijfsresultaat (voor amortisatie: ebita dus) iets hoger dan de 56,9 miljoen euro die in de eerste helft van vorig jaar is behaald en bij Visvoer duidelijk hoger dan de in die periode behaalde 35,1 miljoen euro. Voor het geheel dus inclusief de kosten op holdingniveau wordt een resultaat (ebita) verwacht dat duidelijk hoger zal zijn dan de 80,3 miljoen euro die in de eerste helft van vorig jaar is behaald. Die verwachting is op basis van de huidige conjunctuur en eventuele bijzondere posten daargelaten. Vertraging bij verkoop De verwachting geldt daarnaast alleen voor de zogenaamde voortgezette activiteiten. De 3 mei

15 Goede zet Pharming Het uitgeven van nieuwe aandelen heeft het bedrijf al vaak moeten doen, maar bij de onderhandse plaatsing die Pharming nu bekend heeft gemaakt vallen toch vooral de verschillen op. De nieuwe aandelen die nu worden uitgegeven zorgen voor slechts een beperkte verwatering, worden afhankelijk hoe daar tegenaan wordt gekeken tegen geen of slechts een kleine korting geplaatst waar het aandeel dit jaar toch al een fors opmars heeft laten zien, en zijn niet meer bedoeld om het hoofd boven water te kunnen houden. winstbijdrage van de mengvoeren vleesactiviteiten in Spanje en Portugal die het concern in de etalage heeft gezet zit daar dus niet in. Ook deze activiteiten hebben in het eerste kwartaal een hoger bedrijfsresultaat weten te behalen. Nutreco spreekt van een goed kwartaal in vergelijking met vorig jaar, dankzij het marktleiderschap en een herstel van de Spaanse economie. Het concern zegt dat het verkennende proces naar de voorgenomen desinvestering gaande is, maar dat dit proces meer tijd vergt dan aanvankelijk was verwacht. Nutreco geeft aan op een waardering uit te zijn die de marktpositie, de huidige financiële resultaten en het toekomstige potentieel van deze activiteiten goed reflecteert. Het concern zegt alle opties te blijven overwegen en daarbij de belangen van alle stakeholders voor ogen te zullen houden. Beleggingsopinie Specialty animal feed nutricion pallets Vertraging dus bij die voorgenomen verkoop, die Nutreco een nog aantrekkelijker geheel zou maken (als pure play met nog betere groeiperspectieven en hogere marges, waar een hoger prijskaartje bij zou horen) met daarnaast ook nog zicht op het terugsluizen van een deel van de verkoopopbrengst naar aandeelhouders toe (ook vanwege het bedrag dat daarmee dan zou zijn gemoeid voor ons niet meer dan een bijkomende factor). Getuige de mededeling die nu is gedaan wil Nutreco dus vooral ook wel een goede prijs voor deze activiteiten, die al heel lang een wat vreemde eend in de bijt zijn geweest die het concern nooit echt in de weg heeft gezeten. Verder is dit jaar dus sterk van start gegaan, maar moet daarbij meteen worden bedacht dat het om een seizoensmatig minder belangrijke periode gaat. Een bemoedigende start is daarom wellicht een wat betere omschrijving, die ook niet zoveel zegt over iets dat de markt al langer bezig houdt, namelijk hoe het zich tot concurrent ontpoppen van klant Marine Harvest precies op waarde zou moeten worden geschat. Aan de vertraging bij de voorgenomen verkoop in Spanje en Portugal tillen wij, mede gezien de huidige gang van zaken daar, niet zwaar en hoe dit jaar van start is gegaan vinden wij dus bemoedigend. Wij blijven het aandeel dan ook van een koopadvies voorzien. * Publicatiedatum website 24 april op 32,65. Door J. Dekker. Auteur heeft op moment van schrijven geen positie in Nutreco. De nieuwe aandelen worden bij bestaande institutionele beleggers geplaatst, waaruit kan worden opgemaakt dat het voor het grootste deel om Amerikaanse partijen zal gaan. In totaal gaat het om 30 miljoen aandelen. Op een voor de emissie uitstaande aantal van 374,6 miljoen komen er daarmee dus 8% aandelen bij. Dat gebeurt tegen een prijs van 49 eurocent per aandeel, gelijk aan de gemiddelde slotkoers in de vijf voorafgaande handelsdagen. Op zich is er dit keer dus zelfs helemaal geen korting bij aan te pas gekomen, ware het niet dat de betreffende institutionele beleggers wel 21 miljoen warrants ontvangen. Die vertegenwoordigen natuurlijk wel waarde en kunnen zodoende als de werkelijke korting worden beschouwd, al is die dan nog steeds meer dan goed te overzien. De warrants kennen een uitoefenprijs van 57 eurocent en een looptijd van twee jaar. In de komende twee jaar kunnen die warrants dus worden omgewisseld in nog eens in totaal 21 miljoen nieuwe aandelen, maar dan wel tegen een prijs van 57 eurocent per aandeel. Beleggingsopinie Het contrast met de situatie eerder is zeer groot, toen nog op zeer lage koersen moest worden geëmitteerd met een enorme verdere verwatering tot gevolg. Dat nu als het ware gebruik is gemaakt van het dit jaar rigoureus verbeterde sentiment 15 3 mei 2014

16 ten aanzien van het aandeel om de balans verder te versterken vinden wij een goede zet. Omdat nu bij bestaande institutionele beleggers is geplaatst geeft het de grote koersstijging die het aandeel eerder dit jaar heeft laten optekenen voor ons meer body (meer gewicht, bij gebrek aan een betere vertaling), nog even refererend aan ons vorige artikel Heropstanding Pharming (van 19 februari) waarin wij hebben gewezen op de grote vraag uit de particuliere hoek in niet alleen Nederland maar ook Frankrijk waar het aandeel veel aandacht op internet(fora) heeft gekregen. De nieuwe aandelen worden dus niet helemaal zonder korting geplaatst, maar ook met de korting in de vorm van warrants vinden wij dat de emissie nu onder aantrekkelijke voorwaarden geschiedt die vooral ook in schril contrast staan met hoe dat voorheen is gebeurd. Toen had Pharming ook weinig keuze, omdat het ophalen van nieuw kapitaal steeds broodnodig was voor het voortbestaan van het bedrijf. Dat ligt nu anders, aangezien Pharming voor deze emissie al voldoende geld in kas had om het voorlopig uit te kunnen zingen. Pharming geeft dan ook aan dat de (verdere) versterking van de balans het bedrijf in staat stelt om versneld te kunnen investeren teneinde de waarde van de Ruconestfranchise en het technologieplatform te ontsluiten. Specifiek wordt de mogelijkheid genoemd om deel te nemen in de commercialisatie van Ruconest, samen met de commerciële partners die het bedrijf in de verschillende landen heeft. In de Verenigde Staten is die partner Salix. Voor een middel tegen acute aanvallen van de zwellingsziekte erfelijk angiooedeem, zoals Ruconest is, is de Amerikaanse markt veruit de grootste waar het uiteindelijk allemaal om zou moeten gaan draaien. Toelating tot deze markt moet het echte keerpunt voor Pharming gaan vormen. De in dit opzicht cruciale datum is eerder dit jaar met drie maanden verschoven naar 16 juli, wanneer de uitspraak van de FDA als Amerikaanse toezichthouder uiterlijk mag worden verwacht. De nu lopende aanvraag lijkt goede kans van slagen te kunnen worden toegedicht, maar op de beurs is al een behoorlijk voorschot op een goede afloop genomen. Ruim twee maanden geleden hebben wij ons advies verlaagd naar een speculatief houdadvies, met als doorslaggevende reden dat wij vonden dat inmiddels een behoorlijk prijskaartje (van ruim meer dan 200 miljoen euro) aan het bedrijf was komen te hangen. Naast aanknopingspunten zoals de slechts kleine korting (in de vorm van warrants) vinden wij vooral CEO Sijmen de Vries van belang dat nu niet uit nood maar veel meer uit luxe nieuwe aandelen worden uitgegeven, als teken dat het bedrijf niet alleen op de beurs maar wel degelijk zelf ook in ander vaarwater is beland (al moet het echte keerpunt dus nog gaan komen in de vorm van toelating op de Amerikaanse markt). Om onze houding in het verlengde daarvan nog wat duidelijker te maken: alleen al uit praktische overwegingen zouden wij het geen goede zaak hebben gevonden als louter een beroep op aandeelhouders wordt gedaan als de nood het hoogst is (denk aan hoe laag een koers dan kan staan en hoeveel korting daarnaast ook nog eens moet worden gegeven om beleggers ondanks die nood over de streep te trekken). Dat nu dus een in onze ogen goede stap is gezet die tevens wat aanknopingspunten voor beleggers heeft opgeleverd en de koers daarnaast sinds onze adviesverlaging iets van de zo grote koerswinst heeft moeten inleveren, wil ook weer niet zeggen dat wij nu wezenlijk anders naar het aandeel zijn gaan kijken dan ruim twee maanden geleden. Ons toen gegeven speculatief houdadvies laten wij dit keer staan. * Publicatiedatum website 22 april op 0,504. Door J. Dekker. Auteur heeft op moment van schrijven geen positie in Pharming. 3 mei

17 Grote overname stuwt resultaten Reesink De metamorfose van Royal Reesink is in de loop van het afgelopen jaar in een stroomversnelling gekomen door de grote overname van Pon Material Handling Europe, waarmee het bedrijf in één klap ongeveer twee keer zo groot is geworden. Waar Reesink eerder al had aangegeven dat de overgenomen activiteiten een goed debuut hebben gemaakt, laat de grote overname zich duidelijk in de trading update over het eerste kwartaal terugzien. Zo is de omzet in het eerste kwartaal meer dan verdubbeld naar 116 miljoen euro. Exacte winstcijfers worden in de update niet gegeven, maar Reesink laat wel weten dat de operationele winst (ebitda) bijna verdubbeld is en het bedrijfsresultaat (ebit) met meer dan 50% is gestegen. De acquisitie van Pon Material Handling Europe is niet de meest recente overname. In het begin van dit jaar is namelijk ook de overname van CT Agro afgerond, waarmee Reesink definitief de stap naar Kazachstan heeft gezet (voor de goede orde heeft het overgenomen bedrijf vorig jaar al door middel van een provisieregeling bijgedragen aan de winst). Reesink heeft in dat land te maken gekregen met een gedaalde lokale munt, iets dat de hiervoor aangehaalde resultaten (zowel ebitda als ebit) wel heeft gedrukt. Over deze tegenvaller had het bedrijf eerder al gezegd dat die zich vooral in de eerste jaarhelft zou laten voelen, en daarna minder impact zou gaan hebben op de afzet van oogstmachines. Gezien de overnames is het van belang dat Reesink tevens uitspraken doet over de autonome ontwikkeling. De omzet laat dan een stijging van bijna 4% zien, waarbij de vergelijkbare ( like-for-like ) cijfers van het voormalige Pon Material Handling Europe zijn gehanteerd en de cijfers van CT Agro buiten beschouwing zijn gelaten. Over de operationele winst en het bedrijfsresultaat zegt Reesink dat die op autonome basis respectievelijk belangrijk en aanzienlijk zijn gestegen. Volgens de Schaal van Mock wordt daarmee op een stijging van respectievelijk tussen de 12% en 20% en tussen de 30% en 45% gedoeld. Vooruitkijkend zegt Reesink gematigd positief over de ontwikkeling van de relevante markten in het algemeen te zijn. Die markten een voor een aflopend vertoont de bouw volgens het bedrijf tekenen van stabilisatie, maar een echt herstel wordt dit jaar nog niet verwacht. De markt voor material handling equipment is zeer competitief, maar heeft wel als voordeel dat meteen wordt geprofiteerd als zich enig economisch herstel aandient. Ten aanzien van de agrarische sector als van oudsher belangrijke markt, wijst Reesink op de goede prijzen voor gewassen en melk die hun weerslag niet missen op de investeringsbereidheid onder akkerbouwers en melkveehouders. Over de markt voor landschappelijk onderhoud, bos, tuin en park geeft het bedrijf ten slotte aan dat de verwachting is dat die dit jaar stabiel zal blijven. Naast deze inzichtelijke schets van de verschillende markten waarop het bedrijf opereert, geeft Reesink voor het gehele jaar een verwachting af die niet wezenlijk verschilt met wat bijvoorbeeld bij de publicatie van de definitieve jaarcijfers is gezegd. De activiteiten zijn onderverdeeld in twee segmenten. Voor Reesink Equipment wordt dit jaar een forse (>45%) omzeten resultaatgroei verwacht, terwijl de bedrijven binnen het industriële segment volgens Reesink voldoende zijn geherstructureerd om een beter resultaat te realiseren. Naast persoonlijke beschermingsmiddelen en hydraulische componenten en systemen is het bedrijf in dat segment ook actief als distributeur van staal. Die staalactiviteiten zijn de afgelopen jaren een van de dissonanten in het geheel geweest. Ten aanzien van het eerste kwartaal zegt Reesink dat het volume (tonnage) nagenoeg gelijk is gebleven, maar dat het prijsniveau in de markt verder is gedaald. Onder andere door het aanpassen van de kostenbasis is het bedrijfsresultaat van de staalactiviteiten echter toch aanzienlijk verbeterd. Bij de nu gegeven trading update en de verwachting voor het gehele jaar moet voor de goede orde nog wel worden bedacht dat het aantal uitstaande aandelen ook flink is toegenomen. Als bijvoorbeeld naar de in het afgelopen jaar behaalde winst per aandeel (4,85 euro) wordt gekeken is die natuurlijk gebaseerd op het gemiddelde aantal (gewone) aandelen dat gedurende het jaar heeft uitgestaan, en het aantal dat aan het einde van het jaar uitstond is uiteraard hoger dan dat (scheelt 37%). Andere kanttekening is de recente botsing met de beurs naar aanleiding van het voornemen om eind dit jaar, of zo spoedig mogelijk daarna, de stekker uit Alternext Amsterdam te trekken waar Reesink sinds eind 2006 genoteerd staat. Zeer recent hebben wij daar al uitgebreid aandacht aan besteed met voor ons als slotsom dat de overstap naar de reguliere beurs dichterbij lijkt te zijn gekomen en dat wij dit of het nou linksom of rechtsom gebeurt een goede zaak zouden vinden, waarbij wij veronderstellen dat partijen er uiteindelijk wel uit zullen komen en er een overgangsregeling uit de bus zal komen rollen. Al moet dit dus nog worden afgewacht vinden wij zelfs deze kwestie dus eigenlijk geen smetje op een goed begin van dit jaar, zoals dat nu uit de trading update kan worden opgemaakt. Ook nu de koers wederom aanschurkt tegen het hoogste niveau in inmiddels een jaar tijd, blijven wij het aandeel een koopadvies meegeven. * Publicatiedatum website 23 april op 79,30. Door J. Dekker. Auteur heeft op moment van schrijven geen positie in Reesink mei 2014

18 Onderzoek ING IM onthult vertraging in groei van risicobereidheid onder beleggers 70% van de institutionele beleggers vindt aandelen qua risico/rendementsverhouding de meest aantrekkelijke beleggingscategorie Beleidsrisico s worden nog steeds als een grote bedreiging gezien, maar het risico rond China lijkt het meest te zijn toegenomen 51% van de institutionele beleggers verwacht dat de prestaties van beleggingscategorieën uit opkomende markten de komende drie tot zes maanden zullen verbeteren, afgezet tegen 22% die dit onwaarschijnlijk acht Institutionele beleggers nemen belangrijke stappen om de risicoblootstelling in te perken Uit de laatste bevindingen van de Risk Rotation Survey van ING Investment Management (eigen onderzoek van ING IM, dat in maart 2014 door Citigate Dewe Rogerson is uitgevoerd onder 83 institutionele beleggers, gevestigd in Europa) blijkt dat de bereidheid onder institutionele beleggers om beleggingsrisico s te nemen de laatste zes maanden is toegenomen. Echter is de groei ervan vertraagd. Over het eerste kwartaal van 2014 geeft 42% van de institutionele beleggers aan dat de bereidheid om risico te nemen de afgelopen zes maanden is toegenomen. Daarnaast geeft 19% juist aan dat de risicobereidheid is afgenomen. De overeenkomende cijfers voor het vierde kwartaal van 2013 zijn 56% en 11%. Als we kijken naar de redenen achter deze vertraging, lijkt het erop dat de zorgen over China en het staartrisico de belangrijkste factoren zijn. In het vierde kwartaal van 2013 zei 14% van de institutionele beleggers zich grote zorgen te maken over een harde landing in China, vergeleken met 27% die hetzelfde beweerde in het eerste kwartaal van De overeenkomende cijfers voor het staartrisico vormen een stijging van 11% naar 27%. De voornaamste risicobron is echter beleidsgerelateerd: men maakt zich vooral zorgen over het afbouwen van de kwantitatieve versoepeling en/of een begrotingsschok. Desondanks zijn er duidelijke signalen dat de bereidheid om risico te nemen nog altijd prominent aanwezig is. Van de institutionele beleggers gelooft 70% dat aandelen de komende drie tot zes maanden de aantrekkelijkste beleggingscategorie zal zijn, wat de risico/rendementsverhouding betreft. Opmerkelijk is echter wel de afgenomen interesse in vastgoed, al staat deze beleggingscategorie nog altijd op de tweede plaats. Bijna één derde (30%) van de ondervraagden beschouwt vastgoed als minder gunstig, vergeleken met 45% in het voorgaande kwartaal. Daarnaast lieten grondstoffen, qua risico/rendementsverhouding, in het vierde kwartaal van 2013 de grootste percentuele toename zien (van 13% naar 17%). Ondanks dat de wereld wordt opgeschud door een aantal aanzienlijke politieke, maatschappelijke en economische kwesties, beschouwen beleggers de meeste risico s als ingecalculeerd. Zij denken niet dat deze systemisch zijn. Feitelijk verwacht men geen verrassingen, aldus Valentijn van Nieuwenhuijzen, Head of Strategy Multi-Asset bij ING Investment Management (ING IM): De problemen in Europa zijn nog niet voorbij, maar de storm is de laatste maanden wel wat gaan liggen. Er is nog maar een enkeling die een ineenstorting van de EU verwacht. De uitkomst van de crisis tussen Rusland en Oekraïne is echter nog onzeker. Deze situatie zal tot meer nervositeit gaan leiden onder beleggers en dit zal uiteindelijk een nadelig effect hebben op de risicobereidheid. Uit het onderzoek van ING IM blijkt nog een ander teken van de aanhoudende risicobereidheid. Van de respondenten gelooft 51% dat de prestaties van opkomende markten de komende drie tot zes maanden zullen verbeteren, afgezet tegen 22% die dit onwaarschijnlijk acht. Ook geven institutionele beleggers aan proactieve stappen te hebben genomen om de risico s in hun portefeuilles beter te beheersen. De afgelopen twaalf maanden heeft 67% gezorgd voor een betere spreiding; 30% heeft de blootstelling aan risicovolle beleggingscategorieën teruggebracht; 16% heeft de hoeveelheid liquide middelen uitgebreid en 15% heeft gezorgd voor een grotere blootstelling aan de meer liquide vermogenstitels. Dit weerspiegeld zich in de beleggingsstrategieën die over de komende zes tot twaalf maanden als het meest renderend worden beschouwd: 56,5% kiest voor een multi-asset strategie, 23% voor een uitgebalanceerde strategie en 22% voor total return. De regio s met de beste beleggingskansen qua risico/rendement zijn volgens beleggers de VS (30%), gevolgd door het Verenigd Koninkrijk (24%), opkomende markten (18%) en Europa (13%). * Publicatiedatum website 29 april. Publicatie van ING Investment Management, integraal overgenomen zonder bewerking redactie. 3 mei

19 taexpres S=steun W=weerstand KTT=korte termijn trend *Auteur heeft positie in besproken fonds Pharming (S: 0,43; W: 0,54; KTT: stijgend): Na de koersexplosie begin dit jaar heeft het aandeel enig terrein moeten prijsgeven in een beweging die echter veel weg heeft van een tijdelijke pas op de plaats. Perspectief op het weer oppakken van de draad is nu al te zien, met nog wel de aangegeven weerstand als horde te nemen. (JD 29/4) Reed Elsevier (S: 14,70; W: 15,33; KTT: neutraal): Met het breken van de steun bij de MA-150 is een einde gekomen aan een stijgende trend die bijna twee jaar heeft geduurd en zelfs tot de toppen van vlak na de eeuwwisseling heeft geleid. Nu hoeft niet per se een dalende trend te zijn ingezet, consolidatie is ook nog mogelijk. (JD 29/4) Reesink (S: 74,50; W: 80,00; KTT: stijgend): Het aandeel ligt nog steeds tussen twee vuren in, nl. onder twee hordes (80,00/84,25) die moeten worden genomen om voor een verbetering van het lange beeld te zorgen en boven twee belangrijke steunniveaus (74,50/68,50). Nu is de eerste van de twee hordes weer aangetikt. (JD 29/4) TenCate (S: 21,30; W: 22,85; KTT: dalend): Het korte termijn beeld is de laatste tijd behoorlijk verzwakt. In welke mate precies is nog wat lastig te peilen, met nu ook een belangrijke steun bereikt (bij het punt waar de rally van vorig jaar halverwege na een korte consolidatie weer kon worden opgepakt). (JD 29/4) Vopak (S: 32,75; W: 39,40; KTT: dalend): De al begin vorig jaar ingezette daling heeft nu een duidelijk vervolg gekregen. De gaps die nu op de daling worden achtergelaten spreken wat dat betreft boekdelen. Dat vervolg zou als tweede fase van de daling kunnen worden beschouwd. (JD 29/4) Toelichting: Hoewel wij taexpres met grote zorg samenstellen, vervult technische analyse binnen de beleggingsmethodiek van Beleggings Expres slechts een ondersteunende rol. Wij geven op deze pagina s dan ook geen concrete technische adviezen, maar beschrijven slechts de technische conditie van de diverse aandelen (en eventueel andere waarden). Hierbij proberen wij waar mogelijk aandelen te behandelen die elders in dit nummer (fundamenteel) worden besproken. Door de beperkte beschikbare ruimte realiseren wij ons dat de getoonde grafieken niet door een ieder goed afleesbaar worden gevonden. In dit kader verwijzen wij graag naar onze, voor abonnees vrij toegankelijke, website: alwaar de grafieken klikbaar en vergrootbaar worden weergegeven. Ook kunt u op deze site een toelichting op de gehanteerde begrippen terugvinden mei 2014

20 3 mei