Philips krijgt handen niet op elkaar. Lege beurshulzen beter uit de weg gaan blz.7. tipblad voor beleggers

Transcriptie

1 Lege beurshulzen beter uit de weg gaan blz.7 38 tipblad voor beleggers internet 21 september , europese aandelen: de weg die voor ons ligt kleine maar opmerkelijke overname fugro eurocommercial solide nieuwe poging simac van 18 beurs af te halen 4 Philips krijgt handen niet op elkaar

2 taexpres S=steun W=weerstand KTT=korte termijn trend *Auteur heeft positie in besproken fonds AEX index (S: 372; W: 388; KTT: stijgend): Waar de rally weer een vervolg heeft gekregen, ligt het internationale beeld iets complexer. In Europa probeert bijv. zelfs de Spaanse beurs uit de dalende lange trend te breken, in de VS oogt het echter nog steeds kwetsbaar (stijgende trend, maar divergenties). (JD 16/9) AirFrance-KLM (S: 6,65; W: 7,15; KTT: dalend): Op het scherpe herstel van deze maand is nu een belangrijke horde (7,15) bereikt. Naast de MA-150 ligt daar ook de bovenkant van het dalende trendkanaal van dit jaar. Binnen het lange termijn beeld ligt een vergelijkbare horde overigens iets hoger (7,60). (JD 16/9) Eurocommercial Properties (S: 28,00; W: 30,10; KTT: neutraal): In mum van tijd is het korte termijn beeld nu verbeterd, met herstel dat in tegenstelling tot de afgelopen twee maanden dit keer níet afketst op de MA-150. Meer dan een neutraal beeld levert dat vooralsnog echter niet op. (JD 16/9) Fornix BioSciences (S: 0,32; W: 0,34; KTT: neutraal): Inmiddels gaat het een jaar hoofdzakelijk zijwaarts met de koers. Daarom zegt het ook niet zoveel dat de koers inmiddels iets boven de MA- 150 staat. Binnen een neutraal beeld passen namelijk bewegingen rondom dat (horizontaal verlopende) gemiddelde. (JD 16/9) Fugro (S: 47,00; W: 49,00; KTT: stijgend): Het korte termijn beeld is de laatste maanden verbeterd, maar dat gaat nog niet op voor het lange beeld. Nu zijn ook belangrijke hordes genaderd (49,00 en 50,60), zie in dit verband ook de eind vorig jaar achtergelaten gap die inmiddels bijna helemaal is gevuld. (JD 16/9) HES Beheer (S: 40,00; W: n/a; KTT: stijgend): Met de koerssprong die zich nu onder het hoogste volume in 6 jaar tijd heeft voorgedaan, is het korte termijn beeld in één klap verbeterd. Eerder dit jaar was het aandeel juist wat onder druk komen te liggen, zonder echter het lange beeld aan te tasten. (JD 16/9) 21 september

3 Jaargang 44 Uitgave van Beleggings Expres B.V. Algemeen directeur: J. Nab Hoofdredactie: J.G. Dekker Columnisten: P. v.d. Plas, R. Kerstens R. Melchers,,Ben Steinebach, J.J.A. Leenaars timor omnis abesto redactie: Telefoon: (J. G. Dekker) Opgave en vragen over abonnementen: Abonnementenland, Postbus 20, 1910 AA Uitgeest. Tel ABOLAND of ,10 per minuut. Fax Site: voor abonneren of voor adreswijzigingen en opzeggingen. Beëindigen abonnement: Opzeggingen (uitsluitend schriftelijk) dienen 8 weken voor afloop van de abonnementsperiode in bezit te zijn van ABOLAND.. Prijswijzigingen voorbehouden. Abonnementen kunnen op elk gewenst moment ingaan en lopen automatisch door.nieuwe opgaven telefonisch, per , briefkaart of brief. schriftelijk. Abonnementen: Adreswijzigingen uitsluitend Beleggings Expres inclusief volledig toegang tot internetsite per jaar 199,- (Benelux), halfjaar 115,-, kw. 59,- Uitsluitend digitaaljaarabonnement op jaar 121,-, halfjaar 79,-, kw. 49,-. Losse nummers: 5,25 ex. verzendkosten. Belegggings Expres rest Europa: 220,- buiten Europa: 299,-, buiten Europa luchtpost 499,- Bankrekening: ING: NL61 INGB Gehele of gedeeltelijke overneming van de inhoud uitsluitend met toestemming van de uitgever. Beleggings Expres bevat informatie waaraan grote zorg is besteed. De uitgever, redactie en medewerkers kunnen echter niet aansprakelijk worden gesteld voor de gevolgen van de gepubliceerde adviezen en informatie. Alle artikelen Beleggings Expres B.V. Gegeven adviezen en koersdoelen gelden voor een periode van 12 maanden. Redactieleden vermelden eigen posities in besproken fondsen. 2 en 19 TAexpres, technische analyse. 4 Philips krijgt handen niet op elkaar Accelerate! mag dan de naam zijn van het al langer lopende transformatieprogramma waarmee Philips de eigen prestaties wil verbeteren, maar van de buitenwacht had het vooruitkijkend naar de komende jaren best nog wel wat sneller gemogen. Op een in Londen gehouden beleggersdag heeft het concern nieuwe financiële doelstellingen voor de middellange termijn afgegeven, waar de markt reikhalzend naar had uitgekeken. Goed en belangrijk voorbeeld is het doel voor de operationele (ebita) marge. De oude doelstelling tussen aanhalingstekens aangezien die nog gewoon voor het lopende jaar geldt was om een marge tussen 10 en 12% te halen. Het nieuwe doel is om in 2016 een operationele marge van 11 à 12% neer te zetten. Dat werpt de vraag op of Philips met de nieuwe doelstellingen aan de nogal conservatieve kant is gebleven, of dat de buitenwacht te optimistisch is geweest in aanloop naar de nu gehouden beleggersdag. 7 Lege beurshulzen beter uit de weg gaan De nagenoeg lege beurshuls Lavide Holding, de naam die het voormalige Qurius heeft meegekregen, heeft gewezen op een gerechtelijke uitspraak over een kwestie uit het verleden en de negatieve consequenties die dat uiteindelijk zou kunnen hebben voor de vermogenspositie. Voor ons aanleiding om toch maar weer eens een blik op het aandeel te werpen, waarbij wij wederom tot de slotsom komen dat particuliere beleggers er wat ons betreft goed aan doen om dergelijke aandelen waaronder ook Fornix BioSciences waar niet geheel toevallig dezelfde tijdelijke bestuurder de zaken waarneemt links te laten liggen. kopen Fugro blz. 14 houden Philips blz. 04 ECP blz. 16 verkopen Lavide blz. 07 Fornix blz. 07 Simac blz Europese aandelen: de weg die voor ons ligt Het is niet duidelijk of er een consistent, positief verband bestaat tussen de gemiddelde temperatuur op de Europese stranden en de beursperformance. Maar sinds het begin van de zomer lijken beleggers wereldwijd de Europese aandelenmarkt met andere ogen te bekijken. 10 Agenda 11 Koerswijzer 14 Kleine maar opmerkelijke overname Fugro Fugro heeft de overname van DCN Global LLC aangekondigd, een nog jong bedrijf gespecialiseerd in onderwater engineering- en duikwerkzaamheden. Met het hoofdkantoor in Abu Dhabi worden deze voor de offshore industrie verrichte diensten hoofdzakelijk uitgevoerd in het Midden-Oosten. Fugro, dat de afgelopen twee jaar al op verschillende projecten met dit bedrijf heeft samengewerkt, geeft aan dat DCN Global een snelle groei heeft laten zien en dit jaar naar verwachting een omzet van circa $30 miljoen zal gaan halen. Geen grote overname dus, maar wel een opmerkelijke omdat het nog maar kort dag is voordat Fugro de strategie voor de komende jaren gaat ontvouwen en juist de divisie (Subsea) wordt versterkt waar bij de buitenwacht de ogen vooral op zijn gericht. 16 Eurocommercial solide Eurocommercial Properties staat als een solide vastgoedfonds te boek, en heeft dat ook het afgelopen boekjaar weer weten waar te maken. Bij het Amsterdamse vastgoedfonds loopt het boekjaar steeds van begin juli tot en met eind juni. Bij de eind vorige maand naar buiten gebrachte cijfers over het gebroken boekjaar 2012/2013 komt die soliditeit bijvoorbeeld tot uiting in een zeer lage leegstand (minder dan 1%) en het per saldo nauwelijks hoeven afwaarderen van het vastgoed (slechts voor 0,1%). 18 Nieuwe poging Simac van beurs af te halen Met een door grootaandeelhouder Simal Beheer uit te brengen bod van 3,00 euro per aandeel wordt een nieuwe poging ondernomen om Simac van de beurs te halen en weer helemaal een familiebedrijf te maken 3 21 september 2013

4 Philips krijgt handen niet op elkaar Accelerate! mag dan de naam zijn van het al langer lopende transformatieprogramma waarmee Philips de eigen prestaties wil verbeteren, maar van de buitenwacht had het vooruitkijkend naar de komende jaren best nog wel wat sneller gemogen. Op een in Londen gehouden beleggersdag heeft het concern nieuwe financiële doelstellingen voor de middellange termijn afgegeven, waar de markt reikhalzend naar had uitgekeken. Goed en belangrijk voorbeeld is het doel voor de operationele (ebita) marge. De oude doelstelling tussen aanhalingstekens aangezien die nog gewoon voor het lopende jaar geldt was om een marge tussen 10 en 12% te halen. Het nieuwe doel is om in 2016 een operationele marge van 11 à 12% neer te zetten. Dat werpt de vraag op of Philips met de nieuwe doelstellingen aan de nogal conservatieve kant is gebleven, of dat de buitenwacht te optimistisch is geweest in aanloop naar de nu gehouden beleggersdag. Concurrerender, klantgerichter, flexibeler en ondernemender. Dat moest en moet Philips nog steeds worden. In 2011 is daartoe een weg ingeslagen, waarbij een prominente rol is weggelegd voor het Accelerate! programma dat momenteel ook in het derde jaar zit en nog lang niet op zijn einde loopt. Bij dat programma gaat het om meer dan het besparen van kosten alleen, maar bijvoorbeeld ook om de samenstelling en kwaliteit van de activiteitenportefeuille en om het veranderen van de bedrijfscultuur. Waar het laatste natuurlijk allesbehalve van de ene op de andere dag gaat, springt bij het andere aspect het afstoten van consumentenelektronica het meest in het oog. Nadat eerder de televisietak al in een joint venture was ondergerationalizer bracht, werd begin dit jaar de verkoop overeengekomen van Lifestyle Entertainment, dat uit de onderdelen Audio, Video, Multimedia en Accessoires bestaat. De divisie Consumer Lifestyle richt zich nu specifiek op het gebied van gezondheid en welzijn, en is natuurlijk ook minder gewicht in de schaal gaan leggen. Ruim twee jaar geleden was dit nog de grootste divisie zij het net aan die toen goed was voor 36% van de omzet. Inmiddels is Consumer Lifestyle juist met afstand de kleinste van de drie divisies, goed voor 20% van de omzet (gemeten over de laatste vier kwartalen). Healthcare is nu de grootste divisie, met 43% van de omzet (en los van holdingkosten zelfs meer dan de helft van de operationele winst). Lighting volgt met een omzetaandeel van 37% op de voet (maar naar winst gemeten dus op gepaste afstand). Insteek is om een breed opererend technologieconcern te zijn dat aantrekkelijke markten bedient, ook in geografisch opzicht aangezien inmiddels al 35% van de omzet in opkomende landen wordt behaald, en inspeelt op belangrijke wereldwijde trends. Bij Healthcare gaat het dan natuurlijk vooral om vergrijzing 21 september 2013

5 maar Philips geeft eveneens aan vastbesloten te zijn om de financiële doelen voor dit jaar te gaan halen waarbij de aanhoudende economische tegenwind wel een probleem blijft vormen. Bij de doelen draait het om omzetgroei, marge en winstgevendheid. Op het eerste gebied was/is het doel om in de periode op vergelijkbare basis een gemiddelde omzetgroei tussen 4 en 6% te halen. Hoewel daar de veronderstelling bij hoorde dat de mondiale economische groei tussen 3 en 4% zou bedragen en die groei onder de 3% ligt, geeft Philips aan toch op weg te zijn naar de ten doel gestelde range. Voor de goede orde is dat dan niet aan de eerste helft van dit jaar te danken, want de vergelijkbare omzetgroei is in het eerste kwartaal op 1% blijven steken en in het tweede kwartaal op 3%. Ook van de operationele (ebita) marge geeft het concern aan op weg te zijn naar de ten doel gestelde range (10 tot 12%), maar dan wel aan de onderkant daarvan. Die toevoeging ontbreekt dan weer bij het laatste doel, namelijk om een rendement op geïnvesteerd vermogen (ROIC) tussen 12 en 14% te halen. Magere verhoging margedoel Philips heeft nu dus ook vooral nieuwe doelstellingen voor de komende drie jaar naar buiten gebracht. Het omzetdoel is precies hetzelfde gebleven. De komende drie jaar wil het concern gemiddeld een vergelijkbare omzetgroei tussen 4 en 6% halen, met als veronderstelling wederom dat de mondiale economische groei tussen 3 en 4% zal liggen. Op de twee andere aspecten is de lat wel iets hoger gelegd. In 2016 wil Philips een operationele marge van 11 à 12% hebben bereikt, in plaats van 10 à 12%. Voor de goede orde worden herstructureringskosten en overnamegerelateerde lasten gewoon meegenomen. Dat is niet zo relevant als wordt teruggekeken, want bij het oude doel was dat ook al het geval. Het wegvallen van dergelijke (extra) kosten zal wel de marge ná 2016 ten goede kunnen komen. Wat dit betreft zijn enkele kanttekeningen bij de zo klein ogende verhoging van het margedoel te plaatsen. Philips heeft nu het doel voor het kostenbesparingsprogramma, waarbij het specifiek om overheadkosten en indirecte kosten gaat, opgetrokken van 1,1 miljard euro (in 2014 af te ronden) naar 1,5 miljard euro (in 2015). Voor de goede orde gaat het daarbij om cumulatieve besparingen, waarvan de teller halverwege dit jaar op 673 miljoen euro stond (dus het bedrag dat tot nog toe aan kosten is weggesneden sinds de start in 2011 van het programma). Aan het einde van dit jaar moest dit zijn opgelopen naar 900 miljoen euro en eind volgend jaar naar 1,1 miljard euro, maar daar is dus nu healthcare (ook mondiaal gezien, het concern haalt een verwachting aan dat het aantal 60-plussers in 2050 zal zijn gestegen naar 2 miljard), bij Lighting onder andere om de behoefte aan steeds meer energiezuinige oplossingen (denk aan LED-verlichting), en bij Consumer Lifestyle bijvoorbeeld om de alsmaar uitdijende middenklasse in opkomende landen. Vastbesloten om doelen voor dit jaar te halen Het Accelerate! programma werpt al vruchten af en zal de komende drie jaar doorgaan, 21 september 2013

6 lighting bijgekomen dat dit een jaar later 1,5 miljard euro moet zijn geworden. Die kostenbesparingen zijn natuurlijk gunstig voor de marge. Philips rekent voor dat het effect voor de operationele marge in 2016 naar schatting meer dan 1,0%-punt is (in vergelijking met 2013). Een nog groter effect, namelijk tussen 1,0% en 2,0%-punt, denkt het concern te gaan bereiken met het Design for Excellence (DfX) programma dat met name op lagere inkoopkosten is gericht. Met ook nog eens productiviteitswinsten (End2End) die het concern verwacht te gaan halen met een effect van meer dan 1,0%-punt, telt dat allemaal op tot een gunstig impact op de operationele marge van ergens tussen 3,0% en 4,0%-punt. Daar staan echter zaken tegenover die juist negatief voor de marge uitpakken. Philips rekent voor dat extra eenmalige herstructureringslasten, investeringen in het upgraden van de IT-systemen en het nieuw inrichten van end to end processen bij elkaar ongeveer 0,5%- punt zullen gaan schelen en hogere investeringen in nieuwe (autonome) groei ongeveer het dubbele. De vruchten van laatstgenoemde investeringen moeten dan na 2016 kunnen worden geplukt. Overigens heeft het concern bij het afgeven van het nieuwe margedoel ook nog eens 0,5%-punt aan speling ingebouwd, om bescheiden afwijkingen qua marktgroei en prijserosie ten opzichte van de nu gehanteerde veronderstellingen op te kunnen vangen. Alles bij elkaar levert dit per saldo een verbetering van de operationele marge tussen 1,0% en 2,0%-punt op. Als dan nog even wordt teruggedacht aan de uitspraak dat dit jaar wordt aangekoerst op de onderkant van de oude doelstelling en het concern dus blijkbaar verwacht dat de operationele marge op of iets boven de 10% zal gaan belanden, kan dus helemaal worden meegerekend hoe Philips op het nieuwe margedoel is uitgekomen. Voor de volledigheid is het laatste financiële doel iets ruimer verhoogd. Philips wil in 2016 namelijk een rendement op geïnvesteerd vermogen van meer dan 14% gaan halen (was tussen 12 en 14%). Beleggingsopinie Naast nieuwe financiële doelstellingen voor de middellange termijn heeft Philips ook nog een nieuw aandeleninkoopprogramma aangekondigd dat volgende maand van start gaat. De komende twee tot drie jaar gaat het concern voor 1,5 miljard euro aan eigen aandelen inkopen. Ook daarvoor heeft Philips niet de handen op elkaar gekregen, om maar mee aan te geven dat de verwachtingen in de markt nogal hooggespannen waren. Dat brengt ons op de vraag aan het einde van de inleiding van dit artikel: is Philips met de nieuwe doelstellingen aan de nogal conservatieve kant gebleven, of is de buitenwacht te optimistisch geweest in aanloop naar de in Londen gehouden beleggersdag? Wij denken dat beide het geval is geweest, misschien nog wel het beste te peilen aan de mogelijke taxatieverlagingen die de komende tijd zouden kunnen gaan volgen. Daarnaast gaat het vooral ook om de resultaten die nu worden neergezet, of eigenlijk nog wat beter gezegd straks in het vierde kwartaal. Waar het wellicht ook wat zal tegenvallen hoe het concern weer heeft gewezen op lastige marktomstandigheden, is in ieder geval duidelijk dat Philips in dat seizoensmatig zo belangrijke kwartaal flink aan de bak zal moeten om de voor dit jaar gestelde doelen te kunnen halen. Ook dat is voor ons reden om nog steeds niet verder te willen gaan dan een houdadvies. * Publicatiedatum website 18 september op 24,30. Door J. Dekker. Auteur heeft op moment van schrijven geen positie in Philips. 21 september 2013

7 Lege beurshulzen beter uit de weg gaan De nagenoeg lege beurshuls Lavide Holding, de naam die het voormalige Qurius heeft meegekregen, heeft gewezen op een gerechtelijke uitspraak over een kwestie uit het verleden en de negatieve consequenties die dat uiteindelijk zou kunnen hebben voor de vermogenspositie. Voor ons aanleiding om toch maar weer eens een blik op het aandeel te werpen, waarbij wij wederom tot de slotsom komen dat particuliere beleggers er wat ons betreft goed aan doen om dergelijke aandelen waaronder ook Fornix BioSciences waar niet geheel toevallig dezelfde tijdelijke bestuurder de zaken waarneemt links te laten liggen. Bij lege beurshulzen draait het in essentie nog maar om één ding: het uitnutten van de waarde die de beursnotering nog zou kunnen vertegenwoordigen. Dat kan alleen door een bedrijf te vinden die de lege beurshuls wil gebruiken om op een snelle manier op de beurs komen te staan. Het gaat dan om een zogenaamde omgekeerde overname, omgekeerd in de zin dat de lege beurshuls dat nog niet-beursgenoteerde bedrijf overneemt. Aangezien die beurshuls niet voor niets leeg is, is daar een constructie voor nodig waarvan wij de indruk hebben dat die door menig particuliere belegger niet echt wordt doorgrond. Basisscenario is dat een investeerder (in Nederland is dat veelal Value8) een controlerend belang in het betreffende beursgenoteerde bedrijf neemt, al dan niet in meerdere stappen. Indien nodig zal dan vervolgens nog schoon schip worden gemaakt, bijvoorbeeld door het uitkeren van de aanwezige cash of het saneren van de schulden. Daarna kan de zoektocht naar mogelijke gegadigden beginnen die op een snelle manier op de beurs willen komen te staan. Ideaal is als een dergelijke gegadigde een solide trackrecord kan overleggen, bijvoorbeeld qua winstontwikkeling, aangezien dit het verdere proces aanzienlijk makkelijker maakt. Als een geschikte kandidaat eenmaal is gevonden is het verder een zaak van onderhandelen, waarbij het vooral ook van belang is hoeveel waarde dat bedrijf ziet in de voordelen van een snelle beursnotering. Die waarde vertaalt zich niet in de betaling van cash, maar bepaalt alleen maar hoeveel van het eigendom in het eigen bedrijf de gegadigde partij uiteindelijk bereid is af te staan. De lege beurshuls zal de overname van de activiteiten van het nietbeursgenoteerde bedrijf betalen met nieuw uit te geven aandelen, waarmee de aandeelhouders die nog in de lege beurshuls zitten hun belang fors zien verwateren. Het gaat bij die onderhandelingen dus met name over in welk verhouding met aandelenbelangen wordt geschoven. Als de omgekeerde overname afgerond is en het nieuwe bedrijf op de beurs staat, zal normaal gesproken het overgrote deel van de aandelen in handen zijn van de oorspronkelijke eigenaar (van het nieuwe bedrijf), de investeerder (zoals Value8) die alles in gang heeft gezet een behoorlijk belang hebben, en tot slot als sluitpost een klein percentage nog vrij verhandelbaar op de beurs circuleren ( free float ). Bij die laatste groep zitten dus de oude aandeelhouders die de hele tijd op hun stukken zijn blijven zitten en diegenen die de aandelen hebben gekocht om op een omgekeerde overname te speculeren. De in dit hele proces afnemende free float is meteen ook precies datgene waar de schoen vaak in de praktijk wringt. Die kan namelijk tot wilde taferelen en pumps and dumps leiden. Ter verduidelijking: bij dat laatste pompen bepaalde beleggers de koers eerst op, al dan niet begeleid met mooie verhalen op bijvoorbeeld internetfora, om de aandelen vervolgens vrolijk te dumpen. Een vergelijking met piramidespelen dringt zich dan ook op. Het voorgaande hebben wij in algemeenheid opgeschreven, vooral met de bedoeling weer eens uit te leggen waarom wij bepaald niet gecharmeerd zijn van dergelijke aandelen en die in principe ook niet willen volgen. In algemeenheid betekent wel dat elk geval weer op zichzelf kan staan, waarbij het vooral van belang is in hoeverre op de huidige koers al een prijskaartje aan de beursnotering wordt gehangen. Dat moet dan worden afgezet tegen de waarde die een mogelijke gegadigde in de beursnotering ziet. Verder is in eerste instantie alleen een hogere koers gerechtvaardigd als beleggers bij een omgekeerde overname aan de nieuwe aanwinst op de beurs een hogere waarde toekennen dan dat het betreffende bedrijf bij de onderhandelingen zelf heeft gedaan. In eerste instantie, want vanaf dat punt zal de verdere koersontwikkeling gewoon gaan afhangen van reguliere dingen zoals de prestaties die het nieuwe beursgenoteerde bedrijf in de loop der tijd zal gaan neerzetten. Bij dat laatste gaat het dus precies om dezelfde afwegingen als bij andere aandelen moeten worden gemaakt, en die hebben helemaal niets van doen met de waarde voor of tijdens een omgekeerde overname. Met andere woorden is hopen op een mooi bedrijf als gegadigde geen rationeel argument om op een omgekeerde overname te speculeren. Overigens willen mensen zich ook nog wel eens lelijk vergissen bij het kijken naar voorbeelden uit het verleden doordat ze omgekeerde aandelensplitsingen daarbij over het hoofd zien. Bij Lavide Holding hebben wij nu alleen gekeken hoe groot de waarde is die op de huidige koers impliciet aan de beursnotering wordt toegekend, een exercitie die wij meteen ook bij Fornix BioSciences hebben gedaan. Dat is een lege beurshuls die verder ook 21 september 2013

8 nogal wat overeenkomsten met Lavide heeft (precies dezelfde tijdelijke bestuurder/value8 als investeerder). In beide gevallen komt uit onze berekeningen rollen dat op de huidige koers al een fors prijskaartje aan de beursnotering wordt gehangen, van 1,8 miljoen euro bij Lavide en van 1,4 miljoen euro bij Fornix. Beide aandelen blijven wij daarmee van een verkoopadvies voorzien (om misverstanden te voorkomen: bij Lavide is in de loop van dit jaar een omgekeerde splitsing van 1-op-400 doorgevoerd, de huidige koers komt dus overeen met een oude koers van welgeteld 1,45 eurocent voor splitsing), maar tegelijkertijd ook voor een laatste keer. Zoals hiervoor uiteengezet hebben wij structurele bedenkingen bij dit soort aandelen en willen wij die in principe niet volgen (dat is ook niet iets nieuws, zie bijvoorbeeld nog ons omslagartikel met de veelzeggende titel De beurs als speeltuin van 12 januari 2011). Wij stoppen dan ook met het volgen van zowel Lavide als Fornix, en zullen ons advies in beide gevallen binnenkort naar Geen wijzigen (waarmee ze wel in ons archief blijven staan). te doen gebruikelijk op logaritmische schaal (op een lineaire schaal zouden de dalingen nog prominenter zijn te zien) en AamigoO/EDCC Dico gecorrigeerd voor doorgevoerde omgekeerde aandelensplitsingen. De blauwe verticale lijn in de grafieken ligt precies op de datum (12 januari 2011) dat het artikel is gepubliceerd. Links van die lijn is derhalve het koersverloop tot aan publicatie van dat artikel te zien, en rechts het koersverloop sindsdien (met ter verduidelijking de totale procentuele daling eveneens in blauw aangegeven). * Publicatiedatum website 5 september op 5,80 (Lavide) en 0,34 (Fornix). Door J. Dekker. Auteur heeft op moment van schrijven geen positie in Lavide Holding en/ of Fornix BioSciences. Bijlage: grafische illustratie De beurs als speeltuin Koersverloop van de in het artikel De beurs als speeltuin van 12 januari 2011 aan bod gekomen aandelen, vanaf een jaar voor publicatie van het artikel tot aan nu. De grafieken zijn zoals 21 september 2013

9 Europese aandelen: de weg die voor ons ligt Het is niet duidelijk of er een consistent, positief verband bestaat tussen de gemiddelde temperatuur op de Europese stranden en de beursperformance. Maar sinds het begin van de zomer lijken beleggers wereldwijd de Europese aandelenmarkt met andere ogen te bekijken. Hoewel we ons hierdoor niet te veel moeten laten meeslepen één zwaluw maakt nog geen zomer denken we dat beleggers terecht positiever zijn geworden over Europa. Om te beginnen is Europa in het tweede kwartaal uit de recessie geklommen. De verbetering was breed gedragen, waarbij zowel Duitsland als Frankrijk de verwachtingen overtrof. Ook het Verenigd Koninkrijk blijft verrassen in positieve zin, getuige de oplopende huizenprijzen, de toegenomen detailhandel-verkopen en de industriële productiecijfers. Een opgaande conjunctuur in de VS en Japan, een iets minder sterke gerichtheid op bezuinigingen, een ruim monetair beleid en de perceptie van afnemende systeemrisico s liggen ten grondslag aan dit herstel. Ten tweede is de winstontwikkeling het dieptepunt gepasseerd. Daarom verwachten wij voor de tweede helft van het jaar en 2014 een versnelling van de winstgroei. Rekening houdend met de grote gevoeligheid van Europese winsten voor zelfs de geringste omzetverbetering, verwachten we het komende jaar margeverbreding en winstgroei met dubbele cijfers, mits de wereldwijde groeiomstandigheden gunstig blijven. Om dit beeld nog interessanter te maken: voor deze winstgroei hoeft geen hoge prijs te worden betaald. De koers/winstverhouding van Europese bedrijven ligt 15% onder het wereldwijde gemiddelde. In vergelijking met de Amerikaanse markt is het disagio zelfs 35% bijna historisch hoog. Zeker, Europa of tenminste de eurozone kent een aantal unieke (economische en politieke) uitdagingen bij het opbouwen van een stabielere monetaire unie, en deze rechtvaardigen waarschijnlijk een disagio. Maar we betwijfelen of dit wel 35% moet zijn. De aandelenmarkt is niet alleen aantrekkelijk vergeleken met andere beurzen, maar ook afgezet tegen de obligatiemarkt. Het dividendrendement op Europese aandelen bedraagt 3,6%, bijna het dubbele van de rente op een Duitse staatsobligatie. Er is echter één belangrijk verschil. Een combinatie van tapering (geleidelijk afbouwen van de monetaire verruiming) in de VS en betere Patrick Moonen macrogegevens zal de obligatierendementen hoogstwaarschijnlijk opstuwen, wat leidt tot een verlies op het obligatiebezit. Dividenden daarentegen hebben volop ruimte om te groeien, gelet op de betere winstgevendheid van bedrijven en de hoge ingehouden winsten. Dit vormt voor bedrijven ook een stimulans om hun balans te herstructureren. Het vervangen van duur eigen vermogen door goedkope leningen vermindert de gemiddelde kapitaalkosten, verlaagt de hurdle rate voor nieuwe investeringen en vergroot het rendement op eigen vermogen. Dit moet aandelenbeleggers als muziek in de oren klinken. Ze lijken het thema te hebben omarmd. Er zijn tekenen dat de omslag van obligaties naar aandelen eraan komt. Dit zal niet van de ene op de andere dag gebeuren. Toch heeft de aandeleninstroom voor het eerst sinds 2007 de instroom in obligaties overtroffen, en recentelijk heeft deze trend zich versneld. Of deze omslag zal doorzetten hangt af van de duurzaamheid van de fundamentele bedrijfseconomische ontwikkelingen. Dit hangt uiteraard deels af van externe factoren, zoals de groei van opkomende markten en de ontwikkeling van de olieprijs. Een geruststellende gedachte is echter dat zowel Draghi als Carney bereid is de financiële condities soepel te houden en elk inzetbaar middel aan te grijpen om dit doel te bereiken. Zoals altijd zal de praktijk het leren, maar de voortekenen zijn goed. Daarmee rest de vraag: wat moeten we kopen in Europa? Wij zien drie veelbelovende thema s: verdere afname van staartrisico s, meer investeringsuitgaven en herstel van de consumentenbestedingen. De gemakkelijkste manier om posities in deze thema s in te nemen is middels financiële waarden, industrie en luxe consumentengoederen. Maar bedenk wel: de weg gaat weliswaar weer omhoog, maar het pad is lang en vol bochten en kuilen. Als belegger in Europese aandelen moet je beschikken over een stel goede schokbrekers. * Publicatiedatum website 10 september. Door Patrick Moonen, Senior Strategist bij ING Investment Management. 21 september 2013

10 September 23 sep: Fugro Capital Markets Day (in Londen) agenda Oktober 3 okt: ArcelorMittal beleggersdag 8 okt: Arseus trading update derde kwartaal16 okt: ASML derdekwartaalcijfers; Docdata trading update derde kwartaal 17 okt: Nutreco, Sligro Food Group trading update derde kwartaal 18 okt: Ziggo derdekwartaalcijfers 21 okt: AkzoNobel, Philips, BinckBank derdekwartaalcijfers 22 okt: KPN, Unit4 derdekwartaalcijfers; Aalberts trading update derde kwartaal 23 okt: Arcadis, TomTom, HES Beheer derdekwartaalcijfers; Heineken, CSM trading update derde kwartaal; D.E Master Blenders 1753 trading update 2012/2013 (18 maanden) 24 okt: Unilever derdekwartaalcijfers 25 okt: USG People, Wessanen, Ballast Nedam derdekwartaalcijfers; TenCate trading update derde kwartaal 28 okt: TNT Express derdekwartaalcijfers; Spyker trading update derde kwartaal; BinckBank kapitaaltoereikendheid- en risicorapport 29 okt: Aperam (nabeurs), ASMI derdekwartaalcijfers; Reesink trading update 30 okt: Kas Bank, Macintosh Retail Group (nabeurs) trading update derde kwartaal 31 okt: Royal Dutch Shell, ArcelorMittal, AirFrance-KLM, Randstad, Wereldhave, Besi derdekwartaalcijfers; Holland Colours halfjaarcijfers boekjaar 2013/2014 November 1 nov: Beter Bed derdekwartaalcijfers; Brunel trading update derde kwartaal 4 nov: PostNL derdekwartaalcijfers; Grontmij, Vastned Retail trading update derde kwartaal 5 nov: DSM derdekwartaalcijfers; Neways trading update derde kwartaal; Eurocommercial Properties aandeelhoudersvergadering 6 nov: ING, Kendrion derdekwartaalcijfers; Wolters Kluwer, Delta Lloyd, TKH, Exact, Brill (nabeurs) trading update derde kwartaal; Unilever ex-(kwartaal)dividend 7 nov: Aegon, Corio, Pharming derdekwartaalcijfers; Heijmans, Ordina, Roto Smeets, CVG, Simac, Ctac, Sopheon trading update derde kwartaal; Eurocommercial Properties ex-dividend 8 nov: TMG, NSI, AMG derdekwartaalcijfers; Fugro, Vopak, Acomo, Van Lanschot trading update derde kwartaal; Eurocommercial Properties eerstekwartaalcijfers boekjaar 2013/ nov: Xeikon trading update derde kwartaal 11 nov: DPA trading update derde kwartaal 13 nov: Oranjewoud (nabeurs) derdekwartaalcijfers; Batenburg (nabeurs) trading update derde kwartaal; Royal Dutch Shell ex- (kwartaal)dividend 14 nov: Ahold, BAM, Stern Groep derdekwartaalcijfers; SBM Offshore, Nedap (nabeurs), RoodMicrotec, HAL, AND trading update derde kwartaal 15 nov: Boskalis, Galapagos trading update derde kwartaal 18 nov: ICT Automatisering trading update derde kwartaal 21 september

11 winst dividend winsttax dividend koers mutatie k/w div. rend. advies /09/ Bouw Arcadis 1,49 0,52 1,55 0,54 20, % 12,9 2.7% Houden Ballast Nedam Verl, 0,00 0,50 0,00 12, % 24,1 - Houden Bam Groep Verl, 0,10 0,20 0,07 3, % 18,5 1.9% Houden Boskalis 2,20 1,24 2,40 1,24 32, % 13,3 3.9% Houden Grontmij Verl, 0,00 0,20 0,00 3, % 16,9 - Houden Heijmans 0,65 0,25 0,90 0,25 9, % 10,1 2.7% Houden Oranjewoud 0,41 0,00 0,35 0,00 5, % 15,2 - Houden Kabel Draka Nihil 0,00 Nihil 0, Geen Tkh Group 1,28 0,65 1,60 0,75 23, % 14,4 3.2% Kopen Papier Cvg Verl, 0,00 Verl, 0,00 3, % - - Houden Handel Amsterdam Commodities 1,20 0,70 1,25 0,70 15, % 12,4 4.5% Houden Technische Handel Batenburg 0,42 0,20 0,50 0,25 11, % 23,7 2.1% Houden Reesink Verl, 0,00 5,00 2,50 67, % 13,5 3.7% Kopen Detailhandel Food Ahold 0,80 0,44 0,90 0,45 12, % 14,2 3.5% Kopen Schuitema Nihil 0,00 Nihil 0, Geen Sligro 1,59 1,05 1,70 1,05 28, % 16,9 3.6% Kopen Super De Boer Nihil 0,00 Nihil 0, Geen Detailhandel Non Food Beter Bed 0,67 0,47 0,80 0,55 17, % 21,5 3.2% Kopen Dico Verl, 0,00 Verl, 0, Geen Macintosh Retail Verl, 0,20 0,40 0,16 8, % 20,2 1.1% Houden Duurzame Consumptiegoederen Accell Group 1,01 0,75 1,30 0,75 14, % 11,3 5.1% Kopen Hunter Douglas 2,00 1,25 2,25 1, Houden Spyker Verl, 0,00 Verl, 0, Verkopen Financiële Sector Aegon 0,69 0,21 0,65 0,22 5, % 8,8 3.8% Spec Kopen Ageas Nihil 0,00 Nihil 0,00 31, % - - Geen Binckbank 0,76 0,45 0,56 0,28 7, % 12,8 3.9% Spec Kopen Delta Lloyd 2,25 1,03 2,35 1,03 15, % 6,8 6.4% Kopen Ing Groep 1,00 0,00 1,00 0,00 8, % 8,9 - Houden Kasbank 1,06 0,64 1,10 0,66 9, % 8,9 6.7% Kopen Sns Reaal Nihil 0,00 Nihil 0, Geen Van Der Moolen Nihil 0,00 Nihil 0, Geen Van Lanschot Verl, 0,00 1,10 0,00 15, % 14,5 - Houden Automotive Antonov Verl, 0,00 Verl, 0, Geen Stern Groep Nihil 0,00 1,00 0,50 13, % 13,0 3.8% Houden Ict-dienstverleners Ctac 0,07 0,00 0,07 0,00 0, % 14 - Houden Lavide Holding Verl, 0,00 Verl, 0,00 4, % - - Verkopen Lbi Int. 0,20 0,00 0,23 0, Geen Logica Nihil 0,00 Nihil 0, Geen Ordina 0,05 0,00 0,05 0,00 1, % 25,6 - Houden Simac 0,17 0,05 0,20 0,06 3, % 15 2% Verkopen Technologie Software And Nihil 0,00 Nihil 0,00 2, % - - Spec Houden Exact 0,82 1,00 1,00 1,00 18, % 18,4 5.4% Houden Hitt Nihil 0,00 Nihil 0, Geen Ict Verl, 0,00 Nihil 0,00 3, % - - Spec Houden september 2013

12 winst dividend winsttax dividend koers mutatie k/w div. rend. advies /09/ Nedsense Verl, 0,00 Verl, 0,00 0, % - - Spec Houden Sopheon Nihil 0,00 Nihil 0,00 1, % - - Spec Houden Tie Holding Nihil 0,00 Nihil 0,00 5, % - - Spec Houden Tomtom 0,40 0,00 0,25 0,00 5, % 21,6 - Spec Houden Unit4 1,60 0,40 1,90 0,50 29, % 15,4 1.7% Kopen Technologie Hardware Asmi 0,50 0,40 1,40 0,40 25, % 17,9 1.6% Houden Asml 2,70 0,53 2,75 0,60 69, % 25,4 0.9% Houden Besi 0,42 0,30 0,60 0,30 8, % 14,4 3.5% Houden Docdata 1,09 0,55 1,30 0,65 16, % 12,8 3.9% Houden Innoconcepts Nihil 0,00 Nihil 0, Geen Neways Verl, 0,012 Nihil 0,00 4, % - - Houden Oce Nihil 0,00 Nihil 0, Geen Philips 0,28 0,75 1,40 0,75 24, % 17,2 3.1% Houden Roodmicrotec Verl, 0,00 Nihil 0,00 0, % - - Spec Houden Telecom Kpn 0,32 0,07 0,13 0,00 2, % 18,0 - Houden Ziggo 0,96 1,45 1,45 1,55 30, % 21,2 5.0% Houden Uitzendsector Brunel 1,85 1,00 2,00 1,10 39, % 19,8 2.8% Houden Dpa 0,03 0,00 0,05 0,00 1, % 29,6 - Spec Houden Randstad 1,73 1,25 2,05 1,00 39, % 19,3 2.5% Houden Tmc Nihil 0,00 Nihil 0, Geen Usg People 0,35 0,12 0,50 0,15 6, % 13,0 2.3% Kopen Overige Dienstverlening Postnl 0,55 0,181 0,35 0,00 2, % 8,4 - Houden Tnt Express 0,08 0,03 0,20 0,08 7, % 35,5 1.1% Houden Tnt Post Groep Nihil 0,00 Nihil 0,00 10, % - - Geen Technische Installatie Imtech Verl, 0,00 Verl, 0,00 2, % - - Spec Houden Haven/transport/opslag Airfrance/klm Verl, 0,00 Nihil 0,00 7, % - - Houden Dockwise Nihil 0,00 Nihil 0, Geen Hal 7,00 3,90 8,00 3,90 97, % 12,2 3.1% Houden Hes Beheer 2,93 1,46 3,10 1,55 46, % % Kopen Smit Internationale Nihil 0,00 Nihil 0, Geen Vopak 2,70 0,88 2,75 0,90 44, % 16,1 2.0% Houden Chemie Akzonobel 2,55 1,45 2,80 1,45 49, % 17,5 2.9% Houden Dsm 2,70 1,45 3,50 1,45 56, % 16,2 2.6% Houden Farmacie/biotechnologie Amt Verl, 0,00 Verl, 0, Geen Arseus 1,44 0,60 1,50 0,63 21, % 14,3 2.9% Houden Crucell Nihil 0,00 Nihil 0, Geen Cryo-save Verl, 0,00 Verl, 0,00 1, % - - Spec Houden Fornix Biosciences Nihil 0,47 Verl, 0, Verkopen Galapagos 0,25 0,00 0,35 0,00 14, % 42,6 - Spec Houden Mdxhealth Verl, 0,00 Verl, 0,00 2, % - - Geen Mediq 1,05 0,36 1,20 0, Geen Octoplus Verl, 0,00 Verl, 0, Geen Pharming Verl, 0,00 Verl, 0,00 0, % - - Spec Kopen Industrie Aalberts 1,40 0,35 1,40 0,35 20, % 14,3 1.7% Houden Accsys Technologies Verl, 0,00 Verl, 0,00 0, % - - Spec Houden Amg 0,40 0,00 0,65 0,00 6, % 10,6 - Spec Houden Aperam Verl, 0,58 Verl, 0,00 11, % - - Houden 21 september

13 winst dividend winsttax dividend koers mutatie k/w div. rend. advies /09/ Arcelor Mittal Verl, 0,58 Nihil 0,15 10, % - 1.4% Spec Kopen Holland Colours 1,97 1,10 3,40 1,75 27, % 8,0 6.4% Houden Kendrion 1,55 0,58 1,40 0,58 22, % 16,0 2.6% Kopen Nedap 2,01 1,51 1,70 1,30 29, % 17,5 4.4% Houden Nyloplast Nihil 0,00 Nihil 0, Geen Wavin Nihil 0,00 Nihil 0, Geen Xeikon 0,35 0,00 0,40 0,00 5, % 14,3 - Spec Houden Textiel Gamma Holding Nihil 0,00 Nihil 0, Geen Tencate 1,25 0,50 1,80 0,72 20, % 11,2 3.5% Spec Kopen Kantoorinrichting Samas Nihil 0,00 Nihil 0, Geen Energie Fugro 3,63 2,00 3,00 1,50 48, % 16,1 3.1% Kopen Royal Dutch Shell 3,38 1,34 2,60 1,36 24, % 9,4 5.5% Kopen Sbm Offshore Verl, 0,00 1,10 0,00 15, % 14,3 - Kopen Uitgeverijen/entertainment/drukkerijen Ajax Nihil 0,00 Nihil 0,00 8, % - - Geen Brill 3,06 1,08 1,60 1,10 20, % 12,6 5.4% Houden Reed Elsevier 0,90 0,47 1,00 0,50 14, % 14,9 3.3% Kopen Roto Smeets Verl, 0,00 Verl, 0, Spec Houden Telegraaf Verl, 0,00 0,65 0,47 13, % 20,1 3.6% Houden Wolters Kluwer 1,55 0,69 1,60 0,70 19, % 11,9 3.7% Kopen Voeding Csm Verl, 0,70 0,50 0,85 18, % 36,6 4.6% Houden De Master Blenders ,52 0,13 0,55 0,14 12, % 22,7 1.1% Aanbieden Heineken 2,94 0,89 2,85 0,92 53, % 18,6 1.7% Houden Nutreco 2,265 1,025 2,45 1,10 37, % 15,4 2.9% Kopen Unilever 1,57 0,97 1,60 1,076 29, % 18,3 3.7% Houden Wessanen Verl, 0,05 0,15 0,06 2, % 18,5 2.2% Kopen Witte Molen Nihil 0,00 Nihil 0, Geen winst dividend winsttax dividend koers intrins. k/w div. rend. advies /09/2013 waarde Vastgoed Corio 2,75 2,75 2,65 2,20 31,225 42,77 11,7 7.0% Houden Dim Vastgoed ($) Nihil 0,00 Nihil 0, Geen Eurocastle Verl, 0,00 Verl, 0,00 7, Verkopen Eurocommercial Properties 1,97 1,92 2,02 1,95 29,67 32,73 14,6 6.6% Houden Homburg Invest Verl, 0,00 Verl, 0, Geen Kardan Verl, 0,00 Verl, 0,00 0,338 1, Houden Nieuwe Steen 0,99 0,86 0,68 0,34 5, ,6 6.5% Houden Pepr Nihil 0,00 Nihil 0, Geen Unibail-rodamco 9,60 8,40 10,30 9,00 178,20 151,10 17,3 5.1% Houden Vastned Offices/industrial Nihil 0,00 Nihil 0, Geen Vastned Retail 3,31 2,55 3,05 2,55 32,855 46,72 10,7 7.8% Kopen Wereldhave 3,91 3,30 3,25 3,30 53,15 59,71 16,3 6.2% Houden september 2013

14 Kleine maar opmerkelijke overname Fugro Fugro heeft de overname van DCN Global LLC aangekondigd, een nog jong bedrijf gespecialiseerd in onderwater engineering- en duikwerkzaamheden. Met het hoofdkantoor in Abu Dhabi worden deze voor de offshore industrie verrichte diensten hoofdzakelijk uitgevoerd in het Midden-Oosten. Fugro, dat de afgelopen twee jaar al op verschillende projecten met dit bedrijf heeft samengewerkt, geeft aan dat DCN Global een snelle groei heeft laten zien en dit jaar naar verwachting een omzet van circa $30 miljoen zal gaan halen. Geen grote overname dus, maar wel een opmerkelijke omdat het nog maar kort dag is voordat Fugro de strategie voor de komende jaren gaat ontvouwen en juist de divisie (Subsea) wordt versterkt waar bij de buitenwacht de ogen vooral op zijn gericht. Strategisch gezien hoeft een grote verandering van koers niet te worden verwacht. Fugro spreekt in dit opzicht van een herijking van de strategie. Binnenkort zal het na lang wachten eindelijk zo ver zijn, en zal het bedrijf de strategie voor de komende (drie) jaren uit de doeken gaan doen. In eerste instantie gebeurt dat op maandag 23 september op een dan in Londen te houden beleggersdag (Capital Markets Day). Een week later volgt nog eenzelfde beleggersdag in de Verenigde Staten (Houston), waarna het bedrijf als het ware de boer op gaat en road shows staan gepland. Zoals wij het zien kunnen beleggers toch al wat houvast gebruiken, want Diver checking equipment, Nearshore Norway. het laatste jaar is allesbehalve business as usual geweest. Samenvattend zijn voor ons de hoofdpunten de grote desinvestering die is gedaan met de verkoop van het merendeel van de Geoscience divisie, de strubbelingen aan de top met achtereenvolgens het vertrek van een CEO die nog geen jaar aan het roer heeft gestaan en van een belangrijke commissaris, en een achterblijvende winstontwikkeling getuige bijvoorbeeld nog de winstwaarschuwing van bijna een jaar geleden. Die viel toen samen met de bekendmaking dat de toenmalige CEO alweer zou gaan vertrekken, en leidde tot een flinke koersval op de beurs. De stofwolken zijn inmiddels opgetrokken en op de beurs heeft het aandeel de toen opgelopen koersschade vrijwel helemaal weten in te lopen. Dat is meteen het punt om als belegger af te vragen of nog meer in het vat zou kunnen zitten, of dat het koersherstel aangegrepen zou moeten worden om alsnog afscheid van het aandeel te nemen. Waar de rust aan de top lijkt te zijn teruggekeerd, gaat het ons nog om de twee andere hoofdpunten die het laatste jaar hebben gedomineerd. Bij het strategische onderzoek waarvan binnenkort de uitkomsten worden gepresenteerd, wordt natuurlijk ook de huidige activiteitenportefeuille tegen het licht gehouden en gekeken wat daar de sterke en zwakke punten van het bedrijf zijn. Bij de buitenwacht zijn de ogen vooral gericht op wat Fugro met de momenteel zwak presterende Subsea divisie zal gaan doen. Een eventuele desinvestering zou de tweede in korte tijd zijn, relevant omdat dit speculatie in de hand werkt dat dan het terugsluizen van gelden naar aandeelhouders toe aan de orde zou kunnen komen. Bij de kleine overname die nu bekend is gemaakt gaat het dus eigenlijk om de vraag in hoeverre dit als voorteken zou moeten worden opgevat dat een dergelijke desinvestering niet in de maak is. Ons gaat het echter vooral om de haperende winstontwikkeling, met daarbij meteen de kanttekening dat de verkoop van het grootste deel van de Geoscience divisie ook hier een belangrijke rol speelt in de zin dat het voor nogal wat vertekening zorgt. Zo heeft de winst in de eerste helft van dit jaar een grote sprong laten zien (+174,5% naar 314,3 miljoen euro), maar dat is te danken aan de boekwinst (204 miljoen euro) op die verkoop. De winst uit voortgezette activiteiten is met een kleine stijging van 1,7% naar 109,4 miljoen zo goed als gelijk gebleven, en als per aandeel wordt gekeken is dat helemaal het geval (winst 1,35 euro per aandeel). Grootste 21 september

15 Recovery of an AUV (Autonomous UnderwaterVehicle) in the Gulf of Mexico. tegenvaller was vorige maand de voor het gehele jaar afgegeven winstverwachting. Onvoorziene omstandigheden daargelaten en onder de veronderstelling dat wisselkoersen redelijk stabiel zullen zijn, heeft Fugro toen bij de halfjaarcijfers de verwachting uitgesproken dat de omzet uit de voortgezette activiteiten dit jaar zal stijgen van 2,4 miljard euro naar circa 2,6 miljard euro met een nettowinst van rond 230 miljoen euro (volgens onze berekening laat zich dat ongeveer in 2,80 euro per aandeel vertalen). Vorig jaar bedroeg de winst uit voortgezette activiteiten 231,6 miljoen euro (2,89 euro per aandeel, bedenk dat het aantal aandelen in de tussentijd door stockdividend is toegenomen). de olie- en gassector waar bijna driekwart van de activiteiten van het bedrijf op is gericht en anderzijds vanwege de verbeteringen die los daarvan kunnen en moeten worden aangebracht. Bij dat laatste denken wij dan vooral aan margeverbeteringen, met de Subsea divisie als mooi voorbeeld omdat het probleem daar niet bij de groei maar bij de lage winstgevendheid en dito winstbijdrage ligt. Fugro heeft bij de halfjaarcijfers ook aangegeven Comprehensive soil testing, Fugro Singapore Laboratory. goed gevorderd te zijn met het herijken van de strategie en verschillende mogelijkheden bij de bestaande activiteiten te hebben geïdentificeerd om de prestaties te verbeteren en de groei een verdere impuls te geven. Zeer binnenkort (maandag 23 september) wordt de herijkte strategie dus uit de doeken gedaan, waarbij het ons vooral ook gaat om de manier waarop het bedrijf de marges denkt te gaan verbeteren en breder gezegd bijvoorbeeld beter denkt te gaan profiteren van de nog altijd gunstige investeringscyclus in de olie- en gasindustrie (met daarbij weer voor alle zekerheid de kanttekening dat niet moet worden gedacht dat Fugro daar alleen in de eerste fase betrokken bij zou zijn). Tot slot is ook goed om te bedenken dat wij bepaald niet de enige zijn die het huidige winstniveau (de winst uit voortgezette activiteiten uiteraard) als een soort springplank beschouwen. Consensus (bron: Bloomberg) is dat de winst per aandeel de komende jaren stijgt naar 3,52 euro in 2014 en naar 4,05 euro in In dit opzicht zien wij als inzet vooral hoeveel inzicht en houvast Fugro bij de presentatie van de herijkte strategie zal kunnen geven ten aanzien van de winstontwikkeling in de komende jaren. Wat ons betreft is dus een belangrijk moment aanstaande niet geheel toevallig samenvallend met een koers die bijna helemaal hersteld is naar het niveau van vlak voor de koersval van tien maanden geleden. Al is onze afweging daarmee wel een stuk lastiger geworden (enigszins te vergelijken met het vlak voor een kruispunt staan), willen wij ons koopadvies in aanloop naar die presentatie op 23 september laten staan. * Publicatiedatum website 12 september op 47,695. Door J. Dekker. Auteur heeft op moment van schrijven geen positie in Fugro. Die winstniveaus (waar wij voor de goede orde met onze nieuwe winsttaxatie voor dit jaar iets boven zitten) beschouwen wij min of meer als de springplank voor groei in de komende jaren, enerzijds vanwege de nog altijd gunstige vooruitzichten voor september 2013

16 Eurocommercial solide Eurocommercial Properties staat als een solide vastgoedfonds te boek, en heeft dat ook het afgelopen boekjaar weer weten waar te maken. Bij het Amsterdamse vastgoedfonds loopt het boekjaar steeds van begin juli tot en met eind juni. Bij de eind vorige maand naar buiten gebrachte cijfers over het gebroken boekjaar 2012/2013 komt die soliditeit bijvoorbeeld tot uiting in een zeer lage leegstand (minder dan 1%) en het per saldo nauwelijks hoeven afwaarderen van het vastgoed (slechts voor 0,1%). Eurocommercial heeft voor een bedrag van 2,8 miljard euro aan winkelcentra in portefeuille, die in Frankrijk (41%), (het noorden van) Italië (37%) en Zweden (22%) staan. Als een van de redenen waarom bijvoorbeeld de leegstand structureel zo laag is, wijst het bedrijf op de voor huurders aantrekkelijke verhouding tussen huisvestingskosten en omzet. Momenteel bedraagt Passage du Havre die verhouding (waarbij marketingbijdragen, servicekosten en het huurdersdeel onroerendezaakbelasting bij de huur worden opgeteld en onder de streep de omzet inclusief btw wordt genomen) 8,1%. In Zweden moesten wel nieuwe huurders worden gevonden voor de resterende grote winkelruimtes die de failliete elektronicaketen Expert leeg had achtergelaten, maar doordat het bedrijf daar ook in is geslaagd is de leegstand weer gedaald naar het gebruikelijke niveau van minder dan 1% van de huuropbrengsten. Eurocommercial zegt momenteel ook nauwelijks tekenen te zien die op een significante toename van de leegstand op een van de drie markten zouden wijzen. Naast de zeer lage leegstand heeft het bedrijf ook hogere huren kunnen bedingen bij het afsluiten van nieuwe of het verlengen van oude huurcontracten (dat ging met gemiddeld 11% hogere huurprijzen gepaard). Het afgelopen boekjaar heeft de gehele portefeuille daardoor een huurgroei van 2,8% kunnen laten zien (op vergelijkbare basis, oftewel likefor-like ). Het directe resultaat, te beschouwen als de huuropbrengsten na aftrek van alle bijkomende kosten helemaal tot aan de financiering aan toe, is met 2,5% gestegen naar 81,5 miljoen euro. Als gevolg van de mate waarin aandeelhouders de vorige keer voor stockdividend hebben gekozen (het dividend kan steeds naar keuze in cash of in aandelen worden ontvangen) is die stijging per aandeel wat beperkter uitgevallen, met een plus van 1,5% naar 1,97 euro. Waar dat zij het fractioneel iets beter is dan gemiddeld in de markt was verwacht, ligt het dividend dat nu is voorgesteld daar juist iets onder. Voorstel is om het dividend op 1,92 euro per aandeel te laten staan (7 november exdividend, vlak na de jaarlijkse aandeelhoudersvergadering van 5 november). Eurocommercial spreekt van een voorzichtige aanpak, die ervoor moet zorgen dat het trackrecord van minimaal gelijkblijvende dividenden kan worden gehandhaafd ondanks perioden van lagere indexatie en daaruit voortvloeiende beperkte huurgroei. Beleggingsopinie Juist gezien het trackrecord dat het bedrijf in de loop van inmiddels vele jaren (sinds oprichting in 1991) heeft weten 21 september

17 op te bouwen, vinden wij het voorstel om het dividend dit keer gelijk te houden op zich opvallend. Momenteel gaat onze aandacht echter vooral uit naar de bewegingen aan het rentefront, die ons al enige tijd wat terughoudender over de sector als geheel hebben gemaakt. In dit opzicht is meteen van belang om te onderkennen dat de beleningsgraad ( loan-to-value, oftewel hoeveel schuld tegenover de waarde van het vastgoed staat) bij Eurocommercial meer Renteverband dit jaar dan goed is te overzien. Die staat momenteel (beter gezegd eind juni) op 44%, en dat wordt ook nog eens tijdelijk vertekend door een herschikking binnen de Franse portefeuille waarbij het nog wachten is op de verkoopopbrengst (van Passy Plaza in Parijs). Het bedrijf verwacht dat de beleningsgraad volgende maand weer zal zijn gedaald naar 41%. Eurocommercial heeft wel aangegeven als voorzorgsmaatregel tegen verdere marktonzekerheden van plan te zijn de gemiddelde looptijd van de leningen geleidelijk te verlengen van nu iets minder dan vijf jaar naar het historische gemiddelde van ongeveer zeven jaar. Dat brengt ons eigenlijk meteen op de koersontwikkeling van de laatste maanden. Bij de koersdaling die in mei is ingezet bepaald niet als enige aandeel binnen de sector is een sterk verband te zien met de stijging van de lange rentes (zie grafiek). Al vragen wij ons inmiddels af of die stijging op de kortere termijn wellicht op zijn einde zou kunnen lopen (op de wat langere termijn kijken wij daar weer heel anders tegenaan), blijven wij op dit moment nog steeds wat terughoudend over de sector als geheel. Met een dividendrendement van bijna 7%, een korting van 15% ten opzichte van de intrinsieke waarde (IFRS 32,73 euro) en met name ook het solide trackrecord dat Eurocommercial in de loop der jaren heeft opgebouwd, vinden wij een houdadvies (onveranderd) wel ruimschoots gerechtvaardigd. * Publicatiedatum website 9 september op 27,87. Door J. Dekker. Auteur heeft op moment van schrijven geen positie in Eurocommercial Properties. Toelichting grafiek Koersontwikkeling van Eurocommercial dit jaar met daar als blauwe lijn doorheen het omgekeerde (!) van de Nederlandse 10-jaarsrente. Het omgekeerde van die rente om het verband beter te kunnen laten zien: een daling van de blauwe lijn komt dus overeen met een stijging van de lange rente en vice versa. Merk daarbij op dat de schaal (verticale as) zo gekozen is dat in beide gevallen (aandeel en rente) het hoogste en laagste punt precies in de grafiek passen. Het gaat dus om het verband qua richting, niet om te bepalen in hoeverre een koersbeweging op een bepaald moment te ver is doorgeschoten of gezien dat verband juist nog niet voldoende gevorderd is september 2013

18 Nieuwe poging Simac van beurs af te halen Met een door grootaandeelhouder Simal Beheer uit te brengen bod van 3,00 euro per aandeel wordt een nieuwe poging ondernomen om Simac van de beurs te halen en weer helemaal een familiebedrijf te maken. Voor een groot deel is het Veldhovense ICT-bedrijf dat al. Simal is als houdstermaatschappij van de familie Van Schagen controlerend aandeelhouder van Simac, waar Eric van Schagen zoon van oprichter Mac van Schagen als CEO aan het roer staat. Controlerend, want Simal heeft al de meerderheid (60%) van de gewone aandelen en alle preferente aandelen en daarmee bij elkaar 85% van de stemrechten in handen. Het is niet de eerste keer dat een poging wordt ondernomen om Simac van de beurs te halen. In 2009, dus net nadat de kredietcrisis diepe sporen op die beurs had achtergelaten, is dat ook al gedaan. Toen was het voorgenomen bod beduidend minder dan nu, namelijk 1,75 euro per aandeel. In mei van dat jaar bleek het bod echter niet te worden doorgezet. Van verschillende aandeelhouders was vernomen dat het bod van 1,75 euro per aandeel te laag werd bevonden en dat zij niet van plan waren om hun aandelen aan te melden. Verhoging van het bod werd toen onwenselijk geacht voor de schuldpositie van de combinatie van Simac en Simal en daarmee voor bedrijf, medewerkers, klanten en leveranciers. Wel heeft Simal het toen nog 47% bedragende belang in de gewone aandelen vervolgens uitgebreid naar de huidige 60%, door gewoonweg aandelen op de beurs te kopen. Na ruim vier jaar wordt nu dus een nieuwe poging gedaan om Simac van de beurs af te halen. Het voorgenomen bod bedraagt dit keer 3,00 euro per aandeel, een premie van 22% ten opzichte van de laatste slotkoers (11 september) voorafgaand aan de bekendmaking. Verschillende gebruikelijke voorwaarden gelden voordat het bod kan worden uitgebracht, waaronder goedkeuring van het biedingsbericht door de Eric van Schagen Autoriteit Financiële Markten (AFM). Bij wijze van indicatief tijdschema verwacht Simal het biedingsbericht in oktober te kunnen gaan publiceren, en dat in die maand dan ook de aanmeldingstermijn van start zal kunnen gaan. Wettelijk verplicht zal minimaal zes werkdagen voor het einde van die periode waarin aandeelhouders hun stukken kunnen aanmelden, een informatieve bijzondere aandeelhoudersvergadering bijeen worden geroepen. Gebruikelijke voorwaarden gelden ook voordat het bod daadwerkelijk gestand kan worden gedaan, waaronder dat tijdens de aanmeldingstermijn zoveel aandelen worden aangemeld dat die samen met het al in handen zijnde belang minimaal 95% van alle uitstaande gewone aandelen vertegenwoordigen. Voor de goede orde is dat wel een voorwaarde waar ook afstand van kan worden gedaan (dus kan worden besloten om het bod alsnog gestand te doen). Dat laatste neemt niet weg dat nu natuurlijk met name de vraag is hoeveel minderheidsaandeelhouders hun stukken zullen gaan aanmelden. Buiten Simal zijn er geen partijen die een substantiële deelneming in Simac hebben (register AFM). De vrij verhandelbare aandelen zijn dus blijkbaar behoorlijk verspreid. Waar in de toelichting op het bod wordt gesproken over het aan overige aandeelhouders bieden van een mogelijkheid tot een exit tegen een faire prijs, kijken wij daar eigenlijk ook zo tegenaan (met bijv. k/w van 15 op basis van onze taxatie voor dit jaar). Het bod ligt ook niet ver onder de hoogste koersen die het aandeel de laatste tien jaar heeft neergezet. Na een duikvlucht in de periode , werden in de laatste tien jaar toppen op 3,38 (2007) en 3,25 (2011) neergezet met daar tussendoor een bodem op 1,00 (2009). Wij denken dat een beursexit voor alle partijen de beste oplossing is, gezien de beperkte omvang van het bedrijf (alle gewone aandelen vertegenwoordigen nu bijvoorbeeld een waarde van 43,6 miljoen euro), de nauwe band met de controlerende aandeelhouder, in het verlengde daarvan het nog beperktere bedrag (16 miljoen euro) aan aandelen die nu op de beurs circuleren en de ons inziens redelijke prijs die als exit wordt geboden. Eigenlijk is die nu al meteen voorhanden. Het is namelijk bepaald geen toeval dat de koers nu direct naar 3,00 euro is gestegen, exact de hoogte van het voorgenomen bod. Simal heeft namelijk meteen aandelen op de beurs gekocht. Na de bekendmaking zijn nog op dezelfde dag door middel van verschillende transacties, allemaal op een koers van 3,00, ruim 55 duizend aandelen gekocht (0,38% van alle uitstaande gewone aandelen). Met bijvoorbeeld nog de poging van ruim vier jaar geleden in het achterhoofd, zouden wij nu de neiging hebben om het zekere voor het onzekere te nemen en verlagen wij ons advies met de koers al precies op dezelfde hoogte als het voorgenomen bod naar verkopen. Voor de volledigheid is Simac overigens een veilingfonds (denk ook wat dit betreft weer aan de relatief kleine hoeveelheid vrij verhandelbare aandelen die op de beurs circuleren), waarin maar twee keer per dag kan worden gehandeld. * Publicatiedatum website 13 september op 3,00. Door J. Dekker. Auteur heeft op moment van schrijven geen positie in Simac. 21 september

19 taexpres S=steun W=weerstand KTT=korte termijn trend *Auteur heeft positie in besproken fonds Kendrion (S: 21,20; W: 22,90; KTT: stijgend): Pal aan het begin van dit jaar is het korte termijn beeld verbeterd. Op de toen ingezette stijgende trend is inmiddels een belangrijke horde binnen het vorig jaar positief gebleven lange beeld in het vizier gekomen, nl. bij de top uit 2007 (22,90). (JD 16/9) Lavide Holding (S: 4,00; W: 5,20; KTT: neutraal): Na bijna een jaar geleden de zoveelste tik te hebben gekregen in een dramatisch verlopen beursbestaan, is het sindsdien hoofdzakelijk zijwaarts gegaan. De slingerbewegingen van de laatste tijd om de MA-150 heen, wijzen ook op een neutraal (korte termijn) beeld. (16/9) NSI (S: 5,10; W: 5,35; KTT: dalend): Vorige maand werd nog zonder succes met de horde bij de MA-150 geworsteld, nu lijkt de koers zich voor een nieuwe aanval op te maken. Daarboven liggen echter ook nog hordes van belang, in de vorm van horizontale weerstanden op 5,69 en 5,90. (JD 16/9) Philips (S: 24,75; W: 25,45; KTT: stijgend): Na een tussenpauze medio dit jaar is de stijgende lijn de laatste maanden weer opgepakt. Een belangrijke horde begint in zicht te komen, niet zozeer bij de top uit 2011 (25,45) maar van een jaar eerder (27,00, als niveau ook in 2008 belangrijk geweest). (JD 16/9) Simac (S: 2,50; W: 3,25; KTT: stijgend): Met de koerssprong nu is de koers meteen in de buurt van de hoogste niveaus van de laatste tien jaar gekomen. In 2007 werd een (dubbele) top op 3,38 neergezet en in 2011 op 3,25, niveaus die nu als hordes fungeren (zie ook aangegeven weerstand). (JD 16/9) Toelichting: Hoewel wij taexpres met grote zorg samenstellen, vervult technische analyse binnen de beleggingsmethodiek van Beleggings Expres slechts een ondersteunende rol. Wij geven op deze pagina s dan ook geen concrete technische adviezen, maar beschrijven slechts de technische conditie van de diverse aandelen (en eventueel andere waarden). Hierbij proberen wij waar mogelijk aandelen te behandelen die elders in dit nummer (fundamenteel) worden besproken. Door de beperkte beschikbare ruimte realiseren wij ons dat de getoonde grafieken niet door een ieder goed afleesbaar worden gevonden. In dit kader verwijzen wij graag naar onze, voor abonnees vrij toegankelijke, website: alwaar de grafieken klikbaar en vergrootbaar worden weergegeven. Ook kunt u op deze site een toelichting op de gehanteerde begrippen terugvinden september 2013

20 21 september