Halfjaarbericht Intereffekt Investment Funds N.V. (opgezet volgens een zogenaamde paraplustructuur) Aandelenfondsen:

Transcriptie

1 Halfjaarbericht 2011 Intereffekt Investment Funds N.V. (opgezet volgens een zogenaamde paraplustructuur) Aandelenfondsen: Intereffekt Frontier Vietnam Intereffekt Emerging Africa Derivatenfondsen: Intereffekt Brazil Warrants Intereffekt India Warrants Intereffekt China Warrants Intereffekt Japanse Warrants 1

2 Inhoudsopgave Intereffekt Investment Funds N.V. Disclaimer 3 Profiel 4 Verslag van de directie/vermogensbeheerder 6 Balans 26 Winst- en verliesrekening 27 Kasstroomoverzicht 28 Toelichting 29 Overige informatie 32 Intereffekt Frontier Vietnam Balans 34 Winst- en verliesrekening/kasstroomoverzicht 35 Overzicht eerste halfjaar Portefeuilleverdeling 37 Intereffekt Emerging Africa Balans 39 Winst- en verliesrekening/kasstroomoverzicht 40 Overzicht eerste halfjaar Portefeuilleverdeling 42 Intereffekt Brazil Warrants Balans 44 Winst- en verliesrekening/kasstroomoverzicht 45 Overzicht eerste halfjaar Portefeuilleverdeling 47 Intereffekt India Warrants Balans 49 Winst- en verliesrekening/kasstroomoverzicht 50 Overzicht eerste halfjaar Portefeuilleverdeling 52 Intereffekt China Warrants Balans 54 Winst- en verliesrekening/kasstroomoverzicht 55 Overzicht eerste halfjaar Portefeuilleverdeling 57 Intereffekt Japanse Warrants Balans 59 Winst- en verliesrekening/kasstroomoverzicht 60 Overzicht eerste halfjaar Portefeuilleverdeling 62 Adressen 63 2

3 Disclaimer TRUSTUS Capital Management B.V. (TRUSTUS) voert de directie en het beheer over Intereffekt Investment Funds N.V. (IIF). De activiteiten van TRUSTUS bestaan voornamelijk uit vermogensbeheer. Een vermogensbeheerder verricht zelfstandig aan- en verkooptransacties in effecten voor rekening van cliënten, op basis van de met hen contractueel vastgelegde beleggingsafspraken. TRUSTUS doet dit voor vermogende particulieren, institutionele beleggers, stichtingen, ondernemingen en beleggingsfondsen. TRUSTUS is in het bezit van een vergunning conform artikel 2:65(1)a van de Wet op het financieel toezicht en staat als zodanig onder toezicht van de Stichting Autoriteit Financiële Markten (AFM) en De Nederlandsche Bank (DNB). Het prospectus en de (half)jaarverslagen zijn kosteloos verkrijgbaar via de website van IIF ( De met een belegging behaalde resultaten worden altijd beïnvloed door (transactie)kosten. Beleggen bij wie en in welke vorm dan ook brengt financiële risico's mee. De meeste beleggingsinstellingen zijn bedoeld voor het behalen van rendement op middellange tot lange termijn. Door te beleggen in een beleggingsinstelling kunt u vermogenswinst behalen, maar het is ook mogelijk dat u verlies lijdt. Deze publicatie geeft informatie over de resultaten van de afgelopen verslagperiode, maar biedt onvoldoende basis voor een eventuele beleggingsbeslissing. Potentiële beleggers wordt geadviseerd om het prospectus en de financiële bijsluiter te lezen en een beleggingsadviseur te raadplegen alvorens een beleggingsbeslissing te nemen. Loop geen onnodig risico. Lees de Financiële Bijsluiter. Hierin staat vermeld dat het risico van dit product zeer groot is. De waarde van uw belegging kan fluctueren. In het verleden behaalde resultaten bieden geen garantie voor de toekomst. De waarde van de belegging kan zowel stijgen als dalen, beleggers krijgen mogelijk minder terug dan dat zij hebben ingelegd. 3

4 Profiel IIF is een open-end beleggingsmaatschappij, opgezet volgens een zogenaamde paraplustructuur. De aandelenseries met de letters A t/m F (fondsen) worden aangeduid met hun fondsnaam zoals hieronder aangegeven. De fondsen zijn genoteerd op Euronext, hetgeen betekent dat deze aandelen op beursdagen kunnen worden verhandeld volgens de systematiek die geldt voor het desbetreffende fonds. IIF is - wettelijke bepalingen en bijzondere omstandigheden (in het belang van de aandeelhouders) voorbehouden - bereid de aandelen in te kopen dan wel te verkopen. IIF is een beleggingsinstelling in de zin van artikel 28 van de Wet op de Vennootschapsbelasting Dit betekent dat de winst is onderworpen aan vennootschapsbelasting naar een tarief van 0%. De aandelenfondsen: Intereffekt Frontier Vietnam Intereffekt Frontier Vietnam belegt voornamelijk in aandelen. Het aandachtsgebied is Vietnam. Het beleggingsbeleid is primair gericht op vermogensgroei. Intereffekt Emerging Africa Intereffekt Emerging Africa belegt in beursgenoteerde aandelen in de regio s Noord-Afrika en Sub- Sahara Afrika. De nadruk ligt op Egypte, Marokko en Nigeria. Daarnaast wordt o.a. belegd in Kenia, Ghana, Botswana en Mauritius. Zuid-Afrika zal in beginsel geen onderdeel van de portefeuille uitmaken. Het beleggingsbeleid is primair gericht op vermogensgroei. De derivatenfondsen: Intereffekt Brazil Warrants Intereffekt Brazil Warrants belegt hoofdzakelijk in call-warrants en overige derivaten op Braziliaanse onderliggende waarden. Daarnaast kan worden belegd in derivaten op offshore instrumenten. Doelstelling van de beleggingen is het verkrijgen van een exposure op de Braziliaanse financiële markten. Het fonds zal zich in hoofdzaak richten op Brazilië, maar houdt tevens de mogelijkheid open om tot maximaal 50% van haar fondsvermogen in overige Latijns-Amerikaanse landen te beleggen. Gestreefd wordt naar een hefboom van circa twee tot driemaal het rendement op de onderliggende waarden in portefeuille. Warrants zijn financiële instrumenten met een optiekarakter. Deze instrumenten kennen over het algemeen een hoge beweeglijkheid en risicograad. Het beleggingsbeleid is primair gericht op vermogensgroei. Intereffekt India Warrants Intereffekt India Warrants belegt voornamelijk in warrants en overige derivaten op (offshore) instrumenten, zoals zogenaamde ADRs (American Depositary Receipts) en GDRs (Global Depositary Receipts), met als doel het verkrijgen van een exposure op de Indiase financiële markten. Ook het opnemen van warrants op beleggingsinstellingen gericht op India behoort tot de mogelijkheden. Gestreefd wordt naar een hefboom van circa twee tot driemaal het rendement op de onderliggende waarden in portefeuille. Warrants zijn financiële instrumenten met een optiekarakter. Deze instrumenten kennen over het algemeen een hoge beweeglijkheid en risicograad. Het beleggingsbeleid is primair gericht op vermogensgroei. Intereffekt China Warrants Het fondsvermogen van Intereffekt China Warrants wordt voornamelijk belegd in warrants en overige derivaten op indices en aandelen genoteerd op de markten in financiële instrumenten van China, Hongkong en Taiwan. Gestreefd wordt naar een hefboom van circa driemaal het rendement op de onderliggende waarden in portefeuille. Warrants zijn financiële instrumenten met een optiekarakter. Deze instrumenten kennen over het algemeen een hoge beweeglijkheid en risicograad. Het beleggingsbeleid is primair gericht op vermogensgroei. 4

5 Intereffekt Japanse Warrants Intereffekt Japanse Warrants belegt voornamelijk in warrants en overige derivaten op Japanse indices en op aandelen genoteerd op de markten in financiële instrumenten van Japan. Gestreefd wordt naar een hefboom van circa driemaal het rendement op de onderliggende waarden in portefeuille. Warrants zijn financiële instrumenten met een optiekarakter. Deze waarden kennen over het algemeen een hoge beweeglijkheid en risicograad. Het beleggingsbeleid is primair gericht op vermogensgroei. Risicoprofiel Voor een beschrijving van de algemene en specifieke risico s die van toepassing zijn op de aandelenen derivatenfondsen wordt verwezen naar het meest recente prospectus. Hier wordt uitgebreid beschreven welke risico s van toepassing zijn (landenrisico, derivatenrisico, concentratierisico, tegenpartijrisico, valutarisico etc.). 5

6 Verslag van de directie/vermogensbeheerder Inleiding Hierbij bieden wij u het verslag aan van Intereffekt Investment Funds N.V. (IIF) over de eerste zes maanden van Aftreden en benoeming commissaris De heer Prof. Dr. J.L. Bouma is conform het interne rooster van aftreden per 27 april 2011 teruggetreden als voorzitter van de raad van commissarissen. De heer Bouma was niet herkiesbaar. De heer Drs. J.W. van de Water RA is door de Algemene Vergadering van Aandeelhouders op 27 april 2011, conform de voordracht van de Raad van Commissarissen, voor een periode van drie jaar benoemd als lid van de Raad van Commissarissen. De heer Drs. L. Deuzeman (lid van de Raad van Commissarissen) is benoemd tot voorzitter van de Raad van Commissarissen. Adviseur Met de heer Bouma is per 1 mei 2011 een adviesovereenkomst afgesloten voor een periode van twee jaar. De adviesovereenkomst met de heer Van de Water is per 31 maart 2011 beëindigd, in verband met zijn benoeming tot commissaris. Verslag per fonds Voor de verslagen per fonds verwijzen wij u naar de pagina s 7 t/m 24. 6

7 Intereffekt Frontier Vietnam Kengetallen De intrinsieke waarde van de aandelen daalde in de verslagperiode van 11,88 tot 8,09, ofwel met 31,90%. De beurskoers daalde in dezelfde periode met 32,66%. Ter vergelijking: de Ho Chi Minh Stock Index (VN-Index) daalde in dezelfde periode met 22,04%, de Hanoi Exchange Stock Equity Index liet een daling van 43,18% noteren en de MSCI Vietnam nam met 17,94% af (allen in euro s). De Vietnamese Dong (VND) verloor in de eerste 6 maanden van ,65% ten opzichte van de euro. Het aantal uitstaande aandelen was per 30 juni 2011 gestegen met tot Het fondsvermogen nam door koersdalingen af met 0,3 miljoen tot 8,1 miljoen euro. Gevoerd beleid/strategie Intereffekt Frontier Vietnam is een landenfonds. Het fonds richt zich hoofdzakelijk op beursgenoteerde beleggingen in Vietnam. Tenminste 50% van het vermogen is belegd in aandelen genoteerd aan de beurzen van Ho Chi Minh City en Hanoi. Tevens richt het fonds zich op de mogelijkheden die het voorportaal van de genoteerde bedrijven biedt, in de vorm van de OTC markt (Over The Counter). Bedrijven bevinden zich hier in een pre-ipo stadium. Met het verkrijgen van een beursnotering wordt de liquiditeit c.q. verhandelbaarheid van deze aandelen verhoogd, wat veelal leidt tot een hogere waardering. De eerste zes maanden van het jaar werden gekenmerkt door dalingen op de beurs van Ho Chi Minh City (-8%) en op de beurs van Hanoi (-29%). De devaluatie van de Vietnamese Dong (-14,65%) ten opzichte van de euro zorgde voor verdere verliezen voor beleggers. Het fonds werd vooral sterk geraakt door de aangehouden posities in de midcap aandelen. Door de devaluatie van de Dong vluchtten met name binnenlandse beleggers richting goud en US$. Aangezien de midcap-markt vooral wordt gedreven door de lokale belegger had deze vlucht sterke gevolgen voor dit marktsegment. De large cap-markt liet op index niveau (VN index) een beperkte daling van 8% zien. Deze index levert een vertekend beeld op door de sterke prestaties van enkele zwaargewichten. Op enkele aandelen na (Bao Viet Holding, Masan Food en VIC) moesten de markten over een breed front terug. De reden voor de belangstelling voor bovengenoemde aandelen moet vooral worden gezocht in de weging van deze aandelen in een aantal ETF s en de beperkte free-float. Het fonds heeft inmiddels, vanwege de hoge waarderingen van bijvoorbeeld Bao Viet Holding (K/W 50, 2011) haar posities in deze aandelen afgebouwd. De posities in het midcap-segment zijn gehandhaafd en er is op zwakke dagen bijgekocht. Met name de macro-economische factoren beheersen momenteel de gang van zaken op de beurs. De onderliggende winstontwikkeling is gemiddeld genomen goed te noemen. Door de scherpe koersdalingen en de stabiele tot hogere winsten van bedrijven is de waardering voor de markten verder teruggevallen. De VN index noteerde eind juni op een K/W van 8,9. De HNX index (mid- en smallcaps) noteerde een K/W van 6 (Bron: HSC, Vietnam, gewogen K/W). Vietnam is hiermee na Pakistan momenteel de goedkoopste markt in Azië. Ultimo juni was het fonds voor 19% belegd in drie discounted funds, waaronder twee fondsen die genoteerd zijn op de beurs van Ho Chi Minh City. De financiële toezichthouder in Vietnam heeft aangegeven dat zij beleggingsfondsen met een open end karakter wil gaan toestaan. Momenteel is het slechts mogelijk om als closed end fund een notering aan te vragen op de beurs. Wetgeving hiervoor is in de maak. Tijdens onze gesprekken met het management van beide fondsen sprak men de verwachting uit dat in de loop van 2012 de huidige closed end fondsen worden omgebouwd naar open end fondsen. De huidige discount bedraagt in beide fondsen momenteel 47% ten opzichte van de NAV. Hoewel onze ervaring is dat ambtelijke molens in Vietnam langzaam draaien, lijkt hier toch op niet al te lange termijn een oplossing voor de huidige discounts te komen. Voor de fondsenindustrie in Vietnam zijn de discounts ook problematisch, het introduceren van nieuwe fondsen cq het ophalen van nieuw geld is moeilijk omdat steeds wordt gerefereerd aan het discount probleem wat ook voor nieuwe initiatieven zal gaan spelen. Het Frontier Market Team heeft in het eerste halfjaar van 2011 een 15-tal van haar investeringen bezocht in Vietnam. In Vietnam is vooral veel research beschikbaar gericht op de 30 grootste 7

8 beursgenoteerde ondernemingen. Samen met onze lokale analist richt het Frontier Market Team zich daarom specifiek op de middelgrote ondernemingen. Door regelmatige bezoeken en gesprekken met het management is de beheerder in staat om een goed beeld te krijgen van deze bedrijven en is zij van mening dat hierdoor een meerwaarde voor haar beleggers ontstaat. Ontwikkelingen 2011 De Vietnamese overheid heeft in de eerste helft van 2011 de bakens verzet. De BBP groeidoelstellingen lijken niet meer boven alles verheven (+5,6% Ytd). Met name de sterk oplopende inflatie in combinatie met de zwakte van de Dong heeft de overheid doen besluiten om meer prioriteit aan de inflatiebestrijding te geven. Dat dit gepaard gaat met een lagere BBP groei neemt men voorlopig voor lief. Vooral de (bancaire) kredietgroei wordt door de overheid aan banden gelegd. Op een aantal gebieden heeft de overheid al positieve resultaten geboekt, aan de periode van devaluaties van de Dong lijkt een einde te zijn gekomen. De Dong beweegt zich de afgelopen weken keurig in lijn met de officiële wisselkoers. Stabiliteit van de Dong is een mooie start, maar nog niet voldoende om de overwinning uit te roepen. De torenhoge inflatie (20,8%) is het volgende probleem dat de overheid dient aan te pakken. Valuta, rente en inflatie De zwakte van de Dong was vooral toe te schrijven aan de angst voor een verder oplopend handelstekort. Dit handelstekort doet zich met name voor in de im- en export relatie met China. Ruwweg beschouwd levert de handel met China een tekort op van US$ 7,5 miljard en met de rest van de wereld een overschot van US$ 1 miljard. Over het eerste halfjaar werd een handelstekort gemeten van US$ 6,6 miljard. Waarbij vooral de omvang van het tekort in mei (US$ 160 miljoen) en juni (US$ 400 miljoen) het nodige perspectief biedt voor een verdere terugval van het tekort. Daarnaast werden staatsbedrijven gedwongen om US$ reserves te verkopen aan de staatsbanken in ruil voor Dong waardoor de druk op de Dong afnam. Door de torenhoge Dong rentes (15-20%) zochten bedrijven hun toevlucht voor leningen veelal in de US$ in plaats van in de Dong. Omgekeerd zochten spaarders juist de hoge Dong rentes voor hun deposito s. Per saldo werkten beide acties ondersteunend voor de Dong. Door de sterk opgelopen inflatie, per juni 2011 op jaarbasis 20,8%, zijn de rentetarieven de afgelopen maanden sterk gestegen tot 20%. Met de verwachte afzwakking van de inflatie gedurende het tweede halfjaar, zullen naar verwachting ook de rentetarieven weer geleidelijk dalen. De belangrijkste factor voor de oplopende inflatie is nog altijd voedsel. Ter illustratie: in de afgelopen 6 maanden zijn de lokale rijstprijzen met 40% gestegen. Afgezien van voeding bedroeg de kerninflatie slechts 6,9%. De overheid streeft voor 2011 naar een (opwaarts bijgesteld) inflatie percentage van maximaal 17%. Vooruitzichten De waarderingen van de beurzen in Vietnam bevinden zich historisch, relatief en absoluut op bodemniveaus. Voor een belegger met vertrouwen in de sterke Vietnamese economie bieden de huidige crisisniveaus kansen. Voor het herstel van de beurzen is het echter wel noodzakelijk dat de inflatie op een lager niveau stabiliseert. Dit laatste is minder makkelijk te realiseren door de overheid. Wereldmarktprijzen voor voedsel en energie spelen een belangrijke rol, waar de overheid geen tot weinig grip op heeft. En zolang 60% van de Vietnamese inflatie-component bestaat uit voeding en energie, blijft deze volatiel. Ter afsluiting van de vooruitzichten een korte beschrijving van een van onze beleggingen in de energiesector: PV Gas South (PGS). PGS is een belangrijke speler op de markt voor LPG, met een marktaandeel van 29% in Zuid Vietnam. Daarnaast ontwikkelt het bedrijf zich sterk in de veelbelovende LNG markt. Het bedrijf wordt verhandeld op een koers-winstverhouding van 1,97 (Bloomberg, juni 2011). De verwachte winstgroei voor 2012 bedraagt 22%. Het dividendrendement voor 2011 bedraagt 7,9%, voor 2012 wordt 9,1% verwacht. In onze optiek een van de voorbeelden waarbij de waarderingen te ver naar beneden zijn doorgeschoten. PGS maakt 3,4% van de Frontier Vietnam portefeuille uit. 8

9 Intereffekt Emerging Africa Kengetallen De intrinsieke waarde van de aandelen daalde in de verslagperiode van 13,98 tot 10,91, ofwel met 21,96%. Ter vergelijking, de voor het fonds belangrijkste index, de MSCI Africa (exclusief Zuid-Afrika), liet over de afgelopen zes maanden een daling van 20,56% zien (in euro s). Het aantal uitstaande aandelen was per 30 juni 2011 gestegen tot Ondanks deze groei liep het fondsvermogen als gevolg van koersdaling tijdens de verslagperiode terug van 10,1 miljoen tot 8,9 miljoen euro. Gevoerde beleid/strategie Intereffekt Emerging Africa richt zich vooral op frontier Afrika en belegt in aandelen die een notering hebben op het Afrikaanse continent. De huidige samenstelling van de portefeuille omvat een elftal landen, waarbinnen de top drie gevormd wordt door Nigeria, Egypte en Kenia. De correlatie (samenhang) van deze frontier markten met de wereldwijde financiële markten is historisch gezien laag. In deze regio zijn namelijk relatief weinig buitenlandse beleggers actief. De correlatie tussen de verschillende landen onderling is ook laag. In Zuid-Afrika wordt niet belegd, omdat het land de fase van frontier markt al voorbij is en meer in lijn beweegt met de internationale ontwikkelingen. We beleggen in Afrika via een top-down benadering. De eerste beslissingslaag ligt op landenniveau. Er wordt op dit niveau gekeken naar onder andere politieke, economische, sociologische en demografische factoren. De combinatie van deze factoren leidt tot een bepaald risicoprofiel per land. Het risicoprofiel gekoppeld aan de liquiditeit van de aandelenmarkten bepaalt voor een groot deel de mate van beleggingswaardigheid. Op landenniveau zijn in de eerste zes maanden van 2011 de meeste verschillen aan te wijzen. De onrust en het afzetten van de president in Egypte en Tunesië heeft een grote impact op de portefeuille gehad. Wij zijn van mening dat de overgang naar een nieuwe regering gepaard zal gaan met veel onzekerheid en beweeglijke beurzen. Op de lange termijn is deze democratiseringsgolf goed voor landen als Egypte. Het werkelijke economische potentieel zal uiteindelijk beter tot zijn recht komen. Wij hebben dan ook op flink lagere koersen Egyptische aandelen bijgekocht. In Nigeria zijn de beleggingen over meer sectoren gespreid, gezien de toename van sectoren die aan de economische groei bijdragen. De tweede beslissingslaag in onze top-down benadering ligt op sectorniveau. Welke sectoren zullen het meest profiteren van de door ons belangrijk geachte ontwikkelingen en waar zullen veel duurzame groei en lage waarderingen te vinden zijn? De opkomende middenklasse in Afrika zal een grote rol gaan spelen. Eén van de eerste sectoren die hiervan profiteert is de bankensector. Het besteedbare inkomen neemt toe en het bestedingspatroon verandert. Banken kunnen meer bancaire producten aan de man brengen, zoals credit cards, hypotheken, spaardeposito s en verzekeringen. Deze sector is de grootste in Intereffekt Emerging Africa. Andere sectoren die profiteren van de opkomende middenklasse zijn de telecommunicatiesector en de bierbrouwers. De laatste beslissingslaag ligt op aandelenniveau. Op dit niveau wordt een aantal zaken meegewogen. De relatieve waardering van het aandeel, de kwaliteit van de groei, de kansen en bedreigingen, het management en de liquiditeit van het aandeel. Hieronder een drietal voorbeelden van opgenomen aandelen. Letshego Holdings is een microkredietverschaffer met als thuisbasis Botswana. Letshego beperkt de activiteiten niet alleen tot Botswana, maar gaat ook buiten de landsgrenzen op zoek naar kansen. Oeganda, Namibië, Tanzania en Mozambique dragen het meest bij aan de groei. Het management 9

10 onderzoekt de mogelijkheden in Ghana en Nigeria. Het aandeel heeft voor 2011 een koerswinstverhouding van 7,9, met een dividendrendement van 7,3%. De winst per aandeel groeide in 2011 met 14,8%. In Egypte hebben we een wat meer defensief aandeel aangeschaft, Juhayna Food Industries. Zij produceren melk, yoghurt, vruchtensap, etc. Juhayna is interessant omdat het profiteert van een aantrekkelijk consumentensegment. Het groeipotentieel is hoog door de huidige lage penetratiegraden van Egyptische zuivelproducten, yoghurt en vruchtensappen en de overgang van losse naar verpakte melk en yoghurt. De koers-winstverhouding voor 2011 komt uit op 14,7, voor 2012 op 11,0 en voor 2013 zelfs op 8,3. Nigeria is wereldwijd één van de landen met de laagste cementconsumptie. De overheid wil voor haar 150 miljoen inwoners meer huizen, scholen, wegen en bruggen bouwen. Hierdoor zal de vraag naar cement toenemen. In 2011 zal de vraag naar cement 16 miljoen ton zijn en de productie ruim 18 miljoen ton. In 2010 was de vraag 11 miljoen tegenover een productie van 15 miljoen ton. Lafarge Cement WAPCO Nigeria is in 2011 een top 10 positie in de portefeuille geworden. De huidige capaciteit van WAPCO is 2 miljoen ton. In 2013 zal dat 4,2 miljoen ton zijn, een stijging van 110%. De marges zullen verder toenemen door onder andere het gebruik van goedkopere brandstof. De koers-winstverhouding voor 2011 ligt op 8,4 en het verwachte dividendrendement is 1,2%. In het verleden is er een aantal keren gekozen voor een afdekking van de dollar tegenover de euro, omdat dit voor een groot deel een verzwakking van Afrikaanse valuta s kan compenseren. In 2011 hebben we tot nu toe geen afdekking opgezet. Ontwikkelingen 2011 De ontwikkelingen in Noord Afrika domineerden het nieuws in het afgelopen halfjaar. In Tunesië begon een ware volksopstand nadat een student uit protest tegen de regering zichzelf in brand stak en overleed. President Ben Ali moest uiteindelijk zijn biezen pakken en is bij verstek veroordeeld. Geïnspireerd door de gebeurtenissen en het succes in Tunesië, gaat het Egyptische volk ook massaal de straat op. Het Tahrir-plein is een aantal weken lang het centrum van de wereld. President Hosni Mubarak, die al sinds de jaren 80 zijn volk leidt, moet uiteindelijk ook het veld ruimen. Het leger levert een interim-regering die zo snel mogelijk moet zorgen voor democratische verkiezingen. De Egyptische beurs is naar aanleiding van deze ontwikkelingen bijna twee maanden gesloten geweest. De beurs was in de twee dagen voor de sluiting hard onderuit gegaan. De heropening van de beurs is een aantal malen uitgesteld, omdat particuliere beleggers zich voor het beursgebouw hadden verschanst. Zij vreesden dat de aandelen verder gingen dalen en dat hun verliezen daardoor zouden oplopen. Buitenlandse beleggers oefenden juist druk op de beursautoriteiten uit de beurs zo snel mogelijk te openen. Het vertrouwen van beleggers in het financiële systeem stond op het spel. Toen de beurs uiteindelijk openging bleef paniek uit. De beursgraadmeter sloot zelfs een aantal handelsdagen positief af. In Nigeria zijn er in april verkiezingen gehouden. Bij deze verkiezingen werd zowel het parlement als de president gekozen. De torenhoge favoriet voor het presidentschap was de huidige president Goodluck Jonathan. Jonathan kreeg 57% van de stemmen en bleef zijn naaste concurrenten ver voor. Er werd vooraf gevreesd voor niet-transparante verkiezingen met daarbij veel geweld. Op een aantal incidenten na verliepen de verkiezingen rustig. De algehele consensus was dat e.e.a. eerlijk was verlopen. In 2008 is in veel Afrikaanse landen - door oplopende voedselprijzen - het prijspeil hard opgelopen. Deze trend duikt in 2011 opnieuw op. Eerder dit jaar meldden we al dat de wereldwijd gestegen grondstofprijzen begonnen door te werken in de inflatiecijfers. De Nigeriaanse bankpresident, Lamido Sanusi, heeft de rente tijdens de verslagperiode al een aantal malen verhoogd. Hij wil de inflatie beteugelen en de druk op de naira verminderen. In Kenia liep de inflatie, door een zwakke shilling en hoge voedsel- en brandstofprijzen, op naar het hoogste niveau in 19 maanden. De mondiale onzekerheden, zoals de Europese schuldencrisis, de tegenvallende werkgelegen- 10

11 heidscijfers in de Verenigde Staten en natuurlijk de opstanden en spanningen in Noord Afrika en het Midden-Oosten hebben in het afgelopen halfjaar de beleggers weggejaagd van de meer exotische producten naar veiliger havens. Afrikaanse aandelen hadden te maken met lage omzetten en de beursgraadmeters daalden. Vooruitzichten 2011/2012 De Afrikaanse economieën kunnen voor de komende jaren prima groeicijfers tegemoet zien. Alleen de landen in Noord Afrika, en in het bijzonder Egypte, zullen door de revolutie meer tijd nodig hebben het eerder ingeslagen groeipad terug te vinden. Beleggers houden wel de oplopende inflatiecijfers angstvallig in de gaten, omdat dit in 2008 heeft geleid tot zwaar weer op de beurzen. Uit de jongste projecties van het IMF wordt de economische groei in Afrika voor 2011 geschat op 4,3%. Vooral de verwachte groei voor 2011 in Egypte is naar beneden toe bijgesteld. Vorig jaar nog schatte het IMF dat de Egyptische economie 5,5% zou groeien, nu is dat nog een magere 1%. Zuid- Afrika, de grootste economie van het continent en afwezig binnen de portefeuille van Intereffekt Emerging Africa, heeft voor 2011 een geschatte groei van 3,5%. Nigeria heeft een verwachte groei van 6,9%. Een uitschieter is Ghana, dat door de ontdekte olie in 2011 bijna 14% economische groei zal kennen. Kenia, dat in 2008 nog een economische groei van 1,5% kende door de onlusten na de verkiezingen eind 2007, heeft voor 2011 een verwachte economische groei van 5,7%. Volgens het IMF zal de economische groei op het continent in 2012 verder toenemen naar 5,3%. Zuid-Afrika groeit naar verwachting 3,8%. Nigeria en Egypte lijken respectievelijk 6,6% en 4,0% te gaan groeien. Afrika behoort tot de snelst groeiende regio s in de afgelopen jaren, en die trend lijkt zich voort te zetten. Waar zal die groei zich het meest manifesteren? Er is al sprake van een groeiende middenklasse. De groeiende middenklasse ontstaat mede door de hoge urbanisatiegraad in Afrika. Afrika is de regio in de wereld waar de trek naar de stad het hoogst is, namelijk 3,4% per jaar. De stadse middenklasse heeft een hoger besteedbaar inkomen dan de familie die op het platteland is achterbleven. Deze middenklasse zal in de komende decennia voor kwalitatief goede en stabiele economische groei gaan zorgen. Een andere belangrijke factor voor de verdere ontwikkeling van Afrika is het bestuur. Nog altijd worden nationale en federale regeringen en lokale besturen in Afrika geteisterd door corruptie. In Nigeria bijvoorbeeld worden deze praktijken door de huidige regering hard aangepakt. Behoorlijk bestuur is één van de voorwaarden om het volledige economische potentieel tot zijn recht te laten komen. De ontwikkelingen op dit front zijn heel bemoedigend. Er is in de afgelopen zes maanden in Afrika, en dan vooral in Noord Afrika, geschiedenis geschreven. Presidenten die al sinds de jaren 80 aan de macht waren zijn de door de eigen bevolking weggestuurd. Het gevolg is wel dat er nu een periode van politieke en economische onzekerheid is aangebroken. De aandelen zijn hierdoor gezakt. Op termijn zal de rust wederkeren en de economie kan dan verder doorgroeien. Wij zijn voor de toekomst dan ook optimistisch over de kansen van bijvoorbeeld Egyptische aandelen. Elke regio krijgt van tijd tot tijd te maken met omwentelingen, hetzij politiek, hetzij economisch. Deze groeistuipen horen bij het frontier karakter van deze markten. In dit soort landen gaan politieke vooruitgang en economische ontwikkelingen hand in hand. Afrika gaat met sprongen vooruit. Het bestuur verbetert, de leiders tonen steeds meer visie en daadkracht en de economie groeit hard door. Een regio die alles heeft voor beleggers op zoek naar rendement. 11

12 Intereffekt Brazil Warrants Kengetallen De intrinsieke waarde van de aandelen Intereffekt Brazil Warrants, zijnde het gemiddelde van de bied- en laatprijs, daalde in de verslagperiode ( t/m ) van 2,50 naar 2,12, ofwel met 15,20%. De beurskoers daalde over dezelfde periode met 14,40%. Ter vergelijking: de Bovespa index nam in real over dezelfde periode af met 10,47%. De real steeg ten opzichte van de euro met 1,06%. Het aantal uitstaande aandelen aan het einde van de verslagperiode bedroeg ruim 1,2 mln. Het fondsvermogen kwam uit op bijna 2,6 mln. Gevoerd(e) beleid/strategie Intereffekt Brazil Warrants is een derivatenfonds dat hoofdzakelijk belegt in call-warrants en andere derivaten op Braziliaanse onderliggende waarden. Maar ook in derivaten op ADR s (American Depositary Receipts) en GDR s (Global Depositary Receipts). Daarnaast kan worden belegd in derivaten op overige offshore instrumenten gericht op Brazilië. Mochten de financiële markten van andere Latijns-Amerikaanse landen zich sterk ontwikkelen, dan bestaat ook de mogelijkheid het fonds richting deze landen uit te breiden. In de verslagperiode is overigens alleen belegd in call-warrants en call-opties op ADR s gericht op Brazilië. De prijsvorming van derivaten is afhankelijk van de ontwikkeling van de onderliggende waarden, de uitoefenprijs, de volatiliteit, de rentevoet, de looptijd en eventueel dividend. Bewegingen in deze parameters beïnvloeden de performance van het fonds. Aangezien het fonds werkt met derivaten, is er sprake van een hefboom. In een opgaande markt wordt gestreefd naar een hefboom van twee tot drie keer het rendement op de onderliggende waarden in portefeuille. In een neergaande markt wordt gestreefd naar een lagere hefboom. Op een gedeelte van de portefeuille bestaat er een hefboom op de verhouding tussen de US dollar en de Braziliaanse real, betreffende de posities op fondsen genoteerd in de VS. Deze fondsen noteren namelijk in US dollars. Sterkt de Braziliaanse real aan dan zullen de fondsen genoteerd in US dollars in waarde stijgen (ceteris paribus). Historisch gezien bewegen de Braziliaanse beurs en munt in tandem. In de verslagperiode is gekozen voor een tijdelijk verhoogd kaspercentage (34,62% per 30 juni) om in de dalende markt de hefboom te beperken. In principe wordt circa 95% van het fondsvermogen belegd. De overige 5% wordt als kaspositie aangehouden, wat typerend is voor het open-end karakter van het fonds. Dit houdt in dat er een verplichting bestaat om tot inkoop van eigen aandelen over te gaan, indien beleggers het fonds wensen te verkopen. De biedkoers van het fonds is de basis voor deze berekening. Bij de aanschaf van nieuwe posities hebben we gebruik gemaakt van call spreads, omdat we op deze manier de premie kunnen drukken. Een call spread houdt in dat er op de long-in-the-money-call posities tevens een optie (out of the money, OTM) wordt geschreven met een hogere uitoefenprijs. De looptijd van de geschreven OTM optie is daarbij nooit langer dan de looptijd van de gekochte optie. De eerste posities in de portefeuille zijn ingenomen op de ishares MSCI Brazil en het mijnbouwbedrijf Vale. Deze posities zijn genoteerd in de VS. Gekozen is voor off-shore posities aangezien het momenteel aantrekkelijker is om derivatenposities in te nemen op fondsen genoteerd buiten Brazilië. De hoge rente (het belangrijkste rentetarief stond ultimo juni op 12,25%) en de belasting op financiële transacties (zgn. IOF-belasting) zorgen ervoor dat de premie die betaald moet worden voor een call-warrant met de Braziliaanse notering als onderliggende waarde, aanzienlijk hoger is dan een call-warrant met de Amerikaanse notering als onderliggende waarde. Voor posities in de Verenigde Staten is een lagere rente van toepassing en is de IOF-belasting niet verschuldigd. In de MSCI Brazil zijn grotendeels dezelfde bedrijven opgenomen als in de Bovespa, met kleine afwijkingen in weging. De samenhang tussen de twee indices is zeer groot. 12

13 Verder is het mijnbouwbedrijf Vale opgenomen in de portefeuille. Vale is s werelds grootste producent van ijzererts en een grote producent van nikkel. Ook bezit het bedrijf onder andere kopermijnen. Het aandeel noteert al geruime tijd met een discount ten opzichte van sectorgenoten, doordat beleggers bezorgd waren over opvolging van de succesvolle CEO Roger Agnelli. Onder druk van de overheid hebben enkele grote aandeelhouders een nieuwe CEO benoemd, Murilo Ferreira, die inmiddels in zijn nieuwe functie is begonnen. Ferreira kan als een interne kandidaat worden beschouwd met 30 jaar werkervaring binnen Vale. Hoewel de directe staatsbemoeienis als een negatieve factor kan worden gezien, denken wij dat het bij sectorgenoten achtergebleven aandeel onder zijn intrinsieke waarde noteert. Met een verwachte koers/winstverhouding van nog geen 6 was het aandeel bij aankoop gunstig gewaardeerd. Ontwikkelingen 2011 Minister van Financiën Guido Mantega, kondigde meerdere maatregelen aan om de appreciatie van de real tegen te gaan. Vorig jaar gaf Mantega aan dat er een wereldwijde currency war woedt. Mantega liet zich toen kritisch uit over het Chinese beleid om de yuan structureel laag te houden en dat de wereld wordt overspoeld met dollars door QE2, het tweede monetaire verruimingsprogramma van de FED. De Braziliaanse munt is een van de sterkst gestegen munten van de afgelopen twee jaar en Mantega voelt zich in zijn recht staan om ook maatregelen te treffen. Brazilië heeft een inflatiedoelstelling van 4,5%, maar economen verwachten dat het inflatieniveau ultimo 2011 boven de 6,5% zal uitkomen. De Braziliaanse centrale bank hanteert een bandbreedte van 2 procentpunten rond de inflatiedoelstelling. De Braziliaanse centrale bank heeft al meerdere malen het belangrijkste rentetarief verhoogd om de inflatie af te remmen. Het hoge renteniveau van 12,5% (niveau van 20 juli 2011) trekt extra buitenlands geld aan en de instroom van hot money doet de real mede appreciëren. In een poging de instroom van buitenlands geld af te remmen stelde de Braziliaanse overheid eerder al de IOF-belasting in, waarmee de aankoop van Braziliaanse aandelen of schuldpapier door buitenlandse partijen wordt belast. De belastingmaatregel is verruimd waardoor niet alleen kortlopende schulden onder de IOF belasting vallen, maar nu ook schuldpapier met lange looptijden. Daarnaast is onder andere de belasting op creditcardschulden verhoogd van 1,5% naar 3% op jaarbasis, om de groei van consumentenkrediet af te remmen. Naast beleggers die wereldwijd op zoek zijn naar een hoger rendement, investeren veel buitenlandse bedrijven in Brazilië en zijn Braziliaanse exportproducten (denk bijvoorbeeld aan olie, gas, ijzererts, staal, suiker en soja) gewild in het buitenland. Analisten verwachten dat de maatregelen verdere appreciatie van de real daarom niet kunnen voorkomen. Daarnaast speelden de schuldenproblematiek in de VS en de eurozone beleggers parten. Het uitblijven van oplossingen geeft onzekerheid onder beleggers en dat leidt over het algemeen tot lagere beurskoersen. Verder zijn het de zorgen onder beleggers over de stijgende inflatie in Brazilië die de Braziliaanse beurs lager hebben gezet. Vooruitzichten De Braziliaanse Centrale Bank (BCB) heeft het belangrijkste rentetarief (SELIC) nu verscheidene malen verhoogd naar het huidige niveau van 12,5% (20 juli 2011). In de laatste begeleidende verklaring lieten de beleidsmakers ditmaal de opmerking om de rente voor een voldoende lange periode te verhogen achterwege. Onze verwachting is dat deze renteverhoging een van de laatste zal zijn in een reeks van renteverhogingen om de inflatie af te remmen. Het betrof de vijfde verhoging op rij. Groeivertraging elders in de wereld kan leiden tot lagere grondstofprijzen en afnemende buitenlandse vraag naar Braziliaanse producten. Hoewel de werkloosheid verder daalt (juni 6,2%) en er wat krapte op de arbeidsmarkt ontstaat, met hogere looneisen van dien, laten recente inflatiecijfers zien dat de consumentenprijzen minder hard stijgen dan voorheen. De noodzaak om de rente te blijven verhogen neemt hierdoor af. De overheid zou zelf ook een bijdrage kunnen leveren door een meer contracyclisch begrotingsbeleid te voeren. Of hiervoor de politieke wil bestaat is overigens wel de vraag, maar lagere overheidsbestedingen kunnen de totale bestedingen in het land drukken en daarmee ook de inflatie. 13

14 De focus in de portefeuille zal gericht zijn op bedrijven die kunnen profiteren van een lagere rente, zoals vastgoedbouwers. Daarnaast zal het vizier geopend blijven om bedrijven uit de consumentensector in de portefeuille op te nemen, om zo te profiteren van de opkomende middenklasse. Het reële inkomen van grote groepen Brazilianen is door de stijgende lonen behoorlijk gestegen, met een navenante stijging in koopkracht voor de Braziliaanse consument als gevolg. Gemiddelde inflatiegecorrigeerde salarissen stegen in mei bijvoorbeeld met 4% - ten opzichte van dezelfde maand een jaar eerder - tot real per maand (690 euro). 14

15 Intereffekt India Warrants Kengetallen De intrinsieke waarde van Intereffekt India Warrants (IIW), zijnde het gemiddelde van de bied- en laatprijs, daalde in de verslagperiode van 1,43 naar 0,91. Dit is een afname van 36,4%. De beurskoers nam in dezelfde periode af van 1,42 naar 0,91. Ter vergelijking: de NSE Nifty 50 Index, gecorrigeerd naar euro s, daalde met 15,1%. Aan het begin van 2011 stonden er 70,0 miljoen aandelen uit. Dit aantal was per 30 juni 2011 gestegen naar 79,1 miljoen aandelen. Het fondsvermogen nam door koersdaling af van 100,1 miljoen naar 72,2 miljoen. Gevoerd beleid Sinds de introductie van IIW richt het fonds zich op het beleggen in derivaten in India. In eerste instantie was het doel het verwerven van een positie op de Indiase financiële markten via offshore derivaten. Het fonds heeft in de loop der jaren haar positie kunnen versterken. Met meerdere gerenommeerde internationale financiële instellingen zijn er contracten afgesloten. Intussen is het fonds in staat de verscheidenheid in derivatenstructuren uit te breiden en zorgt de toenemende liquiditeit op de Indiase financiële markten ervoor dat het aantal beursgenoteerde aandelen, waarop derivatenstructuren kunnen worden opgezet, verder is toegenomen. Sinds oktober 2008 is IIW in het bezit van de vereiste registratie als Foreign Institutional Investor (FII). Deze registratie was noodzakelijk, nadat de Indiase beursautoriteit, SEBI, maatregelen nam om de instroom van buitenlands kapitaal, via offshore derivaten (de zogenaamde participatory notes), aan banden te leggen. Begin 2009 is de beperking voor onbepaalde tijd opgeschort, vanwege de grote uitstroom van buitenlands kapitaal in Meerdere factoren bepalen de prijsvorming van warrants en opties. Deze factoren zijn de beweging van de onderliggende waarde, waarop de warrant of optie gebaseerd is, de uitoefenprijs, de volatiliteitpremie, de rentevoet, de looptijd en het eventuele dividend. Beweging in deze parameters beïnvloeden de prestaties van individuele posities en dus de prestaties van het fonds. Door de bewegingen van deze onderliggende aandelen en indexen zijn de uiteindelijke prestaties van het fonds afhankelijk van de ontwikkelingen op de Indiase financiële markten. Aangezien het fonds werkt met derivaten is er sprake van een hefboom. In een opgaande markt wordt er gestreefd naar een hefboom van twee- tot driemaal het rendement van de onderliggende waarden. Daarentegen wordt in een neergaande markt gestreefd naar een lagere hefboom. Het beleid van IIW is erop gericht op de portefeuille gespreid in te richten. Index- en indexgerelateerde producten (o.a. trackers) vormen de basis van de portefeuille. In principe wordt 95% van het fondsvermogen belegd. De overige 5% wordt als liquide middelen aangehouden, in verband met het open-end karakter van het fonds. Dit betekent dat er een verplichting bestaat tot inkoop van eigen aandelen, indien beleggers het fonds willen verkopen. De biedkoers van IIW is de basis voor deze berekening. Op 30 juni 2011 was 80,9% van het fondsvermogen belegd, waarvan 57,3% bestond uit indexposities en 42,7% uit individuele posities. Ultimo 2010 maakten indexposities nog 34,1% deel uit van het fondsvermogen. Indexposities zijn uitgebreid en individuele posities, die underperformance lieten zien in 2010 en gedurende het eerste halfjaar van 2011, zijn afgestoten. Strategie Bij IIW is de strategie gericht op het kopen van in the money (ITM) call warrants. Deze warrants bestaan voor het grootste deel uit intrinsieke waarde. Het overige deel bestaat uit tijd- of verwachtingswaarde. Dit impliceert dat er relatief weinig premie voor tijd en volatiliteit betaald wordt en dat de waardedaling van een warrant, ten gevolge van het verstrijken van de looptijd, relatief klein is. Ultimo juni heeft het fonds (exclusief liquide middelen) 71% belegd in warrants en 29% in stoploss posities. Stoploss posities zijn maatwerkposities waarbij het fonds zelf het knock-out -niveau kan bepalen. Warrants en stoploss posities heeft het fonds uitstaan bij diverse gerenommeerde binnenen buitenlandse financiële instellingen. Volatiliteit is de belangrijkste parameter in de keuze tussen warrants en stoploss posities. Bij een hoge volatiliteit van een onderliggende waarde wordt gekozen 15

16 voor een stoploss positie en/of een gedekte call overwrite structuur, waarin call warrants geschreven worden met een stoploss positie als onderpand. Bij een lage volatiliteit hebben call warrants de voorkeur boven stoploss posities. Ontwikkelingen 2011 Markten & rendement Het beursjaar 2011 zou zich kenmerken door ingetogenheid. Nervositeit en angst hebben de overhand gehad in het eerste halfjaar van 2011, waardoor het overgrote deel van de aandelen binnen de Nifty Index lager is gesloten. De Nifty Index zelf sloot 7,9% lager in roepies op 5.647,40. De roepie verzwakte met 8% ten opzichte van de euro, waardoor de Nifty Index in euro s 14,8% lager sloot. Aangezien de inflatie en rente niet alleen op een hoog niveau bleven, maar zelfs toenamen, heeft dit zijn tol geëist in het eerste halfjaar. Behalve dat de index beïnvloed werd door macroeconomische factoren, speelde het bekend worden van diverse corruptieschandalen een belangrijke rol. De instroom van buitenlandse investeringen in de vorm van FDI (Foreign Direct Investments) en FII (Foreign Institutional Investments) heeft hier in het eerste kwartaal van 2011 last van ondervonden. Naast de binnenlandse problematiek heeft de vertraging van het economische herstel in de Verenigde Staten en de schuldencrisis in Europa ook invloed op het investeringsklimaat in India, hetgeen de aanjager dient te zijn voor de Indiase economie en het beursklimaat. Economie De economische crisis leidde tot een dip in de economische groei (BBP). Dit was zichtbaar in het BBP van 2009 dat uitkwam op 6,8%. Diverse stimuleringsmaatregelen hebben ervoor gezorgd dat de groei een positieve impuls kreeg, waardoor het BBP herstelde naar 7,9%. Over het boekjaar 2011, dat op 31 maart jl. eindigde, zette het herstel zich door. Eind 2010 verwachtten wij een groei van het BBP tussen 8,5-9%. Uiteindelijk kwam de groei uit op 8,6%. Een belangrijke kanttekening is dat het BBP per kwartaal bekend wordt gemaakt, waarbij het BBP vanaf 31 maart 2010 steeds verder is afgezwakt. Oorzaken zijn de hoge inflatie en de steeds hoger wordende rente. Deze twee oorzaken zijn ook duidelijk zichtbaar in de ontwikkeling van de industriële productie. De industriële productie is een goede indicator van het BBP. Het meest recente groeicijfer kwam uit op 5,6%, de laagste groei sinds augustus Inflatie & rente Zoals reeds aangegeven, wordt de ontwikkeling van de tweede opkomende economie van Azië tegengehouden door de hoge inflatie. In de verslagperiode is de inflatie nauwelijks van haar plaats gekomen. Ultimo juni stond de Wholesale Price Index (WPI) op 9,44% (december 2010: 9,45%). Eind 2010 spraken wij de verwachting uit dat de inflatie teruggedrongen kon worden naar 6-6,5%, door het krappe monetaire beleid van de Indiase Centrale Bank (RBI) en een goede moesson. Het monetaire beleid van de RBI heeft tot op heden nog geen effect gehad, ondanks de verhoging van de belangrijkste rentetarieven met 1% in het eerste halfjaar van De voedselprijzen blijven onverminderd hoog. Daarnaast heeft de overheid besloten de brandstofprijzen (diesel, LPG en kerosine) te verhogen. Dit had een direct effect van 0,7% op de inflatie. Om de inflatie te beteugelen heeft de RBI de rente in 2010 in zes stappen verhoogd. In 2011 heeft zij de rente inmiddels met vijf stappen verhoogd. De laatste renteverhoging vond na de verslagperiode plaats. Op 26 juli was de recentste verhoging van 50 basispunten, waardoor op dit moment de repo rate 8% en de reverse repo rate 7% bedraagt. Het kasreserveratio is sinds april 2010 niet meer gewijzigd en staat sindsdien op 6%. Fondsstrategie Eind 2010 waren voor 2011 een aantal speerpunten opgesteld voor IIW, die de nadruk legden op: 1. Het uitbreiden en/of opzetten van index (gerelateerde) warrants. Ultimo 2010 was dit 34,1% van het belegde fondsvermogen. Ultimo juni was dit 57,3%. Begin 2011 was het streven om 50% van het belegde vermogen te laten bestaan uit indexposities. Reden hiervoor is de lage premie in de Nifty Index, waardoor het goedkoop is om indexposities uit te breiden en/of op te zetten. Onze verwachting dat de volatiliteit laag blijft of lager wordt is uitgekomen. De volatiliteit van de Nifty Index (INVIX) is afgenomen van 20,1 ultimo 2010 tot 18,4 ultimo juni

17 2. Het terugbrengen van stoploss posities. Ultimo 2010 was dit 38,7% van het belegde fondsvermogen. Aangezien het risico van deze producten groter is dan warrants, was het doel deze posities terug te brengen tot minder dan 25% van het belegde fondsvermogen. Ultimo 2011 maakten stoploss posities voor 23,5% deel uit van de portefeuille. Binnen de portefeuille heeft er een verschuiving plaatsgevonden van deze posities naar warrants in het algemeen en call spreads in het bijzonder, die ultimo juni 2011 voor 26% deel uit maakten van de portefeuille. 3. Het terugbrengen van posities die hefboom op de valuta hebben. Het fonds heeft op enkele warrants en op enkele stoploss posities een hefboom op de valuta (euro/roepie). Ultimo 2010 bestond bijna 31% van het belegde fondsvermogen uit deze posities. Het streven was om dit percentage terug te brengen tot onder de 20% van het belegde fondsvermogen. Ultimo juni 2011 maakten deze posities nog 14,1% deel uit van het belegde fondsvermogen. Vooruitzichten Markten & rendement De beurzen in India hebben het flink voor de kiezen gehad in de afgelopen zes maanden. Qua rendement is India één van de slechtst presterende markten wereldwijd. De binnenlandse problematiek blijft aanhouden, de inflatie blijft een onzekere factor, de monetaire verkrapping van de RBI zal voortduren en er is aanhoudende onzekerheid over de ontwikkelingen in de Verenigde Staten en Europa. Daarnaast kan de aanpak van de corruptie een indirecte invloed hebben op de beurs. De corruptie is direct verbonden met de politiek. Aangezien de politiek in het verleden meerdere malen zowel positieve als negatieve gevolgen heeft gehad voor de beweging van de markt, kan een adequate aanpak van de corruptie een positieve uitwerking hebben op de beurs. Recentelijk is het belastingverdrag tussen Mauritius en India weer een rol gaan spelen. Ruim 40% van de FDI en FII investeringen in India gaan via deze belastingroute, waarin een 0% belastingregime wordt gevoerd op Mauritius. De Indiase autoriteiten willen een belasting gaan heffen op Indiase investeringen via Mauritius en een 10% belastingtarief invoeren op koerswinsten. Via overleg tussen beide overheden moet er duidelijkheid komen in deze belastingproblematiek. Mocht deze contractherziening ongunstige gevolgen hebben voor FDI en/of FII, dan zal dit voor een verkoopgolf leiden op de Indiase beurzen. De renteverhogingen hebben ook haar tol geëist op de winstgevendheid van bedrijven. Margedruk en hogere kosten (rente, personeel) drukken de winsten, die door meerdere bedrijven naar beneden zijn bijgesteld. Toch blijft de groei in omzet en nettowinst goed met een verwachte groei van 20%. Deze fundamentele informatie is essentieel voor het sentiment in individuele aandelen. Al deze informatie in ogenschouw nemend verlagen wij onze verwachting voor de Nifty Index naar onveranderd ten opzichte van ultimo Economie Aan het begin van 2011 was onze verwachting nog dat het BBP voor het huidige boekjaar (FY2012) zou uitkomen tussen 8,75-9,25%. De aanhoudende hoge inflatie en de steeds hogere rente gaat haar tol eisen in het BBP. Wij verlagen daarom onze verwachting naar 8-8,5%. Dit groeicijfer is nog steeds robuust te noemen gezien de hoogte van de inflatie en rentevoet. Een aantal belangrijke factoren zal positief moeten bijdragen aan het BBP wil onze verwachting worden waargemaakt. De huidige moesson, die van juni tot en met september over India trekt, zal een normaal beeld moeten laten zien. Dit houdt in dat een tegenvallende droge moesson een drukkend effect op de landbouwgroei kan hebben en dus op de totale economische groei. Deze demping in de economische groei kan oplopen tot 0,5%. Verder zullen de investeringen moeten toenemen en zullen de bestedingen van consumenten op een hoog niveau moeten blijven. Dit is mogelijk gezien de stijgende inkomens, zowel op het platteland als in de steden. Al is de Indiase economie binnenlands gedreven, toch zal een sterke export een belangrijke bijdrage leveren aan de economische groei en een impuls kunnen geven aan bedrijven om banden met het buitenland aan te halen. Inflatie & rente In 2010 liep de RBI achter de markt aan qua monetair beleid om de inflatie te beteugelen. In 2011 heeft zij de rente in vijf stappen verhoogd, waarvan twee keer met 50 basispunten. Inmiddels is de RBI zich bewust van de moeilijke economische situatie, waarin zij moeilijk grip krijgt op de inflatie. 17