Metaalprijzen zullen wellicht stijgen nu jaren van overvloed ten einde komen

Transcriptie

1 DECEMBER 2017 De analyse van Thierry Masset De fundamenten van de bullmarkt worden sterker Zijn obligatiebeleggers te terughoudend? Metaalprijzen zullen wellicht stijgen nu jaren van overvloed ten einde komen Niet een handelsoorlog, maar de opleving van de handel was het grote thema van 2017 Steeds meer waarschuwingen voor een bitcoin-zeepbel Indrukwekkende stijging van de beurzen in de groeilanden loopt gelijk met de stijging van hun munten ANDERE ACTIVA KLASSEN Metaalprijzen zullen wellicht stijgen nu jaren van overvloed ten einde komen De aandelenmarkten suggereren dat de wereldeconomie sterk genoeg is om de stijgende grondstoffenprijzen aan te kunnen. De stijging met 11% (in euro) van de grondstoffenindex van S&P en Goldman Sachs sinds de tweede helft van juni lijkt ook elders voelbaar te worden. Het lijkt erop dat beleggers in grondstoffen zich aansluiten bij beleggers in aandelen, en meer en meer vertrouwen lijken te krijgen in het verhaal van het synchrone wereldwijd herstel. De meesten grondstoffen worden vervoerd over zee, en momenteel wijzen de transportindicatoren op een sterke vraag uit China, de grootste invoerder van grondstoffen. De Baltic Dry-index, een maatstaf voor de wereldwijde transportkosten, is gestegen tot zijn hoogste peil sinds januari 2014 en is sinds eind januari 2017 met 100% gestegen. Wat de huidige rally des te indrukwekkender maakt, is dat hij samenvalt met een stijging van de dollar. Aangezien grondstoffen hoofdzakelijk in Amerikaanse dollar uitgedrukt worden, vermindert een sterkere dollar doorgaans hun aantrekkelijkheid, maar dit lijkt nu niet het geval te zijn. De rally wordt aangevoerd door de industriële metalen. De wereldwijde groei is een versnelling hoger aan het schakelen en dat kan alleen maar goed nieuws zijn voor de metaalprijzen. Dat is de boodschap die in de sector uitgedragen wordt. Voor de eerste keer in jaren is het optimisme algemeen voelbaar bij handelaars, smelters, mijnbouwbedrijven en makelaars, die hierin gesteund worden door de combinatie van een sterke groei in de belangrijkste centra voor de vraag naar metalen, de beperkingen van het aanbod in China (de maatregelen tegen de vervuiling en om de overcapaciteit terug te dringen zal mogelijk voor een verkrapping op de markt voor industriële metalen zorgen) en de grotere interesse bij beleggers (volumes op de London Metal Exchange zijn gestegen tot het hoogste niveau sinds 2015). Ondanks enige volatiliteit op het einde van 2017, zijn de industriële metalen sinds halverwege juni scherp gestegen (8%). In deze omstandigheden lijken de grote macro-economische hedgefondsen - ooit grote spelers op de London Metal Exchange (LME) - van plan om opnieuw toe te treden tot de metaalmarkten.

2 De optimistische sfeer toont aan hoeveel er veranderd is in vergelijking met twee jaar geleden, toen kelderende grondstoffenprijzen de mijnbouwreuzen op de knieën kregen. Glencore zag zich in september 2015 nog verplicht om geld op te halen, een ingreep die beleggers die ongerust waren over de torenhoge schuldenlast moest geruststellen. De mijnbouwgigant verkeert intussen opnieuw in bloedvorm, plukt de vruchten van zijn beleid en zet zijn handtekening onder miljardendeals in heel de wereld. Voor de eerste keer in jaren hangen de vooruitzichten voor de wereldwijde vraag naar metalen niet alleen af van China. Het IMF verhoogde vorige maand zijn groeiprognoses voor de VS, de eurozone, Japan en China en verklaarde dat de wereldeconomie in het snelste tempo aan het groeien is in minstens 10 jaar. De industrie in de eurozone kent zijn grootste groei sinds op zijn minst 2014 en de vraag naar metalen in Europa is aan het stijgen door de groeiende vraag van de bouw- en autosector. Codelco, de grootste koperproducent ter wereld, heeft voor de eerste keer in vier jaar de premie verhoogd die het aanrekent om metaal te leveren aan Europese klanten. De inspanningen van overheden om de luchtvervuiling aan te pakken in steden en het vooruitzicht van een snellere ontwikkeling van de elektrische autosector creëert een totaal nieuwe situatie voor sommige metalen. De opkomst van CO2-neutrale wagens doet de prijzen stijgen van grondstoffen die gebruikt worden in batterijen, onder meer lithium, grafiet en kobalt. De industriële metalen presteerden globaal 24% beter dan andere grondstoffen in 2017! Hoewel de sterke wereldwijde vraag het optimisme ondersteunt, zorgt ook de aanbodzijde hier en daar voor schaarste op de markt. De algemene voorraad op de LME daalt: de metaalvoorraden in het opslagsysteem van de beurs zijn teruggevallen tot het laagste niveau sinds 2008! Dit verklaart waarom de meeste grondstoffen zich stilaan ontdoen van de steile 'contango'-omstandigheden die tot eind 2015 golden op de markt en ze evolueren in de richting van 'backwardation' (de curve voor futures

3 is afhankelijk van de grondstoffenmarkt aan het afvlakken of aan het verkrappen), wat wijst op een verbetering van het negatieve rendement op het doorrollen van contracten en een krappere verhouding tussen voorraad en aanbod. Bovendien presteren grondstoffen het best wanneer de Amerikaanse en Chinese centrale bank de rente verhogen, en zo een bovengrens leggen op het rendement op aandelen en obligaties, aldus een recent rapport van Goldman Sachs op basis van gegevens die teruggaan tot 1988 en vier cyclussen van renteverhogingen omspannen. Dit lijkt logisch, want de centrale banken verhogen de rente normaal omdat de economie signalen van oververhitting begint te vertonen. En grondstof De resultaten van deze studie bevestigen onze mening dat grondstoffen, en in het bijzonder industriële metalen, het meest te winnen hebben bij een wereldwijd economisch herstel onder impuls van de nieuwe langetermijninvesteringen in infrastructuur in de VS en China. Nu de grondstoffenrally na jaren van dalingen voet aan de grond lijkt te krijgen, kan dit mogelijk een signaal zijn dat de inflatie wereldwijd zal stijgen. De grondstoffenrally kan mogelijk enige druk zetten op de prijzen en indien dit effectief het geval is, zullen de traditionele motieven om te beleggen in grondstoffen - diversificatie van de portefeuille, lage tot negatieve correlatie met obligaties en aandelen, bescherming tegen inflatie, bescherming tegen catastrofale gebeurtenissen - opnieuw aan belang winnen. Het is juist dat een aanhoudende rally van de dollar de grondstoffen onder druk zal zetten, aangezien de omgekeerde

4 relatie tussen grondstoffen en de dollar zich veel sterker laat voelen sinds de financiële crisis. Maar mogelijk knoopt deze relatie opnieuw aan bij zijn historische trend. De maandelijkse bèta van de grondstoffen ten opzichte van de Amerikaanse dollar is van -0,3 in gegroeid tot -1,3 sinds Goud: neutraal De goudprijs kijkt voorlopig tegen zijn bovengrens aan, terwijl beleggers twee eenvoudige factoren tegen elkaar afwegen: de normalisering van het monetair beleid in de VS versus de aanhoudende geopolitieke spanningen. In augustus profiteerde goud van de heibel in het Witte Huis, de zwakkere dollar en de spanningen in het Midden-Oosten en Noord-Korea. De goudprijs steeg tot boven USD (1.100 EUR) per ounce omdat de risicoaversie bij beleggers toenam. De regering van Donald Trump rolde immers van het ene schandaal in het andere, de spanningen tussen Noord-Korea en de VS liepen op, en de dollar zakte naar het laagste niveau sinds juni Maar sinds september doet goud het minder goed, aangezien de geopolitieke spanningen naar de achtergrond verdwenen zijn. Voorts verwachten beleggers dat de rente in de VS zal stijgen en de vooruitgang bij de belastinghervorming doet de dollar stijgen. De Federal Reserve ging door met het verstrakken van zijn monetair beleid, met een renteverhoging in maart, juni en december (en wellicht nieuwe renteverhogingen in de toekomst), waardoor de goudprijs ongeveer 3% (in euro) moest inleveren in Maar er is een groot verschil in rendement voor Europese (-3%) en Amerikaanse (+7%) beleggers, aangezien de valutamarkten volatiel waren (meer hierover in het hoofdstuk over valuta's). Hogere rentevoeten maken niet-rentedragende activa zoals goud doorgaans minder aantrekkelijk. Maar wie denkt dat de hogere rente in de VS het einde van de goudrally inluidt, staat misschien wel een grote verrassing te wachten. De goudprijs steeg immers met 52% in de verstrakkingsfase tussen juni 2004 en juni 2006, toen de Federal Reserve de rente verhoogde van 1% tot 5,25% en tot 5% tussen juni 1999 tot mei 2000, toen de financieringskosten stegen van 4,75% tot 6,5%. De Fed past alleen een strakker beleid toe als ze bezorgd is over de inflatie. Dit is een gunstige omgeving voor goud, dat vaak gebruikt wordt om zich te beschermen tegen de inflatie. En dat verklaart wellicht waarom de beleggingen in door goud gedekte ETF's nog altijd meer dan ton vertegenwoordigen en waarom hedgefondsen nog altijd long gaan op goud.

5 3.2 Ruwe olie (Brent): neutraal Voor de eerste keer in drie jaar is de grootste bezorgdheid op de oliemarkt niet zozeer de overtollige voorraad, aangezien de OPEC-landen overeenkwamen om de productieverminderingen te verlengen tot eind 2018, in een poging om het wereldwijde overaanbod van circa 150 miljoen vaten/dag weg te werken, en het Internationaal Energieagentschap (IEA) en de Organisatie voor Olie-Exporterende Landen (OPEC) hun prognoses voor de vraag verhoogden vanwege de wereldwijde en gelijktijdige opleving van de economie. Ter herinnering, de OPEC en andere producenten, waaronder Rusland, Mexico en Kazachstan, verbonden zich ertoe om hun productie met circa 1,8 miljoen vaten per dag te verminderen (tot miljoen vaten per dag) om zo het wereldwijde overschot weg te werken dat de olieprijs deed kelderen. Het akkoord, dat eind 2016 bereikt werd, oorspronkelijk voor een termijn van zes maanden, werd met negen maanden verlengd tot eind maart Nu hebben de OPEC en zijn bondgenoten besloten om het akkoord nogmaals met negen maanden te verlengen, waaraan nu bovendien ook Nigeria en Libië deelnemen, twee OPEC-landen die aanvankelijk vrijgesteld waren van de productieverminderingen. Door vast te houden aan de productievermindering van 1,8 miljoen vaten per dag, tracht de groep de voorraden terug te brengen naar het vijfjarig gemiddelde zonder de markt hierbij te oververhitten. Hoewel het akkoord om het aanbod te verminderen nu duidelijk beter nageleefd wordt (de totale productie van de groep bedraagt miljoen vaten per dag), is de olieprijs sinds begin september met 25% gestegen (in euro) door de krimpende voorraden. De prijs van een vat ruwe olie (West Texas Intermediate, of WTI) bevindt zich nu boven een psychologisch belangrijk niveau: de drempel van 60 USD, terwijl de ramingen van het IEA en de OPEC er vertrouwen in lijken te hebben dat het wereldwijde olie-overaanbod, dat de prijzen deed wegzakken, eindelijk aan het afnemen is. De vraag naar olie zal in 2017 en 2018 zijn snelste groei in twee jaar kennen (1,5 en 1,3 miljoen per dag), volgens het IEA. De OPEC verhoogde zijn prognose voor de benodigde hoeveelheid ruwe olie met vaten per dag tot 32,8 miljoen vaten in Bovendien leveren de inspanningen om de overvloedige olievoorraden terug te brengen naar een normaler niveau resultaat op. De gecombineerde voorraad aan olie en raffinageproducten voor de OESO is met circa 45% gedaald tussen februari en eind augustus, volgens het Internationaal Energieagentschap.

6 De recente stijging van de spread op WTI-futures tussen december 2017 en december 2018 is tevens een signaal dat de oliemarkt opschuift in de richting van een evenwicht, en dat de markt evolueert in de door de OPEC gewenste richting (backwardation): de curve van WTI-futures is gestegen van -1,7 USD/vat begin september tot 1,7 USD/vat. Ondanks de productieverminderingen en de verwachting dat de markt geleidelijk aan het verkrappen is, zal de olieprijs het wellicht moeilijk hebben om lange tijd boven de 60 USD per vat te blijven, omdat de productie van schalieolie in de VS aan het opbloeien is. Doordat de prijzen dankzij de productieverminderingen naar hun hoogste peil in twee jaar gestegen zijn, kunnen de schalieproducenten hun winstmarges veiligstellen en nieuwe investeringen plannen. De productie in de VS is gestegen tot het hoogste peil op maandbasis sinds begin jaren '70 (9,68 miljoen vaten per dag). Dit toont aan hoe groot de uitdaging is voor de OPEC en Rusland aangezien de schalieproducenten hun productie nog verhogen terwijl de prijzen stijgen. De olie- en gasboringsindex van de Fed is met meer dan 100% gestegen sinds de tweede helft van 2016 en de recentste voorspellingen van het IEA wijzen erop dat de Amerikaanse olieproductie op jaarbasis met 10% zal stijgen in 2017, en met 3,3% in Aangezien de OPEC, volgens Goldman Sachs, een 10 à 20 USD hogere olieprijs per vat nodig hebben voor een begrotingsevenwicht dan de Amerikaanse exploratie- en productieondernemingen, in vergelijking met de periode toen de OPEC-landen gemiddeld een 10 à 40 USD per vat lagere olieprijs dan de concurrentie nodig hadden, zal schalieolie de komende 1 tot 2 jaar wellicht sterk blijven groeien.

7 Een ander bewijs van het succes van schalieolie is het feit dat de olieproducenten van de stijging van de olieprijs gebruik gemaakt hebben om de prijzen van bijna 1 miljoen vaten per dag aan toekomstige olieproductie in te dekken. De nieuwe hedgingcontracten die in het derde kwartaal gesloten werden, hadden betrekking op vaten per dag van de jaarlijkse productie, een stijging van 147% ten opzichte van het tweede kwartaal, volgens Wood MacKenzie. Het was de grootste stijging van het gehedgede volume aan ruwe olie sinds Wood Mackenzie deze activiteit twee jaar geleden begon te volgen. Producenten die hun prijzen veilig kunnen stellen boven de vroegere verwachtingen voelen zich wellicht goed bij de groei van de activiteit! De waarschijnlijkheid van dit scenario neemt toe door het feit dat de analisten het steeds meer eens zijn over hun prognoses voor de oliemarkt. In het derde kwartaal voorspelde de meest optimistische analist een gemiddelde koers voor de benchmarkprijs voor Brentolie in 2020 van 77 USD per vat, terwijl de meest pessimistische analist uitging van 47 USD, volgens Bloomberg. In dezelfde periode vorig jaar liepen de prognoses voor 2019 uiteen van 87 USD tot 40 USD per vat. In het derde kwartaal van 2015 schommelden de prognoses tussen 93 USD en 54 USD. Het feit dat het verschil tussen de meest optimistische en pessimistische prognoses voor olie kleiner aan het worden is, wijst erop dat de consensus groeit dat de olieprijs zich binnen een beperkte bandbreedte zal bewegen. Indien de markt oververhit raakt, stimuleert dit de Amerikaanse schalieproducenten om de productie op te drijven, en door het overvloedige aanbod dat daaruit voortvloeit blijft de prijsstijging uiteindelijk beperkt. Anderzijds zorgen de productieverminderingen van de OPEC-landen dat de prijzen niet te ver wegzakken. Een precieze voorspelling is uiteraard niet hetzelfde als een accurate voorspelling. De laatste keer dat de bandbreedte voor de prognose voor olieprijzen op drie jaar zo nauw was, was in 2014, toen de vooruitzichten voor de gemiddelde prijs voor 2017 schommelden tussen 107 USD en 90 USD per vat. De prijs van Brentolie bedroeg dit jaar gemiddeld 52,55 USD. 3.3 Industriële metalen: overweging De wereldwijde groei is een versnelling hoger aan het schakelen en dat kan alleen maar goed nieuws zijn voor de metaalprijzen. Dat is de boodschap die in de sector uitgedragen wordt. Voor de eerste keer in jaren is het optimisme algemeen voelbaar bij handelaars, smelters, mijnbouwbedrijven en makelaars, die hierin gesteund worden door de combinatie van een sterke groei in de belangrijkste centra voor de vraag naar metalen, de beperkingen van het aanbod in China en de grotere interesse bij beleggers (volumes op de London Metal Exchange zijn in september gestegen tot het hoogste niveau sinds 2015). Het bewijs is dat de industriële metalen in de tweede helft van het jaar scherp gestegen zijn. Koper nadert de prijs van 7000 USD per ton, zink steeg tot zijn hoogste niveau in tien jaar en aluminium is dit jaar met bijna 30% gestegen. In deze omstandigheden lijken de grote macro-economische hedgefondsen - ooit grote spelers op de London Metal Exchange (LME) - van plan om opnieuw toe te treden tot de metaalmarkten. Leveranciers van materialen voor batterijen, gaande van Australische lithiummijnen tot kobaltproducenten uit Afrika, boekten fors winst nadat China zijn schouders zette onder de wereldwijde overstap op elektrische wagens door zich ertoe te verbinden een deadline vast te leggen voor de stopzetting van de verkoop van wagens op fossiele brandstoffen. De op een na grootste economie ter wereld sluit zich hiermee aan bij landen zoals het VK, Frankrijk, Duitsland en Noorwegen die de verkoop van benzine- en dieselwagens tegen geleidelijk zullen stopzetten. De invoering van uitstootvrije wagens zal sneller gebeuren dan aanvankelijk gedacht, omdat de productieprijs van elektrische wagens snel aan het dalen is. De kostprijs van lithium-ioncellen is sinds 2010 met 80% gedaald. Binnen amper 5 à 10 jaar zullen elektrische wagens even goedkoop zijn als benzinewagens. Er wordt al voorspeld dat ze tegen 2040 het aantal benzine- en dieselwagens zullen overtreffen. Volgens het Internationaal Energieagentschap zal het aantal elektrische wagens tegen dan goed zijn voor in totaal 600 miljoen plug-inwagens (een derde van het wereldwijde totaal) om de temperatuurstijging onder 2 C te houden. De verkoop van elektrisch wagens is sterk gestegen tot 2 miljoen in

8 2016, terwijl de verkoop amper vijf jaar geleden nagenoeg onbestaande was. In Europa zal tegen 2040 bijna 67% van de nieuwe wagens die verkocht worden elektrisch zijn, en 58% van de verkoop in de VS en 5% in China, volgens Bloomberg. Voor sommige metalen creëert dit een totaal nieuwe situatie. De inspanningen van overheden om de luchtvervuiling aan te pakken in steden en het vooruitzicht van een snellere ontwikkeling van de elektrische autosector doen de prijzen van materialen die gebruikt worden in batterijen stijgen, onder meer lithium, grafiet en kobalt. Kobalt bijvoorbeeld is dit jaar met 60% (in euro) gestegen op de London Metal Exchange, nadat het metaal al met 44% gestegen was in Ook koper is met 40% gestegen sinds de tweede helft van 2016 door de signalen van een aantrekkende economische groei, met name in China. Bovendien bevatten elektrisch wagens ongeveer drie keer meer koper dan een traditionele wagen, volgens Glencore. En er is nog meer koper nodig voor de constructie van laadpalen. Exane BNP Paribas verwacht dat deze infrastructuur de vraag met ongeveer 5% zal doen stijgen tegen Lichtere metalen zoals aluminium (+34% sinds halverwege 2016) zijn staal aan het vervangen, om de auto's zo verder te laten rijden met minder elektriciteit. Dit deed de vraag tussen 2013 en 2016 al toenemen met circa 1,6 miljoen ton, of 2,7% van de wereldwijde productie, een trend die wellicht nog in intensiteit zal toenemen. Dit verklaart waarom de industriële metalen globaal 20% beter presteerden dan andere grondstoffen in 2017! De snellere overstap in China op elektrische wagens zal voor extra druk op de langetermijnvoorraad aan lithium zorgen, wat een boost geeft aan de producenten van het metaal (meer hierover in het hoofdstuk over aandelen). Chinese bedrijven plannen batterijfabrieken die tot 120 gigawattuur per jaar zullen produceren tegen 2021, meer dan drie keer het geplande volume van de megafabriek van Tesla in Nevada, volgens Bloomberg. Global X Lithium & Battery Tech, een ETF met de 27 grootste bedrijven die gerelateerd zijn aan dit lichte metaal, is in de voorbije 18 maanden met 65% gestegen, en doet daarmee beter dan alle aandelenindices van de meest ontwikkelde economieën. Door de groeiende vraag uit China stijgt ook de prijs van kobalt, nikkel en grafiet, en van andere metalen die gebruikt worden in batterijen. Een andere cruciale factor voor de industriële metalen is het feit dat de Chinese regering dit jaar meer maatregelen neemt om illegale productievestigingen te sluiten, zowel om de overcapaciteit terug te dringen als om het milieu te beschermen. Ook de inspanningen om de Chinese economische groei aan te zwengelen in de aanloop naar de herschikking van de regering later dit jaar stimuleren het verbruik van metalen in de verwerkende en industriële sectoren.

9 Bovendien hebben de mijnbouwbedrijven de productie verlaagd en zal de wereldwijde vraag de totale mijnproductie van dit jaar en volgend jaar wellicht overtreffen, terwijl de markten de synchrone aard van de wereldwijde groei en het verminderde risico op een achteruitgang in China nog niet volledig in de koersen verwerkt hebben. Hoewel de inflatie redelijk laag gebleven is sinds de financiële crisis van bijna tien jaar geleden (de maandelijkse stijging jaar op jaar van de consumptieprijzenindex in de VS bedroeg gemiddeld 1,4% sinds 2008, tegenover 6,1% tussen 1970 en 1992), zijn er signalen dat de inflatie opnieuw zal stijgen. De Fed en andere centrale banken hebben de rente gedurende een ongezien lange periode in de buurt van het nulpunt gehouden om de groei te stimuleren, die jaren nodig gehad heeft om op gang te komen. Maar nu heeft Fed-voorzitster Janet Yellen nieuwe renteverhogingen beloofd om te verhinderen dat de economie gaat oververhitten. "De inflatie is iets lager dan we zouden willen, maar we denken dat als de situatie op de arbeidsmarkt verder blijft verkrappen, de lonen geleidelijk zullen stijgen", zei William Dudley, de voorzitter van de Fed van New York. "En dat zal de inflatie wellicht opnieuw doen stijgen tot 2%." 3.4 Valutamarkten Beleggers op de valutamarkten flirten met het idee van fiscale stimuli en een strakker monetair beleid in de VS. De Bloomberg Dollar-index is sinds midden september gestegen (+4%). Optimistische beleggers gaan ervan uit dat de economie een flinke boost zal krijgen, wat de Fed ertoe zal aanzetten om vast te houden aan de drie geplande renteverhogingen in 2018 en om te starten met de afbouw van de balans. Als alle andere factoren constant blijven, hebben hogere intrestvoeten doorgaans een positief effect op een munt, aangezien ze investeerders vanuit het buitenland aantrekken. Bovendien lijkt het steeds waarschijnlijker dat de volgende voorzitter van de Fed (Kevin Warsh of Jerome Powell) een strakker beleid zal voeren dan de huidige voorzitster Janet Yellen. Dit zou positief moeten zijn voor de dollar. Ook de belastinghervorming zal potentieel een positief effect hebben op het Amerikaanse bbp en zal beleggen in Amerikaanse activa aantrekkelijker maken voor buitenlanders. De betere economische vooruitzichten hadden een positief effect op de euro-index van Bloomberg, die met bijna 7% gestegen is op handelsgewogen basis sinds het begin van het jaar. Hoewel de eenheidsmunt zich de afgelopen weken gestabiliseerd heeft en daalde na het Catalaanse referendum blijft het risico van een verdere stijging aanwezig. Dat is zorgwekkend voor de Europese Centrale Bank (ECB), omdat het de importprijzen verlaagt en dus een nadelig effect heeft op de inflatie, wat de verstrakking van het monetair beleid moeilijker maakt (de ECB zal vanaf januari de maandelijkse obligatieaankopen verminderen van 60 miljard tot 30 miljard EUR). Het maakt de export bovendien minder competitief, een probleem voor landen zoals Italië die sterk afhangen van hun verkoop in het buitenland en die zich nog niet hersteld hebben van de recente crisis. HSBC schat dat voor elke stijging van 10% van de handelsgewogen euro, de export daalt met 5%, en dat de handel op nettobasis een negatief effect zal hebben op de groei. De consensus groeit niettemin bij de beleggers dat de exportbedrijven de euro op zijn huidige niveau best aankunnen. De ECB benadrukte ook dat ze de opbrengsten van de aflopende schulden nog geruime tijd na het einde van het activa-aankoopprogramma zal herbeleggen. Vermits de Fed het tempo van de toekomstige verhogingen niet optrekt, voorspellen analisten nog altijd dat meer dan de helft van de valuta's uit de opkomende markten die door Bloomberg gevolgd worden winst zullen boeken. Volgens hen "zitten de renteverhogingen van de Fed al in de koersen verwerkt, dus is er weinig ruimte voor een verdere verlaging van de valuta's van de opkomende markten, die momenteel erg goedkoop lijken." Mogelijk zullen ze nog meer winst boeken, aangezien de minder sterke dollar carry-trades stimuleert en de last op de schouders van bedrijven uit Latijns-Amerika, Azië en Oost-Europa vermindert, die massaal schulden in USD uitgegeven hebben. Afgaand op de koers van het Britse pond wijst niets erop dat er donkere wolken hangen boven de Britse economie vanwege de onzekerheid rond het vertrek uit de Europese Unie. Het pond is in trek bij valutahandelaars, die de Bloomberg-index voor het Britse pond zijn grootste winst sinds april bezorgden (+8% sinds eind augustus). De munt begon te stijgen toen de Bank of England verklaarde dat de inflatie stilaan een groter economisch risico vormt dan de vertraging als gevolg van de Brexit, en dat de beleidsmakers voor het eerst in meer dan tien jaar van plan zijn om de rente te verhogen! De Zwitserse frank was samen met de yen de enige van de G10-valuta's die de afgelopen maanden in waarde daalde ten opzichte van de dollar (de munt verloor circa 6% sinds juni 2017). Dit is des te verrassender aangezien de munt de voorbije jaren overgewaardeerd was, ondanks de grote inspanningen en marktinterventies van de Zwitserse nationale bank. Een deel van de verklaring is dat de Zwitserse nationale bank de rente langer laag houdt dan andere landen,

10 waardoor de munt aantrekkelijk wordt voor carry-trades in een omgeving die bevorderlijk is voor 'risk-on' strategieën.