Grondstoffen boeken hun eerste jaarwinst sinds 2010

Transcriptie

1 DECEMBER 2016 De analyse van Thierry Masset Inspelen op het beleid van Trump Verschuiving van obligaties naar aandelen Grondstoffen boeken hun eerste jaarwinst sinds 2010 De tweede renteverhoging in de VS in tien jaar tijd Metaal- en mijnbouwaandelen in de kijker Klein maar fijn in de VS. ANDERE ACTIVA KLASSEN Grondstoffen boeken hun eerste jaarwinst sinds 2010 Grondstoffen maakten eind vorig jaar een spectaculaire comeback nadat ze in januari waren teruggezakt tot hun laagste punt in een kwarteeuw en ze in december hun eerste jaarwinst sinds 2010 boekten (+14% in euro). Normaal zullen ze ook in 2017 sterk presteren naarmate de wereldwijde economische groei aantrekt en het overaanbod op de markt eindelijk afneemt. De koers van ruwe olie steeg tot zijn hoogste punt in 16 maanden (54 USD/vat), omdat beleggers ervan uitgingen dat de niet-leden van de OPEC zich zouden aansluiten bij de geplande productieverlaging van begin januari (meer hierover in het hoofdstuk over olie). De industriële metalen, het best presterende segment (+31%), noteren op hun hoogste niveau in meer dan een jaar en dit dankzij het groeiende optimisme dat er een herstel van de wereldwijde vraag op komst is en signalen dat het productieoveraanbod eindelijk aan het afnemen is. Beleggers kochten de voorbije twee maanden massaal industriële grondstoffen, gezien de grote vraag die verwacht wordt uit de VS en China, de twee grootste economieën van de wereld, nu verkozen president Donald Trump van plan is om de belastingen te verlagen en de overheidsuitgaven te verhogen, terwijl de Chinese leider Xi Jinping van zijn kant de groei op peil zal willen houden voor de belangrijke machtswissel van volgend jaar. De belofte van Donald Trump om de Amerikaanse infrastructuur herop te bouwen betekent dat grondstoffen zoals zink of nikkel die gebruikt worden bij zowat elk bouwwerk, gaande van luchthavens tot bruggen, wel zullen varen bij zijn presidentschap. China is de gevreesde harde landing netjes aan het omzeilen, en helpt zo de metaalprijzen stijgen. Gegevens wezen op een vooruitgang van de Chinese dienstensector in november. De officiële Chinese indicator voor de industrie evenaarde het hoogste niveau sinds De belangrijkste Chinese economische commissie keurde in november een plan van 36 miljard USD goed voor nieuwe treinverbindingen rond Peking, wat de vraag naar industriële metalen zal doen toenemen. Hoewel de grondstoffenrally die voortvloeit uit Trumps belofte om de investeringen in infrastructuur te verhogen 'ietwat overdreven' lijkt en hoewel de verwachtingen van de markt over de mate waarin Trump de economie nieuw leven kan inblazen wellicht iets te hoog gespannen zijn, zal het herstel van de metaalprijzen wellicht aanhouden in 2017 en zal 2016 voor de industriële metalen wellicht een historisch dieptepunt betekenen. De industriële metalen, die de voorbije jaren meer klappen kregen dan de edelmetalen, hebben het meest te winnen bij een wereldwijd economisch herstel. De verkiezing van Donald Trump tot Amerikaans president kan mogelijk een verschuiving in het rendement veroorzaken van edelmetalen naar industriële metalen. De vooruitzichten voor goud blijven gemengd. Hoewel de fiscale en geopolitieke onzekerheid, evenals de potentiële inflatieverhogende begrotingsuitgaven en importtarieven positief zijn voor goud, kan de hogere groei nadelig uitvallen. Terwijl er nog altijd verwacht wordt dat de Fed de rente zal verhogen in december, maakt het gebrek aan duidelijkheid over het beleid tot in de eerste helft van volgend jaar dat de vooruitzichten gemengd blijven voor goud, dat door vele beleggers als een veilige haven beschouwd wordt. Dat is meteen ook de reden waarom we eerder de voorkeur geven aan non-ferrometalen boven edelmetalen. De verwachte opleving van de wereldwijde industriële productie en infrastructuuruitgaven leveren niet alleen winst op voor de industriële metalen, maar ook voor vele andere basisgrondstoffen, waarbij de optimistische stemming daarnaast ook gevoed wordt door de recordkoersen op de Amerikaanse beurs. Trumps voorstel om de doestellingen voor de uitstootvermindering terug te schroeven kan de vraag naar aardgas doen stijgen, aangezien minder onzekerheid over het beleid investeringen aanmoedigt in een sowieso al competitieve bron van energie en petrochemische productie.

2 De richting van de grondstoffenprijzen in hun geheel, of ze nu stijgen of dalen in 2017, kan grote macro-economische gevolgen hebben voor heel de wereld, aangezien het pad naar een wereldwijde normalisering van de markt wellicht via de uitbodeming van de rente op obligaties en van de grondstoffenprijzen loopt. Als het herstel van 2016 zich doorzet, zou dit een wereldwijd signaal van een stijgende inflatie betekenen - gedaan met negatieve rentes indien de rente op obligaties potentieel een dieptepunt bereikt - wellicht een vergelijkbare situatie als de piek van 35 jaar geleden, maar dan in de omgekeerde richting. En indien de rally doodbloedt, zou dit een terugkeer betekenen naar de slechte oude tijd van steeds agressievere stimuleringsmaatregelen van de centrale banken om de inflatie opnieuw te helpen opkrikken. Het positieve momentum voor de industriële metalen zal ons er mogelijk toe aanzetten om een positiever houding aan te nemen ten aanzien van grondstoffen (we pasten onze positie aan van neutraal tot overweging), aangezien de traditionele motieven om te beleggen in grondstoffen - diversificatie van de portefeuille, lage tot negatieve correlatie met obligaties en aandelen, bescherming tegen inflatie, bescherming tegen catastrofale gebeurtenissen - opnieuw aan belang winnen. Een herstel van de grondstoffenprijzen na vele jaren van dalingen kan samenvallen met een inflatiestijging en een inzinking van de rally op de aandelen- en obligatiemarkten die aangedreven werd door de agressieve stimuleringsmaatregelen van de centrale banken. Het is juist dat een aanhoudende rally van de dollar de grondstoffen onder druk zal zetten, aangezien de omgekeerde relatie tussen grondstoffen en de dollar zich veel sterker laat voelen sinds de financiële crisis. Maar mogelijk knoopt deze relatie opnieuw aan bij zijn historische trend. De maandelijkse bèta van de grondstoffen ten opzichte van de Amerikaanse dollar is van -0,3 in gegroeid tot -1,3 sinds Bovendien ontdoen de meeste grondstoffen zich stilaan van de steile 'contango'-omstandigheden die tot eind 2015 golden op de markt (de curve voor futures wordt vlakker), wat wijst op een verbetering van het negatieve rendement op het doorrollen van contracten en een krappere voorraad-aanbodverhouding. 3.1 Goud: overweging => neutraal Nadat de meeste analisten de waarschijnlijke impact van een regering onder Trump fout inschatten en uitgingen van hogere prijzen, trachten beleggers nu de vooruitzichten voor goud in te schatten voor 2017 nu de dollar aan het stijgen is. De goudkoers is de voorbije drie maanden gekelderd (-14% in USD en -7% in EUR) nadat toekomstig president Trump beloofde om de uitgaven in infrastructuur te verhogen, met een positief effect op de groei- en inflatievooruitzichten tot gevolg, en waardoor een nieuwe renteverhoging in de VS nu zo goed als zeker is. Hoewel de belangstelling voor fysiek goud door het vooruitzicht op een hogere rente daalt (totaal nettoaantal niet-commerciële long-posities in goudfutures en -opties viel de voorbije twee maanden terug met bijna 50%), is het edelmetaal onder meer dankzij de stijgende vraag vanwege beleggers sinds de start van het jaar een van de best presterende beleggingscategorieën van het jaar (+11% in euro) en laat het heel wat aandelenindexen, obligaties, grondstoffen en vastgoed achter zich.

3 Beleggers kochten voor recordbedragen aan goud in de eerste helft van het jaar, omdat de bezorgdheid over het referendum over het Britse lidmaatschap van de Europese Unie en de Amerikaanse presidentsverkiezingen beleggers naar veilige havens dreven. De daling van de rente drukte ook de appetijt voor alternatieven zoals aandelen en obligaties. Er werd ton goud gekocht, waardoor het record van 2009 met 16% werd overtroffen (in het tweede kwartaal alleen al verdubbelde de vraag van beleggers tot 448,4 ton ten opzichte van een jaar eerder). Bovendien neemt de vraag naar goud opnieuw toe. De reële rente de rente minus de inflatie blijft immers laag, waardoor goud interessanter wordt in vergelijking met andere activa. Goud zou, zelfs bij een nulrendement, een hoger rendement kunnen bieden dan andere activa op een moment waarop kapitaal wereldwijd uitgehold wordt door de rente. Beleggers richten hun aandacht weer op goud wanneer het vertrouwen in hun valuta's en financiële systemen geschaad is. "Het verleden leert ons dat goud in perioden van lage rente doorgaans twee keer zoveel rendeert als het langjarige gemiddelde, aldus de World Gold Council. "Op lange termijn kan een negatieve beleidsrente leiden tot een structureel grotere vraag naar goud bij zowel centrale banken als beleggers." Ook landen die hun valuta willen verzwakken, drijven hun bevolking naar goud, zoals in China, Rusland en andere opkomende landen. Goud wordt gebruikt als een valuta die centrale bankiers niet rechtstreeks kunnen sturen wanneer zij daar zin in hebben. Bovendien leidde een verkoop van goud door de centrale banken in het verleden doorgaans tot een overschot op de markt, zo blijkt uit gegevens van de Wereldgoudraad. Vanaf het tweede kwartaal van 2009 tot en met 2015 absorbeerde de nettogoudaankoop van de centrale banken echter het grootste deel van het overschot. Dat zou zo kunnen blijven als de centrale banken hun reserves verder blijven diversifiëren. Bloomberg raamt dat de centrale banken samen meer dan ton goud bezitten, terwijl beursgenoteerde goudfondsen in dezelfde periode zowat 270 ton verkochten. 3.2 Ruwe olie (Brent): neutraal Een ding blijkt duidelijk uit het akkoord van vorige maand van de Organisatie van olie-exporterende landen (OPEC) om de productie te verminderen: de leiders van het kartel passen hun strategie aan en proberen om te gaan met de nieuwe structurele realiteit op de markt die de collectieve winsten van de organisatie met de helft heeft doen verminderen in de voorbije twee jaar. Na lange onderhandelingen kondigden de OPEC-landen hun eerste productieverlaging in 8 jaar aan, waardoor de totale productie vanaf 1 januari teruggeschroefd zal worden met 1,2 miljoen vaten per dag tot ongeveer 32,5 miljoen vaten. Om dat te doen stemden drie leden in om 60% van de totale verlaging op zich te nemen, waarbij Saoedi-Arabië zijn productie met vaten per dag zal verminderen, de Verenigde Arabische Emiraten met en Koeweit met vaten.

4 Op het eerste gezicht lijkt dit een terugkeer naar de strategie die de OPEC decennia lang volgde, waarbij Saoedi- Arabië, samen met zijn bondgenoten in de Samenwerkingsraad van de Arabische Golfstaten, de rol vervullen van 'swing-producenten' (d.w.z. ze passen hun productie op anticyclische wijze aan, door de productie te verlagen wanneer de prijzen te ver naar beneden gaan en ze te verhogen wanneer de prijzen te sterk stijgen). De OPEC-landen, onder leiding van Saoedi-Arabië, lieten deze praktijk in november 2014 varen omdat het meest waarschijnlijke resultaat op lange termijn een kostbaar verlies aan marktaandeel zou betekenen waarvan vooral de OPEC-leden die hun eigen koers varen, niet-leden van de OPEC en, vooral, onconventionele energiebronnen (hoofdzakelijk schaliegas) zouden profiteren. Deze keer heeft de OPEC echter drie opmerkelijke elementen voorgesteld om de overeenkomst over de productieverlaging te laten overeenstemmen met de huidige realiteit op de oliemarkt. Ten eerste zullen ook niet-opec-landen mee hun schouders zetten onder de productievermindering met een verlaging van vaten per dag. Ten tweede hanteert het kartel een ongebruikelijke gedifferentieerde aanpak wat de verdeling binnen OPEC betreft. Sommige leden die zich in een conflictsituatie bevinden, zoals Libië en Nigeria, zijn uitdrukkelijk uitgesloten van het akkoord. Iran doet niet mee met de verlaging aangezien het nog steeds bezig is met de normalisering van zijn productie na de opheffing van de sancties. En het lidmaatschap van de OPEC van Indonesië is naar het schijnt opgeschort. Ten derde hebben de autoriteiten in Irak een lid dat opgeklommen is tot een van de topproducenten van de OPEC ingestemd met een vermindering van vaten per dag om zo de invloed op de markt van dit bijzonder volatiele land transparanter en voorspelbaarder te maken. De OPEC-landen hopen dat er zo een gulden middenweg gevonden kan worden tussen de gecontesteerde aanpak van vroeger enerzijds en het volledig loslaten van de productielimieten en de rol van swing-producent anderzijds. Deze gok zal resultaat opleveren indien zowel OPEC- als niet-opec-olieproducenten meer discipline aan de dag leggen en zich houden aan de afspraken, nu de forse daling van hun inkomsten en deviezenreserves hen genoeg doen afzien hebben. En de overeenkomst moet gepaard gaan met striktere en beter getimede procedures voor controle en opvolging. Dit akkoord doet echter niets af aan de invloed van nieuwe, niet-traditionele energieleveranciers. Het meest realistische resultaat is in eerste fase een markt die zich binnen een bepaalde bandbreedte beweegt. Behalve bij een echt zware verstoring van het aanbod, moeten we niet rekenen op een snelle terugkeer naar prijzen van 70 USD of meer per vat, laat staan het niveau van 100 USD van enkele jaren geleden. Immers, nu het aanbod van schaliegas op de markt steeds groter wordt, is het beste waarop de OPEC redelijkerwijs kan hopen in de eerste plaats een stabilisering van de prijzen tussen 50 en 60 USD per vat. In deze omstandigheden zijn we nog steeds van mening dat de olieprijs in 2017 zal schommelen tussen 50 en 60 USD per vat, aangezien het overaanbod aan olie in de VS, als reactie op de beslissing van de OPEC-landen, niet weggewerkt zal worden. Het probleem is dat, wanneer de prijzen stijgen, Amerikaanse boormaatschappijen meer zullen produceren. Er wordt wel degelijk veel meer naar aardgas en olie geboord. De index van de Federal Reserve van boringen naar olie en aardgas is sinds eind juni met bijna 36% gestegen. In plaats van zich in de door Saoedi-Arabië aangevoerde strijd om marktaandeel over te geven, staat een reeks producenten van schalieolie klaar om de productie te verhogen zodra de prijzen stijgen, waardoor het herstel beperkt zou kunnen blijven tot 60 USD per vat in de komende paar jaar, of de OPEC de productie nu verlaagt of niet. De OPEC heeft dus zowel redenen om te juichen als om zich zorgen te maken. Nadat de prijzen gedurende twee jaar waren gedaald door een oorlog om marktaandeel en de economie van verschillende lidstaten zware schade had geleden, noteren de olieprijzen nu bijna op hun hoogste peil in meer dan een jaar en lijkt de kans op een nieuwe daling naar 30 USD of lager erg klein. Hoewel de organisatie kan zeggen dat zij met succes een bodem onder de prijzen heeft gelegd, zou het plafond niet al te hoog kunnen liggen, gezien de veerkracht van haar rivalen. 3.3 Industriële metalen: neutraal => overweging Industriële metalen stegen tot hun hoogste niveau sinds juni vorig jaar (+31%, in EUR, sinds begin dit jaar), in de hoop dat toekomstig Amerikaans president Donald Trump de uitgaven in infrastructuur zal verhogen en de vraag naar metalen zal doen toenemen. Door deze rally is de koperprijs dit jaar al 26% (in euro) gestegen, waardoor de kloof met zink (+82%) en nikkel (+35%) kleiner wordt ook al speelt een sterkere dollar normaal in hun nadeel.

5 Ook de potentiële begrotingsstimuli in de VS en positieve economische indicatoren uit China werken deze rally's in de hand. Zeker als we rekening houden met het feit dat er geld naar basismetalen is gevloeid naarmate de kosten van andere grondstoffen stegen. Hoewel we ervan uitgaan dat de uitgaven lager zullen liggen dan op het hoogtepunt van de grondstoffenboom (de jaarlijkse uitgaven van BHP piekten in het boekjaar 2013 op ongeveer 21 miljard US), zijn de twee grootste mijnbouwbedrijven ter wereld van plan om hun kapitaaluitgaven te verhogen nadat deze waren teruggevallen tot het laagste niveau in tien jaar. De stijging van de grondstoffenprijzen en de betere kasstroomvooruitzichten effenen immers het pad voor minstens 12 miljard USD aan groeiprojecten. BHP Billiton, de grootste mijnbouwer ter wereld, wil in % meer investeren, terwijl Rio Tinto verwacht dat het zijn investeringsuitgaven al in het volgende kalenderjaar zal optrekken. Het management van de mijnbouwbedrijven vertrouwt nu meer op de factor die de vraag en de grondstoffenprijzen dit jaar deed stijgen, namelijk het vermogen van China om de economische groei te ondersteunen. Bovendien slagen heel wat producenten er eindelijk in om hun schulden af te bouwen. Alvast een indicator van de schuldgraad van mijnbouw- en energiebedrijven is aan het dalen: hun nettoschuld/ebitda is nu 25% lager dan in september. 3.4 USD (neutraal), JPY (neutraal) en GBP (negatief) De valutamarkten anticiperen momenteel op twee risico's: inflatiestijging in de VS en populisme in Europa. De dollar was de grote winnaar van de voorbije twee maanden (de Bloomberg Dollar Correlation Weighted-index steeg met 4,5% in de afgelopen twee maanden, de grootste stijging sinds september 2011), vooral om twee redenen: De Federal Reserve verhoogde de financieringskosten en kondigde drie renteverhogingen aan voor volgend jaar. De verkiezing van Donald Trump leidde tot een zeker optimisme dat zijn geplande begrotingsstimuli en -uitgaven van meer dan 1 biljoen USD op tien jaar tijd voor de heropbouw van de infrastructuur in de VS een boost zal geven aan de Amerikaanse economie. Er werden stevige winsten geboekt tegenover de valuta's uit de groeilanden, met een verlies voor de MSCI Emerging Markets Currency-index van 4%. Indien Trump zijn investeringsbeloftes nakomt, zal de Federal Reserve mogelijk snel de rentevoeten moeten verhogen om de inflatie onder controle te houden, wat een nadelig effect zal

6 hebben op de aantrekkingskracht van de rente in de opkomende markten. De yen verloor 12% de grootste daling sinds 1988 omdat de verwachting dat Trump de inflatie zal doen stijgen de rente op obligaties wereldwijd deed stijgen en het scenario van een renteverhoging van de Fed opnieuw iets waarschijnlijker werd. Zelfs zonder extra monetaire verruiming of stimuleringsmaatregelen van de Japanse centrale bank, betekent dit dat de slagkracht van het versoepelingsbeleid er automatisch zal op vooruitgaan in Japan. Het Britse pond was de enige belangrijke munt die beter deed dan de dollar, met een winst van 4% nadat het politieke risico zich verplaatste van de brexit naar de VS en Italië. De euro bevond zich in de middenmoot met een verlies van 2%. Beleggers zien de euro als de ideale manier om hun bezorgdheid te uiten over het feit dat de hervormingen van premier Matteo Renzi het meest recente slachtoffer zijn geworden van het groeiende populisme. De kwantitatieve verruiming heeft de obligatiemarkt in toom gehouden, de aandelenkoersen scheefgetrokken en de renteverschillen kleiner gemaakt. Dit betekent dat de valutamarkten zich in een unieke positie bevinden om uiting te geven aan politieke omwentelingen. Hoewel een zwakkere munt een positief effect kan hebben op de handel, kan een grotere, ongecontroleerde beweging zoals die van het Britse pond na het brexit-referendum tot een hogere inflatie leiden en wijzen op een verlies van vertrouwen bij beleggers.