Risico pariteit Risico pariteit is een techniek die wordt ingezet om de risico s in een beleggingsportefeuille te reduceren. Sinds 2008 heeft risico pariteit om drie redenen veel aandacht gekregen: 1. De historische resultaten van strategieën op basis van risico pariteit laten een stabieler verloop zien dan traditionele benaderingen; 2. Gedurende 2008 lieten strategieën op basis van risico pariteit een aanzienlijk minder heftige neergang zien; 3. Beleggers gaan steeds meer op zoek naar strategieën die zogenoemde staartrisico s verkleinen of vermijden. Steeds vaker willen mensen beleggen vanuit een risicofocus in plaats vanuit een rendementsfocus. Strategieën op basis van risico pariteit sluiten beter aan bij deze behoefte. Strategie op basis van risico pariteit Bij een strategie op basis van risico pariteit, worden risicogewogen portefeuillegewichten gehanteerd. Per beleggingscategorie wordt het gewicht in de portefeuille bepaald aan de hand van de bijdrage naar het totale risico van de portefeuille. Traditionele strategieën hebben vaak een verdeling naar marktgewicht, bijvoorbeeld 50% obligaties en 50% aandelen. Omdat het risico van aandelen drie tot vier keer zo hoog is als het risico op obligaties, wordt het risicobudget in een portefeuille met deze verdeling voor circa 90% bepaald door aandelen. Het risicobudget van de portefeuille is niet in balans, niet in pariteit. Bij een verdeling op basis van risicopariteit, zou de portefeuille een veel hoger percentage in obligaties hebben, zodanig dat het risicobudget voor 50% door aandelen en 50% door obligaties wordt bepaald. Voordelen Een belangrijk voordeel van een beleggingsstrategie volgens deze methodiek, is dat de neerwaartse risico s gelijkmatiger worden gespreid. Hierdoor heeft de spreiding een meer risico dempend effect. Bovendien heeft de samenstelling van de portefeuille een natuurlijk dynamisch verloop. Wanneer door de tijd de risicokarakteristieken van de vermogenscategorieën veranderen, verandert ook de samenstelling van de portefeuille. Analyse De researchafdeling van Ostrica heeft onderzoek gedaan naar de historische resultaten en de portefeuillesamenstelling op basis van risico pariteit bij twee bestaande strategieën. Wij maken gebruik van data van 1998 tot 2013 van 11 belegbare indices 1. Gedurende de afgelopen 15 jaar zijn er steeds meer beleggingscategorieën bijgekomen om in te beleggen. Een zeer belangrijke voorwaarde die Ostrica gebruikt in de beoordeling van de belegbaarheid van een vermogenscategorie, is de grootte van de markt. Bij een minimale omvang van de markt van 1 triljard beoordelen wij een specifieke 1 Aandelen Wereldwijd Ontwikkelde Markten - MSCI World Index MSCI Daily Net TR World Euro, Aandelen Wereldwijd Opkomende Markten - MSCI Emerging Markets Daily Net TR, Euro Staatsobligaties Noord-Amerika - Barclays US Treasury (Euro Hedged), Staatsobligaties Europa - Barclays Euro Treasury, Bedrijfsobligaties Noord-Amerika - Barclays US Corporate Bond Index (Euro Hedged), Bedrijfsobligaties Europa - Barclays Euro Corporate Bond Index, Inflatie Obligaties - Barclays World Government Inflation-Linked Bond Index (Euro Hedged), Hoogrentende Obligaties - Barclays Global High Yield (Euro Hedged), Staatsobligaties Opkomende Markten Harde Valuta - Barclays Global Emerging Bond Index HC (Euro Hedged) en Staatsobligaties Opkomende Markten Locale Valuta Barclays Emerging Markets Local Currency Government Bond Index. De rendementen worden verminderd met gemiddelde kosten voor index tracker producten (ETFs). -1-
beleggingscategorie belegbaar. Bij deze omvang is voldoende liquiditeit en daarmee een reële prijszetting van vermogenstitels gewaarborgd. In de twee strategieën die wij voor onze analyse gebruikt hebben, zijn gedurende de afgelopen 15 jaar geleidelijk meer beleggingscategorieën bij gekomen in het belegbare spectrum. 1. Risico pariteit met vastrentende waarden De eerste strategie die wij hebben geanalyseerd is een strategie die uitsluitend belegt in vastrentende waarden. Beleggingen in aandelen worden uitgesloten. In de onderstaande grafiek en tabel vindt u de historische ontwikkeling van de vastrentende waarden strategie op basis van risico pariteit. 220 Ontwikkeling Strategie (1998-2013) 200 180 Risico Pariteit Strategie Vastrentende Waarden 160 140 120 100 80 Grafiek 1) Resultaten Risico Pariteit Vastrentende Waarden van 1998 tot 2013. Bron: Ostrica, Bloomberg. Gedurende de periode 1998 tot 2013 heeft de strategie op basis van risico pariteit een gemiddeld jaarrendement behaald van 4,93%. Het maximale neerwaartse risico bedroeg in deze periode -4,76%. Het maximale neerwaartse risico (of maximum drawdown) wordt gedefinieerd als de procentuele neergang in een maand tijd, van de waarde van een belegging, vanaf het hoogste punt naar het laagste punt over een meerjarige periode. In onderstaande tabel ziet u de resultaten van de strategie. Statistieken Risico Pariteit Vastrentende Waarden (1998-2013) % Historisch gemiddeld jaarrendement 4.93% Standaarddeviatie 3.78% Maximum drawdown -4.76% Tabel 1) Rendement- en risico statistieken Risico Pariteit Vastrentende Waarden van 1998 tot 2013. Bron: Ostrica, Bloomberg. -2-
In de onderstaande grafiek treft u het verloop aan van de portefeuillegewichten per vermogenscategorie in de Vastrentende Waarden strategie op basis van risico pariteit. In 2000 worden bedrijfsobligaties Europa toegevoegd en in 2007 worden inflatie obligaties toegevoegd aan de portefeuille. In 2011 en 2012 worden respectievelijk hoogrentende obligaties en Staatsobligaties opkomende markten Harde Valuta toegevoegd aan het belegbare spectrum van de strategie. 100% Risico Pariteit Vastrentende Waarden (1998-2013) 80% 60% 40% 20% 0% Staatsobligaties Noord-Amerika Bedrijfsobligaties Noord-Amerika Inflatie obligaties Staatsobligaties opkomende markten Harde Valuta Staatsobligaties Europa Bedrijfsobligaties Europa Hoogrentende obligaties Grafiek 2) Portefeuillesamenstelling Risico Pariteit Vastrentende Waarden 1998 tot 2013. Bron: Ostrica, Bloomberg. -3-
2. Risico Pariteit met vastrentende waarden en aandelen De tweede portefeuille die wij hebben geanalyseerd is de risico pariteit strategie met vastrentende warden en aandelen. Deze strategie maakt gebruik van zoveel mogelijk liquide beleggingen en belegt zowel in vastrentende waarden als in aandelen. In de onderstaande grafiek en de tabel ziet u de historische ontwikkeling van deze strategie. 240 220 200 180 Risico Pariteit Strategie aandelen en vastrentende waarden Ontwikkeling strategie (1998-2013) 160 140 120 100 80 Grafiek 3) Resultaten Risico Pariteit Vastrentende Waarden en Aandelen van 1998 tot 2013. Bron: Ostrica, Bloomberg. In onderstaande tabel ziet u dat de strategie gedurende de periode 1998 tot 2013 een gemiddeld jaarrendement behaald van 5,24%. Het maximale neerwaartse risico in deze periode bedroeg -6,13%. Het maximale neerwaartse risico (of maximum drawdown) wordt gedefinieerd als de procentuele neergang in een maand tijd, van de waarde van een belegging, vanaf het hoogste punt naar het laagste punt over een meerjarige periode. Statistieken Risico Pariteit Aandelen en vastrentende waarden (1998-2013) % Historisch gemiddeld jaarrendement 5.24% Standaarddeviatie 3.78% Maximale drawdown -6.13% Tabel 2) Rendement- en risico statistieken Risico Pariteit Vastrentende Waarden en Aandelen Strategie van 1998 tot 2013. Bron: Ostrica, Bloomberg. -4-
In de onderstaande grafiek treft u het verloop aan van de portefeuillegewichten per vermogenscategorie in de risico pariteit strategie met vastrentende waarden en aandelen. In 2000 worden bedrijfsobligaties Europa toegevoegd en in 2007 worden Inflatie Obligaties en Staatsobligaties Opkomende Markten Lokale Valuta toegevoegd aan de portefeuille. In 2011 en 2012 worden respectievelijk hoogrentende obligaties en Staatsobligaties opkomende markten Harde Valuta toegevoegd aan het belegbare spectrum van de strategie. Wat opvalt, is dat het gewicht naar aandelen in de strategie aan het eind van 2007 verlaagd wordt, voordat de crash op vooral aandelenmarkten zich voordeed gedurende 2008. Doordat markten op dat moment beweeglijker werden, werd het gewicht naar aandelen al eerder verlaagd, waardoor de impact van de grote koersval op aandelenmarkten in 2008 een beperkt negatief effect had in de strategie op basis van risico pariteit. 100% Risico Pariteit met vastrentende waarden en aandelen (1998-2013) 80% 60% 40% 20% 0% Aandelen ontwikkelde markten Staatsobligaties Noord-Amerika Bedrijfsobligaties Noord-Amerika Inflatie obligaties Staatsobligaties opkomende markten Lokale Valuta Aandelen opkomende markten Staatsobligaties Europa Bedrijfsobligaties Europa Hoogrentende obligaties Staatsobligaties opkomende markten Harde Valuta Grafiek 4) Portefeuillesamenstelling Risico Pariteit Aandelen en Vastrentende Waarden 1998 tot 2013. Bron: Ostrica, Bloomberg. -5-
Verwachte rendementen De historische resultaten van de strategieën op basis van risico pariteit zijn indrukwekkend. Een belangrijke vraag is natuurlijk welk rendement een belegger kan verwachten in de komende jaren. Bij het vaststellen van het verwachte rendement, hanteren wij bij het toekennen van risicopremies voor vastrentende waarden, het effectieve rendement van het betreffende obligatie universum minus de gederfde inkomsten als gevolg van faillissementen. Bij aandelen wordt gewerkt met de impliciete aandelen risicopremie, zoals deze beschreven is door Aswath Damodaran 2. Hierbij wordt de risicopremie afgeleid met behulp van de netto contante waarde methode 3. Deze methodiek leidt tot een betere schatting van de toekomstige risicopremie dan de eerder gebruikte historische risicopremie, daar er rekening gehouden wordt met marktverwachtingen (Damodaran, 2013). Nadat deze risicopremies zijn toegevoegd resulteert een verwacht rendement voor een passieve index. Voor een actieve belegger is, mits de belegger over een goed beleggingsproces beschikt, extra waarde toe te voegen op twee niveaus. Op tactisch niveau kan waarde worden toegevoegd door het vermogen periodiek te verschuiven over de vermogens categorieën. Deze tactische asset allocatie resulteert in een alpha op tactisch niveau. Vervolgens kan op operationeel niveau waarde worden toegevoegd door de keuze van de juiste individuele titels binnen een vermogenscategorie. In de onderstaande tabel treft u de verwachte rendementen 4 aan voor de beschreven strategieën in een passief en een actief Ostrica mandaat. Risicoprofiel Bruto verwacht rendement (passief) Bruto verwacht rendement (actief) Vastrentende Waarden Risico Pariteit 2.01% 3.17% Vastrentende Waarden en Aandelen Risico Pariteit 3.16% 4.82% Tabel 3) Passive en actieve verwachte rendement Vastrentende Waarden en Vastrentende Waarden en Aandelen Risico Pariteit. Bron: Ostrica, Bloomberg. 2 Zie onder andere http://pages.stern.nyu.edu/~adamodar 3 Http://nl.wikipedia.org/wiki/Contante_waarde 4 Onderbouwing van de rendementsverwachtingen 2014, Portfolio Management Ostrica. Bron: www.ostrica.nl. Dit document is uitsluitend bedoeld bij wijze van informatie: het betreft geen aanbod tot aan- of verkoop van financiële instrumenten. Ostrica BV heeft aan de samenstelling van deze publicatie de uiterste zorg besteed. De vermelde gegevens en rekenvoorbeelden zijn ontleend aan betrouwbaar geachte bronnen en publiekelijk bekende informatie (en historische resultaten). Aansprakelijkheden voor eventuele onjuistheden kunnen wij niet aanvaarden. Beleggen brengt risico met zich mee. De waarde van uw belegging kan fluctueren. In het verleden behaalde resultaten bieden geen garantie voor de toekomst januari 2014-6-