uitgave van het APRIL 2016 Een COÖPERATIE WAARDEREN: hoe werkt dat? De investeerder als coach Bierwereld beleeft mega-overname Waarderen biedt zekerheid Goodwill ten onrechte in een kwaad daglicht
voorwoord 2 3 4 6 8 10 12 15 Inhoud Voorwoord Paul de Blok Insight Waarderen is een erkend specialisme geworden De deskundige De investeerder als coach De stelling Waarderen biedt zekerheid De transactie Een coöperatie waarderen: hoe werkt dat? Inhoudelijk Goodwill ten onrechte in een kwaad daglicht Opmerkelijke overname Van de voorzitter Het NIRV breidt uit De financiële wereld never sleeps. Bedrijfsovernames, fusies, zakelijke geschillen, echtscheidingen en faillissementen; er vinden steeds meer transacties tussen bedrijven plaats. Transacties waarbij vaak complexe waarderingsvraagstukken in het spel zijn en als vanzelfsprekend een Register Valuator wordt ingeschakeld. Het zal geen verrassing zijn dat het aantal Register Valuators gestaag groeit. Om hun belangen goed te kunnen behartigen versterkt het NIRV de gelederen dit jaar met een directeur annex chef de bureau en een communicatiespecialist. Zij gaan in de eerste plaats een bijdrage leveren aan de zichtbaarheid van het NIRV, zowel intern als extern. Zo gaan we de leden met een kwartaalbericht informeren over onze activiteiten, bijvoorbeeld op het gebied van permanente educatie. We nemen deel aan intervisiebijeenkomsten van leden en we verstevigen de banden met universiteiten en relevante organisaties in ons werkveld. Meer hierover leest u in de rubriek Insight. In deze editie van Van Waarde komen verder tal van interessante waarderingsaspecten aan bod. Patrick Boertien van EY vertelt in De transactie over de succesfactoren van een fusie tussen coöperaties. In Opmerkelijke overname leest u over de grootste overname in de geschiedenis van de bierwereld. De stelling draait deze keer om de vraag in hoeverre een waardering zekerheid biedt. Investment manager Richard Tieleman van Tiin vertelt in de De deskundige dat de RV voor bedrijven dikwijls een welkome businesscoach is. Tot slot is er nog het boeiende verhaal van Chris de Vries van Value Drivers over de visie van Register Valuators op goodwill bij de overdracht van zorgpraktijken. Een visie die overigens evenzeer van toepassing is voor andere sectoren. Ik wens u veel leesplezier. colofon Redactie Chris de Vries Marc Broekema Eindredactie Frank van Ee Tekstproductie Intervolvement Communications Copyright NIRV Van Waarde is het (digitale) magazine van het NIRV (Nederlands Instituut voor Register Valuators) met opiniërende artikelen over de huidige financiële en economische actualiteit en business valuation. Het magazine verschijnt 4 keer per jaar Paul de Blok, Ontwerp/Vormgeving Etopia, Amsterdam Reacties info@magazine.nl Wilt u het magazine ontvangen? Mail dan naar info@magazine.nl Voorzitter NIRV 2 3
Waarderen is een ERKEND SPECIALISME geworden Het aantal Register Valuators in Nederland neemt de laatste jaren sterk toe. Geen wonder. Het bepalen van de waarde van een onderneming is een specialisme waar steeds meer behoefte aan is. Het NIRV borgt de kwaliteit van de beroepsgroep door korte lijnen met universiteiten, verwante beroepsorganisaties en de leden zelf. 4 insight Overnames, investeringen, acquisities, fusies. Transacties tussen bedrijven zijn aan de orde van de dag en er komt altijd een waardebepaling bij kijken. Dit geldt ook voor geschillen waarbij de inzet de waarde van een onderneming is. Konden we vroeger volstaan met een simpele berekening, tegenwoordig verwacht men een gedegen onderbouwing. Het wordt steeds vanzelfsprekender om daar de hulp van een Register Valuator bij in te schakelen. Het waarderen van een onderneming is een erkend specialisme geworden, aldus Paul de Blok, voorzitter van het NIRV en adviseur bij RSM Corporate Finance. 250 REGISTER VALUATORS Er zijn momenteel 250 Register Valuators in Nederland, en hun aantal stijgt snel. Om de titel van Register Valuator te mogen voeren, dient men allereerst de opleiding Business Valuation te volgen. Momenteel zijn de postdoctorale opleiding aan de Rotterdam School of Management en de master opleiding aan het Tilburg Institute for Advanced Studies door het NIRV geaccrediteerd. De opleidingen geven onder meer inzicht in de economische denkkaders en de fiscale en juridische wetgeving die bij waarderingskwesties van belang zijn. Het universitaire diploma Business Valuation biedt vervolgens toegang tot het examen voor de beroepstitel Register Valuator van het NIRV. PERMANENTE EDUCATIE De Blok: We zijn gebaat bij een goede instroom. Daarom bezoeken we de universiteiten en geven we feedback. We hechten bijvoorbeeld sterk aan de ethische aspecten van het vak en vinden dat beroeps- en gedragsregels een structureel onderdeel van de opleiding moeten vormen. Met workshops, themadagen en seminars verzorgt het NIRV de bijscholing van de leden. Het NIRV zorgt voor publicaties over de beroepsgroep in de media en onderhoudt de relaties met relevante organisaties, zoals de Nederlandse Orde van Advocaten, de Koninklijke Notariële Beroepsorganisatie, de NBA en de AFM. De Blok: Het doel is om kennis te delen, maar vooral ook te laten zien wie we zijn, wat we doen en hoe we zijn opgeleid. 5
dedeskundige De investeerder als coach De betrokkenheid van een investeerder bij een onderneming kan veel verder gaan dan alleen het toedienen van een kapitaalinjectie. Investmentmanager en RV Richard Tieleman van TIIN Capital fungeert als business coach en sparringpartner. Daar is ook echt behoefte aan. Medio 2014 besloot TIIN in Datumprikker.nl te stappen. Doorslaggevend bij dat besluit was het verdienmodel van de populaire site om afspraken mee te plannen. Tieleman: Ze werken samen met contentpartners, zoals Heineken. Ondernemingen die heel dicht op de intentie van hun doelgroep willen zitten - bijvoorbeeld een avondje met vrienden naar de kroeg. Datumprikker.nl faciliteert dat. Datumprikker.nl Datumprikker.nl is een van de 22 bedrijven waar TIIN momenteel in investeert. De investeringsmaatschappij uit Naarden heeft verschillende fondsen voor technologiebedrijven jonger dan zeven jaar, met een focus op ICT en High-Tech. De geldinjecties bedragen 500.000 tot 1.200.000. Bij de zogenaamde later stage bedrijven zelfs 1,5 tot 3,5 miljoen. TIIN krijgt jaarlijks ruim 300 aanvragen binnen van early stage bedrijven, maar selecteert er gemiddeld maar drie. Een eerste selectiecriterium is het businessmodel. Vervolgens wordt gekeken naar de markt en het managementteam. Tieleman: Een goed management dat alle kwaliteiten dekt, is extreem belangrijk. Langdurige relaties De volgende stap in het investeringsproces is de waarde- 6 bepaling van de onderneming. Tieleman: Jonge technologiebedrijven zijn lastig te waarderen. Ze zitten veelal in een snelgroeiende markt, er zijn soms nog geen klanten en het is nog niet altijd duidelijk waar het naartoe gaat. We kunnen dan niet naar omzet of resultaat kijken, maar draaien het om: wat is er nodig om volgend jaar bijvoorbeeld drie ton omzet te genereren? En is dat realistisch of moet er te veel geregeld worden om dat te realiseren? Is het besluiten om te investeren eenmaal genomen, dan gaat TIIN ook meteen een langdurige relatie aan. Bij Datumprikker.nl is het nog steeds nauw betrokken. Met investeringen in applicaties, marketing en de internationale opschaling, maar ook bij het ondersteunen van het management en het doorlichten van nieuwe plannen. Sparringpartner Zo bezien gaat de toegevoegde waarde van de investeerder een stuk verder dan alleen de financiële injectie. Verder ook dan het maken van een gedetailleerde bedrijfsprognose. Tieleman: We zitten een jaar later nog steeds bij elkaar aan tafel om te kijken: wat is gelukt, wat niet, en waarom? Ik moet er regelmatig op wijzen dat de uitgangspunten die op papier zijn gezet gaandeweg zijn losgelaten. In die zin ben ik een soort businesscoach en sparringpartner. Daar is ook echt behoefte aan. 7
destelling Maarten Wolleswinkel partner bij Holland Corporate Finance Oneens. Waarderen biedt geen zekerheid, het biedt alleen richting. Als je het goed doet, komt er ook geen concrete prijs uit - hoe graag onze klanten dat ook zouden willen - maar hanteer je een bandbreedte van 10 à 20 procent. Holland Corporate Finance begeleidt overnames en waarderen is een belangrijk onderdeel van het proces. We doen dat op basis van DCF en onderbouwen dit met market comparables en andere factoren die een rol spelen. Onlangs hebben we de verkoop van restaurantsite IENS aan TripAdvisor begeleid. Dat is een goed voorbeeld van een deal met veel synergievoordelen. De verkoper moet goed begrijpen dat de prijs die uit het model komt op aannames berust over hoe het bedrijf zich gaat ontwikkelen. En niemand heeft die glazen bol. Een minimale verandering in de variabelen die je in het model stopt, kan al een enorme verschuiving in de uitkomst geven. Daarbij komt dat de koper zijn eigen visie op de markt heeft. Hij zal niet geneigd zijn om de groeiverwachtingen en vooruitzichten op synergievoordelen van de verkopende partij te delen. In de driehonderd overnames die wij de afgelopen jaren begeleidden is het nog nooit voorgekomen dat koper en verkoper dezelfde modellen hanteren. De waarde van een bedrijf is dus uiteindelijk toch de prijs die de koper bereid is te betalen. Niet wat er uit een model komt. Waarderen blijft een papieren exercitie. Maar als je met realistische aannames werkt, geeft het wel een richting aan. Bart Hoeflaak sr. investment manager en RV bij PPM Oost Waarderen biedt geen zekerheid, maar slechts een handvat. Het geeft richting bij onderhandelingen en dwingt je tot nadenken over zaken zoals marktpotentieel, verdiencapaciteit en risico s. Waarderen is een subjectief proces. Het berust op aannames en veronderstellingen die iedere partij op zijn eigen manier interpreteert. Uiteindelijk is de prijs die een koper betaalt niet de uitkomst van een waardering, maar de uitkomst van onderhandelingen. Zou namelijk de waarde objectief vast te stellen zijn, dan is die voor koper en verkoper gelijk. Er zou dan geen transactie plaatsvinden, omdat de koper geen waarde kan toevoegen. Eerste vereiste bij een waardering is dat je die technisch goed uitvoert en onderbouwt met alle informatie die tot je beschikking staat. Als aan deze voorwaarde is voldaan, kan het je een realistisch beeld verschaffen, op basis waarvan je met elkaar in gesprek kunt. PPM Oost voert waarderingen uit in het kader van nieuwe investeringen, om de waardecreatie bij deelnemingen te volgen, en bij exits. Het doel van de waardering heeft veelal invloed op de uitkomst. De verkopende partij kent meestal een hogere waarde toe aan zijn onderneming dan een potentiële koper. In de setting van een gerechtelijke procedure kan men wel enige zekerheid aan een waardering toekennen. Neem het voorbeeld van een boedelscheiding waarin zich aandelen bevinden. In zo n geval zal een rechter een onafhankelijke waarderingsspecialist vragen om de waarde van de aandelen vast te stellen en het advies van de RV in de regel ook overnemen. Waarderen biedt zekerheid 8 9
Een COÖPERATIE WAARDEREN: hoe werkt dat? Nederland telt vele grote en kleine coöperaties. Zeker in de agrarische sector. Twee daarvan zijn onlangs het onderwerp geweest van een internationale fusie. Hoe werkt dat eigenlijk? Hoe waardeer je een coöperatie? En wat zijn de succesfactoren voor een fusie tussen coöperaties? detransactie Patrick Boertien is Register Valuator en partner bij EY. Hij adviseerde de afgelopen tijd bij twee grote internationale fusies van Nederlandse coöperaties. Met succes. In 2015 gingen de leden-melkveehouders van DOC Kaas akkoord met de fusie met het grootste zuivelbedrijf van Duitsland: DMK. DOC Kaas is na Friesland Campina de grootste kaasmaker van Nederland. Een jaar eerder vond een grote fusie plaats tussen twee corporaties in de varkensgenetica: het Nederlandse Topigs en het Noorse Norsvin. Topigs Norsvin is wereldwijd de nummer twee in deze markt en een parel in het Nederlandse bedrijfsleven, aldus Boertien. De melkprijsvergoeding Transacties tussen coöperaties zijn bijzonder. Een coöperatie is eigendom van de leden, maar die leden hebben ook een operationele relatie met de onderneming. Bij DOC Kaas zijn de leden melkleverancier; bij Topigs Norsvin zijn het afnemers van genetica. Boertien: Uitkeringen aan de leden vinden plaats door de aan- of verkoopprijs aan te passen. Bij een fusie is het bepalen van de prijzensystematiek dus cruciaal. Welke normvergoeding krijgen de leden straks voor de melk die ze leveren, of betalen ze voor de genetica die ze afnemen? En welke vergoeding krijgen de leden als eigenaar? Alleen dit laatste is bepalend voor de ruilverhouding. Zeggenschap Het tweede punt van belang is hoeveel zeggenschap de coöperatie krijgt in de nieuwe organisatie. Boertien noemt het voorbeeld van DOC Kaas, dat een stuk kleiner is dan DMK. DOC krijgt tien procent eigendom in de gezamenlijke coöperatie. Maar daarnaast krijgt DOC een geldsom en zetels in de raad van commissarissen en de ledenraad. Al met al een transactie die goed was uit te leggen aan de leden. Er was een juiste balans gevonden tussen de verdeling van gelden en de zeggenschapsverhoudingen. Stakeholdermanagent is een belangrijke succesfactor bij fusies, benadrukt Boertien. De governance van coöperaties verschilt van andere organisaties. Het is belangrijk de diverse organen tijdig op de juiste manier en op het juiste moment bij het fusieproces te betrekken. Patrick Boertien 10 11
inhoudelijk Goodwill ten onrechte in een kwaad daglicht Minister Edith Schippers kan goodwill bij huisartsenpraktijken niet verbieden, kopten de kranten in december. En terecht, vinden Register Valuators. De economische waarde van een praktijk of onderneming is immers veel meer dan de optelling van de waarde van de tafels en stoelen. Met enige regelmaat maakt goodwill onderdeel uit van het debat in politiek Den Haag. De laatste tijd met name in zorggerelateerde discussies over de overdracht van praktijken van bijvoorbeeld huisartsen en medisch specialisten. Het idee lijkt te hebben postgevat dat jonge artsen voor een praktijk aanzienlijke bedragen moeten neertellen voor zaken die er niet zijn. Zaken dus waar geen waarde tegenover staat. Deze bedragen worden aangeduid als betalingen voor goodwill en dat is volgens de politiek ongewenst. Want hoewel het begrip goodwill niet eenduidig wordt ingevuld, is de heersende perceptie dat het om een bovenmatige en onethische vergoeding gaat. Een vergoeding die bovendien leidt tot kostenverhogingen en vermindering van de kwaliteit van de zorg. Ouderwets begrip Google het woord goodwill en je komt direct uit bij Wikipedia, waar het begrip wordt vertaald als welwillendheid. Dit illustreert meteen waarom goodwill feitelijk een ouderwets begrip is, bedacht door accountants, stelt Chris de Vries, Register Valuator en partner bij Value Drivers Business Valuators. Je suggereert dat je iets gaat betalen, louter uit welwillendheid. Maar zo werkt het natuurlijk niet. Als accountants het over goodwill hebben gaat het om dat gedeelte van de overnameprijs dat de waarde van de individuele activa te boven gaat. De economische waarde van een organisatie zit bijvoorbeeld ook in het ingewerkte team, de samenwerkingsverbanden met andere partijen in de sector, de contracten met leveranciers, de unieke business propositie, de naam en faam, de kracht van de IT-systemen, de kennis en kunde en een tevreden klanten- of patiëntenbestand. Allemaal zaken die niet op de balans staan, maar wel degelijk waarde hebben omdat deze zogenaamde value-drivers de toekomstige verdiencapaciteit in de vorm van vrije geldstromen bepalen. Lees verder op pagina 14 >> 12 13
opmerkelijkeovername >> Vervolg van pagina 13 Toekomstige verdiencapaciteit In de bedrijfseconomie onderscheidt men voor de bepaling van de waarde van een onderneming drie benaderingen: de marktbenadering, de inkomstenbenadering en de activa-benadering. De Vries: De overheid hanteert in het debat rond goodwill in de zorg een activabenadering van waarde en prijs. Dit is in feite ook de benadering die de accountant hanteert, die zegt, pak de boekhouding en laten we eens kijken wat er op de balans staat. De inkomstenbenadering heeft echter het beste theoretische fundament. Die kijkt vanuit het perspectief van de investeerder naar de verdiencapaciteit in de vorm van vrije geldstromen van de organisatie in de toekomst. Het begrip economische waarde staat in de inkomstenbenadering centraal. De economische waarde van een onderneming wordt bepaald door het vermogen om geldstromen (cash flow) te genereren. De waarderingsmethode die hierop aansluit is de discounted cash flow methode (DCF). De Vries: Dit is de meest geschikte methode voor een waardebepaling omdat je hier ook alle waarde-elementen van de organisatie bij betrekt: mensen, middelen en kwaliteiten. Geen kostenstijgingen Vorig jaar overwoog minister Edith Schippers om goodwill bij huisartsenpraktijken te verbieden. In december bleek dat een verbod op betalen voor de economische waarde van bijvoorbeeld het patiëntenbestand of de plek van een praktijk wettelijk niet is toegestaan. En terecht, vindt het NIRV 14 dus. De Vries: De politiek betoogt dat marktwerking in de zorg gewenst is, omdat het aanzet tot spaarzaamheid en efficiency. Dan is het vreemd om de markt buitenspel te zetten bij een praktijkoverdracht. De huidige systematiek van periodieke herijking van de prestatiebekostiging waarborgt ook al dat de economische waarde veelal zeer beperkt is en niet kan leiden tot kostenstijgingen. Make or buy? De komende tijd gaan we in gesprek met de politiek en partijen in de zorg om hen voor te lichten over methodes om tot een goed gefundeerde waardebepaling te komen. De Vries: Als je economische waarde gaat beknotten, heeft die zorgondernemer/praktijkhouder geen incentive meer om waarde te creëren. Die heeft geen prikkel tot meer dan gemiddeld presteren of tot investeringen die leiden tot het overdragen van een meer dan gemiddeld toegeruste praktijk. Als hij met pensioen gaat, krijgt hij er toch niks voor. We zeggen, met een goede, door DCF onderbouwde waardering kun je ook uitwassen tegengaan. De overnemende zorgprofessional maakt ook de afweging make or buy. Dus: hoe verhoudt de overnameprijs zich tot de kosten van het nieuw opzetten van een praktijk? Door dit mechanisme worden overnameprijzen begrensd. Bierwereld beleeft mega-overname AB InBev was al s werelds grootste bierbrouwer en wordt nu nog groter. Dit najaar deed de Belgische brouwer een succesvol bod op de mondiale nummer twee: het Britse SABMiller. Een slordige 100 miljard euro (62 euro per aandeel) betaalt de eigenaar van Corona, Budweiser, Jupiler, Stella Artois en Hoegaarden voor SABMiller. Hiermee is de grootste bierfusie in de geschiedenis een feit. Consolidatieslag In de bierwereld is al jaren een consolidatieslag gaande. De vier grootste brouwers hebben bijna de helft van de markt in handen. De nummers 3 (Heineken) en 4 (Carlsberg) zijn dominant in WestEuropa. Maar net als in Noord-Amerika neemt de bierconsumptie hier af, door de verouderende bevolking. SABMiller daarentegen, het moederbedrijf van onder meer Grolsch, heeft een sterke markpositie in Afrika, dat net als Azië en Midden- en Zuid-Amerika een echte groeimarkt is. Speciaalbier AB InBev moet overigens onderdelen van de mededingingsautoriteiten afstoten. Zo leverde Grolsch al een lekker hapje op voor Asahi, de grootste bierbrouwer van Japan. Ook voor kleine brouwers van speciaalbier kan de overname positief uitpakken. Consumenten denken dat het bier tegenwoordig toch allemaal uit dezelfde fabriek komt. Ze kiezen dus steeds vaker voor kleine, regionale brouwerijen. 15