SDU_EDU_FINANCIELE_MARKTEN/TREASURY_krommen.indd Alle pagina's

Transcriptie

1 SDU_EDU_FINANCIELE_MARKTEN/TREASURY_krommen.indd Alle pagina's :11

2 Financiële markten en treasury Hans Buunk

3 Meer informatie over deze en andere uitgaven kunt u verkrijgen bij: Sdu Klantenservice Postbus EA Den Haag tel.: (070) Sdu Uitgevers, Den Haag Academic Service is een imprint van Sdu Uitgevers bv. 1e druk, februari 2013 Zetwerk: Redactiebureau Ron Heijer, Markelo Omslagontwerp: Carlito s Design, Amsterdam ISBN NUR 163 / 782 Alle rechten voorbehouden. Alle intellectuele eigendomsrechten, zoals auteurs- en databankrechten, ten aanzien van deze uitgave worden uitdrukkelijk voorbehouden. Deze rechten berusten bij Sdu Uitgevers bv en de auteur. Behoudens de in of krachtens de Auteurswet gestelde uitzonderingen, mag niets uit deze uitgave worden verveelvoudigd, opgeslagen in een geautomatiseerd gegevensbestand of openbaar gemaakt in enige vorm of op enige wijze, hetzij elektronisch, mechanisch, door fotokopieën, opnamen of enige andere manier, zonder voorafgaande schriftelijke toestemming van de uitgever. Voor zover het maken van reprografische verveelvoudigingen uit deze uitgave is toegestaan op grond van artikel 16 h Auteurswet, dient men de daarvoor wettelijk verschuldigde vergoedingen te voldoen aan de Stichting Reprorecht (Postbus 3051, 2130 KB Hoofddorp, Voor het overnemen van gedeelte(n) uit deze uitgave in bloemlezingen, readers en andere compilatiewerken (artikel 16 Auteurswet) dient men zich te wenden tot de Stichting PRO (Stichting Publicatie- en Reproductierechten Organisatie, Postbus 3060, 2130 KB Hoofddorp, Voor het overnemen van een gedeelte van deze uitgave ten behoeve van commerciële doeleinden dient men zich te wenden tot de uitgever. Hoewel aan de totstandkoming van deze uitgave de uiterste zorg is besteed, kan voor de afwezigheid van eventuele (druk)fouten en onvolledigheden niet worden ingestaan en aanvaarden de auteur(s), redacteur(en) en uitgever deswege geen aansprakelijkheid voor de gevolgen van eventueel voorkomende fouten en onvolledigheden. All rights reserved. No part of this publication may be reproduced, stored in a retrieval system, or transmitted in any form or by any means, electronic, mechanical, photocopying, recording or otherwise, without the publisher s prior consent. While every effort has been made to ensure the reliability of the information presented in this publication, Sdu Uitgevers neither guarantees the accuracy of the data contained herein nor accepts responsibility for errors or omissions or their consequences.

4 Voorwoord Financiële markten en treasury is een studieboek voor de economische opleidingen in het hbo. Het behandelt de financiële markten en de treasuryfunctie. Het boek is geschreven vanuit de volgende uitgangspunten: V Het boek biedt een zelfstandige inleiding die de belangrijkste aspecten van het onderwerp behandelt. V De aanpak sluit nauw aan bij de praktijk. Dit betekent dat de feitelijke kenmerken van financiële markten en financiële titels worden besproken en dat wordt beschreven hoe financiële titels in de dagelijkse gang van zaken door ondernemingen worden gebruikt. V De financiële markten en de treasuryfunctie komen in nauwe samenhang aan de orde. Het accent bij de bespreking van de financiële markten ligt op de vraagkant, dus op de ondernemingen en de andere instellingen die financiering zoeken. Verder wordt veel aandacht besteed aan financiële titels die een functie hebben in het risico beheer; dat zijn vooral maar niet uitsluitend derivaten. V Het onderwerp wordt in de eerste plaats vanuit de financieringstheorie ( finance ) benaderd; andere theorieën (met name macro-economische) krijgen aandacht voorzover dat voor de behandeling van het onderwerp noodzakelijk is. V Het boek biedt de studenten voldoende mogelijkheden de stof zelfstandig te bestuderen, onder andere doordat in de tekst een groot aantal toetsen is opgenomen. V Het boek maakt het mogelijk de leerstof op verschillende niveaus te behandelen. Daarvoor zijn vooral de kaderteksten en de bijlagen bruikbaar. De kaderteksten in de hoofdstukken bieden een verdieping van de stof, maar het boek is zo opgezet dat het bestudeerd kan worden zonder dat de kaderteksten worden gebruikt. Ook de bijlagen waarvan een deel op de webpagina is geplaatst bij het boek op geven mogelijkheden tot verdieping. V De behandeling van het onderwerp treasury stelt de treasuryfunctie, en niet de treasury-afdeling centraal. Daardoor komt ook de treasury binnen het midden- en kleinbedrijf aan de orde: kleinere onderneming kennen immers wel een treasuryfunctie, maar doorgaans geen treasury-afdeling. V Bij de behandeling van het risicobeheer, een belangrijk onderdeel van de treasuryfunctie, wordt de treasury als cost center beschouwd. In deze opvatting is het centrale doel van de treasury, risico s zo veel mogelijk en met zo laag mogelijke kosten af te dekken. Aan andere opvattingen over risicobeheer wordt overigens wel aandacht besteed. V Niet alleen de openbare financiële markten, maar ook de voor de treasury zo belangrijke onderhandse financiële markten (de over-the-countermarkten ) worden behandeld. De opzet van het boek is dat, na een inleidend hoofdstuk, in de hoofdstukken 2 tot en met 6 de verschillende financiële markten aan de orde komen. Daarna wordt in de hoofdstukken 7 tot en met 9 dieper ingegaan op de treasuryfunctie. v

5 Financiële markten en treasury De hoofdstukken 1 tot en met 6 kunnen gebruikt worden voor een zelfstandige cursus financiële markten in de hoofdfase van de opleidingen. Dit gedeelte van het boek behandelt de financiële markten, de financiële titels en het beheersen van financiële risico s (met name rente- en valutarisico s). Bij het laatste gaat het om de basisvormen van hedging met behulp van derivaten. De hoofdstukken 7 tot en met 9 kunnen als leerstof fungeren voor een aparte cursus treasury, die bijvoorbeeld onderdeel kan uitmaken van een minor of als keuzevak kan worden aangeboden. Deze hoofdstukken behandelen de drie onderdelen van de treasury functie: cashmanagement, aantrekken van financiële middelen en risicobeheer. Graag wil ik de mensen vermelden die mij behulpzaam zijn geweest bij het schrijven van Financiële markten en treasury. In de eerste plaats gaat mijn dank uit naar Cor Hendriks en Laurens Kruize, die het manuscript geheel respectievelijk grotendeels hebben doorgenomen en van bruikbaar commentaar hebben voorzien. In de tweede plaats wil ik graag René Osinga en Eric Boogaard bedanken, die mij, samen met hun collega s van ABN AMRO Bank, hebben geholpen door het beantwoorden van vragen en het geven van bruikbare informatie. Ook de bijdrage van Frits Wortelboer, werkzaam bij GasTerra, waardeer ik zeer. Ik bedank verder Diederik Tigelaar die de opgaven, de toetsen en de uitwerkingen daarvan heeft gecontroleerd. Voor de uiteindelijke tekst, inclusief eventuele onjuistheden en onvolkomenheden, draag ik zelf uiteraard de volledige verantwoordelijkheid. Commentaar van gebruikers stel ik erg op prijs. Tenslotte dank ik mijn beide dochters, Anne en Mieke Buunk, voor het corrigeren van de laatste versie, en Marian Lambers voor haar steun in de jaren dat we samen waren. Groningen, januari 2013 Hans Buunk vi

6 Inhoud Voorwoord v 1 Financiële markten, financiële titels en treasury Financieringssaldo s Financiële titels Financiële markten Financiële instellingen, transformatie en regelgeving De treasuryfunctie 12 Antwoorden op de toetsvragen 13 Opgaven 14 2 De markt voor vreemd vermogen De obligatiemarkt Markten en obligaties Beurskoersen en marktrente Rentegevoeligheid en duration Rente Vraag, aanbod en rente Rentestructuur Kredietcrisis, schuldencrisis en rente De spaarmarkt en de kredietmarkt Spaarmarkt Kredietmarkt 36 Antwoorden op de toetsvragen 41 Opgaven 42 3 Geldmarkt, monetair beleid, valutamarkt Geldmarkt De professionele geldmarkt Titels en tarieven Monetair beleid Doelstellingen en instrumenten Werking Monetair beleid, kredietcrisis en schuldencrisis De valutamarkt Wereldwijde markt De valutatermijnmarkt Wisselkoersvorming 63 Antwoorden op de toetsvragen 67 Opgaven 69 vii

7 Financiële markten en treasury 4 De markt voor eigen vermogen De openbare aandelenmarkt Aandelen Effectenbeurzen Koersvorming Risico en rendement: capital asset pricing model (CAPM) De kasstromen: dividendwaarderingsmodel Koersvorming en de efficiëntemarkthypothese De onderhandse markt voor eigen vermogen 85 Antwoorden op de toetsvragen 89 Opgaven 90 5 De markten voor termijncontracten en swaps Derivaten, risicobeheer en hedging Termijncontracten Forwards: markten en kenmerken Forwards: prijsvorming en hedging Futures: markten en kenmerken Futures: prijsvorming en hedging Swaps Typen en kenmerken Prijsvorming Hedging met swaps 104 Antwoorden op de toetsvragen 107 Opgaven De optiemarkten Typen en kenmerken Aandelenopties Valuta- en renteopties Markten en prijsvorming Openbare en onderhandse markten Prijsvorming: Black en Scholes Hedging met opties Hedging met valutaopties Hedging met renteopties 122 Antwoorden op de toetsvragen 123 Opgaven De treasuryfunctie Organisatie en doelstellingen Organisatie Beleid: doelstellingen en taken Het treasurystatuut 130 viii

8 Inhoud 7.2 Cashmanagement Cashmanagement en liquiditeitsplanning Geldstroombeheer Saldobeheer en liquiditeitsbeheer Cashmanagement en werkkapitaalbeheer Aantrekken van financiële middelen Te financieren vermogen: type en omvang Te financieren vermogen: financiële titels Risicobeheer 148 Antwoorden op de toetsvragen 151 Opgaven Cashmanagement en risicobeheer Renterisico Instrumenten Renterisicobeheer en hedging Debiteurenrisico en liquiditeitsrisico Valutarisico Valutarisicobeheer Hedging via geldmarkttransacties Hedging via valutatermijncontracten Hedging via valutaopties 173 Antwoorden op de toetsvragen 176 Opgaven Aantrekken van middelen en risicobeheer Renterisicobeheer: balansbeheer Gapbenadering Durationanalyse: hoofdsomrisico Durationanalyse: immunisatie Renterisicobeheer: aantrekken van middelen Renteswaps Renteopties De swaption Renterisicobeheer en herfinancieringsrisico Valutarisicobeheer en het aantrekken van middelen Lenen in een vreemde valuta Lenen in de eigen valuta 203 Antwoorden op de toetsvragen 205 Opgaven 208 Index 213 ix

9 Hoofdstuk 1 Financiële markten, financiële titels en treasury Financiële markten zorgen ervoor dat het aanbod van financiële middelen en de vraag naar financiële middelen bij elkaar worden gebracht. Aanbieders van financiële middelen ontvangen financiële titels van de vragers. Deze titels worden verhandeld op financiële markten; op deze markten spelen financiële instellingen een belangrijke rol. De treasuryfunctie heeft betrekking op de relatie tussen de onderneming en de financiële markten, waarbij het beheer van risico s van grote betekenis is. 1.1 Financieringssaldo s Vraag naar en aanbod van financiële middelen komen voort uit de financieringsoverschotten van de verschillende sectoren in de economie. Binnen een land worden de sectoren gezinnen, bedrijven en overheid onderscheiden, die samen het binnenland vormen. Daarnaast wordt het gehele buitenland als een sector opgevat. De sectoren doen twee soorten betalingen aan elkaar. In de eerste plaats zijn er uitgaven voor de levering van goederen en diensten. In de tweede plaats zijn er overdrachtsuitgaven: uitgaven, zoals subsidies, waar per definitie geen directe levering van goederen of diensten tegenover staat. Het saldo van al deze inkomende en uitgaande betalingen van een sector vormt het financieringssaldo van die sector. De sector gezinnen heeft bijvoorbeeld inkomende betalingen in de vorm van loon uit de bedrijven en subsidies van de overheid. De sector gezinnen heeft ook uitgaande betalingen, bijvoorbeeld voor goederen, diensten en belasting. De sector gezinnen heeft meestal een positief financieringssaldo oftewel een financieringsoverschot: er komt een groter bedrag aan betalingen binnen dan er uitgaat. Bij de andere twee binnenlandse sectoren overheid en bedrijven is vaak sprake van een financieringstekort. Wanneer een sector een overschot heeft wordt dit ter beschikking gesteld van de sectoren met een tekort, zodat de overschotsectoren de tekortsectoren financieren. Dit kan in twee vormen plaatsvinden. De eerste vorm is dat een overschotsector rechtstreeks een tekortsector financiert, de tweede manier dat een overschotsector financiële instellingen financiert die op hun beurt de tekortsector financieren. In het eerste geval spreekt men van directe financiering, in het tweede geval van indirecte financiering. Zie figuur 1.1. financieringssaldo directe financiering indirecte financiering 1

10 Financiële markten en treasury Indirecte financiering Financiële middelen Financiële middelen Financiële instellingen Sectoren met financieringsoverschot Financiële middelen Sectoren met financieringstekort Directe financiering Figuur 1.1 Directe en indirecte financiering financiële titels vermogensmarkt financiële markten Een voorbeeld op het niveau van een individueel huishouden kan illustreren hoe beide vormen van financiering werken. Veronderstel dat de ontvangsten van een particulier de uitgaven met overtreffen en dat de particulier voor dat bedrag obligaties koopt die de overheid uitgeeft ter dekking van haar financieringstekort. Dit is een voorbeeld van directe financiering: de particulier financiert de overheid. Wanneer de particulier het bedrag van op een spaarrekening bij een bank zet en de bank van dat bedrag staatsobligaties koopt, is er sprake van indirecte financiering. In dat geval treedt de bank, en niet de particulier, op als financier van de overheid; de particulier financiert de bank. De particulier stelt het bedrag van niet als schenking ter beschikking, maar krijgt er een staatsobligatie, dan wel een bijschrijving op zijn spaarrekening voor terug. Staatsobligaties en spaarrekeningen zijn voorbeelden van financiële titels: rechten op geld in de toekomst. De markt waarop financiële titels worden verhandeld wordt de vermogensmarkt genoemd. Financiële markten zijn de deelmarkten van de vermogensmarkt de financiële markten vormen dus samen de vermogensmarkt. Het begrip financiële markten wordt in de volgende paragrafen nader uitgewerkt. Sectoren met een overschot dienen dus als bron voor de financiering van sectoren met een tekort. In het geval van een financieringsoverschot bij de gezinnen en een financieringstekort bij de bedrijven en de overheid, wordt het overschot van de gezinnen dus gebruikt voor financiering van de tekorten bij de bedrijven en de overheid. Het financieringssaldo van gezinnen, bedrijven en overheid gezamenlijk is het financieringssaldo van het binnenland: het financieringssaldo van het land als geheel ten opzichte van het buitenland. Wanneer dit financieringssaldo positief is, heeft het binnenland een financieringsoverschot, 2

11 Hoofdstuk 1 Financiële markten, financiële titels en treasury of wat hetzelfde is heeft het buitenland een financieringstekort. Het onderstaande kader geeft een getallenvoorbeeld. Kader 1.1 Financieringssaldo s Gegeven zijn de volgende financieringssaldo s: V sector gezinnen: + 40,3 miljard V sector bedrijven: 5,8 miljard V sector overheid: 23,4 miljard Er geldt: Financieringssaldo binnenland = financieringssaldo gezinnen + financieringssaldo bedrijven + financieringssaldo overheid Dus kan berekend worden: Financieringssaldo binnenland = + 40,3 5,8 23,4 = + 11,1 miljard Het binnenland heeft een financieringsoverschot van 11,1 miljard. In dat geval heeft het buitenland per definitie een financieringstekort van 11,1 miljard. Met andere woorden: het financieringssaldo van het buitenland is 11,1 miljard. Er geldt daarmee: Financieringssaldo gezinnen + financieringssaldo bedrijven + financieringssaldo overheid + financieringssaldo buitenland = 0: + 40,3 5,8 23,4 11,1 = 0 Kort weergegeven kan worden vastgesteld: Financieringssaldo binnenland + Financieringssaldo buitenland = 0 Het financieringssaldo van het binnenland wordt voornamelijk bepaald door de lopende rekening van de betalingsbalans. Nederland heeft sinds meer dan drie decennia een overschot op de lopende rekening en heeft daarmee als land een financieringsoverschot. Dit overschot wordt gebruikt om landen met een financieringstekort de Verenigde Staten zijn het bekendste voorbeeld te financieren. Zo stroomt jaarlijks voor vele miljarden aan Nederlands kapitaal in de vorm van beleggingen (bijvoorbeeld aandelen en obligaties) en investeringen (bijvoorbeeld bedrijfsovernames) naar het buitenland. 3

12 Financiële markten en treasury Toets 1.1 In een bepaalde periode nemen de exporten van Nederland naar de Verenigde Staten sterk af. Wat gebeurt er dan ceteris paribus (c.p.: bij overigens gelijkblijvende omstandigheden) met de kapitaalstroom van Nederland naar het buitenland? 1.2 Financiële titels Financiële titels zijn, zoals in het voorafgaande is vermeld, rechten op geld in de toekomst. Financiële titels kunnen op verschillende manieren worden ingedeeld. zakelijke titels nominale titels hybride titels effecten boekvorderingen securitisatie De eerste indeling gaat uit van het onderscheid tussen eigen vermogen en vreemd vermogen. Titels die recht geven op eigen vermogen worden zakelijke titels genoemd; titels die recht geven op vreemd vermogen heten nominale titels. De waarde van een zakelijke titel bijvoorbeeld een aandeel wordt bepaald door de waarde van het eigen vermogen van de betreffende onderneming en ligt dus niet vast. Een nominale titel bijvoorbeeld een obligatie geeft aan het eind van de looptijd recht op een vast geldbedrag. Gedurende de looptijd is de waarde van een obligatie overigens variabel. Er zijn ook financiële titels die zowel kenmerken van eigen als van vreemd vermogen hebben. Dergelijke titels bijvoorbeeld de converteerbare obligaties, die in hoofdstuk 2 worden behandeld worden hybride titels genoemd. De tweede indeling is gebaseerd op de mate van verhandelbaarheid van de financiële titels. Effecten zijn goed verhandelbare financiële titels, die meestal genoteerd staan op beurzen of op andere handelsplatforms. Effecten (bijvoorbeeld obligaties) werden oorspronkelijk in de vorm van waardepapieren verhandeld. Tegenwoordig worden effecten zelden nog fysiek gedrukt en vindt de waardeoverdracht als regel plaats in de vorm van girale overschrijvingen. Tegenover effecten staan boekvorderingen die moeilijker verhandelbaar zijn. Boekvorderingen (bijvoorbeeld hypothecaire leningen) zijn alleen te zien in de boekhouding van de uitgevende instelling en van de eigenaar. Figuur 1.2 combineert de twee behandelde indelingen en geeft enkele voorbeelden. Een ontwikkeling die de verhandelbaarheid van financiële titels heeft beïnvloed is het proces van securitisatie. Securitisatie betekent dat boekvorderingen worden omgezet in effecten ( securities ). Vooral securitisatie van hypothecaire vorderingen door banken komt vaak voor. Een bank die een hypothecaire lening heeft verstrekt, heeft hypothecaire boekvorderingen op haar balans. Het is vaak voordelig voor de bank om die boekvorderingen als het ware door te verkopen, zodat ze van de bankbalans verdwijnen. Om dat te realiseren richt de bank in dat geval een aparte rechtspersoon op, een 4

13 Hoofdstuk 1 Financiële markten, financiële titels en treasury Verhandelbaarheid Type vermogen Zakelijke titels (eigen vermogen) Effecten Aandelen in naamloze vennootschap (NV) Boekvorderingen Eigen vermogen in vennootschap onder firma (VoF) Nominale titels (vreemd vermogen) Obligaties Spaartegoeden Hybride titels (tussen eigen en vreemd vermogen) Eeuwigdurende achtergestelde obligaties Onderhandse converteerbare leningen Figuur 1.2 Financiële titels special purpose vehicle (SPV) genaamd, die de vorderingen koopt. De SPV geeft voor de financiering van die koop obligaties uit die de hypothecaire vorderingen als onderpand hebben en die hypothecaire obligaties ( mortgage backed securities ) worden genoemd. De volgende figuur geeft het proces van securitisatie schematisch weer. Fase 1: Vóór securitisatie Balans Bank A Activa Passiva Hypothecaire Eigen vermogen vorderingen Overige vorderingen Vreemd vermogen Fase 2: Securitisatie Liquide middelen Liquide middelen Bank A Hypothecaire SPV Hypothecaire Financiële markt vorderingen obligaties Fase 3: Na securitisatie Balans Bank A Activa Hypothecaire vorderingen Overige vorderingen Passiva Eigen vermogen Vreemd vermogen Balans SPV Activa Hypothecaire vorderingen Passiva Obligaties klasse A Obligaties klasse B Obligaties klasse C Obligaties klasse D Figuur 1.3 Securitisatie 5

14 Financiële markten en treasury Hypothecaire obligaties worden in verschillende risicoklassen uitgegeven en door bijvoorbeeld banken, verzekeraars en hedgefunds afgenomen. Problemen met Amerikaanse hypothecaire obligaties waren een belangrijke oorzaak van de kredietcrisis die in 2007 begon en die in de volgende hoofdstukken nader aan de orde komt. oorspronkelijke financiële titels derivaten De derde indeling onderscheidt financiële titels naar hun functie op de financiële markten. Aandelen en obligaties hebben een financieringsfunctie: ze zorgen ervoor dat financieringsoverschotten worden gebruikt om te voorzien in financieringstekorten op de financiële markten, zoals in de vorige paragraaf aan de orde kwam. Titels met een financieringsfunctie zijn oorspronkelijke financiële titels. Daarnaast worden de derivaten onderscheiden. Deze zijn gebaseerd op andere titels. Een voorbeeld van een derivaat is een aandelenoptie die rechten geeft op het aandeel Philips. Deze optie is dus gebaseerd op een oorspronkelijke financiële titel: het aandeel Philips. Derivaten worden ook afgeleide financiële titels genoemd. Ze hebben geen functie in de financiering, maar in de overdracht van risico. Derivaten spelen een zeer grote rol in de treasury, en worden daarom in latere hoofdstukken uitgebreid behandeld. 1.3 Financiële markten Financiële markten worden meestal ingedeeld naar het soort financiële titels dat erop wordt verhandeld. Op basis van de drie belangrijkste typen financiële titels uit paragraaf 1.2 kunnen drie categorieën financiële markten worden onderscheiden: de markten voor vreemd vermogen, de markten voor eigen vermogen en de derivatenmarkten. Deze indeling wordt in de hoofdstukken 2 tot en met 6 gevolgd. Per financiële markt kunnen aanvullende indelingen worden gemaakt, waarvan er hieronder drie worden besproken. geldmarkt kapitaalmarkt De eerste van die indelingen betreft het onderscheid tussen de geldmarkt en de kapitaalmarkt. De geldmarkt is de markt voor kortlopende financiële titels, de kapitaalmarkt de markt voor langlopende financiële titels. De Europese Centrale Bank (ECB) definieert kortlopende financiële titels als financiële titels met een looptijd van maximaal twee jaar. Op de financiële markten en in de treasurypraktijk worden kortlopende financiële titels echter als regel omschreven als titels met een looptijd tot en met één jaar. Deze laatste definitie zal in dit leerboek gevolgd worden. De geldmarkt is in deze definitie dus de markt voor financiële titels met een looptijd van maximaal een jaar, terwijl op de kapitaalmarkt financiële titels met een looptijd van meer dan een jaar worden verhandeld. De prijs die voor financiële middelen betaald wordt, de rente, verschilt al naar gelang de looptijd. Er zijn verschillende maatstaven ( benchmarks ) 6

15 Hoofdstuk 1 Financiële markten, financiële titels en treasury voor de rente. Als maatstaf voor de geldmarktrente wordt in de eurozone meestal het tarief van de driemaands euribor gebruikt, dat is het tarief dat banken aan elkaar betalen voor eurodeposito s met een looptijd van drie maanden. Een veel gebruikte maatstaf voor de kapitaalmarktrente is het rendement op tienjaars staatsobligaties. De onderstaande figuur brengt de ontwikkeling van de kapitaalmarktrente en de geldmarktrente in beeld. Beide tarieven komen in de volgende twee hoofdstukken uitgebreid aan de orde. geldmarktrente kapitaalmarktrente 14,00 12,00 10,00 8,00 % 6,00 4,00 2,00 0, Kapitaalmarktrente Geldmarktrente 1) 2012 t/m juli Toelichting: Kapitaalmarktrente: effectief rendement jongste tienjarige staatslening (tot 1984: langlopende staatsleningen) Geldmarktrente: driemaands euribor (tot 1984 resp. 1999: promessedisconto resp. driemaands aibor) (Bron: en DNB Statistisch Bulletin, diverse jaren) Figuur 1.4 Rente in Nederland (jaargemiddelden)1) De tweede indeling van financiële markten maakt een onderscheid tussen het uitgeven van nieuwe titels en het verhandelen van bestaande. De markt waarop nieuwe financiële titels worden uitgegeven (geëmitteerd) wordt de primaire markt (of de emissiemarkt) genoemd. De markt waarop bestaande financiële titels worden verhandeld heet de secundaire markt. De derde en laatste indeling van financiële markten is het onderscheid tussen de abstracte markt en de concrete markt. Dit onderscheid is theo retisch van aard. In het bovenstaande heeft het begrip markt de betekenis van abstracte markt. Dit is het begrip markt zoals het doorgaans in de economie wordt gebruikt. Het begrip markt betekent in dit geval: het geheel van primaire markt secundaire markt abstracte markt 7

16 Financiële markten en treasury concrete markt openbare financiële markten onderhandse financiële markten over-thecounter markten vraag, aanbod en prijs ( de graanmarkt, de oliemarkt ). Daarnaast bestaat het begrip concrete markt, dat een zichtbare plaats aanduidt waar vraag en aanbod elkaar ontmoeten. Concrete markten zijn bijvoorbeeld straatmarkten en virtuele markten zoals Marktplaats. De effectenbeurzen zijn de bekendste concrete markten op financieel gebied. Effectenbeurzen zijn toegankelijk voor alle (particuliere en professionele) marktpartijen en behoren daarmee tot de categorie openbare financiële markten. Veel van de transacties in financiële titels vinden niet op openbare maar op onderhandse financiële markten plaats, dat wil zeggen: direct tussen (professionele) marktpartijen. Dit geldt ook voor transacties op treasurygebied. Onderhandse financiële markten worden over-the-countermarkten (OTCmarkten) genoemd. Banken spelen de centrale rol op deze OTC-markten, die voor de treasuryfunctie van groot belang zijn. Toets 1.2 Een onderneming trekt een banklening aan met een looptijd van drie jaar. Op welke financiële markten vindt deze transactie plaats? arbitrage Op veel van de financiële markten worden homogene producten verhandeld; de Amerikaanse dollar die Rabobank op de valutamarkt verkoopt is gelijk aan de Amerikaanse dollar die ING Bank verkoopt. Verder is op veel financiële markten sprake van vrije toetreding van marktpartijen, is informatie over vraag, aanbod en prijs ruimschoots aanwezig en heeft geen enkele afzonderlijke partij voldoende invloed om de prijs bepalen. De marktvorm op deze financiële markten benadert zo de marktvorm van de volledige mededinging. De prijs die op dergelijke markten tot stand komt is voor de marktpartijen een gegeven. De prijs is bovendien op alle financiële markten waar gelijktijdig wordt gehandeld waar ook ter wereld vrijwel hetzelfde. Dit wordt bevorderd door een belangrijk mechanisme dat arbitrage wordt genoemd. Arbitrage is het gelijktijdig kopen (tegen een lagere prijs) en verkopen (tegen een hogere prijs) van hetzelfde product op verschillende markten. Arbitrage vindt onder meer plaats op de valutamarkt. Mocht in Zürich de koers van de euro in Amerikaanse dollars op enig moment een fractie lager zijn dan in Amsterdam, dan doet een arbitrageant (bijvoorbeeld een grote bank) het volgende: hij koopt euro s in Zürich die hij met Amerikaanse dollars betaalt en verkoopt die euro s gelijktijdig in Amsterdam waarvoor hij (iets) meer Amerikaanse dollars ontvangt. Arbitrage heeft als effect dat dergelijke koersverschillen verdwijnen. Toets 1.3 Hoe valt dat verdwijnen van die koersverschillen te verklaren? De wisselkoers die op de valutamarkt tot stand komt is de prijs waartegen professionele marktpartijen, zoals banken, de betreffende valuta s van 8

17 Hoofdstuk 1 Financiële markten, financiële titels en treasury elkaar kopen. Deze prijs is niet gelijk aan de prijs die banken voor hun klanten hanteren. Voor valuta s en voor andere financiële titels hanteren banken een biedkoers: de koers waartegen ze bereid zijn de titel te kopen en een laatkoers: een koers waartegen zij bereid zijn de titel te verkopen. Biedkoers en laatkoers samen vormen de quote. De biedkoers is uiteraard lager dan de laatkoers; het verschil tussen beide koersen wordt de spread ( stelling ) genoemd. De spread fungeert als inkomstenbron voor de banken. Beurskoersen op financiële markten kunnen op verschillende manieren genoteerd worden. De beurskoersen van aandelen en valuta s worden in geld genoteerd, beurskoersen van obligaties en rentetarieven in procenten. In het laatste geval worden veranderingen in de beurskoersen vaak uitgedrukt in basispunten. Een basispunt is een honderdste procentpunt. Bijvoorbeeld: wanneer de geldmarktrente stijgt van 0,71% naar 1,71% is sprake van een stijging met een procentpunt, een stijging van 0,71% naar 0,73% is een stijging met 2 basispunten. biedkoers laatkoers quote spread basispunten procentpunt Toets 1.4 Is het correct om te zeggen, dat bij een stijging van 0,71% naar 0,73% de rente met 0,02% stijgt? In het verleden was op veel markten sprake van een duidelijk onderscheid tussen nationale en internationale financiële markten. Met de toenemende internationalisatie is dat onderscheid minder scherp geworden. Toch zijn er markten die nog steeds overwegend een nationaal karakter hebben, zoals de hypotheek- en spaarmarkten die in hoofdstuk 2 aan de orde komen. 1.4 Financiële instellingen, transformatie en regelgeving In paragraaf 1.1. is de indirecte financiering behandeld: financiële instellingen geven financiële titels uit in ruil voor financiële middelen en zetten die middelen weer om in andere financiële titels. Dit omzetten van financiële titels in andere financiële titels wordt transformatie genoemd. Transformatie kent drie vormen: naar omvang, naar looptijd en naar risico. Banken, pensioenfondsen, levensverzekeraars, beleggingsinstellingen en participatiemaatschappijen spelen alle een rol in dit transformatieproces. Figuur 1.5 op de volgende pagina geeft een schematisch beeld. Banken trekken betaaltegoeden en spaartegoeden aan bij het publiek en zetten de daarmee verkregen financiële middelen uit. Die uitzettingen hebben met name de vorm van kredieten, zoals hypothecaire leningen aan particulieren en rekening-courantkredieten aan bedrijven. Bij de transformatie door banken zijn de drie vormen van transformatie goed te zien. In de eerste plaats is er transformatie naar schaal: kleinere banktegoeden worden transformatie omvang looptijd risico banken 9

18 Financiële markten en treasury Betaaltegoeden en spaartegoeden Banken Kredieten Pensioen- en verzekeringspremies Pensioenfondsen Levensverzekeraars Beleggingen Beursgenoteerde aandelen Beleggingsfondsen Beursgenoteerde effecten Deelnemingen Niet-beursgenoteerde aandelen Figuur 1.5 Financiële instellingen en transformatie pensioenfondsen Participatiemaatschappijen levensverzekeraars beleggingsinstellingen omgezet in grotere kredieten. In de tweede plaats is er transformatie naar looptijd: de gelden die banken uitzetten hebben gemiddeld een langere looptijd dan de door banken opgenomen gelden. En ten derde is er transformatie naar risico: de door banken verleende kredieten brengen een groter risico met zich mee dan de opgenomen gelden. Pensioenfondsen zijn verantwoordelijk voor de collectieve pensioenregelingen per onderneming (ondernemingspensioenfonds) of per bedrijfstak (bedrijfspensioenfonds). Pensioenfondsen ontvangen financiële middelen in de vorm van pensioenpremies die ze weer beleggen. De pensioenen worden gefinancierd uit de opbrengst van die beleggingen. Levensverzekeraars ontvangen premies voor levensverzekeringen en individuele pensioenverzekeringen. Evenals bij pensioenfondsen het geval is, worden deze financiële middelen omgezet in beleggingen om daarmee aan de verplichtingen te voldoen. Beleggingsinstellingen beleggen de door de deelnemers ingelegde financiële middelen en laten de opbrengst daarvan ten goede komen aan de deelnemers. Een voorbeeld van een beleggingsinstelling is een beleggingsfonds dat belegt in aandelen van een groot aantal multinationale ondernemingen. Het fonds financiert zich door zelf beursgenoteerde aandelen uit te geven en zorgt ervoor dat de waarde van de uitgegeven aandelen precies de waarde van zijn beleggingen volgt. 10

19 Hoofdstuk 1 Financiële markten, financiële titels en treasury Toets 1.5 Van welke vorm(en) van transformatie is sprake bij een dergelijk beleggingsfonds? Ook hedgefondsen behoren tot de categorie beleggingsinstellingen. Hedgefondsen betrekken hun financiële middelen onder andere van levensverzekeraars, pensioenfondsen en vermogende particuliere beleggers en zijn zelden beursgenoteerd. Pensioenfondsen, levensverzekeraars en beleggingsinstellingen worden als categorie vaak institutionele beleggers genoemd. Participatiemaatschappijen nemen deel in het eigen vermogen van nietbeursgenoteerde ondernemingen. Participatiemaatschappijen streven een controlerend belang na, zodat er eerder sprake is van investeren dan van beleggen. De rol van participatiemaatschappijen komt in hoofdstuk 4 nader aan de orde. De kredietcrisis, die in 2007 begon en waarop in hoofdstuk 2 uitgebreider wordt ingegaan, was in belangrijke mate een crisis van het bankwezen. Als gevolg daarvan is er op nationaal en internationaal niveau een groot aantal beleidsmaatregelen voorgesteld en genomen om de positie van het bankwezen te versterken. De belangrijkste bijdrage op dit gebied, die Basel III wordt genoemd, is afkomstig van het Basel Committee on Banking Supervision. Basel III beoogt de regulering, het toezicht en het risicomanagement in het bankwezen te verbeteren. De voorgestelde maatregelen, die in de periode moeten worden ingevoerd, hebben onder andere betrekking op de solvabiliteit van het bankwezen. De solvabiliteitsvoorschriften van Basel III leggen vast, hoeveel garantiekapitaal de banken moeten aanhouden. Daartoe worden per bank de totale activa (de bezittingen zoals beleggingen en leningen) naar risico gewogen en opgeteld, waarbij activa een hoger gewicht krijgen naarmate ze risicovoller zijn. Tegenover deze risicogewogen activa moeten de banken een minimum aan garantiekapitaal aanhouden, dat sterk verhoogd is in vergelijking met de periode vóór Het garantiekapitaal wordt onderscheiden in Tier 1-kapitaal en Tier 2- kapitaal. Tier 1 omvat eigen vermogen. De kern van het Tier 1-kapitaal ( core Tier-1 ), die bestaat uit aandelen en ingehouden winsten, heeft de hoogste kwaliteit. Deze kern moet tenminste gelijk zijn aan 4% van de risicogewogen activa. Deze norm van 4% wordt verhoogd met een conservation buffer, een voorziening voor slechte tijden, die 2,5% bedraagt. De minimumnorm voor het Tier 1-kapitaal als geheel bedraagt 6% van de risicogewogen activa, terwijl de minimumnorm voor het totale garantiekapitaal (Tier 1 en Tier 2 samen) op 8% is gesteld. Bij beide normen moet eveneens de 2,5% van de conservation buffer worden opgeteld. hedgefondsen institutionele beleggers participatiemaatschappijen Basel III Tier 1-kapitaal Tier 2-kapitaal 11

20 Financiële markten en treasury 1.5 De treasuryfunctie treasuryfunctie De treasuryfunctie in een onderneming is te vinden op het raakvlak van de onderneming en de financiële markten. De ontwikkeling van de treasuryfunctie valt te illustreren met een fictief voorbeeld van een startende eenmanszaak die in de loop der tijd uit groeit tot een onderneming in het midden- of grootbedrijf. De eenmanszaak opent bij haar oprichting een rekening bij een bank die als huisbank fungeert. De rekening wordt gebruikt voor het betalingsverkeer: betalingen aan crediteuren, ontvangsten van debiteuren. De treasuryfunctie ontstaat vanuit de geldstromen die plaatsvinden en vanuit de contacten met de banken. Wanneer de onderneming groeit en grotere investeringen gaat doen, zullen de geldstromen toenemen, en daarmee groeit de behoefte aan financiering van werkkapitaal, vaak in de vorm van krediet in rekening-courant. Ook zullen doorgaans een of meerdere middellange leningen noodzakelijk zijn. Als de onderneming overnames doet, zullen de overgenomen ondernemingen vaak bij andere banken bankieren, zodat de onderneming keuzen moet maken of ze met meerdere banken blijft werken en zo ja, over welke rekening welke geldstroom gaat lopen. De groei van een onderneming zal dikwijls gepaard gaan met internationale financiële transacties, bijvoorbeeld betalingen voor import en export. Dat vereist extra aandacht voor het betalingsverkeer en als het ook relaties buiten de eurozone betreft voor valutatransacties en de daaraan verbonden risico s. Valutarisico is niet het enige risico waarmee de onderneming te maken krijgt. Naarmate de opgenomen leningen in omvang toenemen en complexer worden, zal ook het renterisico dat de onderneming loopt toenemen, hetgeen specifiek beleid vereist. cashmanagement aantrekken van financiële middelen risicobeheer In dit voorbeeld komen de drie activiteiten aan de orde die samen de treasuryfunctie vormen. De eerste activiteit is het cashmanagement, dat zich bezighoudt met de kasstromen die zich op de korte termijn (tot en met één jaar) voordoen. Het gaat daarbij onder meer om het efficiënt laten verlopen van betalingen en ontvangsten en om het dekken van kortdurende financiële tekorten. De tweede activiteit, het aantrekken van financiële middelen houdt met name in het afsluiten van langlopende onderhandse leningen of het uitgeven van obligaties. Het aantrekken van middelen wordt ook funding genoemd. De derde activiteit, het risicobeheer, hangt nauw met de eerste twee activiteiten samen. Het gaat daarbij onder meer over het beheer van valuta- en renterisico s. Ook het risico dat debiteuren in gebreke blijven, dat in het 12

21 Hoofdstuk 1 Financiële markten, financiële titels en treasury volgende hoofdstukken nader wordt besproken, speelt een belangrijke rol in het risicobeheer. Voor de goede orde dienen twee opmerkingen te worden gemaakt. Ten eerste: in deze paragraaf wordt nadrukkelijk over de treasuryfúnctie gesproken, en niet over de treasuryafdeling. Dit heeft als reden dat ook binnen vele (middelgrote) ondernemingen die geen aparte treasuryafdeling hebben, treasuryactiviteiten een belangrijke plaats innemen, waaraan in dit boek aandacht besteed wordt. Uiteraard komt de treasuryafdeling wel aan de orde (in hoofdstuk 7 t/m 9). Ten tweede: de behandeling van de treasuryfunctie vindt vooral plaats vanuit het perspectief van de niet-financiële ondernemingen. De rol van financiële ondernemingen, met name banken, zal daarbij overigens niet onbelicht blijven. Antwoorden op de toetsvragen Toets 1.1 Het saldo op de lopende rekening daalt en dus ook het nationale financieringssaldo. De kapitaalstroom naar het buitenland neemt daarmee af. Toets 1.2 Deze transactie vindt plaats op de markt voor vreemd vermogen (het is een lening), op de kapitaalmarkt (de looptijd van de lening is langer dan een jaar), op de OTC-markt (het is een onderhandse transactie) en op de primaire markt (het betreft aantrekken van middelen). Toets 1.3 De vraag naar euro s in Zürich neemt toe zodat in Zürich de koers van de euro (in Amerikaanse dollars) stijgt, het aanbod van euro s in Amsterdam neemt toe zodat daar de koers van euro (in Amerikaanse dollars) daalt. Toets 1.4 Nee, dat is niet juist. In procenten bedraagt de stijging (0,73 0,71) / 0,71 = 0,0282, dat is 2,82%. In procentpunten bedraagt de stijging 0,02. Toets 1.5 Bij dit type beleggingsfondsen is er alleen transformatie naar schaal: de positie van de belegger is vele malen kleiner dan die van het fonds. De participatie van de belegger is qua looptijd en risico gelijk aan de beleggingsportefeuille van het fonds, zodat geen transformatie naar looptijd of risico optreedt. 13

22 Financiële markten en treasury Opgaven Opgave 1.1 Financieringssaldi Gegeven is de onderstaande figuur, waarin de bedragen betalingen (in miljarden) weergeven, en de pijlen de richting van de betalingen. Buitenland 45? Bedrijven Gezinnen Overheid 40 a. Berekenen het financieringssaldo van de gezinnen en van de overheid. Gegeven is dat de bedrijven een financieringssaldo van miljard hebben. b. Bereken de waarde van de uitgaande betalingen naar het buitenland (aangeduid met het vraagteken) en het financieringssaldo van het buitenland. c. Laat zien dat het financieringssaldo van het binnenland het tegengestelde is van het financieringssaldo van het buitenland. 14

23 Index A aandeel 73 aandeel aan toonder 73 aandeel op naam 73 aandelen verzilveren 74 aantrekken van financiële middelen 12, 143 ABN AMRO 15, 31 abstracte markt 7 achtergestelde lening 148 Aegon 31 AEX-index 75 aflossingsrendement 20 agio 61 Ahold 89 Alpinvest 86, 88 Alternext Amsterdam 40 APG 86 appreciatie 60 arbitrage 8, 63 at-the-money 119 B back office 128 badkuipcurve 144 balansbeheer 183 banken 9 Basel III 11, 31 basispunten 9 basisrente 38 basisswap 205 BATS Chi-X Europe 76 beleggingsinstellingen 10 besparingen contractuele 33 vrije 33 betaalrekeningen 134 bèta (β) 81 beursgang 74 BGC Brokers LP 15 biedkoers 9 Bijenkorf 88 Black en Scholes 118 boeksaldo 136 boekvorderingen 4 Bol.com 89 boven pari 19 Brico 88 bulletlening 17 buy-out 88 C calloptie 113 cap 115, 191 capital asset pricing model (CAPM) 77 caplets 116 CAPM 77 Carlyle Group 86 carry trade 64 cashmanagement 12, 132 cash pool 136 CD s 49 CDS 164 CDS implied rating 164 CE Credit Management 40 certificaten 73 certificates of deposit 49 certificates of deposit (CD s) 49 cilinder 174 claimemissie 74, 147 clean price 16 clearing 134 collar 192 collecterende rekeningen 134 commanditaire vennootschap (CV) 87 commercial paper 49, 137 Commerzbank 15 committed credit line 138 concrete markt 8 conservation buffer 11 constant dividend 84 contante koers 59 contante markt 59 contante verrekening 159 contractexposure 168 contractlooptijd 95 contractrente 94 conversieverhouding 17 converteerbare obligatie 17 correlatie 77 cost center 129 couponrendement 20 couponrente 15 covered bond 18 CP 49 credit default swap (CDS) 164 credit line 137 credit ratings 21 cross currency interest rate swap 205 crowdfunding 40, 88 CV 87 D daggeld 49 debiteurenrisico 21, 30, 149, 163 default risk 149 deposito 49 interbancair 49 depositofaciliteit 54 depositogarantiestelsel 34 depositorente 54 depreciatie 60 derivaten 6 onvoorwaardelijke 93 voorwaardelijke 93 Deutsche Börse 76 directe methode van liquiditeitsplanning 132 dirty price 16 disagio 61 dividend

24 Financiële markten en treasury dividendrendement 73 dividendwaarderingsmodel 82 doorlopende handel 75 DTC s (Dutch Treasury Certificates) 49, 137 durfkapitaal 87 Dutch Treasury Certificates (DTC s) 49 Dutch Treasury Certificates (DTC s) 165 E ECB 52 economisch risico 149 EER 135 eeuwigdurende leningen 17 effecten 4 effectief rendement 19 effectief rendement tien jaar 21 efficiëntemarkthypothese 85, 129 emissiemarkt 7 emittent 15 EONIA 50 EONIA-swap 159 ERM-II 67 EUREX Bonds GmbH 15 euriborfuturescontract 157 euribortarieven 50 Euro-Bund Future 98 euro overnight index average 50 Europese Centrale Bank (ECB) 52 Europese Economische Ruimte (EER) 135 Europese schuldencrisis 31 Eurosysteem 52 Exchange Mechanism II (ERM-II) 67 expansief monetair beleid 55 expiratie van een optie 114 exposure 150 F Facebook 74 Federal Reserve System ( Fed ) 52 financiële markten 2 financiële titels 2, 4 financiering 143 directe 1 indirecte 1 financieringsbehoefte 145 financieringsplanning 145 financieringssaldo 1 Fisher-relatie 27 fixed floating renteswap 101, 194 floating rate notes 17 floor 115, 191 floorlets 116 Formido 88 forward 94 forward rate 59 forward rate agreement (FRA) 94 forward starting cap 192 forward starting renteopties 191 forward starting renteswap 191 FRA 94 koper 95 onderliggende periode 95 verkoper 96 front office 128 funding 143 future 94 future value 192 FX swap 172 G gapbenadering 183 garantiekapitaal 11 gedekt beleggen 63 gedekte interestpariteit 63 geïnduceerde kortlopende schulden, 138 geldmarkt 6 geldmarktfutures 157 geldmarkt in enge zin 48 geldmarkt in ruime zin 48 geldmarktpapier 49, 137 geldmarktrente 7 geldmarkttitels 47 geldstroombeheer 133 going private 88 H halve markten 32 hedgefondsen 11 hedging 93 hedging met euriborfutures 162 hedging met opties 120 hedging met renteopties 122 hedging met swaps 104 hedging met valutaopties 120 HEMA 88 herbeleggingsindexen 76 herbeleggingsrisico 148 herfinancieringsrisico 148 herfinancieringstransacties 54 hoofdsomrisico 148, 184 hoogconjunctuur 55 hybride financiële titels 147 hypotheek 36 hypotheekgever 36 hypotheeknemer 36 I ICAP Electronic Broking 15 immunisatie 188 indexobligaties 17 indirecte methode van l iquiditeitsplanning 132 individuele opslag 38 inflatie-indicatoren 52 inflatieverwachtingen 26 informal investors 87 ING Bank 8, 15, 31 in-house banking

25 Index inkomensrisico 148, 157 institutionele beleggers 11 internationale Fisher-relatie 66 in-the-money 119 intrinsieke waarde 118 J junior 18 K kapitaalmarkt 6 kapitaalmarktrente 7, 104 kapitaalmarkttitels 47 kasconversiecyclus 139 kasgeldleningen 49 kasplanning 133 kasstroomexposure 168 kernactiviteiten 129 koersindex 75 koersrendement 73 koersvorming 76 Kohlberg Kravis Roberts & Co (KKR) 88 koopkrachtpariteitstheorie 65 kredietbeoordelingen 21 kredietcrisis 30 krediet in rekening-courant 38 kredietmarkt 32 L laatkoers 9 lagging 141 langlopende leningen 37 leading 141 lening roll-over 37 vastrentende 37 levensverzekeraars 10 liquiditeitenmassa 52 liquiditeitsbeheer 137 liquiditeitscreatie 53 liquiditeitsopslag 38 liquiditeitsplanning 132 liquiditeitspremie 29 liquiditeitsrisico 21, 149, 166, 201 liquiditeitsvernietiging 53 liquiditeitsverschaffer 75 liquiditeitsverschaffers 117 liquiditeitsvoorkeurtheorie 29 lock-inperiode 167 London Stock Exchange (LSE) 76 longpositie 94, 168 LSE 76 M Macaulay duration 23, 184 margeverplichtingen 158 marginale beleningsfaciliteit 54 marginale beleningsrente 54 market maker 74, 117 Markets in Financial Instruments Directive (MIFID) 76 Marktplaats 8 marktportefeuille 81 marktrente 21 marktrisico 80 marktwaarde 185 marktwaardebalans 185 Maxeda 88 mid office 128 MIFID 76 MKB-obligaties 40 modified duration 23, 184 monetair beleid 28, 52 Moody s 21 mortgage backed securities 5 MTS 15 N netting 134 netting center 134 NOM 86 nominale waarde 15 Noordelijke Ontwikkelingsmaatschappij (NOM) 86 notch 165 noteringswijze directe 60 indirecte 60 notional pooling 136 NYSE Euronext 15, 74, 76 NYSE Liffe 117 O obligatie 15 achtergestelde 18 perpetuele achtergestelde 18 officiële tarieven van de ECB 54 ondergewaardeerd 84 onderhandse financiële markten 8 onderhandse leningen 36 onderliggende waarde 93 onder pari 19 ongedekte interestpariteit 27, 64 ontbinden van swaps 200 oorspronkelijke financiële titels 6 openbare financiële markten 8 openingskoop 113, 158 openingsverkoop 114, 158 openmarkttransacties 54 operationeel nettowerkkapitaal 138 opkoopfondsen 88 optie 113 optieparadox 174 optiepremie 113 ordergedreven handelssysteem 74 OTC-markten 8 out-of-the-money 119 overgewaardeerd 84 overnight index swap 159 over-the-countermarkten (OTC-markten) 8 215

26 Financiële markten en treasury P pandbrieven 18 parallelle lening 102 parallel loan 102 participatiemaatschappijen 11, 86 payer s swap 101 pecking order theory 144 pensioen- en levensverzekeringspremies 33 pensioenfondsen 10 permanente faciliteiten 54 perpetuele leningen 17 pijlers 52 Place, La 88 portefeuillevorming 77 positie 150 PPGM 86 Praxis 88 pre-settlementrisico 149, 166 prijsvorming 103 primaire markt 7, 74 primary dealers 15 private equity 86 private equityfondsen 86 private placement 87, 146 procentpunt 9 professionele geldmarkt 48 profit center 128 Q quote 9 quotegedreven handelssysteem 74 quotegedreven systeem 117 R Rabobank 8, 15 random walk 85 reciever s swap 101 referentierente 94 referentiewaarde 53 refirente 54 rekeningenstructuur 134 rente buitenlandse 27 nominale 26 reële 26 rentecurve 28 rente-exposure 160 rentefuture 98 rentegevoeligheid 23 renteopties 115, 191 renterisico 97, 148, 157 renterisicobeheer 183 rentestructuur 28 inverse 29 renteswap 101 reserveverplichtingen 54 restrictief monetair beleid 55 revocable credit line 138 risico 77, 148 risicobeheer 12, 150 risico-opslag 22 risicoreductie 77 risicovrije rente 19 S saldobeheer 135 saldocompensatie 136 schatkistpapier 49 secundaire markt 7, 74 securitisatie 4 security market line 81 Sellaband 88 senior 18 SEPA 135 seperately traded registered interest and principal securities ( strippen ) 17 service center 129 settlementrisico 149, 166 shortpositie 94 Single Euro Payments Area (SEPA) 135 sluitingskoop 114, 158 sluitingsverkoop 114, 158 SNS Reaal 31 spaardeposito 33 spaarmarkt 32 spaarrekening 33 special purpose vehicle (SPV) 5 speculatie 93 speculeren à la baisse 99 à la hausse 99 spot rate 59 spread 9 SPV 5 standaarddeviatie 77 Standard & Poor s 21 stelling 9 strike 173 strippen 17 structureel risico 149 swap 101 swaprente 21, 104 swaps hedging met 104 swaption 193 syndicaatsleningen 147 T target balancing 136 tegensluiten 172 termijncontract 94 termijnkoers 94 termijnmarkt 59 theorie van de renteverwachtingen 29 Tier 1-kapitaal 11 Tier 2-kapitaal 11 titels hybride 4 nominale 4 zakelijke 4 totalreturnindexen 76 trade date 102 transactie-exposure 168 transactierisico 149, 167, 201 transformatie 9 216