Beleggen met Friesland Bank maandag 21 juli 2008 jaargang 29 nummer 7

Transcriptie

1 Beleggen met Friesland Bank maandag 21 juli 2008 jaargang 29 nummer 7 Macro mondiaal Producentenvertrouwen Duitsland Amerikaanse consument ziet het niet meer zitten Het Amerikaanse consumentenvertrouwen zit in een duik vlucht. En het einde is nog niet in zicht. In juni is het laagste niveau sinds 1980 bereikt. Stijgende consumentenprijzen in combinatie met dalende huizenprijzen treffen de Amerikaanse consument zwaar. Daar bovenop komt dat de werkgelegenheid nu al zes maanden op rij daalt en de werkloosheid oploopt. De forse renteverlagingen van de centrale bank bieden helaas weinig soelaas, want de rente die bedrijven en consumenten moeten betalen is nauwelijks gedaald. Daarbij maakt het veel stringentere verstrekkingsbeleid van de banken lenen voor veel mensen en bedrijven bijna onmogelijk. Ook van de belastingcheques die de Amerikaanse overheid verstrekt, mogen we niet te veel verwachten. Deze zullen hooguit tijdelijk enig effect op de bestedingen hebben, maar veel Amerikanen zullen het douceurtje ook gebruiken om hun schulden af te lossen. De detailhandelsverkopen in het tweede kwartaal waren in ieder geval wel beter dan verwacht. Een andere reddingsboei lijkt het positieve effect van de lagere dollar op de exportgroei. Helaas maakt de exportsector maar een klein deel uit van de Amerikaanse economie en kampt de rest van de wereld ook met een afzwakkende groei. De Amerikanen lijken er niet aan te ontkomen om schulden af te bouwen en te saneren, wat de nodige tijd zal kosten. De industrie liet in het eerste halfjaar van 2008 een krimp zien. Desondanks is het vertrouwen van producenten licht aangetrokken. In juni was het producentenvertrouwen zelfs licht positief, wat duidt op een stabilisatie van de omzet. Eén zwaluw maakt echter nog geen zomer. Daar komt bij dat het vertrouwen in de dienstensector, na een korte opleving, in mei en juni de dalende trend weer heeft opgepakt. Europese economie valt stil Na drie maanden van dalingen, hebben de detailhandelsverkopen in de Eurozone in mei een opmerkelijk herstel laten zien. Dat was een duidelijke meevaller want analisten hadden met het oog op het scherp gedaalde consumentenvertrouwen op een verdere daling gerekend. Toch is er weinig reden voor vrolijkheid. Zo zijn de inkoopmanagerindices voor de industrie en de dienstensector in juni beide voor het eerst onder het kritische niveau van 50 punten gezakt. Dit wijst op een stagnerende economie. Alleen in Duitsland is de stemming nog altijd redelijk positief. De vraag is echter hoe lang de grootste economie in Europa de teruggang in andere landen nog kan compenseren, want ook in Duitsland staat de groei onder druk. De fabrieksorders lopen al zes maanden achtereen terug en het producentenvertrouwen is recent flink afgenomen. Buiten Duitsland is het beeld een stuk grimmiger. Zo verkeert Denemarken technisch gezien inmiddels in een recessie. Andere landen met problemen zijn het Verenigd Koninkrijk, Italië, Spanje en Ierland. Met uitzondering van Italië kampen deze landen met de gevolgen van een afkoelende huizenmarkt. Door overaanbod en de rentestijgingen van de afgelopen jaren loopt de lucht in de huizenprijzen er nu snel uit. Dit heeft grote gevolgen voor de bouwproductie, maar ook voor de koopbereidheid van de consument die zich minder rijk voelt en onzekerder is over de toekomst. Illustratief is het aantal afgiftes van bouwvergunningen voor woningen in Spanje. Dit aantal daalde in maart 2008 met 70% ten opzichte van een jaar eerder. De Spaanse detailhandelsverkopen krimpen al sinds november In mei 2008 bedroeg de afname zelfs meer dan 5%. Met andere woorden: de binnenlandse dynamiek in Spanje wordt hard geraakt. Daar kan het Europese voetbalkampioenschap helaas weinig aan veranderen. Hoge olieprijs hoe lang nog? Inflatie is medio 2008 het thema op de financiële markten. Oplopende voedsel- en grondstoffenprijzen zijn de boosdoeners, in het bijzonder de olieprijsontwikkeling. De olieprijs steeg in de eerste helft van 2008 met bijna 50% en ten opzichte van een jaar geleden is de prijs zelfs bijna verdubbeld. Niemand weet waar het ophoudt. Feit is dat er vooral aan de vraagkant inmiddels duidelijk reactie komt. Zo zijn de Amerikanen voor het eerst in vele decennia minder kilometers gaan rijden, verruilen zij brandstofslurpende suv s voor zuinigere auto s en wordt er aanzienlijk minder gevlogen. Een flink aantal kleinere luchtvaartmaatschappijen heeft inmiddels al het loodje gelegd. In Europa zal de vraag naar energie binnenkort waarschijnlijk ook afnemen, nu de economie begint te stagneren. Van meer belang nog is wat er in Azië gebeurt. De groei van de vraag naar olie komt de afgelopen jaren immers vooral daar vandaan, met name uit China. Tot voor kort

2 2 Olieprijs (Brent) us Dollar (t.o.v. euro) J A S O N D J F M A M J J werden in veel Aziatische landen forse subsidies op brandstof verstrekt om de economische groei te bevorderen. Bij de huidige prijzen wordt dit echter onbetaalbaar. India, Maleisië, Vietnam en sinds kort ook China hebben de subsidies daarom flink verminderd. Hierdoor worden nu ook de Aziatische consumenten met hogere brandstofprijzen geconfronteerd en dat zal zeker invloed hebben op de vraag. Dat de olieprijs nog niet heeft gereageerd, heeft onder meer te maken met de onzekerheid over het olieaanbod als gevolg van onrust in Nigeria en de dreiging van Israël om Iraanse nucleaire installaties aan te vallen. Verder hielp het ook niet dat het Internationaal Energie Agentschap in juli in zijn langetermijnverkenning aangaf dat er grote onzekerheden kleven aan de geplande uitbreiding van de productiecapaciteit van olie. Inflatierisico overschat? De olieprijsstijging werkt door in de inflatie, zowel direct via de brandstofprijzen als indirect via prijsverhogingen door producenten die zullen proberen hun hogere productiekosten door te berekenen. Aangezien de kerninflatie in de vs en in Europa, waarbij de inflatie wordt gecorrigeerd voor voedsel- en energieprijzen, het afgelopen jaar min of meer stabiel is gebleven, is het indirecte effect tot nu toe beperkt geweest. Maar wat niet is, kan natuurlijk nog komen. Wanneer bedrijven in de breedte hun prijzen gaan verhogen en werknemers in reactie daarop hogere looneisen gaan stellen, kan er een loon-prijsspiraal ontstaan. Dit risico lijkt ons momenteel overigens niet heel erg groot. In een verslechterende economie is het voor de meeste bedrijven immers moeilijk om prijzen te verhogen en bij een oplopende werkloosheid liggen forse loonstijgingen ook niet echt voor de hand. In Amerika zien we zelfs dat de loongroei het afgelopen jaar duidelijk is afgenomen. 10-jaarsrente 2008 h-l Dit jaar vs 4,26-3,31 4,15 3,93-2,6% Japan 1,88-1,25 1,78 1,56 4,0% Duitsland 4,65-3,69 4,59 4,39 2,1% vk 5,26-4,28 5,16 4,87 8,1% ecb verhoogt rente De Europese Centrale Bank (ecb) vreest deze zogenaamde tweederonde effecten en heeft zoals verwacht op 3 juli de herfinancieringrente met een kwart procentpunt verhoogd. Het belangrijkste geldmarkttarief komt daarmee op 4,25%. Gegeven de opdracht van de ecb om de inflatie onder de 2% te houden, is het rentebesluit goed te begrijpen. De inflatie in de Eurozone bedroeg in juni immers al 4% en zal naar verwachting de komende maanden zelfs nog iets verder oplopen. Daar komt bij dat de bank de renteverhoging eerder al had aangekondigd en dus eigenlijk niet meer terug kon. ecb-president Trichet gaf echter ook aan op dit moment niet te denken aan verdere renteverhogingen en dat is op zijn zachtst gezegd opmerkelijk; het effect van een eenmalige, kleine renteverhoging op de inflatie zal minimaal zijn. Zeker omdat de inflatie vrijwel geheel wordt veroorzaakt door invloeden van buitenaf en niet het gevolg is van een oververhitte economie. Het rentebesluit lijkt daarom meer ingegeven door de wens om de geloofwaardigheid van de bank niet (verder) op het spel te zetten, dan door de overtuiging dat inflatie echt een probleem gaat worden. Op de geld- en kapitaalmarkt leverde het rentebesluit weinig reactie op, omdat de renteverhoging al volledig was ingeprijsd. De dollar veerde wel iets op ten opzichte van de euro. Valuta 2008 h-l Dit jaar Dollar (per eur) 1,60-1,45 1,55 1,58 8,1% Britse pond (per eur) 0,81-0,73 0,79 0,79 7,8% Zwitserse frank (per eur) 1,66-1,55 1,61 1,61-2,6% Japanse yen (per eur) 169,24-152,28 167,42 165,82 1,5% Aandelenbeurzen lelijk onderuit in juni De aandelenbeurzen zijn in juni lelijk onderuitgegaan. In veel gevallen liepen de verliezen op tot meer dan 10%. De Chinese beurs verloor zelfs 23% van zijn waarde. Tegenvallend economisch nieuws, aanhoudend slechte berichten uit de financiële sector en een steeds verder oplopende olieprijs waren de belangrijkste boosdoeners. De msci World-index is in de eerste zes maanden van het jaar met iets meer dan 12% gezakt. In dollars wel te verstaan. In euro s bedroeg het verlies ruim 18%. De eerste jaarhelft is hiermee voor aandelen de slechtste geweest sinds De Europese beurzen daalden gemiddeld met iets meer dan 20% in de eerste helft van het jaar. Ook in de eerste week van juli bleef de stemming onverminderd slecht. Hoewel de waarderingen van de meeste beurzen onderhand zeer aantrekkelijk ogen, adviseren wij beleggers vooralsnog voorzichtig te blijven. Meer dan een technisch herstel zit er volgens ons namelijk niet in. Het economische nieuws zal voorlopig slecht blijven en veel bedrijven zullen met de presentatie van de halfjaarcijfers waarschijnlijk met tegenvallende berichten komen. Alleen een forse daling van de olieprijs lijkt de beurs nog te kunnen helpen.

3 3 msci wereldindex (in euro s) Danone vs. dj Stoxx Danone dj Stoxx Internationale beurzen Opkomende markten drijven retailer Een koersval van 36% in de eerste jaarhelft van Op het eerste oog geen goed cijfer om mee thuis te komen. Natuurlijk, de Franse economie vertoont zwakke plekken en de Spaanse economie is in recessie. Maar een waardering van 11,8 keer de verwachte winst voor 2008 is zeer laag. En de waarde van het onroerend goed van Carrefour in combinatie met het opgebouwde netwerk in de opkomende markten, telt natuurlijk ook mee. De gang van zaken in de groeimarkten is goed te noemen. Begin juli liet de Franse retailer weten het belang van 55% in de joint venture met de Chinese evenknie Grandbuy te verhogen tot 80%. Weliswaar is het een investering van slechts 3,7 miljoen euro, maar het toont aan dat Carrefour aan de weg blijft timmeren in deze markten. De omzet stijgt er jaarlijks met 20%. Verder richt Carrefour zich voornamelijk op Zuid-Europa en Latijns-Amerika. De Franse markt is daarvan het meest problematisch. De groeimarkten houden de omzetgroei van naar schatting 5% gaande. Wel wordt het bedrijf geconfronteerd met sterke margedruk, met name in Frankrijk. Het ziet ernaar uit dat de winst per aandeel dit jaar gelijk zal blijven aan We hebben een houdenadvies op Carrefour met als koersdoel 43,00 euro. Carrefour (Houden, 32,04) Conflict in water Gebrek aan spreiding nekt de buitenlandstrategie van Danone. Het bedrijf is veel later dan de concurrenten een netwerk gaan opbouwen in de opkomende markten en koos van het begin af aan voor enkele speerpuntlanden waaronder China. Even leek het erop dat de achterstand die Danone had op zijn concurrenten Nestlé en Unilever niet een nadeel maar een voordeel was. Tot het jaar 2007 groeiden de drankenactiviteiten van Danone in China met dubbele cijfers. Deze liepen op tot 10% van de totale omzet van het Franse concern. Het probleem zit in de divisie Mineraalwater. Danone heeft in China last van een conflict met zijn businesspartner Zong Qinghou. Dit conflict sleept al twee jaar voort. Zong Quinhou is oprichter van het merk Wahaha waarin Danone in 1996 een belang van 51% heeft genomen. De deels uitgekochte partner is in een andere firma producten gaan verkopen waarvan Danone stelt dat het kennis gebruikt die van het Franse bedrijf afkomstig is. Deze parallelle business doet veel schade aan de activiteiten van Danone- Wahaha in China. Verder is Danone bezig met de integratie van Numico, dat vorig jaar overgenomen werd. Het kan wat langer duren voordat de aandeelhouder hier de revenuen van ziet. Houden is ons advies met als koersdoel 54,00 euro. Danone (Houden, 42,26) Op vrijersvoeten Begin juni kwam het nieuws naar buiten dat France Télécom een bod had gedaan op het zweedse Telesonera. Het bod bedroeg 55,00 zweedse kronen per aandeel. Van meet af aan waren de reacties op het bod negatief. France Télécom claimde geografisch sterker te willen staan in een tijd dat de grenzen tussen media en telecommunicatie in hoog tempo vervagen. Dat proces is beslist gaande, maar verkeert in de vroegste fase, waardoor het nog onduidelijk is welke richting het gaat nemen. En om nu al Google een belangrijke concurrent te noemen, gaat wat ver. Er is ook een reeks praktische bezwaren in te brengen tegen een overname. Zo zit Telesonera middenin een herstructureringsproces wat tot ver in 2009 loopt. Daarnaast is er weinig of geen geografische overlap. Het belangrijkste bezwaar is misschien wel dat Telesonera zowel de Zweedse overheid als de Finse overheid als aandeelhouder heeft. France Télécom heeft op zijn beurt de Franse overheid als aandeelhouder. Drie overheden is toch wel wat veel van het goede. Soms is het beter voor een bedrijf om op zijn schreden terug te keren. En dat heeft France Télécom gedaan. De overname is afgeblazen. Voor France Télécom hanteren we een koopadvies met een koersdoel van 22,00 euro. France Télécom (Kopen, 19,24) Beursindices 2008 h-l Dit jaar Dow Jones Industrials ,3% s&p ,2% Nasdaq Composite ,8% Dow Jones Stoxx ,4% Dow Jones Euro Stoxx ,8% ftse Eurotop ,6% ftse ,2% smi ,4% omx ,5% aex ,5% amx ,5% bel ,6% dax ,7% cac ,8% mib ,6% ibex ,7% Nikkei ,6% Hang Seng ,7%

4 4 Oracle vs. s&p 500 AkzoNobel vs. aex Oracle AkzoNobel s&p aex Investeren om te overleven Een daverende groei van 30% bij de verkoop van applicaties. Dat resultaat boekte softwarehuis Oracle in het afgelopen kwartaal. En dat is opvallend: het kwartaal ervoor bedroeg de groei amper 0,8%. Gezien de economische omstandigheden hebben veel bedrijven het moeilijk. Het cijferseizoen is aangebroken en de verwachtingen zijn bepaald niet hooggespannen. De bankensector verkeert in heel zwaar weer, de transportsector zucht onder de hoge brandstofprijzen, de detailhandel ziet een afnemende koopkracht en de bouw heeft te maken met een crisis op de huizenmarkt. Natuurlijk zijn er ook winnaars, zoals de energiesector en verrassend de ict-sector. Het zullen vooral de softwarebedrijven zijn die het goed doen. Waarom? De economische teruggang en de hoge energieprijzen doen het bedrijfsleven in de vs behoorlijk veel pijn. Welbeschouwd zijn er twee manieren om die pijn te verlichten: ontslaan van werknemers en meer efficiëntie. Met het ontslaan van werknemers drukt een bedrijf direct de kosten. Al biedt het geen soelaas voor de alsmaar stijgende energieprijzen. Die kan een onderneming proberen te beheersen door de bedrijfs- en productieprocessen efficiënter te laten functioneren. En dat kan bijvoorbeeld met de softwareapplicaties van Oracle. Investeren om te overleven lijkt het motto voor het moment. Ons advies op Oracle is kopen met als koersdoel 27,00 euro. Oracle (Kopen, $ 20,44) Beursplein 5 Saai, zoals het hoort Na turbulente tijden van boekhoudfraude, managementwisselingen en desinvesteringen is de rust weergekeerd bij Ahold. We kunnen zelfs stellen dat op basis van bedrijfsnieuws en koersontwikkeling het aandeel ronduit saai is te noemen. En zo hoort het ook. Ahold profiteert van een zeer sterke ontwikkeling bij Albert Heijn (Nederland) en ica (Scandinavië) en reorganiseert de Amerikaanse activiteiten om zijn competitieve positie te verbeteren. Ahold verlaagt de prijzen, verschraalt het productaanbod en versimpelt de organisatie. In lijn met de concurrenten ligt de nadruk vooral op de ontwikkeling van private labelproducten, waarop een aanzienlijk hogere marge zit. Het eerste halfjaar gaf weinig reden tot veel enthousiasme. Er is nauwelijks sprake van omzetgroei in Amerika, hoewel Ahold belooft dat er in de tweede helft van dit jaar een opleving zal plaatsvinden waardoor zowel de omzetgroei als de winstmarge verbetert. Echter, de afwachtende houding van beleggers met betrekking tot betere Amerikaanse resultaten heeft gezorgd voor een relatieve onderwaardering van het aandeel Ahold van circa 20% ten opzichte van beursgenoteerde concurrenten. Wij hanteren een koopadvies met een koersdoel van 11,30 euro. Wij verwachten dat het aandeel Ahold in de tweede helft van 2008 meer volatiliteit toont en wederom een betere performance realiseert dan de index. Ahold (Kopen 8,29) Chemieconcern schildert mooie toekomst Na de gedaantewisseling van vorig jaar bestaat de groepsomzet van AkzoNobel nu voor 70% uit coatings. De overige 30% komt uit meer traditionele chemie. AkzoNobel is op dit moment de grootste in de wereld op het gebied van coatings met een marktaandeel van 14%. Vorig jaar heeft het chemieconcern zijn farmaciedivisie (Organon/Intervet) verkocht. Vervolgens is er een succesvol bod gedaan op concurrent ici. We denken dat daardoor de winst en het cashflowprofiel minder volatiel zijn geworden. Historische sectordata onderbouwen dit. We geloven dat beleggers deze verandering in het dna van AkzoNobel nog niet zien. Verder denken we dat de onderneming de komende drie jaar door kostenbesparingen (door de acquisitie van ici) en door een aandelenterugkoopprogramma een gemiddelde winst-per-aandeelgroei gaat laten zien van 26%. De koers heeft de laatste tijd onder druk gestaan als gevolg van winstwaarschuwingen van met name Amerikaanse concurrenten. Voor AkzoNobel komt echter slechts 3% van de operationele winst uit de vs. De geografische spreiding van de activiteiten maakt het bedrijf minder gevoelig. Het aandeel AkzoNobel handelt op een discount van meer dan 20% ten opzichte van zijn sectorgenoten. Wij hanteren een koopadvies met een koersdoel van 65,00 euro. AkzoNobel (Kopen 40,49) Imtech op koers Met meer dan veertig overnames sinds 2001 is Imtech één van de leidende technologische en industriële dienstverleners in Europa geworden. Het bedrijf profiteert momenteel sterk van de brede spreiding in activiteiten en services die het concern kan bieden aan klanten. Imtech rapporteerde over 2007 een groei in de orderportefeuille van meer dan 30%. En het orderboek is in 2008 niet verzwakt. Integendeel: opgeteld heeft Imtech in de eerste helft van 2008 nieuwe orders aangekondigd ter waarde van ruim 800 miljoen euro. De projecten variëren van de technologische oplossingen voor

5 5 Sligro aex Sligro vs. amx energiecentrales, mobiliteits- en verkeerstechnologie tot het installeren van technologische oplossingen op diverse schepen en gebouwen. Door de brede spreiding van activiteiten denken we dat de onderneming minder gevoelig is geworden voor de economische cyclus. Wij denken dat de kwaliteit van het orderboek is verbeterd omdat Imtech een selectiever beleid voert voor het inschrijven op nieuwe projecten: het bedrijft hanteert een sterkere focus op winstgevendheid. We verwachten dan ook dat Imtech naast een sterke autonome groei ook verdere verbetering van de winstmarges kan laten zien in 2008 en Nieuwe overnames kunnen de groei eventueel nog versnellen. Kopen is ons advies met als koersdoel 24,00 euro. Imtech (Kopen 13,86) Goede neus voor overnames Het aandeel Sligro heeft beleggers de afgelopen vijftien jaar getrakteerd op een jaarlijks rendement van 23%. Wat biedt de toekomst? Het hoge rendement is het resultaat van zowel sterke operationele executie als een goede neus voor overnames. De laatste overname betreft de aankoop van tachtig Edah-winkels van het toenmalige Laurus (nu Super de Boer). Hiermee heeft Sligro zijn Food Retailactiviteiten verdubbeld. Sligro heeft voor de overname 80 miljoen euro betaald. Omdat de winkels 28 miljoen euro aan genormaliseerde operationele winst kunnen bijdragen (na conversie), zien wij de enorme potentie van deze acquisitie. Beleggers moeten wel geduld hebben. Hoewel de conversie eind 2007 is afgerond, zullen de eerste resultaten pas in de loop van 2008 zichtbaar worden. De volledige effecten op winstgevendheid zullen we in 2009 en 2010 zien. Tegelijkertijd toont de Food Service-divisie een sterke, stabiele ontwikkeling. Deze divisie, die het merendeel van de groepsomzet en -winst vertegenwoordigt, heeft in 2007 een accelererende ontwikkeling laten zien, met een autonome omzetgroei van 9% in het slotkwartaal van 2007 (eerste jaarhelft 2007: 6,7%). Met een waardering van 10 keer de geschatte winst 2009 is Sligro aantrekkelijk gewaardeerd. Wij hebben dit aandeel dan ook op onze favorietenlijst staan. We hanteren een koopadvies met een koersdoel van 34,00 euro. Sligro (Kopen 23,38) Focus Kredietcrisis nog niet voorbij De kredietcrisis laat steeds diepere sporen na bij de banken. Werd de huizencrisis eerst nog afgedaan als een specifiek Amerikaans probleem, bijna een jaar verder weten wij wel beter. De verliezen en afschrijvingen tasten direct het eigen vermogen van de banken aan en daarmee de solvabiliteit. Vanaf de tweede helft van 2007 tot op heden is wereldwijd voor ongeveer 397 miljard dollar aan verliezen en afschrijvingen op risicovolle leningen gerapporteerd. Opvallend is dat de Europese banken met 200 miljard dollar aan afschrijvingen in deze periode meer te lijden hadden van de kredietcrisis dan hun Amerikaanse sectorgenoten (175,5 miljard dollar). Om deze schijnbaar bodemloze put te vullen is wereldwijd voor ongeveer 320 miljard dollar aan kapitaal opgehaald. Toezichthouders eisen dat banken over voldoende kapitaal beschikken om tegenvallers te kunnen opvangen. Eén van de ratio s waar de toezichthouder naar kijkt, is de verhouding tussen het garantievermogen van de bank (aandelen en eeuwigdurende, achtergestelde obligaties) en de naar risico gewogen activa (verschafte kredieten en beleggingen gewogen naar risico s als kredietwaardigheid). Deze verhouding wordt ook wel Tier-1-ratio genoemd en moet minstens 4% zijn. Aanzuiveren garantiekapitaal De afgelopen maanden hebben banken tientallen miljarden aan nieuwe zogenaamde Tier-1-kapitaalobligaties uitgegeven met couponnen van wel 8%. Deze obligaties liggen binnen de kapitaalstructuur van een bank tussen normale obligaties en aandelen in en mogen tot het eigen vermogen gerekend worden. We kunnen stellen dat veel banken door een diep dal zijn gegaan; ze hebben echter hun balans weten te herstellen. Enkele banken hebben ook extra aandelen uitgegeven. Royal Bank of Scotland deed een emissie van maar liefst 25,5 miljard dollar, Fortis haalde eind ,5 miljard dollar op. ubs verkocht recent voor 15,6 miljard dollar aan aandelen, Citigroup deed dat voor 4,5 miljard dollar. Banken trekken niet alleen nieuw kapitaal aan, maar schonen de activa van de balans ook op. Risicovolle leningen, verschaft aan bijvoorbeeld private equitypartijen of aan minder kredietwaardige huizenbezitters, werden veelal door banken verpakt en doorgezet naar beleggers. Omdat in de kredietcrisis beleggers hun handen van dit soort beleggingen afhaalden, bleven banken met grote plukken niet doorverkochte leningen op de balans zitten. En dat leidde in het eerste kwartaal van 2008 tot grote afschrijvingen: Citigroup 15 miljard dollar, Goldman Sachs 20 miljard dollar, Deutsche Bank 5 miljard dollar en voor UBS bedroeg dat 15 miljard dollar. Verdere afschrijvingen jpmorgan Chase verwacht dat Deutsche Bank nog 5,5 miljard dollar moet afschrijven. Voor Credit Suisse rekent de bank nog op een extra 2 miljard dollar. Deze bedragen komen overeen met respectievelijk 1,2% en 0,7% van de naar risico gewogen activa. Verschillende brokers schatten in dat ubs nog eens 3 miljard dollar tot 6 miljard dollar zal afschrijven op risicovolle leningen. Daar bovenop komen nog afschrijvingen als gevolg van de fors gedaalde kredietwaardigheid van obligatieverzekeraars, zoals mbia en Ambac. Voor Fortis, Royal Bank of Scotland en in mindere mate Banco Santander weegt naast afschrijvingen ook nog eens de, achteraf gesteld, dure overname van abn Amro. De opbrengst van onderdelen die deze banken nog

6 6 willen verkopen zal hoogstwaarschijnlijk aanzienlijk lager liggen dan de boekwaarde, met verliezen tot gevolg. Vooruitzichten Zolang banken worstelen met een tekort aan garantievermogen hebben zij weinig ruimte om te groeien. Bovendien zijn banken, na het debacle van de subprimehypotheken, huiverig om kredieten te verschaffen aan minder solvabele bedrijven of personen. Vooral kapitaalintensieve bedrijven, dan wel bedrijven met veel schuld, zullen voelen dat ze veel moeilijker aan geld kunnen komen dan voorheen. Het aantal faillissementen en daarmee slechte kredieten zal toenemen. De druk op de activakant van de bankbalans zal hoog blijven. En dat terwijl aan de passivakant de rentelasten fors zijn opgelopen. Hierdoor zal het negatieve sentiment rondom banken voorlopig nog volharden. ubs, Bank of America en Royal Bank of Scotland moeten naar verwachting nog kapitaal aantrekken in de vorm van kapitaalobligaties of aandelen. Nieuwe aandelenemissies zullen de al aanwezige aandelen doen verwateren. Hierdoor bestaat de kans dat dividenden overgeslagen of verlaagd worden. Daar tegenover staan enkele banken die vooruit hebben gedacht door meer kapitaal aan te trekken dan noodzakelijk, om zo het niveau van voor de kredietcrisis te bereiken. Dit zijn Deutsche Bank, ing Bank en Fortis Bank. Bij de eerste twee partijen spreken brokers niet over mogelijke grote afschrijvingen. Voor wat betreft solvabiliteit kunnen deze ondernemingen dus veiligere beleggingen zijn dan hun concurrenten. Bij Fortis zijn er wel veel onzekerheden over abn Amro. Uiteraard spelen meer aspecten dan besproken in dit artikel een rol bij de bepaling of een aandeel aantrekkelijk is. Voor onze integrale adviezen verwijzen we naar de adviezen van Standard & Poor s en Kempen. hoofdkantoor Friesland Bank Beursplein BE Leeuwarden Telefoon (058) Telefax (058) regiokantoren Friesland Bank Alkmaar Kennemerstraatweg GB Alkmaar Telefoon (072) Friesland Bank Amsterdam Museumplein DJ Amsterdam Telefoon (020) Friesland Bank Assen Oostersingel JX Assen Telefoon (0592) Friesland Bank Drachten Burg. Wuiteweg KA Drachten Friesland Bank Enschede M.H.Tromplaan AB Enschede Telefoon (053) Friesland Bank Groningen Van Swietenlaan NX Groningen Telefoon (050) Friesland Bank Heerenveen Nieuwstraat GD Heerenveen Friesland Bank Leeuwarden Zaailand BN Leeuwarden Friesland Bank Sneek Hegedyk ZR Sneek Friesland Bank Utrecht Maliebaan CP Utrecht Telefoon (030) Friesland Bank Zwolle Burg. v. Roijensingel CT Zwolle Telefoon (038) colofon Beleggen met Friesland Bank verschijnt twaalf keer per jaar en is een publicatie van Friesland Bank n.v. In deze uitgave verwerkte gegevens zijn ontleend aan bronnen welke door ons betrouwbaar worden geacht. De lay-out alsmede de bronnen van deze publicatie zijn ontleend aan Van Lanschot Bankiers n.v. en Kempen & Co n.v. De redactie streeft naar zo accuraat mogelijke informatie; enige aan sprakelijkheid ten aanzien van mogelijke onjuistheden daarin en voor het volgen van aan- en verkoop adviezen kan echter niet worden aanvaard. Abonnementen/adreswijzigingen Neem contact op met uw kantoor. Redactie Friesland Bank Beursplein BE Leeuwarden Voor informatie over Friesland Bank Bron grafieken Van Lanschot/Thomson Financial Datastream Ontwerp UNA (Amsterdam) designers Productie Drukkerij BibloVanGerwen, s-hertogenbosch