Uitsluitend voor professioneel gebruik 17 november 2015

Uitsluitend voor professioneel gebruik 17 november 2015 MarketScope Een maandelijkse visie op actuele en potentiële ontwikkelingen op de mondiale markten Dankzij bemoedigende economische cijfers en minder beleidsonzekerheid hebben we in onze assetallocatie weer een voorkeur voor risicovolle beleggingen. We zijn positief over aandelen, vastgoed en vastrentende spreadproducten, terwijl we negatief zijn over staatsobligaties en grondstoffen. Beter klimaat voor risicovolle beleggingen Strategie aanbevelingen Obligaties 10-jaars rente (3-maands prognose) VS 2,6% Eurozone 0,8% Japan 0,4% Investment Grade bedrijfsobligaties + High Yield bedrijfsobligaties + Obligaties van opkomende markten - Harde valuta - Lokale valuta = Aandelen Energie + Basismaterialen + Industrie & Dienstverlening = Duurzame consumentengoederen = Dagelijkse consumentengoederen = Gezondheidszorg = Financiële dienstverlening = Technologie + Telecommunicatie = Nutsbedrijven = Regio's Verenigde Staten = Eurozone + Japan + Opkomende markten = Azië ex Japan + positief (+), neutraal (=), negatief (-) Bron: NN Investment Partners, 17 november 2015 Dankzij tekenen van stabilisatie in opkomende markten is de externe tegenwind voor de ontwikkelde economieën in kracht afgenomen en is de risicobereidheid toegenomen. De onzekerheid rond het monetaire beleid in de VS zal waarschijnlijk afnemen, waardoor de vooruitzichten voor risicovolle beleggingen zijn aangetrokken. Risicovolle beleggingscategorieën zijn in de afgelopen weken hersteld van de zomerdip. Door nieuwe hoop op kwantitatieve verruiming ( QE ) in Europa en minder onzekere vooruitzichten voor het monetaire beleid in de VS zijn beleggers minder bevreesd voor een woelige periode. Naast de toestand van de economie of de richting van de beleidsmix speelt de onzekerheid rond de vooruitzichten een belangrijke rol bij de risicobereidheid van beleggers. Verbeterende economische vooruitzichten en minder onzekerheid zijn positief voor de risicobereidheid. De markten stegen op recente ECB-uitlatingen en winst- en macrocijfers. De waarschijnlijke renteverhoging van de Federal Reserve in december drukt de vooruitzichten enigszins, maar neemt ook wat onzekerheid weg. Dit had geen grote directionele invloed op risicovolle beleggingen, al had het wel gevolgen voor de obligatie- en valutamarkten. We zien een renteverhoging niet als een bedreiging voor de markten, maar meer als teken van vertrouwen dat de zwakte in opkomende economieën geen al te grote impact zal hebben op de ontwikkelde economieën. Het kan ook wijzen op meer vertrouwen in de inflatievooruitzichten en beleggers die zich zorgen maken over het gebrek aan groei enigszins geruststellen. We zijn al met al bereid meer risico te nemen in onze tactische asset allocatie. We zijn positief over vastgoed, aandelen en vastrentende spreadproducten en negatief over staatsobligaties en grondstoffen. www.nnip.com

MarketScope 17 november 2015 1. Economie: inflatie zal laag blijven Stabiele vooruitzichten wereldeconomie Fed hint op een renteverhoging in december Lagere groeidoelstelling China voor de komende 5 jaar Tijdelijke tegenwind in de tweede helft van 2015 We hebben onze groeiverwachtingen voor de tweede helft van dit jaar in de meeste regio s verlaagd, vanwege de zwakke industriële en exportsectoren in de ontwikkelde economieën. Dit komt door een combinatie van factoren, zoals een zwakke vraag naar goederen in de opkomende economieën en een negatieve voorraadcyclus. Daarbij hebben de VS en het VK last van een hogere wisselkoers. We gaan ervan uit dat deze negatieve factoren in kracht zullen afnemen als gevolg van een stabilisatie van het economische momentum in de opkomende economieën en een verder herstel van de binnenlandse vraag in ontwikkelde landen. We laten daarom onze groeiprognoses voor 2016 grotendeels ongewijzigd. We verwachten dat de wereldeconomie zowel in 2015 als in 2016 met 2,9% zal groeien. Onderliggend momentum in de VS nog sterk Het positieve momentum van de Amerikaanse economie vertraagde in de zomer licht door externe tegenwind in de vorm van een zwakkere buitenlandse groei en een lastiger financieel klimaat (zoals een sterkere dollar). De tegenwind lijkt sinds september te zijn afgenomen door voorzichtige tekenen van stabilisatie in opkomende markten en een grotere risicobereidheid. Bedrijven lijken de plannen voor investeringen en het aantrekken van werknemers in de zomer niet sterk te hebben gewijzigd. Het Amerikaanse groeimomentum kan dus solide blijven, gedreven door de sterke binnenlandse vraag en een ruim monetair beleid. De banencijfers over oktober, met een stijging van 271.000 banen, de laagste werkloosheid in acht jaar (5%) en een versnelling van de loongroei, bevestigden het gezonde onderliggende momentum van de Amerikaanse economie. Laagste werkloosheid in acht jaar in de VS Fed hint duidelijk op een renteverhoging in december We zien 16 december nog steeds als de meest waarschijnlijke datum voor de eerste renteverhoging van de Fed in meer dan negen jaar. De Fed blijft relatief optimistisch over de binnenlandse economie: de consumptie en de investeringen nemen gestaag toe. De Fed meent dat de arbeidsmarkt nog steeds verkrapt en deze visie werd versterkt door de banencijfers over oktober. Eind oktober noemde de Fed expliciet de mogelijkheid van een rentestap in december. Voorzitter Janet Yellen maakte duidelijk dat er alleen een redelijk vertrouwen dat de inflatie weer richting doelstelling zal gaan nodig is. De verdere verkrapping van de arbeidsmarkt draagt hier al flink aan bij. Omdat de Fed zo duidelijk hintte op een renteverhoging op de volgende vergadering, kan zij hier alleen van afwijken als zij daar zeer goede redenen voor heeft. Anders zou ze minder geloofwaardig worden. EMU-kredietverlening trekt verder aan Het BBP in de eurozone groeide in het derde kwartaal met 0,3%. Dit is het tiende opeenvolgende kwartaal van groei, wat wijst op een duurzaam economisch herstel. De PMI Composite, een samengestelde graadmeter van de activiteit in de industrie en de dienstensector, steeg van 53,6 in september naar 54 in oktober. Dit wijst op een aanhoudend herstel in het vierde kwartaal. Verder steeg de index van het bedrijfs- en consumentenvertrouwen van de Europese Commissie van 105,6 naar 105,9 in oktober. Dit wijst op een boven-potentieel groeimomentum, ondanks een mogelijke lichte dip in de tweede helft van 2015 vanwege een voorraadcorrectie. Het belangrijkste nieuws is wellicht dat de kredietverlening aantrekt. De stroom van nieuw krediet in de economie neemt nog steeds toe, terwijl ook de Bank Lending Survey van oktober van de ECB optimistisch was. De ECB hield de herfinancieringsrente in oktober op het historisch lage niveau van 0,05%. ECB-voorzitter Mario Draghi zei dat de bank indien nodig in december opnieuw met maatregelen zal komen, waaronder mogelijk meer obligatie-opkopen en een verlaging van de al negatieve depositorente. Japanse reflatie heeft meer brandstof nodig De laatste macrocijfers uit Japan zijn gemengd. De werkloosheid bleef in september stabiel op 3,4%, terwijl de bestedingen van huishoudens met 0,4% daalden en de industriële productie met 0,8% afnam ten opzichte van een jaar eerder. Dit komt doordat de Japanse economie meer last heeft van de zwakte op opkomende markten dan andere ontwikkelde economieën. Daarnaast is de Japanse economie kwetsbaarder, aangezien de deflatiepsychologie nog niet volledig is geëlimineerd. Dit betekent dat het heel belangrijk is dat de economie in een bovengemiddeld tempo blijft groeien, zodat de arbeidsmarkt oververhit raakt en de inflatieverwachtingen verder toenemen. De sleutel hiertoe is een sterke positieve feedback-loop tussen stijgende particuliere inkomsten en meer uitgaven. De recente cijfers doen vermoeden dat er inderdaad sprake is van deze feedback-loop, maar de kans bestaat dat die niet sterk genoeg is om de inflatiedoelstelling van de Bank of Japan (BoJ) op tijd te halen. We verwachten dan ook dat de BoJ deze feedback-loop een impuls zal geven door in het voorjaar van 2016 verder te versoepelen. China verlaagt haar economische groeidoelstelling De Chinese economie groeide in het derde kwartaal met 6,9% versus een jaar eerder. Een sterkere dienstensector en robuuste consumptie compenseerden de zwakke productie en export. De groei van de dienstensector trok aan tot 8,4%, terwijl die van de industrie afnam tot 6%. Recente cijfers bevestigden dat de vertraging aanhoudt, vooral in de industriële sector en investeringen. De export daalde in oktober met 6,9% en de import met 19%, door een zwakkere vraag van de zware industrie naar kolen, ijzer en andere grondstoffen. De inflatie nam in China in oktober af tot 1,3%, versus 1,6% in september. In oktober verlaagde de centrale bank van het land de rente en de reserve-eisen voor banken om de verergerende economische vertraging te verzachten. In diezelfde maand kwamen de politieke leiders in Peking bijeen om het 13 de vijfjarenplan voor de economie op te stellen. Premier Li Keqiang legde een bodem onder de groei door te stellen dat de economie in de komende vijf jaar met minimaal 6,5% per jaar zal groeien. Gegeven de kapitaaluitstroom, de zwakke groei van de wereldhandel en de zwakke financiën van lokale overheden zal het voor de autoriteiten een grote uitdaging zijn om deze doelstelling te bereiken. 2

17 november 2015 2. Aandelen: opmars in oktober Herstel EM- en grondstoffengerelateerde aandelen Winstgroeiverwachtingen voor de VS voor 2015 naar -2% Overwogen posities in Azië ex-japan, Europa en Japan Aandelen lieten in oktober een herstel zien Oktober was het omgekeerde van september. Aandelen in ontwikkelde markten stegen met meer dan 9% in euro s. Cyclische aandelen behaalden een dubbelcijferige performance en deden het veel beter dan defensieve sectoren. Het sterke pessimisme van het begin van de maand verdween dankzij redelijke winstcijfers in de VS, hints van de ECB op meer stimulering en betere economische verrassingsindicatoren. Wereldwijde aandelen waren vrij beweeglijk in november terwijl sentiment- en positioneringsindicatoren naar een meer neutraal niveau gingen. Niet alleen liquiditeit aanjager voor aandelen Voor aandelen waren in oktober de overvloedige liquiditeit en het negatieve sentiment dat was ontstaan belangrijke aanjagers van de rendementen. Maar ook andere elementen speelden mee, zoals de veerkracht van het wereldwijde groeimomentum en voorzichtige tekenen van een uitbodeming in opkomende markten. Dit terwijl het sentiment onder beleggers van negatief naar meer gebalanceerd ging en de positionering vrij defensief bleef. Verder toonden bedrijven vertrouwen in de vorm van beursgangen en fusies en overnames. Sentiment beleggers herstelt van dieptepunt september sterkere dollar en profiteren van de binnenlandse kracht. We houden voor het hele jaar vast aan onze verwachting van een winstdaling in de VS van 2% ten opzichte van 2014. Inkoop van eigen aandelen kan minder populair worden Een belangrijke vraag voor de toekomstige winstgroei is of bedrijven even enthousiast eigen aandelen blijven inkopen als voorheen. Door deze aandeleninkopen neemt het aantal beschikbare aandelen af en dat is gunstig voor de winst per aandeel. De combinatie van hogere credit spreads en hogere aandelenkoersen maakt inkoop wat minder aantrekkelijk. De netto stijging van de verhouding tussen schuld en eigen vermogen en de daling van de rentedekking kunnen het aantal aandeleninkopen beperken. Valuta s spelen een cruciale rol in het relatieve winstmomentum Valutabewegingen hebben ook een grote invloed op de winsten. Dit is logisch gezien de internationale omzetexposure van bedrijven. Daarbij lijkt de positieve impact op de winsten in de eurozone en Japan belangrijker dan de negatieve invloed op de Amerikaanse winsten, gegeven het feit dat de VS een relatief gesloten economie is en een groot deel van de wereldhandel nog in dollars plaatsvindt. Verschillen in regionale winstprofielen De winstgroeivooruitzichten voor de VS zijn minder robuust dan die voor de eurozone en Japan. De Amerikaanse winstmarges zijn al hoog en kunnen worden gedrukt door stijgende kosten voor afschrijvingen, rente en lonen. De verschillen in winstprofiel zullen in het komende jaar waarschijnlijk een belangrijke aanjager blijven voor de relatieve aandelenperformance. Sterkere winstgroei in eurozone Al met al verwachten we dat de winsten in de VS in 2016 met 5% zullen toenemen, versus +8% in de eurozone. Veel zal afhangen van de bewegingen in de Amerikaanse dollar en de kracht van de wereldeconomie. De financiële sector kan, gezien de ommekeer in de kredietcyclus en in de te nemen voorzieningen, sterk bijdragen aan de winstgroei in de eurozone. Amerikaanse bedrijfswinsten zullen waarschijnlijk afnemen Het Amerikaanse winstcijferseizoen was gemengd. Bedrijven in IT en Telecom deden het goed, maar die in de grondstoffen- en industriële sectoren niet. Op 13 november hadden 460 van de bedrijven in de S&P500 hun cijfers naar buiten gebracht en die waren over het algemeen beter dan analisten hadden verwacht. Volgens Bloomberg wijzen de derdekwartaalcijfers van de bedrijven in de S&P500 op een winstdaling van 4,5% ten opzichte van een jaar eerder, bij een omzetdaling van 4,6%. De winstcijfers waren vooral zwak in Olie & Gas (-56%) en Basismaterialen (-21,7%) als gevolg van de scherpe daling van de grondstoffenprijzen in de afgelopen 12 maanden. Winstdaling vooral gevolg van opkomende markten, grondstoffen We maken ons niet veel zorgen over de lagere bedrijfswinsten in de VS. De Amerikaanse economie doet het goed en de daling van de winst komt door een beperkt aantal sectoren die zijn gerelateerd aan opkomende markten en grondstoffen. Op het binnenland gerichte sectoren houden beter stand, omdat deze geen last hebben van de Overwogen in Japan, Azië, Europa Binnen de regionale allocatie houden we een voorkeur voor regio s met een sterke winstgroei en een accommoderend monetair beleid. We blijven dan ook positief over Japanse en Europese aandelen. We hebben de positie in Azië ex-japan uitgebreid naar een overweging. De regio kan profiteren van een opleving van de grondstoffenprijzen door de relatief zware weging van Australië in de benchmark. Het biedt ook exposure naar China via Hongkong. We bleven neutraal over Amerikaanse aandelen en voor opkomende markten gingen we van onderwogen naar neutraal. We denken dat tegen het einde van het jaar de meest crowded trades wat bescheidener kunnen worden. De positionering in opkomende markten is bescheiden, er is nog uitstroom, de relatieve waarderingen staan op de laagste niveaus in tien jaar en het relatieve winstmomentum is aan het stabiliseren. Zoektocht naar rendement Op sectorniveau blijven we positief over IT. De sector wordt gedreven door een sterke winstgroei. We verhoogden Energie en Basismaterialen naar overwegingen, omdat de positionering in deze sectoren volgens ons te negatief is. We zijn neutraal voor alle andere sectoren. We zetten verder het search for yield thema zwaarder aan na de recente vervlakking van de rentecurve. Voor Dagelijkse Consumentengoederen gingen we van een gematigde onderweging naar neutraal en voor de financiële sector van een lichte overweging naar neutraal. 3

MarketScope 17 november 2015 3. Obligaties: 10-jaarsrente Bunds weer op niveau januari Volatiele handel in staatsobligaties Verbeterde vooruitzichten voor vastrentende spreadproducten We zijn positief over High Yield en zeer solide bedrijfsobligaties Terug bij af Tussen medio april en medio juni liep de rente op Duitse 10-jaars staatsleningen sterk op. Sindsdien is deze weer langzaam gedaald. Ondanks de sterke volatiliteit schommelt de rente op Bunds rond de 60 basispunten (bp), dicht bij het niveau van begin dit jaar. De rente op 10-jaars staatsleningen van de VS bedraagt circa 2,3%, zo n 15 bp hoger dan op 1 januari. De volatiliteit van staatsobligaties was deels het gevolg van gemengde berichten over de wereldeconomie en beleidsverschillen tussen de VS en andere regio s. Tegengestelde signalen van de ECB en de Fed leidden tot grotere renteverschillen tussen de VS en Duitsland. Terwijl Fed-voorzitter Yellen hintte op een renteverhoging in december, sprak ECB-president Draghi over neerwaartse risico s voor de economie en de inflatie. Hij gaf aan dat de centrale bank in december mogelijk verder zal versoepelen. Rente op 2-jaars staatsleningen VS en eurozone Verbeterde vooruitzichten voor spreadproducten De search for yield, gedreven door overvloedige liquiditeit, is gunstig voor veel vastrentende spreadproducten. Verder zijn de waarderingen na de zomerdip verbeterd. Voor de meeste spreadproducten liggen de spreadniveaus nu hoger dan of dicht bij het langetermijngemiddelde. De spreads waren alleen hoger dan de huidige niveaus tijdens grote crises, zoals de schuldencrisis van 2011-2012 in de eurozone en de kredietcrisis in 2008. Dit geldt vooral voor Amerikaanse high yield leningen (HY), investment grade bedrijfsobligaties (IGC) en obligaties van opkomende landen in harde valuta (EMD HC). We verwachten dat de opmars van credit spreads in de beginfase voorzichtig zal zijn en niet zal gelden voor de categorieën met de grootste exposure naar de factoren die de oorzaak waren van de correctie. Categorieën die zijn gerelateerd aan opkomende markten en grondstoffen kunnen in eerste instantie dus buiten de boot vallen. Al met al hebben we onze positie in spreadproducten verhoogd tot een lichte overweging. Iets positiever over IGC en HY dan voor EMD We zijn niet alleen positiever over spreadproducten, maar ook over HY in de VS en Europa (naar licht overwogen). Sommige grondstoffenprijzen (olie) lijken voorzichtig uit te bodemen als gevolg van een daling van het aantal olieplatforms in de VS. In oktober was er weer sprake van instroom in de HY-categorie, terwijl de waarderingen na de correctie zijn verbeterd. Voor Europese HYleningen is een voorzichtige ECB eveneens gunstig. We zijn ook positief over IGC. In een tijd waarin de bezorgdheid over opkomende markten domineert, kunnen ook Amerikaanse IGCleningen profiteren van de search for yield. We hebben de onderweging in opkomende markten teruggebracht. De economische verrassingsindicatoren en de sentimentindicatoren voor opkomende markten verbeteren licht, wat voor enige opluchting kan zorgen. Voor EMD HC is het winstmomentum onlangs verbeterd, in lijn met het aandelenmomentum voor opkomende markten. Wel blijft het schuldenniveau een punt van zorg. Licht onderwogen in staatsobligaties De lage inflatieverwachtingen blijven gunstig voor staatsobligaties, net als de mogelijkheid van extra QE in de eurozone en Japan. Daar staat tegenover dat beleggers nog steeds stevig zijn belegd in staatsobligaties, dat de waarderingen hoog zijn en dat de Fed op het punt staat de rente te verhogen. Deze factoren beperken het neerwaartse potentieel voor de staatsobligatierentes. Als gevolg daarvan zijn we licht onderwogen in staatsobligaties, omdat de onderliggende risicoverhouding minder gunstig is geworden. Verdeeld beeld voor obligaties uit de periferie van de eurozone De rentes op staatsobligaties uit de periferie van de eurozone (EPT s) zijn de laatste weken opgelopen, vooral in een reactie op de hogere risicopremies ten opzichte van Duitse Bunds. De hogere spreads waren het gevolg van de toegenomen politieke onzekerheid in Spanje en Portugal. De rente op 10-jaars Portugese obligaties steeg naar 2,85%, het hoogste niveau in vier maanden. Dit gebeurde nadat een alliantie van linkse partijen de centrumrechtse regering - die slechts drie weken aan de macht was had laten struikelen. Ondanks de recente rentestijging blijven we positief over EPT s. Na het Griekse akkoord in juli is het nieuws voor EPT s verbeterd. De macroeconomische factoren in de periferie blijven waarschijnlijk gunstig, en dit geldt ook voor aanvullende maatregelen van de ECB en bestaande beschermingsmaatregelen (European Stability Mechanism, Outright Monetary Transactions programma, bankenunie). 4. Vastgoedaandelen: licht overwogen We blijven positief over vastgoed, mede door meer duidelijkheid over de mondiale economische cyclus. Ook de fundamentals zijn op de lange termijn gunstig: sterkere arbeidsmarktcijfers, een hoger consumentenvertrouwen, een positieve invloed van de olieprijs op de detailhandelsverkopen en de stijgende huizenprijzen. Op de korte termijn wordt de performance van vastgoed van oudsher sterk beïnvloed door de obligatierente. Stijgende rentes kunnen dus nadelig zijn. We zijn licht overwogen in Europees vastgoed. Het QEprogramma van de ECB en een sterkere arbeidsmarkt moeten enige steun bieden en de waarderingen zijn niet overdreven. 5. Grondstoffen: gematigd onderwogen We hebben een middelgrote onderweging in grondstoffen. Zorgen over zwakke Chinese macrocijfers en de vraag naar grondstoffen drukken diverse grondstoffenprijzen. Verder is in veel segmenten sprake van overaanbod (industriële metalen, energie en landbouw). Toch kunnen de neerwaartse risico s wat worden verzacht doordat de speculatieve posities in de meeste segmenten niet excessief zijn. We zijn overwogen in ruwe olie en aardgas in de VS, vanwege de eerste tekenen van productiediscipline en een gunstige seizoensgebonden vraag. We werden ook overwogen in Amerikaanse granen, omdat de Amerikaanse gewasopbrengsten mogelijk neerwaarts worden bijgesteld vanwege productierisico s die te maken hebben met El Nino. 4

MarketScope 17 november 2015 Disclaimer De informatie in dit document is uitsluitend opgesteld ter informatie en is geen aanbod noch een uitnodiging om effecten of een beleggingsinstrument te kopen of verkopen of om deel te nemen in een handelsstrategie. Deze publicatie is uitsluitend bedoeld voor professionele beleggers. Hoewel de inhoud van dit document met de meeste zorg is samengesteld en gebaseerd is op betrouwbare informatiebronnen, wordt er geen enkele uitdrukkelijke of impliciete garantie of verklaring gegeven omtrent de juistheid of volledigheid van de informatie. De informatie in dit document kan zonder voorafgaande kennisgeving worden gewijzigd. NN Investment Partners B.V., NN Investment Partners Holdings N.V. en haar dochtermaatschappijen, noch enig andere vennootschap of onderdeel dat behoort tot de NN Group, noch een van haar functionarissen, haar directeuren of werknemers aanvaarden enige aansprakelijkheid of verantwoordelijkheid met betrekking tot de hierin opgenomen informatie of mogelijke aanbevelingen. Het is niet toegestaan dit document te vermenigvuldigen, door te sturen, te distribueren, te verspreiden of tegen vergoeding beschikbaar te stellen aan derden, zonder de voorafgaande uitdrukkelijke, schriftelijke, toestemming. De waarde van uw belegging kan fluctueren. In het verleden behaalde resultaten bieden geen garantie voor de toekomst. Op deze disclaimer is Nederlands recht van toepassing. 5