Update Rentevisie. ING Investment Office. Publicatiedatum: 11 april Door Simon Wiersma, Investment Manager

Transcriptie

1 ING Investment Office Publicatiedatum: 11 april 2016 Update Rentevisie Door Simon Wiersma, Investment Manager Trage economische groei, lage inflatie en het stimulerende beleid van de centrale banken hebben de afgelopen jaren de obligatierentes wereldwijd gedrukt. Daar leek verandering in te komen toen de Amerikaanse centrale bank, de Fed, in december vorig jaar voor de eerste keer in bijna tien jaar de beleidsrente verhoogde. Sindsdien zijn de obligatierentes echter nog verder gedaald en zijn de rentes op staatsobligaties in een groot deel van de wereld negatief. Hoe staan obligatiebeleggers er nu voor en wat kunnen zij nog verwachten in de komende kwartalen? Behaalde indexrendementen per categorie (2016 t/m 31 maart) De waarde van uw beleggingen kan fluctueren. In het verleden behaalde resultaten bieden geen garantie voor de toekomst. Er is geen rekening gehouden met service fee. Deze service fee moet in mindering worden gebracht op het rendement. Bron: Thomson Reuters Datastream, 31 maart 2015 Getoonde indices High Yield VS (USD): BofA ML HY Master II Index, High Yield eurozone: BofA ML euro high yield, obligaties opkomende markten: J.P. Morgan EMBI Global Div. Composite (USD), bedrijfsobligaties: Citigroup EUROBIG Corporate Index, staatsobligaties: Citigroup EMU GBI All Maturities Index (EUR). Bron: Thomson Reuters Datastream, 31 maart Steeds meer negatieve rentes Lager en lager. Dat is de trend van de kapitaalmarktrentes in de afgelopen 35 jaar. Die neerwaartse trend is versterkt na de financiële crisis in 2008/2009. Sindsdien wordt de wereld gekenmerkt door een matige economische groei en is er in veel regio s sprake van steeds lagere inflatie of zelfs deflatie, negatieve inflatie. Bij die omstandigheden past een lage kapitaalmarktrente. Een vuistregel voor de rente op tienjarige staatsobligaties is: rente = economische groei + inflatie. De rente wordt verder gedrukt door het zeer ruime monetaire beleid dat de belangrijkste centrale banken voeren om economische groei en inflatie aan te jagen. Daarnaast blijft er, ondanks de zeer lage rente, nog steeds veel vraag naar staatsobligaties vanwege de Update Rentevisie 11 april

2 aangescherpte regelgeving voor pensioenfondsen en verzekeraars. Als gevolg hiervan heeft inmiddels al meer dan $7000 miljard aan wereldwijde staatsobligaties een negatief effectief rendement. In Europa is tot een (resterende) looptijd van zeven jaar nauwelijks staatspapier te vinden met een positief effectief rendement. Zo zijn we van Zero Interest-Rate Policy (ZIRP) naar NIRP (Negative Interest-Rate Policy) gegaan. Rentes langer laag Sinds het begin van dit jaar is de Duitse 10-jaarsrente gedaald van 0,63% naar 0,15% en nadert deze dus het historische dieptepunt van vorig jaar april (0,07%). En ondanks de eind vorig jaar verhoogde beleidsrente van de Ag_rce[[hs_ ]_htr[f_ \[he, ^_ Fed, is ook de Amerikaanse 10-jaarsrente in het eerste kwartaal gedaald: van 2,27% naar 1,77%. De koersen van staatsobligaties uit de eurozone zijn gestegen en hebben in de eerste drie maanden van dit jaar een positief rendement opgeleverd van 3,4% (Citigroup EMU Government Bond Index). We verwachten dat de obligatierentes nog lang laag zullen blijven omdat we geen sterk aantrekkende economische groei verwachten en de inflatiedruk beperkt zal blijven. We voorspellen echter ook geen sterk dalende rentes vanaf de huidige historisch lage niveaus. We achten de kans groot dat in de loop van dit jaar enige opwaartse druk op de rente zullen zien, en dus iets lagere koersen van staatsobligaties. maar wel iets hoger eind dit jaar Ons belangrijkste argument hiervoor is dat in de VS de druk op de inflatie zal toenemen als gevolg van een verder aantrekkende arbeidsmarkt. Verder kunnen de grondstoffenprijzen, waaronder de olieprijs, na de enorme daling in de afgelopen maanden stabiliseren als gevolg van een iets aantrekkende groei van de Chinese economie. De Amerikaanse kapitaalmarktrentes kunnen daardoor iets oplopen en de rentes in de rest van de wereld mee omhoog trekken. De in maart aangekondigde uitbreiding van het opkoopprogramma van de Europese Centrale Bank (ECB) zal naar verwachting deze opwaartse beweging van de rente niet helemaal kunnen compenseren. We verwachten dat de Fed de beleidsrente dit jaar nog één keer zal verhogen en dat de Amerikaanse 10-jaarsrente zal oplopen tot iets boven de 2% aan het einde van dit jaar. De Duitse 10-jaarsrente zal dan naar verwachting rond de 0,6% noteren. Daarom onderweging staatsobligaties en korte duratie Een iets oplopende rente, waarbij de koersen van staatsobligaties dus dalen, zal resulteren in een beperkt negatief rendement voor staatsobligaties uit de eurozone. We handhaven daarom onze onderweging van deze categorie in onze tactische vermogensverdeling. Maar hoewel we vanaf de huidige niveaus negatieve rendementsverwachtingen hebben voor staatsobligaties op 12-maandstermijn, blijven we toch deels in deze obligatiecategorie belegd. Staatsobligaties bieden namelijk als enige beleggingscategorie bescherming in tijden van crisis of grote onzekerheid op de financiële markten. Wel zullen we, wanneer we dat wenselijk achten, de rentegevoeligheid van de obligaties verder verminderen door de gemiddelde resterende looptijd ( ^ur[tc_ ) t_ verlagen. Binnen staatsobligaties houden we vooralsnog een voorkeur voor staatobligaties uit de periferie van de eurozone (zoals Spanje, Italië en Ierland). We verwachten dat het renteverschil met de kernlanden verder gaat afnemen. Hoogrentende bedrijfsobligaties aantrekkelijk Eén van de best presterende beleggingscategorieën in 2016 tot nu toe is hoogrentende bedrijfsobligaties, ook wel high yield bonds (HY) genoemd. In het eerste kwartaal hebben Amerikaanse HY-obligaties een rendement opgeleverd van 3,2%. Europese HY-obligaties leverden 1,8% op. HY wordt sterk beïnvloed door de ontwikkeling van de olieprijs omdat een belangrijk deel van alle Amerikaanse HY-obligaties wordt uitgegeven door olie-gerelateerde bedrijven. De scherpe daling van de olieprijs tot halverwege februari heeft daarom een sterk negatief effect gehad op de koersen en het rendement van HY. Sindsdien is de olieprijs echter aardig opgeveerd, wat heeft geleid tot een fors koersherstel van HY. De risicopremies ( sjr_[^s ) daarvan, dus de renteverschillen ten opzichte van veilige staatsobligaties, zijn fors afgenomen maar naar onze mening nog steeds zeer aantrekkelijk. Een stabilisatie van de grondstoffenprijzen zal naar verwachting leiden tot een lager aantal faillissementen dan nu door de markt wordt ingeprijsd. Het gemiddelde effectieve rendement op HY \_^r[[at hia zi h 8%. We zien meer ruimte voor koersherstel bij HY in de komende 12 maanden en verwachten een totaalrendement op deze obligatiecategorie in 2016 van 9% en hanteren een overweging in onze tactische assetallocatie. Update Rentevisie 11 april

3 Spreadontwikkeling* obligatiecategorieën (%) HY HY: wereldwijd gespreide hoogrentende bedrijfsobligaties EMD HC EMD HC: obligaties uit opkomende markten in b[r^_ v[fut[ s IGC IGC: bedrijfsobligaties uit de eurozone. *) Spread: risico-opslag in markrente ten opzichte van de rente op v_cfca_ staatsobligaties (zoals Duitse) met dezelfde resterende looptijd. Alle spreads hebben betrekking ij B[r]f[ys i\fca[tc_-indices. Bron: Bloomberg, 6 april Weging van bedrijfsobligaties verlaagd Net als HY hebben bedrijfsobligaties van eersteklas debiteuren ( cnvestment grade credits, IGC) een prima rendement geboekt. Nadat in de eerste weken van 2016 de toegenomen angst voor een recessie zichtbaar werd in oplopende spreads, zijn deze sinds halverwege februari sterk afgenomen. Als gevolg hiervan zijn de koersen van IGC flink hersteld met een rendement van 2,6% in het eerste kwartaal als gevolg. Het optimisme van beleggers voor IGC werd gestuwd door iets betere economische cijfers uit de VS en China maar bovenal door de aankondiging in maart van de uitbreiding van het opkoopprogramma door de ECB. Deze zal vanaf het einde van het tweede kwartaal naast staatsobligaties uit de eurozone ook bedrijfsobligaties gaan opkopen. Hoe dit programma er precies uit gaat zien, is nog niet bekend maar het heeft wel geleid tot lagere spreads. Niet alleen bij ICG maar ook de spreads op HY worden daardoor gedrukt. We verwachten dat de spread op IGC dit jaar misschien nog wel iets kan afnemen maar dat de huidige waardering niet veel opwaartse ruimte biedt. We hebben daarom in maart besloten om de weging van IGC te verlagen van overwogen naar neutraal middels de verkoop van onze positie in covered bonds. We hebben covered bonds gedurende ongeveer vijf jaar in onze strategieën gehad en dat heeft een aantrekkelijk rendement opgeleverd. Het huidige effectieve rendement is echter zo laag (circa 0,3%) dat we weinig opwaarts koerspotentieel zien. EMD in harde valuta: sterk herstel In onze update van november vorig jaar schreven we dat de zorgen over de economische groei van China en die van de opkomende markten in het algemeen, de dreiging van een renteverhoging door de Fed en de sterk gedaalde grondstoffenprijzen de belangrijkste oorzaken waren van de grote volatiliteit bij obligaties uit opkomende markten (emerging markets debt, EMD). Ook schreven we dat we de zeer scherpe daling, met name van de obligaties in lokale valuta, overdreven vonden en in sommige gevallen niet in verhouding waren met de fundamentele ontwikkelingen. Tot halverwege januari lagen valuta s uit opkomende markten nog sterk onder druk maar deze zijn sindsdien sterk hersteld. De belangrijkste reden hiervoor is dat de hierboven a_hi_g^_ zira_h zcdh [`a_hig_h. Zi cs ^_ [hast viir h b[r^_ f[h^cha (sterke afkoeling, zo niet recessie) van de Chinese economie naar de achtergrond verschoven, is de verwachting nu dat de Fed de beleidsrente niet snel zal verhogen (medeoorzaak dat ^_ ^iff[r cs v_rzw[et t_a_hiv_r v[fut[ s v[h ijeig_h^_ g[ret_h) en zijn de grondstoffenprijzen hersteld. Obligaties uit opkomende markten ch b[r^_ v[fut[ s (b[r^ ]urr_h]y, HC) hebben het dit jaar tot nu toe dan ook erg goed gedaan. Dat is vooral te danken aan feit dat de kapitaalmarktrente in de VS, in tegenstelling tot de verwachtingen aan het begin van dit jaar, iets is gedaald. De J.P. Morgan EMD Index Global Diversified, bestaande uit een mandje van staatsobligaties uit opkomende markten uitgegeven in USD, heeft in 2016 (in USD t/m 31 maart) een rendement behaald van maar liefst 5%. Update Rentevisie 11 april

4 maar EMD LC absolute winnaar: +11% in 1 e kwartaal Nog veel beter is de performance van staatsobligaties uit opkomende markten in lokale valuta (EMD LC). De J.P. Morgan Global Bond Index Emerging Markets, die het rendement weergeeft van een mandje van EMD LCobligaties, staat in 2016 (in USD t/m 31 maart) op 11%! Hiermee is een deel van het verlies van vorig jaar goedgemaakt. De belangrijkste oorzaak van het herstel is de verzwakking van de Amerikaanse dollar tegenover de lokale valuta s. Daarnaast zijn de spreads voor deze obligatiecategorie sterk gedaald. Wij vonden in november de zeer scherpe koersdaling, met name van de obligaties in lokale valuta s, al overdreven en in sommige gevallen niet in verhouding met de fundamentele ontwikkelingen. Toch hebben we, ondanks de aantrekkelijke waardering van EMD, tot vorige maand een onderweging gehanteerd in onze assetmix. Dit had te maken met de risicoverdeling van de totale beleggingsstrategieën. In maart hebben we de weging van EMD verhoogd van onderwogen naar neutraal. We verwachten dat grondstoffenprijzen en v[fut[ s uct ijeig_h^_ g[ret_h v_r^_r zuff_h st[\cfcs_r_h w[[r^iir ^_ zira_h iv_r ^_ er_^c_tw[[r^cab_c^, en daardoor de risicopremies, op obligaties uit opkomende markten verder zullen afnemen. Voor 2016 verwachten we rendement van 8% op EMD in harde valuta. Indices obligaties opkomende markten in harde en lokale valuta s De waarde van uw beleggingen kan fluctueren. In het verleden behaalde resultaten bieden geen garantie voor de toekomst. Er is geen rekening gehouden met de kosten van beleggen, zoals een service fee. Deze gaan ten koste van het rendement. Oranje lijn: EMD HC; grijze lijn: EMD LC. Bron: Thomson Reuters Datastream, ING Investment Office, maart Spreiding cruciaal De hierboven beschreven verwachtingen zouden pleiten voor een obligatieportefeuille die slechts bestaat uit HY en EMD obligaties. Maar ook hier geldt dat (verwacht) rendement en risico onlosmakelijk aan elkaar verbonden zijn. We zijn er daarom voorstander van om, ondanks de lage rendementsverwachtingen, altijd een belangrijk deel van een gespreide obligatieportefeuille in staatsobligaties te blijven beleggen. Dat doen we dan ook in onze beleggingsstrategieën. Door een actief duratiebeleid (looptijdenbeleid) en aanvulling met obligatiecategorieën met een hogere rendementsverwachting streven we naar een rendement op de obligatiebeleggingen dat iets hoger ligt dan het rendement van h sj[[rr_e_hcha. Hc_r\cd biu^_h w_ v[hz_f`sjr_e_h^ ^_ rcsc]i s nauwlettend in de gaten. Onze actuele positionering vindt u in het Maandbericht Beleggen. Positionering vastrentende waarden per maart = + Oranje blokjes: maart 2016; grijze blokjes: november 2015 Update Rentevisie 11 april

5 Disclaimer Deze publicatie is opgesteld namens ING Bank N.V., gevestigd te Amsterdam en slechts bedoeld ter informatie. ING Bank N.V. is onderdeel van ING Groep N.V. Deze publicatie is geen beleggingsaanbeveling, geen beleggingsadvies noch een aanbieding of uitnodiging tot koop of verkoop van enig financieel instrument. ING Bank N.V. betrekt haar informatie van betrouwbaar geachte bronnen en heeft alle mogelijk zorg betracht om er voor te zorgen dat ten tijde van de publicatie de informatie waarop zij haar visie in deze publicatie heeft gebaseerd niet onjuist of misleidend is. ING Bank N.V. geeft geen garantie dat de door haar gebruikte informatie accuraat of compleet is. De informatie in deze publicatie kan gewijzigd worden zonder enige vorm van aankondiging. Auteursrecht en rechten ter bescherming van gegevensbestanden zijn van toepassing op deze publicatie. Overneming van gegevens uit deze publicatie is toegestaan, mits de bron wordt vermeld. ING Bank N.V. is statutair gevestigd te Amsterdam, handelsregister nr Amsterdam en staat onder toezicht van De Nederlandsche Bank (DNB) en de Autoriteit Financiële Markten AFM). Update Rentevisie 11 april