P. 276 Corporatiefinanciering onder druk Vincent Gruis Vanuit maatschappij en politiek wordt een grote verantwoordelijkheid bij corporaties neergelegd. Dit gebeurt in de veronderstelling dat dit financieel geen probleem is voor de sector. Het vermogen van corporaties is echter lastig te bepalen en hangt in belangrijke mate af van de gebruikte waarderingmethodiek. Nadere analyse maakt duidelijk dat de sector weliswaar financieel gezond is, maar dat terughoudendheid geboden is bij het leggen van additionele beslagen op het vermogen van corporaties.
P. 277 Tot voor kort stonden woningcorporaties bekend om hun riante vermogenspositie. Inmiddels staan de corporatiefinanciën echter onder druk, door overheidsbeleid en economische ontwikkelingen. Deze ontwikkelingen waren voor de brancheorganisatie Aedes zelfs aanleiding om de noodklok te luiden en een beroep te doen op de overheid om af te zien van verdere aanslagen op de corporatievermogens. De inmiddels demissionaire minister van der Laan gaf daarentegen aan zich geen zorgen te maken over de financiële positie van corporaties. Ligt de waarheid ergens in het midden? Wat zijn de huidige financiële vooruitzichten van de corporaties? Vermogensbepaling Het is lastig om de omvang van het vermogen van corporaties eenduidig vast te stellen. Het vermogen wordt namelijk bepaald als het saldo van opbrengsten en verplichtingen die in de toekomst gerealiseerd zullen worden en is daarom per definitie onzeker (Gruis, 2000). Voor corporaties is de onzekerheid over de toekomstige inkomsten en uitgaven groot. Als een corporatie gewoon uit kan gaan van doorgaande verhuur van al haar woningen en aflossing van de lopende leningen is het nog wel te doen. Zij kan dan volstaan met een prognose van de huurinkomsten en een onderhoudsbegroting over de verwachte levensduur van de woningen. Deze kasstroom uit doorgaande verhuur kan dan met de netto-contante-waardemethode worden vertaald naar de bedrijfswaarde van het woningbezit. Het verschil tussen deze bedrijfswaarde en schulden uit leningen is dan gelijk aan het vermogen bij doorgaande verhuur. In de praktijk kent de woningportefeuille van corporaties echter een grote dynamiek. Corporaties investeren veel in herstructurering van hun woningbezit, waarbij lang niet alle investeringen kostendekkend zijn. Per saldo zullen deze investeringen vaak tot een afname van het vermogen leiden. Aan de andere kant verkopen corporaties ook een significant deel van hun woningen, waardoor de opbrengst zal toenemen. Als ook deze (des-)investeringen in de berekening van het vermogen worden betrokken kan men het eigen vermogen op basis van de beleidswaarde berekenen. De beleidswaarde leidt in principe tot een realistischere schatting van het vermogen, maar gaat ook met veel onzekerheden gepaard. Dit komt vooral omdat het tempo en de precieze omvang van de investeringen en verkopen niet goed te voorspellen zijn, zeker niet op de langere termijn. In de praktijk hanteren accountants dan ook vaak de regel dat alleen investeringen en verkopen waar ook echt een directiebesluit achter ligt meegenomen mogen worden in de vermogensbepaling. Ook wordt vaak aanbevolen alleen investeringen en verkopen mee te nemen die in de eerste vijf jaar worden voorzien, om teveel koffiedik kijken te voorkomen. Sommigen stellen dat het vermogen van corporaties (ook) bepaald zou moeten worden op basis van de marktwaarde van hun bezit. Dit is het vermogen uitgaande van de maximale opbrengst die corporaties zouden kunnen realiseren bij een commerciële exploitatie. Hierbij wordt uitgegaan van huurmaximalisatie (binnen de wettelijke grenzen) en verkoop bij het vrijkomen van de woningen (eventueel na circa twintig jaar). Deze manier van berekenen is vergelijkbaar met die van beleggers en wordt ook gehanteerd voor het bepalen van de aedex (de benchmark van corporaties voor financieel rendement). Hoewel deze benadering voor beleidsdoeleinden nuttig kan zijn, moeten er grote vraagtekens worden gesteld bij het realiteitsgehalte van deze marktwaarde voor de vermogensbepaling. Om dit vermogen daadwerkelijk te realiseren zouden corporaties al hun woningen moeten uitponden. Dit is moeilijk voor te stellen gezien het belang van sociale huurwoningen op de Nederlandse woningmarkt. En als corporaties massaal
P. 278 Tabel 1 Corporatiebezit en vermogen bij verschillende waarderingsgrondslagen (prijspeil eind 2008) BEDRIJFSWAARDE BELEIDSWAARDE MARKTWAARDE gemiddelde waarde per woning circa 35.000 euro onbekend circa 100.000 euro (ter indicatie: de ongecorrigeerde bedrijfswaarde die corporaties aan het CFV opgaven is ruim 42.000 euro) omvang eigen vermogen circa 13.000 euro onbekend onbekend per woning (bij benadering op basis van de bedrijfswaarde 65.000 euro) toelichting > geeft inzicht in de verdien- > houdt rekening met de > geeft inzicht in het capaciteit bij doorgaande gevolgen van, theoretische maximale verhuur, maar houdt geen (des-)investeringen verdienvermogen, maar rekening met gevolgen van maar wordt niet op geeft geen realistische (des-)investeringen - betreft sectorniveau in kaart schatting van daadwerkelijk de door het CFV vastgestelde gebracht > te realiseren verdiensten volkhuisvestelijke gebaseerd op de marktexploitatiewaarde waarde van corporaties die deelnemen aan de aedex voor uitponden zouden kiezen, zou de koopmarkt dat niet eens op kunnen nemen en zou ook de verkoopprijs een stuk lager komen te liggen. Cijfers Het Centraal Fonds Volkshuisvesting (CFV) inventariseert jaarlijks de actuele vermogenspositie van corporaties. Het CFV hanteert de zogenaamde volkshuisvestelijke exploitatiewaarde als basis voor de berekening van het vermogen. Bij deze methode wordt geen rekening gehouden met opbrengsten uit toekomstige verkoop en worden alleen investeringen meegenomen waarvoor al een juridische verplichting is aangegaan. Bovendien worden verschillende correcties toegepast op de door corporaties opgegeven bedrijfswaarde om uitgangspunten voor restwaarde, levensduur, kostenstijgingen en rentelasten te uniformeren. De aldus gecorrigeerde waarde komt het dichtst in de buurt van de hierboven gedefinieerde bedrijfswaarde (de waarde bij doorgaande verhuur). Volgens het CFV (2009a) bedroeg de volkshuisvestelijke exploitatiewaarde eind 2008 ruim 35.000 euro per woning. Ter vergelijking: de gemiddelde marktwaarde in verhuurde staat van de deelnemers aan de aedex bedroeg eind 2008 een kleine 100.000 euro per woning. De gemiddelde beleidswaarde van de corporatiewoningen is niet bekend. Wel bekend is dat de correcties van het CFV op de door corporaties zelf opgegeven bedrijfswaarde, waar onder meer ook enkele voorgenomen verkoopplannen in verwerkt zijn, geleid hebben tot een afwaardering van gemiddeld bijna 7.000 euro per woning. Corporaties schatten hun verdiensten door de bank genomen dus zelf in ieder geval een stuk hoger in dan de verdiensten die volgens de normen van het CFV zijn bepaald. Op
P. 279 basis van de volkshuisvestelijke exploitatiewaarde hadden corporaties eind 2008 een vermogen van ongeveer 13.000 euro per woning. Het solvabiliteitspercentage, ofwel het eigen vermogen gedeeld door het totaal van eigen vermogen en schulden, bedraagt daarbij ongeveer dertig procent. Tabel 1 geeft een samenvatting van de omvang van de waarde van het woningbezit en het vermogen bij verschillende waarderingsgrondslagen. Somber weer Op basis van de volkshuisvestelijke exploitatiewaarde constateert het CFV dat de sector als geheel nog gezond is, maar de financiële positie staat wel onder druk. Corporaties zijn de vrijstelling van de vennootschapsbelasting kwijtgeraakt en hebben een heffing opgelegd gekregen voor de financiering van de aanpak van de Vogelaarwijken. Ook de vrijstelling van de integratieheffing verdwijnt. Deze vrijstelling betekent dat corporaties indien zij bouwen op eigen grond geen btw hoeven te betalen. Volgens Aedes (2009) zou de afschaffing van de vrijstelling van de integratieheffing een jaarlijkse lastenverzwaring van 75 tot 100 miljoen euro op de bouw van huurwoningen betekenen. Daarnaast overweegt de overheid nog een aanvullende aanslag door het overhevelen van de financiering van de huurtoeslag naar corporaties. Piet Eichholtz (in Moerkamp, 2009) rekent voor dat overheveling van de huurtoeslag een extra uitgave van ongeveer 1,3 miljard euro per jaar zou kunnen betekenen voor corporaties, waardoor hun financieringscapaciteit (capaciteit om extra leningen aan te trekken) met ruim 20 miljard zou afnemen. Dit zou overigens wel gecompenseerd kunnen worden door corporaties meer ruimte te geven in de huurverhoging. In de praktijk zijn de mogelijkheden voor compensatie echter begrensd. Drieënnegentig procent van de woningen van corporaties zitten in het goedkope en betaalbare segment (zie CFV 2009a). Deze woningen moeten betaalbaar blijven voor de doelgroep en als huren van betaalbare woningen verhoogd worden, kan dat ook weer een groter beroep op de huurtoeslag betekenen. Corporaties hebben ook last van de huidige economische situatie. Zij zijn voor de financiering van hun activiteiten voor een belangrijk deel afhankelijk van opbrengsten uit verkoop van woningen, wat lastiger is in de huidige markt. Daarnaast stelt het Waarborgfonds Sociale Woningbouw (WSW) strengere eisen aan corporaties. Corporaties kunnen voor hun maatschappelijke bouwactiviteiten geld lenen met garantstelling van het WSW. Hiermee zijn zij in staat veel van hun activiteiten tegen een lage rente te financieren. Om voor garantstelling in aanmerking te komen, kijkt het WSW tegenwoordig primair naar de omvang van de kasstromen over de eerste vijf jaar en pas secundair naar het vermogen op basis van de bedrijfswaarde, waarin verdiensten over een veel langere periode zijn verwerkt. Hierdoor is het voor corporaties moeilijker om geld te lenen op basis van vermogen dat pas in de verdere toekomst gerealiseerd kan worden. Het CFV (2009b) spreekt in haar Sectorbeeld Voornemens van Woningcorporaties van een somber financieel meerjarenperspectief. Zij voorziet dalende vermogens op de langere termijn. Recente ontwikkelingen volgens het Sectorbeeld realisaties ondersteunen deze verwachtingen. Het CFV (2009a) constateert hierin onder meer dat er sprake is van een sterke stijging van de bedrijfslasten. De stijging bedroeg 9,1 procent in 2008. Gerekend vanaf 2004 zijn de netto bedrijfslasten per verhuureenheid gestegen met 32,8 procent, terwijl de cumulatieve inflatie over die periode slechts 8,4 procent bedroeg. In samenhang hiermee daalde de netto exploitatiekasstroom. Van iedere euro huur gaat nu 60 procent naar bedrijfslasten en onderhoud. In 2004 ging van iedere euro huur nog ruim 50 procent naar bedrijfslasten en onderhoud. Ook constateert het CFV een vermindering in de inkomsten uit verkoop
P. 280 van bestaande woningen. In 2008 is het aantal verkopen aan eigenaar-bewoners met 9 procent gedaald ten opzichte van 2007. De inkomsten daalden daarmee ver onder het niveau van de afgelopen jaren. Ook de bruto verkoopprijs is gedaald ten opzichte van 2006 en 2007. Naast een afname van inkomsten uit de bestaande voorraad, daalden de inkomsten uit nieuwbouw van koopwoningen. Corporaties hebben in 2008 volgens het CFV gemiddeld genomen een netto verkoopresultaat van ongeveer 12.000 euro per koopwoning gerealiseerd - in 2007 was dat nog 18.000 euro per woning. De bijdrage van de gerealiseerde koopprojecten aan de winst van corporaties was in 2008 op sectorniveau slechts 70 miljoen euro. Aan de lastenzijde constateert het CFV een acute vennootschapsbelasting van 0,4 miljoen euro. Er wordt door 250 corporaties rekening gehouden met een betaling van 185 miljoen euro en 177 corporaties met een verrekenbare post van dezelfde orde van grootte die in latere jaren van invloed kan zijn op de te betalen vennootschapsbelasting. Het gaat hierbij om een raming van de corporaties. In hoeverre de definitieve aanslagen bij deze cijfers aansluiten, zal later moeten blijken. In het algemeen is de solvabiliteit van corporaties volgens het CFV afgenomen. Het vermogen volgens de normen van het CFV is in 2008 als percentage van het balanstotaal afgenomen met 1,1 procent. De sector als geheel maakte in 2008 nog winst, maar 166 corporaties moesten een verlies inboeken. Daarbij heeft het CFV inmiddels 35 corporaties als zogenaamde B corporaties aangemerkt. Dat zijn corporaties die op korte of middellange termijn problemen kunnen ondervinden met hun solvabiliteit. Een jaar daarvoor waren dat er maar 12. Bovendien is ook het aantal corporaties met een fors vermogensoverschot afgenomen van 77 naar 45. Ook het WSW stelt dat de sector als geheel gezond is, maar heeft inmiddels meer corporaties als kwetsbaar aangemerkt. Belangrijk daarbij is dat het WSW een flinke toename van de schuldenlast voorziet. Zij constateert dat de operationele kasstroom (de kasstroom uit reguliere activiteiten) niet voldoende is om zowel de investeringen als de aflossingen te dekken. Daarnaast constateert het WSW dat de omvang van de operationele kasstroom structureel de helft is van de opbrengsten uit verkoop van huurwoningen. Verkoop van huurwoningen is dus geen bijverdienste maar juist de hoofdmoot van inkomsten (WSW, 2009, p.34). De toenemende schuldenlast (en daarmee gepaard gaande rente- en aflossingsverplichtingen) in combinatie met de grote afhankelijkheid van verkoopopbrengsten zetten de financierbaarheid van de sector op langere termijn onder druk. In dit licht is ook de mogelijke aanpassing van de hypotheekrenteaftrek van belang. Mede afhankelijk van de wijze waarop de hypotheekrenteaftrek wordt verminderd of afgeschaft, kunnen de verkoopwaarden van het woningbezit dalen. Dit zal ook gevolgen hebben voor de verkoopinkomsten van corporaties. Ten slotte is ook de recente beschikking van de Europese Commissie over de staatssteun aan corporaties van belang. De Europese Commissie heeft besloten dat corporaties hun betaalbare huurwoningen voortaan alleen mogen toewijzen aan huishoudens met lagere inkomens of beperkingen waardoor zij moeilijk zelfstandig aan woonruimte kunnen komen. Dit betekent dat nieuwbouw en woningverbetering straks alleen nog met borging van het Waarborgfonds Sociale Woningbouw mag worden gefinancierd als de woningen daadwerkelijk worden toegewezen aan de doelgroep van beleid. Hiermee neemt de mogelijkheid om herstructurering goedkoop te financieren drastisch af. Bij herstructurering wordt er immers vaak naar gestreefd om goedkope woningen te vervangen door (middel)dure. Lichtpuntjes Enige lichtpuntjes zijn er ook. De grens voor de stichtingskosten van woningen
P. 281 die voor borgstelling van het WSW in aanmerking komen is met goedkeuring van de Europese Commissie opgehoogd van 200.000 naar 240.000 euro per woning. Hiermee kunnen corporaties een groter deel van hun activiteiten met een lagere rente financieren. Vanuit de vennootschapsbelasting rekende de overheid aanvankelijk op een opbrengst van ruim 500 miljoen euro per jaar. De hierboven weergegeven opgave aan het CFV wijst op een veel lager bedrag. Daarnaast bevinden de woningen van corporaties zich in een relatief populair segment op de kopersmarkt. De woningen zijn vanwege hun relatief lage prijs toegankelijk voor starters op de kopersmarkt. Daarbij komt dat veel corporaties ook woningen verkopen met korting en risicodeling (Koopgarant) wat in de huidige economische situatie ook aantrekkelijk is voor veel kopers. Desalniettemin zetten deze lichtpuntjes geen grote financiële zoden aan de dijk. De verhoging van de stichtingskostengrens voor borgstelling is na jarenlange bevriezing in feite niet meer dan een compensatie van de bouwkostenstijging. Bij verkoopvormen met risicodeling is het lastig om op voorhand de verkoopwinst in te boeken vanwege de risicodeling bij doorverkoop zijn de uiteindelijke opbrengsten immers niet met zekerheid vast te stellen. Tering naar de nering Het vermogen van corporaties is niet eenduidig vast te stellen omdat het sterk afhankelijk is van toekomstige ontwikkelingen, waarbij zowel het eigen beleid van corporaties als het overheidsbeleid en economische ontwikkelingen een rol spelen. Wel is vast te stellen dat het financiële perspectief van corporaties een stuk minder rooskleurig is geworden. Voor corporaties brengt dit de uitdaging met zich mee om met een financieel robuust beleid toch een optimale bijdrage te leveren aan hun maatschappelijke doelstelling. Dit betekent dat zij sterker moeten sturen op efficiency om hun bedrijfslasten in toom te houden en ook de grenzen op zullen gaan zoeken met hun verkoopbeleid om daarmee hun kasstroom te optimaliseren. Daarnaast zullen zij de tering naar de nering moeten zetten, wat kan betekenen dat zij kritischer moeten kijken naar hun investeringen in onderhoud, vervanging en uitbreiding van de woningvoorraad. Samenvattend kan geconcludeerd worden dat de corporatiesector de kredietcrisis moet kunnen overleven, maar dat de rek er wel uit is. Zeker indien we willen dat de sector haar economische zelfstandigheid behoudt en tegelijkertijd haar rol als maatschappelijke investeerder op de woningmarkt voortvarend kan blijven vervullen. En dat laatste is juist in deze tijd van economische stagnatie van groot belang. Bezuinigingsvoorstellen in het kader van de heroverwegingen zullen dan ook zeer kritisch moeten worden beoordeeld op hun gevolgen voor de investeringscapaciteit van woningcorporaties. Vincent Gruis (v.h.gruis@tudelft.nl) is universitair hoofddocent Housing Management aan de TU Delft en lector Vernieuwend Vastgoedbeheer aan de Hogeschool Utrecht. Literatuur Aedes (2009) Geen vrijstelling integratieheffing BTW meer vanaf 2010, nieuwsbericht 15 september 2009, www.aedesnet.nl aedex (2009) aedex/ipd corporatie vastgoedindex; resultaten voor het jaar 2008, Almere, aedex Stichting Corporatie Vastgoedindex Centraal Fonds Volkshuisvesting (2009a) Sectorbeeld realisaties woningcorporaties 2009, Naarden, Centraal Fonds Volkshuisvesting Centraal Fonds Volkshuisvesting (2009b) Sectorbeeld voornemens woningcorporaties; prognoseperiode 2009-2013, Naarden, Centraal Fonds Volkshuisvesting Gruis, V.H. (2000) Financieel-economische grondslagen voor woningcorporaties; het bepalen van de bedrijfswaarde, risico s en het voorraadbeleid, Delft, Delft University Press Moerkamp, J. (2009) Kansen en bedreigingen voor woningcorporaties; alles draait om liquiditeit, B&G, jg. 36, nr. 10, p. 5-8 Waarbogfonds Sociale Woningbouw (2009) Cijfermatig perspectief woningcorporaties; periode 2007-2010, Huizen, Waarborgfonds Sociale Woningbouw