BeursAdvies Gedetailleerd Rapport Celgene Corporation BeursAdvies Nieuwstraat 9340 Lede T 0472/21.95.17 info.beursadvies@gmail.com http://beursadvies.be
Inhoudsopgave Celgene: $110.57 1 Voorstelling bedrijf en marktsituatie 1 Belangrijkste producten 2 Pijplijn 3 Dividendbeleid & inkoop eigen aandelen 4 Jaarcijfers 2015 4 Q1 2016 5 Waardering en faire waarde 5 Risico s 5 Conclusie 6 Bijlage 7 Gebruiksvoorwaarden en copyright 7 Intellectuele eigendomsrechten 7 Aansprakelijkheid 7 BeursAdvies
Celgene: $110.57 Voorstelling bedrijf en marktsituatie Celgene is een Amerikaans biofarmaceutisch bedrijf met meer dan 4000 werknemers dat actief is in 60 landen. Het is erin gespecialiseerd om medicijnen te ontdekken en te ontwikkelen (en te vermarkten) die hardnekkige ziektes (voornamelijk kanker gerelateerde ziektes) aanpakken. Het bedrijf kende tot dusver een ontzettend succesvolle beurscarrière met een vervijfvoudiging van de koers sinds 2011, maar zelfs Celgene moest sinds de piek van 2015 (140 USD) wat terrein inleveren door een verhoging van het risico-avers klimaat van beleggers en een beurskoers die vooruitgelopen was op de realiteit van de onderliggende cijfers. Celgene is eigenlijk succesvol geworden dankzij haar eerste medicijn: Thalomid. Met de omzet (500 miljoen USD piekverkoop in 2008) die voortkwam uit de verkoop van Thalomid (die trouwens geleid heeft tot duizenden afwijkingen bij pasgeboren baby s in de jaren 1950) heeft Celgene een riante pijplijn kunnen opbouwen waar ook Revlimid (een veel minder toxische versie van Thalomid) eveneens is uit voortgekomen in 2005. Bij biofarmaceutische bedrijven draait alles om de toekomst en de hoge verwachte groeicijfers, maar men mag niet vergeten dat ze altijd onderworpen blijven aan tal van onzekerheden. Denk maar aan het mislukken van een duur research & development programma of de weigering van een product op de Amerikaanse of Europese markt door de autoriteiten. Last but not least, liggen ook de dure prijzen die farmaceutische bedrijven aanrekenen voor hun producten stevig onder vuur in Amerika. Hillary Clinton is bijvoorbeeld een enorme voorstander om de prijzen van merkmedicijnen naar beneden te duwen. Dit zou de winst van grote bedrijven zoals die van Celgene serieus kunnen aantasten (deze onzekerheid woog dan ook op de koers van tal van farmaceutische bedrijven). Recentelijk wist de koers van Celgene zich wel ietwat te herstellen van 100 naar 110 USD, nu de markt in lijkt te zien dat de grote mond van Hillary Clinton misschien een beetje overroepen is. Er is namelijk altijd al een vrije markt geweest voor medicijnen binnen Amerika waarin dure medicijnen met een merknaam altijd sterke concurrentie kregen van (goedkopere) generische versies op het moment dat het patent verviel. Ook werd in 2010 reeds de Affordable Healthcare Act ondertekend, deze heeft eveneens geleid tot lagere prijszetting BeursAdvies 1
van fabrikanten. Het zou onwaarschijnlijk zijn mocht daar nu nog een wet bovenop komen. Al bij al, een gewaarschuwd belegger is er twee waard en het zijn aspecten die u in uw achterhoofd moet houden. Belangrijkste producten Celgene s belangrijkste producten zijn: Revlimid: ~63% v/d omzet: Geneesmiddel dat de ziekte van Kahler (multiple myeloom) of beenmergkanker (Leukemie) behandelt. Vidaza: ~7% v/d omzet : Geneesmiddel tegen Myelodysplastische syndromen. Gekenmerkt door afwijkende stamcellen in het beenmerg. Thalomid: ~3% v/d omzet: Geneesmiddel met meerdere doeleinden: Tegen de beginfase van Leukemie en kan ook gebruikt worden in een gevorderde fase van Erytheme nodosum (pijnlijke rode subcutane zwellingen aan de voorzijde van de onderbenen). Pomalyst: ~11% v/d omzet: Geneesmiddel om kanker in plasmacellen aan te pakken. Abraxane: ~11% v/d omzet: Geneesmiddel om vergevorderde borstkanker en longkanker te behandelen. Otezla: ~5% v/d omzet: Geneesmiddel dat zou helpen tegen Psoriatic Arthritis, het opzwellen van gewrichten. Deze ziekte komt voor bij 30% v/d mensen die de chronische huidziekte: Psoriasis hebben). Istodax: <1% v/d omzet: Geneesmiddel om een hardnekkige type kanker te behandelen i.v.m. de lymfeklieren. De geneesmiddelen die hierboven worden beschreven, behandelen stuk voor stuks verschrikkelijk angstaanjagende ziektes die de kwaliteit van een menselijk leven ontzettend naar beneden kunnen halen. Celgene verdient van mij dan ook extra bonuspunten omwille van het feit dat ze waarde creëert binnen onze maatschappij. Revlimid is op dit moment het flagship product van Celgene en is verantwoordelijk voor meer dan 60% van de omzet. Revlimid kan op dit moment nog jaarlijks een groei van 15% of meer vertonen. Echter, de afhankelijkheid van dit product draagt weliswaar ook een zeker risico met zich mee. Een mogelijk generisch geneesmiddel of een dalende verkoop van dit middel zou de totale omzet- en winstcijfers serieus naar beneden kunnen halen. Niettemin blijft het management sterk geloven in Revlimid en verwacht het ook voor 2016 opnieuw een stijging van 15% in de verkopen te zien. Revlimid zou gedurende 2016 namelijk nog geïntroduceerd moeten worden in Japan, België, Zwitserland, Frankrijk, Wales, Portugal en Italië. In totaal goed voor andermaal een markt van honderden miljoenen mensen. Eind vorig jaar kreeg Celgene voor het topproduct Revlimid nog goed nieuws, want het patentgeschil met Natco (dat partner is met Allergan) is van de baan, waardoor er voor maart 2022 geen generiek op de markt kan komen en tot 31 januari 2026 maar voor beperkte volumes. De groei is hier dus min of meer veiliggesteld voor de komende 6 à 10 jaar. Het is wel opletten geblazen met generische concurrenten. Mylan heeft Celgene in 2015 ook nog een proces aangedaan wegens een zogezegd onwettelijk monopolie op Revlimid en Thalomid. Tot nu heeft dit proces nog niet veel uitgehaald voor Mylan. Ik noem de aanvallen van deze generische spelers een aanval op de moat of gracht die momenteel ligt rond het kasteel dat Celgene heeft opgebouwd. Deze gracht weerspiegelt het competitief voordeel ten opzichte van de concurrenten, maar deze is nog steeds eerder klein dan groot. De aanvallen van de generische fabrikanten BeursAdvies 2
zullen zich namelijk doorzetten en zullen regelmatig opduiken. Het is aan Celgene om haar gracht verder uit te breiden (zie pijplijn). Pijplijn In totaal heeft Celgene zicht op de lancering van mogelijks 50 nieuwe producten. 18 fase III proeven zouden alvast tegen 2018 uitgevoerd moeten worden. De pijplijn is dus ontzettend goed gevuld en voor 2016 zouden er zeker een twintigtal milestones behaalt kunnen worden (bv. toelating van bepaalde producten op Europese markt, klinische data die bevestigt dat een medicijn werkt, het opstarten van studies op mensen voor medicijnen die in een gevorderd stadium verkeren,... etc.). Normaal gezien bevat de weg tussen nu en 2018 dus tal van positieve koerstriggers. Tegen 2020 gelooft Celgene nog steeds dat het 13 USD per aandeel winst zal boeken en 20 miljard USD omzet zal draaien (huidig: 4.71 USD en 9.1 miljard USD respectievelijk). Het is deze toekomstige pijplijn die mij hoopvol stelt omtrent de evolutie van de moat van Celgene. Maar het blijft extreem belangrijk om de evolutie van de pijplijn en de resultaten van de testfases op te volgen. Anders is de kans ontzettend groot dat Celgene tegen 2022 nog steeds voor meer dan 50% afhankelijk is van Revlimid. In dat geval, zou het bedrijf voor een heuse patentcliff komen te staan. Met andere woorden: De financiële cijfers zouden in 2023 plots in elkaar kunnen stuiken door tal van goedkope generieke geneesmiddelen die marktaandeel beginnen stelen van Revlimid. BeursAdvies 3
Dividendbeleid & inkoop eigen aandelen Celgene heeft nog nooit een dividend uitgekeerd en het is niet van plan dit in de nabije toekomst te doen. Op zich vormt dit geen probleem. Celgene probeert namelijk aandeelhouderswaarde te creëeren door eigen aandelen in te kopen (dit bespaart de belegger alvast een taxatie op het dividend). In 2015 kocht Celgene bijvoorbeeld ter waarde van ~3.3 miljard USD of 30 miljoen eigen aandelen in aan een gemiddelde prijs van ongeveer ~110 USD/aandeel. In totaal kan Celgene met het huidige inkoopprogramma nog voor ~4 miljard USD eigen aandelen inkopen (zie projectie op de grafiek). Het aantal uitstaande aandelen zou hierdoor verder kunnen zakken (naar gelang de gemiddelde aankoopprijs) onder 775 miljoen stuks. Het zou de winst per aandeel alvast een boost geven van 5%. uitstaande aandelen 1000 925 850 775 700 2006 2008 2010 2012 2014 2016* 2018* Jaarcijfers 2015 Celgene maakte over 2015 zwakker dan verwachte jaarcijfers bekend. De omzet steeg wel met 21%, maar er werd op iets meer gerekend. Dit jaar zou de omzet opnieuw met 15 à 20% moeten stijgen, maar ook daar had de markt op iets meer gerekend. De winstverwachtingen voor 2016 liggen wel in lijn met de verwachtingen en ook de doelstellingen voor 2020 werden herhaald: een winst van minstens 13 USD p.a. of een gemiddelde winstgroei van minstens 22% per jaar. Celgene staat nog voor jaren van groei, maar dit zal af en toe gepaard gaan met groeipijnen. BeursAdvies 4
Q1 2016 Celgene wist gedurende het eerste kwartaal van 2016 (cijfers bekendgemaakt op 28 april) de verwachtingen van de winst te kloppen maar stelde volgens de analisten zeer lichtjes teleur (-70 miljoen USD) op basis van de omzet. De omzet kwam uit op 2.51 miljard USD (een stijging van 20.77% vergeleken met dezelfde periode vorig jaar) en de winst kwam uit op 1.32 USD per aandeel (+15% vergeleken met Q1 van vorig jaar). De cijfers liggen volgens mij perfect binnen de guidance voor 2016 en Celgene maakt dus haar beloftes waar. De verwachtingen voor de omzet worden zelfs lichtjes opgetrokken naar minstens 10.75 miljard USD tegenover minstens 10.5 miljard USD en ook de winst per aandeel verwachtingen voor 2016 worden verhoogd van minstens 5.5 USD naar 5.6 USD. Al bij al was Q1 2016 een knap kwartaal met een sterke prestatie van REVLIMID (+17% omzet) en Pomalyst (+38%). Waardering en faire waarde Wanneer we er vanuit zouden gaan dat Celgene inderdaad 13 USD per aandeel winst zal boeken tegen 2020 en het dan tegen 15 keer de winst zou noteren (normaal gezien verdient Celgene een hogere waardering van 20 keer of meer de winst, maar omwille van het feit dat het tegen 2020 met hogere concurrentie omtrent Revlimid te maken zou hebben, ben ik zeer conservatief), dan zou het in de toekomst 195 USD/aandeel waard kunnen zijn. Dit impliceert een opwaarts potentieel van 77% binnen 4 jaar - in een zeer conservatief scenario. Echter, wanneer we het toekomstige koersdoel van 195 USD zouden verdisconteren naar vandaag aan een gewenste minimum return van 10% per jaar, dan bekomen we een faire prijs op dit moment van 115 USD (dicht tegen de huidige koers). Men zou met Celgene aan huidige koers dus ~10% per jaar kunnen behalen indien het tegen 15 keer de winst zou noteren en 13 USD per aandeel winst zou boeken tegen 2020. In bovenstaand scenario gaan we er evenwel vanuit dat er niets zou foutlopen. De kans dat er gedurende de komende 4 jaar niets fout gaat, is dan ook zeer klein. Wie graag een veiligheidsmarge heeft van 20% (voor mij een minimum) of meer zou Celgene dan ook pas best kopen rond 92 USD of lager. Celgene faire waarde: 115 USD Overweeg om te verkopen rond: 140-160 USD Overweeg om te kopen rond < 92 USD Risico s Terwijl ik al een paar risico s omtrent Celgene aangehaald heb op pagina 1, som ik ze hier nog een keer uitgebreid op zodat u perfect weet met welke valkuilen u te maken kunt hebben: Onderbreking van de productie door problemen in een productiefaciliteit kan sterk wegen op de winst en omzet. Mislukking van duur onderzoeksprogramma kan leiden tot afschrijvingen of zware verliezen. Blokkering van product op Amerikaanse of Europese markt kan eveneens leiden tot zware verliezen van tijd en financiën. Verstrenging van reglementering omtrent medicijnen kan er voor zorgen dat producten moeten herbekeken worden. Autoriteiten zouden toelating kunnen geven aan generische fabrikanten om zich te gooien op markten van Celgene. Hillary Clinton kan president worden en ervoor zorgen dat prijzen van medicijnen naar beneden moeten. Er heerst stevige concurrentie in de biotechwereld en deze zal in de toekomst alleen maar toenemen. Al bij al blijft het grootste risico nog steeds verdere neerwaarts prijsdruk. Ofwel door Hillary ofwel door generische concurrentie. De overige risico s zijn meestal tijdelijk en kunnen door de sterke balans overwonnen worden. Momenteel heeft Celgene 6.5 miljard USD in cash en cash equivalenten op de balans staan terwijl het zo goed als geen kortetermijnschulden heeft. (In 2014 en 2015 heeft Celgene er trouwens slim voor gekozen om 6 miljard USD extra langetermijnschulden aan te gaan nu de rentevoeten enorm laag staan). Met een free BeursAdvies 5
cash flow van 2 miljard USD per jaar, vormen de langetermijnschulden (14.25 miljard USD) dan ook geen probleem. De Return On Capital Employed van Celgene ligt bij normale omstandigheden boven 15%. Ver boven de huidige intrestvoeten die het moet betalen op de schulden van max. ~4%. Het kapitaal wordt dus op een goede manier aangewend. Conclusie Celgene is een fantastisch bedrijf dat een immens groeitraject heeft weten af te leggen. De groei zal zich in de toekomst onwaarschijnlijk doorzetten door de vergrijzing en het toenemend aantal kankerpatiënten. Niettemin zal dit af en toe gepaard gaan met groeipijnen. Het zijn op dagen dat de markt het meest pessimistisch is over biotech of over Celgene dat ik aanraad om het aandeel op te pikken. Volgens bovenstaande (conservatieve) berekeningen bedraagt Celgene s faire waarde: 115 USD en is het koopwaardig rond 92 USD of lager. Ik zou Celgene omwille van de gezonde balans, de hoge rendementen op eigen vermogen en de mooie return op aangewend kapitaal een risiconiveau A (lager dan gemiddeld marktrisico) willen meegeven. Echter, de stijgende schuldenlast op lange termijn en het verhoogde risico dat gepaard gaat met de dure bedrijfsactiviteit en afhankelijkheid van REVLIMID zorgen ervoor dat ik het toch een normaal marktrisico ga meegeven: B dus. De gracht rondom Celgene s businessmodel is momenteel stevig genoeg om de concurrentie af te houden, maar tegen 2020 zou ik graag zien dat deze gracht nog verbreed is. Anders zou Celgene voor een echte patentenafgrond komen te staan. De afhankelijkheid van REVLIMID moet zo snel mogelijk afgebouwd worden door het lanceren van nieuwe producten. De pijplijn is alvast goed gevuld, wat me tot nader order hoopvol stemt voor de toekomst. Risiconiveau: B Faire waarde vandaag: 115 USD Veiligheidsmarge aan huidige koers: 0% Advies: Celgene is koopwaardig voor een beperkte positie in een goed-gespreide portefeuille voor de zéér lange termijn onder 92 USD. Voorts is Celgene aan huidige koers te behouden voor de geduldige belegger die tegen een stootje kan. De positie zou volgens mij best afgebouwd worden rond 150 USD of meer. BeursAdvies 6
Bijlage Heeft u extra uitleg nodig omtrent dit rapport? Twijfel dan niet om ons te contacteren. Wij zijn dag en nacht bereikbaar via email: info.beursadvies@gmail.com. Gebruiksvoorwaarden en copyright Alle informatie op de website of in de rapporten van BeursAdvies mag op geen enkele manier gepubliceerd, herschreven of heruitgegeven worden in eender welke vorm tenzij voorafgaandelijke schriftelijke toestemming van de uitgever. Het gebruik van de BeursAdvieswebsite of het lezen van onze rapporten betekent dat de bezoeker van de website zich stilzwijgend akkoord verklaart met onderstaande gebruiksvoorwaarden. Intellectuele eigendomsrechten De gebruiker erkent uitdrukkelijk dat de verstrekte informatie en gegevens eigendom zijn en blijven van BeursAdvies en haar informatieleveranciers en verbindt er zich toe om er geen wijzigingen aan te brengen. De gehele of gedeeltelijke presentatie, reproductie, verspreiding, verkoop, verdeling, publicatie, aanpassing en gebruik voor commerciële doeleinden op eender welke wijze van de websites en hun inhoud is verboden zonder voorafgaandelijke schriftelijke toestemming van BeursAdvies, Nieuwstraat 63, 9340 Lede. Het is evenzeer verboden om deze informatie elektronisch op te slaan of te gebruiken voor onwettige doeleinden. Het opslaan van informatie van de websites van BeursAdvies of aanverwante diensten in een database is niet toegestaan, met uitzondering van het automatisch cachen van de informatie door de browser. Aansprakelijkheid De verstrekte informatie steunt op betrouwbare bronnen en zorgvuldige analyse. BeursAdvies en haar informatieaanbieders garanderen dan ook niet de juistheid, volledigheid, geschiktheid van de informatie voor welk gebruik dan ook. BeursAdvies is niet verantwoordelijk voor welke beslissing of handeling dan ook die door de gebruiker zou zijn genomen op basis van de verstrekte informatie of gegevens; noch is ze verantwoordelijk voor fouten of vergissingen; en ze is evenmin verantwoordelijk t.a.v. gebruiker of derden voor mogelijk geleden direct, indirecte, incidentele schade, winstderving, verlies van opportuniteit of voor eender welke schade veroorzaakt door haar nalatigheid of vergetelheid in het verschaffen, compileren, monteren, schrijven, interpreteren, melden en verspreiden van info of data d.m.v. deze dienst, en dit zelfs indien ze gewaarschuwd werd voor zulke schade. BeursAdvies 7