Gedetailleerd Rapport

Transcriptie

1 Beurs-Advies Gedetailleerd Rapport Voor Joeri Vandamme Beurs-Advies Nieuwstraat 9340 Lede T 0472/ info.beursadvies@gmail.com

2 Inhoudsopgave Resilux NV: 143 EUR 1 I. Activiteiten 1 II. Joint venture 1 III. Cijfers (verleden) 2 IV. Cijfers (toekomst) 3 V. Concreet 3 VI. Opsomming van de feiten 4 VII. Resilux zonder Airopack 4 VIII. Onze (kort en bondige) conclusie 5 Bijlage 6 Gebruiksvoorwaarden en copyright 6 Intellectuele eigendomsrechten 6 Aansprakelijkheid 6 Beurs-Advies

3 Resilux NV: 143 EUR I. Activiteiten De kernactiviteit van Resilux is zeer simpel te omschrijven: Resilux produceert PET (polyethyleentereftalaat) preforms en flessen. De preforms worden soms door Resilux zelf in flessen geblazen en soms door de klant alvorens ze worden gevuld met water, frisdranken, eetbare oliën, ketchup, detergenten, melk, bier, vruchtensappen, enz. Het onderscheidend kenmerk van het Belgische bedrijf is de hoge kwaliteit van de producten en de betrouwbaarheid van de uitvoering. Resilux heeft vaak een technologisch leiderschap en is in het bezit van tal van patenten en geregistreerde ontwerpen die ingediend werden bij de corresponderende instanties. Resilux is trouwens niet afhankelijk van 1 sector of bedrijf, het maakt PET preforms en flessen voor tal van sectoren: van dranken tot etenswaren tot huishoudproducten. Het meeste van deze producten zijn ook recessiebestendig. Dit wilt zeggen dat zelfs in tijden van economische tegenwind er altijd wel vraag zal zijn naar PET flessen voor mayonaise of huishoudproducten. II. Joint venture Sinds een paar jaar geleden ging Resilux een joint venture (50% belang) aan met Airopack Technology Group (ATG) bij het ontwikkelen van een nieuwe en betere verstuiver (dispenser) die werkt op basis van lucht in plaats van op CO2 en andere schadelijke chemische stoffen. (Een goed voorbeeld van een verstuiver is een deodorant). De nieuwe dispenser heeft de naam Airopack gekregen en tal van grote bedrijven zijn reeds op de kar gesprongen om de nieuwe technologie te adopteren (bv. Procter & Gamble voor hun Gilette scheerschuim). De Airopack spuitbussen zijn beter voor het milieu, zijn evenwaardig in kwaliteit, bevatten geen schadelijke stoffen en worden bovendien nog eens goedkoper geproduceerd. Beurs-Advies 1

4 Men kan dus stellen dat de joint venture tot een echt succes is uitgedraaid. Jammer genoeg kreeg Resilux een paar maand geleden te horen dat haar partner in deze joint venture (ATG) het 50%-belang van Resilux wou uitkopen. Echter, (tot grote frustratie van ATG) weet Resilux maar al te goed dat Airopack een enorm winstgevende toekomst heeft en wou het haar 50%-belang niet verkopen. Het gefrustreerde ATG (dat Resilux ervan beschuldigd dat het niet snel genoeg werkt om het succes van de Airopack uit te rollen) kondigde vervolgens aan dat ze de joint venture met Resilux compleet wenste te verbreken. De precieze gevolgen van deze verbreking zijn nog niet gekend. Wel is duidelijk dat er een haar in de boter zit bij beide families en dat ATG niet zomaar kan weglopen met heel de Airopack technologie alvorens Resilux te vergoeden. De markten reageerden vanzelfsprekend slecht op dit nieuws en hadden het aandeel serieus afgestraft. Ondertussen is het aandeel beetje bij beetje aan het herstellen, maar al bij al blijven beleggers vrezen 1). Dat de ruzie met ATG ervoor zal zorgen dat Resilux niet kan focussen op haar core business en 2). Dat Resilux mogelijks veel cash flows zal verliezen. Deze angst is terecht. Gerechtelijke procedures kosten handen vol geld en ze nemen veel tijd in beslag. Later in het rapport komen we hier nog in detail op terug (zie puntje V, VI en VII), maar eerst is het belangrijk om Resilux verder te analyseren. III. Cijfers (verleden) Alvorens een investeringsbeslissing te nemen, blijft het uitermate belangrijk om de cijfers te checken. Staat het aandeel duur of niet? Wat is het neerwaartse potentieel? En hoe zit het met de schulden? Wat zal de toekomst brengen? Wanneer we kijken naar de kerncijfers van 2009 tot en met 2015, dan zien we positieve ontwikkelingen in het merendeel van de resultaten. De omzet is gegroeid van 200 miljoen euro tot meer dan 285 miljoen euro (c.a.g.r. = 5.82%) en ook de netto winst vertoont na een dieptepunt in 2012 al 3 jaar een stijgende tendens (van 7 miljoen euro naar 12,5 miljoen euro (c.a.g.r. = 21.32%). Dit zijn positieve signalen. Toch moeten we er ook op wijzen dat de netto financiële schuld verdubbeld is de afgelopen 6 jaar. Maar op zich is dit geen probleem. De netto financiële schuld is ongeveer gelijk aan 1.48x de verwachte EBITDA van 2015, wat als gezond beschouwd kan worden. Wanneer we kijken naar de belangrijke ratio s, dan constateren we een paar interessante dingen. 1). De netto marge is redelijk laag < 5%. 2). Het dividendrendement is verwaarloosbaar klein (1% netto) omdat de koers van het aandeel serieus is opgelopen. 3). Het aandeel staat niet echt goedkoop meer. De EV/EBITDA ratio is enorm gestegen sinds In 2009 stond Resilux enorm goedkoop (EV/EBITDA: 3.3), vandaag staat het eerder fair gewaardeerd (EV/EBITDA: 9.91). 4). De earningsyield geeft aan dat het aandeel duur/fair gewaardeerd staat. Een earningsyield van 4% is echt te weinig. Als belegger zou je toch minstens een earningsyield van +-6% wensen alvorens aandelen van een bedrijf te kopen. Beurs-Advies 2

5 IV. Cijfers (toekomst) Terwijl het interessant is om te kijken naar de vorige prestaties van het bedrijf, is het vooral belangrijk om als belegger naar de toekomst te kijken. Een bedrijf dat vandaag duur lijkt, kan binnen 3 jaar spotgoedkoop lijken. Vandaar dat we nu dus kijken naar de vooruitzichten aan de hand van een projectie van de cijfers. We zullen dit doen aan de hand van 2 projecties: Een normaal scenario en een zeer goed scenario. Jammer genoeg is het niet zo makkelijk om een prognose van de toekomstige winst te maken bij Resilux omdat men namelijk niet weet of het haar 50% belang van de Airopack van de hand zal doen of niet. Daarbij is het ook moeilijk in te schatten hoeveel producenten de nieuwe technologie de komende jaren zullen aannemen. Om ons toch een indicatie te kunnen geven van toekomstige prestaties, ga ik uit van het feit dat Resilux de Airopack technologie zal behouden en dat het de komende jaren de winst met 15% zal kunnen doen groeien mede dankzij meer vraag naar de bestaande activiteiten en nieuwe orders voor de Airopack. Voor het dividend, rekenen we erop dat Resilux (net zoals in het verleden) ~30% van de winst zal uitbetalen. 1. Aan de hand van deze projectie, bekomen we een winst per aandeel van 12.4 EUR in Indien we dit vermenigvuldigen met de verwachte koers/winst verhouding (laat ons een K/W van 17 gebruiken, wat stevig & fair is), dan zou Resilux in de toekomst EUR per aandeel waard kunnen zijn. Echter, wanneer we minstens 15% per jaar rendement (incl. dividenden) willen behalen op onze belegging, dan zouden we vandaag de dag moeten instappen aan een koers van maximaal EUR per aandeel. Het aandeel staat vandaag ~40% duurder. 2. Indien we rekenen op een uitstekend scenario waarbij Resilux 18% winstgroei per jaar weet te rapporteren (wat zeer veel is) dan kunnen we eventueel een koers/winst verhouding van 20 gebruiken om de faire prijs van 283 EUR te bekomen (hoe hoger het groeicijfer hoe hoger de K/W ratio). Om 15% per jaar rendement te behalen als belegger (mijn minimum gewenste return), mag men vandaag de dag instappen aan een koers van maximaal EUR per aandeel. Ongeveer wat het aandeel vandaag staat. V. Concreet Wanneer we een gemiddeld koersdoel afleiden uit onze twee scenario s, dan blijkt ~122.5 EUR een faire prijs voor het aandeel vandaag. Echter, deze prijs hangt zeer sterk af van onze minimum gewenste return per jaar. Indien u bijvoorbeeld Beurs-Advies 3

6 tevreden bent met een jaarlijkse return van 10% i.p.v. 15% dan is het aandeel koopwaardig tot en met een prijs van ~145 EUR. Hoe lager uw gewenste jaarlijkse return hoe hoger de faire prijs voor u zal worden. Let wel op: Aan de huidige koers van 140 EUR heeft u volgens ons absoluut geen veiligheidsmarge. Wie nu koopt, kan uitsluitend een degelijk rendement behalen wanneer alles perfect zou gaan in de toekomst. Echter, wie lang genoeg aan het beleggen is weet dat er wel vaker iets misloopt bij bedrijven en dat een margin of safety dus wel gewenst is. Het probleem met Resilux is, dat iedereen ondertussen al weet dat Resilux een interessant bedrijf is met interessante vooruitzichten. Het potentieel zit dan ook reeds grotendeels in de koers verrekend. Enkel en alleen wanneer het bedrijf zonder twijfel haar winst effectief met 18% per jaar of meer zal kunnen doen groeien is het eventueel uw zuurverdiende centen waard. indien u uw kansen op definitief kapitaalverlies wilt verminderen lijkt het al bij al verstandiger om Resilux pas op te pikken tussen EUR. VI. Opsomming van de feiten Het valt me nogal op dat sommige mensen doen alsof de risico s die aan Resilux verbonden zijn van kleine aard zijn, maar eigenlijk zit het zo: 1). De totale markt voor de Airopack technologie zou ongeveer 2 miljard EUR waard zijn tegen Resilux is een bedrijfje met een marktwaarde van 300 miljoen EUR. Haar beurskoers zou dus kunnen verdrievoudigen mocht het succesvol aan Airopack kunnen meewerken. Vandaar de hoge waardering van het aandeel. Als Resilux nu een sommetje van ATG zou krijgen voor de intellectuele rechten, maar het de technologie verliest, dan is de financiële schade voor Resilux enorm. 2). Resilux had een contract met ATG om de Airopackflesjes te produceren mocht het tot een succes komen. Maar nu heeft ATG duidelijk gemaakt dat omdat Resilux niet wilt meewerken met de vrijwillige uitkoop van haar deel van de joint venture, het het contract om te produceren ook intrekt. 3). ATG bluft niet want het heeft op 1 oktober 2015 reeds bekendgemaakt dat het zelf een producent in België heeft overgenomen om de Airopackflesjes in house (dus zelf) te produceren. Resilux is dus nutteloos geworden voor ATG en ATG zou eventueel alleen kunnen doorgaan. Resilux verliest dus al een hoop inkomsten door deze ontwikkeling. 4). Er wordt beweerd dat ATG in financiële problemen zit, maar niets is minder waar. ATG heeft 4.5 miljoen EUR cash op de balans en samen met partner Apollo staat het machtig. Apollo heeft ATG een levenslijn van 120 miljoen EUR toegeworpen in ruil voor een 10% belang in het bedrijf. 5). Maar ondanks dit alles lijken de kansen toch lichtjes in Resilux haar voordeel. De uitkoop moet tegen 12 juni afgerond worden. Iets wat volgens meeste analisten hoogstwaarschijnlijk niet lukt. VII. Resilux zonder Airopack Indien Resilux Airopack zou verliezen, dan zou het bedrijf nog steeds gezond zijn (lage schuldenlast en stijgende inkomsten). Echter, de toekomstige groeicijfers zouden veel lager uitkomen. Mocht Resilux de Airopack technologie verliezen en in de plaats daarvan een éénmalige som geld krijgen, dan zou de toekomstige groei van de winst voor Resilux ergens tussen 6 à 7% kunnen liggen. Dit zou de faire prijs van het bedrijf (aan een normale K/W ratio van 15) op 120 EUR brengen tegen U denkt misschien: Hmm dat lijk nog zo slecht niet? Wel, dat klopt, maar als belegger ga ik er vanuit dat u een bovengemiddelde return nastreeft van minstens 10 à 15% per jaar. De huidige koers van 140 EUR impliceert dat u dan jaarlijks ongeveer 3% zult verliezen (excl. dividenden). Beurs-Advies 4

7 Er is dus een grote misconceptie aan de hand dat wanneer analisten zeggen: Resilux zelf staat momenteel fair geprijsd en je krijgt er de Airopack activiteiten gratis bij, u als belegger automatisch een goede zaak zou doen. Zoals hierboven aangegeven is dit niet altijd het geval. VIII. Onze (kort en bondige) conclusie Wie Resilux koopt aan 140 EUR stapt in aan een faire prijs, geen goedkope prijs. Resilux haar balans is stevig en stabiel. Schulden zijn onder controle. De onderliggende activiteiten (ook zonder Airopack) doen het goed. Mocht Airopack wegvallen, zou dit dramatisch zijn voor Resilux beleggers. Niet omdat het bedrijf dan failliet zou gaan, maar wel omdat het veel potentiële cashflows zal zien verdampen en omdat het bedrijf eigenlijk al boven haar faire waardering van ~120 EUR noteert. Beurs-Advies schat de faire prijs van Resilux tegen 2020 zonder Airopack in op 120 EUR en met Airopack op 210 EUR EUR. ATG kan weldegelijk zonder Resilux verder, veel hangt af van het contract tussen de twee en wat er in de kleine lettertjes stond. Met de steun van Apollo staat ATG sterk. ATG lijkt echt besloten om de Airopacktechnologie alleen verder te ontwikkelen. Het is altijd oppassen geblazen voor bedrijven die super gedreven zijn omdat ze geen andere opties hebben. Alleen maar wanneer ik het joint-venture contract van de twee zou kunnen inkijken, zou ik mij pas kunnen uitspreken over het al dan niet kopen van Resilux. Omdat de kansen toch in het voordeel van Resilux zijn, zou je een aankoop aan 120 EUR nog een berekende gok kunnen noemen. Maar aan 140 EUR of meer, blijft het risky business. Veel hangt af van uw gewenst return en van wat u gelooft. Mij lijkt het zeer onwaarschijnlijk dat ATG zo fel zou uithalen naar Resilux als ze hier geen wettelijke steun voor zouden kunnen bekomen (via het opgestelde contract). Risiconiveau: B Faire waarde vandaag: 120 EUR EUR Veiligheidsmarge: 0% Advies: Houden (zonder meer) en eventueel speculatief koopwaardig onder 120 EUR. Beurs-Advies 5

8 Bijlage Heeft u extra uitleg nodig omtrent dit rapport? Twijfel dan niet om ons te contacteren. Wij zijn dag en nacht bereikbaar via info.beursadvies@gmail.com. Gebruiksvoorwaarden en copyright Alle informatie op de website of in de rapporten van Beurs-Advies mag op geen enkele manier gepubliceerd, herschreven of heruitgegeven worden in eender welke vorm tenzij voorafgaandelijke schriftelijke toestemming van de uitgever. Het gebruik van de Beurs-Advies-website of het lezen van onze rapporten betekent dat de bezoeker van de website zich stilzwijgend akkoord verklaart met onderstaande gebruiksvoorwaarden. Intellectuele eigendomsrechten De gebruiker erkent uitdrukkelijk dat de verstrekte informatie en gegevens eigendom zijn en blijven van Beurs-Advies en haar informatieleveranciers en verbindt er zich toe om er geen wijzigingen aan te brengen. De gehele of gedeeltelijke presentatie, reproductie, verspreiding, verkoop, verdeling, publicatie, aanpassing en gebruik voor commerciële doeleinden op eender welke wijze van de websites en hun inhoud is verboden zonder voorafgaandelijke schriftelijke toestemming van Beurs-Advies, Nieuwstraat 63, 9340 Lede. Het is evenzeer verboden om deze informatie elektronisch op te slaan of te gebruiken voor onwettige doeleinden. Het opslaan van informatie van de websites van Beurs-Advies of aanverwante diensten in een database is niet toegestaan, met uitzondering van het automatisch cachen van de informatie door de browser. Aansprakelijkheid De verstrekte informatie steunt op betrouwbare bronnen en zorgvuldige analyse. Beurs-Advies en haar informatie-aanbieders garanderen dan ook niet de juistheid, volledigheid, geschiktheid van de informatie voor welk gebruik dan ook. Beurs-Advies is niet verantwoordelijk voor welke beslissing of handeling dan ook die door de gebruiker zou zijn genomen op basis van de verstrekte informatie of gegevens; noch is ze verantwoordelijk voor fouten of vergissingen; en ze is evenmin verantwoordelijk t.a.v. gebruiker of derden voor mogelijk geleden direct, indirecte, incidentele schade, winstderving, verlies van opportuniteit of voor eender welke schade veroorzaakt door haar nalatigheid of vergetelheid in het verschaffen, compileren, monteren, schrijven, interpreteren, melden en verspreiden van info of data d.m.v. deze dienst, en dit zelfs indien ze gewaarschuwd werd voor zulke schade. Beurs-Advies 6