Downloaded from UvA-DARE, the Institutional Repository of the University of Amsterdam (UvA) http://dare.uva.nl/document/23606 File ID 23606 Filename loonen.pdf SOURCE, OR PART OF THE FOLLOWING SOURCE: Type Dissertation Title Een kwestie van vertrouwen: het effect van de zorgplicht op de Nederlandse beleggingsadvisering: een empirisch analytisch onderzoek naar de stand van zaken Author A.J.C.C.M. Loonen Faculty Faculty of Economics and Business Year 2006 Pages 466 FULL BIBLIOGRAPHIC DETAILS: http://dare.uva.nl/record/191864 Copyrights It is not permitted to download or to forward/distribute the text or part of it without the consent of the copyright holder (usually the author), other then for strictly personal, individual use. UvA-DARE is a service provided by the Library of the University of Amsterdam (http://dare.uva.nl)
1600470_ProefschLoonen 12-05-2006 13:13 Pagina 1 Een kwestie van vertrouwen
1600470_ProefschLoonen 12-05-2006 13:13 Pagina 2 Promotiecommissie: prof. mr. W.H. van Boom prof. mr. R.G.C. van den Brink prof. mr. R.E. van Esch dr. J. Koelewijn prof. mr. M.R. Mok prof. drs. J.W. Ganzevoort (promotor) prof. mr. C.E. du Perron (promotor) Erasmus Universiteit Rotterdam Universiteit van Amsterdam Universiteit Leiden Hogeschool Inholland Universiteit van Amsterdam Universiteit van Amsterdam Universiteit van Amsterdam Foto omslag: Mel Curtis, Abdij van Mont Saint Michel (het scriptorium) Omslagontwerp: Carina Loonen-Jenkins Lay-out: Frits Reijnst Realisatie: Kerckebosch bv, Zeist De Compliance Reeks nr. 2 ISBN 90-6720-404-8 2006 A.J.C.C.M. Loonen, Amsterdam Alle rechten voorbehouden. Niets uit deze uitgave mag worden verveelvoudigd, opgeslagen in een geautomatiseerd gegevensbestand, of openbaar gemaakt, in enige vorm of op enige wijze, hetzij elektronisch, mechanisch, door fotokopieën, opname of enige andere manier, zonder voorafgaande schriftelijke toestemming van de uitgever. Voor zover het maken van kopieën uit deze uitgave is toegestaan op grond van artikel 16b Auteurswet 1912 juncto het Besluit van 20 juni 1974, Stb. 351, zoals gewijzigd bij Besluit van 23 augustus 1985, Stb. 471 en artikel 17 Auteurswet 1912, dient men de daarvoor wettelijk verschuldigde vergoedingen te voldoen aan de Publicatie- en Reproductierechten Organisatie (Postbus 3060, 2130 KB Hoofddorp). Voor het overnemen van (een) gedeelte(n) uit deze uitgave in bloemlezingen, readers en andere compilatiewerken (artikel 16 Auteurswet 1912) dient men zich tot de uitgever te wenden.
1600470_ProefschLoonen 12-05-2006 13:13 Pagina 3 Een kwestie van vertrouwen Het effect van de zorgplicht op de Nederlandse beleggingsadvisering Een empirisch-analytisch onderzoek naar de stand van zaken ACADEMISCH PROEFSCHRIFT ter verkrijging van de graad van doctor aan de Universiteit van Amsterdam op gezag van Rector Magnificus prof. mr. P.F. van der Heijden ten overstaan van een door het college voor promoties ingestelde commissie, in het openbaar te verdedigen in de Aula der Universiteit op woensdag 21 juni 2006, te 12.00 uur door Antonius Johannes Cornelis Catharina Maria Loonen geboren te Dongen
1600470_ProefschLoonen 12-05-2006 13:13 Pagina 4 Promotoren: prof. drs. J.W. Ganzevoort prof. mr. C.E. du Perron Faculteit der Economische Wetenschappen en Econometrie
1600470_ProefschLoonen 12-05-2006 13:13 Pagina 5 Alleen als je cliënten je vertrouwen, kun je onbetrouwbaar zijn. (Een beleggingsadviseur tijdens een cursus, 2003)
1600470_ProefschLoonen 12-05-2006 13:13 Pagina 6 INHOUDSOPGAVE Voorwoord I Inleidend hoofdstuk en methodologie 15 1 Inleiding 16 1.1 Aanleiding tot het onderzoek 16 1.1.1 Een kennismaking met beleggingsadvisering 16 1.1.2 Zorgplichtaffaires in de media 24 1.2 Relevante begrippen 26 1.2.1 Beleggingsadvies 26 1.2.2 Discretionair vermogensbeheer 27 1.2.3 Execution-only 28 1.2.4 Beleggingsadviseur 28 1.2.5 Particuliere belegger 29 1.3 Centrale vraagstelling van het onderzoek 30 1.4 Gehanteerde methodologie 33 1.4.1 Documentenonderzoek behandelde klachten door de Klachtencommissie DSI 35 1.4.2 Telefonische enquête onder particuliere beleggers 41 1.4.3 Interviews en enquêtes binnen de Nederlandse financiële instellingen 42 1.4.3.1 (Semi-)gestructureerde interviews met directieleden 44 1.4.3.2 Schriftelijke enquête onder beleggingsadviseurs 48 1.4.4 Gevolgde procedures 49 1.4.5 Kritische beschouwingen 50 II Het beleggingsadvies, de beleggingsadviseur en de financiële instelling 55 2 Het beleggingsadvies en de zorgplicht: een kort historisch overzicht 56 2.1 Inleiding 56 2.2 Het beleggingsadvies en de zorgplicht 56 2.2.1 Inleiding tot de ontwikkeling van de effectenbranche 56 2.2.2 De ontwikkeling van de beleggingsadvisering 61 2.2.3 De zorgplicht in de effectenbranche in een historisch kader 65 2.2.3.1 Goed huisvaderschap 66 2.2.3.2 Het uitvoeren van beursorders 66 6
1600470_ProefschLoonen 12-05-2006 13:13 Pagina 7 2.2.3.3 Het emissiebedrijf 67 2.2.3.4 Waarschuwen en de waarschuwingsplicht 69 2.2.3.5 Handelen met voorkennis 72 2.2.3.6 Beleggen met geleend geld 73 2.2.3.7 Het Ken Uw Cliënt -beginsel 74 2.3 Conclusies 74 3 Het hedendaagse (beleggings)advies 75 3.1 Inleiding 75 3.2 De kenmerken van het hedendaagse advies 75 3.3 Het (beleggings)adviestraject 82 3.3.1 Het adviesproces vanuit de consument bezien 82 3.3.2 Het adviesproces vanuit de financiële instelling bezien 85 3.3.3 Vertrouwen binnen een asymmetrische verhouding 86 3.3.4 Het belang van integriteit in een asymmetrische relatie 95 3.3.5 De informatie- en adviesplicht 99 3.4 De toegevoegde waarde van beleggingsdeskundigen 104 3.4.1 De waarde van aandelenanalyses en koersvoorspellingen 105 3.4.2 De toegevoegde waarde van het beleggingsgedrag van de beleggingsdeskundige als agent 107 3.4.3 De toegevoegde waarde van de beleggingsadviseur volgens de particuliere beleggers 109 3.5 Conclusies 111 4 De financiële instelling en het belang van beleggingsadvisering 114 4.1 Inleiding 114 4.2 De diverse belangen van de financiële instelling 114 4.3 Nastreven van bedrijfseconomische doelstellingen 118 4.4 De rentabiliteit van beleggingsadvisering en de rol van reorganiseren 119 4.4.1 De nadruk leggen op beleggingsadviescliënten met een groter belegbaar vermogen 121 4.4.2 Een hogere activiteitsgraad bereiken onder beleggingsadviescliënten 122 4.4.3 Het reduceren van het aantal medewerkers 122 4.4.4 Het invoeren van een vaste adviesvergoeding 123 4.4.5 Het verkopen van of stoppen met beleggingsadvisering 124 4.4.6 De nadruk leggen op een bredere dienstverlening 124 4.5 Conclusies 124 7
1600470_ProefschLoonen 12-05-2006 13:13 Pagina 8 5 De beleggingsadviseur nader beschouwd 126 5.1 Beschouwingen over de beleggingsadviseur 126 5.1.1 De beleggingadviseur binnen het principal-agent-vraagstuk 126 5.1.2 De street-level bureaucrat in vergelijking tot de beleggingsadviseur 130 5.1.3 De tegenstelling in het handelen van de beleggingsadviseur 137 5.2 Toetsing van de beleggingsadviseur aan het Vier Rollenmodel 140 5.2.1 Introductie tot de vier rollen 140 5.2.2 Empirische toetsing aan het Vier Rollenmodel 142 5.2.2.1 Het Vier Rollenmodel volgens de particuliere beleggers 142 5.2.2.2 Het Vier Rollenmodel volgens de beleggingsadviseurs 144 5.2.2.3 Het Vier Rollenmodel volgens de directieleden 144 5.3 Omgaan met diverse belangen: de praktijk 146 5.3.1 De waarden van de beleggingsadviseur volgens de beleggingsadviseurs 147 5.3.2 De waarden van de beleggingsadviseur volgens de directieleden 151 5.3.3 De strijdigheid van belangen in de praktijk volgens de particuliere beleggers 152 5.3.4 De strijdigheid van belangen in de praktijk volgens de beleggingsadviseurs 153 5.3.5 Klokkenluiden binnen de beleggingsadvisering 157 5.4 Conclusies 159 III De zorgplichtregels in theorie en praktijk 163 6 Zorgplicht in theorie 164 6.1 Introductie tot het begrip zorgplicht 164 6.2 De zorgplicht in de financiële sector 169 6.3 Reikwijdte van de zorgplicht van de beleggingsadviseur 173 6.4 De eigen verantwoordelijkheid van de particuliere belegger 176 6.5 Concrete zorgplichtregels 180 6.5.1 Het opstellen van het cliënten- en/of risicoprofiel 180 6.5.2 Het voldoen aan de marginverplichting 181 6.5.3 De (schriftelijke) waarschuwingsplicht 182 6.5.4 Het verbod op het intraday handelen 183 6.5.5 Het verplicht tekenen van de optie- en futureovereenkomst 183 6.5.6 Het defensief beleggen van het pensioenvermogen 184 6.5.7 Het majoreren bij emissies 185 8
1600470_ProefschLoonen 12-05-2006 13:13 Pagina 9 7 Resultaten documentenonderzoek behandelde klachten Klachtencommissie DSI 186 7.1 Inleiding tot alternatieve geschillenbeslechting 186 7.2 Onderzoeksresultaten 187 7.2.1 De kwaliteit van de klachten 187 7.2.1.1 Non-specificatie van klachten 187 7.2.1.2 Complexiteit van de behandelde klachten 188 7.2.1.3 Problemen met drie kleine financiële instellingen 189 7.2.2 Het klachtenpatroon bij de Klachtencommissie DSI 190 7.2.3 Aard van de klachten per dienstverlening 193 7.2.3.1 Klachten over beleggingsadvisering 193 7.2.3.2 Klachten over vermogensbeheer 195 7.2.3.3 Klachten over execution-only 198 7.2.4 Aard van de klachten per categorie financiële instellingen 201 7.2.4.1 Aard van de klachten bij de kleine financiële instellingen 201 7.2.4.2 Aard van de klachten bij de middelgrote financiële instellingen 202 7.2.4.3 Aard van de klachten bij de grote financiële instellingen 202 7.2.5 Klachten over de handel in derivaten 204 7.2.6 Klachten over hybride producten 205 7.2.7 Belegd vermogen als pensioenkapitaal 208 7.2.8 Asymmetrie als onderbouwing van de klacht 213 7.2.9 Klachten over onjuist gebruik van het cliënten- en/of risicoprofiel 214 7.2.10 Performance als onderdeel van de klacht 217 7.3 Conclusies 217 8 De regelgeving en jurisprudentie volgens de particuliere beleggers 221 8.1 De kennis van het begrip zorgplicht 221 8.2 De functie van het cliënten- en/of risicoprofiel 223 8.3 Een visie op de (schriftelijke) waarschuwingsplicht en de vijfdagentermijn 227 8.4 Maatregelen ter overbrugging van de asymmetrie 228 8.5 Conclusies 231 9 De regelgeving en jurisprudentie volgens de beleggingsadviseurs 233 9.1 De regelgeving en de jurisprudentie 233 9.1.1 De kennis van de regelgeving en de jurisprudentie 233 9.1.2 Het omgaan met en de ontwikkeling van de zorgplichtregels 234 9.1.2.1 De zorgplicht binnen het werk- en intercollegiaal overleg 234 9
1600470_ProefschLoonen 12-05-2006 13:13 Pagina 10 9.1.2.2 De begeleiding bij de implementatie van de regelgeving 235 9.1.2.3 Het cliënten- en/of risicoprofiel in de praktijk 237 9.1.2.3.1 De criteria om het cliënten- en/of risicoprofiel vast te stellen 240 9.1.2.3.2 De herijking van het cliënten- en/of risicoprofiel 241 9.1.3 Een visie op regelgeving en verplichtingen 242 9.1.3.1 Het verplicht gestelde cliënten- en/of risicoprofiel 243 9.1.3.2 De vijfdagentermijn bij marginverplichtingen 243 9.1.3.3 De (schriftelijke) waarschuwingsplicht 244 9.1.3.4 Het verbod op het intraday handelen 245 9.1.3.5 De verplichte optie- en futureovereenkomst 245 9.1.3.6 De verplichting om het pensioenvermogen defensief te beleggen 245 9.1.3.7 Het verbod op het majoreren bij emissies 245 9.2 Conclusies 246 10 De regelgeving en jurisprudentie volgens de directieleden 248 10.1 De regelgeving en de jurisprudentie 248 10.1.1 De kennis van de regelgeving van de zorgplicht 248 10.1.2 Een visie op de regelgeving en verplichtingen 249 10.1.2.1 Het verplicht gestelde cliënten- en/of risicoprofiel 250 10.1.2.2 De vijfdagentermijn bij marginverplichtingen 250 10.1.2.3 De (schriftelijke) waarschuwingsplicht 250 10.1.2.4 Het verbod op het intraday handelen 251 10.1.2.5 De verplichte optie- en futureovereenkomst 251 10.1.2.6 De verplichting om het pensioenvermogen defensief te beleggen 251 10.1.2.7 Het verbod op het majoreren bij emissies 252 10.1.3 De visie op de jurisprudentie van de Klachtencommissie DSI 252 10.1.4 Omgaan met klachten en claims 254 10.1.4.1 De aard van de gemiddelde klacht volgens de directieleden 254 10.1.4.2 De schikkingsbereidheid bij ingediende klachten 254 10.1.4.3 De (potentiële) rol van de media bij het schikken van financiële claims 255 10.2 De zorgplicht in de praktijk 256 10.2.1 Inzet van kennis uit de jurisprudentie 256 10.2.2 Begeleiding van medewerkers op het gebied van de zorgplicht 257 10.2.3 Problemen met de zorgplicht uit de praktijk van de financiële sector 259 10.2.4 Kosten van de zorgplicht voor de financiële instellingen 259 10
1600470_ProefschLoonen 12-05-2006 13:13 Pagina 11 10.3 De rol van de AFM en het DSI 261 10.3.1 De samenwerking tussen de AFM en de financiële instellingen 261 10.3.1.1 De kwaliteit van de antwoorden op gestelde vragen 261 10.3.1.2 De snelheid van antwoorden 262 10.3.1.3 De kennis van de medewerkers van de AFM 262 10.3.2 De rol van de AFM bij de zorgplicht van de financiële instellingen 263 10.3.3 De samenwerking tussen het DSI en de financiële instellingen 264 10.3.3.1 Het DSI als registrerende instelling 264 10.3.3.2 Het DSI als opleider 264 10.3.3.3 Het DSI als belangenbehartiger binnen de financiële sector 265 10.4 Conclusies 266 IV Prestatie en professionalisme 269 11 Het effect van het prestatiegericht belonen 270 11.1 De theorie van het effect van het prestatiegericht belonen 270 11.2 Het prestatiegericht belonen en beleggingsadvisering 272 11.2.1 De beloningsstructuur en de prestatie-indicatoren binnen de beleggingsadvisering 275 11.2.2 De invloed van het prestatiegericht belonen op het beleggingsadvies volgens de beleggingsadviseurs 279 11.2.3 De invloed van het prestatiegericht belonen op het beleggingsadvies volgens de directieleden 285 11.2.4 De particuliere belegger en het prestatiegericht belonen 288 11.3 Conclusies 291 12 Beleggingsadvisering en professionalisme 294 12.1 Wat is professionaliteit? 294 12.2 Criteria voor professionaliteit 295 12.3 Professionalisme binnen de effectendienstverlening 300 12.3.1 De gehanteerde toetsingscriteria voor professionalisme 303 12.3.2 Toetsing aan de criteria van Goldstein & Donaldson en de criteria van Hall 304 12.3.2.1 De (gespecialiseerde) training 304 12.3.2.2 Registratie, vereniging en specialisatie binnen de beroepsgroep 308 12.3.2.3 Het ontwikkelen en gebruiken van ethische codes 315 12.3.2.4 Het geloof in de dienstverlening 316 12.3.2.5 Het geloof in zelfregulering 317 11
1600470_ProefschLoonen 12-05-2006 13:13 Pagina 12 12.3.2.6 Het gevoel van autonomie 318 12.4 Conclusies 327 V De gevolgen van de zorgplicht op de beleggingsadvisering 331 13 De gevolgen van de zorgplicht op de beleggingsadvisering: de particuliere beleggers 332 14 De gevolgen van de zorgplicht op de beleggingsadvisering: de beleggingsadviseurs en de directieleden 336 14.1 Het effect van de zorgplicht op de adviespraktijk 336 14.1.1 De toename van het claimgedrag 336 14.1.2 De juridisering van de dienstverlening 339 14.1.3 De kwaliteit van de dienstverlening 344 14.1.4 (Veranderde) aansturing van de dienstverlening op basis van de zorgplicht 345 14.1.5 De werkdruk en de tijd voor cliëntencontact 349 14.1.6 De regels rondom de zorgplicht en de commerciële kansen 350 14.2 De toekomst van de beleggingsadviseur: de visie van directies en beleggingsadviseurs 354 VI Concluderende beschouwingen en aanbevelingen 359 15 Concluderende beschouwingen 360 16 Aanbevelingen 377 Appendix 383 Samenvatting 384 Summary 400 Geraadpleegde literatuur 415 Lijst van afkortingen 428 Bijlage 1: Vragen- en stellingenlijst particuliere beleggers 430 Bijlage 2: Geheimhoudingsverklaring ten behoeve van de beleggingsadviseurs 433 Bijlage 3: Vragen- en stellingenlijst beleggingsadviseurs 434 Bijlage 4: Geheimhoudingsverklaring ten behoeve van de directieleden 444 12
1600470_ProefschLoonen 12-05-2006 13:13 Pagina 13 Bijlage 5: Vragen- en stellingenlijst directieleden 445 Bijlage 6: Antwoordkaarten directieleden 454 Bijlage 7: Respondentverklaring directieleden 456 Bijlage 8: Artikel 7 Algemeen Reglement: Gedragscode DSI 457 Bijlage 9: Nadere (demografische) informatie over de beleggingsadviseurs 460 Dankwoord 464 Curriculum vitae 466 13
1600470_ProefschLoonen 12-05-2006 13:13 Pagina 14 14
1600470_ProefschLoonen 12-05-2006 13:13 Pagina 15 I Inleidend hoofdstuk en methodologie
1600470_ProefschLoonen 12-05-2006 13:13 Pagina 16 1 Inleiding 1.1 Aanleiding tot het onderzoek 1.1.1 Een kennismaking met beleggingsadvisering In de huidige westerse samenleving is er een ruime vrijheid voor de ontplooiing van het individu, waarbij hij in hoge mate in staat wordt gesteld zijn eigen leven zelfstandig richting te geven. Grondrechten garanderen ieder persoon, binnen ruime grenzen, de vrijheid om te gaan en staan waar deze wil en om vrij te spreken en te handelen. Deze handelingsvrijheid komt op diverse wijzen tot uiting en is niet alleen een zelf verworven vrijheid. Een verregaande liberalisering van de (Nederlandse) maatschappij, waarbij toezicht en regelgeving zich beperken tot een minimum, hebben eveneens de voorwaarden gecreëerd voor een ver doorgevoerde verzelfstandiging van de individuele vrijheid van handelen. Maatschappelijk wordt hier invulling aan gegeven doordat de overheid zich steeds verder terugtrekt in haar zorg, hetgeen zichtbaar is binnen het stelsel van sociale zekerheid, welzijnsbeleid en gezondheidszorg. De overheid heeft zichzelf bijvoorbeeld ontslagen van de volledige zorgverantwoordelijkheid rondom arbeidsongeschikten. Ook voor het financiële welzijn zoals een (aanvullend) pensioen, is het individu op zichzelf of op zijn werkgever aangewezen. Wie deelt tegenwoordig niet mee in een bedrijfspensioenfonds of betaalt geen premie aan een verzekeringsmaatschappij voor een lijfrentepolis of kapitaalverzekering? Het zijn alle financiële producten waarbij directe of indirecte beleggingen een cruciale rol spelen. Beleggen is zelfs een breed maatschappelijk geaccepteerde activiteit 1 in ons economisch handelen geworden en niet altijd een primair zelfstandige en bewuste activiteit. 1 Volgens marktonderzoeksbureau Millward Brown telde Nederland in het voorjaar van 2005 1,4 miljoen beleggende huishoudens. Men spreekt van een beleggend huishouden indien er wordt belegd in één of meer beleggingsvormen als obligaties, individuele (buitenlandse) aandelen, beleggingsfondsen, opties of futures, warrants of aandelenleaseconstructies. 16
1600470_ProefschLoonen 12-05-2006 13:13 Pagina 17 1 Inleiding Dit is niet altijd zo geweest. Tot zo n twintig jaar geleden was het handelen op de financiële markten voor velen beperkt of zelfs niet mogelijk. Het was aan een selecte groep financiële instellingen voorbehouden om toegang te verlenen tot de primaire of secundaire financiële markten. Als oligopolisten waren zij in staat om de prijs voor het verkrijgen van toegang tot deze markten hoog te houden. Hun cliëntèle bestond uit welgestelde particulieren en instellingen. Door de komst van nieuwe aanbieders en distributiekanalen, zoals telefonische beursorderlijnen en internetbrokers, werden deze oligopolisten in een korte tijd gedwongen de toegang tot de financiële markten te vereenvoudigen en de kosten te verlagen. Hiermee is de economische drempel definitief verdwenen en is beleggen voor een groot publiek mogelijk geworden. Met het wegnemen van de drempel is de toegankelijkheid overigens nog niet altijd groot. Beleggen wordt nog vaak geassocieerd met snelheid, kennisintensiviteit en kapitaalkracht. Doorspekt met jargon, verborgen onder een waas van geheimzinnigheid lijkt de wereld van het snelle geld voor velen moeilijk te doorgronden. Gebrek aan kennis, actuele informatie, ervaring, tijd of interesse kan ten grondslag liggen aan de behoefte van de particuliere belegger om hulp te zoeken bij het selecteren van de juiste beleggingen. De beleggingsadviseur, veelal werkzaam bij een bank of commissionair, kan als deskundig geachte partij hiertoe worden benaderd. Om een volledig beeld te schetsen van de communicatie tussen de particuliere belegger en de beleggingsadviseur werkzaam bij een financiële instelling, wordt hieronder een natuurgetrouwe situatie 2 weergegeven. Frans Jansen is ambtenaar en bankiert al jaren bij bank X. Hij heeft zijn woning verkocht en wil met de overwaarde gaan beleggen. Aangezien hij niet veel verstand heeft van beleggen, neemt hij contact op met de beleggingsafdeling van zijn bank. Zo wordt een afspraak gemaakt met een beleggingsadviseur. In een imposant gebouw wordt hij ontvangen door een relatief jonge medewerker, Richard van Mekel. Deze academicus presenteert zich als beleggingsadviseur. Tijdens het gesprek wordt de persoonlijke situatie van Jansen uitvoerig besproken. Wat verwacht Jansen van de relatie? Hoe is zijn persoonlijke situatie? Is hij gehuwd? Zo ja, hoe? Heeft hij kinderen en hoe oud zijn deze? Ook de financiële zaken worden besproken en vastgelegd, zoals het bezitten van een eigen woning en de opbouw van een pensioen. 2 Gedeeltelijk gebaseerd op uitspraak KCD 2002-41. 17
1600470_ProefschLoonen 12-05-2006 13:13 Pagina 18 I Inleidend hoofdstuk en methodologie Richard van Mekel is sinds twee jaar beleggingsadviseur. Na de universiteit is hij bij bank X in vaste dienst gekomen. Hij ziet een glanzende carrière voor zich. Zo kan hij binnen vier jaar kantoordirecteur worden bij zijn werkgever. Zijn inkomen is alleszins redelijk te noemen. Bovenop zijn vaste jaarinkomen kan hij zo n 10% van zijn bruto jaarsalaris als bonus ontvangen. Dit is mede afhankelijk van het behaalde financiële resultaat op zijn cliëntenportefeuille. Van Mekel ontvangt Jansen op zijn kantoor. Hij zal als beleggingsadviseur de nieuwe cliënt moeten imponeren met zijn kennis. Ook zal hij moeten voldoen aan de nieuwe regels rondom de zorgplicht. Zo zal er een cliëntenprofiel moeten worden opgemaakt zodra hij voldoende weet van de persoonlijke (financiële) situatie van zijn cliënt, waarna een risicoprofiel kan worden vastgesteld. Tijdens het gesprek zal hij bovendien moeten aftasten of deze nieuwe relatie bij hem en de instelling past. Terug naar het gesprek tussen Jansen en Van Mekel. Het lijkt te klikken tussen de twee. Er wordt een afspraak gemaakt voor een vervolggesprek. In dit gesprek worden een cliëntenprofiel en een risicoprofiel opgemaakt. Hierin worden Jansens persoonlijke situatie en, op basis van zijn eisen en wensen, zijn risicobereidheid vastgelegd. Hoe reageert Jansen op risico? Raakt hij in paniek zodra de financiële markten dertig procent dalen? Of beziet hij beleggen op een langere termijn en laat een daling van de aandelenkoersen hem koud? Ook worden zaken als kennis van en ervaring met het beleggen vastgelegd. Hoe lang kan het beschikbare vermogen belegd worden? Jansen geeft aan dat dit vermogen maar voor één jaar beschikbaar is en dat het afkomstig is uit de overwaarde van zijn verkochte woning. Over een jaar zal zijn nieuwe woning opgeleverd worden en is het kapitaal weer benodigd. Het opgemaakte profiel indiceert dat Jansen een gematigd defensief belegger is. Hij wil zijn vermogen niet in beheer geven, maar kiest ervoor om op basis van beleggingadvies te gaan beleggen. Alvorens er gemuteerd wordt in zijn portefeuille, zal Van Mekel contact met Jansen moeten opnemen en hem het voorstel tot muteren moeten voorleggen. Jansen zal dan zijn toestemming moeten geven. Dit advies kan zowel schriftelijk als mondeling uitgebracht worden. Er wordt een zogenaamd adviescontract opgemaakt waarin wederzijdse verplichtingen in grote lijnen vastgelegd zijn. Beide partijen ondertekenen dit contract en er kan begonnen worden met beleggen. Hierboven is eenvoudig weergegeven hoe een adviesrelatie in een doorsnee situatie aangegaan wordt. Na één of meerdere gesprekken kan er met beleggen 18
1600470_ProefschLoonen 12-05-2006 13:13 Pagina 19 1 Inleiding gestart worden. Vol goede moed en met hoge verwachtingen beginnen beide partijen aan de samenwerking. Binnen het adviescontract is op basis van het cliëntenprofiel 3 het afgesproken risicoprofiel vastgelegd. Zodra er een mutatie doorgevoerd moet worden in de portefeuille, zal de beleggingsadviseur hiertoe telefonisch contact opnemen met zijn cliënt. Hij zal de voorgenomen transactie voorleggen aan de cliënt en alleen na diens instemming de beoogde transactie doorvoeren. Pas dan zal er provisie over de transactie betaald moeten worden. De transactie behoort te passen binnen het overeengekomen risicoprofiel van de cliënt. Het staat de cliënt uiteraard ook vrij zelf voorstellen tot muteren in te brengen. Uiteindelijk beslist de cliënt of hij 4 het advies van de beleggingsadviseur opvolgt of naast zich neerlegt. Terug naar de belegger Jansen en zijn beleggingsadviseur Van Mekel. De relatie gaat voortvarend van start. Het startkapitaal van 100.000 zal gematigd defensief belegd worden. 60% van het beschikbare vermogen wordt in obligaties en 40% in hoogwaardige aandelen belegd. Jansen heeft in het vorige gesprek aangegeven geen ervaring met beleggen te hebben en zal op de adviezen van Van Mekel af moeten gaan. Van Mekel neemt dit ter harte en neemt geregeld contact op. Hierbij legt hij in zijn visie een aantrekkelijke mutatie voor. Soms gebruikt hij moeilijke termen zoals technische analyse en fundamentele analyse. Jansen begrijpt het niet helemaal, maar heeft vertrouwen in Van Mekel. De transacties worden vervolgens doorgevoerd. Op een gegeven moment voldoet de effectenportefeuille van Jansen aan het overeengekomen risicoprofiel. Van Mekel heeft echter een maandelijkse provisietarget te behalen. Door een teleurstellende beurs is dit niet eenvoudig. De werkgever van Van Mekel komt met een nieuw beleggingsfonds dat in obligaties belegt. Het wordt de medewerkers van de financiële instelling op het hart gedrukt dat de emissie van dit fonds een succes moet worden. De interne provisie op dit beleggingsfonds wordt ter stimulering van de verkoop verhoogd. Van Mekel beziet ook de portefeuille van Jansen en overweegt de individuele obligaties in diens portefeuille te verkopen en in te schrijven op de emissie van het beleggingsfonds. Enerzijds verdient de financiële instelling aan de verkoop 3 Voor een beschrijving van de bestanddelen van een cliëntenprofiel zie artikel 28 lid 1 Nadere Regeling gedragstoezicht effectenverkeer 2002. 4 Omwille van de leesbaarheid is gekozen voor hij. De onderzoeker realiseert zich dat er vele vrouwelijke beleggingsadviseurs en particuliere beleggers zijn. 19
1600470_ProefschLoonen 12-05-2006 13:13 Pagina 20 I Inleidend hoofdstuk en methodologie van de obligaties in de portefeuille, anderzijds aan de inschrijving op het nieuwe beleggingsfonds. Met het argument dat de spreiding binnen het nieuwe beleggingsfonds beter is dan de individuele beleggingen benadert Van Mekel Jansen. Niet voldoende op de hoogte van de kenmerken, maar vol vertrouwen, stemt Jansen in met het gegeven advies. Enkele maanden later komt Frans Jansen via zijn collega in aanraking met opties. Deze collega zou behoorlijk verdiend hebben aan de optiehandel. Hij verdiept zich wat in deze materie en besluit Van Mekel te bellen. Deze reageert wat afhoudend: Jansen moet niet vergeten dat het vermogen over één jaar weer benodigd is. Dus té riskant beleggen kan niet. Jansen persisteert en hij gaat voorzichtig in derivaten beleggen. Hij neemt steeds vaker contact op met Van Mekel. Via voorzichtige strategieën wordt al snel overgegaan op risicovolle posities. Van Mekel waarschuwt Jansen nogmaals via de telefoon voor de risico s, maar voert de transacties wel uit. Gedurende de contacten tussen Jansen en Van Mekel ontstaat er een nauwe band. De eerste successen lijken beiden te sterken. Zodra Jansen met risicovollere suggesties komt voor de portefeuille worden deze, zij het wat aarzelend, doorgevoerd door Van Mekel. Het kapitaal behoort immers de particuliere belegger toe en hij is uiteindelijk zelf verantwoordelijk voor zijn beleggingen. Daarnaast is het prima voor de provisie-inkomsten. In de loop van de tijd wordt het eerder opgestelde risicoprofiel nauwelijks nog gevolgd. De beleggingsverliezen beginnen echter fors op te lopen. Jansen neemt steeds risicovollere posities in om het eerder ontstane verlies te compenseren. Op den duur is het eigen vermogen verdwenen en ontstaat er een debetstand. De vrouw van Jansen krijgt lucht van de verlieslatende beleggingen. De bouw van de nieuwe woning dreigt in gevaar te komen aangezien de eerste bouwtermijnen betaald moeten worden. Geschrokken van de reactie van zijn vrouw neemt Jansen contact op met Van Mekel. Hij beklaagt zich over diens adviezen. Hoe heeft hij deze transacties nu ooit uit kunnen voeren? Er was toch afgesproken dat er gematigd defensief belegd zou worden? Waarom is dit risicoprofiel niet nadrukkelijker gevolgd? Van Mekel wist toch ook dat dit vermogen benodigd was voor de bouw van een nieuwe woning? Van Mekel deelt de mening van Jansen niet. Hij heeft hem mondeling gewaarschuwd voor de riskante situatie van diens handelen. Daarbij is Jansen verantwoordelijk voor zijn eigen handelen. Uitgangspunt 20
1600470_ProefschLoonen 12-05-2006 13:13 Pagina 21 1 Inleiding van het adviescontract is dat Van Mekel adviezen verstrekt aan Jansen. Deze mogen door hem echter in de wind geslagen worden. Van Mekel heeft feitelijk alleen maar de orders uitgevoerd. Deze situatie is bewust gekozen in deze inleiding. Het is exemplarisch voor het spanningsveld tussen het behartigen van de belangen van de cliënt enerzijds en de belangen van de beleggingsadviseur en de financiële instelling anderzijds. Dit spanningsveld kan vanuit diverse gezichtspunten bezien worden. De particuliere belegger, die in eerste aanzet de directe schade ondervindt, zal zich beroepen op het feit dat er contractuele afspraken gemaakt zijn. Op basis van deze afspraken zou zijn portefeuille ingevuld worden. Voorts zou de particuliere belegger zich kunnen beroepen op zijn gebrek aan ervaring en/of deskundigheid op het gebied van beleggen. In ieder geval zal de belegger van mening zijn dat de beleggingsadviseur a priori een hogere deskundigheid toe te kennen is. Met deze veronderstelde deskundigheid had de beleggingsadviseur de particuliere belegger mogelijk kunnen behoeden voor de risico s die hij aanging. Dit behoort tot zijn zorgplicht. De betrokken beleggingsadviseur was daarnaast ook op de hoogte van diens voornemen een huis te bouwen en wist dat het belegde vermogen hiertoe nodig was. Hiervoor betaalt de particuliere belegger de beleggingsadviseur toch? De beleggingsadviseur kan in deze zaak een andere positie innemen. Er is tussen de partijen sprake van een adviesovereenkomst. Hierin is vastgelegd dat de beleggingsadviseur de particuliere belegger gevraagd en ongevraagd van beleggingsadviezen zal voorzien. Dit naar goeddunken van de beleggingsadviseur maar binnen het kader van redelijk handelen en bekwaamheid. 5 Hierbij hield de beleggingsadviseur zoveel mogelijk rekening met de persoonlijke financiële situatie van de particuliere belegger. Door nadrukkelijk telefonisch te melden dat de ingenomen optieposities risicovol zijn, is de beleggingsadviseur van mening te hebben voldaan aan zijn zorgplicht. De particuliere belegger heeft volgens de beleggingsadviseur ook een eigen verantwoordelijkheid. Deze verantwoordelijkheid bestaat onder andere uit de verplichting tot schadebeperking 6 en het adequaat verstrekken van relevante informatie. Dat vervolgens de orders toch zijn uitgevoerd, kan te maken hebben met het behartigen van een aantal belangen. 5 Zie o.a. uitspraken KCB 1999-122 en KCD 2000-31. 6 Zie artikel 6:101 BW waarin ligt besloten dat een ieder gehouden is tot het nemen van maatregelen die zijn schade beperken. Zie uitspraken KCD 2001-39, 2002-48, 2002-95, 2002-108, 2002-136, 2002-119. Zie ook Du Perron (2002: 141-142 in Eisma, 2002). 21