Advieslijst Europese aandelen

Transcriptie

1 Advieslijst Europese aandelen maandag 20 oktober 2014 NOTITIE VAN DE ANALISTEN Vorige week konden de eerste kwartaalcijfers die werden gepubliceerd de negatieve tendens op de beurs niet tegenhouden. Met name een aantal Amerikaanse ondernemingen publiceerde de cijfers over het derde kwartaal. Deze week zullen de Europese ondernemingen ook beginnen met publicatie van de cijfers. Van deze advieslijst zal dinsdag Kingfisher met een update komen en donderdag British American Tobacco en GlaxoSmithKline. Met name de Duitste beurs werd geraakt door de forse correctie, mede door tegenvallende berichten over de ontwikkeling van de economie. In vergelijking, de Euro Stoxx 50 index staat year-to-date op een verlies van 4,7%, de AEX index op een verlies van 3,7% en de Duiste DAX op een verlies van 7,4%. Dit betekent dat beleggers op de huidige niveaus Duiste (kwaliteits) aandelen tegen aantrekkelijke koersen kunnen kopen. Wanneer u uw huidige aandelenpositie uit wil breiden, adviseren wij u het gesprek met uw banker aan te gaan over aandelen zoals BMW en Siemens. EU Top Picks Opwaarts Dividend Picks Opwaarts K/W potentieel Dividend K/W potentieel E On SE 14,0x 47,1% British American Tobacco PLC 4,4% 15,2x 1,0% Kingfisher PLC 12,8x 42,9% GlaxoSmithKline PLC 6,1% 11,7x 11,1% REXAM PLC 11,5x 29,9% Rio Tinto PLC 8,7x 0,0% Sanofi 14,0x 16,3% Defensieve Picks Opwaarts Siemens AG 12,0x 5,3% K/W potentieel Vodafone Group PLC 33,3x 14,9% E On SE 14,0x 47,1% Nestle SA 17,5x 7,5% Sinds Rendement Sanofi 14,0x 16,3% EU Top Picks ,2% Eurostoxx ,6% Eurostoxx Cyclische Picks Opwaarts K/W potentieel Airbus Group NV 13,0x 37,0% Bayerische Motoren Werke AG 8,7x 11,1% REXAM PLC 11,5x 29,9% okt jan apr jul okt Speculatieve Picks Opwaarts K/W potentieel Bouygues 15,0x 44,9% Fiat Chrysler Automobiles NV 8,9x 96,1% RWE AG 12,6x 53,8% Data is gebaseerd op de slotkoersen van 20 oktober 2014 Swatch Group AG 13,0x 44,9%

2 Aanbevolen Europese aandelen Airbus Group NV 13,0x EUR 43,535 EUR 60 EUR 34,2 MRD 2,87% 13,0x HIGH NARROW INDUSTRIE Airbus Group is één van de grootste luchtvaart- en defensiebedrijven ter wereld. De vliegtuigen van Airbus in de commerciële luchtvaart vertegenwoordigen meer dan de helft van de totale markt wereldwijd en 70% van de omzet van Airbus zelf. De Defense & Space divisie maakt onder meer ruimte-systemen, militaire transport vliegtuigen en Typhoon gevechtsvliegtuigen. Van het segment Helicopters (9% van de totale omzet) komt 55% van de omzet uit de civiele markt en de rest van defensie. De orderportefeuille van Airbus bedraagt EUR 683 miljard, ruim tienmaal de huidige jaaromzet. De Franse overheid heeft minder controle over de besluitvorming van Airbus Group waardoor CEO Tom Enders meer flexibiliteit heeft om de operationele marge van ongeveer 4,6% over 2013 in 2015 naar 7-8% te brengen. Hiervoor zal onder meer het aantal werknemers verminderd worden, de kosten voor R&D (6% van de omzet) zullen worden verlaagd en het efficiëntie verbeterende programma worden uitgebreid. Morningstar rekent met een conservatievere schatting van 6,5% voor De fair value van EUR 60 impliceert wel dat de operationele marge tot 8% zal toenemen op de langere termijn. De winst van Airbus voor rente, belasting en andere éénmalige posten steeg in het tweede kwartaal met 10% op jaarbasis tot EUR 1,77 miljard door een toename van het aantal geleverde toestellen. Bayerische Motoren Werke AG 8,7x EUR 80,06 EUR 90 EUR 51,7 MRD 3,97% 8,7x HIGH NARROW CONSUMENTEN CYCLISCH BMW is één van 's werelds meest toonaangevende autofabrikanten. De sterke verkopen in opkomende markten zoals Brazilie, Rusland, India en China compenseren voor de volumedalingen in Europa. De automarkt is zeer cyclisch van aard, maar BMW presteert beter dan haar concurrenten en genereerde vorig jaar een vrije kasstrom van EUR 1,3 miljard. Voor consumenten is het eenvoudig en kosteloos om over te stappen naar een ander merk, desondanks weet BMW klanten aan het merk te binden. BMW is ook eigenaar van de sterke automerken MINI en Rolls-Royce, allen gericht op Luxe en ultra-luxe merken hebben vaak betere marges en zijn minder gevoelig voor het economisch sentiment. De familie Quandt heeft een substantieel deel van de aandelen in bezit, waardoor het management voor een groot deel onderhevig is aan de agenda van de familie. Het resultaat van BMW werd in het tweede kwartaal gestuwd door sterke verkoopcijfers in China en de verkoop van de X5. De autofabrikant zal door de sterke verkopen mogelijk in 2014 al meer dan 2 miljoen auto s afleveren, twee jaar eerder dan gepland. Bouygues 15,0x EUR 25,285 EUR 37 EUR 8,5 MRD 6,33% 15,0x HIGH NONE INDUSTRIE % van de omzet van Bouygues komt uit de bouwdivisies Construction, 9% uit Immobilier, 36% uit wegenbouwer Colas, 13% uit de telecomdivisie Bouygues Telecom en 8% uit televisiezender TF1. In 2012 ging het Bouygues beter af in de bouw dan in de telecommunicatie-industrie, in 2013 lieten alle segmenten een onderliggende verbetering zien. Hoewel de omzet met 1% daalde in 2013, steeg de operationele winst met 12%. Volgens het bedrijf zal de omzet van dit jaar nagenoeg gelijk blijven aan de omzet van In de eerste zes maanden van dit jaar steeg de omzet met 1%, met name gedreven door de bouwdivisie (+6%) en Immoblier (+4%). Bouygues is de kleinste van drie telecombedrijven in Frankrijk en daardoor gevoelig voor nieuwe prijsvechters. Door een agressieve verlaging van de prijzen van breedband is het aantal klanten met 10% gestegen tot 2.2 miljoen. Het aantal klanten voor wireless is met 1% gestegen, maar het aantal klanten voor prepaid daalde met 15,6% in de eerste zes maanden van dit jaar. De problemen bij de telecomtak zijn in de koers verwerkt. Wij denken dat de aandeelhouders het aandeel hiervoor te hard afgestraft hebben. De komende vijf jaar wordt op een gemiddelde omzetgroei van 1,4% gerekend.

3 British American Tobacco PLC 15,2x GBp 3460 GBp EUR 64,5 MRD 4,45% 15,2x LOW WIDE CONSUMENTEN DEFENSIEF British American Tobacco is een tabaksproducent. Het concern produceert onder meer sigaretten onder de merknamen Dunhill, Kent, Pall Mall en Lucky Strike. De tabaksproducten worden in 180 verschillende landen verkocht. Uit de cijfers over 2013 blijkt dat de marktomstandigheden nog zwak zijn, met name in Europa. Vanwege een verbetering van de operationele marge door de besparing van kosten en een betere prijszetting stellen de resultaten desondanks tevreden. De volumedaling was niet alleen te wijten aan de zwakke vraag vanuit Europa, ook in andere belangrijke afzetmarkten zoals Brazilië, Rusland, Ukraine, Turkije en Zuid Afrika daalden de volumes. Deze dalingen werden deels gecompenseerd door hoge volumes in Bangladesh, Pakistan, Indonesië, Vietnam en het Midden-Oosten. Het management verhoogde vorig kwartaal het dividend met 6% naar GBp 142,4 pence per aandeel. BAT publiceerde een solide resultaat over de eerste zes maanden van dit jaar, indien valutakoersschommelingen buiten beschouwing worden gelaten. Let op dat BAT tabaksproducten verkoopt die schadelijk zijn voor de gezondheid. E On SE 14,0x EUR 12,96 EUR 19 EUR 25,9 MRD 4,02% 14,0x MEDIUM NARROW NUTSECTOR E.On is één van de grootste geïntegreerde energiemaatschappijen ter wereld. Het concern wekt energie op en verkoopt dit in meer dan 30 landen, voornamelijk in Europa. Wij verwachten dat de verstoorde energiemarkt verbetering zal tonen. Niet alleen in Duitsland wordt over een aanpassing van het energiebeleid gesproken, ook de Europese Commissie praat over mogelijke verbetering. De energiemarkt wordt momenteel overspoeld door gesubsidieerde alternatieve energie. Deze subsidies zullen mogelijk ingeperkt gaan worden. Ook aan de vraagzijde verwachten wij een verbetering. Naarmate de Europese economie verder aantrekt, zal de vraag naar energie waarschijnlijk leiden tot stabilisatie van de energieprijzen. De winstgevendheid van E.On kan bovendien verbeteren door een kostenbesparingsprogramma van EUR 17 mrd en de focus op alternatieve energie, Rusland en Afrika. E.On publiceerde 13 augustus jl. de cijfers over de eerste zes maanden van dit jaar. Ondanks de moeizame marktomstandigheden, waardoor de winst met 20% daalde, waren de cijfers beter dan verwacht en ligt het nutsbedrijf op koers om de doelstellingen voor dit hele jaar te halen. Fiat Chrysler Automobiles NV 8,9x EUR 6,94 EUR 14 EUR 8,7 MRD 0,79% 8,9x HIGH NONE CONSUMENTEN CYCLISCH Middels de alliantie met Chrysler zal de omzet stijgen en de productie en inkoop van onderdelen efficiënter worden ingericht. Fiat heeft vooruitstrevende technologieën ontworpen, die de CO2-uitstoot van auto s beperken. De fair value van EUR 14 is gebaseerd op een gemiddelde omzetgroei van ongeveer 3,3% per jaar. De merken Ferrari, Maseratie, Chrysler, Jeep Cherokee en Dodge behoren allemaal tot de Fiat groep. De achterblijvende verkopen in Europa worden niet alleen gecompenseerd door de sterke verkopen van Chrysler in de VS, maar ook de verkopen in Latijns-Amerika, waaronder Brazilie. Door de verwachte verbetering van de werkgelegenheid in Europa zullen de autoverkopen waarschijnlijk toenemen. 7% van de omzet komt uit Magneti Marelli, producent van auto-onderdelen. Aandeelhouders van Fiat hebben ingestemd met de inlijving van Chrysler. De overname zal waarschijnlijk nog in het derde kwartaal van dit jaar afgerond worden. Middels de overname van Chrysler zal de regionale omzetverdeling verder gediversifieerd worden en kunnen grote kostenvoordelen behaald worden. Vanwege de economische impact van dit project herhalen wij ons aanbevolen advies voor Fiat.

4 GlaxoSmithKline PLC 11,7x GBp 1354,5 GBp GBP 65,7 MRD 6,11% 11,7x MEDIUM WIDE GEZONDHEIDSZORG GlaxoSmithKline is een Brits gezondheidsconcern dat zich richt op de mondiale farmacie. Het bedrijf heeft minder last van de zogenaamde patent-cliff, omdat vooral geneesmiddelen op de markt worden gebracht die minder hinder van patentexpiraties ondervinden. Voorbeelden hiervan zijn vaccinaties en weesgeneesmiddelen. Het aantal medicijnen dat in de pijplijn zit is de laatste tijd fors toegenomen. De nadruk wordt sterk gelegd op de ontwikkeling van zogenaamde orphan drugs, ofwel weesgeneesmiddelen. Deze middelen richten zich op de behandeling van zeldzame ziekten. Voor deze middelen worden vaak hogere prijzen in rekening gebracht, wat goed is voor de winstmarges van GSK. De fair value is gebaseerd op een omzetgroei van gemiddeld 2,4% per jaar en impliceert slechts een beperkt opwaarts koerspotentieel. Aandeelhouders van GlaxoSmithKline kunnen echter rekenen op een aantrekkelijk dividendrendement. De omzet van GlaxoSmithKline (GSK) daalde in het tweede kwartaal met 4% naar GBP 5,6 miljard, dit was met name het gevolg van tegenvallende resultaten in de Verenigde Staten. Op vrijdag 19 september werd bekend dat GSK een boete heeft gekregen van USD 500 mln. voor omkoping van artsen en ziekenhuisdirecties Kingfisher PLC 12,8x GBp 297,9 GBp 430 GBP 7,0 MRD 3,69% 12,8x MEDIUM NARROW CONSUMENTEN CYCLISCH Kingfisher is de grootse bouwmarktgroep in Europa en wereldwijd de grootste na Lowe s en Home Depot met een jaarlijkse omzet van ruim EUR 10 miljard. De merken van de groep zijn B&Q, Castorama, Brico Depot en Screwfix. Van de omzet komt 43% uit het Verenigd Koninkrijk & Ierland, 39% uit Frankrijk, 9% uit Polen en het overige deel uit onder meer China, Rusland, Roemenië en Spanje. De huizenmarkt in het VK herstelt en groeit jaarlijks met 8-9% per jaar, waardoor de omzet van Kingfisher gestuwd wordt. De voorgenomen groei-initiatieven zullen bijdragen aan de omzet, operationele marge en kosten efficiëntie. Omdat het merendeel van de kosten een vast karakter hebben, draagt een toename van de omzet snel bij aan deze doelstellingen. In vergelijking met de concurrenten heeft Kingfisher sterke fundamentals, waaronder hoge brutomarge van 37%, een lage koers/winstverhouding van 11,5 en een lage schuld/eigenvermogenspositie van 36%. Kingfisher tweede kwartaalcijfers werden gedrukt door zwakke omzetcijfers uit Frankrijk en Polen. Onder meer vanwege het verwachte economische herstel in Frankrijk in de tweede helft van dit jaar en volgend jaar en de acquisitie van Mr Bricolage verwachten wij een verbetering van het resultaat. Nestle SA 17,5x CHF 66,2 CHF 71 EUR 213,5 MRD 3,53% 17,5x LOW WIDE CONSUMENTEN DEFENSIEF Nestlé is één van de grootste voedingsmiddelenconcerns ter wereld met merken zoals KitKant, Maggi, Perrier, Purina en Nescafé. Het concern publiceert omzet en winstcijfers in de volgende segmenten: Verenigde Staten (30% van de omzet), Europa (17%), Azië (21%), Water (8%), Nutrition (11%) en overig (13%). De productverdeling van Nestle op basis van omzet is dranken (22%), water (8%), melk (19%), Nutrition & Healthcare (13%), voeding (15%), snoep (10%) en dierenvoeding (12%). Wij verwachten dat de omzet jaarlijks met 4% tot 5% zal groeien. De winst is vanwege de regionale spreiding onderhevig aan valutarisico. De waarde van het aandeel is afgelopen maanden achter gebleven. Wij verwachten op de middellange termijn een verbetering van de koersontwikkeling. Wij spreken van onderwaardering op basis van de fair value, wat aanleiding geeft om Nestlé als Defensieve pick toe te voegen aan de advieslijst. Nestlé rapporteerde 7 augustus jl. de eerste halfjaarcijfers. Hoewel de omzet opnieuw geraakt werd door negatieve valutaeffecten, was de omzet van CHF 43 miljard 4.5% beter dan verwacht. Dit kwam met name door de sterke volume en prijseffecten.

5 REXAM PLC 11,5x GBp 460 GBp 600 GBP 3,2 MRD 4,28% 11,5x MEDIUM NARROW CONSUMENTEN CYCLISCH Rexam maakt verpakkingen voor onder meer de drankenindustrie (90% van de omzet) en de gezondheidszorg (10% van de omzet). De top 10 afnemers zijn goed voor 71% van de omzet. Deze top 10 bestaat uit AB InBev, Carlsberg, Hansen Beverages, Hornell, Red Bull, Anadolu Group, Coca-Cola, Heineken, PepsiCo en Schincariol. Met een marktwaarde van nog geen EUR 5 mrd, is dit één van de kleinste bedrijven binnen onze scope. De fair value is gebaseerd op een gemiddelde omzetgroei van 3,2% de komende vijf jaar. De omzet van blikjesmaker Rexam nam in het tweede kwartaal organisch met 3% toe, waardoor de resultaten beter dan verwacht waren en outlook voor dit jaar herhaald werd. Het bedrijf had hinder van negatieve valuta-effecten en hogere grondstofprijzen, maar werd daar deels voor gecompenseerd door betere volumes gedreven door het WK voetbal. Rio Tinto PLC 8,7x GBp 3102,5 Under Review GBP 58,0 MRD 4,64% 8,7x HIGH NARROW BASIS MATERIALEN Rio Tinto is één van de grootste mijnbouwbedrijven en producenten van metalen ter wereld. Het grootste segment is ijzererts, dat goed is voor ongeveer 50% van de omzet. Nog eens 35% komt uit de verkoop van aluminium en koper. De laatste 15% komt uit de productie van overige metalen. Rio Tinto verkoopt het grootste deel van haar productie op de Aziatische markten. De grootste afnemer is China met een omzetaandeel van 32%. De kosten van de productiefaciliteiten in West-Australië, zoals de Pilbara ijzerertsproductiefaciliteit, zijn relatief laag. In deze regio profiteert Rio Tinto eveneens van een laag politiek risico en aantrekkelijke ligging ten opzichte van Azië. Door kostenbesparingen en productierecords verbeterde de winstgevendheid van Rio Tinto in het tweede kwartaal van 2014, terwijl een toename van de operationele kasstroom en verlaging van de kapitaalinvesteringen de balans versterken. Rio Tinto is door Morningstar Under Review geplaatst vanwege een herziening van de ijzererst markt. RWE AG 12,6x EUR 26,275 EUR 41 EUR 15,9 MRD 3,80% 12,6x MEDIUM NARROW NUTSECTOR RWE is de grootste leverancier van energie in Duitsland en de op twee na grootste in het Verenigd Koninkrijk. Deze energiemaatschappij maakt voor een groot deel gebruik van kernenergie en energie uit de verbranding van kool, de goedkoopste alternatieven voor het opwekken van energie. De nettowinst over het eerste halfjaar bedroeg EUR miljoen, een stijging van 4% en gecorrigeerd voor incidentele posten EUR 749 miljoen, een daling van 62%. Per aandeel was de winst EUR 1,67 en gecorrigeerd EUR 1,22. Voor het gehele jaar wordt een netto winst uit normale activiteiten verwacht in de range van EUR 1,2 miljard á EUR 1,4 miljard, in lijn met de verwachting. De netto uitstaande schuld wordt geschat op EUR 26 miljard, min ruim 10%, mede door de verkoop van RWE DEA. De voorgenomen kostenbesparing van EUR 1 miljard op het operationele resultaat is al in 2013 gerealiseerd, terwijl de kostenbesparingen aanvankelijk pas per eind 2014 doorgevoerd zouden zijn. De totale kostenbesparingen van EUR 1,5 miljard zullen waarschijnlijk per 2016 gerealiseerd worden, een jaar eerder dan gepland.

6 Sanofi 14,0x EUR 80,8 EUR 94 EUR 107,2 MRD 3,74% 14,0x MEDIUM WIDE GEZONDHEIDSZORG Sanofi heeft een brede farmaceutische portefeuille die deels gericht is op specifieke ziektenbeelden. Kerngebieden van het concern zijn diabetes, menselijke vaccins, vernieuwende geneesmiddelen, consumenten producten, ontwikkelende landen, dierproducten en producten die onderdeel Genzyme produceert. Er bevinden zich 60 projecten in klinisch onderzoek, waarvan 14 in fase III. Het concern heeft vestigingen in 40 landen en 20 verschillende R&D locaties. De vaccins van Sanofi worden geleverd aan meer dan 500 miljoen mensen. Demografische en technologische ontwikkelingen stuwen vraag en aanbod van de gezondheidszorg. De patentklif is grotendeels door nieuw ontwikkelde geneesmiddelen opgevangen. Vanwege de sterke onderliggende groei van de omzet, een verwachte verbetering van de valuta-effecten en marktpositie in de snel groeiende diabetesmarkt is het aandeel Sanofi één van onze Top Picks. Sanofi publiceerde 31 juli jl. de cijfers over het tweede kwartaal. De omzet steeg met 6,4% bij constante valutakoersen, met name gedreven door sterke groei bij het onderdeel Genzyme, de diabetestak en in opkomende markten. Siemens AG 12,0x EUR 83,91 EUR 89 EUR 73,9 MRD 4,15% 12,0x MEDIUM NARROW INDUSTRIE % van de omzet van Siemens komt uit energie, 15% uit gezondheidszorg, 25% uit industrie en 35% uit infrastructuur. Het bedrijfsresultaat is anders, namelijk 35% uit energie, 30% uit gezondheidszorg, 35% uit Industrie en nihil uit infrastructuur. Europa is de grootste afzet markt, waar 55% van de omzet vandaan komt. Daarvan komt 15% uit Duitsland. Uit de Verenigde Staten komt nog eens 30% en Azië 15%. Siemens publiceerde 31 juli jl. de cijfers over het derde fiscale kwartaal dat eindigde op 30 juni De omzet en sectorwinst waren licht onder de verwachting, terwijl het aantal orders boven verwachting was. Het industriële conglomeraat herhaalt de outlook voor het jaar. Siemens kondigde op 22 september jl. aan dat Dresser-Rand Group, dat genoteerd is aan de New York Stock Exchange, voor USD 7,6 miljard (ofwel USD 83 per aandeel) in contanten zal worden ingelijfd. De acquisitie is in lijn met de gestelde Vision 2020 van Siemens, dat het bedrijf zich zal richten op de kernactiviteiten. Dresser-Rand is een wereldwijde leverancier van apparatuur voor de olie- en gasindustrie.

7 Swatch Group AG 13,0x CHF 438,4 CHF 640 CHF 23,3 MRD 1,91% 13,0x HIGH WIDE CONSUMENTEN CYCLISCH Swatch is een Zwitserse horlogemaker met 18 eigen merken. 53% van de omzet komt uit Azie, 37% uit Europa, 8% uit Amerika en 2% uit Afrika en Oceanië. Swatch heeft 4 lijnen, een 'basic range', 'middle range', 'high range' en 'prestige & luxury'. Bekende merken onder de paraplu van Swatch zijn Omega, Tissot, Certina, Calvin Klein watches & jewelry, Longiness en Rado. Afgelopen jaar werd Harry Winton, een exclusieve Amerikaanse juwelier, overgenomen voor USD 1 miljard. De komende jaren zal de groei worden gedreven door Azië, waar de een groei van 8% wordt verwacht. Vanwege de grote afhankelijkheid aan de Aziatische groei van de verkopen, hebben wij het aandeel als speculatieve pick op deze advieslijst gezet. De omzet van Swatch steeg in het eerste halfjaar van 2014 met 8%, terwijl de operationele winst door negatieve valutaontwikkelingen en een brand in een fabriek eind vorig jaar met 9% daalde. Door de verwachte verbetering van de valutaeffecten en het herstel van de productie uit de fabriek verwachten wij een sterk tweede halfjaar. Vodafone Group PLC 33,3x GBp 190,05 GBp 218 GBP 50,4 MRD 6,09% 33,3x MEDIUM NARROW TELECOM Vodafone nam in 2013 Kabel Deutschland over, waarmee de marktpositie versterkt werd, alsmede de kosten werden verlaagd. De overname van Ono, Spanje's grootste kabelexploitant, dit jaar is de volgende stap op weg naar versterking van de positie op de belangrijkste markten. Vodafone heeft de meeste gespreide regio allocatie, met een sterke portefuille in opkomende markten (India, Afrika). Europa blijft de belangrijkste regio. Op korte termijn blijven de Euorpese activiteiten onder druk staan als gevolg van de macro-economische trends, lagere roamingkosten en aanhoudende hevige concurrentie. Het gebruik van mobiele data zal echter blijven toenemen. Vodafone is goed gepositioneerd om te profiteren van de high-speed data-revolutie. Met de opbrengst van Verizon uit 2013, lanceerde Vodafone Project Spring, een GBP 7 miljard organisch investeringsprogramma waarmee de groep versnel haar strategische prioriteiten uti wil breiden door middel van investeringen in mobiele en vaste netwerken, producten en diensten, en retail platform. De eerste kwartaalcijfers van Vodafone waren beter dan verwacht, door een minder dan verwachte omzetdaling in Duitsland, Italië en het Verenigd Koninkrijk. Het concern ligt op

8 Algemeen Disclaimer Dit onderzoeksrapport verschijnt in principe elke twee weken, op maandag van de oneven kalenderweken en is samengesteld door Theodoor Gilissen Bankiers N.V. (hierna: Theodoor Gilissen),waaronder de analisten Jos Versteeg, Tom Muller en Jacoline Overdevest, in samenwerking met Morningstar Holland B.V. (Morningstar). De in deze publicatie vermelde gegevens zijn ontleend aan betrouwbaar geachte bronnen en publiekelijk bekende informatie. Voor de juistheid en volledigheid van de genoemde feiten, gegevens, meningen, verwachtingen en uitkomsten daarvan kan Morningstar noch Theodoor Gilissen instaan. Moningstar noch Theodoor Gilissen geeft enige garantie of verklaring omtrent genoemde juistheid en volledigheid, noch uitdrukkelijk noch stilzwijgend. Theodoor Gilissen aanvaardt geen aansprakelijkheid voor schade die het gevolg is van de onjuistheid en/of onvolledigheid van bedoelde informatie. Dit rapport dient niet te worden opgevat als een aanbod om waardepapieren te verkopen, noch als een uitnodiging tot aankoop ervan. De adviezen en aanbevelingen in dit rapport zijn generiek van aard en houden derhalve geen rekening met de specifieke beleggingsdoelstellingen, de persoonlijke financiële situatie en persoonlijke behoeftes van de ontvanger. De ontvanger mag de adviezen en aanbevelingen uit het rapport dan ook niet aanmerken als een persoonlijk advies: de ontvanger moet zijn of haar eigen adviseur raadplegen om te overleggen of het waardepapier dat in dit rapport aan bod komt, voor hem of haar een passende investering is en of de adviezen en aanbevelingen in het rapport overeenstemmen met zijn of haar doelrisicoprofiel. Indien u (mede) belegt met geleend geld, betekent dit dat u het risico loopt dat u uw inleg verliest of zelfs een schuld overhoudt. De waarde van uw belegging kan fluctueren. In het verleden behaalde resultaten bieden geen garantie voor de toekomst. Opinies, feiten en meningen in dit rapport kunnen zonder nadere aankondiging worden gewijzigd. De verspreiding van dit rapport in andere jurisdicties dan in Nederland is mogelijk aan restricties onderhevig en de ontvanger van dit rapport dient zichzelf te informeren over eventuele restricties. Theodoor Gilissen verbiedt nadrukkelijk het herverspreiden van dit rapport via internet of op een andere manier en aanvaardt geen enkele aansprakelijkheid voor de acties van derde partijen op dit gebied. De ontvanger van dit rapport is gebonden aan de restricties zoals vermeld staan in deze disclaimer. Theodoor Gilissen Bankiers N.V., haar directie en haar medewerkers aanvaarden geen enkele aansprakelijkheid voor schade die voortvloeit uit of verband houdt met het gebruik (of juist de onmogelijkheid van gebruik), het vertrouwen op of (het nalaten van) acties ondernomen naar aanleiding van de informatie in de aanbieding. Voor verdere informatie verwijzen wij u graag naar onze website: Informatieverstrekking Eventueel in dit rapport genoemde analisten van Theodoor Gilissen verklaren dat (i) opinies, visies en aanbevelingen die in dit rapport gedaan worden, zijn of haar persoonlijke visie weerspiegelen, (ii) de gebruikte informatie in dit rapport is ontleend aan bronnen die betrouwbaar worden geacht en (iii) geen enkel deel van zijn of haar vergoeding was, is of zal gerelateerd zijn aan specifieke opinies, visies en aanbevelingen die gedaan zijn in dit rapport. Theodoor Gilissen streeft ernaar publicaties te schrijven op basis van nieuws, ontwikkelingen en visies gerelateerd aan specifieke bedrijven, sectoren of markten. De AFM (Autoriteit Financiële Markten) is de toezichthouder op de handelswijze en de informatieverstrekking van alle partijen op de financiële markten in Nederland. Adviseringmethodiek Samenstelling Advieslijst Europese aandelen geschiedt op basis van de economic moat, 'uncertainty' en 'price/fair value' van Morningstar; De Top Picks lijst bestaat uit kwaliteitsaandelen met een fors opwaarts koerspotentieel. De dividend picks bieden behalve opwaarts koerspotentieel ook een aantrekkelijk dividendrendement. De defensieve en cyclische picks geven onze voorkeur in de relatieve beleggingsstijlen aan. De speculatieve picks kenmerken zich door ook een hoger koerspotentieel, maaar mogelijk ook door een hoger risico. Waarderingsmethodiek: Morningstar beoordeelt bedrijven op basis van een discounted cash flow model (DCF) dat uit drie fases bestaat. De eerste fase omvat uitdrukkelijke voorspellingen van Morningstar. De methodiek van de tweede fase maakt gebruik van een formule om de som van de discounted cashflows vereenvoudigd op te tellen. Fase III bevat alle jaren na fase II, tot in de eeuwigheid. Voor de waardering van deze kasstromen beginnen ze met de formule van fase II, inclusief de veronderstelling dat RONIC = WACC in de derde fase. Dat wil zeggen dat ze ervan uit gaan dat geen enkel bedrijf in staat is om in de derde fase nieuw kapitaal te investeren tegen een hoger rendement dan de kosten van kapitaal - elke moat is uiteindelijk uitgehold. Naast de standaard fase II-III methode, beschikken analisten over vier andere benaderingen. Het gebruik van een van de alternatieve methoden vereist goedkeuring van een bestuurder of adjunct-directeur in het team van de analist. De analist heeft ook de mogelijkheid om direct de fair value van fase II-III te schatten. De alternatieve fase II-III methode mag alleen worden gebruikt in bijzondere omstandigheden. De toekomstige geldstromen worden verdisconteerd tegen de kosten van kapitaal. Deze maakt gebruik van de gewogen gemiddelde kosten van kapitaal (WACC). Dat is een gewogen gemiddelde van de kosten van het eigen vermogen, de schulden en preferente aandelen. De analisten houden over het algemeen rekening met ten minste twee scenario's naast het uitgangsscenario: een bull-case en een bear-case. De analist bepaalt meestal dat er 25% kans bestaat dat het bedrijf beter zal presteren in de bull-case en 25% kans dat het bedrijf zal slechter presteren in de bear-case. Verwijdering aandeel Advieslijst Europese aandelen: Wanneer de aantrekkelijkheid van een aandeel op basis van moat, uncertainty, price/fair of ander discretionair argument afneemt, kan het aandeel van de lijst worden gehaald. Op basis van rendementspotentieel of fundamentele analyse wordt bepaald of een aandeel uit de Top Picks wordt verwijderd.