Inhoudsopgave. Verslag van de Raad van Commissarissen 10 Samenstelling Raad van Commissarissen 13 Directieverslag 14

Transcriptie

1

2

3 Inhoudsopgave Voorwoord 4 Kerngegevens 6 Verslagen 8 Verslag van de Raad van Commissarissen 10 Samenstelling Raad van Commissarissen 13 Directieverslag 14 Jaarrekening 26 Balans per 30 september 2016 (voor winstbestemming) 28 Winst- en verliesrekening over de periode / Kasstroomoverzicht over de periode / Toelichtingen 31 Algemene toelichting 32 Toelichting op de balans per Toelichting op de winst- en verliesrekening over de periode / Overige gegevens 52 Controleverklaring van de onafhankelijke accountant 56 Overige informatie 61 3

4 4

5 Voorwoord Dit is alweer het derde jaar dat wij op deze wijze het jaarverslag voor Midlin uitbrengen. In het papieren jaarbericht van Midlin over het boekjaar 2015/2016 hebben wij alle relevante informatie op hoofdlijnen opgenomen. Dit jaar bestaat Teslin Capital Management 25 jaar. Een goed moment om terug te kijken naar waar en hoe wij begonnen zijn, om vast te stellen waar wij nu staan en plannen te maken voor de toekomst. Nieuwe tijden vereisen andere kwaliteiten. Die hebben wij met het aantrekken van nieuwe mensen naar binnengehaald. Teslin staat er goed voor en is klaar voor de toekomst. Hoewel de wereld van nu niet te vergelijken is met die van 25 jaar geleden, blijven wij trouw aan onze investeringsfilosofie. Nog steeds zijn wij ervan overtuigd dat wij een toegevoegde waarde hebben als betrokken langetermijnaandeelhouder. Zowel voor onze investeerders als voor de besturen van de bedrijven waarin wij beleggen. Het uitgangspunt is hetzelfde, maar uiteraard is onze aanpak ook geëvolueerd; noemden wij onszelf eerst een vriendelijke aandeelhouder, inmiddels zijn we actief en betrokken. Bij Midlin houdt dat onder andere in dat de fondsmanager en de analisten ook regelmatig naar Duitsland afreizen. Om bijvoorbeeld aandeelhoudersvergaderingen te bezoeken, naar beurzen te gaan of andere bijeenkomsten bij te wonen waar ze met directies van bedrijven praten. Van bedrijven waar wij in beleggen, juist die van de concurrent of van een bedrijf waarin wij een belang zouden willen nemen. Dynamiek genoeg. Meer hierover leest u in ons jaarbericht. Maarsbergen, 23 januari 2017 Teslin Capital Management BV Frederik van Beuningen Hein van Beuningen Maarten Hartog Aleid Kruize 5

6 Kerngegevens Het boekjaar 2015/2016 van Midlin NV in een oogopslag, met kerngegevens, het resultaat per aandeel, de portefeuilleverdeling, de verkorte balans, de verkorte winst- en verliesrekening en het rendement vanaf oprichting. Kerngegevens Bedragen in euro s 2015/ / / / /2012 Aantal uitstaande aandelen Intrinsieke waarde per aandeel 151,14 141,07 133,70 123,89 95,76 Uitgekeerd dividend 4,00 3,50 3,00 1,50 1,40 c.q. agio per aandeel Totaal rendement 9,97% 8,13% 10,34% 30,94% 7,22% Lopende kosten factor 1,46% 1,48% 1,49% 1,59% 1,66% exclusief winstparticipatie* Lopende kosten factor 2,02% 1,88% 2,09% 2,83% 1,66% inclusief winstparticipatie* Eigen vermogen (x 1.000) * Zie toelichting op bladzijde 50 Resultaat per aandeel Bedragen in euro s 2015/ / / / /2012 Opbrengsten uit beleggingen 2,95 2,42 1,65 2,22 2,20 Waardeveranderingen van 13,62 10,84 11,38 29,95 6,82 beleggingen Overige opbrengsten 0,18 0,16 0,21 0,09 0,15 Brutoresultaat per aandeel 16,75 13,42 13,24 32,26 9,17 Kosten -2,83-2,69-2,76-3,22-1,56 Nettoresultaat per aandeel 13,92 10,73 10,48 29,04 7,61 Voorstel uit te keren dividend: 4,40 per aandeel. Portefeuilleverdeling Brunel 5% CENTROTEC 7% Fagron 15% First Sensor 9% Gerresheimer 2% Kendrion 9% Lucas Bols 5% Nedap 4% NEXUS 2% Schaltbau 5% Sligro 7% technotrans 10% zooplus 9% Kas & overigen 11% 6

7 Verkorte balans per 30 september 2016 (voor winstbestemming) 30 september september 2015 Beleggingen Vorderingen Kortlopende schulden Liquide middelen Geplaatst kapitaal Agioreserve Overige reserves Onverdeeld resultaat Nettovermogenswaarde Verkorte winst- en verliesrekening over / / /2015 Opbrengsten Kosten Resultaat vóór belastingen Vennootschapsbelasting 0 0 Nettoresultaat na belastingen Totaal rendement Midlin vanaf mei 2006 (oprichting)

8 8

9 Verslagen 9

10 Verslag van de Raad van Commissarissen Geachte aandeelhouder Hierbij bieden wij u de door de directie opgemaakte jaarrekening 2015/2016 van Midlin NV aan. In deze jaarrekening wordt verslag gedaan over het boekjaar dat werd afgesloten op 30 september Midlin heeft over het afgelopen boekjaar een solide resultaatontwikkeling getoond. In de eerste periode van het kalenderjaar 2016 stond het rendement wat onder druk door de ontwikkelingen bij Fagron. Samen met de fondsmanager en de directie van Teslin is intensief gesproken over de ontstane situatie en zijn de alternatieve scenario s doorgesproken. Het proces tot en met de uiteindelijke beslissing om mee te doen met de kapitaalversterking bij Fagron vond plaats onder toezicht van de Raad van Commissarissen. In de tweede helft van het boekjaar is de performance en de resultaatontwikkeling van de ondernemingen in portefeuille sterk verbeterd. Met name in de periode vanaf augustus liet de waardeontwikkeling van Midlin herstel zien. Kijkend naar de veranderingen in het economisch klimaat, is met name het aangekondigde vertrek van het Verenigd Koninkrijk uit de Europese Unie een ontwikkeling waar beleggers met argusogen naar kijken. De daadwerkelijke gevolgen zijn nog onvoldoende helder en zijn een van de redenen van onzekerheid in de financiële wereld. Ook in andere delen van de wereld is het sentiment niet onverdeeld positief. De wereldmachten staan op steeds meer gespannen voet met elkaar. Met de recente uitkomst van de Amerikaanse verkiezingen, de positie van Rusland ten opzichte van de rest van de wereld en een stagnerende Chinese economie, zijn de grootste actoren op wereldeconomisch niveau verder van elkaar verwijderd dan een decennia terug. Dit zal ongetwijfeld ook een weerslag hebben op het vertrouwen van beleggers en investeerders. Het bovenstaande vormt het speelveld waarbinnen de fondsmanager en de directie van Teslin acteren. De keuzes die zij maken worden door hen zeer zorgvuldig afgewogen en continu beoordeeld met als doel een maximaal rendement te realiseren. De Raad van Commissarissen houdt toezicht op het proces, de keuzes en afwegingen die worden gemaakt met de verwachtingen van u als belegger als belangrijkste actor. De continue zoektocht naar sterke en ondergewaardeerde bedrijven is een specialisme dat geduld, vertrouwen en toe wijding vraagt van het team van Teslin en in ons specifieke geval Midlin. De eerder gedane wijziging, op basis waarvan analisten zich primair focussen op sectoren en niet alleen op fondsen, 10

11 is in onze optiek een goed voorbeeld van deze toewijding. en heeft het rendement van de portefeuille zich de afgelopen maanden sterk verbeterd. Bij het schrijven van dit verslag (9 december 2016) heeft het rendement zich weer hersteld tot zo n 4% over het lopende kalenderjaar en 10% over het boekjaar 2015/2016. Vergeleken met de peergroup is dit een sterke performance De grootste positieve bijdrage aan het rendement kwam van de Duitse onderneming technotrans en het Nederlandse Kendrion. Het Duitse Schaltbau leverde een belangrijke negatieve bijdrage, nadat het bedrijf enkele 11

12 malen haar winstprognose neerwaarts bijstelde. De koers van Fagron daalde in het boekjaar behoorlijk, maar door deelname aan de kapitaalversterking leverde Fagron toch een belangrijke positieve bijdrage aan het portefeuille-rendement. De jaarrekening is gecontroleerd door KPMG Accountants NV en door hen van een goedkeurende verklaring voorzien. De accountant heeft zijn bevindingen vastgelegd in een verslag dat in onze Raad aan de orde is geweest. De accountant had geen bevindingen die zouden leiden tot een aanpassing van de intrinsieke waarde. Verder bevatte het verslag geen punten die bijzondere aandacht behoeven. Conform het voorstel van de directie is de jaarrekening door onze Raad goedgekeurd. Dirk Lindenbergh, die de komende Algemene Vergadering van Aandeelhouders zal terugtreden. Dit brengt mij tevens op een woord van grote dankbaarheid aan Peter Jan Rubingh. Hij heeft op een uiterst inspirerende en uitdagende manier toezicht gehouden en scherpte aangebracht bij alle betrokkenen van Midlin. Tijdens de vergaderingen is aandacht besteed aan de gang van zaken bij de beleggingen, de ratio achter de gemaakte en te maken keuzes, de communicatie met en toegankelijkheid van het management van betreffende ondernemingen en aan de risico s die verbonden zijn aan het beleggen in effecten. Verder is er door de Raad en door individuele leden van de Raad een aantal keren informeel overlegd met zowel de directie als met de fondsmanager. De Raad heeft in het boekjaar 2015/2016 vier keer formeel met de directie en het fondsmanagement vergaderd. Tijdens de reguliere vergaderingen is uitvoerig stilgestaan bij de opbouw en samenstelling van de portefeuille, de informatieverstrekking aan de Raad, het gevoerde beleggingsbeleid en de rol van de Raad hierin. De Raad wordt wekelijks geïnformeerd over de financiële gang van zaken bij het fonds. Periodiek ontvangt zij zeer zorgvuldig uitgewerkte bezoekverslagen en publicaties aangaande de bedrijven in portefeuille. Tijdens de vergaderingen met de directie is ook het commerciële beleid regelmatig aan de orde geweest. De in- en uitstroom van het fonds is een van de onderwerpen waar periodiek over wordt gesproken. De omvang van het fonds bedraagt per 30 september 2016 inmiddels ruim 74,8 miljoen, dit is een stijging van 31,5% ten opzichte van dezelfde periode vorig jaar. Het voorstel van de directie om 4,40 per aandeel uit te betalen heeft onze instemming. De Raad heeft eveneens separaat vergaderd en het functioneren van haar individuele leden besproken. Bij de nieuwe samenstelling van de Raad van Commissarissen is zorgvuldig gekeken naar de verschillende competenties en complementariteit en dit is een jaarlijks onderwerp van gesprek. Tijdens het boekjaar namen we afscheid van de voorzitter, de heer Peter Jan Rubingh. en verwelkomden we de heren Joost Becker en Pieter van Steenbergen. Met vier leden sorteren we voor op het bereiken van de maximale zittingstermijn door Wij stellen u voor de directie te déchargeren voor het in het boekjaar 2015/2016 gevoerde beleid en de leden van de Raad van Commissarissen voor het toezicht daarop. Maarsbergen, 23 januari 2017 De Raad van Commissarissen Rogier van Beek Dirk Lindenbergh Joost Becker Pieter van Steenbergen 12

13 Samenstelling Raad van Commissarissen Midlin NV De heer R.W. van Beek (1974), voorzitter sinds 2016 (lid sinds 2014) Belangrijkste functie: CFO en lid Raad van Bestuur TMC Group BV De heer D. Lindenbergh (1949), lid sinds 2007 Belangrijkste functies: lid Raad van Advies Guardian Fund lid Raad van Commissarissen Astor Participaties BV lid Raad van Commissarissen Tie Kinetix NV De heer J. Becker (1976), lid sinds 2016 Belangrijkste functie: Partner Intersaction De heer E.P. van Steenbergen (1963), lid sinds 2016 Belangrijkste functies: Zelfstandig adviseur Corporate Finance Voormalig Managing Partner van Bank Oyens & Van Eeghen NV 13

14 Directieverslag Midlin NV boekjaar 2015/2016 Beste mede-aandeelhouder Op 30 september 2016 sloot Midlin NV het boekjaar af op een intrinsieke waarde van 151,14 per aandeel. Het rendement, inclusief het in januari uitgekeerde dividend van 4,00 per aandeel, komt daarmee voor het boekjaar uit op afgerond 10%, of 9,97% om precies te zijn. De ontwikkelingen bij Fagron domineerden het jaar voor ons. Vele malen haalde het bedrijf de voorpagina van de Nederlandse en Belgische financiële pers in negatieve zin. Illustratief hiervoor was een paginagroot artikel in het Financieele Dagblad met de titel: De zeven plagen van Fagron, waarin zeven problemen werden uitvergroot. De koersontwikkeling van het aandeel Fagron was erg volatiel, maar bracht Midlin uiteindelijk toch een mooie positieve rendementsbijdrage. We kapitaliseerden bij het bedrijf op de constructieve manier waarop we het de afgelopen jaren tegemoet zijn getreden. In het vervolg van dit verslag zullen we dieper bij de gebeurtenissen en vooruitzichten voor Fagron stilstaan. Ook bij het Duitse CENTROTEC hebben we ons het afgelopen jaar wat sterker geroerd om het bedrijf aan te sporen het ambitieniveau op te schroeven. Door te pleiten voor een actiever groeibeleid dan wel het uitkeren van een veel hoger dividend. Hoewel onze Gegenantrag in de Hauptversammlung lastig was voor de voorzitter van de Raad van Commissarissen, de heer Krass, leverde het wel een vruchtbare discussie op. Later meer hierover. Bijna alle bedrijven in portefeuille, op twee na, droegen afgelopen jaar bij aan het rendement. De grootste positieve bijdrage kwam van technotrans ( 2,7 miljoen) gevolgd door Kendrion ( 2,0 miljoen), Fagron ( 1,1 miljoen) en zooplus ( 1,0 miljoen). Een negatieve bijdrage leverde Schaltbau (- 1,6 miljoen) en Lucas Bols (- 0,3 miljoen). De verkoop van de positie in Grontmij/Sweco en de verkoop van de laatste aandelen TOM TAILOR laten we hierbij buiten beschouwing. Deze mutaties in de eerste dagen van het boekjaar hadden geen noemenswaardig rendementseffect. Matige stemming op Europese beurzen Na een heel mooi 2015 was de stemming op de Europese beurzen in 2016 niet erg positief. In de eerste maanden van het jaar daalden de koersen toen de Amerikaanse centrale bank haar eerste renteverhoging sinds het begin van de crisis doorvoerde. Daarna golfde het sentiment op en neer afhankelijk van de inschatting hoe snel of langzaam de volgende renteverhoging zou volgen. Naarmate dit langer uitbleef herstelden de koersen weer van de eerdere dalingen. In de zomer had het besluit van het Britse volk 14

15 Koersverloop Midlin in boekjaar 2015/ om uit de Europese Unie ( EU ) te willen stappen een kortstondig negatief effect op de aandelenkoersen. De Britse pond werd nog het meest geraakt en verloor ruim 15% van haar waarde ten opzichte van de euro. Ook de verrassende uitslag van de Amerikaanse verkiezingen in november 2016 leidde tot de nodige volatiliteit. Met name de marktrente liep stevig op en drukte de rendementen op staatsobligaties diep in het rood. De matige beursontwikkelingen weerspiegelen niet de economische ontwikkelingen in Europa en in Duitsland en Nederland specifiek. De Duitse economische groei van 1,8% is mooi, ook al is het niet bijzonder hoog. De werkloosheid daalde verder naar 6% en de Duitse consument ging weer wat meer besteden. Ook de Duitse overheid, die met een begrotingsoverschot werkt, ging meer besteden. En niet alleen aan de opvang van vluchtelingen, maar ook aan bijvoorbeeld infrastructuur en defensie. De Nederlandse economie groeide met ruim 2% wat harder dan de Duitse. De werkloosheid daalde naar 5,7% en de consument durft weer grotere uitgaven te doen, zoals het kopen van huizen en de inrichting daarvan. Toch is het overall beeld dat de Europese economie langzaam groeit. Onderliggend zie je een verschuiving van industriële bedrijvigheid en export naar consumptie en overheidsstimulering. In 2017 zijn er verkiezingen in Nederland, Frankrijk en Duitsland en er valt niet uit te sluiten dat nieuwe mensen de macht overnemen. Dat kan net als in het Verenigd Koninkrijk ( VK ) en de Verenigde Staten ( VS ) leiden tot ander beleid. De onzekerheid die dat oplevert, kan effect hebben op het sentiment op de kapitaalmarkten. Ontwikkelingen in de portefeuille Bij een aantal bedrijven in de portefeuille is er in het afgelopen jaar het nodige gebeurd. De ontwikkelingen bij Fagron hebben het meeste van onze tijd en aandacht gevraagd. Maar ook de strategisch belangrijke overnames die Sligro en technotrans pleegden en de onverwachte managementwisselingen bij First Sensor en Schaltbau zijn belangrijke ontwikkelingen die ons flink bezighielden. 15

16 Fagron krijgt kapitaalversterking Na een tumultueus jaar heeft Fagron per saldo een positieve bijdrage aan het rendement geleverd van 1,1 miljoen. Dat kwam vooral door onze deelname aan de kapitaalversterking waarop we een heel mooi rendement maakten. Vorig jaar schreven we al dat Fagron geraakt werd in haar Amerikaanse activiteiten door het besluit van zorgverzekeraars de vergoedingen voor maatwerkmedicijnen te verlagen. Door de winstdaling die dat veroorzaakte werd de hoge schuld van het bedrijf een probleem. Omdat hierop niet geacteerd werd door de directie verloren wij en andere aandeelhouders en later ook de banken het vertrouwen in voormalig topman Van Jeveren en zijn kompaan CFO Portefeuilleverdeling Brunel 5% CENTROTEC 7% Fagron 15% First Sensor 9% Gerresheimer 2% Kendrion 9% Lucas Bols 5% Nedap 4% NEXUS 2% Schaltbau 5% Sligro 7% technotrans 10% zooplus 9% Kas & overigen 11% Peeters. Het doek voor beide heren viel toen de door hen bedachte uitweg, een overname van het bedrijf door een private equity investeerder, strandde. CEO Van Jeveren werd vervangen door Hans Stols, een man met een financiële achtergrond en circa dertig jaar ervaring in de farmaceutische industrie. Hij zette in op het behoud van de beursnotering en reparatie van de balans door een kapitaalinjectie van 220 miljoen. Hij nodigde ons uit om deel te nemen in de kapitaalronde samen met onder andere Waterland Private Equity en de Belgische miljardairs Philip Balcaen en Marc Coucke. Waterland, als belangrijkste partij, garandeerde bovendien het publieke deel van de kapitaalronde en maakte de hele reddingsoperatie voorwaardelijk aan een soepele opstelling van de banken de komende drie jaar. De banken gingen na lang mitsen en maren akkoord en de herfinanciering werd in juli 2016 afgerond. Ondertussen was duidelijk geworden dat twee Amerikaanse probleemdochters Bellevue en Freedom echt volledig afgeschreven moesten worden. De overige Amerikaanse, Braziliaanse en Europese activiteiten zijn gezond en hebben nog volop groeipotentieel. Dat is dan ook de reden dat wij graag bij deze onderneming betrokken blijven en deelnamen aan de kapitaalversterking. Steeds strengere regels worden er gesteld aan het bereiden van medicijnen. Met name in de VS is hierdoor een sterke trend naar uitbesteding door ziekenhuizen ontstaan. Fagron heeft hiervoor een state-of-the art faciliteit gebouwd die de komende jaren de belangrijkste groeimotor van het bedrijf kan worden. Sligro koopt JAVA Sligro investeerde in 2016 volop in de toekomst. De zelfbedieningsgroothandels worden verbouwd en er werd een grote stap gezet op de Belgische foodservice markt met een overname. In 2015 nam het bedrijf al het besluit om in België twee eigen vestigingen te openen. De verwachting is dat de eerste in de loop van 16

17 2017 haar deuren in Antwerpen zal openen. Begin 2016 lukte het om de Belgische foodservice groothandel JAVA over te nemen. JAVA Foodservice is een top drie speler in de Belgische foodservice markt en richt zich specifiek op de marktsegmenten institutioneel, bedrijfscatering en een aantal hotelketens. In de Nederlandse foodservice markt profiteert Sligro van goede economische omstandigheden met een mooie groei bij bezorgklanten. Minder goed is de resultaatontwikkeling bij supermarktdochter EMTÉ. Hoewel de supermarkt al jaren prijzen in de wacht sleept voor beste kaas- en vleesafdeling, kopen de klanten er toch steeds een beetje minder. Te lang is gewacht met investeren in de formule, terwijl Jumbo en Albert Heijn een opgefrist winkel bestand hebben. In 2016 is EMTÉ begonnen met de ombouw van supermarkten naar de nieuwe 3.0 formule. Deze formule ziet er prachtig uit. Maar of dit EMTÉ snel weer gezond gaat maken valt helaas nog niet te zeggen. technotrans koopt gwk In boekjaar 2015/2016 leverde technotrans met 2,7 miljoen de grootste rendementsbijdrage. De resultaten blijven zich positief ontwikkelen en de overname van gwk Gesellschaft Wärme Kältetechnik mbh ( gwk ) leverde een extra koerssprongetje op. gwk is een bedrijf dat net als technotrans gespecialiseerd is in het op de juiste temperatuur houden van machines. gwk doet dit vooral voor kunststof spuitgiet- en extrusiemachines. gwk apparatuur verwarmt en koelt de mal die de uiteindelijke productvorm bepaalt. Het juist verwarmen en koelen van het kunststof bepaalt de kwaliteit van het eindproduct en de productiviteit van de machine. gwk verkoopt haar apparatuur aan producenten van extrusie- en spuitgietmachines én aan de producenten van kunststof componenten die deze machines gebruiken. gwk ziet het adviseren van deze laatste klantgroep op het gebied van temperatuurcontrole als haar belangrijkste onderscheidende factor. Onder de vleugels van technotrans kan het deze propositie ook buiten Duitsland veel beter uitvoeren, omdat het een eigen netwerk van servicekantoren heeft in de belangrijkste industriële landen wereldwijd. Ook kunnen beide bedrijven over en weer van elkaar leren en samenwerken. Gezamenlijke inkoop van componenten moet ook een belangrijke kostenbesparing opleveren. Voor technotrans betekent deze stap dat het bedrijf de afhankelijkheid van de offset printmarkt en van enkele grote klanten sterk verminderd heeft. Hierdoor verbetert het groei- en risicoprofiel aanzienlijk. First Sensor boekt progressie Ook First Sensor heeft een memorabel jaar achter de rug. Ondanks het onverwachte vertrek van CEO Schefter ontwikkelden de resultaten zich goed. De omzet groeide in de eerste negen maanden van 2016 wederom met dubbele cijfers en dat leidt nu ook tot een stijging van de winstgevendheid. De afgelopen twee jaar lukte dit nog niet door investeringen in de organisatie. Zo centraliseerde en professionaliseerde First Sensor haar productie, R&D, sales en ondersteunende diensten. De professionaliseringsslag ging gepaard met het aantrekken van goede mensen en aanvankelijk met hoge advieskosten. Dat laatste is nu niet meer nodig en de maatregelen beginnen vruchten af te werpen. Het vertrek van CEO Schefter valt ons tegen omdat er in zijn termijn goed werk is geleverd. Zijn opvolger is reeds aangekondigd en zal begin 2017 beginnen. Hij komt van het Duitse technologiebedrijf Jenoptik en heeft een goede staat van dienst en relevante industriekennis. Schaltbau verliest glans Het belang van goed management wordt onderstreept door Schaltbau. Dit bedrijf stelde afgelopen jaar behoorlijk teleur en leverde in boekjaar 2015/2016 de grootste negatieve bijdrage aan het rendement (- 1,6 miljoen). Na 17

18 een aantal incidenten van slechte communicatie met de financiële markten bleek in het voorjaar van 2016 dat hieraan een vertrouwensbreuk tussen de CEO en CFO ten grondslag lag. Omdat de Raad van Commissarissen verdeeld was over de kwestie, dreigde dit op de aandeelhoudersvergadering uitgevochten te worden. Gelukkig kwamen de partijen er toch nog uit vóór de vergadering en vertrokken de CFO en een commissaris die haar steunde. Wij hebben in deze periode met alle betrokken partijen contact gehad en zijn nu vooral blij dat deze strijd beslecht is, zodat er weer volop gefocust kan worden op de business. En daar valt veel te doen, omdat de resultaten tegenvallen in Hoewel het orderboek goed groeit wordt het bedrijf geconfronteerd met lager dan verwachte uitleveringen aan klanten. Een aantal afnemers heeft vertraging opgelopen met de eigen productie met als gevolg dat Schaltbau als leverancier ook later moet uitleveren. Daarmee is 2016 een flinke deuk in het trackrecord van CEO Cammann die de leiding in het bedrijf vijftien jaar geleden overnam, het bedrijf reorganiseerde en groot maakte. Zooplus groeit door Zooplus, de webshop met alles voor het huisdier, heeft geen last van wegblijvende klanten. In 2015 nam de omzet met 31% toe en in 2016 voorzien we wederom een omzetgroei van minimaal 25% naar meer dan 900 miljoen. In alle dertig landen waar de online winkel actief is groeit ze met dubbele cijfers. De groei komt van bestaande en nieuwe klanten. Het bedrijf verwent bestaande klanten met lage prijzen en een goede service en is er terecht trots op dat 93% van de bestellingen van klanten komt die vorig jaar ook al regelmatig bestelden. De flinke daling van het Britse pond na de Brexit drukt de omzetgroei en winstgevendheid wel enigszins. Wij verwachten dat dit het besluit om in het VK een eigen distributiecentrum op te zetten zal bespoedigen. In 2017 zal de symbolische omzetgrens van 1 miljard doorbroken worden en verstevigt zooplus haar positie als grootste inkoper van huisdierproducten. Een steeds sterkere inkooppositie en efficiëntere logistiek moeten het bedrijf op termijn een hogere winstgevendheid brengen. Investeringen en desinvesteringen Ook dit jaar hebben we een aantal nieuwe belangen genomen en een aantal andere belangen verkocht. Nieuw in de portefeuille zijn Kendrion en NEXUS. We verkochten de posities in Jenoptik en Gerresheimer. De positie in Lucas Bols werd flink afgebouwd. Kendrion: Simplify, Focus, Grow In oktober 2015 namen we een nieuwe positie in het aan de Nederlandse beurs genoteerde bedrijf Kendrion. Kendrion is een producent van hoogwaardige elektromagneten die wereldwijd actief is, maar de meeste zaken in Duitsland doet. Zij levert haar producten aan de machine-, auto- en truck-industrie. Het bedrijf groeide afgelopen tien jaar met gemiddeld 14%, zowel autonoom als door overnames. De winstgroei bleef de laatste jaren echter behoorlijk achter bij de omzetgroei. Door gesprekken met de directie en de Raad van Commissarissen kregen we de indruk dat met de komst van een nieuwe CEO meer prioriteit op winstverbetering zou komen. Van Beurden, de nieuwe CEO, ontvouwde in mei 2016, zo n vijf maanden na zijn aantreden, een strategie-update die bij ons in de smaak viel. Het strategisch plan bestaat uit drie overlappende fases, Simplify, Focus en Grow. De nadruk van het plan ligt op het reduceren van de complexiteit in de organisatie (Simplify) en op het maken van gefocuste keuzes met betrekking tot, onder andere, het inzetten van kapitaal (Focus). Belangrijkste doelstelling in de komende drie jaar is het herstellen van de winstgevendheid. Om deze daadkracht te onderbouwen heeft de Raad van Bestuur een duidelijke richtlijn afgegeven. De EBITA marge, de operationele winst voor afschrijvingen op immateriële activa, moet eind % 18

19 van de omzet bedragen. Met een voorziene gemiddelde autonome groei van 5% per jaar over de komende drie jaar, zou de operationele winst dan bijna moeten verdubbelen. Na drie jaar moeten de meer gefocuste investeringen in groeisegmenten tot een hogere autonome groei leiden. Ook kan het bedrijf door gerichte overnames het groeiprofiel versterken (Grow). Jenoptik winst veiliggesteld In november 2015 verkochten we onze positie in Jenoptik. We realiseerden op deze investering een rendement van 2,1 miljoen sinds maart Dat komt neer op een rendement van ruim 100% ten opzichte van onze initiële positie. Belangrijkste reden voor de verkoop was de sterke koersperformance in een relatief korte tijd en de daardoor fors gestegen waardering. Bijkomende reden was onze toenemende bezorgdheid over de bedrijfscultuur. De openlijke ruzie tussen de CEO en de CFO over het te voeren beleid had een jaar eerder al voor hoofdbrekens gezorgd. Bovendien verscheen een uiterst kritisch stuk in de Duitse pers over de bedrijfscultuur waarin klokkenluiders een beeld schetsten van de CEO die behoorlijk autoritair opereert en op grote afstand van de werkvloer staat. Ook onze eigen waarnemingen in de gesprekken die wij met CEO Mertin hadden gaven een beeld dat veel kenmerken had van een zonnekoning. Wij vinden een autoritair regime een risico voor de onderneming, zeker als dat leidt tot het vertrek van goede mensen. Driekwart jaar na de verkoop van onze positie kondigde het bedrijf aan dat CEO Mertin in maart 2017 vertrekt. Wij blijven Jenoptik natuurlijk volgen, want afscheid van een mooi bedrijf hoeft niet definitief te zijn. Als het nieuwe management een positieve indruk geeft en de waardering weer interessant is, kunnen we eventueel weer instappen. Mixed feelings bij Lucas Bols Bij Lucas Bols hebben we mixed feelings. De koers steeg aanvankelijk fors omdat de familie Nolet een 25%-belang in de likeurenproducent kocht. Dit voedde de hoop op een overnamebieding door de Schiedamse Wodka en Jeneverproducent. De resultaten van Lucas Bols bleven in 2016 echter behoorlijk achter bij onze verwachting, waardoor het aandeel Lucas Bols zijn koerswinst weer inleverde. De omzetdaling in boekjaar 2015/2016 van Lucas Bols stelt onze overtuiging dat het bedrijf structureel kan groeien behoorlijk op de proef. Diverse gesprekken met de directie namen onze scepsis niet weg en daarop besloten wij de positie af te bouwen. Ook van de recente aankondiging van Lucas Bols dat ze het likeurenmerk Passoä overneemt van Remy Cointreau kunnen we niet heel enthousiast worden. Financieel lijkt de deal aantrekkelijk omdat Lucas Bols pas over drie tot vijf jaar de overnamesom van 60 miljoen hoeft te voldoen en tot die tijd al wel de omzet en winst bij haar eigen resultaten mag optellen. In onze ogen versterkt het bedrijf hiermee de portefeuille van Europese lokale merken. De groei zit echter met name in het premium segment, dus bij merken die wereldwijd tegen hoge prijzen en dito marges verkocht kunnen worden. In Europa staat de alcoholconsumptie onder druk. Groei valt naar verwachting in Azië, opkomende landen en de VS te verwachten. Het is nog maar de vraag in hoeverre Lucas Bols daar Passoä op de cocktailkaart weet te zetten. Met deze overname heeft de onderneming voor de komende jaren haar financiële ruimte om te groeien door middel van overnames gebruikt. Het zal alle zeilen bij moeten zetten om over drie tot vijf jaar de overnamesom te kunnen voldoen en tegelijkertijd een goed dividend te blijven uitkeren. Gerresheimer rondt strategische agenda af Ook het aandeel Gerresheimer presteerde erg goed de afgelopen periode. De verkoop van kapitaalintensieve activiteiten en de aankoop van het zeer winstgevende Centor leidde tot 19

20 een flinke stijging van zowel de winst, maar vooral ook van de waardering van het aandeel. In 2015 verkocht de Duitse producent van medicijnverpakkingen haar zogenaamde Tubing-activiteiten waar glazen buizen geproduceerd worden. Deze buizen dienen als input voor de productie van bijvoorbeeld glazen injectiespuiten. Dat laatste blijft Gerresheimer doen, maar voortaan koopt ze het basismateriaal van Corning aan wie het de Tubingactiviteiten heeft verkocht. Tegelijkertijd kocht Gerresheimer het Amerikaanse Centor, een producent van plastic pillendoosjes met veiligheidssluitingen, die onder andere apothekersketens gebruiken bij de uitgifte van pillen aan patiënten. Tot slot werd in 2016 het 51%-belang in Kimble Chase verkocht aan een private equity investeerder. Kimble Chase is een producent en handelaar in glaswerk voor laboratoria in de VS. Het was daarmee een vreemde eend in de Gerresheimer-portfolio omdat het hier om veel laagwaardige producten gaat en heel andere klanten kent. De verkoop is positief voor Sectorverdeling Consument 20% Dienstverlening 5% Gezondheidszorg 17% Industrie 36% Technologie 11% Kas & overigen 12% het margeprofiel van Gerresheimer. Met deze reeks transacties heeft Gerresheimer invulling gegeven aan haar strategische agenda om te groeien in plastic verpakkingen in de VS en in de glasactiviteiten te focussen op de meest attractieve segmenten. De transitie werd zichtbaar in duidelijk hogere marges. De autonome omzetgroei blijft echter achter bij onze verwachtingen en daarvan zal het de komende periode toch vooral moeten komen. Door de Centorovername is de schuldenlast flink gestegen, waardoor het bedrijf komend jaar prioriteit geeft aan schuld afbouw. Wat ons betreft is de koersstijging dan ook wat te ver naar boven doorgeschoten, zodat we besloten onze winst te nemen. Ook hier geldt dat als de rendementsperspectieven verbeteren, doordat bijvoorbeeld de koers daalt of de autonome omzetgroei aantrekt, we eventueel weer kunnen instappen. We realiseerden een rendement van 2,5 miljoen ofwel ruim 100% ten opzichte van onze initiële investering in De laatste aandelen Gerresheimer hebben we kort na het einde boekjaar verkocht. NEXUS / NEXT GENERATION software In NEXUS denken we een goede opvolger gevonden te hebben van Gerresheimer. Het bedrijf uit Baden Württemberg ontwikkelt, verkoopt en implementeert software voor ziekenhuizen (ziekenhuis informatie systemen) en medisch specialisten (software voor diagnostische afdelingen). Afgelopen jaar lanceerde NEXUS NEXT GENERATION; een nieuwe generatie software met veel gebruiksvriendelijke en intuïtieve werkschermen voor artsen en medisch personeel. In Duitsland is NEXUS de nummer drie in ziekenhuissoftware na ORBIS (onderdeel van het Belgische Agfa) en het Amerikaanse Cerner. In Nederland nam het begin 2015 qucare over, de nummer drie, en investeerde sindsdien in de verbetering van het softwarepakket. Medio 2016 heeft NEXUS Nederland haar eerste NEXT GENERATION 20

21 implementaties afgerond. De softwarepakketten voor medisch specialisten werken naadloos samen met de software die het ziekenhuis gebruikt, waardoor een efficiëntere en foutloze zorgverlening mogelijk is. In veel ziekenhuizen worden vanuit het verleden nog veel verschillende pakketten van verschillende leveranciers gebruikt die niet of slecht informatie kunnen uitwisselen. De Nederlandse ziekenhuizen lopen in Europa flink voorop met het gebruik van moderne software. Niet in de laatste plaats door goede software van marktleider ChipSoft die veel marktaandeel wint. In Duitsland is de markt nog steeds erg versnipperd. Ook daar zie je goede spelers zoals ORBIS en NEXUS marktaandeel winnen van spelers die te weinig investeren in productontwikkeling en slechts uit zijn op het realiseren van zo hoog mogelijke winsten door kosten te besparen. Voor NEXUS ligt hier de komende jaren een grote kans om verder marktaandeel te winnen met haar NEXT GENERATION pakketten. Zeker nu het Amerikaanse Cerner, dat drie verschillende labels voert, besloten heeft er hier een van te gaan beëindigen. Klanten kunnen natuurlijk overstappen naar een ander Cerner pakket, maar zullen ook zeker bij NEXUS informeren. Duitsland kent veel ziekenhuizen, groot en klein. Het gebruik van technologie loopt hier behoorlijk achter op wat wij hier in Nederland gewend zijn. Ook dat biedt NEXUS de komende jaren kansen, want het is toch wel de verwachting dat de Duitsers een inhaalbeweging zullen gaan maken. Betrokken aandeelhouderschap Belangrijk in onze filosofie is onze opstelling als betrokken aandeelhouder. Dat past bij het langetermijnaandeelhouderschap dat wij nastreven. Het betekent onder meer dat wij lastige onderwerpen of vragen niet uit de weg gaan, maar juist bespreekbaar maken. Deze zijn divers. In ieder geval stellen wij altijd die zaken aan de orde waar wij als aandeelhouder ook formeel iets van mogen vinden. Het bezoeken van aandeelhoudersvergaderingen en het laten horen van onze stem is daarom belangrijk voor ons. Meer informatie over ons stembeleid vindt u bij punt 4 in de algemene toelichting van de jaarrekening (Stembeleid). De meerwaarde van het bespreken van lastige onderwerpen is niet alleen dat wij onze rechten en langetermijnbelang verdedigen; het levert ons ook waardevolle (beleggings)informatie op en verbreedt de discussie. De reddingsoperatie van Fagron was ongetwijfeld ons meest actieve dossier afgelopen jaar. Als langetermijnaandeelhouder hebben we zo goed mogelijk uw en ons belang vertegenwoordigd. Daar waar we dat nodig achtten, zijn we in gesprek gegaan met de Raad van Bestuur om de gedachtevorming te beïnvloeden. Onze opstelling resulteerde uiteindelijk in de uitnodiging om als kleine aandeelhouder deel te nemen aan de kapitaalverhoging onder dezelfde voorwaarden als de grote jongens. Dat betrokken aandeelhouderschap ook echt rendement oplevert heeft deze casus wel bewezen. Uiteindelijk realiseerden we in het boekjaar een rendementsbijdrage van 1,1 miljoen op onze investering in Fagron dankzij de deelname in de kapitaalronde. Ook bij CENTROTEC hebben we flink van ons laten horen. Al langere tijd roepen we de directie en de Raad van Commissarissen op om meer werk te maken van de buy-and-build strategie of om een veel groter deel van de winst als dividend uit te keren. Door geen van beide te doen is het bedrijf inmiddels schuldenvrij en dreigt een inefficiënt gebruik van middelen te ontstaan. Wij denken overigens dat beide wenselijk is, aanzienlijk meer dividend én een actiever overnamebeleid. Nadat ons duidelijk werd dat de directie wel wat in onze argumentatie ziet maar de Raad van Commissarissen niet, besloten we ons pleidooi daar te houden. Voorzitter Krass is tevens grootaandeelhouder met meer dan 50% van de aandelen en hij 21

22 bepaalt wat er met de winst gebeurt. Hij zegt graag een grote overname te willen doen om de marktpositie in de verwarmings- en/of ventilatiemarkt te versterken. Door weinig dividend uit te keren wordt er gespaard zodat er straks niet te veel bijgeleend hoeft te worden, is zijn redenering. Ook wil hij niet verwateren, dus is een uitgifte van nieuwe aandelen ter financiering van een overname ongewenst. Vanuit zijn standpunt misschien begrijpelijk, maar voor ons en andere aandeelhouders niet. Het sparen voor later houdt de ontwikkeling van het bedrijf op, terwijl er mogelijk mooie overnamekansen zijn gemist. Om ons pleidooi meer onder de aandacht te brengen, hebben we op de aandeelhoudersvergadering een Gegenantrag, een tegenvoorstel voor het dividendbeleid, ingediend met als motivatie: Geen overnames? Dan een fatsoenlijk dividend. Het leverde een levendige discussie op maar was in de stemming natuurlijk kansloos, want Krass stemde tegen. Krass beweerde dat we hem volgend jaar dankbaar zullen zijn dat er weinig dividend is uitgekeerd en CENTROTEC dan een grote overname heeft gedaan. We hopen dat hij gelijk krijgt. Zoals u weet, hebben wij bij detacheerder Brunel in het verleden ook vaak om een ruimhartiger dividendbeleid gevraagd. Het bedrijf bezit een jaarlijks groeiende berg kasgeld en heeft buiten het financieren van de (autonome) groei geen andere kapitaalbehoefte. Want overnames doet het bedrijf in beginsel niet. Vorig jaar meldden we al dat het dividendbeleid van Brunel verruimd is van 30% tot 60% naar 30% tot 100% van de nettowinst. Tevens stelt het dividendbeleid dat het bedrijf nooit meer een dividend van minder dan 0,70 per aandeel uitkeert. We waren dan ook positief verrast toen het bedrijf begin 2016 bekendmaakte 1,50 per aandeel aan dividend uit te keren over 2015, want dat is tweemaal de nettowinst over dat jaar. Voor Midlin leverde dit aan dividend op en Brunel was daarmee de belangrijkste dividendbetaler in onze portefeuille. Balans en resultaten De jaarrekening is opgesteld voor resultaatbestemming. Met name door de niet-gerealiseerde waardeveranderingen van kwam het resultaat van het boekjaar uit op Aan dividend werd ontvangen. Het totaal van de overige reserves en het onverdeeld resultaat is Wij stellen voor om per aandeel 4,40 aan dividend uit te betalen (2014/2015: 4,00). Op bladzijde 52 in de overige gegevens is dit voorstel nader toegelicht. Uiteraard is het aan de Algemene Vergadering van Aandeelhouders om hierover te beslissen. In het boekjaar 2015/2016 hebben we in totaal nieuwe aandelen uitgegeven, waarop aan kapitaal is gestort. Een aantal aandeelhouders besloot om verschillende redenen aandelen Midlin aan te bieden. In totaal kochten wij aandelen in voor een bedrag van Per saldo groeide het aantal uitstaande certificaten het afgelopen jaar met 23% naar Daarmee zet de gestage groei van het vermogen van Midlin verder door. In 2015/2016 ontving Midlin aan dividend. In boekjaar 2014/2015 was dat nog De gerealiseerde waardeveranderingen van (2014/2015: ) is een optelsom van de resultaten op de hele of gedeeltelijke verkoop van een aantal belangen. Op de verkoop van onze belangen in Jenoptik en Gerresheimer realiseerden we een forse winst. Ook de gedeeltelijke verkoop van de belangen zooplus, technotrans en Fagron droegen positief bij aan het resultaat. Op bladzijde 45 zijn de bedragen gespecificeerd. De managementvergoeding bedroeg (2014/2015: ). De intrinsieke waarde van Midlin steeg gedurende het boekjaar tot boven de high watermark vermeerderd met 5%. Als gevolg van de toegenomen 22

23 intrinsieke waarde per aandeel is over boekjaar 2015/2016 een winstparticipatie verschuldigd van (2014/2015: ). De overige kosten bedragen (2014/2015: ). Het nettoresultaat kwam uit op (2014/2015: ). Risico s In de algemene toelichting op de jaarrekening is een risicoparagraaf opgenomen. Bekend mag zijn dat beleggen in effecten, wat de beleggingen in onze portefeuille en daarmee in Midlin zijn, risico s met zich brengt. De risico s, die beschreven staan op bladzijden 36 tot en met 39, hangen deels samen met de bedrijfsactiviteiten van de ondernemingen waarin Midlin een belang houdt. Hoewel een groot aantal risico s genoemd wordt, hebben wij niet de illusie vol ledig te zijn. De financiële crises hebben aan getoond dat juist het onverwachte en niet als risico onderkende grote gevolgen kan hebben. Bij de samenstelling van de Midlinportefeuille streven we door de weging en selectie van bedrijven naar een spreiding over posities, sectoren en landen. In verband met het open-end karakter van Midlin en daarmee gepaard gaande doorlopende inkoopverplichting is een substantieel deel van de portefeuille belegd in meer liquide small caps. we gebruik van voor Midlin en beheerder Teslin Capital Management BV ( Teslin ) onafhankelijke brokers. Ook kennen zowel Midlin als Teslin een eigen Raad van Commissarissen die toezicht houdt. Jaarlijks legt de directie van Teslin verantwoording af in de Algemene Vergadering van Aandeelhouders over het gevoerde beleid. Het fondsmanagement van Midlin geeft een toelichting op het rendement, de portefeuille en de mutaties daarin en beantwoordt vragen van certificaathouders. Na afloop van de vergadering presenteert een van de bedrijven uit de Midlin-portefeuille zich aan de certificaathouders. Ook met dit jaarverslag streven we maximale transparantie na, zodat onze investeerders weten waarin ze beleggen. Teslin beschikt als beheerder van Midlin over een vergunning op grond van artikel 2:65, sub a van de Wet op het financieel toezicht ( Wft ). De Wft en de daarin (deels) geïmplementeerde AIFM-richtlijn stelt regels op het gebied van Landenverdeling Eigen governance Goede governance vragen we van de bedrijven waarin we investeren omdat we geloven dat dat risico s op uitglijders vermindert. Bij Teslin zelf is dat niet anders, denken wij. Goede functiescheiding en checks and balances zijn daarbij belangrijk. In de algemene toelichting op de jaarrekening bij punt 3 (corporate governance) wordt de corporate governance van Midlin meer in detail toegelicht. Voor de administratie en het bewaren van de effecten van Midlin gebruiken we gerenommeerde, onafhankelijke partijen. Hetzelfde geldt voor adviseurs op fiscaal gebied en de accountant van de jaarrekening. Voor transacties in effecten maken Duitsland 44% Nederland 29% België 15% Kas & overigen 12% 23

24 waardering van de activa, liquiditeitenbeheer, uitbesteding, risicobeheersing, kapitaaleisen, beloningsbeleid, belangenverstrengeling en informatieverplichtingen. Het jaarverslag van Midlin over het boekjaar 2015/2016 voldoet aan de eisen die de AIFMrichtlijn daaraan stelt. KAS Trust & Depositary Services BV is de bewaarder van Midlin. Zij heeft (onder meer) als taak het bewaren van de activa. Daarnaast heeft de bewaarder een aantal toezichthoudende taken. Zo moet de bewaarder er op toezien dat de activa wel op de juiste manier worden ver- of aangekocht, of het vermogen van het fonds wel juist wordt geadministreerd en monitort zij de cashflows. Bedrijfsvoering Teslin beschikt als beheerder van Midlin over een beschrijving van de bedrijfsvoering ( Beschrijving ) die voldoet aan de eisen van de Wft en het Besluit gedragstoezicht financiële ondernemingen ( Bgfo ). De Beschrijving kan geen zekerheid bieden dat zich nooit afwijkingen zullen voordoen, maar is ontworpen om een redelijke mate van zekerheid te verkrijgen over de effectiviteit van de interne beheersingsmaatregelen aangaande de risico s gerelateerd aan de activiteiten van Midlin. Gedurende het boekjaar zijn verschillende aspecten van de bedrijfsvoering beoordeeld en geactualiseerd. Hierbij zijn geen constateringen gedaan op grond waarvan zou moeten worden geconcludeerd dat de Beschrijving en de opzet van de bedrijfsvoering als bedoeld in artikel 121 Bgfo niet voldoen aan de vereisten zoals opgenomen in de Wft en daaraan gerelateerde regelgeving. Op grond hiervan verklaart Teslin als beheerder van Midlin te beschikken over een Beschrijving als bedoeld in artikel 121 Bgfo, die voldoet aan de eisen van de Bgfo. In het boekjaar 2015/2016 is niet geconstateerd dat de bedrijfsvoering niet effectief en niet overeenkomstig de Beschrijving functioneert. Derhalve verklaart Teslin met een redelijke mate van zekerheid dat de bedrijfs- Rombout Houben voering gedurende het verslagjaar 2015/2016 effectief en overeenkomstig de Beschrijving heeft gefunctioneerd. Voorstel resultaatbestemming De minimale uitdelingsverplichting voor dit boekjaar is door de belastingadviseur berekend op , wat neerkomt op 1,09 per aandeel. Gelet op de gang van zaken bij de bedrijven in onze portefeuille stellen wij, met goedkeuring van de Raad van Commissarissen, voor om een dividend uit te keren van 4,40 (2014/2015: 4,00) per aandeel. Het dividend wordt binnen een week na de Algemene Vergadering van Aandeelhouders betaalbaar gesteld. 24

25 Vooruitzichten Wij verwachten dat ook 2017 weer een interessant jaar zal worden. Verkiezingen in een aantal Europese landen, het beleid van de nieuwe president in de VS, de opstart van de exit gesprekken van de Britten uit de EU en de afbouw van de monetaire steun van de Amerikaanse en eventueel de Europese Centrale Bank brengen de nodige onzekerheid met zich mee. Tegen het einde van 2017 zal hier wel meer duidelijkheid over zijn. Kijken we door onze portefeuille heen naar de bedrijven waarin wij investeren, dan taxeren we in totaal een omzetgroei van ruim 8% en een stijging van de operationele winst voor afschrijvingen van 15%. De dividendinkomsten zullen in het boekjaar 2016/2017 waarschijnlijk lager uitkomen dan in 2015/2016, onder meer omdat we geen bonusdividend meer van Brunel verwachten. Een aantal bedrijven investeerde afgelopen jaar flink en de vruchten daarvan moeten nog worden geplukt. Over het algemeen wordt de getaxeerde omzet en winstgroei organisch gerealiseerd. Bij enkele bedrijven spelen de effecten van overnames een rol, zoals bij technotrans en Sligro. Bij deze en de andere bedrijven bieden de hoge kasstromen, sterke balansen en lage renteniveaus volop mogelijkheden om via overnames strategische doelen sneller te bereiken. Ook valt het niet uit te sluiten dat een bedrijf uit onze portefeuille zelf overgenomen wordt. Het komend boekjaar zullen wij weer veel contact hebben met de directies en commissarissen van de bedrijven in de portefeuille. We bespreken met hen onder meer de strategie en het beleid. Hoewel we investeren voor de lange termijn betekent dat niet dat we onze bestaande posities nooit heroverwegen. In de afgelopen jaren hebben we jaarlijks enkele nieuwe posities genomen en enkele andere afgebouwd. Dat zullen we ook dit jaar weer doen. Bijvoorbeeld omdat koersen hard stijgen en wij denken dat zich elders betere rendementskansen voordoen. In ieder geval zullen wij ernaar streven het aantal bedrijven in de portefeuille weer uit te breiden. We hebben daarvoor de middelen beschikbaar. Maarsbergen, 23 januari 2017 Rombout Houben, fondsmanager Midlin NV Teslin Capital Management BV Maarten Hartog Aleid Kruize Frederik van Beuningen Hein van Beuningen 25

26 26

27 Jaarrekening 27

28 Jaarrekening 2015/2016 Balans Balans per 30 september 2016 (voor winstbestemming) Bedragen in euro s Toelichting Beleggingen Aandelen Vorderingen Overige activa Liquide middelen Kortlopende schulden Uitkomst van vorderingen en overige activa min kortlopende schulden Uitkomst van activa min kortlopende schulden Eigen vermogen 10 Geplaatst kapitaal Agioreserve Overige reserves Onverdeeld resultaat Nettovermogenswaarde

29 Winst en verlies Winst- en verliesrekening over de periode / Bedragen in euro s Toelichting 2015/ /2015 Opbrengsten uit 11 beleggingen Dividenden Interest Gerealiseerde waardeveranderingen Niet-gerealiseerde waardeveranderingen Overige opbrengsten Op- en afslag Overige baten Kosten 13 Managementvergoeding Winstparticipatie Commissarissenbeloning Bewaarkosten Overige kosten Aan- en verkoopkosten beleggingen Resultaat vóór belastingen Vennootschapsbelasting Nettoresultaat na belastingen

30 Kasstroomoverzicht Kasstroomoverzicht over de periode / Bedragen in euro s 2015/ /2015 Kasstroom uit beleggingsactiviteiten Contant ontvangen dividenden Terug ontvangen bronbelasting/verrekend Ontvangen/betaalde interest Aankoop beleggingen Verkoop beleggingen Aan- en verkoopkosten beleggingen Overige betalingen* Kasstroom uit financieringsactiviteiten Ontvangen bij plaatsing aandelen Betaald bij inkoop aandelen Op- en afslag Betaald dividend Saldo uit kasstromen Bankstand begin boekjaar Bankstand einde boekjaar * In de overige betalingen zijn de managementvergoeding, winstparticipatie en overige kosten opgenomen. 30

31 Toelichtingen 31

32 ALGEMENE TOELICHTING 1. Algemeen Midlin NV is opgericht op 26 april 2006 en is een open-end beleggingsinstelling. Indien de omstandigheden zich voordoen als genoemd in (hoofdstuk 6 van) het prospectus kan Midlin (tijdelijk) worden gesloten. Statutair is de vennootschap gevestigd te Utrecht. Midlin heeft een gebroken boekjaar dat eindigt op 30 september. Midlin heeft als doelstelling het opbouwen van een gespreide portefeuille van beleggingen in aan Europese beurzen genoteerde ondernemingen teneinde de certificaathouders in de opbrengst te doen delen. De jaarrekening 2015/2016 is opgemaakt in overeenstemming met in Nederland algemeen aanvaarde grondslagen voor financiële verslaggeving, de AIFM-richtlijn, de Wet op het financieel toezicht ( Wft ) en het Besluit Gedragstoezicht financiële ondernemingen Wft ( Bgfo ) en voldoet aan de wettelijke bepalingen inzake de jaarrekening zoals opgenomen in Titel 9 Boek 2 van het Burgerlijk Wetboek ( BW ) en de Richtlijnen voor de jaarverslaggeving. Midlin heeft de status van fiscale beleggingsinstelling in de zin van artikel 28 van de Wet op de vennootschapsbelasting 1969 en is onder gewone voorwaarden belastingplichtig voor de vennootschapsbelasting. Teslin (als beheerder en directie) wordt aangemerkt als verbonden partij als bedoeld in artikel 381 lid 3 van boek 2 BW respectievelijk gelieerde partij als bedoeld in het Bgfo. Van een gelieerde partij is sprake wanneer een partij rechten kan uitoefenen waardoor invloed van betekenis kan worden uitgeoefend op het zakelijk of financieel beleid van voor zover hier relevant een beheerder van een beleggingsinstelling. Teslin Capital Management beschikt over een vergunning op grond van artikel 2:65, sub a Wft om op te treden als beheerder van beleggingsinstellingen. De AIFM-richtlijn, de Wft en het Bgfo stellen eisen aan het beloningsbeleid van Teslin. Teslin past dit beleid ook voor Midlin toe. Een toelichting van het beloningsbeleid is te raadplegen bij punt 13.2 van de jaarrekening. De managementvergoeding die door Midlin aan Teslin is voldaan, wordt (ex artikel 107 van de AIFM-verordening) verantwoord op bladzijden 46 tot en met 47 van dit jaarverslag. In het afgelopen boekjaar hebben, naast de hierboven vermelde managementvergoeding, geen transacties plaatsgevonden tussen Midlin en met haar verbonden partijen. Voor wat betreft de door gelieerde partijen gehouden belangen in Midlin verwijzen wij naar bladzijde 52 van dit jaarverslag. Continuïteit Deze jaarrekening is opgesteld uitgaande van de continuïteitsveronderstelling. 2. Grondslagen van waardering en bepaling van het resultaat De gehanteerde grondslagen van waardering en bepaling van het resultaat zijn ongewijzigd ten opzichte van het boekjaar 2014/2015. De jaarrekening is opgesteld in euro s. 32

33 Waardering beleggingen De waardering van de beleggingen vindt plaats in euro s op basis van de volgende belangrijkste criteria: beursgenoteerde financiële instrumenten die regelmatig worden verhandeld worden gewaardeerd tegen de laatste slotkoers; op dagen waarop een of meerdere effectenbeurzen of markten waarop een substantieel gedeelte van de onderliggende beleggingen wordt verhandeld om gebruikelijke redenen is of zijn gesloten, kunnen beursgenoteerde beleggingen worden gewaardeerd op basis van een taxatie van de directie met inachtneming van de maatstaven die de vermogensbeheerder voor de waardering van zodanige beleggingen raadzaam acht; niet- of onregelmatig verhandelde beursgenoteerde effecten worden naar het inzicht van de directie gewaardeerd op een (benaderde) marktwaarde met inachtneming van de maatstaven die de vermogensbeheerder voor de waardering van zodanige beleggingen raadzaam acht; de aan- en verkoopkosten beleggingen (uitsluitend beursgenoteerd) betreffen de kosten met betrekking tot beleggingstransacties. Deze worden rechtstreeks ten laste van het resultaat gebracht. Mocht zich een geval voordoen dat er sprake is van een niet-beursgenoteerde belegging, dan kunnen in overeenstemming met verslagleggingsvereisten voor dat geval de aankoopkosten van de belegging worden opgenomen in de kostprijs en worden mee geactiveerd en als gevolg van de waardering tegen reële waarde verwerkt in de koersresultaten. Eventuele verkoopkosten worden in dat geval in mindering gebracht op de opbrengsten en komen eveneens tot uitdrukking in de koersresultaten; en alle overige beleggingen (waaronder eventuele beleggingen in ondernemingen die op het moment van investeren genoteerd waren, maar waarbij een delisting heeft plaatsgevonden waarin Midlin heeft geparticipeerd) worden gewaardeerd op basis van in het maatschappelijk verkeer aanvaardbaar geachte waarderingsgrondslagen. Transactiedatum en afwikkelingsdatum Alle aan- en verkopen van financiële activa en passiva die moeten worden afgewikkeld binnen het tijdsbestek dat door regelgeving of een marktconventie is vastgesteld, worden verantwoord op basis van de transactiedatum, de datum waarop Midlin als partij betrokken wordt bij de contractuele bepalingen van het instrument. Omrekening vreemde valuta Transacties in vreemde valuta worden omgerekend naar euro s tegen de wisselkoers op de transactiedatum. Activa en passiva luidend in vreemde valuta worden omgerekend naar euro s tegen de wisselkoers per de datum van de waardering. Koersverschillen die optreden bij de afwikkeling van transacties worden omgerekend naar euro s tegen de wisselkoers per transactiedatum. Waardering liquide middelen, vorderingen en kortlopende schulden De liquide middelen worden gewaardeerd op nominale waarde en bestaan uit kas, banktegoeden en direct opeisbare deposito s met een looptijd korter dan 12 maanden. De debetsaldi van rekeningen-courant aangehouden bij de depotbank maken integraal deel uit van het cashmanagement van het fonds. Vorderingen worden bij eerste verwerking gewaardeerd op reële waarde. Na eerste verwerking worden vorderingen gewaardeerd tegen op geamortiseerde kostprijs (gelijk aan de nominale waarde indien er geen sprake is van transactiekosten) onder aftrek van eventuele bijzondere waardeverminderingen, indien sprake is van oninbaarheid. 33

34 De kortlopende schulden worden bij eerste verwerking gewaardeerd op reële waarde. Na eerste verwerking worden de kortlopende schulden gewaardeerd op geamortiseerde kostprijs (gelijk aan de nominale waarde indien er geen sprake is van transactiekosten). Kasstroomoverzichten Het kasstroomoverzicht is opgesteld volgens de directe methode. De kasstroom als gevolg van aan- en verkopen van beleggingen en daarmee verband houdende kosten, betaalde en/of ontvangen interest, ontvangen dividenden en overige ontvangsten en betalingen zijn opgenomen onder de kasstroom uit beleggingsactiviteiten. Betaalde dividenden zijn opgenomen onder de kasstroom uit financieringsactiviteiten. Het saldo van de kas en kasequivalenten en de bankschulden vormen de geldmiddelen per 30 september in het kasstroomoverzicht. Schattingen Bij toepassing van de grondslagen en regels voor het opstellen van de jaarrekening vormt de directie van Midlin zich verschillende oordelen en maakt schattingen die essentieel kunnen zijn voor de in de jaarrekening opgenomen bedragen. Indien het voor het geven van het in artikel 2:362 lid 1 BW vereiste inzicht noodzakelijk is, is de aard van deze oordelen en schattingen inclusief de bijbehorende veronderstellingen opgenomen bij de toelichting op de betreffende jaarrekeningposten. Resultaatbepaling Het resultaat van Midlin wordt bepaald door de opbrengsten uit beleggingen, gerealiseerde en niet-gerealiseerde waardeveranderingen van beleggingen en overige bedrijfsopbrengsten te verminderen met de daarop betrekking hebbende kosten. In het algemeen geldt dat baten en lasten worden toegerekend aan de periode waartoe zij behoren. 3. Corporate governance Midlin De directie over Midlin wordt gevoerd door Teslin, een onafhankelijke beheerder. De aandelen van Teslin worden gehouden door het management (86%) en een gelieerde familieparticipatiemaatschappij (14%). Naast het beheren van beleggingsinstellingen beheert Teslin een tweetal individuele vermogens op grond van daartoe aan haar verstrekte mandaten. Teslin beschikt over een vergunning als beheerder van beleggingsinstellingen op grond van artikel 2:65 van de Wft en is als zodanig geregistreerd in het register van de Autoriteit Financiële Markten. Aandelen worden alleen aan Stichting Administratiekantoor Midlin ( SAK Midlin ) uitgegeven, dat voor elk aandeel één certificaat toekent. SAK Midlin zal voorafgaand aan elke Algemene Vergadering van Aandeelhouders aan iedere certificaathouder een onherroepelijke volmacht verlenen om het stemrecht uit te oefenen op de aandelen waarvan de certificaathouder certificaten houdt. Hierdoor hebben certificaathouders zoveel mogelijk dezelfde rechten als normaliter een aandeelhouder zouden toekomen. De Algemene Vergadering van Aandeelhouders van Midlin heeft het recht om Teslin als directie te ontslaan. De administratie is uitbesteed aan KAS BANK NV. De effectenportefeuille wordt al vanaf oprichting bewaard bij KAS BANK NV. Transacties in effecten geschieden via van Midlin en Teslin onafhankelijke brokers. Teslin heeft bij elk van de door haar beheerde fondsen een bewaarder (ook wel depositary genaamd) aangesteld. De bewaarder dient in het belang van de beleggers toe te zien op de wijze waarop de Beheerder zijn taken uitvoert. KAS Trust & Depositary Services BV ( KAS Trust ) is de bewaarder van Midlin. 34

35 De belangrijkste taken van KAS Trust zijn: het controleren van de kasstromen van Midlin; vaststellen dat het beleggingsbeleid op juiste wijze wordt uitgevoerd; het verifiëren van de eigendomsverkrijging van de activa door het fonds; nagaan of de intrinsieke waarde van het fonds wordt berekend volgens de juiste procedures; en vaststellen of de inkomsten van het fonds een bestemming krijgen die strookt met de wet, het prospectus en de statuten. De structuur van zowel Midlin als Teslin is transparant. Beide vennootschappen hebben een eigen Raad van Commissarissen die onafhankelijk van elkaar opereren. De checks and balances zijn daarmee bij zowel Midlin als Teslin gewaarborgd. De Raad van Commissarissen van Teslin houdt toezicht op de gang van zaken bij Teslin, de Raad van Commissarissen van Midlin houdt op haar beurt toezicht op de wijze waarop Teslin de belangen van de certificaathouders in Midlin behartigt. De leden van de Raad van Commissarissen en de accountant van Midlin worden door de certificaathouders benoemd. Mocht een certificaathouder de Algemene Vergadering van Aandeelhouders niet kunnen bijwonen, dan kan deze zich laten vertegenwoordigen of bij volmacht stemmen. Teslin legt jaarlijks verantwoording af aan de Raad van Commissarissen van Midlin en de Algemene Vergadering van Aandeelhouders over het bij Midlin gevoerde beleid en de samenstelling van de in het betreffende boekjaar ten laste van de winst- en verliesrekening komende managementvergoeding. Code of Conduct Teslin kent een Code of Conduct waarin haar uitgangspunten ten aanzien van fatsoenlijke uitvoering van haar activiteiten en gedragsregels die daaruit voortvloeien zijn vastgelegd. Onderdeel van de Code of Conduct is de zogeheten insider regeling, die voorziet in ge- en verboden die erop gericht zijn te voorkomen dat betrokkenen bij Teslin zich op ongeoorloofde wijze gedragen op de financiële markten. Alle betrokkenen bij Teslin ondertekenen deze Code of Conduct voorafgaand aan de indiensttreding bij en/of uitvoeren van activiteiten namens Teslin. Trading reglement Teneinde bij de handel in financiële instrumenten mogelijke (belangen)conflicten tussen de door Teslin beheerde beleggingsinstellingen te voorkomen is met goedkeuring van de Raad van Commissarissen van Teslin en de verschillende fondsen die door Teslin worden beheerd een trading reglement opgesteld. Nederlandse Corporate Governance Code Als institutionele belegger leeft Teslin bij de uitvoering van haar fondsbeheeractiviteiten de Nederlandse Corporate Governance Code na. Teslin legt op haar website verantwoording af over de wijze waarop zij deze naleving in praktijk brengt en/of daarvan afwijkt. Eumedion best practices Teslin is actief deelnemer van Eumedion, het orgaan dat de belangen van de bij haar aangesloten institutionele beleggers op het gebied van corporate governance en duurzaamheid behartigt. Teslin onderschrijft in dat kader de Eumedion best practices waarin de beginselen van betrokken aandeelhouderschap zijn vervat. Teslin handelt bij de uitvoering van haar beheerwerkzaamheden in overeenstemming met de best practices. Teslin legt op haar website verantwoording af over haar invulling bij de naleving van deze best practices. 35

36 Principles of Fund Governance Bij wege van zelfregulering heeft Dutch Fund and Asset Management Association ( DUFAS ) de Principles of Fund Governance en de DUFAS Code Vermogensbeheerders opgesteld. De minister van Financiën heeft (met steun van de Tweede Kamer) deze DUFAS Principles onderschreven als een adequate oplossing voor de wettelijk vereiste implementatie van een governancebeleid door fondsbeheerders. Teslin streeft ernaar deze regels na te leven. Op de website van Teslin is de Fund Governance Regeling van Teslin opgenomen. DUFAS Code Vermogensbeheerders Teslin onderschrijft voorts de DUFAS Code Vermogensbeheerders als een gedragscode waarin is verwoord wat investeerders van haar mogen verwachten. 4. Stembeleid Midlin hecht aan zeggenschap en het actief uitoefenen van zeggenschapsrechten en neemt dan ook (fysiek dan wel bij volmacht) deel aan de (bijzondere) aandeelhoudersvergaderingen van vennootschappen waarin zij belegt. Teslin ziet het uitoefenen van stemrecht meer als een verplichting dan een recht. Waar mogelijk oefent Midlin dan ook actief haar stemrecht uit. In het geval Midlin verhinderd is een vergadering bij te wonen, verleent Midlin een volmacht aan een derde met een eenduidige steminstructie conform het stembeleid van Midlin. In de oordeelsvorming omtrent de onderwerpen waarover op de aandeelhoudersvergaderingen gestemd wordt, maakt Midlin onder meer gebruik van interne analyses, overleg met andere (groot)aandeelhouders, alsmede van haar visie op corporate governance. De visie van Midlin op corporate governance is gebaseerd op de Nederlandse situatie. Corporate governance is in een aantal Europese landen (nog) niet op dezelfde wijze ontwikkeld als in Nederland. Bij beleggingen buiten Nederland zal Midlin, met inachtneming van de in het desbetreffende land toepasselijke De stemverantwoording wet- en regelgeving, trachten op een met Nederland vergelijkbare wijze van Midlin is te lezen op invulling te geven aan de rol van betrokken aandeelhouder. de website 5. Risico s en risicomanagement Aan een belegging in Midlin zijn financiële kansen, maar ook financiële risico s verbonden die in het algemeen gepaard gaan met het beleggen in effecten. De waarde van een belegging in Midlin kan zowel stijgen als dalen en een certificaathouder kan daardoor minder terugkrijgen dan de certificaathouder heeft ingelegd. Het is ook mogelijk dat een belegging in het fonds weinig tot geen inkomsten zal genereren en dat de inleg bij een ongunstig koersverloop geheel of ten dele verloren gaat. In het verleden behaalde resultaten bieden geen garantie voor de toekomst. Bij beleggen in Midlin dient een aantal risico s te worden onderscheiden. In hoofdstuk 3 van het op de website gepubliceerde prospectus is een niet-limitatieve opsomming opgenomen van risico s die zich voor kunnen doen bij het beleggen in Midlin. Bij beleggen in aandelen dient rekening te worden gehouden met de gebruikelijke risico s die verbonden zijn aan het beleggen in effecten, waaronder: afwikkelingsrisico inflatierisico marktrisico koersrisico risico s op fiscaal en juridisch gebied marktverstoringsrisico reputatierisico renterisico liquiditeitsrisico verhandelbaarheids- en liquiditeitsrisico valutarisico van de certificaten politiek risico risico van beleggen met geleend geld bewaarrisico operationeel risico concentratie- en tegenpartijrisico 36

37 Risicomanagement Bekend is dat beleggen in effecten risico s met zich brengt. Voor het aanvaarden van die risico s kan een belegger, mits hij de risico s goed inschat en goed beheerst, een aantrekkelijk rendement krijgen. In theorie geldt: hoe groter het risico dat wordt aanvaard, hoe hoger het potentiële rendement. Teslin is van mening dat een goed rendement behaald kan worden door het beheersen van risico s. Maar hoe schat je de te beheersen risico s in en hoe beperk je de impact van desondanks gematerialiseerde risico s? De beheerder bewaakt de risico s onder meer door zich voortdurend te laten informeren over de gang van zaken bij de bedrijven waarin belegd wordt en de markten waarin zij opereren. Verder wordt in een wekelijks investeringsoverleg over de portefeuilles van de door Teslin beheerde fondsen, waaronder Midlin, gesproken. Daarnaast worden aan de hand van de bedrijfsvoering per kwartaal rapportages opgesteld over de naleving van de procedures (zie ook in control -verklaring op bladzijde 24). Tevens wordt de wekelijkse berekening van de intrinsieke waarde en andere door de financiële administratie vervaardigde documenten gecontroleerd en gefiatteerd. Met de aanstelling van de AIFMD-bewaarder is daar in het belang van de investeerder nog een waarborg aan toegevoegd. In het voorbije boekjaar heeft zich een aantal risico s gematerialiseerd. Hieronder beschrijven we enkele daarvan en beschrijven we op welke wijze Midlin risicomanagement ten aanzien van de meest relevant geachte gematerialiseerde risico s voert. Tevens beschrijven we onze benadering van het reputatierisico dat zich in de afgelopen jaren steeds vaker als een reëel risico voor beleggen op de financiële markten manifesteert. Concentratierisico Midlin belegt in effecten van een beperkt aantal kleine en middelgrote aan Europese beurzen genoteerde ondernemingen. Deze ondernemingen kunnen door hun omvang kwetsbaar zijn, waardoor hun risicoprofiel relatief groot is. Door het selecteren mede op de kracht van het management en de organisatie, de marktpositie en de groei van cashflow en winst tracht de directie het risico te beperken, maar dit is geen garantie voor een positieve waardeontwikkeling. Risicobeheersing zit naar de mening van de beheerder niet in diversificatie van de portefeuille. Het beperken van risico vindt onder andere plaats doordat de beheerder goed weet waarin Midlin investeert. Daarom heeft Midlin tien tot twintig bedrijven in portefeuille. De beheerder gelooft meer in focus met kennis dan in spreiding. Volgens de beheerder levert spreiding geen risicobeperking, maar enkel risicoversnippering op. Door veel verschillende beleggingen aan te houden wordt het aantal relevante risicofactoren vergroot. Dat zijn er al snel meer dan waar effectief zicht op kan worden gehouden en dus ook meer dan daadwerkelijk beheerst kunnen worden. Het beleid van de beheerder is er mede op gericht door zorgvuldige selecties het eventuele negatieve effect van koersfluctuaties op de nettovermogenswaarde van het fonds zoveel mogelijk te beperken. Kennis, gecombineerd met actief en betrokken aandeelhouderschap ziet de beheerder als de effectieve vorm van risicobeheersing. Door nauw betrokken te zijn bij de beleggingen en de markt van de onderneming waarin wordt geïnvesteerd in de gaten te houden, is de beheerder op de hoogte van de dynamiek waarmee Midlin te maken kan krijgen. Door goed en intensief contact met het bestuur van de bedrijven waar we in beleggen te onderhouden, kan de kans verkleind worden dat we voor negatieve verrassingen komt te staan. Sterker nog, bij een grondige aanpak kan de beheerder invloed verkrijgen op het voorkomen van negatieve scenario s, bijvoorbeeld door kritische vragen te blijven stellen aan de bestuurders van een onderneming waarin geïnvesteerd wordt. Dat doet Teslin dan ook steeds wanneer zij dit nodig acht. 37

38 Ook gedurende dit boekjaar heeft het concentratierisico zich verwezenlijkt. De verschillen in koersrendementen tussen de bedrijven in de Midlin-portefeuille waren groot afgelopen boekjaar. Zo steeg technotrans bijvoorbeeld met 50% (inclusief dividend), terwijl Fagron met 43% in waarde daalde. Vanwege het beperkte aantal bedrijven in de Midlin-portefeuille hebben deze individuele koersmutaties relatief veel invloed op het rendement. Politiek risico Politiek gaat vaak over economie, maar ook als dat niet zo is kan het grote impact hebben op de resultaten of vooruitzichten van bedrijven. Verrassende politieke ontwikkelingen hebben we afgelopen jaar volop meegemaakt. Zo kozen de Britten om uit de Europese Unie te willen treden en kozen de Amerikanen verrassend Donald Trump als president. Beide ontwikkelingen lijken negatief voor de wereldhandel en kunnen daarmee de vooruitzichten van bedrijven raken. Ook blijft het onrustig aan de oostgrens van Europa en wordt de relatie tussen Europa en Rusland steeds vijandiger. Handelssancties zijn nu al enige tijd het gevolg hiervan en ook dat is negatief voor bedrijvigheid. Ook elders in de wereld zijn conflicten en brandhaarden die de potentie hebben om bestaande handelsrelaties ter discussie te stellen. Tot slot leidt de oorlog in Syrië tegen IS tot aanslagen in Europa. Dit raakt direct het vertrouwen van mensen en kan invloed hebben op hun bestedingsgedrag, bijvoorbeeld voor vakanties. In 2017 staan er verkiezingen in onder meer Duitsland, Frankrijk en Nederland op de rol. Ook hier kunnen onverwachte wijzigingen in de machtsverhoudingen gevolgen hebben voor bedrijven. Marktrisico/valutarisico Gedurende het boekjaar nam periodiek de volatiliteit op de beurzen toe. Net als voorgaande jaren speelden zorgen over de houdbaarheid van overheidsbegrotingen, geopolitieke spanningen en het monetaire beleid op. Terwijl de Griekse problematiek nog verre van opgelost is, vormen ook de overheidsfinanciën in Italië een risico voor de Europese stabiliteit. Zoals we in het recente verleden zagen kan dit flinke impact hebben op de kapitaalmarkten. Nog altijd houdt de Europese Centrale Bank de Europese rentetarieven kunstmatig laag met haar rentebeleid en opkoopprogramma. In de Verenigde Staten ( VS ) wordt het monetaire stimuleringsbeleid juist afgebouwd. Als het tempo van normalisering sterk afwijkt van wat de markt verwacht kan dat tot volatiliteit leiden. De ruime monetaire politiek in Europa en de verkrapping in de VS kunnen via de rentemarkten de valuta s in beweging zetten. Dat raakt de concurrentiepositie en de resultaten van internationaal actieve bedrijven direct. Tot slot heeft de renteontwikkeling ook een effect op het algehele beurssentiment. De huidige lage rente maakt het beleggen in aandelen relatief aantrekkelijk. Als de marktrente stijgt, kan dit veranderen. Liquiditeitsrisico De mate van verhandelbaarheid van de effecten waarin belegd wordt kan van invloed zijn op de hoogte van de feitelijke aan- en verkoopkoersen. De liquiditeit van aan Europese beurzen genoteerde small caps kan (relatief) beperkt zijn, waardoor het afbouwen van een positie meer tijd kan vergen, of een waardedrukkend effect hebben. De liquiditeit van een niet-beursgenoteerde onderneming is de facto beperkt. In het afgelopen boekjaar had Midlin wederom geen private bedrijven in portefeuille. Teslin is meer dan vijfentwintig jaar actief in beleggen in small caps en heeft dus ruime ervaring met de beperktere liquiditeit. De beheerder is van mening dat een aantal ondernemingen dat zich onder de radar van de banken bevindt en mede daardoor minder liquide is, ondergewaardeerd is. Dat maakt deze ondernemingen interessant om in te investeren, zeker op de langere termijn. Het liquiditeitsrisico wordt met name ten tijde van eventuele aan- of verkopen gemonitord door inzicht te hebben in de koersontwikkelingen van de betreffende bedrijven, alsmede inzicht in de zogenaamde spread op dat moment. 38

39 Midlin dient als open-end fonds over liquiditeiten te (kunnen) beschikken in het geval zij tot inkoop van certificaten Midlin dient over te gaan. Als dit zich voordoet, zullen mogelijk effecten verkocht moeten worden. De fondsbeheerder streeft er in dit kader naar zodanige liquide beleggingen aan te houden zodat het liquiditeitsrisico zoveel mogelijk beperkt wordt. Reputatierisico Reputatierisico kan zich bij Teslin als beheerder alsook bij de ondernemingen waarin Midlin investeert verwezenlijken. Reputatierisico Teslin Teslin is een beheerder met een sterke overtuiging over fatsoenlijke waardecreatie. Dat schept verplichtingen om daar dan ook zelf steeds bewust invulling aan te geven. De reputatie van Teslin en daarmee van Midlin op dat gebied is van eminent belang. Teslin geeft invulling aan haar overtuiging door zich als langetermijninvesteerder fatsoenlijk en met grote betrokkenheid op te stellen tegenover de ondernemingen waarin zij investeert. Teslin verwacht dit ook van haar samenwerkingspartners en selecteert deze dan ook zeer zorgvuldig. Reputatierisico ondernemingen waarin Midlin investeert Het reputatierisico kan zich tevens verwezenlijken bij de ondernemingen waarin Midlin investeert. Publicaties over (vermeende) fraude of malversaties leiden vaak in korte tijd tot sterk negatieve reacties van de markt, waardoor de koers en daarmee de beurswaarde van de investering in korte tijd afneemt. Vervolgens kost het vaak veel tijd om het vertrouwen van de markt te herwinnen. Midlin stelt zich ten doel om door intensieve, langdurige betrokkenheid en een kritische opstelling jegens directies van geïnvesteerde bedrijven te voorkomen dat zij verrast wordt door negatieve berichtgeving. Mocht het desondanks voorkomen dat de reputatie van een geïnvesteerde onderneming geschaad wordt, dan zal Midlin steeds een eigen afweging maken ten aanzien van de vraag of de problemen van structurele, dan wel incidentele aard zijn. Gelet op de langetermijnvisie zal Midlin niet snel geneigd zijn mee te gaan in primaire (en mogelijk voorbarige) reacties van de markt die in plotselinge scherpe koersdalingen worden weerspiegeld. 39

40 TOELICHTING OP DE BALANS PER Beleggingen In het boekjaar 2015/2016 zijn belangen uitgebreid alsook teruggebracht. Veranderingen in posities vonden plaats in vrijwel alle belangen in de portefeuille. Op 1 oktober 2015, de eerste dag van het boekjaar, deed het Zweedse ingenieursbureau Sweco AB het bod op Grontmij NV gestand. De ontvangen aandelen Sweco AB hebben wij direct verkocht. Wij rondden de verkoop van de positie in TOM TAILOR Holding AG af. Ook de positie in Jenoptik AG werd verkocht. Voor het eerst werden posities in Kendrion NV en NEXUS AG genomen. Het aantal belangen in de portefeuille daalde hierdoor naar dertien. Het verloop van de beleggingen in het boekjaar is als volgt: Beleggingen 2015/ /2015 Beginstand Aankopen Verkopen Gerealiseerde waardeveranderingen Niet-gerealiseerde waardeveranderingen Eindstand

41 De beleggingen laten zich als volgt specificeren: Aantal Beurswaarde Weging(%) Aantal Beurswaarde Weging(%) Brunel International NV , ,34 CENTROTEC Sustainable AG , ,22 Fagron NV , ,99 First Sensor AG , ,09 Gerresheimer AG , ,04 Grontmij NV/Sweco AB ,65 Jenoptik AG ,94 Kendrion NV , Lucas Bols NV , ,96 NV Nederlandsche Apparatenfabriek Nedap , ,04 NEXUS AG , Schaltbau Holding AG , ,87 Sligro Food Group NV , ,96 technotrans AG , ,17 TOM TAILOR Holding AG ,26 zooplus AG , , , ,47 Kas en overigen , ,53 Totaal nettovermogenswaarde , ,00 41

42 7. Vorderingen Vorderingen De specificatie van de vorderingen is als volgt: Vorderingen Vorderingen uit hoofde van effectentransacties Terug te vorderen dividendbelasting Te ontvangen dividend Overige vorderingen De vorderingen uit hoofde van effectentransacties betreffen de te vorderen verkoopprijs van aandelen waarvan betaling kort na boekjaareinde heeft plaatsgevonden. De post terug te vorderen dividendbelasting bestaat uit terug te vorderen dividendbelasting met een voornamelijk langlopend karakter en uit te verrekenen dividendbelasting met deels een kortlopend en deels een langlopend karakter. Van de terug te vorderen dividendbelasting is een bedrag van (2014/2015: ) te verrekenen met toekomstige door Midlin verschuldigde dividendbelasting. 8. Overige activa Liquide middelen Ingevolge art. 3:63 Wft dient Midlin 10% van het fondsvermogen als liquiditeit aan te houden. Onder liquiditeiten in de zin van de Wft worden onder andere verstaan direct opeisbare tegoeden aangehouden bij financiële instellingen alsmede aandelen die genoteerd zijn aan de gereglementeerde markten ex art. 112 Bpr Wft. De liquide middelen bestaan uit een debet- en creditsaldo in rekeningen-courant bij KAS BANK NV en ABN AMRO Bank NV. Liquide middelen worden in euro s aangehouden. Van valutarisico op liquide middelen is derhalve geen sprake. 42

43 9. Kortlopende schulden Kortlopende schulden De specificatie van de kortlopende schulden is als volgt: Kortlopende schulden Schulden uit hoofde van effectentransacties Managementvergoeding Winstparticipatie Overige schulden De schulden uit hoofde van effectentransacties betreffen de te betalen aankoopprijs van aandelen waarvan betaling kort na boekjaareinde heeft plaatsgevonden. De looptijd van de kortlopende schulden is korter dan één jaar. De vennootschap beschikt over een kredietfaciliteit van maximaal 10% van het fondsvermogen. De debetrente wordt berekend op grond van het Euribor eendagstarief, ofwel Eonia, vermeerderd met 1,75%. Voor het boekjaar 2015/2016 varieerde de debetrente tussen 1,39% en 1,62%. Voor de kredietfaciliteit zijn zekerheden gesteld in de vorm van een pandrecht op de activa. 43

44 10. Eigen vermogen Geplaatst kapitaal Het maatschappelijk kapitaal van de vennootschap bestaat per 30 september 2016 uit aandelen van nominaal 1,00. Hiervan zijn aandelen geplaatst en volgestort, waarvoor SAK Midlin een gelijk aantal certificaten heeft uitgegeven. De heer R.W. van Beek is bestuurder van SAK Midlin. De ontwikkeling in de diverse componenten van het eigen vermogen kan als volgt nader worden toegelicht: Eigen vermogen Geplaatst kapitaal Agioreserve Overige reserves Onverdeeld resultaat Totaal 2015/2016 Totaal 2014/2015 Beginstand Uitgifte van certificaten Inkoop van certificaten Toevoeging aan overige reserves Dividenduitkering Resultaat boekjaar Eindstand In de overige reserves en het onverdeeld resultaat is in totaal opgenomen aan niet-gerealiseerde waardeveranderingen. Meerjarenoverzicht eigen vermogen 2015/ / / / /2012 Eigen vermogen (x 1.000) Aantal uitstaande aandelen Intrinsieke waarde per aandeel 151,14 141,07 133,70 123,89 95,76 Uitgekeerd dividend c.q. agio per aandeel 4,00 3,50 3,00 1,50 1,40 44

45 TOELICHTING OP DE WINST- EN VERLIESREKENING / Opbrengsten 11.1 Dividenden 2015/ /2015 Ontvangen dividenden Gerealiseerde waardeveranderingen De gerealiseerde waardeveranderingen laten zich als volgt specificeren: In resultaat 2015/2016 Al in resultaat verantwoord T.o.v. gemiddelde kostprijs Brunel International NV Fagron NV Gerresheimer AG Grontmij NV/Sweco AB Jenoptik AG Lucas Bols NV Schaltbau Holding AG technotrans AG TOM TAILOR Holding AG zooplus AG De gerealiseerde waardeveranderingen betreffen het nog niet eerder in de winst- en verliesrekening verantwoorde gedeelte van het verschil tussen de aan- en verkoopprijs van de verkochte aandelen. De gerealiseerde winst bedraagt en het gerealiseerde verlies is Door saldering van gerealiseerde winsten en gerealiseerde verliezen per belegging zijn deze bedragen op regelniveau niet zichtbaar aan te sluiten op bovenstaande tabel. 45

46 11.3 Niet-gerealiseerde waardeveranderingen De niet-gerealiseerde waardeveranderingen van betreffen het verschil tussen de beurswaarde van de beleggingen per 30 september 2015, dan wel de gedurende het boekjaar betaalde kostprijs van de beleggingen en de beurswaarde per 30 september De niet-gerealiseerde winst bedraagt en het niet-gerealiseerde verlies is Een overzicht van de niet-gerealiseerde waardeveranderingen is opgenomen onder de overige gegevens op bladzijde Overige opbrengsten Op- en afslag Bij toe- en uittreding wordt een op- respectievelijk afslag van 0,5% in rekening gebracht om de kosten van de met de toe- en uittreding gemoeide aan- en verkoop van effecten te dekken. 13. Kosten 13.1 Managementvergoeding en winstparticipatie De vennootschap is een managementovereenkomst aangegaan met Teslin Capital Management BV ( Teslin ). De managementvergoeding en winstparticipatie worden als volgt berekend: Een managementvergoeding van 1,2% per jaar, berekend over het jaarlijks gemiddeld gewogen fondsvermogen. De managementvergoeding wordt per berekening van de intrinsieke waarde gereserveerd en wordt achteraf op kwartaalbasis gedeclareerd. Een winstparticipatie van 12,5% over de stijging van de intrinsieke waarde per aandeel ultimo boekjaar ten opzichte van de geldende high watermark.voor de berekening van de stijging wordt de intrinsieke waarde ultimo boekjaar vermeerderd met de door Midlin in dat boekjaar aan de aandeelhouders verrichte uitkeringen en/of dividenden. Er is sprake van een eeuwigdurend high watermark die jaarlijks toeneemt met een enkelvoudige hurdle van 5% over de laatste intrinsieke waarde ultimo boekjaar waarover is afgerekend. Als de intrinsieke waarde ultimo boekjaar vermeerderd met de door Midlin in dat boekjaar aan aandeelhouders verrichte uitkeringen en/of dividend lager is dan de geldende high watermark is er géén winstparticipatie verschuldigd. In het geval de intrinsieke waarde ultimo boekjaar X lager is dan de high watermark, dan wordt de high watermark in boekjaar X+1 verlaagd met de door Midlin in boekjaar X aan de aandeelhouders verrichte uitkeringen en/of dividenden. Bij de berekening van de winstparticipatie wordt rekening gehouden met het gemiddeld gewogen aantal aandelen gedurende het boekjaar. De reservering voor de winstparticipatie vindt in de berekening van de intrinsieke waarde plaats. De winstparticipatie is betaalbaar na vaststelling van de jaarrekening van het betreffende boekjaar door de Algemene Vergadering van Aandeelhouders. Voornoemde berekeningswijze kan nimmer leiden tot een vordering van Midlin op de beheerder. 46

47 In het boekjaar 2015/2016 zijn de volgende bedragen ten laste van het resultaat gebracht: 2015/ /2015 Managementvergoeding Winstparticipatie Beloning In het boekjaar Midlin 2015/2016 is door Teslin aan haar medewerkers en directie een totaalbedrag van aan loonkosten en managementvergoedingen betaald. Hiervan is aan vaste vergoeding en aan variabele vergoeding uitbetaald. Teslin had over het boekjaar 2015/2016 gemiddeld veertien personeelsleden in dienst en haar directie bestond uit 4 leden. Bij het beheer van Midlin is sprake van een carried interest in de vorm van de winstparticipatie. Beloningen Teslin Capital Management BV gedurende boekjaar Midlin 2015/2016* Aantal begunstigden Vaste beloning Variabele beloning Directie Identified staff Werknemers Totaal * Het boekjaar van Midlin loopt van 1 oktober tot 30 september. De bedragen in deze tabel zijn gebaseerd op de cijfers van Teslin van 1 oktober 2015 tot en met 30 september Deze cijfers zijn derhalve, behoudens die over het vierde kwartaal van 2015, niet gecontroleerd door de controlerend accountant. Teslin is een relatief kleine organisatie. Gelet op deze beperkte omvang en de wijze waarop zij georganiseerd is, is het niet goed mogelijk een exacte toerekening te maken van de tijdsbesteding van personen die betrokken zijn bij uitvoering van (ondersteunende) taken ten behoeve van het beheer van individuele fondsen. Dit geldt ook voor de tijdsbesteding van de directie van Teslin. Het aantal fte s, inclusief dat van de directie dat geheel of gedeeltelijk aan het beheer van Midlin besteed is, kan enkel bij benadering geschat worden. Voor de toerekening van fte s en daarmee gepaard gaande loonkosten die medewerkers, anders dan de fondsmanager en een voltijd management assistente, aan het beheer van Midlin hebben besteed, heeft Teslin, zoals vereist op grond van de regelgeving 1, ervoor gekozen hierbij de omvang van het beheerd vermogen per fonds als verdeelsleutel te hanteren. Deze werkzaamheden worden toegerekend op grond van het beheerd vermogen per beleggingsinstelling uitgedrukt als een percentage van het totaal door Teslin beheerde vermogen. Daarbij is een afslag toegepast van 10% op de totale loonkosten, omdat dit percentage van de loonkosten is toegerekend aan de organisatie van Teslin zelf. 1 Zie artikel 107 Gedelegeerde verordening AIFM-richtlijn (nr. 231/2013) 47

48 Op basis van voornoemde toerekening en gelet op de volgende feiten, aannames en veronderstellingen meent Teslin dat de toegepaste verdeelsleutel niet tot een onaanvaardbare uitkomst leidt: Midlin heeft een fondsmanager die zijn tijd in 2015/2016 vrijwel volledig aan het beheer van de portefeuille Midlin heeft besteed; Een voltijd fte management assistentie is betrokken bij de ondersteuning van het fondsmanagement Midlin; (Junior)Analisten besteden op grond van sectorcompetentie allen (gedeeltelijk) tijd aan het volgen en analyseren van (potentiële) investeringen door Midlin; De overige ondersteunende taken bij het fondsmanagement worden grotendeels uitgevoerd ten behoeve van de organisatie van Teslin als beheerder van meerdere beleggingsinstellingen, waarmee geldt dat dit mede ten goede komt aan de kwaliteit van het beheer van Midlin. Op grond van de hierboven toegelichte verdeelsleutel kan een bedrag van aan loonkosten over boekjaar 2015/2016 aan het beheer van Midlin worden toegerekend. Ter dekking van alle kosten die verband houden met het beheer van Midlin door Teslin, waarvan de loonkosten onderdeel uitmaken, heeft Teslin aan Midlin over boekjaar 2015/2016 een bedrag van aan vaste managementvergoeding in rekening gebracht. Daarnaast is door Teslin aan Midlin een winstparticipatie van in rekening gebracht Commissarissenbeloning De commissarissenbeloning is als volgt te specificeren: 2015/ /2015 P.J.P. Rubingh D. Lindenbergh R.W. van Beek J. Becker E.P. van Steenbergen Alle vergoedingen zijn inclusief kosten en eventueel verschuldigde belastingen en zijn ten laste van het resultaat gebracht Bewaarkosten De AIFMD-bewaarder dient in het belang van de beleggers toe te zien op de wijze waarop de beheerder zijn taken uitvoert. KAS Trust & Depositary Services BV ( KAS Trust ) is de bewaarder van Midlin. De bewaarkosten bedragen in 2015/ (2014/2015: ). 48

49 13.5 Overige kosten De specificatie van de overige kosten is als volgt: 2015/ /2015 Toezichtskosten Kosten controle jaarrekening Overige controleopdrachten Advieskosten Bewaar- en servicekosten custodian Administratiekosten Kosten verslaglegging Diversen Aan- en verkoopkosten beleggingen De aan- en verkoopkosten beleggingen betreffen de kosten met betrekking tot beleggingstransacties. Deze zijn rechtstreeks ten laste van het resultaat gebracht Vennootschapsbelasting Midlin heeft de fiscale status van een beleggingsinstelling in de zin van artikel 28 van de Wet op de vennootschapsbelasting Als gevolg hiervan is de fiscale winst onderworpen aan een vennootschapsbelastingtarief van 0%, mits de beleggingsinstelling aan een aantal voorwaarden voldoet. Op grond van de wettelijke vereisten dient de fiscale winst binnen acht maanden na afloop van het boekjaar aan de aandeelhouders te worden uitgekeerd. De uitdelingsverplichting over het boekjaar 2015/2016 is Personeel De vennootschap heeft, net als in het boekjaar 2014/2015, geen personeel in dienst. Uitbesteding taken De beheerder van het fonds, Teslin, heeft een aantal taken uitbesteed bij onafhankelijke partijen. De (financiële) administratie wordt verzorgd door KAS BANK NV. KPMG Accountants NV controleert de jaarrekening. De beleggingen van Midlin worden bewaard en geadministreerd door KAS BANK NV, een onafhankelijke effectendienstverlener. Het opstellen van de aangifte vennootschapsbelasting en andere fiscale zaken zijn uitbesteed aan EY Belastingadviseurs LLP. KAS Trust is de AIFMD-bewaarder van Midlin. 49

50 Vergelijkend overzicht Op grond van artikel 123 lid 1j van het Bgfo dient een vergelijkend overzicht van de naar soort onderscheiden volgens het prospectus te maken kosten en de daadwerkelijke kosten opgenomen te worden. In onderstaand overzicht is een vergelijking gemaakt tussen de kosten volgens het prospectus en de in de jaarrekening opgenomen kosten. De hieronder opgenomen kosten geïndexeerde kosten volgens prospectus zijn geïndexeerd en aangepast voor een gemiddeld fondsvermogen gedurende het boekjaar van 65,8 miljoen. Geïndexeerde kosten op jaarbasis volgens prospectus bij gem. fondsvermogen van 65,8 miljoen In jaarrekening opgenomen kosten Managementvergoeding Winstparticipatie pm Bewaar- en servicekosten custodian Kosten controle jaarrekening Overige controleopdrachten Toezichtskosten* Administratiekosten Overige kosten ** *** * Deze kosten kunnen jaarlijks fluctueren. ** De overige kosten zijn inclusief commissarissenbeloning. *** Exclusief de kosten van aan- en verkoop van beleggingen van In het prospectus zijn de kosten weergegeven op basis van inschattingen op moment van het verschijnen van het aangepaste prospectus van augustus De managementvergoeding is variabel en afhankelijk van de omvang van het gemiddelde fondsvermogen. Daarnaast kunnen kostensoorten afhankelijk zijn van de omvang van de beleggingen. Lopende kostenfactor Met betrekking tot transparantie van kosten en nauwe banden wordt onderstaand een lopende kosten factor ( LKF ) gepresenteerd. Conform de regelgeving is een toelichting op de LKF vereist. Bij de LKF wordt het gemiddelde bepaald op basis van het afgeven van een intrinsieke waarde. Alle afgegeven intrinsieke waarden worden gedurende het jaar opgeteld en gedeeld door het aantal keer dat de intrinsieke waarde is afgegeven. De opgenomen kosten betreffen zowel kosten die in de winst- en verliesrekening zijn opgenomen als die ten laste van het eigen vermogen zijn gebracht. Onder de totale kosten worden begrepen de werkelijk betaalde bestuurskosten en de overige kosten 2015/2016: (2014/2015: ). Hierin zijn niet begrepen de kosten van vreemd vermogen en de aan- en verkoopkosten van aandelen. De LKF exclusief winstparticipatie is 1,46% (2014/2015:1,48%). De winstparticipatie is in 2015/ (2014/2015: ). De LKF inclusief winstparticipatie is 2,02% (2014/2015: 1,88%). 50

51 De omloopsnelheid/omloopfactor Op grond van artikel 123, lid 1 sub p van het Bgfo wordt onderstaand de omloopsnelheid van de activa gepresenteerd. De omloopsnelheid betreft de aankopen plus verkopen gecorrigeerd voor inkoop en plaatsing van eigen aandelen gerelateerd aan de gemiddelde intrinsieke waarde van de beleggingsinstelling (dit is de zogenaamde double count methode ). Aankooptransacties uit hoofde van stockdividenden worden in deze berekening niet meegenomen in de aankopen. In een geconcentreerde portefeuille zoals die van Midlin hebben aan- en verkopen van beleggingen een grote invloed op de hoogte van de omloopsnelheid. In 2015/2016 is een aantal beleggingen verkocht ( ). De verkoopopbrengst en het gestorte kapitaal op nieuw uitgegeven aandelen is gebruikt voor de aankoop van nieuwe beleggingen. De omloopfactor bedraagt hierdoor 36,18% (2014/2015: 36,36%), op basis van de single count methode is het de helft. De gemiddelde intrinsieke waarde is bepaald door het gemiddelde te nemen van alle afgegeven NAV s gedurende het jaar. Toelichting op grond van het Besluit Gedrags toezicht financiële ondernemingen Wft Op grond van artikel 123, lid 6 van het Bgfo dient in één paragraaf een toelichting te worden gegeven op een aantal posten van de balans en de winst- en verliesrekening. Voor de overige kostencomponenten van artikel 123 lid 5 van het Bgfo wordt verwezen naar bladzijde 49. Maarsbergen, 23 januari 2017 De directie Teslin Capital Management BV F.W.H. van Beuningen H.A. van Beuningen M. Hartog A.C. Kruize De Raad van Commissarissen R.W. van Beek D. Lindenbergh J. Becker E.P. van Steenbergen 51

52 OVERIGE GEGEVENS Voorstel resultaatbestemming Ingevolge artikel 20 van de statuten staat de winst ter vrije beschikking van de Algemene Vergadering van Aandeelhouders. Midlin kwalificeert zich als een fiscale beleggingsinstelling onder de Wet op de vennootschapsbelasting Teneinde aan de hiervoor gestelde eisen te voldoen dient Midlin onder andere de voor uitdeling beschikbare winst binnen acht maanden na het einde van het desbetreffende boekjaar uit te keren. Conform de wettelijke bepalingen worden gerealiseerde en niet-gerealiseerde waardeveranderingen niet in de uitdelingsverplichting begrepen. Voorts kan een deel van de kosten aan de reserves worden toegerekend, het zogenaamde aandeel beheerskosten. Hoewel de uitdelingsverplichting over het boekjaar 2015/2016 in totaal (2014/2015: nihil) bedraagt, wat neerkomt op 1,09 per aandeel, stelt de directie voor een bedrag uit te keren van 4,40 per aandeel. Voorstel dividend 2015/ Toevoeging aan de overige reserves Winst 2015/ Belangen van bestuurders en commissarissen Per 30 september 2016 houden de bestuurders van Teslin een rechtstreeks belang van 3,23% (2014/2015: 3,94%) en een middelijk belang van 0,05% (2014/2015: 0,07%) in Midlin. Bestuursleden zijn bestuurslid van stichtingen die per 30 september 2016 gezamenlijk een belang in Midlin houden van 1,84%. De commissarissen van Midlin houden per 30 september 2016 gezamenlijk een rechtstreeks belang in Midlin van 0% (2014/2015: 0,57%) en een middelijk belang van 1,43% (2014/2015: 1,75%). Via de Teslin-fondsen Darlin NV en Todlin NV houden de bestuurders van Teslin en een commissaris van Midlin een middelijk belang in NV Nederlandsche Apparatenfabriek Nedap, Kendrion NV en in Sligro Food Group NV. Gebeurtenissen na balansdatum Kort na het einde van het boekjaar zijn alle aandelen Gerresheimer AG en Lucas Bols NV verkocht. De positie in Nexus AG is verder uitgebouwd. 52

53 53

54 Specificatie verloop beleggingen Beurswaarde Aankopen Verkopen Brunel International NV CENTROTEC Sustainable AG Fagron NV First Sensor AG Gerresheimer AG Grontmij NV/Sweco AB Jenoptik AG Kendrion NV Lucas Bols NV NV Nederlandsche Apparatenfabriek Nedap NEXUS AG Schaltbau Holding AG Sligro Food Group NV technotrans AG TOM TAILOR Holding AG zooplus AG

55 Gerealiseerde waardeveranderingen Niet-gerealiseerde waardeveranderingen Beurswaarde Bruto-dividend

56 Controleverklaring van de onafhankelijke accountant Aan: de Raad van Commissarissen en de Algemene Vergadering van Aandeelhouders van Midlin N.V. VERKLARING OVER DE JAARREKENING 2015/2016 Oordeel Naar ons oordeel geeft de jaarrekening een getrouw beeld van de grootte en samenstelling van het vermogen van Midlin N.V. per 30 september 2016 en van het resultaat over de periode 1 oktober 2015 tot en met 30 september 2016, in overeenstemming met Titel 9 Boek 2 van het in Nederland geldende Burgerlijk Wetboek (BW) en met de Wet op het financieel toezicht. Wat we gecontroleerd hebben Wij hebben de jaarrekening 2015/2016 van Midlin N.V. (het fonds) te Utrecht gecontroleerd. De jaarrekening bestaat uit: 1. de balans per 30 september 2016; 2. de winst-en-verliesrekening over de periode 1 oktober 2015 tot en met 30 september 2016; en 3. de toelichting met een overzicht van de belangrijke grondslagen voor financiële verslaggeving en overige toelichtingen. De basis voor ons oordeel Wij hebben onze controle uitgevoerd volgens het Nederlands recht, waaronder ook de Nederlandse controlestandaarden vallen. Onze verantwoordelijkheden op grond hiervan zijn beschreven in de sectie Onze verantwoordelijkheden voor de controle van de jaarrekening. Wij zijn onafhankelijk van het fonds zoals vereist in de Verordening inzake de onafhankelijkheid van accountants bij assurance-opdrachten (ViO) en andere voor de opdracht relevante onafhankelijkheidsregels in Nederland. Verder hebben wij voldaan aan de Verordening gedrags- en beroepsregels accountants (VGBA). Wij vinden dat de door ons verkregen controle-informatie voldoende en geschikt is als basis voor ons oordeel. 56

57 Controleaanpak Samenvatting GOEDKEURENDE VERKLARING MATERIALITEIT EUR Gebaseerd op 1% van de nettovermogenswaarde KERNPUNTEN VAN de CONTROLE Bestaan en waardering van beleggingen Materialiteit Afwijkingen kunnen ontstaan als gevolg van fraude of fouten en zijn materieel indien redelijkerwijs kan worden verwacht dat deze, afzonderlijk of gezamenlijk, van invloed kunnen zijn op de economische beslissingen die gebruikers op basis van deze jaarrekening nemen. De materialiteit beïnvloedt de aard, timing en omvang van onze controlewerkzaamheden en de evaluatie van het effect van onderkende afwijkingen op ons oordeel. Op basis van onze professionele oordeelsvorming hebben wij de materialiteit voor de jaarrekening als geheel bepaald op EUR (2014/2015: EUR ) Voor de bepaling van de materialiteit wordt uitgegaan van circa 1% van de nettovermogenswaarde (2014/2015: circa 1%). Wij beschouwen de nettovermogenswaarde als de meest geschikte benchmark, omdat de nettovermogenswaarde van een beleggingsentiteit, de waarde vertegenwoordigt, die een belegger zou kunnen krijgen bij verkoop van zijn aandeel in de beleggingsentiteit. Waardeveranderingen van beleggingen vormen een belangrijk onderdeel van de beleggingsopbrengsten en daarmee van het resultaat van een beleggingsentiteit. Gelet op de afhankelijkheid van de waardeveranderingen zijn zowel beleggingsopbrengsten als resultaat inherent volatiel en daardoor geen geschikte benchmark voor de materialiteit. Wij houden ook rekening met afwijkingen en/of mogelijke afwijkingen die naar onze mening voor de gebruikers van de jaarrekening om kwalitatieve redenen materieel zijn. Wij hebben met de directie en de Raad van Commissarissen van het fonds afgesproken dat wij tijdens onze controle geconstateerde afwijkingen boven 5% van de berekende materialiteitsbedragen rapporteren alsmede kleinere afwijkingen die naar onze mening om kwalitatieve redenen relevant zijn. Uitbesteding van bedrijfsprocessen aan dienstverleners Het fonds heeft geen werknemers in dienst en haar portefeuillebeheer, risicobeheer en de registratie van de uitgegeven certificaten van aandelen worden om die reden uitgevoerd door Teslin Capital Management B.V. De financiele- en beleggingsadministratie is uitbesteed aan KAS Bank N.V. 57

58 Hierdoor is het fonds afhankelijk van Teslin Capital Management B.V. en KAS Bank N.V. voor het genereren van de financiële informatie en het opstellen van de jaarrekening die wij dienen te controleren. Gegeven onze eindverantwoordelijkheid voor het oordeel zijn wij verantwoordelijk voor het verwerven van inzicht in de aard en significantie van de door Teslin Capital Management B.V. en KAS Bank N.V. verleende diensten en in het effect ervan op de voor de controle relevante interne beheersing van het fonds. Op basis hiervan identificeren wij de risico s op een afwijking van materieel belang en zetten wij controlewerkzaamheden op en voeren wij deze uit om op deze risico s in te spelen. Bij de uitvoering van onze controle maken wij gebruik van de werkzaamheden die een externe accountant voor KAS Bank N.V. uitvoert op de voor het fonds relevante administratieve organisatie en interne beheersingsmaatregelen van KAS Bank N.V. en de specifiek daarvoor opgestelde rapportages (zogenaamde ISAE 3402 type II rapportage). Onze controlewerkzaamheden bestaan onder meer uit het bepalen van de minimaal verwachte aanwezige beheersingsmaatregelen bij KAS Bank N.V. en vervolgens het evalueren van de in de door de externe accountant gecertificeerde rapportage beschreven interne beheersingsmaatregelen, verrichte werkzaamheden ter toetsing van de effectieve werking daarvan en de uitkomsten daarvan. Daarnaast hebben wij bij Teslin Capital Management B.V. de beheersingsmaatregelen omtrent de registratie van de in- en uitredende participanten getoetst en onder andere vastgesteld of de totaalaansluitingen tussen het geld- en effectenverkeer en het participantenregister effectief worden uitgevoerd. Door bovengenoemde werkzaamheden op de uitbestede bedrijfsprocessen en aanvullende eigen werkzaamheden, hebben wij voldoende en geschikte controle-informatie met betrekking tot de beleggingen en de beleggingsopbrengsten van het fonds verkregen om een oordeel te geven over de jaarrekening. De kernpunten van onze controle In de kernpunten van onze controle beschrijven wij zaken die naar ons professionele oordeel het meest belangrijk waren tijdens onze controle van de jaarrekening. De kernpunten van onze controle hebben wij met de directie en de Raad van Commissarissen van het fonds gecommuniceerd, maar vormen geen volledige weergave van alles wat is besproken. Wij hebben onze controlewerkzaamheden met betrekking tot deze kernpunten bepaald in het kader van de jaarrekeningcontrole als geheel. Onze bevindingen ten aanzien van de individuele kernpunten moeten in dat kader worden bezien en niet als afzonderlijke oordelen over deze kernpunten. 58

59 Bestaan en waardering van de beleggingen Omschrijving De beleggingen van het fonds bedragen meer dan 87% van het balanstotaal. De beleggingen worden gewaardeerd tegen de reële waarde die wordt bepaald op basis van marktinformatie. De vaststelling van de reële waarde per beleggingscategorie is toegelicht in noot 2 Grondslagen van waardering en bepaling van het resultaat. De waardering van de beleggingen is in belangrijke mate bepalend voor de financiële resultaten van het fonds. Wij schatten het risico op een materiële fout in de waardering van de beleggingen lager in, mede omdat de beleggingen volledig bestaan uit liquide, beursgenoteerde effecten waarvoor een actieve markt beschikbaar is. Vanwege de omvang van de beleggingen in relatie tot de jaarrekening als geheel, beschouwen wij het bestaan en de waardering van de beleggingen als een kernpunt van onze controle. Onze aanpak Onze controlewerkzaamheden bestonden onder meer uit: het vaststellen dat de gehanteerde prijs tot stand is gekomen conform de voor de betreffende beleggingscategorie gedefinieerde methode. Wij hebben dit onder andere gedaan door het toetsen van de gehanteerde waarderingen van de beleggingen aan de hand van door ons zelfstandig bepaalde waardering op basis van in de markt waarneembare prijzen. Wij hebben hierbij gebruik gemaakt van een onafhankelijke informatiebron (Bloomberg). Tevens hebben wij de verhandelbaarheid van de beleggingen geëvalueerd met behulp van deze informatiebron. het afstemmen van het bestaan van de beleggingsportefeuille met rechtstreeks door ons ontvangen externe confirmaties van de depotbank ( custodian ). Voorts hebben we de toereikendheid van de toelichting in noot 6 Beleggingen geëvalueerd. Onze observatie Uit onze werkzaamheden is gebleken dat de beleggingen bestaan en dat de door de beheerder uitgevoerde waardering van de beleggingen heeft geresulteerd in een aanvaardbare waardering van de beleggingen in de jaarrekening. Verantwoordelijkheden van de directie en de Raad van Commissarissen voor de jaarrekening De directie is verantwoordelijk voor het opmaken en het getrouw weergeven van de jaarrekening en voor het opstellen van het jaarverslag, beide in overeenstemming met Titel 9 Boek 2 BW en met de Wet op het financieel toezicht. In dit kader is de directie verantwoordelijk voor een zodanige interne beheersing die de directie noodzakelijk acht om het opmaken van de jaarrekening mogelijk te maken zonder afwijkingen van materieel belang als gevolg van fouten of fraude. Bij het opmaken van de jaarrekening moet de directie afwegen of de onderneming in staat is om haar werkzaamheden in continuïteit voort te zetten. Op grond van genoemd verslaggevingsstelsels moet de directie de jaarrekening opmaken op basis van de continuïteitsveronderstelling, tenzij de directie het voornemen heeft om het fonds te liquideren of de bedrijfsactiviteiten te beëindigen of als beëindiging het enige realistische alternatief is. De directie moet gebeurtenissen en omstandigheden waardoor gerede twijfel zou kunnen bestaan of het fonds haar bedrijfsactiviteiten in continuïteit kan voortzetten, toelichten in de jaarrekening. 59

60 De Raad van Commissarissen is verantwoordelijk voor het uitoefenen van toezicht op het proces van financiële verslaggeving van het fonds. Onze verantwoordelijkheden voor de controle van de jaarrekening Onze verantwoordelijkheid is het zodanig plannen en uitvoeren van een controleopdracht dat wij daarmee voldoende en geschikte controle-informatie verkrijgen voor het door ons af te geven oordeel. Onze controle is uitgevoerd met een hoge mate, maar geen absolute mate van zekerheid, waardoor het mogelijk is dat wij tijdens onze controle niet alle fouten en fraude ontdekken. Voor een nadere beschrijving van onze verantwoordelijkheid ten aanzien van een controle van de jaarrekening verwijzen wij naar de website van de Nederlandse Beroepsorganisatie van Accountants (NBA): VERKLARING BETREFFENDE OVERIGE DOOR WET- EN REGELGEVING GESTELDE VEREISTEN Verklaring betreffende het jaarverslag en de overige gegevens Wij vermelden op basis van de wettelijke verplichtingen onder Titel 9 Boek 2 BW (betreffende onze verantwoordelijkheid om te rapporteren over het jaarverslag en de overige gegevens): dat wij geen tekortkomingen hebben geconstateerd naar aanleiding van het onderzoek of het jaarverslag, voor zover wij dat kunnen beoordelen, overeenkomstig Titel 9 Boek 2 BW is opgesteld, en of de door Titel 9 Boek 2 BW vereiste overige gegevens zijn toegevoegd; dat het jaarverslag, voor zover wij dat kunnen beoordelen, verenigbaar is met de jaarrekening. Benoeming Wij zijn op basis van het besluit van de Algemene Vergadering van Aandeelhouders op 27 januari 2010 voor het eerst benoemd als externe accountant van het fonds voor de controle van het boekjaar 2009/2010 en zijn sindsdien de externe accountant. Amstelveen, 23 januari 2017 KPMG Accountants N.V. M. Frikkee RA 60

61 Overige informatie De waarde van uw belegging kan fluctueren. In het verleden behaalde resultaten bieden geen garantie voor de toekomst. Voor dit product is de Essentiële Beleggersinformatie ( Ebi ) opgesteld met informatie over het product, de kosten en de risico s. Loop geen onnodig risico. Lees de Ebi. Hierin staat beschreven dat het risico zeer groot is. Het prospectus, de Ebi en de statuten van Midlin worden u op verzoek kosteloos toegezonden. Het prospectus en de Ebi zijn ook te downloaden van Algemene en actuele informatie over Midlin is op deze website te raadplegen. Midlin is ingeschreven in het Handelsregister van de Kamer van Koophandel te Utrecht onder nummer Directie Teslin Capital Management BV De directie van Teslin Capital Management BV bestaat uit: De heer F.W.H. van Beuningen (1949) De heer H.A. van Beuningen (1970) De heer M. Hartog (1973) Mevrouw A.C. Kruize (1958) De fondsmanager van Midlin NV is: De heer R.J.A. Houben (1971) De Raad van Commissarissen van Midlin NV bestaat uit: De heer R.W. van Beek (1974) De heer D. Lindenbergh (1949) De heer J. Becker (1976) De heer E.P. van Steenbergen (1963) Teslin Capital Management BV heeft een vergunning van de Autoriteit Financiële Markten als bedoeld in artikel 2:65 van de Wet op het financieel toezicht. (Post)adres Midlin NV Woudenbergseweg ME Maarsbergen T +31 (0) F +31 (0) Postbus AB Maarn midlin@teslin.nl Administratie KAS BANK NV Nieuwezijds Voorburgwal RL Amsterdam AIFMD-bewaarder KAS Trust & Depositary Services BV Nieuwezijds Voorburgwal RL Amsterdam Accountant KPMG Accountants NV Laan van Langerhuize DS Amstelveen Fiscaal adviseur EY Belastingadviseurs LLP Euclideslaan BL Utrecht 61

62 Colofon Uitgave: Midlin NV Tekst en redactie: Teslin, Reputations Ontwerp en realisatie: Reputations, Leusden 62

63

64