november 2013 Beleggen in vastgoed Huurder of eigenaar, iedereen krijgt in het dagelijkse leven te maken met vastgoed. De meeste eigenaars van een huis zien hun woning meer als een vorm van comfort dan als een belegging, maar het gevoel leeft dat beleggen in bakstenen een veilige belegging is. In België wordt dat gevoel vandaag nog versterkt door de relatief sterke huizenmarkt in ons land en het lage niveau van de rente. Want als geld niets opbrengt, heb je tenminste nog de huurinkomsten of spaar je die uit. De liefde voor het eigen huis straalt af op een sterke interesse in (andere) vastgoedbeleggingen. Voor een rechtstreekse belegging in vastgoed is meestal een groot bedrag nodig, zelfs als dat grotendeels door kredieten wordt gefinancierd. Het resultaat van de totale beleggingsportefeuille wordt dan ook al snel gedomineerd door het vastgoedgedeelte. Bovendien komen er bij een rechtstreekse belegging in vastgoed nog heel wat andere zaken kijken: onderhoud, hoge transactiekosten (notaris, onroerende voorheffing), juridische en fiscale verplichtingen, milieuwetgeving, (wettelijke) verzekeringen, de zoektocht naar kredietwaardige huurders, Men kan evenwel ook onrechtstreeks in vastgoed beleggen via aandelen van beursgenoteerde (vastgoed)vennootschappen. Die zijn gespecialiseerd in het verhuren van onroerende goederen. Dat kunnen verschillende soorten gebouwen zijn: kantoorgebouwen, residentiële gebouwen, handelspanden, industriële gebouwen, hotels,.. U hoeft zich als belegger dan alvast geen zorgen te maken over de administratieve rompslomp. Een belegging in vastgoed(aandelen) wordt traditioneel ook met een aantal andere voordelen geassocieerd. Zo zouden ze een goede vorm van diversificatie zijn omwille van de lagere correlatie met gewone aandelen, zouden ze bescherming bieden tegen de inflatie, bieden ze een hoger dividendrendement en zouden ze beter presteren in bepaalde marktomstandigheden. Op de volgende bladzijden gaan we na of die perceptie klopt. Strategy Background Papers
Samenvatting Beursgenoteerde vastgoedaandelen zijn een alternatief voor een rechtstreekse belegging in vastgoed. Een rechtstreekse belegging is niet voor iedereen vanzelfsprekend. Er is een groot kapitaal voor nodig, maar ook de bijkomende, al dan niet wettelijke, verplichtingen en tijdspanne en kosten die gemaakt moeten worden om de belegging te gelde te maken, spelen een belangrijke rol. Vastgoedaandelen hebben traditioneel een hoger dividendrendement dan gewone aandelen. Momenteel ligt het dividendrendement zelfs hoger dan de gemiddelde rentevergoeding op kredietwaardige bedrijfsobligaties. Dividenden bepalen een aanzienlijk deel van het rendement. Toch zijn koersstijgingen of dalingen nog belangrijker voor het uiteindelijke rendement. Vastgoedaandelen zijn zeker niet vergelijkbaar met een defensieve obligatiebelegging. Er bestaat een hoge correlatie tussen vastgoedaandelen en de algemene aandelenmarkt. Vastgoedaandelen opnemen in een aandelenportefeuille biedt dus maar een beperkt diversificatievoordeel. De koersen van vastgoedaandelen bewegen gemiddeld genomen in lijn met de brede aandelenmarkt, maar de prijsbewegingen waren in de voorbije jaren wel meer uitgesproken. Dat toont nogmaals het dynamische karakter van vastgoedaandelen aan. Vastgoedaandelen bieden in tegenstelling tot wat algemeen wordt aangenomen geen goede bescherming tegen inflatie. De economische omgeving is veel belangrijker voor het rendement van vastgoedaandelen: de huurinkomsten van niet-residentieel vastgoed worden sterk bepaald door de omzet en door de financiële draagkracht van de huurders. Vastgoedaandelen doen het relatief minder goed als de rente op bedrijfsobligaties stijgt. Maar: de bijkomende vergoeding die bedrijven op hun obligaties moeten betalen in vergelijking met de overheid, neemt af als de economische groei toeneemt. Het is dus mogelijk dat er algemeen verwacht wordt dat de rente op overheidsobligaties gaat stijgen, maar de rente op bedrijfsobligaties toch stabiel blijft omdat de extra marge die bedrijven moeten betalen, daalt. Een dergelijke omgeving hoeft dus niet noodzakelijk negatief te zijn voor vastgoedaandelen. Strategy Background Papers november 2013 2
Dividend en totale rendement Vastgoedbedrijven betalen een dividend dat gemiddeld 1,6 procentpunt hoger ligt dan andere bedrijven. Een vergelijking met bedrijfsobligaties levert geen eenduidige conclusie op: momenteel ligt het dividendrendement van vastgoedaandelen hoger, maar er zijn ook perioden geweest dat het lager of even hoog was. 12% 1 8% Grafiek 1 Ontwikkeling dividend en lopend rendement 12% 1 8% Grafiek 1 toont de ontwikkeling sinds 2005 van de rentevergoeding op bedrijfsobligaties met een investment grade rating, het dividendrendement van aandelen in het algemeen en dat van vastgoedaandelen in het bijzonder. Het betreft internationaal gespreide referentie-indexen.. 6% 4% 2% 6% 4% 2% Het uiteindelijke rendement voor de belegger wordt natuurlijk niet alleen door het dividendrendement bepaald, maar ook door de veranderingen in de aandelenkoers. 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 Vastgoedaandelen Aandelen Bedrijfsobligaties Sinds 1990 boeken vastgoedaandelen een gemiddeld jaarlijks rendement van 11%. Dat is zo n 3% per jaar meer dan gewone aandelen, maar de schommelingen zijn bij vastgoedaandelen wel groter (zie grafiek 2). Vastgoedaandelen en aandelen scoren daardoor nagenoeg gelijk op de verhouding rendement versus standaardafwijking. 75% Grafiek 2 Rendement vastgoedaandelen vs. aandelen 5 25% -25% -5 1990 1992 1994 1996 1998 2000 2002 2004 2006 2008 2010 2012 Vastgoedaandelen Aandelen Strategy Background Papers november 2013 3
Diversificatie De correlatie tussen aandelen in het algemeen en vastgoedaandelen is heel hoog. Gemiddeld bedraagt de correlatie 74%. Sinds de subprime vastgoedcrisis in 2007 is de correlatie fors toegenomen tot een niveau van 9. Vastgoedaandelen bieden in een aandelenportefeuille dan ook weinig diversificatievoordelen. Niet alleen de richting die de koersen van vastgoedaandelen volgen in vergelijking met de bredere aandelenmarkt, ook de omvang van die koersbewegingen, de zogenaamde bèta, is van belang. Vóór de subprime crisis van 2007 waren vastgoedaandelen eerder defensieve aandelen. De veranderingen in aandelenkoers waren aanzienlijk kleiner dan die van de brede aandelenmarkt. De bèta was lange tijd kleiner dan 1. In de aanloop naar en tijdens de vastgoedcrisis nam de bèta toe richting 1. Nadien steeg ze nog verder. Vastgoedaandelen zijn de jongste jaren dus een stuk dynamischer geworden. 10 Grafiek 3 Correlatie tussen aandelen en vastgoedaandelen 9 8 7 6 5 4 3 2 1 1999 2001 2003 2005 2007 2009 2011 Wat is correlatie? Een voldoende spreiding in de portefeuille blijft de belangrijkste regel bij beleggen, maar het heeft weinig zin om de beleggingen te spreiden over activa waarvan de koersen altijd in dezelfde richting bewegen; ze hebben dan een correlatie van 10. Hoe minder de verschillende activa in een portefeuille samen bewegen, hoe groter het diversificatievoordeel. De meest optimale diversificatie bekomt men door te beleggen in activa waarvan de koersen perfect in tegengestelde richting bewegen. Ze hebben dan een correlatie van -10. Als de koersen volledig onafhankelijk van elkaar bewegen, is er geen correlatie. Wat is bèta? Bèta drukt de mate van volatiliteit van de prijsveranderingen van bepaalde activa(klassen) ten opzichte van een globale index uit. Een bèta van 1 betekent dat men mag verwachten dat een aandeel met 5% zal stijgen als de index met 5% stijgt. Een hogere (lagere) bèta wil zeggen dat het aandeel met meer (minder) dan 5% zal stijgen, namelijk 5% vermenigvuldigd met de bèta. 2,0 1,8 1,6 1,4 1,2 1,0 0,8 0,6 0,4 0,2 Grafiek 4 Bèta van vastgoedaandelen ten opzichte van de brede markt 0,0 1999 2001 2003 2005 2007 2009 2011 Strategy Background Papers november 2013 4
Bescherming tegen inflatie De invloed van inflatie op de waarde van vastgoedaandelen is gemiddeld genomen negatief. Dat komt vooral door de uitgesproken negatieve impact in tijden van mindere economische groei. Perioden van (degelijke) economische groei hebben wel een positieve, weliswaar beperkte, impact. Toch wordt nog altijd algemeen aangenomen dat een belegging in vastgoed een goede bescherming biedt in tijden van hoge inflatie. Huurinkomsten zijn namelijk geïndexeerd en stijgen mee bij elke jaarlijkse herziening, terwijl de afbetalingslasten van het woningkrediet in de meeste gevallen stabiel blijven. Voor de residentiële woningmarkt kan dit een rol spelen, maar het geldt veel minder voor commercieel of industrieel vastgoed, en al zeker voor onrechtstreekse vastgoedbeleggingen die voor het grootste deel bestaan uit niet-residentieel vastgoed. De (verwachte) economische groei en andere economische variabelen zijn belangrijker voor de waarde en de huurinkomsten van het onroerend goed. Tabel 1 toont aan dat alleen obligaties een hoger rendement geven bij een hoger dan gemiddeld inflatieniveau. Aandelen en meer specifiek vastgoedaandelen presteren het best als de inflatie aan de lage kant is. Op zich is dat niet zo verwonderlijk: in een omgeving van lage inflatie is de kans kleiner dat centrale banken hun beleidsrente verhogen en zo de toekomstige economische groei fnuiken. Tabel 1: Gemiddelde maandelijkse rendementen sinds 1993 Vastgoedaandelen Aandelen Obligaties Hoge inflatie +0,75% +0,26% +0,55% Lage inflatie +1,26% +1,18% +0,44% In een volgende stap van de analyse kijken we ook naar de economische situatie. De Amerikaanse ISM Manufacturing enquête die elke maand bij honderden Amerikaanse bedrijven wordt afgenomen, is ideaal om een idee te krijgen van de economische toestand. Vaststelling (zie tabel 2 en 3): Negatieve gemiddelde rendementen als de economische groei laag is en de inflatie hoog. Als de ISM hoog staat, heeft inflatie maar een beperkte, maar welpositieve, impact op het rendement. Tabel 2 en 3: Gemiddelde maandelijkse rendementen sinds 1993 Vastgoedaandelen Hoge ISM Lage ISM Hoge inflatie +1,54% -1,22% Lage inflatie +1,29% +1,16% Aandelen Hoge ISM Lage ISM Hoge inflatie +0,98% -1,48% Lage inflatie +0,85% +2,13% Strategy Background Papers november 2013 5
Wanneer kiezen voor vastgoedaandelen? Vastgoedaandelen zijn aandelen. De belangrijkste eigenschappen van gewone aandelen gelden dus ook voor vastgoedaandelen. De vraag is: wanneer zijn vastgoedaandelen interessanter dan gewone aandelen? Vastgoedaandelen zijn te verkiezen boven gewone aandelen als men verwacht dat de rentevergoeding op bedrijfsobligaties in de nabije toekomst zal dalen. Hou er rekening mee dat de rentevergoeding van bedrijfsobligaties uit twee delen bestaat: de overheidsrente en de vergoeding voor het kredietrisico van het bedrijf. De blauwe lijn in grafiek 5 geeft de verhouding weer tussen de indexwaarde van vastgoedaandelen en de indexwaarde van globale aandelen. Als de lijn stijgt, doen vastgoedaandelen het beter dan de brede markt en omgekeerd. De groene lijn geeft de rente op bedrijfsobligaties weer (op een inverse schaal). Uitgezonderd in het jaar 2006 volgen de beide lijnen elkaar goed. Bij een rentestijging doen vastgoedaandelen het dus slechter dan andere aandelen. 6,5 Grafiek 5 Verhouding vastgoedaandelenindex vs. aandelenindex en de rente op bedrijfsobligaties 6,0 5,5 1% 2% 3% 5,0 4% 4,5 5% 4,0 3,5 6% 7% 8% 3,0 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 Vastgoedaandelen/aandelen Rente bedrijfsobligaties (linkse schaal) (rechtse schaal) 9% Dit document is een publicatie van KBC Asset Management NV (KBC AM). Deze informatie dient enkel voor informatieve doeleinden. Beleggingsbeslissingen worden bij voorkeur gebaseerd op het prospectus, de essentiële beleggingsinformatie (KIID) en de laatste periodieke verslagen die kosteloos ter beschikking zijn bij KBC AM en KBC Bank en voor het publiek toegankelijk op www.kbcam. be. KBC AM werkt de informatie naar best vermogen bij op het moment van opname, maar biedt geen garantie over de actualiteit, juistheid, volledigheid of geschiktheid ervan. De informatie in dit document was geldig op het ogenblik waarop ze werd opgesteld maar kan zonder kennisgeving worden gewijzigd en biedt geen garantie voor de toekomst. Deze informatie behoort niet tot een contract, en kan op geen enkele wijze worden aangewend in het kader van contractuele aansprakelijkheid. Niets in dit document mag gereproduceerd worden zonder de voorafgaande uitdrukkelijke en schriftelijke toestemming van KBC AM. Deze informatie is onderworpen aan het Belgisch recht en aan de uitsluitende rechtsmacht van de Belgische rechtbanken. Redactie beëindigd 4 november 2013. Gebruikte foto s: www.shutterstock.com Strategy Background Papers november 2013 6