De AEX-analyse Ten opzichte van 3 maanden terug, de publicatie van onze laatste AEX-analyse, is de AEX met ruim 7 punten gedaald. Dit komt overeen met onze fundamentele visie dat wij weinig opwaarts potentieel zien. Sinds 14 mei heeft de index behoorlijke fluctuaties gekend. Het dieptepunt lag op 410 en het hoogste punt ligt al maanden rond de 465. Gaat de AEX nu wel of niet boven dit niveau uitstijgen? Wellicht houdt u zich helemaal niet bezig met deze vraag maar wenst u enkel de beste aandelen uit de index te selecteren. Welke moet u dan kiezen? Dit zijn de gebruikelijke vragen waar wij niet met 100% zekerheid antwoord op kunnen geven. Toch proberen wij om via de Golden Crosses beleggingsmethode met de grootst mogelijke waarschijnlijkheid antwoorden op deze vragen te geven. De door ons ontwikkelde Golden Crosses beleggingsmethode bestaat 10 jaar en nog steeds wordt de methode verbeterd. Onze methode heeft ons de afgelopen jaren op belangrijke punten geholpen door forse verliezen te voorkomen en beleggingskansen tijdig te signaleren. Zoals eerder aangegeven niet met 100% zekerheid waardoor er ook bij ons verliesposities voorkomen. Het belangrijkste is echter dat de som van alle beleggingsbeslissingen positief is en een acceptabel rendement oplevert. En dit positieve rendement dient bij voorkeur gerealiseerd te worden met beperkte risico s. De macro-economie is wat ons betreft het vertrekpunt voor onze AEX-analyse. Het beleggen in individuele aandelen is een stuk eenvoudiger wanneer u weet hoe het met de macro economische gesteldheid van Nederland staat. Want individuele aandelen kopen omdat u veel van de onderneming verwacht, terwijl de beleggingswereld aan de vooravond staat van een economische of monetaire storm, kan voor vervelende verrassingen zorgen. Met een diepgaande analyse proberen wij ieder kwartaal een antwoord te geven op de vraag wat de waarschijnlijke richting van de AEX-index in de nabije toekomst wordt. Daarnaast geven wij op basis van onze risico-indicator aan welke aandelen het meest kansrijk zijn. Vorig kwartaal gaven wij aan dat er een verbetering waarneembaar was in de onderliggende trend van de AEX. Wij zullen dezelfde 4 stappen gaan doorlopen om te zien of dit nog steeds het geval is. De slotkoers van de AEX was op 14 augustus (laatste AEX-analyse) 454,09 punten. Afgelopen maandag sloot de AEX op 446,76 punten. Een koersverlies van 1,61%. Eind 2015 noteerde de AEX op bijna 441,82 punten. Als u niet beter zou weten, dan zou u kunnen concluderen dat het een stabiel beursjaar is. Ondanks het feit dat wij al kwartalen waarschuwen voor de stand van de AEX, maar vooral voor het fundament van de financiële markten, wil de AEX niet capituleren. Stapsgewijs gaan wij de huidige status van de kracht van de trend analyseren. w w w. g o l d e n c r o s s e s. n l i n f o @ g o l d e n c r o s s e s. n l Pagina 1
Stap 1: Fundamentele visie AEX-index De fundamentele analyse is het uitgangspunt om wel of niet in een effect te beleggen. Als een effect bij voorbaat al overgewaardeerd is, dan kan de conclusie ons inziens nooit zijn om daarvan een zware weging in de portefeuille op te nemen. Wanneer een belegging sterk overgewaardeerd is, dan is het sowieso raadzaam om niets van uw vermogen in een dergelijke belegging te investeren. De huidige waarderingen voor Nederlandse aandelen vinden wij nog steeds hoog. Door het monetaire beleid van centrale banken worden beurskoersen mondiaal ondersteund. De monetaire doping zorgt voor een continue opwaartse stuwing die nauwelijks ondersteund wordt door stijgende winstniveaus van bedrijven. Daardoor blijft de koers-/winstverhouding maar stijgen. Tot nu toe blijven de centrale bankiers de markten ondersteunen, zeker bij een dreigende onrust op de financiële markten. Wij verwachten dat dit beleid niet kan worden gecontinueerd. De ultra lage renteniveaus werken verstorend op het kapitalistische systeem. De laatste weken lijkt er sprake van een omslag in de trend van de rente. Het ziet er naar uit dat de FED in december een volgende rentestap zal nemen. President Trump zal daarentegen een ruim fiscaal beleid gaan voeren. Belastingverlagingen in combinatie met grote overheidsuitgaven zullen hoogst waarschijnlijk positief uitpakken voor de economische groei in de VS. Echter, deze zullen gefinancierd moeten worden met hogere overheidstekorten en daarmee schulden. De BV Amerika heeft vooralsnog positief gereageerd op de verkiezingsuitslag. Wat op zich al heel bijzonder is, gezien de beursvoorspellingen die vooraf waren afgegeven bij een overwinning voor Donald Trump. Een fundamentele waardering voor een beurs of land vaststellen wordt o.a. gedaan via de eerder genoemde koers-/winstverhouding. Maar een betere ratio om een waardering vast te stellen is ons inziens via de toepassing van de CAPE (de cyclically adjusted price-to-earnings ratio; Shiller PE) en de PB-ratio (Price-to-Book-ratio). Meer over deze waarderingsmaatstaven is terug te lezen in onze eerdere nieuwsbrieven. Vergelijk het maar, eenvoudig vertaald, met de koers/winst-verhouding en de koers/boekwaarde-verhouding van alle bedrijven in een land of in een specifieke index. Er zijn instituten die deze ratio s voor de verschillende landen periodiek berekenen. Star Capital is zo n partij die dit op een professionele wijze rapporteert. Zij berekenen voor alle grote landen de CAPE en PB- w w w. g o l d e n c r o s s e s. n l i n f o @ g o l d e n c r o s s e s. n l Pagina 2
ratio, zo ook voor Nederland. Wij gaan er gemakshalve vanuit dat de waardering van de AEX-index een afspiegeling is van de door Star Capital berekende ratio s voor Nederland in zijn totaliteit. Nederland heeft volgens de laatste waardebepalingsdatum van 30 september jl. een CAPE waardering van 18,8. Dit is een stijging van 1,5 punt t.o.v. de 17,3 punten van een kwartaal eerder. Dit is historisch gezien relatief hoog te noemen (zie licht rode kleur afbeelding op de vorige bladzijde). Blijkbaar is de AEX daling van het afgelopen kwartaal nog sterker negatief beïnvloed door een sterkere neerwaartse winstdaling van het onderliggende Nederlandse bedrijfsleven. De Shiller PE/CAPE ratio is het gemiddelde winstniveau over de afgelopen 10 jaar, gecorrigeerd voor inflatie. Een verklaring voor de hogere waardering kan, naast een lagere winst in het 3 de kwartaal 2016, ook liggen aan het feit dat de winsten in het 3 de kwartaal van 2006 relatief goed waren. De berekening van de Shiller PE werkt namelijk als een soort voortschrijdend gemiddelde. De Shiller PE past daardoor zeer goed bij onze risico-indicator en komt overeen met onze visie dat economieën, bedrijven, producten, samenlevingen, financiële systemen enz. bewegen in trends. Volgens Star Capital is de PB-ratio het afgelopen kwartaal met 0,1 opgelopen naar 1,8. De waardering voor Nederland blijft hierdoor historisch gezien relatief hoog. Los van wat onze risico-indicator aangeeft, is voorzichtigheid dus sowieso geboden. Een overweging, een groot belang in de beleggingsportefeuille, valt op basis van de hoge waarderingen af. Dan blijft de vraag open staan of er helemaal niet in de AEX belegd moet worden of alleen met een relatief klein belang. Op basis van de fundamentele analyse dient het sowieso een onderweging te zijn! Fundamenteel blijven wij NEGATIEF. Stap 2: Huidige status AEX-index op basis van onze risico-indicator De AEX-index beweegt nog steeds in dezelfde golden cross-fase als een kwartaal geleden. Een golden cross staat ook meestal voor een lange termijn stijgende trend, dus dit mocht ook verwacht worden op basis van onze risicoindicator. Een golden cross is echter geen 100% garantie dat de koersen langdurig gaan stijgen, maar vergroot de kans aanzienlijk. Wat opvalt aan de nevenstaande grafiek is dat sinds begin 2016 de index per saldo nauwelijks is gestegen. De daling van begin dit jaar was volgens onze risico-indicator niet verrassend. De index noteerde tenslotte in een dead cross, de blauwe lijn noteerde onder de rode lijn. De opleving medio februari kwam daarentegen voor ons geheel onverwachts. Tenslotte waren wij fundamenteel negatief gestemd voor de AEX. Toen de AEX in mei zelfs een golden cross-signaal gaf, gaven wij direct aan dat wij sterke twijfels hadden over het opwaarts koerspotentieel. Op het moment van het kruisen van de blauwe door de rode lijn, stond de koers namelijk onder beide lijnen, wat een zwak signaal betekent. Maar vervolgens veerde de koers op tot boven beide voortschrijdende gemiddelde lijnen waardoor onze indicator het positieve signaal bevestigde. Fundamenteel waren wij negatief maar onze risicoindicator gaf eind mei definitief een positief signaal af. Dan toch maar beleggen? Ons antwoord op w w w. g o l d e n c r o s s e s. n l i n f o @ g o l d e n c r o s s e s. n l Pagina 3
deze vraag was nee. Al snel bleek onze fundamentele visie ons te hebben behoed van verliezen, want de index daalde in juni met als belangrijkste reden de Brexit. Maar ook het negatieve sentiment rond de Brexit verdween. Er volgde in juli opnieuw een golden cross-signaal. Evenals bij de vorige golden cross wantrouwen wij de opwaartse potentie voor de AEXindex. De huidige golden cross-fase is wel duidelijk sterker dan de vorige. Sinds het golden crosssignaal heeft de AEX nooit langer dan 3 aaneengesloten beursdagen onder het 200-daags voortschrijdend gemiddelde genoteerd. Zelfs de verkiezingen in de VS hebben geen verandering van het beeld opgeleverd. De AEX daalt of stijgt nauwelijks, maar iedere keer als de AEX de rode lijn aantikt, veert de koers weer op. De status volgens onze risico-indicator voldoet daarmee nog steeds aan de voorwaarden van een stijgende trend! De blauwe lijn noteert boven de rode lijn en de AEXindex noteert boven het 200-daags voortschrijdend gemiddelde. Toch is de kracht iets verminderd ten opzichte van 3 maanden terug. Toen noteerde de koers namelijk ook meer dan 3 aaneengesloten beursdagen boven de blauwe lijn wat nu niet meer het geval is. Conclusie: op basis van de huidige stand van onze risico-indicator zijn wij gematigd POSITIEF. Stap 3: De lange termijn analyse van onze risico-indicator Evenals in de vorige kwartalen analyseren wij het rendement van de AEX-index op basis van de golden- en dead crosses vanaf het begin van deze eeuw. Deze analyse houdt in dat wij enkel handelen op slotkoersen op de dagen van de crosses. Op de dag van de golden cross kopen wij tegen de slotkoers. Op de dag van de dead cross verkopen wij tegen de slotkoers. In dit onderzoek wordt geen rekening gehouden met onze fundamentele visie van dat moment. Daarnaast passen wij ook onze extra optimalisatietechnieken zoals de 3-dagen-regel of de 10%-regel niet toe in onze beleggingsbeslissing. Een verdere toelichting op deze extra spelregels valt buiten het bereik van deze analyse. Bij de berekening van het rendement op lange termijn wordt ook geen rekening gehouden met dividend, rente en transactieprovisies. Onze inschatting is overigens dat, rekening houdend met deze extra factoren, het resultaat slechts beperkt zal wijzigen. In de periode van de golden crosses ontvangt de belegger op basis van de Golden Crosses beleggingsmethode tenslotte ook gewoon dividend en in tijden van dead crosses ontvangt hij of zij rente over de liquiditeit. Daarnaast is het aantal transacties zeer gering. Er zijn deze eeuw slechts 10 golden en 9 dead crosses geweest. 19 transacties in een AEX-tracker betekent niet veel transactiekosten. In perioden van dead crosses betaalt u geen beheerfee, wat u bij een buy-and-hold strategie wellicht wel heeft. De eerste golden cross was op 28 maart 2002 en de laatste op 22 juli jl. Achteraf gezien is beleggen altijd makkelijk, maar had het gedisciplineerd handelen op basis van onze risico-indicator u rendement kunnen opleveren? In één oogopslag is in de grafiek op de volgende bladzijde te zien dat de huidige koersen nog steeds onder het niveau van begin deze eeuw staan. Was een negatief rendement te voorkomen geweest met het gebruik van de risico-indicator? Het antwoord is: deels. Verkoopsignalen komen nooit op het hoogste punt en aankoopsignalen nooit op het dieptepunt. Daarnaast zijn er verschillende perioden waarneembaar met false moves. Valse signalen die achteraf gezien beter niet hadden kunnen worden opgevolgd, want zij leverden een verlies op. Maar uiteindelijk gaat het om de som van de transacties. Het gedisciplineerd blijven volgen van de signalen. w w w. g o l d e n c r o s s e s. n l i n f o @ g o l d e n c r o s s e s. n l Pagina 4
Analyse AEX-index van 1 januari 2000 Datum Status cross Index stand Rendement in punten Cum. Rendement in punten Rendement in % Cumulatief in % 31-12-1999 stand index 671,41 28-3-2002 Golden 531,21 24-6-2002 Dead 410,73-120,48-120,48-22,68% -22,68% 5-8-2003 Golden 314,25 29-6-2004 Dead 346,35 32,1-88,38 10,21% -14,78% 9-12-2004 Golden 340,13 12-7-2006 Dead 440,43 100,3 11,92 29,49% 10,35% 1-9-2006 Golden 470,93 7-12-2007 Dead 513,59 42,66 54,58 9,06% 20,34% 30-6-2009 Golden 254,71 5-7-2010 Dead 306,27 51,56 106,14 20,24% 44,70% 25-10-2010 Golden 342,53 16-6-2011 Dead 332,35-10,18 95,96-2,97% 40,40% 8-2-2012 Golden 325,33 6-6-2012 Dead 291,39-33,94 62,02-10,43% 25,76% 10-8-2012 Golden 333,5 16-9-2015 Dead 438,5 105 167,02 31,48% 65,35% 12-5-2016 Golden 430,89 4-7-2016 Dead 435,12 4,23 171,25 0,98% 66,97% 22-7-2016 Golden 453,35 14-11-2016 Stand index 446,76-6,59 164,66-1,45% 64,55% Rendement Buy-and-Hold strategie: Rendement Golden Crosses Beleggingsmethode: In punten -224,65 Koers 14/11/2016- koers 31/12/1999 In punten 164,66 In percentage -33,46% Procentueel tov koers 31/12/1999 In percentage 64,55% Aantal Golden Crosses 10 Uit de tabel blijkt dat het opvolgen van alle cross-signalen een koerswinst had opgeleverd van ruim 64%. De belegger die op 1 januari 2000 was ingestapt en de buy-and-hold strategie volgde heeft een rendement van -33%. Dit verschil gaat het dividend, rente en kostenaspect zeker niet overbruggen. Op basis van de huidige golden cross-fase rechtvaardigt de lange termijn analyse van onze risicoindicator een positie in de AEX-index, oftewel POSITIEF. w w w. g o l d e n c r o s s e s. n l i n f o @ g o l d e n c r o s s e s. n l Pagina 5
Stap 4: De kracht van de trend De AEX bestaat uit de 25 grootste beursgenoteerde ondernemingen van Nederland. Op ieder van deze ondernemingen kunnen wij onze risico-indicator toepassen. Zie onze risico-indicator maar als een enquête. Een grafiek van een aandeel of index is niets anders dan een grafische weergave van wat alle beleggers van de waardering van een bedrijf of index vinden. Stijgende koersen in een grafiek wijzen op enthousiasme onder de geënquêteerden. Dalende koersen wijzen juist op pessimisme. De belegger stemt door zijn of haar koop- of verkoopgedrag. Hoe groter de onderneming of de onderliggende index is, des te meer beleggers het effect zullen volgen. Bij een enquête kunnen wij concluderen dat hoe meer mensen meedoen aan deze enquête, des te betrouwbaarder de uitkomst is. Zo werkt het ons inziens ook bij beleggen. Hoe groter het bedrijf is, des te betrouwbaarder is de uitkomst van de enquête. De stand van de AEX-index is de uitkomst van een enquête onder de volgers van de 25 onderliggende bedrijven. Onze risico-indicator is dan ook betrouwbaarder bij de uitkomst van de AEX, dan bij ieder onderliggend bedrijf afzonderlijk. Desalniettemin kan uit de analyse van de 25 individuele bedrijven extra informatie worden gehaald. Hoe meer bedrijven er in een golden cross noteren, des te sterker is de trend van de index. Op dit moment noteren 15 van de 25 bedrijven in een golden cross-fase (zie tabel op de volgende bladzijde). Dit is een verbetering van 3 ten opzichte van het vorige kwartaal toen 12 bedrijven in een golden cross-fase noteerden. Echter, er is iets opvallends aan de hand. In tegenstelling tot het vorige kwartaal zijn er nu 13 bedrijven die een groene indicatie hebben. Dit zijn bedrijven waarbij de koers zich meer dan 3 aaneengesloten beursdagen boven het 200-daags voortschrijdend gemiddelde, de rode lijn, bevindt. Dit kan erop wijzen dat er binnenkort per saldo twee minder golden crosses zullen zijn. Met de groene en rode kleur in de tabel geven wij extra informatie over de kracht van de onderliggende golden- en dead crosses. Een groene kleur wijst op een krachtige golden cross (de koers noteert meer dan 3 aaneengesloten beursdagen boven het 200-daags voortschrijdend gemiddelde) of op een zwakke dead cross zoals bij Aegon (de koers noteert meer dan 3 aaneengesloten beursdagen boven het 200-daags voortschrijdend gemiddelde terwijl de risico-indicator nog in een dead cross-fase zit). De rode kleur wijst op een krachtige dead cross (de koers noteert in een dead cross-fase en noteert ook niet meer dan 3 aaneengesloten beursdagen boven de rode lijn) of op een zwakke golden cross zoals bij RELX, het vroegere Elsevier (het aandeel noteert nog wel in een golden cross-fase, maar de w w w. g o l d e n c r o s s e s. n l i n f o @ g o l d e n c r o s s e s. n l Pagina 6
koers noteert inmiddels meer dan 3 aaneengesloten beursdagen onder het 200-daags voortschrijdend gemiddelde). Analyse AEX index Onderneming 14-2-2015 14-5-2015 14-8-2015 14-11-2015 14-2-2016 14-5-2016 14-8-2016 14-11-2016 Aalberts Industries ja ja ja nee ja ja nee nee ABN Amro nee nee ja Aegon nee ja ja nee nee nee nee nee Ahold ja ja ja ja ja ja ja nee Akzo ja ja ja nee nee nee nee ja Altice ja ja ja nee nee nee nee ja Arcelor Mittal nee nee nee nee nee nee ja ja ASML ja ja ja nee nee ja ja ja Boskalis ja ja ja nee nee nee nee nee Delta Lloyd nee nee nee nee nee DSM nee ja ja nee nee ja ja ja Galapagos ja ja Gemalto nee ja ja nee nee ja nee nee Heineken ja ja ja ja ja ja ja nee ING ja ja ja nee nee nee nee ja KPN ja ja ja nee nee ja nee nee NN Group ja ja ja ja ja ja nee ja OCI ja nee nee nee nee Philips ja ja nee nee nee ja nee ja Randstad ja ja ja nee nee nee nee nee Relx (Elsevier) ja ja ja ja ja ja ja ja Royal Dutch nee nee nee nee nee nee ja ja SBM Offshore ja nee ja TNT Express nee ja ja ja ja ja Unibail-Rodamco ja ja ja nee nee ja ja nee Unilever ja ja ja nee ja ja ja nee Vopak ja ja nee nee nee ja ja ja Wolters Kluwer ja ja ja ja ja ja ja ja Aantal golden crosses 18 21 19 6 8 16 12 15 3-dagen-regel boven rode lijn 10 15 13 3-dagen-regel onder rode lijn 15 10 12 Op basis van de huidige analyse van de breedte van de trend is de ondertoon POSITIEF. Conclusie: Onze kwartaalanalyse heeft momenteel de volgende status: Fundamenteel: Risico-indicator: Lange termijn: NEGATIEF POSITIEF POSITIEF Kracht van de trend: POSITIEF w w w. g o l d e n c r o s s e s. n l i n f o @ g o l d e n c r o s s e s. n l Pagina 7
Ten opzichte van het vorig kwartaal is de AEX nauwelijks in koers gewijzigd en ook onze inzichten blijven hetzelfde. Op basis van de Golden Crosses beleggingsmethode wordt het meeste gewicht toegekend aan de fundamentele analyse. De waarderingen zijn minder aantrekkelijk geworden dan aan het eind van het 2de kwartaal. De fundamentele waarderingen liggen boven het historisch gemiddelde. Het opwaarts potentieel lijkt daarmee beperkt. Een onderweging in de AEX-index is op basis van waarderingen de beste keuze. Maar hoeveel moeten wij onderwegen? Helemaal geen aandelen of toch een bepaald percentage van het belegbaar vermogen alloceren richting de AEX, bijvoorbeeld door het gebruik van een AEX-tracker? Dit is voor iedere belegger een persoonlijke afweging. Wij zijn in ons beleggingsbeleid voorstander van het beleggen in wereldwijde en/of grote regionale beleggingsfondsen en trackers. Wij beleggen derhalve niet in de AEX. Toch willen wij onze analyse en gedachtegang met u delen, zodat u deze kunt gebruiken bij uw eigen afweging. De positieve stand van onze risico-indicator rechtvaardigt op zich een belang in de AEX-index, maar wees u bewust van de fundamentele waarderingen. Overdrijf dus niet, maar pas een onderweging toe ten opzichte van uw normweging. Een normweging is het belang wat u normaal gesproken in een belegging zou investeren wanneer de fundamentele waardering conform het historisch gemiddelde zou zijn. Onze laatste alinea van vorig kwartaal kon niet treffender worden omschreven: De golden crosses beleggingsmethode kan prima worden toegepast op individuele aandelen, maar is wel minder betrouwbaar en daarmee risicovoller. De meest lucratieve aandelen zijn de aandelen die continue, ieder kwartaal, in een golden cross noteren. Maar let op! Aan iedere golden cross komt een eind. De meest interessante golden crosses van dit moment zijn juist die aandelen die voortdurend in een dead cross hebben genoteerd en recent zijn gedraaid naar een golden cross. Vergeet dus niet te kijken naar Arcelor Mittal en Royal Dutch! De verliezers van gisteren zijn vaak de winnaars van morgen. Vice versa, de winnaars van gisteren kunnen de verliezers van de toekomst worden. 2016 is vooralsnog het jaar van de zijwaartse trend. De AEX komt per saldo niet van zijn plaats, maar onderliggend zijn de rendementen tussen de verschillende bedrijven groot. Arcelor Mittal is de grote winnaar (de verliezer van de afgelopen jaren), KPN de grootste daler. Voor beleggers die in individuele AEX-aandelen wensen te beleggen, lijken die aandelen het meest interessant die vrij recent golden cross-signalen hebben gegeven en/of waarvan de koers recent meer dan 3 aaneengesloten beursdagen boven het 200-daags voortschrijdend gemiddelde noteren. Op basis van onze risicoindicator zijn dit o.a. de grondstoffenbedrijven, de banken en de verzekeraars. w w w. g o l d e n c r o s s e s. n l i n f o @ g o l d e n c r o s s e s. n l Pagina 8
Disclaimer Golden Crosses B.V.: Op deze publicatie is de disclaimer van Golden Crosses B.V. van toepassing. Verkorte disclaimer: Alle aanbevelingen inzake de aantrekkelijkheid van bepaalde effecten dienen niet gezien te worden als aanbod om effecten en/of andere zakelijke waarden te kopen of te verkopen, noch als een uitnodiging of aansporing tot het doen van enige investering. Alle communicatie is generiek van aard en houdt geen rekening met de specifieke beleggingsdoelstellingen, de persoonlijke financiële situatie, kennis en ervaring en beleggingshorizon van de betreffende lezer. Alle informatie mag dan ook niet worden aangemerkt als een persoonlijk advies. De waarde van beleggingen kan fluctueren. In het verleden behaalde resultaten bieden geen garantie voor de toekomst. Opinies, feiten en meningen kunnen zonder nadere aankondiging worden gewijzigd. De verspreiding van alle uitingen van Golden Crosses in andere jurisdicties dan in Nederland is mogelijk aan restricties onderhevig en de lezer dient zelf de restricties te achterhalen. Golden Crosses verbiedt het geheel of gedeeltelijk verspreiden van alle uitingen van Golden Crosses en aanvaart geen enkele aansprakelijkheid voor de acties van derden op grond van inzichten van Golden Crosses. Het intellectueel eigendom van alle publicaties van Golden Crosses behoort toe aan Golden Crosses. De gehele disclaimer kunt u lezen op de website www.goldencrosses.nl w w w. g o l d e n c r o s s e s. n l i n f o @ g o l d e n c r o s s e s. n l Pagina 9