BE Rapport Juli 2018 Beste belegger,

Transcriptie

1 27 Juli 2018 Beste belegger, De laatste weken zoeken buitenlandse investeerders de Belgische beurs af op zoek naar koopjes. Eerst en vooral was er concrete interesse in luierproducent Ontex van de Franse investeringsmaatschappij PAI die alles samen 3 miljard wil bieden. Dit gaf het aandeel een zetje van 30% tot boven de 27. Maar de daling daarvoor was ook niet van de poes want het aandeel viel over een periode van nauwelijks enkele maanden terug van 32 tot onder de grens van 20, een fameuze aderlating. De luierproducent deed het minder goed dan verwacht door problemen in Brazilië en wisselkoersschommelingen. En ook de vooruitzichten zagen er niet bijster goed uit. Weinig beleggers durfden hun vingers eraan verbranden. Ook wij hebben dikwijls gekeken naar Ontex maar nooit haalden we de trekker over, er was altijd wel een reden om het niet te doen. Totdat de Franse bodemvisser kwam aankloppen en er waarde in zag. Het is nu wachten of er effectief een bod komt maar ondertussen blijft het aandeel vastgepind op 26. Enkele handelsdagen later was het de beurt aan Ageas om zich in de kijker te lopen. De verzekeringsgroep die uit de assen van het ter ziele gegane Fortis opstond, loopt blijkbaar in de kijker van het Chinese conglomeraat Fosun. Deze laatste zou een bod voorbereiden. Tot nu toe zijn het enkel geruchten, er is nog niets concreet. Het aandeel zoefde hoger tot bijna 47 en stond hiermee op zijn allerhoogste niveau ooit (en sinds de groep het levenslicht zag in 2008). In februari 2018 toen de markten een algemene appelflauwte kenden, viel het aandeel bijna tot onder de 40. Deze twee gevallen geven aan dat er wereldwijd nog altijd voldoende geld ter beschikking is om overnames te doen en als de prijs juist is, komen er zeker geïnteresseerde partijen een kijkje nemen om even te snuffelen. Aangezien heel wat bedrijven op de beurs van Brussel het recent wat moeilijker hebben gehad, behoort een verdere toename van buitenlandse interesse tot de mogelijkheden. Leggen deze geïnteresseerden een bodem onder de koersen van de beurs van Brussel, die toch al sinds begin dit jaar het lelijke eendje is onder de Europese beurzen, of niet. Het zou best kunnen. 1/9

2 In zekere zin geïnspireerd door de interesse van buitenlandse partijen in Belgische bedrijven, gaan we er weer vol tegenaan en schuiven we twee aandelen voor de BE-portefeuille naar voor die aan een inhaalbeweging bezig zijn (en volgens ons nog een eindje te gaan hebben). AANKOOPORDERS PORTEFEUILLE Via een alert woensdagmorgen bent u op de hoogte gebracht van de twee aankooporders die we in de markt hebben gezet. -UCB (ticker UCB; ISIN-code: BE ) tegen een koers van 71,35 -Fagron (ticker FAGR; ISIN-code BE ) tegen een koers van 16,50 Net na het plaatsen ervan zijn ze uitgeoefend. UCB is gekocht tegen 71,30 terwijl Fagron tegen de koers van 16,40 in de portefeuille werd opgenomen. We geven u hieronder aan waarom we deze twee aandelen hebben gekocht. Kort samengevat: beide aandelen, uit de sector van de gezondheidszorg, zijn bezig aan een inhaalbeweging en hebben op korte termijn nog potentieel. UCB Ticker: UCB ISIN-code: BE De biofarmagroep UCB is actief op twee grote domeinen: het centrale zenuwstelsel en het immuunsysteem. Het heeft reeds een hele resem geneesmiddelen op de markt waaronder Cimzia (tegen reuma en de ziekte van Crohn), Vimpat (epilepsie), Neupro (ziekte van Parkinson), Keppra (epilepsie) en Briviact (epilepsie). Dit vijftal zorgt voor zowat de volledige omzet. In het eerste halfjaar brachten ze 1,8 miljard in het laatje, goed voor een stijging van 3%, zonder negatieve wisselkoerseffecten bedroeg de groei zelfs 12%. Zoals u hieronder kunt zien, groeiden vooral de twee belangrijkste middelen Cimzia en Vimpat en ook Briviact, dat in 2016 op de markt kwam. 2/9

3 Ook de marges en de winst zaten in de lift dankzij kostenbeheersing. De recurrente EBITDA steeg met 7% tot 794 miljoen terwijl de markt slechts op 670 miljoen had gerekend. De EBITDA-marge kwam op 31% uit, hoger dan de eigen doelstelling van 30%. Ondanks de sterke groei blijft de groep bij haar doelstellingen van het jaar: een rebitda tussen de 1,3 à 1,4 miljard. Uiteindelijk kwam er een nettowinst van 574 miljoen en een winst van 3,09 per aandeel uit de bus, flink boven de verwachtingen onder meer dankzij een lagere belastingvoet in de VS. Ook voor de winst heeft de groep haar eerdere doelstelling voor 2018 van 4,30 tot 4,70 per aandeel niet aangepast. De algemene kosten zouden immers in het najaar toenemen waardoor het moeilijk wordt om het eerste halfjaar te herhalen. U ziet het: heel wat positieve ontwikkelingen. Maar een farmabedrijf moet het hebben van zijn pijplijn want de patenten van de huidige succesvolle geneesmiddelen komen tussen 2021 en 2024 te vervallen. Er moet dus naar opvolging worden gezocht. En hier heeft de markt al jaren twijfels rond. Zal UCB er wel in slagen om op tijd deze blockbusters te vervangen? In de pijplijn zitten vandaag zo n 12 moleculen maar de meeste zitten nog in een vroeg ontwikkelingsstadium. Bimekizumab (tegen psoriasis) is het verst gevorderd en zit in de laatste klinische onderzoeksfase. De eerste resultaten worden in Q4 van 2019 verwacht. En er is natuurlijk ook nog Evenity of Romosozumab (tegen osteoporose). De vraag is of het zal goedgekeurd worden want eerder botste het op een njet van het Amerikaanse FDA waardoor alles een jaar is opgeschoven. In het eerste halfjaar van 2019 wordt nu feedback verwacht van de Europese autoriteiten en in het tweede halfjaar van datzelfde jaar van de Amerikaanse. Maar er is meer dan dat zoals u kunt zien. Later dit jaar worden trouwens nog fase 2b-resultaten verwacht voor dapirolizumab (lupus) en fase 2a-resultaten voor rozanolixizumab. Daarnaast is het niet uitgesloten dat UCB, dat over een vrij solide balans beschikt, zich weer waagt aan een grote overname zoals Celltech en Schwarz Pharma om de groei voor het komende decennium te verzekeren. De nieuwe topman, Jean-François Tellier, deed alvast reeds enkele kleinere overnames. 3/9

4 We gaan ervan uit dat UCB niet stil zal zitten en een antwoord zal vinden op de hierboven geschetste uitdaging. De vrees dat de groep daar niet in zou slagen heeft jaren op de koersontwikkeling gewogen waardoor het aandeel momenteel, en ondanks de recente opmars, tegen een k/w van 15 nog altijd niet duur is. Het aandeel beweegt zich zoals u hieronder kunt zien al sinds midden 2014 in een vrij nauwe bandbreedte tussen 60 en 85. Sinds begin 2018 zit het aandeel duidelijk in de lift en is er weer een positieve vibe rond het bedrijf. We gaan ervan uit dat UCB in eerste instantie zijn opwaartse rit voortzet en naar de bovenkant van de range zal neigen. Dit houdt in dat er toch al snel een opwaarts potentieel van zo n 20% is. We leggen na het verschijnen van dit rapport een order in de markt tegen 71. Fagron Ticker: FAGR ISIN-code: BE Fagron is de samenvoeging van Farmaceutische Grondstoffen en actief op het vlak van zogenaamde magistrale bereidingen, geneesmiddelen die de apotheker op maat van de klant maakt. De groep kan in vier onderdelen worden gesplitst. Essentials of de grondstoffen zelf (Fagron heeft er meer dan 2000 verschillende), samen met de apparatuur die de apotheker nodig heeft om een medicijn te maken. Brands zijn merkproducten die door Fagron in samenspraak met andere zoals universiteiten, apothekers en dergelijke zijn ontwikkeld. In de pijplijn zitten zo n 300 nieuwe producten. Veel van de toekomstige groei zal uit dit segment komen. Compounding Services bestaat uit kant-en-klare geneesmiddelen die Fagron in zijn wereldwijd verspreide productiefaciliteiten vervaardigt. Ook op dit vlak is er heel wat potentieel aanwezig. En ten slotte is er het piepkleine Premium Pharmaceuticals dat geregistreerde producten in Nederland verkoopt. 4/9

5 De groep komt van ver terug en balanceerde in 2015 nog op de rand van de afgrond. Een combinatie van ontelbare overnames via vreemd vermogen en een inzinking van de markt omdat in de VS de terugbetalingsregels werden aangepast (en enkele interne problemen) zorgde voor een explosieve cocktail. Gedurende enkele weken zag het er zelfs naar uit dat Fagron volledig zou omvallen. De enorme daling van het aandeel van 45 tot 5 op enkele maanden tijd zetten perfect in de verf hoe snel het verkeerd kan aflopen met een bedrijf dat te veel hooi op zijn vork neemt. Het heeft een hele tijd geduurd om opnieuw het vertrouwen van de markt te winnen. En vandaag is Fagron daar al voor een groot stuk in geslaagd. Aangezien Fagron opnieuw met zowel interne en (beperkte) externe groei kan uitpakken, kunnen heel wat beleggers de knop omdraaien. Het feit dat de groep weer overnames doet zoals het Amerikaanse Humco, dat vooral actief is op het vlak van Brands, is een grote stap. Overdreven overnamedrang lag immers grotendeels aan de basis van de eerdere neergang. In Q1 boekte de groep een organische omzetgroei van 6,8% (bij gelijke wisselkoersen). Rekening houdend met de daling van de Braziliaanse real was er geen omzetgroei. Die daling van de real is wel iets om in de gaten te houden. Het groeipotentieel voor de komende jaren is aanzienlijk en goed te zien op de illustratie van KBC Securities op de volgende pagina. Voor 2019 en 2020 is een omzetgroei mogelijk van telkens zo n 8% en dit zou de REBITDA jaarlijks met 10% kunnen doen toenemen. 5/9

6 Het in productie nemen van de steriele productiefaciliteit van Wichita in de VS zou voor een deel van die groei kunnen zorgen. Tegen 2021 zou deze fabriek een omzet van zo n $100 miljoen moeten kunnen draaien. Net op het moment dat de Amerikaanse markt van farmaceutische grondstoffen een herstel laat optekenen. De overname van het Amerikaanse Humco moet in het licht hiervan worden gezien. Fagron heeft weer ruimte om met de vroegere succesvolle strategie van gerichte aankopen aan te knopen. De groep heeft er de financiële ruimte voor want het kan vrij snel haar schuldpositie dankzij de aanzienlijke generatie van vrije cashflow weer afbouwen. De free cash yield bedraagt vandaag trouwens 6,5%. De ratio nettoschulden/rebitda is vandaag 2,7 (aan de hoge kant) maar tegen 2020 kan dit worden afgebouwd tot 1 (bij onveranderde omstandigheden). Het management wil deze ratio kost wat kost onder de 3 houden. Het aandeel gaat sinds midden 2016 gestaag hoger en we zien rekening houdende met de groeimogelijkheden deze trend de komende maanden aanhouden. Ook het vertrouwen neemt weer toe en dat kan beleggers die het aandeel hadden opgegeven, teruglokken. De uitkering van een dividend, ook al is het slechts 0,10 bruto, helpt daar zeker bij. En de aanstelling van de nieuwe CEO Rafael Padilla is ook een stap in de goede richting. Vandaag zit nog niet alle groei in de koers en tegen 16 keer de verwachte winst is het aandeel aantrekkelijk geprijsd. De EV/EBITDA noteert op 12, aan de hoge kant, maar de interne en externe groei zullen de ratio onder de 10 brengen. Fagron is een aandeel die de diversificatie van de portefeuille zeker ten goede zal doen komen want gezondheidszorg laat zich veel minder door geopolitieke onzekerheden uit zijn lood slaan. PORTEFEUILLEOVERZICHT Op maandbasis ging de portefeuille er 1% op vooruit, vooral dankzij de forse opmars van Agfa-Gevaert. 6/9

7 De twee nieuwkomers, UCB en Fagron, droegen daarenboven direct hun steentje bij. De twee telecomaandelen, Orange Belgium en Telenet, deden het minder goed. De mogelijke komst van een vierde mobilofoniespeler woog zwaar door. Het verlies van Telenet viel nogal mee, zijn aandeel is immers al fel afgeprijsd en noteert goedkoop. De verplichte verkoop van Econocom, die ons met een verlies van 24% opzadelde, net na het verschijnen van het vorige rapport, woog ook op het rendement. Euronav verspeelde al zijn opgebouwde winst waardoor we weer rond het nulpunt noteren. Agfa-Gevaert liep zich met een winst van 15% in de kijker. Onze verliezen, die op een bepaald ogenblik tot bijna 25% waren opgelopen, zijn hiermee volledig weggevaagd. In ons vorige nummer gingen we dieper in op de industriële groep en stipten we ook de redenen aan van de herstelbeweging die in de steigers stond. Zolang de opsplitsing dichterbij komt, heeft het aandeel trouwens nog potentieel. Banimmo kon de verliezen van begin juli weer goedmaken en boekte op maandbasis een mooie winst van 5%. De resultaten van de vastgoedontwikkelaar zijn aan de beterhand. Ook Celyad won enkele procenten nadat de FDA de deur voor een geneesmiddel verder opende. 7/9

8 Banimmo: sterk halfjaar De vastgoedontwikkelaar heeft het in het eerste halfjaar puur cijfermatig niet slecht gedaan. De huurinkomsten vielen weliswaar terug tot 1,87 miljoen, een daling van meer dan de helft ten opzichte van dezelfde een periode een jaar eerder, maar dat had alles te maken met de afbouw van de portefeuille. De kosten voor die verhuringen gingen daarnaast meer achteruit: van 1,55 miljoen tot 0,63 miljoen. De operationele winst van haar kant bedroeg 0,88 miljoen tegenover een verlies van 2,7 miljoen in het eerste halfjaar van En uiteindelijk verscheen er een miniverlies van onderaan de resultatenrekening. Die cijfers werden natuurlijk flink bijgekleurd door de verkopen van gebouwen en het boeken van meerwaarden. Het management gaf trouwens aan dat deze cijfers niet mogen worden geëxtrapoleerd naar het tweede halfjaar. Kan ook niet anders omdat de kosten van de maatschappij vandaag nog steeds te hoog liggen vergeleken met de beperkte inkomsten. Als men ziet dat de administratieve kosten in het eerste halfjaar 2,56 miljoen (-22,5%) hoger liggen dan de huurinkomsten dan moeten die kosten duidelijk naar omlaag. We vermoeden wel dat er een aanzienlijk deel hiervan te maken had met de afwikkeling van de verschillende verkopen. Hoe dan ook moet dit cijfer de komende kwartalen in het oog worden gehouden. De daling van de bezettingsgraad tot 77% terwijl dit eind 2017 nog 83% was, is een extra element om in de gaten te houden. Het vertrek van een huurder uit het Diamond gebouw heeft voor deze terugval gezorgd maar vanaf januari 2019 zal het percentage weer stijgen dankzij het realiseren van huurcontract voor bijna de helft van de Diamond-gebouw met VenteExclusive.com. Nu de herstructurering en de afbouw is voltooid, kan de groep zich weer gaan concentreren op de ontwikkeling van vastgoed (vooral kantoren) en behoort groei weer tot de mogelijkheden. Banimmo staan vandaag op de shortlist voor een groot aantal verhurings- of built-to-suit-dossiers met looptijden van zo n 9 à 15 jaar, die volgens het management de komende maanden kunnen verwezenlijkt worden. We herhalen dat Patronale Life een bod heeft gedaan op Banimmo en dat de investeerder 3,3 per aandeel biedt. Hoofdaandeelhouder Affine, die van zijn aandelen af wil, gaat alvast op dit bod in. U hoeft dat niet te doen (de biedprijs is daar ook te laag voor), want het is geen bod op alle aandelen van de groep. Vandaag is het nettoactiefwaarde 4,8 per aandeel. Eenmaal Banimmo weer actief is met verschillende nieuwe projecten en opnieuw aan een dividend kan denken dan is er geen reden waarom het aandeel 30% of meer onder deze theoretische waarde moet noteren zoals vandaag. We blijven dan ook rustig zitten. Nu ons verlies is teruggezakt tot 11% is het aanhouden ook draaglijker geworden. 8/9

9 Nyrstar: negatieve analistenrapporten Sinds de handelsperikelen welig tieren en de prijzen van heel wat grondstoffen waaronder zink flink zijn teruggevallen (zink noteert op het laagste niveau van het afgelopen jaar), is het aandeel van het mijnbouwbedrijf stevig weggezakt. Bij begin van het jaar noteerde Nyrstar nog op 6,5 en vandaag schommelt het aandeel al bijna een maand om en rond 4,5. Het aandeel is niet verder afgebrokkeld nochtans zijn er de afgelopen maand verschillende zeer negatieve analistenrapporten verschenen. Er was KBC Securities dat zijn advies verlaagde tot houden en zijn koersdoel neerwaarts aanpaste tot 5. ABN Amro maakte het nog bonter door zijn koersdoel te verlagen tot 4. We vinden het al te makkelijk om een geslagen hond nog een extra schop te geven. Telkens schoven de analisten de enorme en volgens hen onbeheersbare schuldenpositie naar voor. Nyrstar is gezien zijn grote schuldpositie kwetsbaar voor tegenvallers. Maar laten we nu eens eerlijk zijn, we weten al jaren dat de schuldpositie zo hoog ligt. Waarom nu, net op het moment dat Port Pirie aan het resultaat zal beginnen bijdragen, weer eens mee uitpakken? Tot volgende maand! Disclaimer: Dit rapport is een uitgave van Beursbrink dat uitsluitend verspreid wordt aan de abonnees die de algemene voorwaarden hebben aanvaard ( Dit rapport is auteursrechtelijk beschermd, waarbij elke onrechtmatige verspreiding van dit rapport aanleiding zal geven tot een forfaitaire schadevergoeding van EUR per inbreuk, ongeacht het recht van Beursbrink om haar hogere schade te begroten. Dit rapport is niet bedoeld om enig persoon tot het kopen of verkopen van enig product aan te zetten en kan niet beschouwd worden als beleggingsadvies 9/9