PROSPECTUSAANSPRAKELIJKHEID BIJ OPENBARE

Transcriptie

1 Faculteit Rechtsgeleerdheid Universiteit Gent Academiejaar PROSPECTUSAANSPRAKELIJKHEID BIJ OPENBARE UITGIFTE VAN EFFECTEN: BELGISCHE REGELING IN RECHTSVERGELIJKEND EN EUROPEES PERSPECTIEF Masterproef van de opleiding Master in de rechten Ingediend door Spriet An-Charlotte (studentennr ) Promotor: Prof. M. Tison Commissaris: E. Vandendriessche

2 WOORD VOORAF Deze masterproef is het sluitstuk van mijn rechtenopleiding aan de Universiteit Gent. In dit voorwoord wil ik graag iedereen bedanken die mij heeft geholpen, gesteund, begeleid en geadviseerd bij het schrijven van dit werk. In de eerste plaats dank ik uiteraard mijn promotor, Professor Michel Tison, voor het aanreiken van mijn masterproefonderwerp en het beantwoorden van talrijke vragen. Ook mijn commissaris, Mevrouw Elke Vandendriessche, wens ik te bedanken voor de bemerkingen bij mijn masterproeftekst. Verder ook een woord van dank aan Jeroen Somers en Angélique Lechat, die mij vorige zomer hebben begeleid tijdens mijn stage bij ING Investment Management Belgium NV. Dankzij de tijd die ze in mij hebben geïnvesteerd, heb ik op drie weken tijd enorm veel bijgeleerd over de werking van beheervennootschappen en instellingen voor collectieve belegging. Daarnaast wil ik graag mijn ouders bedanken, die mij de voorbije vijf jaar altijd hebben gesteund en mij motiveerden tijdens de moeilijke momenten. Ik dank hen ook in het kader van deze masterproef voor het controleren van mijn masterproef op spel- en tikfouten. Ten slotte verdienen ook mijn vrienden een vermelding in dit dankwoord, die voor ontspanning zorgden tijdens deze drukke periode. In het bijzonder wil ik Stan bedanken, die mij het afgelopen jaar onvoorwaardelijk heeft gesteund en mij steeds heeft geholpen waar mogelijk.

3 INHOUDSOPGAVE INLEIDING... 1 CONTEXT: DE PRIMAIRE KAPITAALMARKT EN DE OPENBARE UITGIFTE VAN EFFECTEN... 2 DEEL I DE PROSPECTUSVERPLICHTING: EUROPEES EN BELGISCH KADER... 4 A. Europees kader van de prospectusverplichting Algemeen: de Prospectusrichtlijn... 4 a. Inleiding... 4 b. Herzieningsrichtlijn 2010/73/EU... 5 c. Harmonisatie als doelstelling van de Prospectusrichtlijn... 5 d. Een Europees paspoort voor prospectussen Communautaire reikwijdte van een prospectusgoedkeuring Notificatieprocedure... 7 e. Toepassingsgebied Effecten Algemene uitsluitingen Aanbieding van effecten aan het publiek f. Prospectusplicht Principe Aanbiedingen zonder publiek karakter Effecten vrijgesteld van de prospectusplicht g. Inhoud, vorm en taal van het prospectus Inhoud Vorm Taalregeling h. Document ter aanvulling van het prospectus i. Goedkeuring van het prospectus j. Publicatie van het prospectus k. Geldigheidsduur van het prospectus l. Prospectusverantwoordelijkheid en aansprakelijkheid Prospectusverantwoordelijkheid Prospectusaansprakelijkheid: een effectieve rechtsbescherming Aansprakelijkheid voor de samenvatting m. Impact van de Prospectusrichtlijn en de rol van het prospectus ICBE s van het open-end type: de UCITS IV-Richtlijn I

4 a. Inleiding b. Minimale harmonisatie c. Toepassingsgebied d. Prospectusplicht e. Inhoud en vorm van het prospectus f. De essentiële beleggersinformatie (KII) Inleiding: afschaffing van vereenvoudigd prospectus en invoering van KII Verplichting om een KIID op te stellen Inhoud en vorm van het KIID g. Aansprakelijkheidsregime Verantwoordelijkheid en aansprakelijkheid voor het prospectus Verantwoordelijkheid en aansprakelijkheid voor het KIID B. Belgisch kader van de prospectusverplichting De Prospectuswet van 16 juni a. Omzetting van de Prospectusrichtlijn in België b. Toepassingsgebied van de Prospectuswet Algemeen Geharmoniseerd en niet-geharmoniseerd prospectusregime Algemene uitsluitingen Beleggingsinstrumenten en effecten Openbare aanbieding c. Prospectusplicht Algemeen Vrijstellingen van de prospectusplicht d. Inhoud, vorm, taal en aanvulling van het prospectus e. Goedkeuring van het prospectus f. Publicatie en geldigheidsduur van het prospectus Open-end ICB s: huidige en toekomstige prospectusregeling a. Inleiding b. Toepassingsgebied van de ICB-Wet Beleggingen waarvoor een ICB kan opteren Kapitaalstructuur: ICB s van het closed-end en van het open-end type Financieringsvorm: Openbare, institutionele en private ICB s c. Prospectusplicht II

5 1. Verplichting tot publiceren van een prospectus en vereenvoudigd prospectus Toekomstig recht: de essentiële beleggersinformatie DEEL II PROSPECTUSAANSPRAKELIJKHEID IN RECHTSVERGELIJKEND PERSPECTIEF A. Inleiding B. België Gemeenrechtelijk regime van art BW a. Overzicht b. Een voorbeeld uit de rechtspraak: de zaak Barrack Mines c. Constitutieve bestanddelen van art BW Foutvereiste Schade Causaal verband d. Beperking van het risico: exoneratiebedingen Specifieke aansprakelijkheidsregimes a. Algemeen: art. 61 Prospectuswet Inleiding Verantwoordelijkheid voor het prospectus Aansprakelijkheid voor het prospectus Aansprakelijkheid voor de samenvatting b. Openbare ICB s van het open-end type: art. 55 ICB-Wet Inleiding Verantwoordelijkheid voor het prospectus en het vereenvoudigd prospectus Aansprakelijkheid voor het prospectus en het vereenvoudigd prospectus Analogie met art. 61 Prospectuswet Toekomstig recht: verantwoordelijkheid en aansprakelijkheid voor het KIID C. Nederland Inleiding Aansprakelijkheidsregime a. Algemeen b. De zaak World Online c. De Wet oneerlijke handelspraktijken Kern van de regeling Definities en transponering naar de beleggingspraktijk d. Onrechtmatigheid: misleidendheid van het prospectus III

6 1. De misleidingsnorm Omkering van de bewijslast e. Toerekening onrechtmatigheid aan de aangesproken persoon Algemeen Omkering van de bewijslast f. Geleden schade g. Causaal verband Inleiding Het conditio sine qua non-verband Het toerekeningsverband van art. 6:98 BW h. Opmerking: de relativiteitsleer van art. 6:163 BW Beperking van het aansprakelijkheidsrisico a. De zaak Coop: disclaimers Bewijslastomkering van art. 6:195 BW wordt tenietgedaan Wat met de nieuwe regeling in art. 6:193j BW? b. Geldigheid van een exoneratiebeding: discussie in de rechtsleer Due diligence a. Inleiding b. Belangwekkende rechtspraak inzake due diligence: de zaak Coop c. De due diligence-verplichting van de lead manager Collectieve actie en collectieve afwikkeling massaschade a. Collectieve actie op grond van art. 3:305a BW Inleiding Regeling b. De Wet collectieve afwikkeling massaschade Vergelijking tussen de Belgische en de Nederlandse regeling a. Grondslag van aansprakelijkheid Overzicht België - twee aansprakelijkheidsregimes Nederland - art. 6:193a e.v. BW b. Foutbegrip en schade België Nederland c. Causaal verband IV

7 1. België Nederland d. Collectieve actie Art. 3:305a BW en de WCAM in Nederland Geen algemene regeling in België e. Omzetting van art. 6 Prospectusrichtlijn Inhoud art. 6 Prospectusrichtlijn België: de Prospectuswet Nederland D. Duitsland Inleiding a. De prospectusverplichting b. Tweeledigheid van de Duitse prospectusaansprakelijkheid Specifieke wettelijke aansprakelijkheidsgrondslagen a. Overzicht b. Uitgangspunt: 44 tot 47 BörsG Aansprakelijkheid voor een gebrekkig prospectus Foutvereiste: opzet of grove nalatigheid Omvang van de schadevergoeding Causaal verband Aansprakelijkheidsuitsluiting (Haftungsausschluss) Beperking van het aansprakelijkheidsrisico Verjaring van de vordering c. 13 en 13a VerkaufsprospektG Algemeen Aansprakelijkheid voor een gebrekkig prospectus: 13 VerkaufsprospektG Aansprakelijkheid voor een afwezig prospectus: 13a VerkaufsprospektG d. 127 InvG Aansprakelijkheid voor een gebrekkig prospectus of KIID Inhoud van de regeling Vergelijking tussen de Belgische en de Duitse regeling a. Tweeledigheid van het prospectusaansprakelijkheidsrecht België - de twee regimes bestaan naast elkaar Duitsland - het specifiek regime sluit het algemeen regime uit V

8 b. Foutvereiste België Duitsland c. Omvang van de schade(vergoeding) België Duitsland d. Causaal verband Duitsland: twee schakels van causaal verband België CONCLUSIE BIBLIOGRAFIE VI

9 INLEIDING 1. In deze masterproef staat de prospectusaansprakelijkheid bij een openbare uitgifte van effecten centraal. Ingeval een onderneming financiering nodig heeft en om die reden voornemens is effecten aan het publiek aan te bieden, wordt in beginsel vereist dat voorafgaand aan deze aanbieding een prospectus wordt opgesteld en gepubliceerd. Met die initiële informatieplicht wordt verzekerd dat een potentiële belegger op een gestandaardiseerde wijze voldoende informatie verkrijgt over de uitgevende instelling en de effecten die worden uitgegeven, zodat hij op grond van deze informatie kan beslissen om de belegging al dan niet te doen. 2. Prospectusaansprakelijkheid kan worden beschouwd als een tegenhanger van de prospectusplicht. Deze tegenhanger moet er toe bijdragen dat de informatie die in het prospectus is opgenomen ook juist, niet misleidend en volledig is, en dat indien de informatie toch onjuist, misleidend of onvolledig is, de verantwoordelijke personen aansprakelijk kunnen worden gehouden voor de schade. Zonder deze prospectusaansprakelijkheid zou de prospectusplicht slechts een vrij betrekkelijke waarde hebben De masterproef omvat twee grote delen. DEEL I bestaat uit een kritische uiteenzetting van de prospectusreglementering in het algemeen. De bespreking begint bij het Europese kader van de verplichting om een prospectus te publiceren bij een openbare uitgifte van effecten. De Europese wetgever heeft, via het uitvaardigen van richtlijnen, de prospectusverplichting reeds op verregaande wijze geharmoniseerd binnen de Europese Unie. Met deze harmonisatie wenst men onder meer een gelijkwaardige bescherming te bieden aan de beleggers binnen de EU. Met een prospectus heeft een potentiële belegger immers de mogelijkheid om de risico s verbonden aan een belegging in te schatten en zo een weloverwogen beleggingsbeslissing te nemen. Ook is het publiceren van een prospectus een doeltreffend middel om het vertrouwen in effecten te versterken, en draagt het dus bij tot de goede werking en de ontwikkeling van de effectenmarkten. Na een overzicht van deze Europese regelgeving volgt een analyse van de Belgische prospectuswetgeving, waarbij wordt nagegaan of en hoe de Europese richtlijnen in het Belgische recht zijn omgezet. 4. De Europese wetgever heeft er zich niet aan gewaagd het nationale recht van de lidstaten inzake prospectusaansprakelijkheid bij de openbare uitgifte van effecten te harmoniseren. Dit heeft tot gevolg dat de organisatie van de prospectusaansprakelijkheid van lidstaat tot lidstaat verschilt. DEEL II van deze masterproef houdt daarom een analyse in van de prospectusaansprakelijkheid in een rechtsvergelijkend perspectief. Deze analyse betreft het recht op gebied van prospectusaansprakelijkheid in België, Nederland en Duitsland. Eerst wordt de Belgische regeling onder de loep genomen. Daarna volgt een bespreking van het Nederlandse en Duitse prospectusaansprakelijkheidsrecht, waarbij telkens op het einde van de bespreking ter vergelijking wordt weergegeven van de meest opvallende verschillen en/of gelijkenissen tussen deze regimes en de situatie in België. Nederland en Duitsland kennen, ten opzichte van België, aanzienlijk meer rechtsleer en rechtspraak betreffende prospectusaansprakelijkheid. 1 M.A. BLOM, Prospectusaansprakelijkheid van de lead manager, Deventer, Kluwer 1996,

10 CONTEXT: DE PRIMAIRE KAPITAALMARKT EN DE OPENBARE UITGIFTE VAN EFFECTEN 5. Alvorens in te gaan op de prospectusreglementering en prospectusaansprakelijkheid zelf, is het m.i. essentieel om even kort de context te schetsen waarbinnen de prospectusverplichting bij een openbare uitgifte van effecten en de ermee samenhangende prospectusaansprakelijkheid zich situeren. 6. De openbare uitgifte van effecten is voor een onderneming een manier om financiering te zoeken in de kapitaalmarkt. Via een primaire plaatsing van nieuw gecreëerde effecten bij het publiek, kan een onderneming nieuwe geldmiddelen ophalen. 2 Een openbare uitgifte van effecten op de primaire markt wordt ook een Initial Public Offering (IPO) genoemd. Deze IPO kan mogelijks gevolgd worden door een beursintroductie van de effecten op de secundaire markt, waardoor de effecten gemakkelijker verhandelbaar worden. 3 Opgemerkt, bij een aanbieding van effecten aan het publiek is het vaak zo dat er naast het aanbod van nieuw gecreëerde effecten, waardoor nieuw kapitaal in de onderneming wordt gebracht, tevens sprake is van effecten die reeds in het bezit waren van aandeelhouders en nu aan een ruimer beleggerspubliek worden aangeboden In het merendeel van de gevallen wordt de uitgevende instelling bij een IPO bijgestaan door een financiële instelling, een zakenbank, die de emittent tegen een (hoge) vergoeding begeleidt bij de uitgifte, en betrokken is bij het opstellen van het in verband daarmee uit te geven prospectus. Deze zakenbank wordt ook de lead manager genoemd. Vaak gaat het zelfs om verschillende zakenbanken die de emissie in de vorm van een syndicaat begeleiden, waarbij de lead manager de leiding op zich neemt. De aanstelling van deze financiële instellingen grijpt meestal plaats na een zogenaamde beautycontest. Dit houdt in dat verschillende zakenbanken worden uitgenodigd om de onderneming ervan te overtuigen dat zij het best geschikt zijn voor de opdracht, waarbij de onderneming vervolgens een keuze maakt. Daarnaast doet de emittent ook een beroep op juridische adviseurs, revisoren en een marketingbureau, die elk hun rol spelen in het IPO-proces In hoofdlijnen zijn dus drie partijen betrokken bij een aanbieding van effecten. Dit zijn de uitgevende instelling zelf, het syndicaat van financiële instellingen onder leiding van de lead manager en uiteraard de belegger. Deze partijen hebben elk hun eigen belangen met betrekking tot de aanbieding, maar die belangen zullen niet altijd met elkaar sporen. 6 2 G. MILANTS, Een beursintroductie praktisch bekeken, Bank Fin. 2004/7, L. VAN BEVER en S. BOGAERTS, Verloop van een IPO en het prospectus Primaire marktpraktijken in BOGAERTS, S., CLERCKX, B., D HONDT, P., GOLLIER, J-M., VAN BEVER, L. en VANDERHEYDEN, K. (eds.), Openbare aanbiedingen en prospectus De wet van 16 juni 2006, Brugge, Vanden Broele 2007, 99; M.A. BLOM, Prospectusaansprakelijkheid van de lead manager, Deventer, Kluwer 1996, 9; G. MILANTS, Een beursintroductie praktisch bekeken, Bank Fin. 2004/7, G. MILANTS, Een beursintroductie praktisch bekeken, Bank Fin. 2004/7, 366; B. DE VOS en J. NELISSEN GRADE, Het verloop van de openbare uitgifte en de emissieprospectus, T.Fin.R. 2005, D. VAN EENOO, De beursintroductie: de te volgen procedure en de prospectusplicht, T.Fin.R. 2008, 74; M.A. BLOM, Prospectusaansprakelijkheid van de lead manager, Deventer, Kluwer 1996, Zie M.A. BLOM, Prospectusaansprakelijkheid van de lead manager, Deventer, Kluwer 1996, 7. 2

11 9. Het IPO-proces bestaat uit verschillende aspecten. Voorafgaand aan de openbare uitgifte van de effecten moet onder meer een prospectus worden opgesteld en gepubliceerd. Het moet vóór de publicatie ervan worden goedgekeurd door de bevoegde toezichthouder. In België is dit de Autoriteit voor Financiële Diensten en Markten (FSMA). Het prospectus is het voorlichtingsdocument dat het publiek in staat moet stellen om met kennis van zaken een beleggingsbeslissing te nemen Het prospectus wordt in principe opgesteld onder verantwoordelijkheid van de emittent, wat tevens blijkt uit de standaardverklaring die veelal door de uitgevende instelling in het prospectus wordt opgenomen. Verantwoordelijkheid voor de inhoud van het prospectus ligt over het algemeen ook bij het syndicaat van zakenbanken dat de uitgifte begeleidt, onder leiding van de lead manager. De financiële instellingen verbinden immers hun naam aan de uitgifte door vermelding van hun namen in het prospectus, en de lead manager verzorgt meestal de feitelijke samenstelling van het prospectus. 8 Deze betrokkenheid van de financiële instellingen bij het opstellen van het prospectus, alsook hun naamsvermelding in het prospectus, worden beschouwd als de grondslag om hen aansprakelijk te achten indien het prospectus gebrekkig blijkt te zijn. 9 Daarnaast spelen nog verschillende adviseurs een rol bij de totstandkoming van een prospectus, zoals advocaten en accountants G. MILANTS, Een beursintroductie praktisch bekeken, Bank Fin. 2004/7, B.J. DE JONG, Schade door misleiding op de effectenmarkt, Deventer, Kluwer 2010, C.J.H JANSEN, E.R. SCHREUDER en H.L.E. VERHAGEN, Prospectusaansprakelijkheid, Amsterdam, NIBE-SVV 2003, B.J. DE JONG, Schade door misleiding op de effectenmarkt, Deventer, Kluwer 2010, 13. 3

12 DEEL I DE PROSPECTUSVERPLICHTING: EUROPEES EN BELGISCH KADER A. EUROPEES KADER VAN DE PROSPECTUSVERPLICHTING 1. Algemeen: de Prospectusrichtlijn 11 a. Inleiding 11. In 1999 lanceerde de Europese Commissie het EU Actieplan Financiële Diensten 12, waarbij de verdere integratie van de financiële markten binnen de EU en de versterking van de toezichtstructuren als hoofddoelstellingen werden gesteld. Het voorstel van een nieuwe Prospectusrichtlijn was één van de moeilijkste hindernissen die moest worden genomen bij de uitvoering van het Actieplan. Een grondige herziening van de toenmalige prospectusrichtlijnen 13 was nodig omdat er tot dan toe nog onvoldoende harmonisatie was gerealiseerd met betrekking tot de prospectusregeling. Zo waren er nog veel verschillen tussen de rechtsstelsels van de verschillende lidstaten inzake de vereisten voor de inhoud en vorm van het prospectus, en was het systeem van wederzijdse erkenning van prospectussen te complex en onvolledig. 14 Hierdoor werden ondernemingen die door middel van uitgifte van effecten kapitaal wilden aantrekken binnen de EU, geconfronteerd met een fragmentatie van de markt, en kon een gelijkwaardige beleggersbescherming op communautair niveau niet gegarandeerd worden Op 31 december 2003 is de nieuwe Europese Prospectusrichtlijn in werking getreden. Het doel van de Prospectusrichtlijn is volgens art. 1, 1 de harmonisatie van de eisen inzake opstelling, goedkeuring en verspreiding van het prospectus dat wordt gepubliceerd wanneer effecten worden aangeboden aan het publiek of toegelaten tot de handel op een in een lidstaat gelegen of functionerende gereglementeerde markt. De Prospectusrichtlijn is er verder op gericht de beleggers te beschermen en de efficiëntie van de markt te waarborgen. 16 Het verstrekken van passende en volledige informatie over effecten en de uitgevende instellingen ervan, via het 11 Richtlijn 2003/71/EG van het Europees Parlement en de Raad van 4 november 2003 betreffende het prospectus dat gepubliceerd moet worden wanneer effecten aan het publiek worden aangeboden of tot de handel worden toegelaten en tot wijziging van Richtlijn 2001/34/EG, Pb.L. 31 december 2003, 345/ Financiële Diensten: tenuitvoerlegging van het kader voor financiële markten: een actieplan, Mededeling van de Commissie, COM (1999) Dit zijn: (i) Richtlijn 2001/34/EEG van het Europees Parlement en de Raad van 28 mei 2001 betreffende de toelating van effecten tot de officiële notering aan een effectenbeurs en de informatie die over deze effecten moet worden gepubliceerd, Pb.L. 6juli 2001, 184/1 en (ii) Richtlijn 89/298/EEG Richtlijn 89/298/EEG van de Raad van 17 april 1989 tot coördinatie van de eisen gesteld aan de opstelling van, het toezicht op en de verspreiding van het prospectus dat moet worden gepubliceerd bij een openbare aanbieding van effecten, Pb.L. 5 mei 1989, 124/8. 14 Overweging 1 Prospectusrichtlijn. 15 F.M. SCHLINGMANN, Het voorstel voor een nieuwe Prospectusrichtlijn in X., Lustrumbundel 2002 Vereniging voor het Effectenrecht: een bewezen bestaansrecht, Deventer, Kluwer 2002, Overweging 10 Prospectusrichtlijn. 4

13 publiceren van een prospectus, bevordert immers de effectieve bescherming van de beleggers. 17 Een prospectus is noodzakelijk om huidige en potentiële beleggers in staat te stellen de risico s verbonden aan beleggingen in te schatten en een geïnformeerde beleggingsbeslissing te nemen. 18 Het opleggen van een prospectusverplichting moet waarborgen dat het publiek naar behoren wordt geïnformeerd. 19 Daarnaast is het publiceren van een prospectus een doeltreffend middel om het vertrouwen in effecten te versterken, en draagt het dus bij tot de goede werking en de ontwikkeling van de effectenmarkten Uiterlijk op 1 juli 2005 moest de Prospectusrichtlijn door de lidstaten in hun nationaal recht zijn omgezet. 21 De meeste lidstaten, waaronder België, haalden deze omzettingsdatum niet, maar ondertussen hebben ze allen de Prospectusrichtlijn geïmplementeerd. Opgemerkt, de Prospectusrichtlijn is tevens van toepassing op de lidstaten van de Europese Economische Ruimte, en geldt dus ook voor Noorwegen, Ijsland en Liechtenstein. b. Herzieningsrichtlijn 2010/73/EU De Prospectusrichtlijn wordt door de Herzieningsrichtlijn van 24 november 2010 op een aantal punten gewijzigd. Met deze wijzigingen wil de Europese wetgever de bescherming van de belegger verder verbeteren, de juridische duidelijkheid en efficiëntie in de prospectusregeling verhogen en de administratieve lasten voor ondernemingen die kapitaal aantrekken op Europese effectenmarkten verminderen. De wijzigingen zullen uiteraard ook door de lidstaten moeten worden geïmplementeerd in het nationale recht. De omzetting van de Herzieningsrichtlijn moet gebeuren uiterlijk tegen 1 juli Om een duidelijk overzicht te geven betreffende de wijzigingen die worden doorgevoerd, zal bij de bespreking van de Prospectusrichtlijn telkens worden vermeld welke aspecten gewijzigd worden door de Herzieningsrichtlijn. c. Harmonisatie als doelstelling van de Prospectusrichtlijn 15. De hoofddoelstelling van de Prospectusrichtlijn is, zoals reeds vermeld, de harmonisatie van de eisen inzake opstelling, goedkeuring en verspreiding van het prospectus. Met deze 17 Overweging 18 Prospectusrichtlijn. 18 Overweging 19 Prospectusrichtlijn. 19 Gemeenschappelijk standpunt door de Raad vastgesteld op 24 maart 2003 met het oog op de aanneming van een richtlijn van het Europees Parlement en de Raad betreffende het prospectus dat gepubliceerd moet worden wanneer effecten aan het publiek worden aangeboden of tot de handel worden toegelaten, en tot wijziging van Richtlijn 2001/34/E (hierna: Gemeenschappelijk Standpunt van de Raad van 24 maart 2003), nr. 25/2003, Pb.EG 27 mei 2003, C 125 E/21, Overweging 18 Prospectusrichtlijn. 21 Art. 29 Prospectusrichtlijn. 22 Richtlijn 2010/73/EU van het Europees Parlement en de Raad van 24 november 2010 tot wijziging van Richtlijn 2003/71/EG betreffende het prospectus dat gepubliceerd moet worden wanneer effecten aan het publiek worden aangeboden of tot de handel worden toegelaten en Richtlijn 2004/109/EG betreffende de transparantievereisten die gelden voor informatie over uitgevende instellingen waarvan effecten tot de handel op een gereglementeerde markt zijn toegelaten (hierna: Herzieningsrichtlijn), PB.L. 11 december 2010, 327/1. 23 Art. 3 Herzieningsrichtlijn. 5

14 harmonisatie wordt onder meer beoogd een level playing field te verwezenlijken op de Europese kapitaalmarkt. Dit houdt in dat er voor alle marktdeelnemers gelijke marktvoorwaarden moeten worden gecreëerd door, telkens wanneer dit passend is, regelgeving vast te stellen op communautair niveau. 24 Daarnaast wees de Europese Commissie er in zijn Gewijzigd voorstel voor de Prospectusrichtlijn op, dat de harmonisatie van de in het prospectus te vermelden informatie moet resulteren in een gelijkwaardige bescherming van alle beleggers op het niveau van de EU Er wordt aangenomen dat de Prospectusrichtlijn over het algemeen gebaseerd is op het principe van maximale harmonisatie. 26 Dit houdt in dat de lidstaten, voor de verrichtingen die binnen het toepassingsgebied van de Prospectusrichtlijn vallen, geen ruimte meer hebben om eigen nationale regels op te leggen naast deze voorgeschreven door de richtlijn Voor bepaalde aspecten is er echter geen maximale harmonisatie beoogd door de Prospectusrichtlijn. Harmonisatie van het nationale recht van de lidstaten inzake prospectusaansprakelijkheid is bijvoorbeeld niet een van de doelstellingen van de richtlijn. Het blijft dus voornamelijk een taak van het nationale recht om de prospectusaansprakelijkheid te regelen. De prospectusaansprakelijkheid zal om die reden in elke lidstaat op een andere manier zijn georganiseerd, en er zullen verschillende voorwaarden aan de aansprakelijkheidsregeling worden gekoppeld. 28 De vraag rijst of er wel een echt level playing field kan bestaan op de Europese kapitaalmarkt zonder dergelijke harmonisatie. Op deze manier kan de gelijkwaardige bescherming van beleggers binnen de EU evenmin worden gegarandeerd. 29 Het gebrek aan harmonisatie op het gebied van aansprakelijkheid voor het prospectus moet dan ook worden beschouwd als een gemis. 30 d. Een Europees paspoort voor prospectussen 18. Het feit dat het toenmalige stelsel van wederzijdse erkenning van prospectussen te ingewikkeld was en vol onvolkomenheden zat, was een van de redenen waarom een grondige herziening van de vroegere prospectusrichtlijnen onontbeerlijk bleek. Hierdoor slaagde het stelsel 24 Overweging 41 Prospectusrichtlijn (Nederlandstalige en Engelstalige versie). 25 Gewijzigd voorstel van 9 augustus 2002 voor een richtlijn van het Europees Parlement en de Raad betreffende het prospectus dat gepubliceerd moet worden wanneer effecten aan het publiek worden aangeboden of tot de handel worden toegelaten en tot wijziging van Richtlijn 2001/34/EG, COM (2002) 460, Pb.EG 28 januari 2003, C 20 E/122, 3 (hierna: Gewijzigd voorstel van 9 augustus 2002). 26 CESR s Report on the supervisory functioning of the Prospectus Directive and Regulation, juni 2007, K. VANDERHEYDEN, De prospectusplicht in BOGAERTS, S., CLERCKX, B., D HONDT, P., GOLLIER, J-M., VAN BEVER, L. en VANDERHEYDEN, K. (eds.), Openbare aanbiedingen en prospectus De wet van 16 juni 2006, Brugge, Vanden Broele 2007, M. TISON, Financial Market Integration in the Post FSAP Era. In Search of Overall Conceptual Consistency in the Regulatory Framework in FERRARINI, G. en WYMEERSCH, E. (eds.), Investor Protection in Europe: corporate law making, the MiFID and beyond, Oxford, Oxford University Press, J.P. FRANX,, Prospectusaansprakelijkheid en de nieuwe Europese Prospectusrichtlijn, Ondernemingsrecht , Zie ook M.A. BLOM, Prospectusaansprakelijkheid van de lead manager, Deventer, Kluwer 1996, 10. 6

15 er immers niet in om één enkel paspoort voor emittenten te voorzien. De verbetering van dit systeem was dan ook een van de doelstellingen van de nieuwe Prospectusrichtlijn Communautaire reikwijdte van een prospectusgoedkeuring 19. In de Prospectusrichtlijn wordt een echt Europees paspoort voor emittenten ingevoerd. Het behelst een systeem van eenvoudige kennisgeving. Voorafgaand aan de publicatie van een prospectus, moet het prospectus worden goedgekeurd door de bevoegde toezichthouder. Wanneer een openbare aanbieding van effecten in verschillende lidstaten plaatsvindt, een multinationale aanbieding, dan moet het prospectus enkel door de toezichthouder van de zogenaamde lidstaat van herkomst 32 worden goedgekeurd. 33 Als lidstaat van herkomst moet de lidstaat worden aangewezen die in de beste positie verkeert om toezicht uit te oefenen op de uitgevende instelling. 34 Indien een prospectus is goedgekeurd door de bevoegde autoriteit van de lidstaat van herkomst, dan mag het prospectus in alle lidstaten van ontvangst 35 gebruikt worden voor de aanbieding van de betrokken effecten. De lidstaat van ontvangst mag geen aanvullende eisen stellen en niet tot administratieve handelingen overgaan. 2. Notificatieprocedure 20. Opdat een prospectus zou kunnen worden gebruikt in een lidstaat van ontvangst is wel vereist dat de bevoegde autoriteit van die lidstaat in kennis wordt gesteld conform de notificatieprocedure voorzien in art. 18 Prospectusrichtlijn. 36 Deze procedure houdt in dat de toezichthouder van de lidstaat van herkomst, die bevoegd is voor de goedkeuring van het prospectus, op verzoek van de uitgevende instelling een goedkeuringsverklaring en een kopie van het prospectus bezorgt aan de toezichthouders van de lidstaten waarin de aanbieding plaatsvindt, en dit binnen de voorziene termijnen. In de verklaring moet worden gesteld dat het prospectus in overeenstemming met de Prospectusrichtlijn is opgesteld. Deze kennisgeving gaat in voorkomend geval vergezeld van een vertaling van de samenvatting van het prospectus in een van de landstalen van de desbetreffende lidstaat van ontvangst. Een bijkomend vereiste is dat er een actualisering van de informatie moet gebeuren, indien er tussen de goedkeuring van het prospectus en de sluiting van de aanbieding nieuwe informatie beschikbaar is geworden F.M. SCHLINGMANN, Het voorstel voor een nieuwe Prospectusrichtlijn in X., Lustrumbundel 2002 Vereniging voor het Effectenrecht: een bewezen bestaansrecht, Deventer, Kluwer 2002, Voor de definitie van lidstaat van herkomst : art. 2, 1, m) Prospectusrichtlijn. 33 Art. 13, 1 Prospectusrichtlijn; Gewijzigd voorstel van 9 augustus 2002, COM (2002) 460, Pb.EG 28 januari 2003, C 20 E/122, 20; B. SOENEN en V. SIMONS, De openbare uitgifte (aanbieding) van effecten en de prospectusplicht, T.Fin.R. 2008, Overweging 14 Prospectusrichtlijn. 35 Voor de definitie van lidstaat van ontvangst: art. 2, 1, n) Prospectusrichtlijn. 36 Art. 17, 1 Prospectusrichtlijn; F.M. SCHLINGMANN, Het voorstel voor een nieuwe Prospectusrichtlijn in X., Lustrumbundel 2002 Vereniging voor het Effectenrecht: een bewezen bestaansrecht, Deventer, Kluwer 2002, Art. 17, 2 Prospectusrichtlijn; F.M. SCHLINGMANN, Het voorstel voor een nieuwe Prospectusrichtlijn in X., Lustrumbundel 2002 Vereniging voor het Effectenrecht: een bewezen bestaansrecht, Deventer, Kluwer 2002,

16 21. Door het Europees paspoort wordt het gemakkelijker voor ondernemingen om kapitaal aan te trekken op het niveau van de EU. 38 Aan ondernemingen probeert men een zo ruim mogelijke toegang tot investeringskapitaal te verschaffen. De invoering van het Europees paspoort voor prospectussen is van groot belang voor de integratie van de Europese kapitaalmarkt. 39 Het moet mogelijk worden om overal in de EU te investeren, te beleggen en kapitaal te mobiliseren. Een eengemaakte markt zal het concurrentievermogen van de Europese economie ten goede komen doordat alle categorieën ondernemingen met minder kosten zullen worden geconfronteerd bij het aantrekken van kapitaal. 40 In een eengemaakte markt is het immers voldoende om een prospectus voor openbare aanbiedingen te laten goedkeuren door een enkele toezichthouder, zelfs wanneer de aanbieding geschiedt in verschillende lidstaten van de EU. 41 e. Toepassingsgebied 22. Een prospectus moet in twee gevallen worden opgesteld en gepubliceerd overeenkomstig de Prospectusrichtlijn, met name bij de openbare aanbieding van effecten aan het publiek in een of meer lidstaten van de EU, en bij de toelating van effecten tot de handel op een in een lidstaat gelegen of functionerende gereglementeerde markt. Gezien de reikwijdte van deze masterproef zal de focus gelegd worden op het eerste geval, zijnde de situatie waarin effecten aan het publiek worden aangeboden. 1. Effecten 23. In art. 2, 1, a) Prospectusrichtlijn wordt expliciet gesteld dat de voorschriften van de richtlijn enkel van toepassing zijn op verhandelbare effecten in de zin van art. 1, 4 Richtlijn 93/22/EEG. Die richtlijn is echter ingetrokken en vervangen door de MiFID 42, waarbij art. 69 MiFID stelt dat verwijzingen naar begrippen die worden omschreven in de Richtlijn 93/22/EEG of naar artikelen van die richtlijn, moeten worden gelezen als verwijzingen naar het overeenkomstige begrip of artikel in de MiFID. 24. Verhandelbare effecten worden in de MiFID omschreven als alle categorieën op de kapitaalmarkt verhandelbare waardepapieren, betaalinstrumenten uitgezonderd. 43 De volgende effecten worden als op de kapitaalmarkt verhandelbare waardepapieren beschouwd: 38 Gemeenschappelijk Standpunt van de Raad van 24 maart 2003, nr. 25/2003, Pb.EG 27 mei 2003, C 125 E/21, Overweging 4 Prospectusrichtlijn. 40 Gewijzigd voorstel van 9 augustus 2002, COM (2002) 460, Pb.EG 28 januari 2003, C 20 E/122, D. VAN GERVEN, General provisions of Community law relating to the prospectus to be published when securities are offered to the public or admitted to trading, in VAN GERVEN D. (ed.), Prospectus for the Public Offering of Securities in Europe - Volume 1. European and National Legislation in the Member States of the European Economic Area, Cambridge, Cambridge University Press 2008, Richtlijn 2004/39/EG van het Europees Parlement en de Raadbetreffende markten voor financiële instrumenten, tot wijziging van de Richtlijnen 85/611/EEG en 93/6/EEG van de Raad en van Richtlijn 2000/12/EG van het Europees Parlement en de Raad en houdende intrekking van Richtlijn 93/22/EEG van de Raad, Pb.L. 30 april 2004, 145/1. 43 Art. 4, 1, 18) MiFID. 8

17 (a) aandelen in vennootschappen en andere met aandelen in vennootschappen, partnerships of andere entiteiten gelijk te stellen waardepapieren, alsmede aandelencertificaten, (b) obligaties en andere schuldinstrumenten, alsmede certificaten betreffende dergelijke effecten, en (c) alle andere waardepapieren die het recht verlenen die effecten te verwerven of te verkopen of die aanleiding geven tot een afwikkeling in contanten waarvan het bedrag wordt bepaald op grond van effecten, valuta s, rentevoeten of rendementen, grondstoffenprijzen of andere indexen of maatstaven. Overweging 12 van de Prospectusrichtlijn stelt onder meer dat de richtlijn van toepassing moet zijn op alle verhandelbare effecten, zowel met als zonder aandelenkarakter, en dit ter bescherming van de beleggers. Geldmarktinstrumenten die een looptijd hebben van minder dan twaalf maanden worden echter uitgesloten van het toepassingsgebied van de Prospectusrichtlijn. Deze instrumenten worden in de MiFID gedefinieerd als alle categorieën instrumenten die gewoonlijk op de geldmarkt worden verhandeld, zoals schatkistpapier, depositocertificaten en commercial paper, betaalinstrumenten uitgezonderd Algemene uitsluitingen 25. Art. 1, 2 Prospectusrichtlijn geeft een opsomming van de tien verrichtingen die niet onder het toepassingsgebied van de richtlijn vallen. Het gevolg hiervan is, dat wanneer een prospectus wordt opgesteld voor de openbare aanbieding van uitgesloten effecten, dit prospectus niet in aanmerking komt om van het Europees paspoort te genieten dat voorzien wordt in de Prospectusrichtlijn. De openbare aanbieding van de opgesomde effecten zal onderworpen zijn aan het nationaal recht van de lidstaat waar de aanbieding gebeurt, of zal vallen onder een andere europeesrechtelijke regeling. Opgemerkt, voor sommige van deze verrichtingen wordt in art. 1, 3 voorzien in een mogelijkheid tot opt-in voor de emittent of aanbieder. Dit houdt in dat ze de mogelijkheid krijgen om toch een prospectus conform de Prospectusrichtlijn op te stellen, dat dan van een Europees paspoort kan genieten. Hieronder worden enkele van de belangrijkste uitsluitingen verder toegelicht. 26. Een van de effectencategorieën die wordt uitgesloten, is deze van de rechten van deelneming in instellingen voor collectieve belegging in effecten (ICBE s) die niet van het closed-end type zijn. Dit houdt in dat de openbare aanbieding van rechten van deelneming in ICBE s met een veranderlijk aantal rechten van deelneming niet onder het toepassingsgebied van de Prospectusrichtlijn valt. Bij een ICBE van het open-end type worden de deelnemingsrechten op verzoek van de houders en ten laste van de activa van de ICB ingekocht of terugbetaald. 45 Reden voor deze uitsluiting is dat er betreffende deze categorie van effecten een andere richtlijn van toepassing is, met name de UCITS IV-Richtlijn. 46 Voor dit type van effecten wordt dan ook niet voorzien in opt-in Art. 4, 1, 19) MiFID. 45 Art. 2, 1, o), ii) Prospectusrichtlijn. 46 Richtlijn 2009/65/EG van het Europees Parlement en de Raad van 13 juli 2009 tot coördinatie van de wettelijke en bestuursrechtelijke bepalingen betreffende bepaalde instellingen voor collectieve belegging in effecten (icbe s), Pb.L. 17 november 2009, 302/32; zie randnummer 63 e.v. 47 Art. 1, 2, a) Prospectusrichtlijn. 9

18 27. Een andere uitsluiting betreft de effecten zonder aandelenkarakter, uitgegeven door een lidstaat of door één van de regionale of plaatselijke overheden van een lidstaat, door een openbare instelling waarbij één of meer lidstaten aangesloten zijn, door de Europese Centrale Bank of door de centrale banken van de lidstaten. Effecten zonder aandelenkarakter betreffen de schuldeffecten. Emittenten van dergelijke effecten mogen echter een prospectus overeenkomstig de Prospectusrichtlijn opstellen, waardoor ze van de paspoortregeling kunnen genieten. 48 Een opt-in is dus mogelijk Zeer belangrijk is dat volgens art. 1, 2, h) van de Prospectusrichtlijn ook effecten die deel uitmaken van een aanbieding waarbij de totale tegenwaarde van de aanbieding minder dan euro bedraagt, berekend over een periode van 12 maanden, worden uitgesloten van de werkingssfeer van de richtlijn. Elke lidstaat krijgt de mogelijkheid om op nationaal niveau te bepalen welke wetgeving op een dergelijke aanbieding van toepassing is. 50 Uit deze uitsluiting volgt dat een openbare aanbieding enkel onderworpen is aan de voorschriften van de Prospectusrichtlijn indien de totale tegenwaarde van de aanbieding euro bedraagt of overschrijdt, berekend over een periode van 12 maanden. Om te berekenen of deze drempel wordt bereikt of overschreden, moet de optelsom gemaakt worden van alle aanbiedingen die zijn gebeurd in de verschillende lidstaten. De berekening moet wel gebeuren per type van effect. 51 De emittenten hebben een mogelijkheid tot opt-in gekregen zodat ze desgewenst een prospectus conform de Prospectusrichtlijn kunnen opstellen. Opgemerkt, de Herzieningsrichtlijn verhoogt deze drempel tot euro Aanbieding van effecten aan het publiek 29. Voor het eerst is er in de Prospectusrichtlijn een definitie opgenomen van aanbieding van effecten aan het publiek. In de vroegere Richtlijn 89/298/EG ontbrak deze, omdat het destijds onmogelijk was om overeenstemming te bereiken over een gemeenschappelijke definitie. Daardoor kwam het vaak voor dat een aanbieding van effecten in de ene lidstaat werd beschouwd als een aanbieding aan het publiek, terwijl deze in een andere lidstaat als een private plaatsing werd aangemerkt De nieuwe definitie betreft een generieke definitie, waardoor er een zekere flexibiliteit aan de definitie is gegeven, en waardoor de interpretatie ervan mee kan evolueren met de financiële context. De definitie is ruim bedoeld. 54 De reden daartoe was beleidspragmatisch: een ruime 48 Overweging 11 Prospectusrichtlijn. 49 Art. 1, 2, b) Prospectusrichtlijn. 50 Gemeenschappelijk Standpunt van de Raad van 24 maart 2003, nr. 25/2003, Pb.EG 27 mei 2003, C 125 E/21, Frequently asked questions regarding prospectuses: Common positions agreed by CESR Members, 10th Updated Version December 2009, Art. 1, 1), a), i) Herzieningsrichtlijn. 53 F.M. SCHLINGMANN, Het voorstel voor een nieuwe Prospectusrichtlijn in X., Lustrumbundel 2002 Vereniging voor het Effectenrecht: een bewezen bestaansrecht, Deventer, Kluwer 2002, rd Informal Meeting on Prospectus Transposition: Summary record, 26 januari 2005,

19 definitie kon als het ware alle verschillende definities die voorheen in de lidstaten golden, omvatten. 55 De aanbieding van effecten aan het publiek wordt in art. 2, 1, d) Prospectusrichtlijn omschreven als een in om het even welke vorm en met om het even welk middel tot personen gerichte mededeling waarin voldoende informatie over de voorwaarden van de aanbieding en de aangeboden effecten wordt verstrekt om een belegger in staat te stellen tot aankoop van of inschrijving op deze effecten te besluiten. De definitie is ook van toepassing wanneer de effecten door middel van financiële bemiddelaars worden geplaatst. 31. Deze definitie kan in verschillende hoofdbestanddelen worden gesplitst. Vooreerst kan de mededeling gebeuren in om het even welke vorm en met om het even welk middel. Alle soorten mededelingen zijn dus geviseerd, zowel mondelinge als schriftelijke. Door geen precisering te geven aan de term mededeling wordt ook tegemoetgekomen aan alle mogelijke bestaande en toekomstige communicatiemiddelen. 56 Daarnaast moet de mededeling gericht zijn tot personen. De notie personen is niet verder bepaald. Ten slotte moet in deze mededeling voldoende informatie worden verstrekt over de voorwaarden (i) van de aanbieding en (ii) van de aangeboden effecten om een belegger in staat te stellen een beleggingsbeslissing te nemen. Als er met andere woorden niet voldoende informatie in de mededeling is verstrekt, zal er geen sprake kunnen zijn van een aanbieding van effecten aan het publiek. Het is aan de lidstaten overgelaten om in hun nationale wetgeving invulling te geven aan het begrip voldoende informatie. 57 f. Prospectusplicht 1. Principe 32. In art. 3, 1 Prospectusrichtlijn wordt het algemene principe geformuleerd dat de lidstaten een aanbieding van effecten aan het publiek zonder voorafgaande publicatie van een prospectus niet mogen toestaan op hun grondgebied. 2. Aanbiedingen zonder publiek karakter 33. Sommige categorieën van aanbiedingen zijn vrijgesteld van de prospectusplicht. 58 Hoewel dit niet expliciet gesteld wordt in de Prospectusrichtlijn, mag m.i. hieruit worden afgeleid dat deze aanbiedingen niet als aanbiedingen van effecten aan het publiek moeten worden beschouwd. Argumenten voor dit standpunt kunnen worden gevonden in de voorbereidende werken van de 55 J. PEETERS en T. VAN DYCK, De prospectusplicht in de prospectuswet van 16 juni 2006 toepassingsgebied, draagwijdte en vrijstellingen, Bank Fin.R. 2006, K. VANDERHEYDEN, De prospectusplicht in BOGAERTS, S., CLERCKX, B., D HONDT, P., GOLLIER, J-M., VAN BEVER, L. en VANDERHEYDEN, K. (eds.), Openbare aanbiedingen en prospectus De wet van 16 juni 2006, Brugge, Vanden Broele 2007, rd Informal Meeting on Prospectus Transposition: Summary record, 26 januari 2005, 3; zie randnummer 96 voor de Belgische invulling. 58 Art. 3, 2 Prospectusrichtlijn. 11

20 Prospectusrichtlijn. Ook in de rechtsleer sluiten vele auteurs zich aan bij dit standpunt. 59 Oorspronkelijk waren deze vrijstellingen immers opgenomen in de Prospectusrichtlijn als negatieve aanvulling van de positieve definitie van aanbieding van effecten aan het publiek. Zo werd duidelijk afgelijnd welke soorten effectenaanbieding niet worden beschouwd als aanbiedingen aan het publiek. 60 Door de vrijstellingen te verplaatsen naar art. 3 is enige verwarring ontstaan over het al dan niet publiek karakter van deze aanbiedingen. Er zou uit deze verplaatsing kunnen worden afgeleid dat deze aanbiedingen eventueel wel een publiek karakter hebben maar zeker niet prospectusplichtig zijn. 61 Men wilde door deze verplaatsing echter niets veranderen aan de oorspronkelijke betekenis van de vrijstellingen, en enkel verduidelijken dat deze aanbiedingen wel binnen de werkingssfeer van de Prospectusrichtlijn vallen, maar dat zij niet zijn onderworpen aan de prospectusplicht. 62 a) De eerste vrijstelling betreft een uitsluitend tot gekwalificeerde beleggers gerichte aanbieding van effecten. De reden waarom de prospectusplicht niet van toepassing is op gekwalificeerde beleggers kan worden teruggevonden in Overweging 16 van de Prospectusrichtlijn. Daar wordt gesteld dat het beschermen van beleggers een van de doelstellingen van de richtlijn is, en dat er daarom rekening moet gehouden worden met de uiteenlopende behoefte aan bescherming van de diverse categorieën beleggers, alsmede met hun deskundigheid. Voor aanbiedingen die uitsluitend voor gekwalificeerde beleggers zijn bedoeld, hoeft geen informatie te worden verstrekt door middel van de publicatie van een prospectus. Een gekwalificeerde belegger wordt in artikel 2, 1, e) Prospectusrichtlijn gedefinieerd, maar deze definitie wordt door de Herzieningrichtlijn aangepast om ze af te stemmen op de definitie van professionele cliënt volgens MiFID. 63 b) Ook een aanbieding van effecten aan minder dan 100 natuurlijke of rechtspersonen per lidstaat, met uitzondering van gekwalificeerde beleggers, is geen aanbieding aan het publiek. Omwille van het beperkt aantal personen tot wie de aanbieding is gericht, is er geen prospectusplicht. De drempel van 100 personen is het gevolg van een compromis op Europees niveau en dus in feite arbitrair. 64 Ook hier voert de Herzieningsrichtlijn een wijziging door. De drempel wordt verhoogd van 100 naar 150 personen per lidstaat D. VAN GERVEN, General provisions of Community law relating to the prospectus to be published when securities are offered to the public or admitted to trading, in VAN GERVEN D. (ed.), Prospectus for the Public Offering of Securities in Europe - Volume 1. European and National Legislation in the Member States of the European Economic Area, Cambridge, Cambridge University Press 2008, 5; P. DELLA FAILLE, La transposition de la Directive Prospectus en droit belge: une révolution de velours en droit financier, RDC 2007, Voorstel voor een richtlijn van het Europees Parlement en de Raad betreffende het prospectus dat gepubliceerd moet worden wanneer effecten aan het publiek worden aangeboden of tot de handel worden toegelaten, COM (2001) 280, Pb.EG 28 augustus 2001, C240 E/272, 9; Gewijzigd voorstel van 9 augustus 2002, COM (2002) 460, Pb.EG 28 januari 2003, C 20 E/122, Deze interpretatie wordt o.a. gevolgd door: J. PEETERS en T. VAN DYCK, De prospectusplicht in de prospectuswet van 16 juni 2006 toepassingsgebied, draagwijdte en vrijstellingen, Bank Fin.R. 2006, Gemeenschappelijk Standpunt van de Raad van 24 maart 2003, nr. 25/2003, Pb.EG 27 mei 2003, C 125 E/21, Art. 1, 2), a), i) Herzieningsrichtlijn. 64 J. PEETERS en T. VAN DYCK, De prospectusplicht in de prospectuswet van 16 juni 2006 toepassingsgebied, draagwijdte en vrijstellingen, Bank Fin.R. 2006, Art. 1, 3), a), i) Herzieningsrichtlijn. 12